1、叉车行业深度叉车行业深度“电动化“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势首席证券分析师：周尔双执业证书编号：S证券分析师：罗悦执业证书编号：S证券研究员：韦译捷执业证书编号：S2023年 5月17日证券研究证券研究报告报告 行业研究行业研究 工程机械工程机械12“电动化“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势推荐逻辑推荐逻辑 受益受益“制造业复苏制造业复苏+电动化电动化+机器替人机器替人”，短中长期增长逻辑清晰短中长期增长逻辑清晰叉车为核心物料搬运工具，由于应用场景更广，销量波动性显著低于传统工

2、程机械，行业近五年销量复合增速16%。展望未来，我国叉车行业有望持续增长：（1）短期看短期看，行业受益下游制造业回暖：复盘历史，叉车销量与制造业、交运物流业景气度关联度较强。2023年下游景气触底回升，4月中国PMI指数为49.2%，同比提升1.8pct，呈温和复苏态势。全年来看，制造业和物流业景气度有望持续回升。（2）中期看中期看，高价值量平衡车锂电化带动产业规模提升：我国叉车业虽然在电动化上取得成就，2014-2022年内燃叉车销量占比从69%下滑至36%，但从结构看，电动机型以价值量低的三类车为主，价值量高、应用更广泛的平衡重叉车电动化率仍然较低。2021年我国平衡重叉车电动化率仅20%

3、，低于全球30%水平。锂电化缩短了内燃平衡叉车和电动平衡叉车的差距，大幅提升电动叉车性价比，行业电动化加速带动产业转型。（3）长期看长期看，机器替人下行业需求可持续。我国制造业、物流业自动化率仍有待提升：2012-2021年，从平均人均保有量看，我国仍不足欧、美、日的50%。从单位制造业产值对应保有量看，我国仅为美、日的80%，欧洲地区的50%。对比欧、美、日等发达经济体，我国叉车渗透率仍有较大提升空间。“电动化电动化+国际化国际化”成为新增长点成为新增长点，产业增速及利润率中枢有望上移产业增速及利润率中枢有望上移我们测算2022年全球叉车市场规模约1500亿元，其中海外市场约1100亿元，国

4、内市场约400亿元。2022年国产双龙头杭叉集团、安徽合力全球收入份额20%，其中国内52%，海外8%，海外市场空间广阔。国产叉车相对海外品牌具备性价比、交期、锂电产业链领先三大优势，电动化赋能叉车全球化弯道超车，叉车龙头走向全球。2022年杭叉集团、安徽合力海外营收分别为50/46亿元，同比分别增长70%/57%，海外营收占比分别提升至35%/30%，海外已成为国产厂商成长的核心驱动力。电动叉车、出口叉车的单车价值量、利润率较高，叉车产品结构优化，带动产业增速及利润率中枢有望上移。投资建议：投资建议：建议关注锂电化最为领先的民营叉车龙头【杭叉集团】、估值持续修复的国企【安徽合力】、大车战略推

5、进、智慧物流在手订单饱满的【诺力股份】风险提示：市场竞争加剧风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动原材料价格波动，宏观经济波动宏观经济波动，汇率波动风险汇率波动风险数据来源：Wind，东吴证券研究所（杭叉集团为东吴预测，诺力股份、安徽合力为Wind一致预测）表：表：可比公司估值表可比公司估值表2023/5/16公司公司市值市值归母净利润（亿元归母净利润（亿元)PE2022-2025代码代码（亿元）（亿元）20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E归母净利润归母净利润CAGR603298.SH杭叉集团杭叉集团182 9.912.515.318.418151210

6、23%600761.SH安徽合力122 9.011.614.116.914109723%603611.SH诺力股份55 4.05.16.58.414119728%5XhU3UlXdU5XhUYZiYdUaQdN6MsQrRtRoNjMnNqNjMoPyQbRqRnNuOoNsOvPpNpM一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率双升双升五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示目录目录四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，叉车龙四、全球化：电动化赋能全球化弯道超

7、车，叉车龙头走向全球头走向全球二、通用属性：受益制造业复苏二、通用属性：受益制造业复苏+机器替人，叉车成机器替人，叉车成长前景可观长前景可观叉车行业深度叉车行业深度:“电动化“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势341.1 核心物料搬运设备，成长性强于周期性核心物料搬运设备，成长性强于周期性数据来源：杭叉集团招股书，中国工程机械协会工业车辆分会，东吴证券研究所图：叉车的工作原理与应用场景图：叉车的工作原理与应用场景图：图：2020年制造业、物流仓储占叉车下游年制造业、物流仓储占叉车下游60%以上以上 叉车是应用最广的物料搬运工具叉车是应用最广

8、的物料搬运工具，制造业和仓储物流占下游制造业和仓储物流占下游60%以上以上。叉车是一种用于货物装卸、堆垛和短距离运输的工业车辆。叉车带有用于装载物品的“叉”，和使叉上下移动的“门架”装置，可以将货物叉起，进行水平运输，也可以将叉取的货物进行垂直方向的堆码。叉车可以减少装卸工人的体力劳动，提高装卸效率，降低装卸成本。制造业和仓储业是叉车最大下游，占比在60%以上。交通运输和仓储物流,20%电气机械、汽车与电子设备制造,27%食品饮料,8%批发零售,7%石油化工,5%造纸,4%其他,28%5图：按图：按应用领域和动力源应用领域和动力源，叉车可分为四大类，叉车可分为四大类表：表：主流叉车的分类主流叉

9、车的分类、特征和应用领域特征和应用领域国际分类国内分类动力源载荷能力均价结构特点应用领域+类车内燃平衡重叉车内燃机0-60吨5-15万有配重广泛应用于工厂、仓库、港口、机场等需要装卸、堆垛、搬运货物的场所。类车电动平衡重叉车蓄电池0-48吨9-14万有配重和同级别内燃叉车一致。由于污染小、噪声低，多应用于对环境要求较高的场所，如医药、食品等行业类车前移式叉车蓄电池0-3吨12-18万无配重仓库类车电动步行式仓储叉车蓄电池0-3吨0.6-4万无配重，相当于有电动助力的板车数据来源：杭叉集团招股书，杭叉集团官网，东吴证券研究所整理1.1 核心物料搬运设备，成长性强于周期性核心物料搬运设备，成长性强

