1、万联证券 请阅读正文后的免责声明 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 重卡、叉车引领未来燃料电池市场重卡、叉车引领未来燃料电池市场 强于大市强于大市（维持） 燃料电池燃料电池行业行业专题专题报告报告之六之六 日期：2020 年 05 月 18 日 行业核心观点：行业核心观点：本文旨在对燃料电池未来两大下游应用领域 重卡、叉车进行分析，探究两个领域未来的市场空间、对比其 与传统汽油、电动车之间的性能差异、成本差异等。 投资要点：投资要点： 氢能入法、购车补贴延长，我国氢能入法、购车补贴延长，我国加速布局加速布局燃料电池汽车燃料电池汽车 产业产业链链：我国氢能及燃料电池汽车产业现已进入

2、快速布 局阶段， 但用能成本和燃料电池汽车整车成本相对日本、 美国等仍处于高位。2020 年 4 月，我国将氢能写入能 源法正式确定其为能源，同时延长燃料电池汽车购车 补贴至 2022 年末， 并计划在 4 年内建立氢能及燃料电池 汽车产业链。后期随着加氢站数量的增长和燃料电池技 术的提升，燃料电池汽车成本有较大下降空间。 我国我国正积极布局燃料电池重卡，产业规模有望达到万亿正积极布局燃料电池重卡，产业规模有望达到万亿 级别：级别：我国拥有世界上最大的重卡市场，重卡保有率和 产量均位居世界第一。 “新基建”时代到来，更是带动我 国重卡需求量逆势上涨。 而燃油重卡尾气排放严重超标， 与我国绿色发

3、展的目标相悖，因此各车企现正积极布局 燃料电池重卡产业，已有部分燃料电池重卡投入运营。 日后我国燃料电池重卡保有量有望达到重卡总保有量的 50%以上，届时产业规模将达到万亿级别。 我国我国燃料电池叉车燃料电池叉车仍是一片蓝海：仍是一片蓝海：燃料电池完美适配于 叉车，被认为是叉车的重要转型方向。美国已有大量燃 料电池叉车投入使用，但我国仍处于入门阶段。现已有 多家车企看到了燃料电池叉车的潜力开始投入研发，且 燃料电池叉车对技术的要求不及其他车型，国产燃料电 池叉车问世指日可待，普及后也将达百亿规模。 风险因素：风险因素：政策支持力度低于预期、宏观经济景气度下 行、加氢站建设不如预期、燃料电池商用

4、车推广不及预 期。 电器设备电器设备行业相对沪深行业相对沪深300300指数表指数表 数据来源：数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期：数据截止日期： 2020 年 05 月 18 日 相关研究相关研究 万联证券研究所 20200514_光伏行业 19 年年报 推出纯电动版 Nikola Two; 与Iveco成立合 资企业开拓欧洲 市场，联合发布 Nikola Tre。 20202020年年Q2Q2 Nikola 纳斯达克上市 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 20 页 共 28 页 外，Nikola也于2019年开始进军皮卡、powersports等领

5、域，以拓宽公司所涉及的细分 领域吸引更多消费者。 图表30：Nikola 重卡示意图 资料来源：Nikola官网、万联证券研究所 Nikola重卡具有加速快、重量轻、效率高、稳定性好等特点。据Nikola官网公开资料 显示，Nikola One和Nikola Two仅在外形上稍有差异，在性能参数方面几乎无差别， 续航里程可达到500-750英里， 较纯电动重卡续航里程的两倍有余； 车重仅1.8-2万磅， 轻便程度可与燃油重卡比肩；功率可达到1000hp，是燃油重卡的两倍。Nikola Tre在 此基础上不仅在外形上有了较大的改变， 最大续航里程也有了很大提升， 最高可达到 1200英里，较燃油

6、重卡的续航里程更长。 图表31：Nikola燃料电池重卡与纯电动重卡、燃油重卡参数对比 NikolaNikola One/TwoOne/Two Nikola TreNikola Tre 纯电动纯电动 燃油燃油 功率（hp） 1000 1000 1000 500 扭矩（ft-lbs） 2000 2000 2000 1650 充电/加燃料时间 10-15min 10-15min 几小时 15min 续航里程（英里） 500-750 500-1200 100-350 500-1000 汽车重量（磅） 18000-20000 - 22000-24000 17000-19000 刹车距离（英尺） 250

