1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 南华期货南华期货(603093)多元金融多元金融/非银金融非银金融 Table_Date 发布时间：发布时间：2023-06-25 Table_Invest 买入买入 首次覆盖 股票数据 2023/06/21 6 个月目标价（元）14.08 收盘价（元）10.43 12 个月股价区间（元）8.4612.93 总市值（百万元）6,362.99 总股本（百万股）610 A 股（百万股）610 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）2 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend

2、 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益-2%-13%-1%相对收益 0%-10%10%Table_Report 相关报告 券商服务定位强化，险企新单表现景气-20230620 中特估主线价值凸显，优化配置正当时-20230612 Table_Author 证券分析师：郑君怡证券分析师：郑君怡 执业证书编号：S0550522100001 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 风险风险+开放推行业增长，打造全球金融服务生态圈开放推行业增长，打造全球金融服务生态圈 报报告摘要：告摘要：Table_Summary 期货行业期货行业难得的民营独立期货公司标的，难

3、得的民营独立期货公司标的，盈利能力出色盈利能力出色：南华期货是横店集团下非券商系的民营期货公司，以财富管理业务与境外金融服务业务为增长点，年化 ROE 水平增长迅速，盈利能力居业内前列。此外，公司股权稳定，发展前景可期。宏观环境风险上升宏观环境风险上升，行业，行业迎迎创新开放政策利好：创新开放政策利好：2023 年以来国际局势紧张，大宗商品价格波动愈发剧烈，期货行业需求增加，预期中国期货市场大宗商品进出口规模将增长至三千亿元，南华期货齐全的牌照在进出口业务中具有领先优势。中国期货品类不断增加，中国期货和衍生品法等多部法律放开了对于期货公司投资非标资产的要求，期货行业财富管理业务迎来增长期。公司

4、多年来公司多年来国内外全业务国内外全业务领域持续投入，领域持续投入，打造全球金融服务生态圈打造全球金融服务生态圈：期货业涉及的业务领域主要有期货经纪、财富管理、风险管理业务，公司已覆盖所有业务领域，且在境外金融服务领域有突出优势，还拥有南华基金这家公募基金子公司，在金融服务业务范围上具备扎实基础与领先地位，更能利用好行业红利。公司境外公司境外金融金融业务业务领跑行业，领跑行业，收入持续高速增长收入持续高速增长：南华期货在境外金融服务业务中有着突出的优势，依托全球布局的交易体系，南华期货 2022 年实现境外金融服务业务收入 2.31 亿元，同比增长 106%，而期货和衍生品法的经营资质要求将助

5、力南华期货维持境外业务中的优势。财富管理业务增速突出，独有公募基金业务潜财富管理业务增速突出，独有公募基金业务潜力巨大力巨大：2022 年的财富管理业务收入同比增长 64.86%，增速远超行业。南华基金业务四年增长三倍，在期货公司属于独有业务。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：公司多年来持续投资进行业务扩展，现进入收获期。我们预测 2023-2025 年公司的归母净利润为 3.25、3.46、4.32 亿元，对应 EPS 为 0.53、0.57、0.71 元。参考可比公司估值与绝对估值法，予以公司 2023 年目标价 14.08 元，首次覆盖予以“买入”评级。风险提示：风险提示：大宗商品

6、价格波动风险大宗商品价格波动风险、交易对手及客户信用风险交易对手及客户信用风险、境内外境内外监管政策变化风险监管政策变化风险 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 10,515 6,823 10,881 14,036 16,797 (+/-)%6.05%-35.11%59.48%29.00%19.67%归属母公司归属母公司净利润净利润 244 246 325 346 432 (+/-)%158.67%1.01%32.20%6.36%24.89%每股收益（元）每股收益（元）0.40 0.40 0

7、.53 0.57 0.71 市盈率市盈率 33.95 22.78 24.17 21.68 18.11 市净率市净率 2.73 1.68 1.72 1.58 1.42 净资产收益率净资产收益率(%)8.59%7.75%8.81%8.57%9.67%股息收益率股息收益率(%)0.34%0.48%0.60%0.64%0.69%总股本总股本(百万股百万股)610 610 610 610 610 -30%-20%-10%0%10%20%30%2022/62022/9 2022/12 2023/3南华期货沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/34 南华期货南华期货/公司

8、深度公司深度 目目 录录 1.南华期货：全球多元化布局多年，境外与财管业务高速增长南华期货：全球多元化布局多年，境外与财管业务高速增长.4 1.1.南华期货国内外经营资质齐备，多元布局打造全球金融服务生态圈.4 1.2.财富管理：占比远超行业，业务规模爆发式增长.6 1.3.期货研究：创立南华商品指数，强大研究能力居行业前列.7 1.4.期货经纪：竞争承压能力强，利息收入占比高.7 1.5.风险管理：风险管理需求持续增加，三大板块稳定增长.9 1.6.境外金融：全球金融服务生态圈初具规模，境外金融业务领跑行业.10 2.南华期货概览：南华期货概览：A 股首家上市期货公司，业务布局全面股首家上市

9、期货公司，业务布局全面.11 3.行业创新开放期，政策激励下规模品类持续增长：行业创新开放期，政策激励下规模品类持续增长：.16 3.1.期货行业进入创新开放期，交易品类持续增长.16 3.2.风险管理需求增加，品种增速加快，金融类期货增长空间大.25 3.3.政策推动创新开放，经营规模利率齐增长.26 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.29 4.1.盈利预测.29 4.2.估值分析与评级.30 5.风险提示风险提示.30 图表目录图表目录 图图 1：2018-2022 财富管理业务占比（财富管理业务占比（%）.6 图图 2：2018-2022 财富管理业务增长（财富管理业务增长（%）

10、.6 图图 3：2019-2022 南华期货财富管理业务各子业务规模增长（亿元）南华期货财富管理业务各子业务规模增长（亿元）.7 图图 4：2018-2022 期货经纪业务占比（期货经纪业务占比（%）.8 图图 5：2018-2022 期货经纪手续费率水平（期货经纪手续费率水平（）.8 图图 6：2018-2022 保证金利息收入（亿元）保证金利息收入（亿元）.8 图图 7：2019-2022 境外保证金（亿元）境外保证金（亿元）.8 图图 8：2018-2022 风险管理业务与基差贸易（亿元）风险管理业务与基差贸易（亿元）.9 图图 9：2020-2022 风险管理业务不同计算法（亿元）风险

11、管理业务不同计算法（亿元）.9 图图 10：2018-2022 做市业务成交额（亿元）做市业务成交额（亿元）.10 图图 11：2018-2022 场外衍生品业务名义本金（亿元）场外衍生品业务名义本金（亿元）.10 图图 12：2018-2022 境外金融业务收入（亿元）境外金融业务收入（亿元）.10 图图 13：2018-2022 境外期货业务手续费收入（亿元）境外期货业务手续费收入（亿元）.10 图图 1414：公司发展历程公司发展历程.11 图图 15：2023 年公司股权结构年公司股权结构.12 图图 16：2018-2023 公司总资产（亿元）公司总资产（亿元）.13 图图 17：2