10、于周期性26%11%21%1%2%26%13%欧洲美洲（不含美国）亚洲（不含中国）非洲大洋洲中国美国05002000212022E四/五类车三类车二类车一类车（单位：万辆）61.1 核心物料搬运设备，成长性强于周期性核心物料搬运设备，成长性强于周期性2022年全球叉车销量约年全球叉车销量约187万台万台。按销量，2022年全球一/二/三/四和五类叉车分别占比17%/8%/46%/30%，三类车占比最高。按价值量，2022年全球一/二/三/四和五类叉车分别占比30%/17%/14%/39%，四和五类车占比最高。分区域看分区域看，欧

11、洲和中国为叉车第一大销售市场欧洲和中国为叉车第一大销售市场。按销量，2022年欧洲/美国/中国/日本分别占比30%/10%/36%/4%。按价值量，2022年欧洲、中国分别占比26%/26%。图：图：2022年全球叉车市场结构（按车型、销量）年全球叉车市场结构（按车型、销量）图：图：2022年全球叉车市场结构（按车型、价值量）年全球叉车市场结构（按车型、价值量）图：图：2022年全球叉车市场结构（按区域、销量）年全球叉车市场结构（按区域、销量）图：图：2022年全球叉车市场结构（按区域、价值量）年全球叉车市场结构（按区域、价值量）30%10%36%11%7%4%2%欧洲美国中国亚洲（不含中国/

12、日本）美洲（不含美国）日本大洋洲30%17%14%39%价值量（亿元）一类车二类车三类车四/五类车数据来源：WITS，Wind，东吴证券研究所94 94 99 107 106 115 133 149 149 158 197 0%5%8%0%8%16%12%0%6%24%-5%0%5%10%15%20%25%30%05002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球叉车销量（万台）YOY7图：图：2021年全球叉车销量年全球叉车销量197万台，十年复合增速万台，十年复合增速9%数据来源：WITS，Wind，

13、东吴证券研究所叉车与传统工程机械逻辑不同叉车与传统工程机械逻辑不同，成长性大于周期性成长性大于周期性：1）叉车单车价值量低，回本周期短。2）下游不同：叉车下游以制造业和仓储物流为主，需求随着经济增长和物流业发展持续增长。3）电动化难易度不同：叉车工况相对简单，充电更容易，对举升力要求也较低，电动化转型速度更快，带来更新替换需求。2012-2021年全球叉车销量从年全球叉车销量从94万台增长至万台增长至197万台万台，复合增速复合增速9%，中国为增速最快市场之一中国为增速最快市场之一。叉车需求量和制造业、物流业成熟程度高度相关，欧美日等发达国家和地区叉车应用已成熟，增速稳定，2012-2021年

14、欧洲、美国、日本销量复合增速分别为7%、3%、2%。中国市场受益于制造业、物流业发展，同期复合增速达17%，领先全球，销量占全球比重也从20%提升至40%。1.1 核心物料搬运设备，成长性强于周期性核心物料搬运设备，成长性强于周期性图：图：2021-2021年中国市场叉车销量复合增速最快年中国市场叉车销量复合增速最快17%7%3%2%4%5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%中国欧洲美国日本其他地区美洲2011-2021年叉车销量复合增速25%38%12%63%35%48%12%27%40%0%10%20%30%40%50%60%70%欧洲美国中国一、二类车三类车四、五类车8数

15、据来源：WITS，Wind，东吴证券研究所整理图：我国叉车行业销量复盘：随制造业、物流业发展波动上行图：我国叉车行业销量复盘：随制造业、物流业发展波动上行-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608000920000022E销量（万台)类车类车类车+类车YOY四万亿计划刺激下四万亿计划刺激下，2010-2011年叉车年叉车销量大幅增长销量大幅增长行业随制造业行业随制造业、物流业发物流业发展波动上行展波动上行，2012-2016年年复合增速

16、复合增速6%。内燃叉车占内燃叉车占行业主导地位行业主导地位，销量占比销量占比65%左右左右类车最先开始电动化转型类车最先开始电动化转型，成为行业增长主要成为行业增长主要驱动力驱动力，2017-2022年销量占比从年销量占比从28%提升至提升至50%。2022年受疫情影响年受疫情影响，内燃叉车销量下滑内燃叉车销量下滑，行业行业负增长负增长1.1 核心物料搬运设备，成长性强于周期性核心物料搬运设备，成长性强于周期性我国叉车行业销量复盘：随制造业我国叉车行业销量复盘：随制造业、物流业发展波动上行物流业发展波动上行，电动三类车引领增长电动三类车引领增长。展望未来，我国叉车行业将从销量驱动转向结构驱动，

17、四/五类车向一类车升级为主要驱动力。图：图：2012-2021年美、日两国电动叉车销量增速明显快年美、日两国电动叉车销量增速明显快于内燃叉车于内燃叉车-1.1%-0.2%4.0%5.0%1.9%3.3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%日本美国内燃叉车销量CAGR电动叉车销量CAGR叉车合计销量CAGR图：对比图：对比2021年欧、美叉车市场销售结构，中国一、年欧、美叉车市场销售结构，中国一、二类车市场占比提升空间较大二类车市场占比提升空间较大91.2 叉车行业龙头先发优势显著，行业格局稳定叉车行业龙头先发优势显著，行业格局稳定数据来源：Wind，东吴证券研究所整理图：叉车行业核心壁垒图

