1、 最近一年行业指数走势最近一年行业指数走势 -22%-15%-7%0%7%15%22%29%-072019-11电气设备 上证指数 深证成指 行业专题报告行业专题报告 公司公司研究研究 财通证券研究所财通证券研究所 投资评级投资评级: :增持增持( (维持维持) ) 表表 1 1：重点公司投资评级：重点公司投资评级 代码代码 公司公司 总市值总市值（亿元）（亿元） 收盘价收盘价（03.2603.26） EPSEPS（元）（元） PE PE 投资评级投资评级 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2018A2018A 2019E2019E 202

2、0E2020E 601012601012 隆基股份隆基股份 890.57890.57 23.6123.61 0.680.68 1.371.37 1.731.73 34.7234.72 17.2317.23 13.6513.65 买入买入 600438600438 通威股份通威股份 493.96493.96 11.5211.52 0.520.52 0.740.74 0.990.99 22.1522.15 15.5715.57 11.6411.64 买入买入 002129002129 中环股份中环股份 429.75429.75 15.4315.43 0.230.23 0.410.41 0.620.

3、62 67.0967.09 37.6337.63 24.8924.89 买入买入 300316300316 晶盛机电晶盛机电 274.37274.37 21.3621.36 0.450.45 0.530.53 0.720.72 47.4747.47 40.3040.30 29.6729.67 买入买入 2020 年 03 月 27 日 光伏行业深度报告之产能篇光伏行业深度报告之产能篇 计算机软件与服务计算机软件与服务 证券证券研究报告研究报告 电气设备电气设备 投资要点：投资要点： 全球光伏在中国，产量出口双增长全球光伏在中国，产量出口双增长 从全球光伏产业链视角来看， 中国已经牢牢占据光伏产

4、业链龙头地位。 2019年，中国硅料、硅片、电池片、组件占全球的产量占比分别达 67%、98%、83%和 77%，全年光伏产品出口额约 207.8亿美元，同比增长 29%。 多晶硅多晶硅：行业洗牌格局向好，供需切换景气上行：行业洗牌格局向好，供需切换景气上行 我国多晶硅进口占比下降，国内产能持续提升。受下游需求结构性变化，单多晶用料价格分化，单晶料产能占比快速提升。能耗、硅耗、设备投资下降，带动多晶硅成本下行。伴随海外高成本产能陆续退出，国内市场加速洗牌，多晶硅行业格局向好。2020 年终端需求增长叠加硅片产能投放大年，供需切换有望带动多晶硅价格深蹲起跳，行业景气度持续上行。 硅片：单晶替代一

5、往无前，大尺寸化大势所趋硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋 单晶硅片替代超预期，渗透率稳步提升，全年价格坚挺。当前行业已经形成寡头垄断格局，随着 2020年新扩产能投放大年到来，单晶硅片供需格局有望转变，具有成本和技术优势的龙头有望维持竞争优势。硅片尺寸的提升可有效降低光伏系统度电成本，下游厂商积极响应，联动扩建产能兼容M6与 M12，硅片大尺寸化趋势显著。 电池片：电池片：PERCPERC 产能快速上量，产能快速上量，HJTHJT 电池曙光初现电池曙光初现 PERC产能快速上量， 已成为当前最主流的电池技术。 受国内需求递延， 2019年下半年电池片价格持续走弱，盈利空间挤压或使中小企

6、业扩产进度趋缓，多晶产能加速推出。异质结具有高效率、低衰减、双面发电等优势，最有望成为电池片下一代主流技术。N 型硅片薄片化、设备端与原材料国产化带动成本下行，HJT 投资经济性逐步显现。国内 HJT 产能投资呈明显加速态势，2020年有望迎来异质结产业化元年，带来新一轮光伏投资热潮。 组件：品牌组件：品牌+ +渠道打造核心竞争力，渠道打造核心竞争力，短期短期疫情疫情扰动扰动不改长期向上趋势不改长期向上趋势 组件市场竞争激烈，盈利能力势微。全球光伏市场中长期空间巨大，带动行业扩产风起，组件龙头企业深化金字塔型产业链布局。组件核心竞争力在于品牌和渠道的打造，龙头厂商海外渠道构筑优势显著，且享有一

7、定的品牌溢价。短期疫情对组件出口和海外光伏装机构成一定扰动，中长期看光伏需求持续向好。 风险提示：风险提示：疫情影响全球光伏产业超预期；产业链降价超预期。 行业行业研究研究 财通证券研究所财通证券研究所 中国光伏，光照全球中国光伏，光照全球 以才聚财以才聚财，财通天下，财通天下 证券证券研究报告研究报告 联系联系信息信息 龚斯闻龚斯闻 分析师分析师 SAC 证书编号：S01 周淼顺周淼顺 联系人联系人 付正浩付正浩 联系人联系人 林煜林煜 联系人联系人 相关报告

8、相关报告 1 短期海外疫情影响扰动，看好行业中长期发展:电新行业周报 2020-03-25 2 受海外疫情影响锂电产业价格走弱，光伏价格弱市震荡:电新产业链价格跟踪简报 2020-03-25 3 光伏新政落地，装机大年可期:2020 年光伏发电项目建设方案点评 2020-03-18 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 内容目录内容目录 1 1、 全球光伏在中国，产量出口双增长全球光伏在中国，产量出口双增长 . 4 4 2 2、 多晶硅：行业洗牌格局向好，供需切换景气上行多晶硅：

9、行业洗牌格局向好，供需切换景气上行 . 6 6 2.1 国内产能持续提升，单多晶料价格分化. 6 2.2 需求带动单晶占比上升，技术推动生产成本下行. 7 2.3 海内外市场洗牌，市场集中度提升. 8 2.4 供需格局向好，行业景气度上行. 9 3 3、 硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋 . 1010 3.1 单晶替代超预期，全年价格坚挺. 10 3.2 扩产周期启动，行业洗牌将至. 11 3.3 大硅片降本增效显著，产业链积极联动. 12 4 4、 电池片：电池片：PERC 产能快速上量，产能快速上量，HJT 电池曙光初现电池曙光初现 . 14

10、14 4.1 转换效率继续提升，PERC 占据市场主流 . 14 4.2 需求影响价格走弱，行业洗牌加速到来. 15 4.3 HJT 曙光初现，产业化元年将至 . 16 5 5、 组件：品牌组件：品牌+渠道打造核心竞争力，短期扰动不改长期向上趋势渠道打造核心竞争力，短期扰动不改长期向上趋势 . 1818 5.1 市场竞争激烈，盈利能力势微. 18 5.2 金字塔型布局全产业链，技术创新不断突破. 19 5.3 品牌强化+渠道构筑，打造组件核心竞争力. 20 5.4 短期疫情或致海外装机受挫，中长期看需求持续向好. 22 6 6、 投资建议：投资建议： . 2323 图表目录图表目录 图图 1：