12、018-2023 公公司归母净资产（亿元）司归母净资产（亿元）.13 图图 18：2018-2023 公司营业收入（亿元）公司营业收入（亿元）.13 图图 19：2018-2023 公司归母净利润（亿元）公司归母净利润（亿元）.13 AWcVvZvZyXhZgVmQmR6M8Q7NnPpPtRmPiNoOpRlOsQrO8OqQvNxNnQyQNZmPzQ 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 图图 20：2018-2022 公司收入结构图（总额法）（公司收入结构图（总额法）（%）.15 图图 21：2018-2022 公司收入

13、结构图（净额法）（公司收入结构图（净额法）（%）.15 图图 22：2018-2023 公司财务收入结构图（除其他业务收入）（公司财务收入结构图（除其他业务收入）（%）.15 图图 23：2002-2022 中国期货市场交易品种数图（个）中国期货市场交易品种数图（个）.16 图图 24：2012-2022 中国期货市场交易量图（亿手）中国期货市场交易量图（亿手）.18 图图 25：2012-2022 中国期货市场交易额图（亿元）中国期货市场交易额图（亿元）.18 图图 26：2012-2022 中国期货市场交易结构图（手数）中国期货市场交易结构图（手数）.18 图图 27：2012-2022

14、中国期货市场交易结构图（中国期货市场交易结构图（%）.18 图图 28：2018-2022 中国期货行业集中度（中国期货行业集中度（%）.20 图图 29：2018-2022 美国期货行业集中度（美国期货行业集中度（%）.20 图图 30：2018-2022 中国期货行业业务收入（亿元）中国期货行业业务收入（亿元）.20 图图 31：2018-2022 中国期货行业业务收入同比（中国期货行业业务收入同比（%）.20 图图 32：2013-2022 中国期货市场基差贸易现货购销额（亿元）中国期货市场基差贸易现货购销额（亿元）.24 图图 33：2018-2022 场外衍生品累计规模（亿元）场外衍

15、生品累计规模（亿元）.24 图图 34：2018-2022 场外衍生品年末持仓规模（亿元）场外衍生品年末持仓规模（亿元）.24 图图 35：2018-2022 上期所商品价格走势（元）上期所商品价格走势（元）.25 图图 36：2018-2022 中金所商品价格走势（元）中金所商品价格走势（元）.25 图图 37：2012-2022 美国商品成交量（亿手）美国商品成交量（亿手）.26 图图 38：2018-2022 美国期货市场交易结构图（手数）美国期货市场交易结构图（手数）.26 表表 1：2023 年南华期货及子公司全球主要经营资质一览年南华期货及子公司全球主要经营资质一览.4 表表 2：

16、高级管理人员成员概：高级管理人员成员概览览.12 表表 3：公司主营业务释义：公司主营业务释义.14 表表 4：2023 年年 3 月中国各交易所主要期货品种表（红字为月中国各交易所主要期货品种表（红字为 2022 年至今新增）年至今新增）.17 表表 5：2022 年上市境内期货公司的经营情况（亿元）年上市境内期货公司的经营情况（亿元）.19 表表 6：2022 年期货行业经纪业务交易规模年期货行业经纪业务交易规模 TOP30 情况表情况表.21 表表 7：2021 及及 2022 年度均为年度均为 A 类类 AA 级的期货公司情况表级的期货公司情况表.22 表表 8：2022 年第二季度期

17、货公司私募资产管理月均规模年第二季度期货公司私募资产管理月均规模 TOP20.22 表表 9：中国期货行业重要政策梳理：中国期货行业重要政策梳理.27 表表 10：南华期货核心业务假设：南华期货核心业务假设(百万元百万元).29 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 1.南华期货：全球多元化布局多年，境外与财管业务高速增长南华期货：全球多元化布局多年，境外与财管业务高速增长 1.1.南华期货国内外经营资质齐备，多元布局打造全球金融服务生态圈 南华期货南华期货国内外国内外经营资质全面，一站式平台服务打造期货业“东方财富”。经营资质

18、全面，一站式平台服务打造期货业“东方财富”。南华期货在商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理业务以及证券投资基金代销业务上均有涉猎，能为客户提供全方位的金融衍生品服务，满足各类机构和投资者的差异化风险管理需求。南华期货公司自 1996 年创立以来就一直致力于打造期货行业国内外一站式服务平台，先后创立横华国际、南华基金、南华资本等多家子公司，其中南华基金也是中国第一家由期货公司全资控股的公募基金管理公司。南华期货公司实现了全国范围内网络覆盖，是全国主要期货交易所和股票交易所的会员和交易参与人，还开展基差贸易、场外衍生品和做市业务，并为农民提供保障收入的“保险+期货”服务模式，进一步扩

19、大其业务范围和影响力。旗下子公司横华国际及其子公司完成了在香港、芝加哥、新加坡、伦敦四大国际化都市的布局，具备期货、证券、资管等牌照，可从事经纪业务、结算业务、资管业务等，实现 24 小时交易，为客户提供高效便捷的金融服务。表表 1：2023 年南华期货年南华期货及子公司全球主要经营资质一览及子公司全球主要经营资质一览 地区地区 公司公司 时间时间 资质资质 中国中国 南华期货南华期货 19951995-1010-1818 国内期货经纪业务资格国内期货经纪业务资格 南华期货南华期货 20072007-0909-0707 金融期货经纪业务资格金融期货经纪业务资格 南华期货南华期货 2007200

20、7-0909-0707 金融期货全面结算业务资格金融期货全面结算业务资格 南华期货南华期货 20112011-0808-1212 投资咨询业务资格投资咨询业务资格 南华期货南华期货 20122012-1111-1515 资产管理业务资格资产管理业务资格 南华期货南华期货 20152015-0101-2727 上海证券交易所股票期权交易参与人及股票期权经纪业务交易权限上海证券交易所股票期权交易参与人及股票期权经纪业务交易权限 南华期货南华期货 20152015 外汇登记证外汇登记证 南华期货南华期货 20162016-0101-0707 基金销售业务资格基金销售业务资格 南华期货南华期货 201

21、92019-1212-0606 深圳证券交易所交易参与人深圳证券交易所交易参与人 南华资本南华资本 20132013-0404-2525 试点仓单服务、合作套保和基差交易（基差贸易）试点仓单服务、合作套保和基差交易（基差贸易）南华资本南华资本 20152015-0707-3030 试点定价服务（场外衍生品业务）试点定价服务（场外衍生品业务）南华资本南华资本 20172017-0101-0404 试点做市业务试点做市业务 南华资本南华资本 20182018-0808-2424 个股场外衍生品业务资格个股场外衍生品业务资格 南华资本南华资本 20202020-0808-0101 郑商所甲醇期货交割

22、业务郑商所甲醇期货交割业务 南华资本南华资本 20202020-1212-0101 大商所合成树脂、铁矿石基差交易大商所合成树脂、铁矿石基差交易商，黑色、化工板块场外会员商，黑色、化工板块场外会员 南华资本南华资本 20 大商所乙二醇、苯乙烯、油脂油料及粮食板块基差交易商；油脂油料、粮食板块场外会员大商所乙二醇、苯乙烯、油脂油料及粮食板块基差交易商；油脂油料、粮食板块场外会员 南华基金南华基金 20162016-1010-1818 基金募集、基金销售、资产管理、特定客户资产管理和中国证监会许可的其他业务基金募集、基金销售、资产管理、特定客户资产管理和中国证监会许可