18、：叉车行业核心壁垒 叉车行业具备四大壁垒叉车行业具备四大壁垒，龙头软硬实力均具龙头软硬实力均具，先发优势显著：先发优势显著：（1）供应链管理软实力：供应链管理软实力：零部件种类多达2万个，供应商管理体系复杂。（2）产线管理软实力：产线管理软实力：叉车具备多规格、多品种、定制化的特点，实现高效生产需花很长时间打造生产线和供应链。（3）渠道建设硬实力：渠道建设硬实力：叉车下游客户分散，销售模式以点对点现销为主，对销售渠道、营销网络、后市场服务要求高。（4）三电技术硬实力：三电技术硬实力：环保政策收紧、三电技术成熟下，叉车电动化为必然趋势。龙头在产线建设、供应链管理、销售和后市场服务、电动化布局方面

19、均具备先发优势，竞争实力持续增强。1.2 海外格局趋于稳定，前十大厂商排名基本无变动海外格局趋于稳定，前十大厂商排名基本无变动丰田,14%安徽合力,14%杭叉集团,13%凯傲,10%永恒力,8%其他,41%数据来源：MMH现代物料搬运，Bloomberg，东吴证券研究所图：图：2021年全球叉车行业竞争格局（按销量）年全球叉车行业竞争格局（按销量）图：图：2021年主要叉车厂商营收规模对比年主要叉车厂商营收规模对比 海外叉车整机厂强手如云海外叉车整机厂强手如云，竞争格局集中竞争格局集中。叉车产业发展与工业发展高度相关。海外叉车的普及和应用较早，尤其是在德美日等工业强国。全球龙头丰田、凯傲（从林

20、德分立出来）、永恒力等均成立于90年代，发展时间长、品牌影响力强。全球叉车市场已形成“一超多强”竞争格局，2015-2022年全球前十叉车厂排名无明显变动年全球前十叉车厂排名无明显变动，竞争格局稳定竞争格局稳定。304060800180丰田凯傲永恒力三菱物捷仕科朗海斯特耶鲁安徽合力杭叉集团斗山曼尼通2021年营收规模（亿美元）10安徽合力,25%杭叉集团,23%浙江中力,15%中国龙工,8%诺力,7%林德,4%宁波如意,4%浙江加力,3%韶关比亚迪,3%其他,8%111.2 国内双寡头格局趋于稳定，海外份额提升空间广阔国内双寡头

21、格局趋于稳定，海外份额提升空间广阔数据来源：中商产业研究院，Wind，东吴证券研究所整理图：图：2021年合力、杭叉行业销量份额分别为年合力、杭叉行业销量份额分别为25%、23%国内叉车市场由安徽合力国内叉车市场由安徽合力、杭叉集团双龙头主导杭叉集团双龙头主导，2021年合计份额近年合计份额近50%。国内叉车市场参与者众多，仅中叉网统计的主流整机厂就有52家。随着行业发展成熟，龙头竞争实力持续增强，已形成杭叉集团、安徽合力双寡头格局。国产品牌凭借产业链国产品牌凭借产业链、技术技术、品牌品牌、后市场服务等优势抢占外资份额后市场服务等优势抢占外资份额。外企叉车销量份额从2007年的20%下滑至20

22、22年的8%。远期来看，国内市场强者恒强趋势仍有望延续。20%18%8%0%5%10%15%20%25%0200720092001720192021外企销量(万台）外企销量份额图：外企销量份额逐年下降，从图：外企销量份额逐年下降，从2015年的年的18%下滑至下滑至2022年的年的8%一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率双升双升五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示目录目录四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，

23、叉车龙四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，叉车龙头走向全球头走向全球二、通用属性：受益制造业复苏二、通用属性：受益制造业复苏+机器替人，叉车成机器替人，叉车成长前景可观长前景可观叉车行业深度叉车行业深度:“电动化“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势12132.1 下游通用制造业复苏，带动叉车需求反弹下游通用制造业复苏，带动叉车需求反弹数据来源：Wind，东吴证券研究所 下游制造业回暖下游制造业回暖，叉车销量有望回升叉车销量有望回升。受疫情影响，2022年叉车行业销量同比下滑6%，其中+类主要用于户外作业，且个体商户、小微企业主占下游比重更

24、高，下滑幅度较大。2022年底全面放开后，制造业景气回升，2023年4月中国PMI指数为49.2%，同比提升1.8pct，呈温和复苏趋势。全年来看，制造业和物流业景气度有望持续回升，行业电动化转型持续，2023年叉车内销有望回暖。图：叉车销量与图：叉车销量与PMI指数相关性较强指数相关性较强图：叉车销量与交运、仓储和邮政业增速相关性较强图：叉车销量与交运、仓储和邮政业增速相关性较强-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-20%-10%0%10%20%30%40%2011Q1 2012Q2 2013Q3 2014Q4 2016Q1 2017Q2 2018Q3 2019Q4

25、2021Q1 2022Q2GDP季同比:交通运输、仓储和邮政业（右）叉车销量YOY（剔除三类车）-15-10-505101520-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2017-01-312019-01-312021-01-312023-01-31叉车销量YOYPMI指数YOY（pct，右轴）02,0004,0006,0008,00010,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022农民工月平均收入:制造业（元）农民工月平均收入:交通运输仓储邮政业（元）就业人

26、员月平均工资（元）0%5%10%15%20%25%30%20000202021就业人员平均工资:制造业YOY工业企业主营业务收入YOY就业人员平均工资:城镇单位YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国：居民人均可支配工资性收入/人均GDP美国：工资和薪金/GDP142.2 机器替人为长期趋势，我国叉车保有量提升空间广阔机器替人为长期趋势，我国叉车保有量提升空间广阔数据来源：Wind，东吴证券研究所图：图：201

27、2年后我国工资增速超过企业收入增速年后我国工资增速超过企业收入增速图：制造业和物流业工人年均工资逐提升图：制造业和物流业工人年均工资逐提升图：中国居民工资占图：中国居民工资占GDP比重较发达国家差距明比重较发达国家差距明显，还有提升空间显，还有提升空间图：图：2011年起我国年起我国20-59岁人口占比下滑岁人口占比下滑57%58%59%60%61%62%63%64%65%66%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20032005200720092001820210-19岁人口占比（左轴）60岁以上人口占比（左轴）20-59岁人口占比(右轴）20548656