11、2019 年光伏产业链海内外产能占比年光伏产业链海内外产能占比 .4 4 图图 2：2019 年光伏产业链海内外产量占比年光伏产业链海内外产量占比 .4 4 图图 3：中国历年光伏多晶硅产量及同比增速：中国历年光伏多晶硅产量及同比增速 .4 4 图图 4：中国历年光伏硅片产量及同比增速：中国历年光伏硅片产量及同比增速.4 4 图图 5：中国历年光伏电池片产量及同比增速：中国历年光伏电池片产量及同比增速 .5 5 图图 6：中国历年光伏组件产量及同比增速：中国历年光伏组件产量及同比增速.5 5 图图 7：中国历年光伏产品出口额及同比增速：中国历年光伏产品出口额及同比增速 .5 5 图图 8：国内

12、硅料进口量占比：国内硅料进口量占比 .6 6 图图 9：2019 年光伏多晶硅单多晶用料价格分化年光伏多晶硅单多晶用料价格分化 .6 6 图图 10：2019 年底国内年底国内多晶硅企业单多晶用料占比多晶硅企业单多晶用料占比 .7 7 图图 11：2018-2025 多晶硅综合能耗变化趋势多晶硅综合能耗变化趋势.7 7 图图 12：2018-2025 多晶硅硅单耗变化趋势多晶硅硅单耗变化趋势 .7 7 pOqPmMnRnQqOsQmNtMvMsRbR8QaQmOpPnPmMeRpPtQjMnOoP8OpPvMuOrRpRuOnMpO 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票

13、和行业评级标准证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 图图 13：多晶硅产能现金成本（元：多晶硅产能现金成本（元/kg） .8 8 图图 14：2019-2025 硅硅片市场占比变化趋势片市场占比变化趋势 .1010 图图 15：单多晶光伏产品市场份额预测：单多晶光伏产品市场份额预测 .1010 图图 16：2019 年光伏单多晶硅片价格走势年光伏单多晶硅片价格走势 .1010 图图 17：2019 年底我国单晶硅片产能占比年底我国单晶硅片产能占比 .1111 图图 18：隆基、中环、晶科产能规划：隆基、中环、晶科产能规划 .1111 图图 19：201

14、8-2020 光伏单光伏单晶硅片名义产能晶硅片名义产能 .1111 图图 20：硅片尺寸提升带动非硅成本下降：硅片尺寸提升带动非硅成本下降.1212 图图 21：硅片尺寸提升带动度电成本下降：硅片尺寸提升带动度电成本下降.1212 图图 22：不同尺寸硅片市场占比趋势：不同尺寸硅片市场占比趋势 .1313 图图 23：2019-2025 不同电池技术平均转换效率不同电池技术平均转换效率 .1414 图图 24：2018-2025 年不同电池技术市场占比年不同电池技术市场占比 .1414 图图 25：2019 年单多晶电池片价格走势年单多晶电池片价格走势 .1515 图图 26：HJT 各厂商研

15、发效率各厂商研发效率 .1616 图图 27：HJT 各厂商量产效率各厂商量产效率 .1616 图图 28：HJT 电池成本下降路径（元电池成本下降路径（元/W） .1717 图图 29：HJT 电池成本下降方式（元电池成本下降方式（元/W） .1717 图图 3030：2019/20182019/2018 年全球光伏组件出货量排名年全球光伏组件出货量排名 .1818 图图 3131：20202020 年光伏产业链价值分配年光伏产业链价值分配 .1818 图图 3232：20192019 年单多晶电池片价格走势年单多晶电池片价格走势 .1818 图图 3333： 单双面组件渗透趋势单双面组件渗

16、透趋势 .2020 图图 3434：全面、半片、叠瓦组件市场占比：全面、半片、叠瓦组件市场占比 .2020 图图 3535：2020 2020 PV Tech 组件供应商可融资性评级组件供应商可融资性评级 .2020 图图 3636：BNEF 2019BNEF 2019 全球最具融资价值组件品牌全球最具融资价值组件品牌 .2020 图图 3737：20192019 年不同组件厂商出口业务规模占比年不同组件厂商出口业务规模占比 .2121 图图 3838：20192019 年不年不同组件厂商出口均价同组件厂商出口均价 .2121 图图 3939：20192019 年光伏组件出口国家均价年光伏组件

17、出口国家均价 .2121 图图 4040：20192019 年不同组件厂商出口前三国家年不同组件厂商出口前三国家 .2121 图图 4141：20192019 年年 2 2 月与月与 20202020 年年 2 2 月组件出口规模对比月组件出口规模对比 .2222 图图 4242：20201919 年和年和 20202020 年年 1 1- -2 2 月组件出口占比月组件出口占比 .2222 表表 1：2019/2020 年多晶硅国内产能分析（万吨年多晶硅国内产能分析（万吨/年）年） .8 8 表表 2：2020 年硅料需求测算年硅料需求测算 .9 9 表表 3：不同尺寸硅片面积对比：不同尺寸

18、硅片面积对比 .1212 表表 4：截至：截至 2019 年底拥有兼容大尺寸硅片年底拥有兼容大尺寸硅片的电池和组件厂商的电池和组件厂商 .1313 表表 5：2017-2020 头部电池片厂商头部电池片厂商 PERC 电池产能（电池产能（GW） .1515 表表 6：HJT 产能布局梳理产能布局梳理 .1717 表表 7 7：头部组件厂商产能规划：头部组件厂商产能规划 .1 19 9 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 1 1、 全球光伏在全球光伏在中国，产量出口双增长中国，产

19、量出口双增长 全球光伏产业链在全球光伏产业链在中国，产量出口双增长。中国，产量出口双增长。从全球光伏产业链视角来看，中国已经牢牢占据光伏产业链龙头地位。2019 年，中国硅料、硅片、电池片、组件占全球的产量占比分别为 67%、98%、83%和 77%，各环节产量继续稳步提升，多晶硅实现产量 34.2 万吨，同比增长 32.0%；硅片产量 134.6GW，同比增长 25.7%；电池片产量 108.6GW，同比增长 27.8%；组件产量 98.6GW，同比增长 17.0%。 在海外市场需求持续旺盛的拉动下， 2019 年我国光伏产品出口额约 207.8 亿美元，同比增长 29%，为 2011 年“