23、的其他业务 横华国际资产横华国际资产 20132013-0707-1515 人民币合格境外机构投资者人民币合格境外机构投资者 横华国际期货横华国际期货 20172017-0808-0808 上海国际能源交易中心境外中介机构资格上海国际能源交易中心境外中介机构资格 横华国际期货横华国际期货 20182018-0404-0909 大连商品交易所境外经纪机构资格大连商品交易所境外经纪机构资格 NANHUA NANHUA SINGAPORESINGAPORE 20182018-0404-1616 大连商品交易所境外经纪机构资格大连商品交易所境外经纪机构资格 横华国际期货横华国际期货 20182018-

24、1111-1919 郑州商品交易所境外经纪机构资格郑州商品交易所境外经纪机构资格 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 NANHUA NANHUA SINGAPORESINGAPORE 20192019-0101-2121 上海国际能源交易中心境外中介机构资格上海国际能源交易中心境外中介机构资格 NANHUA NANHUA SINGAPORESINGAPORE 20192019-0303-0606 郑州商品交易所境外经纪机构资格郑州商品交易所境外经纪机构资格 NANHUA UKNANHUA UK 20202020-1212-18

25、18 郑州商品交易所境外经纪机构资格郑州商品交易所境外经纪机构资格 NANHUA UKNANHUA UK 20202020-1212-2222 大连商品交易所境外经纪机构资格大连商品交易所境外经纪机构资格 NANHUA UKNANHUA UK 20212021-0202-1010 上海国际能源交易中心境外中介机构资格上海国际能源交易中心境外中介机构资格 NANHUA SGNANHUA SG 20212021-1111-0909 合格境外投资者资格合格境外投资者资格 中国中国香港香港 横华国际期货横华国际期货 20072007-0606-2626 期货合约交易资格期货合约交易资格 横华国际期货横

26、华国际期货 20092009-0707-0808 香港期货交易所有限公司的交易所参与者资格香港期货交易所有限公司的交易所参与者资格 横华国际期货横华国际期货 20092009-0707-0808 香港期货结算有限公司的期货结算公司参与者资格香港期货结算有限公司的期货结算公司参与者资格 横华国际期货横华国际期货 20092009-0707-0808 香港期货交易所有限公司交易权的注册持有人资格香港期货交易所有限公司交易权的注册持有人资格 横华国际期货横华国际期货 20102010-1111-0101 期货合约交易、就期货合约提供意见资格期货合约交易、就期货合约提供意见资格 横华国际资产横华国际资

27、产 20112011-1010-2424 提供资产管理资格提供资产管理资格 横华国际证券横华国际证券 20142014-0101-0808 证券交易资格证券交易资格 横华国际证券横华国际证券 20142014-0303-2525 香港中央结算所直接结算参与者资格香港中央结算所直接结算参与者资格 横华国际证券横华国际证券 20142014-0404-0101 香港联合交易所有限公司交易所参与者资格香港联合交易所有限公司交易所参与者资格 横华国际证券横华国际证券 20142014-1111-1010 香港中央结算有限公司（香港中央结算有限公司（HKSCCHKSCC）批准的中华通（沪港通）结算参与者

28、资格及香港联合交易所）批准的中华通（沪港通）结算参与者资格及香港联合交易所有限公司（有限公司（SEHKSEHK）批准的中华通（沪港通）交易所参与者资格）批准的中华通（沪港通）交易所参与者资格 横华国际证券横华国际证券 20162016-1212-0505 香港中央结算有限公司（香港中央结算有限公司（HKSCCHKSCC）批准的中华通（深港通）结算参与者资格及香港联合交易所）批准的中华通（深港通）结算参与者资格及香港联合交易所有限公司（有限公司（SEHKSEHK）批准的中华通（深港通）交易所参与者资格）批准的中华通（深港通）交易所参与者资格 横华国际资产横华国际资产 20172017-0101-

29、2626 就证券提供意见资格、提供资产管理资格就证券提供意见资格、提供资产管理资格 横华国际证券横华国际证券 20172017-0404-1818 证券交易资格、就证券提供意见资格证券交易资格、就证券提供意见资格 美国美国 NANHUA USANANHUA USA 20142014-0707-1616 美国全国期货协会会员资格，期货佣金商（美国全国期货协会会员资格，期货佣金商（FCMFCM）业务资格）业务资格 NANHUA USANANHUA USA 20152015-0202-1313 芝加哥商品交易所（芝加哥商品交易所（CMECME）、芝加哥商品期货交易所（）、芝加哥商品期货交易所（CBO

30、TCBOT）、纽约商业交易所（）、纽约商业交易所（NYMEXNYMEX）和）和纽约商品交易所（纽约商品交易所（COMEXCOMEX）的清算会员资格）的清算会员资格 NANHUA USA NANHUA USA INVESTMENTINVESTMENT 20162016-0606-0808 美国全国期货协会会员资格，商品交易顾问和商品基金经理资格美国全国期货协会会员资格，商品交易顾问和商品基金经理资格 欧洲欧洲 横华国际期货横华国际期货 20112011-0303-2121 欧洲期货交易所欧洲期货交易所(EUREX)(EUREX)交易会员资格交易会员资格 横华国际期货横华国际期货 20162016

31、-0909-2222 巴黎泛欧交易所（巴黎泛欧交易所（EURONEXTEURONEXT）衍生品市场会员资格）衍生品市场会员资格 NANHUA UKNANHUA UK 20192019-0505-1717 英国就期货、期权、股票以主事人身份英国就期货、期权、股票以主事人身份/代理人身份代理人身份/安排（提供）投资交易安排（提供）投资交易/为投资交易作出为投资交易作出安排的资格安排的资格 NANHUA UKNANHUA UK 20192019-1010-2525 伦敦金属交易所（伦敦金属交易所（LMELME）二类会员资格）二类会员资格 新加新加坡坡 NANHUA NANHUA SINGAPORES

32、INGAPORE 20172017-1212-1414 资本市场服务牌照，从事期货合约交易和杠杆式外汇交易资本市场服务牌照，从事期货合约交易和杠杆式外汇交易 NANHUA NANHUA SINGAPORESINGAPORE 20182018-1212-0606 新加坡交易所（新加坡交易所（SGXSGX）衍生品交易及清算会员资格）衍生品交易及清算会员资格 NANHUA SGNANHUA SG 20202020-0202-1111 资本市场服务牌照（资本市场服务牌照（CMSCMS）下基金管理牌照）下基金管理牌照 中东中东 NANHUA USANANHUA USA 20152015-0707-060

33、6 迪拜商品交易所（迪拜商品交易所（DMEDME）清算会员资格）清算会员资格 数据来源：公司公告，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 南华期货南华期货独有独有多家多家境外交易所会员资格，境外交易所会员资格，奠定奠定中资企业中独特中资企业中独特优势。优势。目前，南华期货已经取得了境内外五十余项项业务资质，已然成为全球化的多元金融集团公司。目前，南华期货在中国大陆开展商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理业务、公募基金业务、证券投资基金代销业务、基差贸易、衍生品业务、做市业务以及期货投资咨询业务；在境外的业务范围则更加全面