28、5976080100120中国美国欧洲日本每万人叉车保有量（台）每亿美元制造业产值对应叉车保有量（台）15数据来源：Wind，世界银行，东吴证券研究所 对比欧对比欧、美美、日等发达经济体日等发达经济体，我国叉车渗透率仍有提升空间我国叉车渗透率仍有提升空间。按叉车寿命十年，我们用过去十年叉车累计销量乘以0.9，测算全球各地区叉车的保有量，再除以各地区总人口数和制造业产值，分别测算叉车人均保有量和单位制造业产值对应叉车保有量。从人均保有量看，我国仍不足欧、美、日的50%。从单位制造业产值对应保有量看，我国水平仅为美、日的80%，近欧洲地区的50%，制造业自动化率还有提升空间，

29、叉车渗透率提升空间大。图：图：2012-2021年我国平均叉车渗透率相对欧年我国平均叉车渗透率相对欧/美美/日等发达国家和地区仍有提升空间日等发达国家和地区仍有提升空间2.2 机器替人为长期趋势，我国叉车保有量提升空间广阔机器替人为长期趋势，我国叉车保有量提升空间广阔一、核心物料搬运设备，国内双寡头格局趋于稳定一、核心物料搬运设备，国内双寡头格局趋于稳定三、电动化：电动化率渗透率提升，经济性三、电动化：电动化率渗透率提升，经济性+产业升产业升级迎拐点级迎拐点五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示目录目录四、全球化：国产叉车具备性价比优势，海外千亿四、全球化：国产叉车具备性价比优势，海外千

30、亿市场待拓展市场待拓展二、通用自动化：下游制造业复苏，带动叉车需求二、通用自动化：下游制造业复苏，带动叉车需求反弹反弹16173.1 电动化率渗透率提升，经济性电动化率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点产业升级迎拐点数据来源：WITS，中国工程机械协会，东吴证券研究所 我国叉车电动化以低价值量机种为主我国叉车电动化以低价值量机种为主，转型进度相对海外仍有差距转型进度相对海外仍有差距。近年来我国叉车电动化转型持续，电动叉车销量占比持续提升，2014-2022年我国内燃叉车销量占比从69%下滑至36%。但从价值量结构看，电动化的机型以价值量低的三类车（仓储叉车）为主，价值量高、市场规模大、应用场景

31、更广泛和复杂的平衡重叉车电动化率仍然较低。2022年我国平衡重叉车电动化率仅26%，仍然低于全球37%水平。图：图：2014-2022年我国内燃叉车销量占比从年我国内燃叉车销量占比从69%下滑下滑至至36%图：图：2022年我国平衡重叉车电动化率仅年我国平衡重叉车电动化率仅26%，低，低于全球于全球37%水平水平69%63%62%59%53%51%49%40%36%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20002020212022电动叉车销量占比内燃叉车销量占比26%37%66%33%0%10%20%30%40%50%60

32、%70%80%90%100%中国全球欧洲美国内燃平衡车电动平衡车18数据来源：Wind，东吴证券研究所 2020年我国叉车迎电动化转型拐点年我国叉车迎电动化转型拐点，锂电池技术突破成为叉车大规模电动化的契机锂电池技术突破成为叉车大规模电动化的契机。由于（1）电动叉车价格高。（2）过去电动叉车主要使用铅酸电池，电池必须耗尽电量才能重新充电，很不方便，内燃叉车则可以随时补充能源。2012-2020年我国平衡式叉车电动化转型速度较慢，电动化率维持在15%左右。2018年起年起，杭叉杭叉、合力合力、诺力等国产叉车龙头开始导入锂电池技术诺力等国产叉车龙头开始导入锂电池技术，电动叉车在安全性电动叉车在安全

33、性、适用适用性性、性价比等方面均取得历史性突破性价比等方面均取得历史性突破，随产品推广，行业电动化转型加速。2020-2022年，电动平衡式叉车销量占比从16%迅速提升至26%。图：图：2021年起我国电动平衡叉车销量增速明显超过年起我国电动平衡叉车销量增速明显超过内燃平衡叉车内燃平衡叉车图：图：2022年我国电动平衡式叉车销量占比提升至年我国电动平衡式叉车销量占比提升至26%，同比增长，同比增长6pct3.1 电动化率渗透率提升，经济性电动化率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点产业升级迎拐点-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%055404550201

34、22000022电动平衡式叉车销量内燃平衡式叉车销量电动平衡式叉车销量YOY内燃平衡式叉车销量YOY（万台）13%12%14%15%15%15%17%17%16%20%26%-2-1012345670%10%20%30%40%50%电动平衡式叉车占平衡式叉车销量比重同比变动（pct，右）（pct）19数据来源：高工锂电，东吴证券研究所整理表：锂电叉车相对铅酸叉车优势明显表：锂电叉车相对铅酸叉车优势明显铅酸叉车铅酸叉车锂电叉车锂电叉车新电池购买价格铅酸蓄电池：20000元/组*2=40000元锂电池：80000元/组电池配比2组/

35、台车1组/台车充满电的时间8-10小时1-2小时电池维护成本1000 元/年/组*2组*8年=16000元不仅减少人工维护，还避免了维护不当造成对电池的损害：500元/年/组*8年=4000元管理成本需要专人去管理更换铅酸电池无需更换电池能源消耗成本铅酸电池充满电消耗费用约为70元。每台车2组铅电池，每天均需要完成饱和充电。蓄电池使用8年的充电费用：70*2*26天*12月*8年=349440元锂电池每次饱和充电消耗费用为36元，每组锂电池每天完成2次饱和充电。蓄电池使用8年的充电费用：36*2*26天*12月*8年=179712元8年期间蓄电池更新数量2组/台车更换电池成本：20000*2*