7、 - 250 280 资料来源：Nikola官网、万联证券研究所 燃料电池汽车推广的前提是加氢站的合理布局， 而多运用于长途运输的重卡通常有固 定的运行线路，加氢站的布局明确。为实现全产业链上下均能自给自足、维持自身的 综合竞争力，Nikola在整车外投入了大量经费到制氢、储氢以及加氢环节，并与Nel 联合开发低成本的氢能和加氢站，计划至2028年在北美地区建成700个加氢站。目前 Nikola公布的氢燃料价格仅2.47美元/千克，远低于美国能源部公布的价格。 图表32：Nikola北美加氢站建设规划 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 21 页 共 28 页 资料来

8、源：Nikola官网、万联证券研究所 以创新性以创新性的的商业模式为客户提供一站式服务。商业模式为客户提供一站式服务。 Nikola创新性地采用了捆绑定价的租赁 模式，客户可以选择按里程（70万英里）或年限（7年）进行租赁，租赁费用中全面 覆盖车辆使用、 无限量氢气使用以及维修保养项目的全部费用， 每辆车的租赁总收入 为665000美元，其中单量车总拥有成本约为465467美元，毛利率约为199533美元。基 于Nikola的产业链优势，在此租赁模式下Nikola燃料电池重卡的TCO可达到0.95美元/ 英里，甚至低于燃油重卡的0.98美元/英里，极大地降低了燃料电池重卡的总拥有成 本，可见其

9、布局全产业链的策略成效之显著。 图表33：Nikola单量车租赁费用拆解 图表34：Nikola燃料电池重卡TCO（美元/英里） 资料来源：Nikola官网、万联证券研究所 资料来源：Nikola官网、万联证券研究所 Nikola燃料电池重卡目前还在原型阶段，尚未有成品推广销售，但基于其性能优势和 成本优势，现已接到大量订单。截至目前，Nikola已有14602辆订单，总金额高达102 199533, 30% 188174, 28% 230533, 35% 46760, 7% 465467, 70% 单量车总拥有成本单辆车毛利 车身成本氢气成本 服务和维护成本 燃料电池 汽车总成 本, 0.9

10、5 卡车成 本, 0.26 服务与维 护, 0.21 燃油成 本, 0.51 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 燃料电池重卡燃油重卡 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 22 页 共 28 页 亿美元，Nikola现已暂停接受预定全力准备测试和生产，预计于2023年实现燃料电池 汽车的量产和销售。公司计划在2024年内，燃料电池汽车销量达到5000辆、纯电动汽 车销量达到7000辆。 3.3. 叉车叉车燃料电池技术的燃料电池技术的另一另一前沿应用前沿应用 3.13.1 叉车概述叉车概述 3.1.13.1.1 叉车优势多、应用广叉车优势多、应用广 叉车是指对成件托

11、盘货物进行装卸、 堆垛和短距离运输作业的各种轮式搬运车辆， 国 际化工业组织也称其为工业车辆。叉车可进入船舱、车厢、以及集装箱内作业，在企 业的物流系统中扮演着极为重要的角色，被广泛应用于港口、机场、车站、仓库、车 间以及配送中心等场所，是进行托盘货物装卸、搬运作业过程中必不可少的设备，其 出现让机械化搬运取代了人工搬运，一台叉车可以代替815个装卸工人。在劳动力 成本不断上升的今天，叉车的应用在提高企业生产效率的同时也带来了经济效益。 图表35：叉车示意图（内燃叉车） 图表36：我国叉车下游应用 资料来源：公开资料整理、万联证券研究所 资料来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会、万联 证券研

12、究所 叉车得到众多企业的青睐的原因除节省时间和人力成本节省时间和人力成本、生产效率高生产效率高之外，还在于 以下几点： 仓库利用率高：仓库利用率高：叉车起升高度通常在2.56m之间，部分甚至可以达到10m以上， 因此可以使货物向高处堆叠， 提高仓库容积的利用率， 容积利用系数可提高40%。 安全系数高：安全系数高：叉车搬运装载货物比人工更平稳，可以降低货损率和人员发生受 伤事故的可能性，提高作业的安全系数。 应用应用广泛广泛、成本低：、成本低：与传统起重机相比，叉车体积小，更灵活，可以在多种场 景下任意调动，功能更多，且其购置成本更低。 根据动力装置的不同，叉车可大体分为内燃叉车内燃叉车和电动

13、叉车电动叉车两类，根据世界工业车 辆协会（WITS）规定，叉车又根据工作环境、操作员位置以及设备特性将叉车进一 步细分成电动平衡重叉车（类） 、电动乘驾式仓储叉车（类） 、电动步行式仓储叉 车（类） 、缓冲轮胎内燃平衡重式叉车（类）和充气轮胎内燃平衡重式叉车（ 类）五类，各成员国据此对各类叉车进行统计，其中类和类合并为内燃平衡重式 石油化 工, 5.45% 批发零售 业, 7.09% 食品饮 料, 8.25% 汽车行 业, 9.79% 电气机 械, 12.39% 交通运输 仓储、物 流仓储、 邮政, 20.48% 计算机等 电子设备 制造业, 4.53% 造纸及纸 制品, 4.05% 其他,