34、，其中在香港、美国、欧洲、新加坡开展境外期货经纪业务，在香港、美国与新加坡开展资产管理业务，在香港、欧洲开展证券经纪、咨询业务。其中，新加坡交易所与伦敦金属交易所有资格的中资企业仅各三家，南华期货作为唯一同时拥有两家交易所清算会员资格的企业，在全球业务中具有独一无二的优势。南华期货坚持国际化发展战略，形成全球金融服务生态圈。南华期货坚持国际化发展战略，形成全球金融服务生态圈。在国际政治环境变化的大背景下，公司依托完善的国际化布局，一方面整合境内外资源，为中国企业“走出去”提供全面的风险管理服务，另一方面协助境外客户群体参与境内市场，持续从中国期货市场的创新开放进程中受益。同时，同时南华期货多年

35、以来陆续在香港、美国、新加坡、中东、欧洲均具备交易所清算会员资格，在集团内部形成了全球化清算体系，大大降低了客户跨国清算的信用与资金风险，也显著降低了费率。南华期货能够同时满足境内外客户通过全球各地实时进行涉及证券、大宗商品、基金等业务交易与清算，依托经纪业务的稳定收入不断开辟新市场，同时为其他业务进行客户导流，充分满足客户在风险、财富管理全流程中的不同需求，全球金融服务生态圈已经初步形成。1.2.财富管理：占比远超行业，业务规模爆发式增长 南华期货财富管理业务贡献突出，南华期货财富管理业务贡献突出，占比远超行业占比远超行业。南华期货 2022 年的财富管理业务收入达 0.61 亿元，同比增长

36、 64.86%，增速远超行业，占营业收入（总额法）的0.9%。其中资产管理业务收入 0.21 亿元，公募基金收入约为 0.40 亿元。截至 2022年南华期货财富管理业务占比高于行业平均的两倍以上，远高于同类型的永安期货，而瑞达期货、弘业期货由于风险管理业务规模较小使得财富管理业务占比偏高，实际收入规模与南华期货相近。图图 1：2018-2022 财富管理业务占比财富管理业务占比（%）图图 2：2018-2022 财富管理业务增长（财富管理业务增长（%）数据来源：公司公告，中国期货行业协会，东北证券 数据来源：公司公告，中国期货行业协会，东北证券 独有公募基金业务独有公募基金业务拥抱拥抱资产资

37、产净值化管理，业务规模爆发式增长。净值化管理，业务规模爆发式增长。2022 年是资管行业0%1%2%3%4%5%6%7%8%200212022南华南华行业行业永安永安瑞达瑞达弘业弘业-50%0%50%100%0.00.20.40.60.8200212022财富管理业务收入财富管理业务收入同比增长行业财富管理业务同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 全面开启净值化管理的首年，财富管理业务面临着一定的困难和挑战，而在居民总体财富及投资需求持续增长背景下，作为期货行业内唯一有子公司

38、开展公募基金业务的南华期货将持续受益，迎来以南华基金为首的财富管理业务全面高速增长。南华期货在 2022 年中大力推进南华基金投研团队专业化建设和精细化管理，深化与券商、银行等金融机构合作，发挥期货公司特长开发 CTA、FOF 等主动管理的策略产品开发，业务规模爆发式增长，公募基金业务随由 2019 年的 47.61 亿元增长到2022 年的 152.26 亿元，四年 CAGR 为 79.9%；资产管理业务规模由 2019 年的 1 亿元增长到 2022 年的 7.32 亿元，四年 CAGR 为 183%；证券投资基金代销业务规模由由 2019 年的 0.49 亿元增长到 2022 年的 15

39、.18 亿元，四年 CAGR 为 768.5%。受益于 证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法，连续两年获评 AA 级的南华期货获准投资场外衍生品，丰富了南华期货资管业务的投资类型，业务规模与收益率有望继续攀升。1.3.期货研究：创立南华商品指数，强大研究能力居行业前列 南华期货指数建立发展前景南华期货指数建立发展前景先行指标先行指标，期货期权研究能力，期货期权研究能力居行业前列居行业前列。国际上商品期货指数研究和发展过程已经超过半个世纪，商品指数无论在商品市场，还是在对宏观经济的分析指导中，都扮演了极其重要的角色。南华期货指数从最初的价格型指数逐渐发展成为投资型指数，期间经历了数次代际更新

40、，在编制、权重分配、品种进入与推出方面形成了完备的控制体系，目前已经能比较及时反映期货市场真实变化、能够为投资者客观准确地把握期货市场的整体运行态势提供相对真实有效的市场信息。同时，南华期货于 2001 年率先在行业内成立了首家期货公司研究所，目前研究所有研发人员 45 人，其中 90%以上为研究生学历，50%以上有超过 5 年的研究开发经验，已成为期货行业内规模最大的研究机构之一，2022 年共产出研究报告 1389 篇，占全行业研究报告产出的 1.59%，研究能力居行业前列。1.4.期货经纪：竞争承压能力强，利息收入占比高 图图 3：2019-2022 南华期货财富管理业务各子业务规模增长

41、（亿元）南华期货财富管理业务各子业务规模增长（亿元）数据来源：公司公告，东北证券-50%0%50%100%150%200%250%300%350%020406080020022公募基金业务管理规模资产管理业务规模证券投资基金代销业务规模公募基金规模同比增长资管规模同比增长证投基金代销规模同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 南华期货南华期货期货经纪期货经纪手续手续费费收入收入占比、费率较低，受交易所返还影响较小，占比、费率较低，受交易所返还影响较小，行业激烈行业激烈竞争下承压

42、能力强竞争下承压能力强。南华期货 2022 年的手续费收入 4.98 亿元，其中期货经纪手续费收入共为 4.24 亿元，同比下降 3.6%，占营业收入（总额法）的 6.2%。经测算，其中交易所返还手续费约 2.77 亿元，占比 65.45%，与同为 AA 级的永安期货相比占比较低，对期货交易所返还依赖性相对较低。根据交易额测算，2022 年南华期货经纪业务综合手续费率为万分之零点二九，远低于行业平均费率万分之零点四六。南华期货总体上经纪手续费收入占比、费率低于行业平均，期货经纪业务收入占总收入比例较低，在期货行业同质化竞争压力下承压能力更强。图图 4：2018-2022 期货经纪业务占比期货经

43、纪业务占比（%）图图 5：2018-2022 期货经纪手续费率水平（期货经纪手续费率水平（）数据来源：公司公告，中国期货行业协会，东北证券 数据来源：公司公告，中国期货行业协会，东北证券 南华期货利息收入占比高于行业平均，南华期货利息收入占比高于行业平均，境外保证金占比可观，在美元加息环境下获境外保证金占比可观，在美元加息环境下获益益。南华期货 2022 年的利息收入为 3.66 亿元，同比增长 37.6%，其中保证金利息收入 3.13 亿元，自有资金利息收入 0.53 亿元，利息收入占营业收入（总额法）5.4%，占比为 2021 年可比上市期货公司平均值 2.3%的两倍以上。2022 年南华