36、4=160000元循环4000次，容量达75%以上，寿命10年以上有容排放充电过程释放酸雾，污染环境。使用过程中排放氢气，有安全隐患零排放,不产生任何有害气体报废处理费用铅酸电池属于危废，报废处理需要指定回收资质的厂家来处理锂电池不属于危废，报废处理不需要另外支付费用温度范围负20下的放电效率仅为50%，当温度低至-40时，铅酸电池几乎无法放电负20时放电效率超过80%，即使温度低至-40，其放电效率仍超过60%充电间的维护成本铅酸电池需要专业充电间充电，充电间需要通风、防腐蚀等，每年均需要很高的维护费用无费用合计费用合计565440元元263712元元3.1 电动化率渗透率提升，经济性电动化

37、率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点产业升级迎拐点零售和批发零售和批发,45%物流,14%设备/车辆制造和电气工程,11%食品,8%化工,4%其他,18%20数据来源：Wind，永恒力年报，东吴证券研究所 锂电叉车相对内燃叉车更具经济性锂电叉车相对内燃叉车更具经济性，锂电化为必然趋势锂电化为必然趋势。智能仓储物流与自动化工厂发展智能仓储物流与自动化工厂发展，助力电动叉车需求持续增长助力电动叉车需求持续增长。目前我国叉车下游仍以传统制造业和物流业为主，交通物流（20%）、电气机械/汽车/电子设备生产（27%）占大头。随着我国产业结构升级、现代仓储物流业发展、室内工厂自动化率提升，电动叉车需求将持

38、续增长。表：锂电叉车经济性显著强于内燃叉车（以表：锂电叉车经济性显著强于内燃叉车（以3t叉车为例）叉车为例）锂电池叉车锂电池叉车内燃叉车内燃叉车采购单价（元）每小时耗电/油耗3度3L电价/油价1元/度8元/L每小时成本（元）324每年工作时长（小时）20002000每年能耗成本（元）600048000维护间隔时间（小时）-400单次维保费用（元）-400每小时维保成本（元）-1每年维保成本（元）-2000一年总成本（元）0两年总成本（元）0五年总成本（元）0图：图：2021年永恒力收入结构中，零售与批发占比

39、达年永恒力收入结构中，零售与批发占比达45%3.1 电动化率渗透率提升，经济性电动化率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点产业升级迎拐点11%1%39%49%一类车二类车三类车四、五类车1520253t锂电叉车3t内燃叉车价值量（万元）毛利率（%）213.2 电动化提升均价和毛利率，优化业务结构电动化提升均价和毛利率，优化业务结构数据来源：Wind，东吴证券研究所 电动叉车价值量电动叉车价值量、利润率均高于内燃叉车利润率均高于内燃叉车，优化公司产品结构优化公司产品结构。根据我们的产业链调研，同吨位的电动叉车价值量约为内燃叉车的两倍，毛利率高于内燃叉车2-3pct。随着电动叉

40、车销量占比提升，业务结构优化，中长期毛利率中枢有望上移。图：图：2022年锂电叉车价值量、毛利率均高于内燃叉车年锂电叉车价值量、毛利率均高于内燃叉车图：图：2022年杭叉集团燃油车销量占比约年杭叉集团燃油车销量占比约50%，电动，电动化率提升空间大化率提升空间大一类车15%二类车1%三类车34%四/五类车50%图：图：2022年安徽合力燃油车销量占比约年安徽合力燃油车销量占比约49%，电动，电动化率提升空间大化率提升空间大一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率三、电动化：经济性优势迎拐点，价值量及利润率双

41、升双升五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示目录目录四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，叉车龙四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，叉车龙头走向全球头走向全球二、通用属性：受益制造业复苏二、通用属性：受益制造业复苏+机器替人，叉车成机器替人，叉车成长前景可观长前景可观叉车行业深度叉车行业深度:“电动化“电动化+国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势国际化”成为新增长点，叉车产业迎转型大势220%10%20%30%40%50%60%70%80%050000212022电动叉车销量（万台）内燃叉车销量

42、（万台）电动叉车比例234.1“电池成本低“电池成本低+性价比高”优势，叉车全球化进入兑现期性价比高”优势，叉车全球化进入兑现期数据来源：Wind，东吴证券研究所整理图：国产叉车出海具备三大优势图：国产叉车出海具备三大优势 国产品牌具备性价比国产品牌具备性价比、交期交期、锂电产业链领先三大优势锂电产业链领先三大优势。随海外布局臻于完善随海外布局臻于完善，竞争力有望竞争力有望逐步兑现逐步兑现。图：我国出口叉车电动化率迅速提升，图：我国出口叉车电动化率迅速提升，2022达到达到74%图：杭叉集团在叉车主要市场均设有子公司，渠道建图：杭叉集团在叉车主要市场均设有子公司，渠道建设逐步完善设逐步完善图：

43、安徽合力的全球销售网络图：安徽合力的全球销售网络类车类车类车+类车-40%-20%0%20%40%60%80%05540200022国产叉车出口销量（万台）YOY244.2 叉车出口高速正增长，海外份额提升空间大叉车出口高速正增长，海外份额提升空间大数据来源：Wind，中国工程机械工业协会，东吴证券研究所 国产叉车海外销量份额较低国产叉车海外销量份额较低，且以低价值产品为主且以低价值产品为主。图：图：2016-2022年国产叉车出口销量年国产叉车出口销量CAGR达达23%图：图：2022年国产叉车海外销量份额提升至年国产叉车海外

44、销量份额提升至19%图：图：2021年我国出口叉车以价值量较低的三类车为主，占比达年我国出口叉车以价值量较低的三类车为主，占比达63%9%9%11%10%11%16%19%0%5%10%15%20%25%200022国产叉车海外销量份额国产叉车海外销量份额-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00200022杭叉集团海外营收（亿元）安徽合力海外营收（亿元）杭叉集团海外收入YOY安徽合力海外收入YOY西欧,53%东欧,7%中东及非洲,1%北美,25%中美洲及南美洲,