14、27.97% 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 23 页 共 28 页 叉车进行统计。中国工业车辆协会（CITS）为WITS成员，因此我国同样以此为标准 对各类叉车进行统计。 相比于内燃叉车，电动叉车的主要优势在于噪音小、环保、灵活性好、操作简单、故 障率低且室内外兼用， 因此受到了更多关注。 从世界工业车辆协会对叉车的细分标准 也可以看出，目前电动叉车在国际上更受重视，应用更广泛。 图表37：我国叉车分类标准 图表38：电动叉车与内燃叉车优缺点对比 电动叉车优点电动叉车优点 内燃叉车缺点内燃叉车缺点 噪音小、环保 噪音大、排放废气 灵活，适用于狭窄场地 灵活性差

15、室内外兼用 只适用于室外 维修简单且成本低，几乎 不需要检修，故障率低 结构复杂，维修难度大且 成本高，故障率高 操作简单、易学 操作前需培训 耗能低 耗能高 电动叉车缺点电动叉车缺点 内燃叉车优点内燃叉车优点 动力不足，速度慢，爬坡 能力差 动力大、速度快、爬坡能 力强 路面要求高 路面要求低 充电时间长 加油速度快 购置成本高 购置成本低 资料来源：公开资料整理、万联证券研究所 3.1.23.1.2 叉车叉车现状现状分析分析 叉车于二战时期诞生于美国用于搬运军事物资， 战后快速普及被广泛应用于工业行业， 目前除工业外， 叉车也被应用在电商物流行业。 据2018年全球排名前十的叉车供应商 列

16、表中可以看出，目前叉车市场主要在汽车工业发达的日本、德国、美国和韩国，以 及工业化进程加速、 电商物流迅速崛起的我国。 目前排名世界第一的叉车制造企业是 日本丰田， 世界排名第二至第五的分别是德国凯傲、 永恒力可、 日本三菱和美国科朗。 我国叉车头部企业安徽合力和杭州杭叉位列世界第七、 八名， 2018年销售收入分别为 14.17亿美元和12.27亿美元，与排名前五的企业销售收入相比仍存在较大差距，可见 我国虽是叉车产销大国， 却离叉车强国仍有距离， 我国叉车的技术水平和在世界范围 内的认可程度仍有上升空间。 图表39：2018年全球排名前十叉车供应商 叉车叉车 电动叉车电动叉车 电动平电动平

17、 衡重叉衡重叉 车（车（ 类）类） 电动乘电动乘 驾式仓驾式仓 储叉车储叉车 （类）类） 电动步电动步 行式仓行式仓 储叉车储叉车 （类）类） 内燃内燃 叉车叉车 内燃平内燃平 衡重式衡重式 叉车叉车 （+ 类）类） 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 24 页 共 28 页 排名 公司 2018年销售收入（亿美元） 所属国家 1 丰田 132.92 日本 2 凯傲集团 66.33 德国 3 永恒力可 43.63 德国 4 三菱 42.70 日本 5 科朗设备 34.80 美国 6 海斯特-耶鲁 31.74 美国 7 安徽合力叉车集团 14.14 中国 8 杭州杭叉集

18、团 12.27 中国 9 克拉克物流搬运 7.9 韩国 10 斗山工业车辆公司 7.4 韩国 资料来源：中叉网、万联证券研究所 我国叉车销量我国叉车销量增速远超全球，未来几年有望保持高速增长增速远超全球，未来几年有望保持高速增长。目前全球范围内对叉车 的需求量处于稳步增长状态，2014-2019年，全球叉车销量从104.85万辆上涨至149.33 万辆，复合增长率约为7.33%。我国叉车销量增速则远超国际水平，2014年我国叉车 销量为26.89万辆，2019年销量已突破60万辆，占全球叉车销量的40.7%，复合增长率 高达17.73%。预计未来几年随电商业的持续发展和新基建时代的到来，叉车的