20、双反”以来首次超过 200 亿美元。其中，硅片出口额为 20 亿美元，出口量 51.8 亿片(约 27.3GW)，单晶硅片出口量约占 70%；电池片出口额为 14.7 亿美元，出口量约 10.4GW；组件出口额为 173.1 亿美元，出口量约66.6GW。硅片、电池片、组件出口量均超过 2018 年，创历史新高。 图图 1：2019 年光伏产业链海内外产能占比年光伏产业链海内外产能占比 图图 2：2019 年光伏产业链海内外产量占比年光伏产业链海内外产量占比 数据来源：硅业协会，财通证券研究所数据来源：硅业协会，财通证券研究所 数据来源：硅业协会，财通证券研究所数据来源：硅业协会，财通证券研究

21、所 图图 3：中国历年光伏多晶硅产量及同比增速：中国历年光伏多晶硅产量及同比增速 图图 4：中国历年光伏硅片产量及同比增速：中国历年光伏硅片产量及同比增速 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 69% 97% 76% 74% 31% 3% 24% 26% 0%20%40%60%80%100%多晶硅 硅片 电池片 组件 国内占比 海外占比 67% 98% 83% 77% 33% 2% 17% 23% 0%20%40%60%80%100%多晶硅 硅片 电池片 组件 国内占比 海外占比 -40%-20%0%20%4

22、0%60%80%100%055402011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019多晶硅产量：万吨 同比增速 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02040608002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019硅片产量：GW 同比增速 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 图图 5：中国历年光伏电池片产量及同比增速：中国历年光伏电池

23、片产量及同比增速 图图 6：中国历年光伏组件产量及同比增速：中国历年光伏组件产量及同比增速 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 图图 7：中国历年光伏产品出口额及同比增速：中国历年光伏产品出口额及同比增速 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0204060801001202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019电池片产量：GW 同比增速 0%10%20%30%40%50

24、%60%70%80%90%100%0204060801001202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019组件产量：GW 同比增速 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050030020001720182019出口额（亿美元） 同比增速 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2 2、 多晶硅多晶硅：行业洗牌格局向好行业洗牌格局向好，供需供

25、需切换切换景气景气上行上行 2.1 2.1 国内产能持续提升，单多晶料价格分化国内产能持续提升，单多晶料价格分化 硅料进口占比下降，国内产能持续提升。硅料进口占比下降，国内产能持续提升。从历年硅料进口占总需求比例来看，总体呈逐年下降趋势。2019 年国内多晶硅产量 34.2 万吨，多晶硅进口量为 14.5 万吨，进口占比下降至 29.7%，较 2018 年继续下降 5.4pct。 图图 8：国内硅料进口量占比：国内硅料进口量占比 数据来源：硅业协会，海关总署，财通证券研究所数据来源：硅业协会，海关总署，财通证券研究所 全年价格震荡下行，单多晶用料分化。全年价格震荡下行，单多晶用料分化。2019

26、 年多晶硅价格整体呈震荡下跌态势，主要原因为国内多晶硅新增产能阶段性释放，与下游需求增长不及预期，形成结构性供过于求所致。分种类看，受下游单晶硅片市占率提升，多晶硅片需求不振影响，单多晶用料价格呈明显分化态势。单晶致密料价格从年初 80 元/kg 下跌至年末 72 元/kg， 全年下跌幅度 10%； 多晶用料从年初 69 元/kg 下跌至年末 47 元/kg，全年下跌幅度 31.8%；单多晶用料价差从年初 11 元/kg 扩大至 25 元/kg。 图图 9：2019 年光伏多晶硅单多晶用料价格分化年光伏多晶硅单多晶用料价格分化 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所，财通证券研

27、究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%002001720182019万吨 多晶硅进口量 需求总量 进口占比 024684050607080902019/1/42019/3/42019/5/42019/7/42019/9/42019/11/42020/1/4国产单多晶料价差（元/kg） 国产特级致密料 （元/kg） 国产多晶用料 （元/kg） 进口一级致密料（美元/kg）右轴 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告证券研究报告 行业

28、专题报告行业专题报告 2.2 2.2 需求带动单晶占比上升，技术推动生产成本下行需求带动单晶占比上升，技术推动生产成本下行 下游需求结构性变化，单晶下游需求结构性变化，单晶料占比料占比快速快速提升提升。受下游单晶硅片产能扩张影响，单晶硅料需求持续提升，国内多晶硅厂商在产能扩张的同时，加速硅料品质提升，国内单晶料占比迅速从 2018年初的 16.2%提升至 2019年末的 70%。 其中新特能源、新疆大全、四川永祥的特级料占比已达 80%以上。 图图 10：2019 年底国内多晶硅企业单多晶用料占比年底国内多晶硅企业单多晶用料占比 数据来源：数据来源：硅业分会，硅业分会，财通证券研究所财通证券研

29、究所 能耗、硅耗、设备投资下降能耗、硅耗、设备投资下降，带动多晶硅成本下行。，带动多晶硅成本下行。多晶硅成本主要由能耗、硅耗、设备折旧三部分组成。能耗方面，2019 年多晶硅企业综合能耗平均值为12.5kgce/kg-Si，较 2018 年下降 3.8%，行业平均硅单耗从 2018 年的 1.12 下降至 1.11 kg/kg-Si。此外，硅西门子法多晶硅生产线设备投资成本从 2018 年的 1.15 下降至1.1 亿元/千吨。 预计未来能耗、 硅耗、 设备投资成本仍将以每年 3%-5%比例降低，带动多晶硅生产成本继续下行。 图图 11：2018-2025 多晶硅多晶硅综合能耗综合能耗变化趋势

30、变化趋势 图图 12：2018-2025 多晶硅多晶硅硅单耗硅单耗变化趋势变化趋势 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所财通证券研究所 0%20%40%60%80%100%单晶料占比 多晶料占比 9.09.510.010.511.011.512.012.513.0201820192020E2021E2022E2023E2025Ekgce/kg-Si 1.021.041.061.081.101.020E2021E2022E2023E2025Ekg/kg-Si 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通

31、财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2.3 2.3 海内外市场海内外市场洗牌，市场集中度提升洗牌，市场集中度提升 海外高成本产能陆续退出，国内市场加速洗牌，市场集中度提升。海外高成本产能陆续退出，国内市场加速洗牌，市场集中度提升。受多晶硅价格下行影响，海外高成本光伏多晶硅产能正考虑陆续退出市场。OCI 在 2020 年 2 月关闭韩国 5.2 万吨多晶硅产能，同时瓦克也计划在上半年关闭美国 5 万吨光伏多晶硅工厂，海外退出产能合计在 10 万吨左右。 国内产能方面，截至 2019 年底，国内在产多晶硅企业数量减少至 13 家