45、3%中国大陆,7%亚太（除中国大陆）,5%25数据来源：Wind，东吴证券研究所图：丰田在日本本土以外区域收入占比图：丰田在日本本土以外区域收入占比70%以上以上图：杭叉集团、安徽合力海外收入占比提升至图：杭叉集团、安徽合力海外收入占比提升至30%以上以上图：杭叉集团、安徽合力海外营收逐年增长，图：杭叉集团、安徽合力海外营收逐年增长，2017-2022年复合增速分别为年复合增速分别为32%/29%图：凯傲集团在西欧以外区域收入占比达图：凯傲集团在西欧以外区域收入占比达47%美国,30%日本,28%其他地区,42%国产叉车龙头全球化水平还有提升空间国产叉车龙头全球化水平还有提升空间。4.2 叉车

46、出口高速正增长，海外份额提升空间大叉车出口高速正增长，海外份额提升空间大10%15%20%25%30%35%40%2000022杭叉集团海外收入占比安徽合力海外收入占比26数据来源：公司官网，Wind，东吴证券研究所 外销产品价值量外销产品价值量、毛利率优于国内毛利率优于国内。外销产品对标海外竞争对手，以高端型、电动化产品为主，且海外锂电替代铅酸趋势明显，毛利率、价值量更高。海外后市场业务空间广阔海外后市场业务空间广阔，环境友好环境友好。根据我们的产业链调研，叉车后市场服务市场规模（包括零部件、维修维保和租赁）和设备市场规模体量

47、接近，利润率远高于设备销售。与国内市场不同，海外客户更倾向于接受原厂的后市场服务，环境友好。国产品牌出海后，后市场业务体量有望持续提升，贡献业绩增量。图：图：2022年杭叉集团外销毛利率高于内销毛利率年杭叉集团外销毛利率高于内销毛利率13pct4.3 海外利润率高于国内海外利润率高于国内4pct以上，有望带来利润率中枢上移以上，有望带来利润率中枢上移图：图：2022年安徽合力外销毛利率高于内销毛利率年安徽合力外销毛利率高于内销毛利率4pct24%21%20%21%20%16%13%28%27%25%25%24%19%26%0%5%10%15%20%25%30%200192

48、02020212022国内毛利率海外毛利率22%19%19%21%17%16%16%23%24%23%23%21%16%19%0%5%10%15%20%25%200022国内毛利率海外毛利率274.4 海外叉车市场空间海外叉车市场空间1000亿元，国产厂商份额不足亿元，国产厂商份额不足10%我们参考我们参考2022年海斯特年海斯特/永恒力均价永恒力均价18/28万元万元，对海内外价差作出合理假设后对海内外价差作出合理假设后，测算测算2022年全年全球叉车市场规模约球叉车市场规模约1500亿元亿元，其中海外市场约其中海外市场约1100亿元亿元，国内市场

49、约国内市场约400亿元亿元。2022年国产双龙头全球收入份额约年国产双龙头全球收入份额约20%，其中国内其中国内52%，海外海外8%，海外市场空间广阔海外市场空间广阔。表：海内外叉车市场空间测算（表：海内外叉车市场空间测算（2021-2025E）202120222023E2024E2025E2021-2025CAGR全球叉车销量（万台）全球叉车销量（万台）52020.5%YOY25%-6%2%3%3%全球叉车市场规模（亿元）全球叉车市场规模（亿元）3163117102.6%平均单价（万元）7.88.18.38.48.5销量占比一类车15%17%19%

50、21%23%二类车7%8%7%7%7%三类车46%46%44%43%43%四/五类车32%30%29%29%28%海外叉车销量（万台）海外叉车销量（万台）81210.4%YOY24%-1%-2%2%2%海外叉车市场规模（亿元）海外叉车市场规模（亿元）7119712432.3%平均单价（万元）9.59.710.010.110.3销量占比一类车18%19%22%23%25%二类车11%11%11%11%10%三类车45%43%42%41%40%四/五类车27%27%26%25%25%国内叉车销量（万台）国内叉车销量（万台）78697377800.6%YO

51、Y27%-12%7%4%5%国内叉车市场规模（亿元）国内叉车市场规模（亿元）4093754064344673.4%平均单价（万元）5.25.55.55.75.8销量占比一类车10%13%15%17%19%二类车1%2%2%2%2%三类车48%50%48%47%47%四/五类车40%36%35%34%32%杭叉集团杭叉集团海外收入海外收入3050627489国内收入05海外份额海外份额3%4%5%6%7%国内份额30%29%23%23%22%数据来源：数据来源：Wind，WITS，东吴证券研究所测算，东吴证券研究所测算一、核心物料搬运设备，国内双寡头格局趋于稳定一、核心物料

52、搬运设备，国内双寡头格局趋于稳定三、电动化：电动化率渗透率提升，经济性三、电动化：电动化率渗透率提升，经济性+产业升产业升级迎拐点级迎拐点五、投资建议与风险提示五、投资建议与风险提示目录目录四、全球化：国产叉车具备性价比优势，海外千亿四、全球化：国产叉车具备性价比优势，海外千亿市场待拓展市场待拓展二、通用自动化：下游制造业复苏，带动叉车需求二、通用自动化：下游制造业复苏，带动叉车需求反弹反弹28295 国内外主要叉车厂商国内外主要叉车厂商数据来源:各公司官网，Wind，东吴证券研究所 与海外龙头相比与海外龙头相比，国内叉车厂商收入体量较小国内叉车厂商收入体量较小，产品价值量更低产品价值量更低。