44、期货保证金规模达 156.68 亿元，同比增长 6.7%，综合年利率达 2.0%。据测算，其中境外保证金约 46.37 亿元，占保证金比例的 29.6%。目前国内保持稳定宽松的货币政策，利率预期保持稳定，而境外保证金方面，在美联储加息环境下，预期南华期货的境外利息收入将迎来进一步增长。图图 6：2018-2022 保证金利息收入保证金利息收入（亿元亿元）图图 7：2019-2022 境外保证金（亿元）境外保证金（亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%200212022南华南华行业行业永安永安瑞

45、达瑞达弘业弘业0.00.10.20.30.40.50.60.70.8200212022行业综合手续费率水平南华期货综合手续费率水平0%1%2%3%4%5%00.511.522.533.52002020212022保证金利息收入综合年利率0%10%20%30%40%00022境外保证金（测算）境外保证金比例 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 1.5.风险管理：风险管理需求持续增加，三大板块稳定增长 基差贸易基差贸易实际值较小，贸易规模有望持

46、续扩大。实际值较小，贸易规模有望持续扩大。目前，南华期货风险管理业务主要以基差贸易为主，2022 年，按总额法计算，南华期货风险管理业务收入 59.91 亿元，占营业收入（总额法）的 87.8%，其中基差贸易就占 58.85 亿元，占风险管理业务收入的 98.2%。而如果按净额法扣除贸易收入、贸易成本的影响，2022 年南华期货风险管理业务收入仅为 1.22 亿元，实际值相对较小，仅占营业收入（净额法）的 12.8%。在 2022 年，南华期货推进含权贸易业务的成熟和优化，丰富期权应用类型，扩大含权贸易应用场景，并持续进行业务创新和品种创新，推出并成交了业内第一笔场外现货掉期业务，更好的满足了

47、实体企业的差异化风险管理需求。在国际形势动荡，大宗商品价格波动较大，风险管理需求持续增加的环境下，南华期货丰富的期权类型与品种将更好的服务客户，贸易规模有望持续扩大。图图 8：2018-2022 风险管理业务与基差贸易风险管理业务与基差贸易（亿元亿元）图图 9：2020-2022 风险管理业务不同计算法风险管理业务不同计算法（亿元亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 做做市品种持续增加，成交额增速迅猛。市品种持续增加，成交额增速迅猛。2022 年，南华期货持续优化做市策略，提升做市业务盈利能力，新申请 7 项做市资格，新增工业硅期权、上证 50 股指期权、中证 10

48、00 股指期权、锌期权、PTA 期权、生猪期货和甲醇期货，成交额达到 7897.46亿元，五年 CAGR 为 143.9%，增速迅猛。随着我国期货市场的发展，期货期权品种正快速增加，其中期权数量远低于期货数量，近年来我国各大交易所持续推进做市商制度建设，做市业务的增长潜力巨大。-100%-50%0%50%100%150%200%250%0204060800022风险管理业务收入基差贸易规模风险管理业务同比增长基差贸易规模同比增长0.00.51.01.52.02.50204060800212022风险管理业务收入（总额）风险管理业

49、务收入（净额）请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 图图 10：2018-2022 做市业务成交额做市业务成交额（亿元亿元）图图 11：2018-2022 场外衍生品业务场外衍生品业务名义本金名义本金（亿元亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 场外衍生品业务稳定增长，与资管业务相互助益。场外衍生品业务稳定增长，与资管业务相互助益。南华期货 2022 年场外衍生品名义本金规模达 739.76 亿元，同比增长 10%，在证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法后，对于衍生品投资的限制逐渐放宽，自有资金投

50、入规模降低、投资非标资产限制减少、允许包括南华期货在内的 AA 级期货公司投资场外衍生品等规定均有助于场外衍生品业务规模的进一步扩大。南华期货持续推进远期、期权、掉 期、互换等各类衍生品的多元化运用，充分发挥个股场外衍生品业务资质优势，实现商品和权益类产品的双向发展，在政策鼓励下，南华期货场外业务将与资管业务相互助益，保持稳定增长。1.6.境外金融：全球金融服务生态圈初具规模，境外金融业务领跑行业 全球金融服务生态圈初具规模，境外金融业务领跑行业。全球金融服务生态圈初具规模，境外金融业务领跑行业。作为最早布局境外业务的期货公司之一，南华期货在境外金融服务业务中有着突出的优势，依托全球布局的交易

51、体系，南华期货 2022 年实现境外金融服务业务收入 2.31 亿元，占营业收入（净额法）的 24.2%，在公司整体收入增长方面起重要作用。在全球金融服务生态圈及中国期货市场创新开放趋势的助益下，南华期货境外业务规模增长迅速，2022 年境外证券、期货及外汇等经纪业务客户权益达 118.85 亿港币，同比增长 44.6%。图图 12：2018-2022 境外金融业务收入境外金融业务收入（亿元亿元）图图 13：2018-2022 境外期货境外期货业务业务手续费收入手续费收入（亿元亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券-200%0%200%400%600%800%1000

52、%02000400060008000022做市业务交易额同比增长-100%-50%0%50%100%150%05000200212022场外衍生品名义本金同比增长-20%0%20%40%60%80%100%120%-0.50.00.51.01.52.02.5200212022南华永安瑞达弘业南华同比增长-400%-300%-200%-100%0%100%-0.4-0.200.20.40.60.8200212022境外期货业务手续费境外期货业务手续费占比境外期货业务

53、手续费同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 境外期货经纪占比较低，业务较境内更多元。境外期货经纪占比较低，业务较境内更多元。经测算，2022 年，南华期货境外期货业务手续收入约 0.74 亿元，约占境外金融服务业务的 31.9%，同比增长 68.5%，根据历史数据来看，南华期货的境外期货经纪手续费低于境内期货手续费率，2022 年的境外期货经纪手续费率约为 0.16。其他包括投资受益、管理费、境外保证金利息收入等约占 68.1%，多元化程度远高于境内业务，能更好的在美联储加息环境下获益。境外市场规范度提升，经营资格筑

54、准入壁垒境外市场规范度提升，经营资格筑准入壁垒，先发优势继续保持，先发优势继续保持。在期货和衍生品法生效后，中国期货市场在对外开放程度不断提升的同时也更加规范化，对于期货公司参与境外金融业务有了明确的资质要求，形成了准入资格的壁垒。南华期货及其子公司横华国际在过去数年中获取的合格境外投资者、合格境外经纪机构等资格筑起了先发优势。2022 年中，南华期货对境外全资子公司先后增资 1.5 亿元人民币，对境外就金融业务投入持续加大，预计在未来继续保持行业内境外金融服务业务的领先地位。2.南华期货南华期货概览概览：A 股首家上市期货公司，股首家上市期货公司，业务布局全面业务布局全面 南华期货为中国南华