32、，投产产能达45.2万吨， 相比2018年底产能提升 16.5%， 行业前5企业产能占总产能76.8%，较 2018 年继续提升 3.1pct。预计 2020 年国内多晶硅产能将提升至 48.5 万吨，二三线产能加速退出至 3 万吨左右，行业集中度继续提升。 图图 13：多晶硅产能现金成本（元：多晶硅产能现金成本（元/kg） 数据来源：公开资料整理，硅业协会，财通证券研究所数据来源：公开资料整理，硅业协会，财通证券研究所 表表 1：2019/2020 年多晶硅国内产能分析（万吨年多晶硅国内产能分析（万吨/年）年） 企业企业 2018 年底产能年底产能 新增产能新增产能 停产产能停产产能 201

33、9 年底产能年底产能 2020 年底产能年底产能 保利协鑫 12 / 3.5 8.5 10.5 永祥股份 7 1 / 8 9 新特能源 3.6 3.6 / 7.2 7.2 新疆大全 3 4 / 7 7 东方希望 3 1 / 4 7 亚洲硅业 2 / / 2 2 鄂尔多斯 0.8 0.4 / 1.2 1.2 内蒙东立 0.6 0.6 / 1.2 1.2 其他 6.8 1 1.7 6.1 3.4 总计总计 38.8 11.6 5.2 45.2 48.5 数据来源：数据来源：solarzoom，硅业协会，财通证券研究所硅业协会，财通证券研究所 0070050,000100,00

34、0150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000550,000600,000四 川 永 祥 大 全 新 能 源 新 特 能 源旧 协 鑫 徐 州 德 国 瓦 克 韩 国 O C I 通 威 包 头 新 特 能 源 协 鑫 新 疆 东 方 希 望 通 威 乐 山 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2.4 2.4 供需格局向好，行业景气度上行供需格局向好，行业景气度上行 终端需求增长带动终端需求增长带动价格深蹲起跳

35、，价格深蹲起跳，硅料硅料行业否极泰来。行业否极泰来。 测算 2020 年全球光伏装机量在 130GW 规模，单晶占比在 75%，对应硅料总需求在 45.2 万吨左右，预计国内产量需求在 40 万吨，进口需求 10 万吨。 产能方面，当前行业前 5 家企业格局基本稳定。相较 2019 年产能释放不断，2020年多晶硅新增产能较少，全球新增产能仅为 6 万吨（协鑫 2 万吨、东方希望 4 万吨） ， 加上国内外高成本产能不断退出， 预期 2020 年全球产能约 52.5 万吨， 与 2019年基本持平。 价格方面，上半年受疫情及韩国 OCI 产能退出影响，硅料价格或小幅上涨；下半年受下游单晶硅片扩

36、建产能释放， 单晶需求提升带动致密级硅料阶段性供应紧张，推动硅料价格再次上行。 综合来看，多晶硅行业经历 2019 年产业低谷，有望在 2020 年否极泰来。 表表 2：2020 年硅料需求测算年硅料需求测算 年份 2018 2019 2020E 全球装机量（GW） 104 120 130 单晶比例 50% 65% 75% 多晶比例 50% 35% 25% 单晶每 W 耗硅量(g/W) 3.48 3.44 3.4 多晶每 W 耗硅量(g/W) 3.8 3.75 3.7 单晶硅料需求(万吨) 18.1 26.8 33.2 多晶硅料需求（万吨） 19.8 15.8 12.0 硅料总需求（万吨） 3

37、7.9 42.6 45.2 国内产量（万吨） 26 34.4 40 进口硅料（万吨） 14 13.5 10 国内平衡（万吨） -2.1 -5.3 -4.8 数据来源：数据来源：solarzoom，硅业协会，硅业协会，财通证券研究所财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 3 3、 硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋 3.1 3.1 单晶替代超预期单晶替代超预期，全年价格坚挺，全年价格坚挺 单晶硅片替代超预期，渗透率稳步提

38、升。单晶硅片替代超预期，渗透率稳步提升。中国光伏协会数据显示，2019 年国内单晶硅片份额已达到 65%，较 2018 年的 45%提升 20pct，远超年初预期。其中主要贡献来源于 P 型单晶硅片，其市场份额从 2018 年的 39.5%增长至 2019 年的 60%，N 型单晶硅片约为 5%，较 2018 年基本持平。此外，铸锭单晶产能在 2019 年逐步放量，市场占比达到 2.5%，未来市场份额有望进一步扩大。预计 2020 年单晶替代多晶趋势将延续，单晶渗透率继续稳步提升。 图图 14：2019-2025 硅片市场占比变化趋势硅片市场占比变化趋势 图图 15：单多晶光伏产品市场份额预测

39、：单多晶光伏产品市场份额预测 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 数据来源：数据来源：BNEF，财通证券研究所，财通证券研究所 单晶价格坚挺，多晶单晶价格坚挺，多晶持续走弱。持续走弱。受益于硅片单晶化渗透提速，单晶硅片全年需求旺盛，一线厂商价格持续坚挺，2019年全年价格下降仅0.3%。相对应的，多晶硅价格持续走弱，全年价格降幅达24.8%，单多晶价差从年初1元/pc扩大至1.5元/pc. 图图16：2019年光伏单多晶硅片价格走势年光伏单多晶硅片价格走势 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%7

40、0%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2025EN型单晶硅片 P型单晶硅片 铸锭单晶硅片 多晶硅片 0%20%40%60%80%100%20019E2020E2021E2022E单晶 多晶 00.511.522.533.52019/1/42019/3/42019/5/42019/7/42019/9/42019/11/42020/1/4一线单多晶硅片价差 一线厂商单晶硅片156.75mm x 156.75mm 一线厂商多晶金刚线硅片 156.75mm x 156.75mm 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评

41、级标准证券股票和行业评级标准 11 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 3.2 3.2 扩产周期启动扩产周期启动，行业洗牌将至，行业洗牌将至 双寡头垄断格局，新一轮扩产周期启动双寡头垄断格局，新一轮扩产周期启动。当前光伏单晶硅片环节呈双寡头垄断格局，2018年隆基股份和中环股单晶硅片分别出货34.8亿片和29.2亿片，合计约占全国单晶硅片总产量的70%，行业市场高度集中。从产能角度来看，2019年隆基（45GW）和中环（32GW）约占我国单晶硅片63%产能。伴随下游硅片需求向好，国内主流单晶硅片厂商纷纷启动新一轮扩产计划，预计到2020年，隆基和中环产能规划将分别达到65GW和

42、45GW。 图图17：2019年底我国单晶硅片产能占比年底我国单晶硅片产能占比 图图18：隆基、中环、晶科产能规划隆基、中环、晶科产能规划 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 产能释放加速产能释放加速，行业洗牌行业洗牌将至将至。伴随单晶硅片新一轮扩产周期开启，单晶硅片产能加速释放，名义产能从2018年的65GW左右，提升至2019年末约100GW。当前主要扩产产能于2019年下半年投放，受设备调试及产能爬坡等因素影响，2019年实际产能远小于名义产能，支撑单晶硅片价格继续坚挺。预计2020年