53、2022年安徽合力、杭叉集团营收不足丰田工业、凯傲集团的20%、30%，单车价值量仅为其16%、30%，海外市场有待拓展，产品结构优化空间大。公司名称公司名称成立时间成立时间主要产品主要产品2022年收入年收入（亿元人民币）（亿元人民币）2022年净利润年净利润（亿元人民币）（亿元人民币）销量销量（万台）（万台）均价均价（万元）（万元）安徽合力安徽合力1958全系列157 9 26 6 杭叉集团杭叉集团1956全系列144 10 23 6 诺力股份诺力股份2000以三类车为主67 4-浙江中力浙江中力2007全系列，三类车为优势产品42 4 24 2比亚迪比亚迪2009一、二、三类车和AGV2

54、5-丰田工业丰田工业1956全系列1405.75(叉车部门占比68%）94 3237 凯傲凯傲2006全系列826.58(叉车部门占比66%)7 2819 永恒力永恒力1953全系列321 20 1620 表：国内外主要叉车厂商表：国内外主要叉车厂商0%5%10%15%20%25%30%0500212022安徽合力销量（万台）合力行业销量份额305.1 安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升+估值修复估值修复 安徽合力是国内最大的叉车制造企业安徽合力是国内最大的叉车制造企业。公司成立于1958年，

55、实控人为安徽国资委，主营叉车及其关键零部件，并战略布局智慧物流（AGV）、智能服务与工业物联网。海内外龙头地位稳固海内外龙头地位稳固。2018-2022年合力国内市场地位稳中有升，销量份额自22%提升至25%，全球地位维持稳定，稳居全球工业车辆制造商排行榜第七位。图：图：公司实控人为安徽国资委，持股比例公司实控人为安徽国资委，持股比例 35%（截至（截至2023/3/31）图：图：2018-2022年公司国内销量份额从年公司国内销量份额从22%提升至提升至25%安徽合力安徽合力安徽叉车集团安徽叉车集团公众股东公众股东安徽国资委安徽国资委安徽财政厅安徽财政厅90%10%38.97%61.03%数

56、据来源：Wind，东吴证券研究所31图：图：2017-2022年公司归母净利润复合增速年公司归母净利润复合增速17%0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080020022营业收入（亿元）YOY-20%-10%0%10%20%30%40%50%02002020212022归母净利润（亿元）YOY图：图：2017-2022年公司营收复合增速年公司营收复合增速13%图：图：2017-2022年年 公司盈利能力稳中有升公司盈利能力稳中有升图：图：2020年公司迎出口增

57、速拐点，年公司迎出口增速拐点，2022年同比增长年同比增长57%公司业绩增速稳健公司业绩增速稳健。公司营收随国内叉车行业发展稳健增长，利润率随电动化有望提升。2022年公司实现营收157亿元，同比增长2%，归母净利润9亿元，同比增长43%。海外市场成为新增长点海外市场成为新增长点。国产叉车布局锂电产品具备产业链优势，行业锂电化助力公司海外弯道超车，加上公司海外渠道建设逐步完善，2020年公司海外收入迎拐点。2022年公司实现海外营收46亿元，同比增长57%。数据来源：Wind，东吴证券研究所19.88%20.31%21.30%17.72%16.10%16.99%0%5%10%15%20%25%

58、2002020212022销售毛利率销售净利率5.1 安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升+估值修复估值修复0%10%20%30%40%50%60%020406080020022海外营收（亿元）国内营收（亿元）海外营收YOY32 安徽合力为安徽省重点国有企业，历史净利率和估值低于可比公司。近年来，在国企改革、产品结构优化背景下，公司利润率持续修复，且净利率对标可比公司还有提升空间，建议关注。数据来源：Wind，东吴证券研究所5.1 安徽合力：国有叉车龙

59、头，关注国企改革下盈利提升安徽合力：国有叉车龙头，关注国企改革下盈利提升+估值修复估值修复579123252018/1/312019/1/312020/1/312021/1/312022/1/312023/1/31安徽合力PE杭叉集团PE图：图：公司历史公司历史PE（TTM）低于可比公司）低于可比公司4%6%8%10%200022 2023Q1杭叉集团销售净利率安徽合力销售净利率15%20%25%200022 2023Q1杭叉集团销售毛利率安徽合力销售毛利率图：图：2021年至今公司毛

60、利率与可比公司差距缩小年至今公司毛利率与可比公司差距缩小图：公司历史销售净利率低于可比公司图：公司历史销售净利率低于可比公司1-2pct335.2 杭叉集团：民营叉车龙头，受益下游景气复苏杭叉集团：民营叉车龙头，受益下游景气复苏+行业锂电化行业锂电化 国产第二大叉车企业国产第二大叉车企业，竞争实力全球领先竞争实力全球领先。杭叉集团为中国最大的叉车企业之一，有近50年的叉车研发制造经验。公司以“做世界最强叉车企业”为愿景，产品覆盖1-48吨内燃叉车、0.75-48吨电动叉车、高空作业车辆、AGV智能工业车辆等，同时提供智能物流整体解决方案，以及产品配件销售、修理、租赁、再制造等后市场业务。据美国

61、权威现代物料搬运杂志，2021年公司叉车销售额全球第八。图：图：民营控股、国资参股、高管持股的大型民企，实民营控股、国资参股、高管持股的大型民企，实控人仇建平持股控人仇建平持股31%（截至（截至2023/3/31）图：图：2018-2022年公司销量复合增速达年公司销量复合增速达16%数据来源：Wind，东吴证券研究所0%5%10%15%20%25%30%0500212022杭叉集团销量（万台）杭叉行业销量份额34锂电化锂电化、全球化成效卓著全球化成效卓著，利润增速显著强于营收利润增速显著强于营收。2022年公司实现营收144亿元，同比下滑0.5%，