55、期货为中国 A 股市场首家上市期货公司，股市场首家上市期货公司，业务布局全面业务布局全面。南华期货股份有限公司成立于 1996 年，主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理业务以及证券投资基金代销业务，是全球化金融衍生品服务平台，是中国金融期货交易所首批全面结算会员单位，是上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、广州期货交易所的全权会员单位，是上海证券交易所交易参与人，是上海国际能源交易中心会员单位。公司注册资金 6.1 亿人民币，公司旗下设有 29 家营业部，10 家分公司以及 3 家全资子公司。图图 1414：公司发展历程公司发展历程 数据来源：公司公告，wind

56、，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 公司公司股东扎根深远，股东扎根深远，业务广泛业务广泛。横店社团经济企业联合会为本公司的实际控制人，横店集团控股有限公司为本公司的控股股东。企业联合会持有横店控股51%的股份，横店控股直接持有公司 69.68%的股份，并通过横华投资、横店进出口、横店东磁三家企业间接持有公司股份 2.48%。横店控股是一家创办 40 余年，扎根于中国浙江的大型民营企业，注册资本达 20 亿元人民币，横店控股业务范围广泛，涉及及电子电气、医药化工、影视娱乐、金融投资等多个行业。图图 15：2023

57、年年公司股权结构公司股权结构 横店社团经济横店社团经济企业联合会企业联合会东阳市创富创享东阳市创富创享实业发展合伙企实业发展合伙企业业（有限合伙有限合伙）东阳市衡创实业东阳市衡创实业发展合伙企业发展合伙企业（有限合伙有限合伙）横店有限公司横店有限公司横店集团控股横店集团控股有限公司有限公司51%51%20%20%19%19%10%10%东阳市横华投东阳市横华投资合伙企业资合伙企业（有限合伙有限合伙）浙江横店进出浙江横店进出口有限公司口有限公司横店集团东磁横店集团东磁股份有限公司股份有限公司深圳市建银南深圳市建银南山投资有限公山投资有限公司司王兰珍王兰珍吴能达吴能达王超王超平石平石T5T5对冲基

58、对冲基金金10.95%10.95%74%74%50.59%50.59%南华期货股份南华期货股份有限公司有限公司4.01%4.01%1.64%1.64%1.64%1.64%0.94%0.94%0.42%0.42%0.29%0.29%0.17%0.17%0.13%0.13%王盛王盛0.13%0.13%南华期货股份南华期货股份有限公司深圳有限公司深圳分公司分公司浙江南华资本浙江南华资本管理有限公司管理有限公司南华基全管理南华基全管理有限公司有限公司100%100%100%100%100%100%横华国际金融横华国际金融股份有限公司股份有限公司100%100%浙江红蓝牧投浙江红蓝牧投资管理有限公资管理

59、有限公司司26.67%26.67%69.68%69.68%数据来源：公司公告，wind，东北证券 高管团队行业经验丰富，高管团队行业经验丰富，知行并重知行并重。公司董事长罗旭峰先生出生于 1968 年 2 月,中国国籍,博士研究生学历,高级经济师。1993 年 8 月至 1996 年 5 月,就职于浙江金马期货经纪有限公司,历任营业部市场部经理、营业部经理、公司副总经理、公司常务副总经理;1996 年 5 月至今,就职于南华期货股份有限公司,历任公司副总经理、总经理,现任公司董事长。其他高级管理人员也曾多有在高校、研究院导师、项目主任，以及银行副行长等职务。整体来看，公司高管期货行业经验丰富，

60、学历水平较高，具有较好的管理能力。表表 2：高级管理人员成员概览：高级管理人员成员概览 姓名姓名 职务职务 任职起始日任职起始日 任职终止日任职终止日 性别性别 国籍国籍 学历学历 出生年份出生年份 罗旭峰罗旭峰 董事长董事长 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 博士博士 19681968 张红英张红英 独立董事独立董事 20222022-0202-1111 -女女 中国中国 硕士硕士 19661966 陈蓉陈蓉 非独立董事非独立董事 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 博士博士 19761976 管清友管清友 独立董事独立董事 20222022-020

61、2-1111 -女女 中国中国 博士博士 19771977 胡天高胡天高 独立董事独立董事 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 硕士硕士 19651965 厉宝平厉宝平 非独立董事非独立董事 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 硕士硕士 19641964 徐文财徐文财 非独立董事非独立董事 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 博士博士 19661966 罗旭峰罗旭峰 非独立董事非独立董事 20222022-0202-1111 -男男 中国中国 博士博士 19681968 数据来源：wind，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必

62、阅读正文后的声明及说明 13/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 公司公司总总资产资产规模与净资产规模规模与净资产规模快速快速增长增长，居，居非券商系非券商系期货公司前列。期货公司前列。截至 2022 年年报，公司资产总额达 341.89 亿元，归母净资产达 33.17 亿元，分别同比增长 13.72%和 9.18%，5 年 CAGR 分别为 21.84%和 11.73%。近年来，公司的总资产与归母净资产呈快速增长趋势，资产规模与资本实力居非券商系期货公司前列。图图 16：2018-2023 公司总资产（亿元）公司总资产（亿元）图图 17：2018-2023 公司归母净资产（亿元）公司归

63、母净资产（亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 营收营收 2022 年有所下降，归母年有所下降，归母净利润净利润逆势逆势爆发式爆发式增长增长。受俄乌冲突、美联储货币政策紧缩、疫情防控等因素影响，公司营业收入规模有所下降，2022 年公司实现营业收入达 68.23 亿元，同比下降 35.11%；实现归母净利润 2.46 亿元，同比上涨 1.01%，而 2023 年一季度实现归母净利润 0.62 亿元，同比上涨 121.74%，系去年疫情带来的低因子效应及数年拓展业务投入开始收获所致。近年来，公司营收、归母净利润均呈快速增长的趋势，营收从 2018 年的 45.97 亿

64、元增至 2022 年的 68.23 亿元，5 年 CAGR 为 27.29%；归母净利润从 2018 年的 1.24 亿元增至 2022 年的 2.46 亿元，5 年 CAGR 为 6.57%。南华期货数年来在境内财富管理业务、境外业务持续布局，从 2021 年开始进入收获期，预计未来数年内利润持续增长。图图 18：2018-2023 公司公司营业收入营业收入（亿元）（亿元）图图 19：2018-2023 公司归母公司归母净利润净利润（亿元）（亿元）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 公司的收入结构方面，公司的收入结构方面，按主营业务分主要包括：期货经纪业务、财富管理业

65、务、风险管理业务、境外金融服务业务以及期货投资咨询业务。按财务科目分主要包括：-00350400总资产同比增长0.00.20.40.60.81.01.21.41.605540归母净资产归母净资产同比增长同比增长-12-10-8-6-4-202020406080100120营业收入营业收入同比增长同比增长-20020406080.511.522.53归母净利润归母净利润同比增长同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 手续费净收入、利息

66、净收入、投资收益、净敞口套期收益、其他收益、公允价值变动收益、汇兑收益、其他业务收入等。表表 3：公司主营业务释义：公司主营业务释义 主主要要业务业务 细分细分业务业务 主要内容主要内容 期货经纪业务期货经纪业务 商品期货经纪业务商品期货经纪业务 是指期货公司接受客户要求，代理客户进行标的物为实物商品的期货合是指期货公司接受客户要求，代理客户进行标的物为实物商品的期货合约交易的业务约交易的业务 金融期货经纪业务金融期货经纪业务 是指期货公司接受客户要求，代理客户进行以金融工具为标的的期货合是指期货公司接受客户要求，代理客户进行以金融工具为标的的期货合约交易的业务约交易的业务 财富管理业务财富管