43、单晶硅片名义产能将继续提升至150GW以上，叠加2019年扩产产能逐步释放，单晶硅片供需格局有望转变， 行业洗牌将至， 届时具有成本和技术优势的龙头有望维持竞争优势。 图图19：2018-2020光伏光伏单晶硅片单晶硅片名义名义产能产能 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 隆基, 37% 中环, 26% 晶科, 9% 其他, 27% 隆基 中环 晶科 其他 28 45 65 80 25 32 45 56 5.7 11 18 30 00708090201820192020E2021EGW 隆基股份 中环股份 晶科 0204060801001

44、201820192020E隆基 中环 晶科 晶澳/晶龙 锦州阳光 上机数控 京运通 GW 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 12 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 3.3 3.3 大大硅片降本增效显著，硅片降本增效显著，产业链积极联动产业链积极联动 当前硅片市场多尺寸并存，当前硅片市场多尺寸并存，M2占据主流，大尺寸化趋势明显。占据主流，大尺寸化趋势明显。目前市场上并存的有M2、G1、M4、M6和M12等多种不同尺寸规格的单晶硅片，其中M2硅片最早由隆基和中环联合行业其他多家厂商于2013年

45、推出，并于2017年开始占据行业主流地位。2018年晶科首次推出G1尺寸产品，并获得晶澳、天合、通威等厂商积极响应；海外厂家LG、韩华Q Cell选择站队M4尺寸；2019年6月，隆基推出M6尺寸(166mm)大硅片；同年8月，中环推出M12尺寸（210mm）大硅片。 表表3：不同尺寸硅片面积对比：不同尺寸硅片面积对比 硅片规格 边长 (mm) 直径 (mm) 面积 (mm2) 面积对比 较M2提升 较G1提升 较M6提升 M2 156.75 211 24432 - - - G1 158.75 223 25199 3.1% - - M6 166 223 27415 12.2% 8.8% - M

46、12 210 295 44096 80.5% 75.0% 60.8% 数据来源：亚化咨询，财通证券研究所数据来源：亚化咨询，财通证券研究所 硅片尺寸的提升可有效降低光伏系统度电成本，主要体现在以下两点： 1） 生产成本方面，在电池、组件生产速率基本固定情况下，通过提升硅片尺寸可以使单位时间产出的电池、组件功率提升，从而降低分摊至单瓦的设备、人工及其他生产成本； 2） 电站系统方面， 在组件串联数一定的情况下， 通过单体支架组件的功率提升，降低分摊至单瓦的支架、逆变器及搬运人工成本等。 图图20：硅片尺寸提升带动非硅成本下降：硅片尺寸提升带动非硅成本下降 图图21：硅片尺寸提升带动度电成本下降：

47、硅片尺寸提升带动度电成本下降 数据来源：中环股份，财通证券研究所数据来源：中环股份，财通证券研究所 数据来源：中环股份数据来源：中环股份,财通证券研究所财通证券研究所 0.53 0.53 0.53 0.53 0.31 0.30 0.29 0.23 0.75 0.74 0.73 0.62 0.00.20.40.60.81.01.21.41.6M2G1M6G12硅片成本 电池片成本 组件成本 基准 下降0.5% 下降1.6% 下降6.8% 90%91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%M2G1M6G12LCOE 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行

48、业评级标准证券股票和行业评级标准 13 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 下游厂商积极响应，联动扩建产能兼容下游厂商积极响应，联动扩建产能兼容M6与与M12。硅片尺寸的扩大有可能导致薄片化良率降低，因此在硅片生产环节需要进行必要的调整。此外，也关系到下游电池片、组件产线的调整，尤其是电池片制造中，硅片尺寸的扩大可能会使电池片在制绒、镀膜过程中产生不均匀的状况。因此大硅片的推广需要下游产业链整体协同。 截至目前， 已有多家下游电池、组件厂商形成联动，相继宣布支持M6和M12型硅片，预计2020年隆基主推的M6硅片占比将显著提升，中环主推的M12硅片将随其中环五期的产能释放出货量

49、不断提高。 图图22：不同尺寸硅片市场占比趋势：不同尺寸硅片市场占比趋势 数据来源：数据来源：CIPA，财通证券研究所，财通证券研究所 表表4：截至：截至2019年底拥有兼容大尺寸硅片的电池和组件厂商年底拥有兼容大尺寸硅片的电池和组件厂商 厂商厂商 G1（158.75） M4（161.75） M6（166） M12（210） 隆基 晶科 阿特斯 东方日升 晶澳 天合 阳光能源 LG 韩华Q Cell 通威 爱旭 润阳 数据来源：数据来源：BNEF，财通证券研究所（绿色代表现有产品出售，黄色代表有生产能力），财通证券研究所（绿色代表现有产品出售，黄色代表有生产能力） 0%10%20%30%40%

50、50%60%70%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2025E156.75mm158.75mm160-166mm210mm 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 14 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 4 4、 电池片：电池片：PERC 产能快速上量，产能快速上量，HJT 电池曙光初现电池曙光初现 4.1 4.1 转换效率继续提升，转换效率继续提升，P PERCERC 占据市场主流占据市场主流 电池片效率继续电池片效率继续提升，提升，PERC、异质结潜力较大。、异质结潜力较大。201

51、9年单晶PERC电池平均转换功率为22.3%，较2018年提升0.5个百分点。从未来技术发展趋势来看，多晶电池提升空间不大，PERC、异质结电池仍有较大空间，N型电池将会是电池技术的主要发展方向之一。 图图23：2019-2025不同电池技术平均转换效率不同电池技术平均转换效率 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所财通证券研究所 PERC产能快速上量，成为市场主流。产能快速上量，成为市场主流。2019年新建产能均采用PERC技术，并且部分电池企业对旧电池产线进行技改，使得PERC产能实现快速提升，市占率一举从2018年的33.5%提升至65%， 超越BSF成为最主流的电池技术。 TOP

52、corn和HJT技术电池片在转换效率方面有更大提升空间，但两者技术尚不成熟，成本仍然偏高缺乏量产条件，目前仅有部分企业进行中试或小规模量产。 图图24：2018-2025年不同电池技术市场占比年不同电池技术市场占比 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所，财通证券研究所 15%17%19%21%23%25%27%20192020E2021E2022E2023E2025EBSF P型多晶黑硅电池 PERC P型多晶黑硅电池 PERC P型铸锭黑硅电池 PERC P型单晶电池 N-PERT/TOPCon电池 异质结电池 背接触电池 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1