19、需求 量和销量将进一步增长。 图表40：2014-2019年全球及我国叉车销量（万辆） 资料来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会、世界工业车辆统计协会、万联证 券研究所 减排目标明确，减排目标明确，电动叉车电动叉车正逐步取代内燃叉车。正逐步取代内燃叉车。全球变暖和环境污染问题受到了国 际的重视，各国家和地区都提出了减排目标。叉车作为多行业重要的应用，自然需要 顺应世界的发展趋势。电动叉车比内燃叉车更清洁、更环保，且电池技术正不断提升 和突破， 电池造价和用电成本有所下降， 因此电动叉车在国际上逐渐取代了内燃叉车 的位置，目前在叉车行业占据主导地位。 0% 15% 30% 45% 0 40 8

20、0 120 160 2001720182019 全球叉车销量中国叉车销量中国叉车销量占全球总销量比重 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 25 页 共 28 页 与欧美国家相比， 我国电动叉车发展较晚， 近年内销叉车电动化率已呈逐年上升态势， 但对标欧美等国家尚存在一定上升空间。 从我国出口及内销叉车的销售结构变化趋势 来看，2014-2019年，我国出口叉车电动化率从42.44%上涨到64.96%，复合增长率约 为8.9%；我国内销叉车电动化率从26.55%上涨到43.77%，复合增长率约为10.51%， 可见我国叉车电动化率仅达到了国外6年前

21、的水平，但我国内销叉车电动化率的增速 较快， 且随着我国减排政策趋严， 内销叉车电动化率在未来几年有望保持高速增长状 态。 图表41：我国出口叉车销售结构 图表42：我国内部叉车销售结构 资料来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会、万 联证券研究所 资料来源：中国工程机械工业协会工业车辆分会、万联 证券研究所 3.3.2 2 燃料电池叉车燃料电池叉车有望成为有望成为叉车的另一重要发展趋势叉车的另一重要发展趋势 电动叉车同样存在缺陷。电动叉车同样存在缺陷。为顺应环保理念，电动叉车取代了内燃叉车，但电动叉车 并非完美替代。原因在于，电动叉车通常采用铅酸电池，而铅酸电池经过长时间充放 电后动力会减弱

22、， 因此需要定期更换电池， 企业为此需配备蓄电池室以确保电动叉车 能够尽快更换电池投入工作。另一方面，电池通常需要几小时的充电时间，即使是快 充也至少1-2小时，长时间充电降低了电动叉车的工作效率。 燃料电池可燃料电池可完美完美地地克服传统叉车的局限性。克服传统叉车的局限性。一、一、燃料电池零排放、加氢快、输出功 率恒定，完美地同时避开了内燃叉车和电动叉车的短板。二、叉车所需最大输出功率 仅是乘用车的十分之一， 对电池的技术水平没有过高要求， 因此燃料电池叉车的造价 相较于乘用车和其他商用车低。三、与其他车型相比，叉车更适用于燃料电池技术的 最重要的一点在于， 叉车通常仅在小范围内作业， 因此

23、无需在加氢站的建设方面过多 投入。基于以上几点，叉车与燃料电池可称得上是“绝配” 。 燃料电池叉车已在美国投入日常使用燃料电池叉车已在美国投入日常使用。据美国能源部公布的数据显示，早在2008年 美国燃料电池叉车数量已超过500辆。Plug Power是美国燃料电池行业的领导者，目 前美国大部分燃料电池叉车都产自Plug Power。2014年沃尔玛与Plug Power合作投资 生产燃料电池叉车，2018年，沃尔玛所拥有的燃料电池叉车数量已超过8000辆。亚马 逊也于2017年宣布计划将其11个仓库中的电动叉车替换为燃料电池叉车，并与Plug Power签订了相关合作协议。截至目前，美国燃料

24、电池叉车保有量已超过3万辆。 欧洲欧洲、 日、 日本本等国家等国家/地区紧随其后。地区紧随其后。 Plug Power等美企所生产的燃料电池叉车不仅用于 42.44% 51.24%55.92% 58.70%64.51% 64.96% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001720182019 出口电动叉车占比出口内燃叉车占比 26.55%30.97% 31.50% 35.00% 40.31%43.77% 0% 25% 50% 75% 100% 2001720182019 电动叉车占比内燃叉车占比 万联证券 证券研究报告证券研究报告|

25、|电气设备电气设备 第 26 页 共 28 页 内销，现也已出口至欧洲。德国凯傲和永恒力可也已投入生产和销售燃料电池叉车， 目前欧洲地区已有约500辆燃料电池叉车，主要分布在法国、德国等国家。日本丰田 研制的燃料电池叉车3分钟即可加满氢并续航8小时，已被实际应用于港口、工厂、机 场和物流中心等场所，同时丰田还在Motomachi工厂中配套建设了适用于叉车的小型 简化加氢站SimpleFuel，以确保氢燃料的供应。丰田计划2020年年产量达到500量， 2030年年产量10000量。 我国燃料电池叉车仍是待开发的蓝海。我国燃料电池叉车仍是待开发的蓝海。燃料电池技术在我国仍处于导入期，技术水 平不