62、归母净利润9.9亿元，同比增长9%。2022年我国叉车行业销量105万台，同比下滑5%，公司营收相对行业具备明显阿尔法。公司盈利水平将延续提升趋势：公司盈利水平将延续提升趋势：1）2022年Q3以来钢材价格持续下行，公司2022年Q4毛利率已回升至23%，环比提升7pct。此外，碳酸锂价格下降有望传导至下游，逐步降低电池采购成本。2）锂电叉车占比提升，带动价格中枢上移。3）海外渠道建设取得成效，规模效应释放，且海外市场价格竞争不如国内激烈，外资品牌价格为国产品牌30%以上。2022年公司国内毛利率13%，海外毛利率达26%，未来海外收入占比提升将带动利润率中枢上移。5.2 杭叉集团：民营叉车龙

63、头，受益下游景气复苏杭叉集团：民营叉车龙头，受益下游景气复苏+行业锂电化行业锂电化图：图：2017-2022年公司归母净利润复合增速年公司归母净利润复合增速16%图：图：2017-2022年公司营收复合增速年公司营收复合增速16%图：图：2017-2022年公司海外盈利能力更高年公司海外盈利能力更高图：图：2020年出口增速迎来拐点，年出口增速迎来拐点，2022年同比增速年同比增速70%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02040608002002020212022营业收入（亿元）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%02

64、468820022归母净利润（亿元）YOY-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608002002020212022海外营收（亿元）国内营收（亿元）海外营收YOY0%5%10%15%20%25%30%2002020212022国内毛利率海外毛利率数据来源：Wind，东吴证券研究所35 诺力股份主营仓储叉车和智慧物流集成诺力股份主营仓储叉车和智慧物流集成，2022年两块业务分别约占营收年两块业务分别约占营收50%。受益于国内三类车需求旺盛、全资并购的两大智

65、慧物流子公司中鼎集成、法国SAVOYE整合顺利。2019-2022年公司业绩稳健增长，从31亿元增长至67亿元，复合增速达29%。公司为家族控股的民营企业，截至2022年末，实控人丁毅持股27.2%，其子丁晟、配偶毛英分别持股6.2%、2.2%。图：图：公司主营业务示意图公司主营业务示意图图：图：2017-2022年公司仓储物流车辆、智能物流系统年公司仓储物流车辆、智能物流系统两大业务营收复合增速分别达两大业务营收复合增速分别达15%/48%5.3 诺力股份：仓储叉车龙头，智慧物流在手订单饱满，大车战略打开成长空间诺力股份：仓储叉车龙头，智慧物流在手订单饱满，大车战略打开成长空间-10%0%1

66、0%20%30%40%50%60%70%80%90%0070802002020212022智能物流系统集成仓储物流车辆及设备仓储物流YOY智能物流YOY数据来源：公司年报，东吴证券研究所诺诺力力股股份份仓储物流车辆及设备仓储物流车辆及设备智能物流系统集成智能物流系统集成轻小型搬运车辆轻小型搬运车辆机动工业车辆（含机动工业车辆（含+类叉车，电动牵引车等）类叉车，电动牵引车等）无人搬运车无人搬运车AGV自动化仓库系统自动化仓库系统自动化输送分拣系统自动化输送分拣系统自动化物流软件管理系统自动化物流软件管理系统无人搬运机器人系统无人搬运机器人系统数据来源：

67、Wind，东吴证券研究所（亿元）365.3 诺力股份：仓储叉车龙头，智慧物流在手订单饱满，大车战略打开成长空间诺力股份：仓储叉车龙头，智慧物流在手订单饱满，大车战略打开成长空间图：图：2017-2022年公司归母净利润复合增速达年公司归母净利润复合增速达20%图：图：2017-2022年公司营收复合增速达年公司营收复合增速达26%图：图：2020年公司智能物流业务营收首次超过仓储物流车辆年公司智能物流业务营收首次超过仓储物流车辆图：图：自自2019年起国内市场成为第一大市场年起国内市场成为第一大市场 公司中长期成长可期：公司中长期成长可期：（1）大车战略推进：大车战略推进：公司大型电动叉车近两

68、年增长较快，但2022年市场占有率不足4%，未来成长空间大。（2）在手订单饱满：在手订单饱满：截至2022年12月31日，公司智慧物流系统业务在手订单65亿（不含税），2022年度公司智慧物流系统业务新签订单45亿（不含税）。0%10%20%30%40%50%60%70%0070802002020212022营业收入（亿元）YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52002020212022归母净利润（亿元）YOY0%10%20%30%40%50%60%7

69、0%80%90%100%2002020212022智能物流系统集成仓储物流车辆及设备0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022海外营收（亿元）国内营收（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所375.4 风险提示风险提示 市场竞争加剧风险市场竞争加剧风险。工业车辆行业竞争激烈，产品同质化现象较为严重，进入壁垒相对低。目前国内市场由杭叉集团、安徽合力双龙头主导，若未来其他工程机械主机厂进入该行业，竞争格局可能会恶化。面对国内外企业的激烈竞争，公司必须在优势产品上持续保持核心竞争力，并及时调整产品结构和营

70、销策略，否则有市场份额下降的风险。原材料价格波动风险原材料价格波动风险。原材料成本的波动与公司盈利具有较大相关性，2021年以来，钢材等原材料价格大幅上行，对公司盈利水平造成一定负面影响。若未来地缘政治等因素再次导致原材料价格大幅上涨，将会给公司的生产经营和盈利情况带来负面影响。宏观经济波动风险宏观经济波动风险。公司产品广泛适用于国民经济的各个部门，下游市场涉及制造业、交通运输业、仓储业、邮政业、批发和零售业等多种行业，与宏观经济的整体运行密切相关。而全球政治经济形势复杂多变，国内外新冠疫情不断出现反弹、多次爆发，在一定程度上影响到全球供应链、交通运输及物流等。若宏观经济波动，工业车辆行业景气

71、度不及预期，不利于公司经营稳定性。汇率波动风险汇率波动风险。公司国际化发展步伐加快，产品海外市场销售规模逐年提升，业绩受汇率波动的影响越来越大。若未来汇率出现明显波动，公司未提前采取锁汇等措施控制风险，业绩波动性将明显增强。免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机

72、构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http:/38