53、00%201820192020E2021E2022E2023E2025EPERC电池 BSF电池 N-PERT/TOPCon电池 异质结电池 IBC电池 其他电池 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 15 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 4.2 4.2 需求影响需求影响价格走弱，价格走弱，行业洗牌加速到来行业洗牌加速到来 下半年下半年需求递延，电池片需求递延，电池片价格价格持续持续走弱走弱。受下半年国内竞价项目启动晚于预期影响，2019年3季度起，光伏电池片价格持续走弱。全年来看，单多晶电池片价格降幅达24.2%

54、和30.7%，为四个环节中降价幅度最大一环。 图图25：2019年单多晶电池片价格走势年单多晶电池片价格走势 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所，财通证券研究所 PERC扩产节奏趋缓，多晶扩产节奏趋缓，多晶产能加速产能加速退出。退出。2019年头部电池片厂商PERC电池产能在129GW左右，较2018年提升61.4GW，同比提升90.8%。受2019年下半年电池片降价盈利空间挤压影响，预计除龙头企业扩产进度确定性较高外，中小企业扩产进度将趋缓。 此外， 多晶产能受市场份额和利润空间双重挤压影响， 加速退出市场。 表表5：2017-2020头部电池片厂商头部电池片厂商PERC

55、电池产能（电池产能（GW） 企业 2017 2018 2019 2020E 通威 - 8.5 20.0 30.0 晶科 3.0 4.2 10.6 10.6 隆基 1.5 4.6 11.8 20.0 爱旭 2.5 5.5 9.3 22.0 韩华 2.6 8.0 9.0 9.0 天合 2.0 2.0 12.0 13.5 阿特斯 0.5 6.3 9.6 9.6 晶澳 - 7.5 10.2 10.2 东方日升 2.0 5.0 8.0 9.0 润阳 0.5 2.1 6.5 12.0 协鑫集成 1.6 2.2 4.5 4.5 苏民新能源 - 3.0 5.0 5.0 平煤隆基 2.0 2.0 2.0 4.0

56、 横店东磁 0.5 0.8 2.0 4.0 展宇 5.0 5.0 5.0 5.0 正泰太阳能 0.6 1.0 3.5 3.5 合计 24.3 67.6 129 171.9 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所，财通证券研究所 00.20.40.60.811.21.42019/1/42019/3/42019/5/42019/7/42019/9/42019/11/42020/1/4一线厂商多晶电池156.75mm x 156.75mm 二线厂商多晶电池156.75mm x 156.75mm 一线厂商常规单晶perc电池片 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股

57、票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 16 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 4.3 4.3 H HJTJT 曙光初现曙光初现，产业化元年将至，产业化元年将至 高效率低衰减双面发电， 异质结有望成为电池片下一代主流技术。高效率低衰减双面发电， 异质结有望成为电池片下一代主流技术。光伏电池的核心部件为半导体PN结，异质结则是指由两种不同半导体材料制成的PN结。相较当前行业主流的PERC电池，异质结电池具有高转换效率、无光衰、双面发电、温度特性好等优势，有望成为下一代主流高效光伏电池技术。由于HJT开路电压高的特性，理论转换效率可达27%以上。目前HJT效率世界纪录已达26.7

58、%，国内最高纪录为汉能的25.1%，其他企业研发效率也均已达到24%以上。此外，HJT电池衰减率显著低于PERC电池，低温度系数和高双面率亦可有效提升其发电效率。 图图26：HJT各厂商研发效率各厂商研发效率 图图27：HJT各厂商量产效率各厂商量产效率 数据来源：数据来源：TESTPV，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：TESTPV，财通证券研究所财通证券研究所 制造工艺与制造工艺与PERC不同，不同，N型型硅片薄片化、设备原料国产化带来降本空间巨大。硅片薄片化、设备原料国产化带来降本空间巨大。目前主流的异质结电池采用晶硅衬底和非晶硅薄膜构成，主要工艺是先将N型硅片清洗制绒作

59、为衬底，经过非晶硅薄膜沉积与TCO导电膜沉积，并通过丝网印刷制备银电极，最后烧结退火制成。从成本端看，HJT与PERC在制造工艺与生产设备最大不同之处在于非晶硅薄膜沉积与导电膜沉积环节。 非晶硅薄膜沉积所需设备PECVD目前主要依靠进口，单GW设备投资额在5亿元左右，国内设备厂商钧石、理想已有相应产品推出，迈为股份与捷佳伟创也在积极研发，预计2020年将会有样机交付。设备国产化有望显著降低HJT产线的投资成本。此外，HJT制作原料所需的低温银浆和靶材国产化研发顺利，低温工艺还为硅片薄片化提供可能，出片率提升可有效降低硅料成本。 20%21%22%23%24%25%26%20%21%22%23%

60、24%25% 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 17 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 图图28：HJT电池成本下降路径（元电池成本下降路径（元/W） 图图29：HJT电池成本下降方式（元电池成本下降方式（元/W） 数据来源：数据来源：OFweek，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：OFweek，财通证券研究所财通证券研究所 异异质结投资提速，产业化元年将至。质结投资提速，产业化元年将至。目前全球实现HJT量产的企业已有20余家，实际投运产能约4GW，规划产能超30GW。国内较早布局HJT产能的主

61、要有钧石、中智、汉能等企业，投运产能多以中试线为主，量产效率均在23%以上。自2019年下半年以来，国内HJT产能投资呈明显加速态势，山煤国际、东方日升、通威股份、爱康科技、晋能等相继宣布异质结电池扩产计划。设备端，捷佳伟创、迈为股份等企业也正加快HJT相关设备研发。随着设备端与原材料国产化带来的成本下行，HJT投资经济性逐步显现。随着规划产能逐步投放，2020年有望迎来异质结产业化元年，带来新一轮光伏投资热潮。 表表6：HJT产能布局梳理产能布局梳理 厂商 电池效率 现有产能 产能规划 规划时间 投产时间 松下 23% 1GW 2013 年收购三洋实验室 REC 21.30% 600MW 2

62、019 年 10 月 Ecosolifer 23.5% 100MW 200MW 2020 年初投产一期 100MW 晋能 23.79% 100MW 2GW 2016 年 2017 年 5 月一期 汉能 24.23% 120MW 600MW 2017 年 3 月 2018 年投产一期 120MW 中智 23% 160MW 1GW 2018 年 3 月 2020 年四季度 钧石 24% 1GW 10GW 2019 年 7 月 2016 年实现国内首条产线投产 通威 23.5% 400MW 1GW 2018 年 一期在 2019 年 6 月投产 嘉寓 1GW 1GW 2018 年 2020 年 He