26、及欧美日韩， 在燃料电池叉车方面也尚未起步。 但燃料电池叉车已凭借着其众多 优势吸引了国内企业的注意。 潍柴动力2018年与加拿大巴拉德签订协议成立合资子公 司潍柴巴拉德氢能科技有限公司， 共同进行研发工作， 其中就包括研发适用于叉车 的燃料电池模组。 另外我国叉车龙头企业杭州杭叉和安徽合力等为维持自身竞争力也 在积极布局燃料电池叉车以抢占国内市场。另外，2019年11月，清大股份与深圳汽航 院签订了战略合作协议成立全国首个 “燃料电池智能叉车联合创新中心”（下简称 “中 心” ） ， 中心旨在汇集国内外高端燃料电池智能叉车资源， 率先打造中国首款燃料电池 智能叉车。相信不久后，我国也将有燃料

27、电池叉车问世。 相较于其他燃料电池商用车， 燃料电池叉车对燃料电池的技术要求不高， 因此更易推 广，制造成本也更好控制，加之国家和地方现大力扶持氢能及燃料电池技术，日后叉 车必将成为燃料电池的另一重要应用领域， 燃料电池叉车甚至有望超过现阶段电动叉 车的地位。以目前我国叉车保有量（约270万辆）的50%作为燃料电池叉车普及后的 保有量进行保守估计，燃料电池叉车的市场规模至少是百亿级别。另一方面，燃料电 池技术在叉车方面的应用也将助力我国及世界更快达到减排目标，实现可持续发展。 4 4. .投资建议投资建议 1. 我国氢能及燃料电池汽车产业现已进入快速布局阶段，但用能成本和燃料电池汽 车整车成本

28、相对日本、美国等仍处于高位。2020年4月，我国将氢能写入能源法 图表43：丰田燃料电池叉车及简化加氢站示意图 资料来源：公开资料整理、万联证券研究所 万联证券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 27 页 共 28 页 正式确定其为能源，同时延长燃料电池汽车购车补贴至2022年末，并计划在4年内建 立氢能及燃料电池汽车产业链。后期随着加氢站数量的增长和燃料电池技术的提升， 燃料电池汽车总拥有成本仍有较大下降空间。 2. 我国拥有世界上最大的重卡市场，重卡保有率和产量均位居世界第一。 “新基建” 时代到来，更是带动我国重卡需求量逆势上涨。而燃油重卡尾气排放严重超标，与我 国绿色

29、发展的目标相悖， 因此各车企现正积极布局燃料电池重卡产业， 已有部分燃料 电池重卡投入运营。 日后我国燃料电池重卡保有量有望达到重卡总保有量的50%以上， 届时产业规模将达到万亿级别。 3. 燃料电池完美适配于叉车，被认为是叉车的重要转型方向。美国已有大量燃料电 池叉车投入使用， 但我国仍处于入门阶段。 现已有多家车企看到了燃料电池叉车的潜 力开始投入研发， 且燃料电池叉车对技术的要求不及其他车型， 国产燃料电池叉车问 世指日可待，普及后也将达百亿规模。 5 5. .风险提示风险提示 政策支持力度低于预期、宏观经济景气度下行、加氢站建设不如预期、燃料电池商用 车推广不及预期。 万联证券 证券研

30、究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 第 28 页 共 28 页 行业投资评级行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10至-10之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10以上。 公司投资评级公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5至15； 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅5至5； 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5以上。 基准指数 ：沪深300指数 风险提示风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级

31、体系，表示投资的 相对比重建议； 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况， 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑 的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观地 出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款免责条款 本报告仅供万联证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而

32、视其 为客户。 本公司是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。本公司具有 中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 在法律许可情况下， 本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公 司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写， 本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。 本报 告中的信息均来源于已公开的资料， 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 报告中的信息或所表达 的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。 研究员任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面 或口头承诺均为无效。 本报告的版权仅为本公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表和引用。 未经我方许可而引用、刊发或转载的,引起法律后果和造成我公司经济损失的,概由对方承担,我公司保留追究的 权利。 万联证券股份有限公司万联证券股份有限公司 研究所研究所 上海 浦东新区世纪大道1528号陆家嘴基金大厦 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 深圳 福田区深南大道 2007 号金地中心 广州 天河区珠江东路 11 号高德置地广场