67、理业务 资产管理业务资产管理业务 主要是指接受单一客户或者特定多个客户的书面委托，根据相关规定和主要是指接受单一客户或者特定多个客户的书面委托，根据相关规定和合同约定，运用客户委托资产进行投资，并按照合同约定收取费用或者合同约定，运用客户委托资产进行投资，并按照合同约定收取费用或者报酬的业务活动，包括：期货、期权及其他金融衍生品；股票、债券、报酬的业务活动，包括：期货、期权及其他金融衍生品；股票、债券、证券投资基金、集合资产管理计划等及中国证监会认可的其他投资品证券投资基金、集合资产管理计划等及中国证监会认可的其他投资品种；种；公募基金业务公募基金业务 是指公司通过公开与非公开方式向投资者推荐

68、、销售由相关机构依法发是指公司通过公开与非公开方式向投资者推荐、销售由相关机构依法发行的金融产品业务行的金融产品业务 证券投资基金代销业务证券投资基金代销业务 是指公司通过南华基金开展公募基金是指公司通过南华基金开展公募基金募集、销售、资产管理、特定客户募集、销售、资产管理、特定客户资产管理以及中国证监会许可的其他业务资产管理以及中国证监会许可的其他业务 风险管理业务风险管理业务 场外衍生品业务场外衍生品业务 是指与客户进行场外期权、互换等场外衍生品交易的同时，在场内期是指与客户进行场外期权、互换等场外衍生品交易的同时，在场内期货、期权市场进行对冲，并获得相应投资收益的业务货、期权市场进行对冲

69、，并获得相应投资收益的业务 基差贸易基差贸易 是指南华资本在购入或者销售现货的同时，在期货、场外衍生品市场进是指南华资本在购入或者销售现货的同时，在期货、场外衍生品市场进行方向相反的操作以对冲风险，从而获取风险较低的期现结合收益的业行方向相反的操作以对冲风险，从而获取风险较低的期现结合收益的业务务 做市业务做市业务 是指南华资本是指南华资本按照交易所相关规则，为特定的期货、期权等衍生品合约按照交易所相关规则，为特定的期货、期权等衍生品合约提供连续报价或者回应报价等服务提供连续报价或者回应报价等服务 境外金融服务业务境外金融服务业务 指公司通过境外子公司开展境外金融服务，涵盖期货经纪业务、资产管

70、理业务、证券经纪、杠杆式外指公司通过境外子公司开展境外金融服务，涵盖期货经纪业务、资产管理业务、证券经纪、杠杆式外汇交易、期货投资咨询业务、金融培训、证券投资咨询业务等多个领域。汇交易、期货投资咨询业务、金融培训、证券投资咨询业务等多个领域。期货投资咨询业务期货投资咨询业务 指公司基于客户委托提供的下列服务：（一）协助客户建立风险管理制度、操作流程，提供风险管理指公司基于客户委托提供的下列服务：（一）协助客户建立风险管理制度、操作流程，提供风险管理咨询、专项培训等风险管理顾问服务；（二）收集整理期货市场信息及各类相关经济信息，研究分析咨询、专项培训等风险管理顾问服务；（二）收集整理期货市场信息

71、及各类相关经济信息，研究分析期货市场及相关现货市场的价格及其相关影响因素，制作、提供研究分析报告或者资讯信息的研究分期货市场及相关现货市场的价格及其相关影响因素，制作、提供研究分析报告或者资讯信息的研究分析服务；（三）为客户设计套期保值、套利等投资方案，拟定期货交易策略等交易咨询服务；（四）析服务；（三）为客户设计套期保值、套利等投资方案，拟定期货交易策略等交易咨询服务；（四）中国证监会规定的其他活动。中国证监会规定的其他活动。数据来源：公司公告，东北证券 期货期货经纪业务是营收与利润基础，经纪业务是营收与利润基础，境外金融服务业务境外金融服务业务贡献重要增量贡献重要增量。从主营业务来看，20

72、22 年风险管理业务占比 87.79%，由于风险管理业务中涉及较大金额的贸易收入，同时对于对报告期内公司利润影响较小，所以按净额法剔除贸易收入及贸易成本后核算风险管理业务贸易收入。按净额法计算后 2022 年期货经纪业务营收 5.36亿元，占总收入比例的 56.13%，是公司主要的收入来源，风险管理业务营收 1.22 亿元，占比 12.77%有所下降，同时境外金融业务与财富管理业务快速增长，分别营收2.31 亿元与 0.61 亿元，占比 24.19%与 6.39%。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 图图 20：2018-2

73、022 公司收入结构图（总额法）公司收入结构图（总额法）（%）图图 21：2018-2022 公司收入结构图（净额法）公司收入结构图（净额法）（%）数据来源：公司公告，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 图图 22：2018-2023 公司财务收入结构图（除其他业务收入）公司财务收入结构图（除其他业务收入）（%）数据来源：公司公告，东北证券 手续费收入与利息收入是主要收入来源手续费收入与利息收入是主要收入来源，投资收益，投资收益波动较大波动较大。按财务科目来看，2022年公司手续费收入与利息收入分别为4.98与3.27亿元，占比分别为54.17%与35.52%。其中，手续费收入主要包括：期

74、货经纪手续费收入、投资咨询收入、资产管理业务收入、股票期权手续费收入、外汇业务收入、证券经纪佣金收入、基金销售收入、基金管理收入。利息收入主要包括保证金利息净收入和自有资金利息收入。投资收益近年波动较大，2022 年受全球疫情及地缘关系影响，全球资本市场波动剧烈，南华期货 2022 年投资净收益为-0.49 亿元。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022期货经纪业务财富管理业务风险管理业务（总额法）境外金融服务业务其他业务0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022期

75、货经纪业务财富管理业务风险管理业务（净额法）境外金融服务业务其他业务-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023Q1手续费净收入手续费净收入利息净收入利息净收入投资收益投资收益净敞口套期收益净敞口套期收益其他收益其他收益汇兑收益汇兑收益公允价值变动收益公允价值变动收益 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 3.行业创新开放期，政策激励下规模品类持续增长行业创新开放期，政策激励下规模品类持续增长：3.1.期货行业进入创新开放期，交易品类

76、持续增长 中国的期货市场起步较晚，中国的期货市场起步较晚，近年发展进入创新开放期近年发展进入创新开放期。自 1990 年郑州粮食批发市场引入期货交易机制起，已经经历了 30 余年的发展，逐渐从盲目无序走向规范成熟，经历了培育、快速发展、规范、进一步创新开放四个阶段。2014 年 5 月，国务院出台关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见和境外交易者和境外经纪机构从事境内特定品种期货交易管理暂行办法，标志着我国期货行业由漫长的整顿期转向进一步创新开放的新阶段。2022 年 8 月 1 日起，由第十三届全国人民代表大会常务委员会第三十四次会议通过的中华人民共和国期货和衍生品法正式生效，填补了我国金