63、vel 260MW 80MW 2020 年 3 月 2020 年三季度再扩建 80MW 国电 21.5% 1GW 2017 年 2018 年被中环收购，产线改造升级 赛昂 21.4% 1GW 2014 年 6 月 爱康 5GW 2018 年 1.32GW 预期 2022 年 1 月投产 东方日升 24% 2.5GW 2018 年 11 月 2021 年 彩虹 2GW 2018 年 5 月 中利 1GW 2020 年 3 月 比太 1GW 2018 年 2020 年 10 月 唐正 500MW 2018 年 12 月 晋锐 25% 5GW 2019 年 2 月 数据来源：公司公告，财通证券研究所

64、数据来源：公司公告，财通证券研究所 1.22 0.92 0.78 0.71 0.67 0.65 0.00.20.40.60.81.01.21.420182019E2020E2021E2022E2023E硅片成本 非硅成本 合计 1.22 0.277 0.163 0.104 0.026 0.65 0.00.20.40.60.81.01.21.4 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 18 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 5 5、 组件：组件：品牌品牌+渠道打造核心竞争力，渠道打造核心竞争力，短期短期扰动扰动不改长期向

65、上不改长期向上趋势趋势 5.1 5.1 市场竞争激烈，盈利能力势微市场竞争激烈，盈利能力势微 组件行业集中度不高组件行业集中度不高，市场竞争，市场竞争较为较为激烈。激烈。组件作为光伏产业链最后一环，主要任务是完成光伏发电单元的封装及销售给终端客户， 实现光伏产品利润的最终兑现。由于组件环节技术壁垒较弱，行业集中度不高，排名前十的组件厂商出货量也较为接近，市场竞争激烈。未来，组件行业集中度将会继续呈缓慢提升趋势。 图图 3030：202019/201819/2018 年全球光伏组件出货量排名年全球光伏组件出货量排名 数据来源：数据来源：GlobalDataGlobalData，财通证券研究所财通

66、证券研究所 组件组件端端盈利能力势微盈利能力势微，价格价格跟跟随随电池片走弱电池片走弱。从光伏整体产业链价值分配来看，利润主要集中于行业中上游，组件端盈利能力势微。目前单一组件环节难以实现盈利，组件厂商多向上游一体化布局产业。2019年下半年，组件价格跟随电池片价格走弱，全年单多晶组件价格下降幅度分别为19.1%和14.1%。 图图3131：2 2020020年光伏产业链价值分配年光伏产业链价值分配 图图3232：20192019年单多晶年单多晶组件组件价格走势价格走势 数据来源：数据来源：PV InfolinkPV Infolink，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源： sol

67、arzoom，财通证券研究所财通证券研究所 14.2 10.3 9.7 9 8.5 7.3 7 5.5 4.8 4 0246810121416晶科 晶澳 天合光能 隆基乐叶 阿特斯 韩华 东方日升 FirstSolar协鑫集成 顺风尚德 GW 201820190.13 0.05 0.13 0.2 0.22 0.11 0.61 0.07 0.000.200.400.600.801.001.201.401.6000.511.522.52019/1/42019/5/42019/9/42020/1/4一线厂商多晶组件 60x156(275W) 二线厂商多晶组件 60x156(275W) 一线厂商单晶高

68、效perc组件（305W) 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 19 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 5.2 5.2 金字塔型布局全产业链，金字塔型布局全产业链，技术技术创新创新不断突破不断突破 光伏平价打开市场空间，行业扩产风起光伏平价打开市场空间，行业扩产风起，金字塔型布局全产业链。金字塔型布局全产业链。2019年以来，受光伏全球平价需求爆发影响，光伏市场持续火热，各大组件厂商纷纷布局产能扩张。由于单一组件生产环节难以获取利润，组件厂商多采取金字塔型向上布局全产业链。 通过全产业链布局的方式， 企业一方面可以

69、参与光伏技术的研发进程，提高技术敏感性和市场先锋优势；另一方面，保证上下游原材料之间供应顺畅，获取多环节利润。 同时， 随着高效PERC技术成为市场主流应用， 单晶PERC成为行业扩产主要方向。组件厂商加码上游电池片产能布局，开启单晶PERC电池改造和扩产计划。2020年开年以来，多家光伏龙头企业先后宣布大规模扩产计划，晶澳发布年产10GW高效电池和10GW高效组件的扩产计划， 隆基股份宣布将于2021年将电池片和组件产能提升至20GW和30GW。 表表 7 7：头部组件厂商产能规划头部组件厂商产能规划 公司 年份 单晶硅片 （GW） 电池（GW） 组件（GW） 晶科能源 2018 9.7 7

70、 10.8 2019 11 10 15 2020E 18 10 20 隆基股份 2018 28 46 8.8 2019 45 11.8 16 2020E 70 20 25 晶澳 2018 - 7.5 8 2019 1.2 10.2 11 2020E 1.2 10.2 15 天合光能 2018 - 2 7 2019 - 12 12 2020E - 17 18 阿特斯 2018 - 6.3 8.8 2019 - 9.6 13 2020E - 9.6 13 东方日升 2018 - 4.6 6.6 2019 - 8 11 2020E - 9 14 数据来源：数据来源：P PV TechV Tech，s

71、olarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 技术创新持续推进，双面双玻渗透加速，密排技术创新持续推进，双面双玻渗透加速，密排、多主栅、多主栅技术大势所趋。技术大势所趋。双面双玻技术可有效提升组件发电量，随着下游应用端接受度提高，以及安装方式的逐步优化，双面双玻渗透有望提速。此外，半片、叠瓦等密排技术和多主栅技术正成为行业发展趋势，未来市场占比有望持续提升。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 20 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 图图 3333： 单双面组件渗透趋势单双面组件渗透趋势 图图 3434：全面、半

72、片、叠瓦组件市场占比全面、半片、叠瓦组件市场占比 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：CPIA，财通证券研究所财通证券研究所 5.3 5.3 品牌强化品牌强化+ +渠道构筑，打造组件渠道构筑，打造组件核心竞争力核心竞争力 组件使用组件使用周期周期长，品牌背书是客户考虑重点。长，品牌背书是客户考虑重点。组件使用期一般为 20-30 年，电站投资周期测算一般在 15 年以上，因而对于组件企业的经营寿命需要有更多的考量。并且，海内外大型的能源机构更倾向于绑定大型供应商签订订单，以保证产品的质量和后续服务。因而，终端客户在选择组件时更看重组件厂商的品牌，相应

73、的具备优质品牌的组件厂商有望获得较高的产品溢价与客户青睐。 组件厂商近年来愈发重视如 PV Tech、BNEF 等国际评估机构可融资性评级，以期打造国际品牌优势，提升核心竞争力。 图图 3535：2 2020 020 PV Tech 组件组件供应商供应商可融资性可融资性评级评级 图图 3636：B BNEF NEF 20192019 全球最具融资价值组件品牌全球最具融资价值组件品牌 评级评级 组件供应商组件供应商 AAA 隆基 AA 晶科、First Solar、阿特斯 A 韩华、东方日升、晶澳、天合光能 BBB 协鑫集成 BB 正泰 B 赛拉弗、中利腾晖 数据来源：数据来源：PV PV MO

74、DULE MODULE TechTech，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：B BNEFNEF，财通证券研究所财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2025E单面组件 双面组件 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2021E2022E2023E2025E全片组件 半片组件 叠瓦组件 0%20%40%60%80%100%阿特斯 天合光能 晶科 晶澳 隆基 韩华 顺风尚德 First SolarSun PowerLG Electronics比亚

75、迪 Sharp正泰 中利腾晖 协鑫 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 21 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 龙头厂商龙头厂商出口业务占比高，出口业务占比高， 海外渠道构筑海外渠道构筑优势显著优势显著。观察国内龙头组件厂商出口业务占比， 晶科、 天合、 晶澳、 阿特斯、 东方日升等出口业务占比均在 60%以上，隆基因组件产能释放集中在 4 季度，全年出口占比较低。从出口均价看，龙头企业出口均价均高于平均出口价格，显示龙头企业整体海外渠道构筑优势显著，且享有一定的品牌溢价。 图图3737：2 2019019年年不同

76、组件厂商出口业务规模占比不同组件厂商出口业务规模占比 图图3838：2 2019019年不同组件厂商出口均价年不同组件厂商出口均价 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 图图3939：20201919年光伏组件出口国家均价年光伏组件出口国家均价 图图4040：2 2019019年年不同组件厂商出口前三国家不同组件厂商出口前三国家 厂商厂商 T TOP1OP1 T TOP2OP2 T TOP3OP3 晶科 越南 西班牙 日本 天合 荷兰 越南 日本 晶澳 荷兰 墨西哥 越南 阿特斯 巴西 澳大利

77、亚 荷兰 东方日升 乌克兰 印度 西班牙 隆基 荷兰 墨西哥 西班牙 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0246810121416出口规模 内销规模 出口占比 GW 2.42.52.62.72.82.9阿特斯 晶澳 隆基乐叶 晶科 天合 东方日升 平均 亿美元/GW 22.533.54美国 日本 越南 墨西哥 平均 澳大利亚 乌克兰 荷兰 西班牙 德国 巴西 印度 亿美元/GW 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票

78、和行业评级标准证券股票和行业评级标准 22 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 5.4 5.4 短期疫情短期疫情或致或致海外海外装机受挫，中长期看需求持续向好装机受挫，中长期看需求持续向好 疫情全球化蔓延，检疫加强或致短期外贸受挫。疫情全球化蔓延，检疫加强或致短期外贸受挫。从组件的出口情况来看，2019年我国组件出口总额达173.1亿美元，同比增长33.3%，其中出口排名前十的国家分别为荷兰、日本、越南、印度、澳大利亚、巴西、墨西哥、乌克兰、西班牙和德国。在疫情全球化蔓延背景下，各国将加强贸易和人员流通管理。预计此次疫情将导致出口产品检疫加强，或致光伏产品短期外贸受挫。 2月组

79、件出口总量有所减少，月组件出口总量有所减少，部分部分地区不降反升，头部企业集中度提升。地区不降反升，头部企业集中度提升。2020年2月我国组件出口总金额6.8亿美元，同比减少33.1%；出口规模2.8GW，同比减少22.8%。值得注意的是，出口美国、巴西组件总金额达到0.82和0.65亿美元，实现大幅逆势上涨。组件企业方面，行业龙头企业资源调配和贸易渠道掌控方面优势得以突显，行业集中度明显提升。 图图4141：20192019年年2 2月与月与20202020年年2 2月组件出口规模对比月组件出口规模对比 图图4242：2 2019019年和年和2 2020020年年1 1- -2 2月组件出

80、口月组件出口占比占比 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 数据来源：数据来源：solarzoom，财通证券研究所财通证券研究所 疫情疫情短期构成扰动， 中长期看需求持续向好。短期构成扰动， 中长期看需求持续向好。当前国内头部企业订单与产能均处于饱满状态，且大多海外订单签订到三季度。初步判断此次疫情影响将会在二季度见顶，疫情对短期组件出口和海外光伏装机构成影响有限。中长期看，在光伏平价、能源环保等因素带动下，海外光伏装机需求将持续旺盛，短期疫情影响对交货进度或有所后移，但不影响市场中长期需求。 -200%-100%0%100%200%300%400%500%60

81、0%700%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0荷兰 日本 巴西 美国 印度 澳大利亚 墨西哥 智利 西班牙 德国 巴基斯坦 越南 乌克兰 韩国 亿美元 2019年2月 2020年2月 增长率 晶科 东方日升 阿特斯 天合 晶澳 隆基乐叶 韩华 尚德 正泰 2019年 2020年1-2月 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 23 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 6 6、 投资建议投资建议： 我国光伏产业链已占据全球主导地位， 未来将持续受益光伏渗透率提升所带来的我国光伏产业链已占据全

82、球主导地位， 未来将持续受益光伏渗透率提升所带来的行业高景气周期，建议投资者可围绕三条主线进行布局：行业高景气周期，建议投资者可围绕三条主线进行布局： 1） 行业低估值龙头价值显现：行业低估值龙头价值显现：受本次疫情影响，光伏行业整体回调明显，低估值龙头价值显现。中长期看，全球光伏需求大幅提升，中国光伏制造业占全球绝对主导地位，国内具有技术、成本双重优势的龙头企业有望获取最丰厚收益。看好产业链龙头通威股份、隆基股份； 2） 关注大硅片替代趋势：关注大硅片替代趋势：大尺寸硅片降本增效显著，未来趋势化明显。当前下游厂商积极响应，联动扩建产能兼容 M6 与 M12，大硅片替代有望得以加速。建议关注

83、M12 大硅片龙头中环股份、设备厂商晶盛机电； 3） 关注关注 HJT 技术突破：技术突破：异质结电池具有高转换效率、无光衰、双面发电、温度特性好等优势，最有望成为下一代主流高效光伏电池技术。当前设备与原料国产化替代趋势明显，降本空间巨大。异质结投资正在加速，产业化元年将至，建议关注设备厂商捷佳伟创、迈为股份，电池片厂商东方日升。 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 24 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 信息披露信息披露 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，

84、具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级公司评级 买入：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅在 15%以上； 增持：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅介于 5%与 15%之间； 中性：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6 个月

85、内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：我们预计未来 6 个月内，个股相对大盘涨幅低于-15%。 行业评级行业评级 增持：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报高于市场整体水平 5%以上； 中性：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报介于市场整体水平-5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6 个月内，行业整体回报低于市场整体水平-5%以下。 免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之

86、用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。