77、融市场法律体系中的空白部分，我国期货行业法律监管框架得以进一步完善，对于期货行业高质量发展意义重大。目前，我国已经开办上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所、上海国际能源交易中心以及广州期货交易所六个期货交易所，期货公司 150 家，交易品种 103 个。期货期权交易品种期货期权交易品种增速加快，本年新增增速加快，本年新增 12 个品种。个品种。截至 2023 年 3 月，我国我国共有主共有主要要期货期权交易品种共期货期权交易品种共 103 个，个，其中包含期货交易品种 72 个，期权交易品种 31 个；其中商品类期货期权共 93 个，金融类期货期权 10 个。20

78、22 年新增的期货期权品种有：白银、螺纹钢、菜籽油、花生、豆一、豆二、豆油、中证 1000 股指期货、中证1000 股指、上证 50 股指以及工业硅的期货与期权共 12 个品种。图图 23：2002-2022 中国期货市场交易品种数图中国期货市场交易品种数图（个）（个）数据来源：各期货交易所，东北证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120交易品种数交易品种数同比增长同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 表表 4：2023 年年 3 月中国月中国各各交易所交易所

79、主要主要期货品种表（红字为期货品种表（红字为 2022 年至今年至今新增）新增）交易所交易所 品类品类 数量数量 品种品种名称名称 上海交易所上海交易所 期货期货 1616 铜、铝、锌、铅、黄金、天胶、燃料油、螺纹钢、线材、白银、沥青、铜、铝、锌、铅、黄金、天胶、燃料油、螺纹钢、线材、白银、沥青、热轧卷板、镍、锡、漂白硫酸盐针叶木浆、不锈钢热轧卷板、镍、锡、漂白硫酸盐针叶木浆、不锈钢 期权期权 7 7 铜、天胶、黄金、铝、锌、铜、天胶、黄金、铝、锌、白银、螺纹钢白银、螺纹钢 郑州交易所郑州交易所 期货期货 2 23 3 强麦、棉花、白糖、强麦、棉花、白糖、PTAPTA、菜籽油、菜籽油、早籼稻、

80、甲醇期货（、早籼稻、甲醇期货（MAMA）、普麦、玻）、普麦、玻璃、油菜籽、菜籽粕、动力煤、粳稻（谷）、晚籼稻、硅铁、锰硅、棉璃、油菜籽、菜籽粕、动力煤、粳稻（谷）、晚籼稻、硅铁、锰硅、棉纱、鲜苹果、干制红枣、尿素、纯碱、涤纶短纤、花生仁纱、鲜苹果、干制红枣、尿素、纯碱、涤纶短纤、花生仁 期权期权 8 8 白糖、棉花、白糖、棉花、PTAPTA、甲醇、菜籽粕、动力煤、甲醇、菜籽粕、动力煤、菜籽油、花生菜籽油、花生 大连交易所大连交易所 期货期货 2121 豆一、豆二、豆粕豆一、豆二、豆粕、玉米、豆油、线型低密度聚乙烯、棕榈油、聚氯乙、玉米、豆油、线型低密度聚乙烯、棕榈油、聚氯乙烯、焦炭、焦煤、铁矿

81、石、鸡蛋、细木工板（胶合板）、中密度纤维板烯、焦炭、焦煤、铁矿石、鸡蛋、细木工板（胶合板）、中密度纤维板（纤维板）、聚丙烯、玉米淀粉、乙二醇、粳米、苯乙烯、液化石油气、（纤维板）、聚丙烯、玉米淀粉、乙二醇、粳米、苯乙烯、液化石油气、生猪生猪 期权期权 1111 豆粕、玉米、铁矿石、液化石油气、聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、棕榈豆粕、玉米、铁矿石、液化石油气、聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、棕榈油、油、豆一、豆二、豆油豆一、豆二、豆油 中国金融期中国金融期货交易所货交易所 期货期货 7 7 沪深沪深 300300 股指期货、股指期货、5 5 年期国债期货、年期国债期货、1010 年期国债期货、上证年期国债

82、期货、上证 5050 股指股指期货、中证期货、中证 500500 股指期货、股指期货、2 2 年期国债期货、年期国债期货、中证中证 10001000 股指期货股指期货 期权期权 3 3 沪深沪深 300300 股指、股指、中证中证 10001000 股指、上证股指、上证 5050 股指股指 上海国际能上海国际能源交易中心源交易中心 期货期货 4 4 中质含硫原油、中质含硫原油、2020 号胶、低硫燃料油、国际铜号胶、低硫燃料油、国际铜 期权期权 1 1 原油原油 广州交易所广州交易所 期货期货 1 1 工业硅工业硅 期权期权 1 1 工业硅工业硅 数据来源：中国期货行业协会，东北证券 我国期货

83、市场增长快速，发展仍有潜力。我国期货市场增长快速，发展仍有潜力。自 2014 年国务院出台 关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见以来，我国期货市场增长快速。2022 年我国期货市场交易总手数达 67.68 亿手，同比减少 9.93%，十年 CAGR 为 16.65%；2022 年我国期货市场成交量达 534.93 万亿元，同比减少 7.96%，十年 CAGR 为 12.07%。2022 年全球经济环境受新冠疫情、俄乌冲突以及美联储加息带来的冲击，而 2021 年度中国期货市场交易手数与成交量创历史新高，相较而言本年度增速有所放缓。随着法律法规体系的进一步健全与经济复苏，我国期货市场依然有较

84、大的增长潜力。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 图图 24：2012-2022 中国期货市场交易量图（亿手）中国期货市场交易量图（亿手）图图 25：2012-2022 中国期货市场交易额图（亿元中国期货市场交易额图（亿元）数据来源：中国期货行业协会，东北证券 数据来源：中国期货行业协会，东北证券 商品类期货期权依然是交易主体，金融类期货期权交易增长迅速。商品类期货期权依然是交易主体，金融类期货期权交易增长迅速。从交易结构来看我国期货交易市场交易主体依然以商品类期货期权为主，2022 年商品类期货期权交易手数达 66.16

85、亿手，同比降低 10.49%，十年 CAGR 为 17.27%，占总成交手数比例 97.76%，成交额达 401.90 万亿元，同比下降 13.2%，十年 CAGR 为 15.48%，占总成交额比例 75.13%。而金融类期货期权增长迅速，占总体比例快速上升，呈现总交易手数少，单笔交易额大的特点。2022 年金融类期货期权交易手数达 1.52 亿手，同比增长 24.44%，十年 CAGR 为 3.75%，占总成交手数比例 2.24%，成交额达 133.04万亿元，同比增长 12.58%，十年 CAGR 为 5.78%，占总成交额比例 24.87%。图图 26：2012-2022 中国期货市场交

86、易中国期货市场交易结构结构图（图（手数手数）图图 27：2012-2022 中国期货市场交易结构图（中国期货市场交易结构图（%）数据来源：中国期货行业协会，东北证券 数据来源：中国期货行业协会，东北证券 3.1.1.期货公司概览 截至截至 2023 年年 3 月月我国目前有期货公司我国目前有期货公司 150 家家，注册资本 1105.98 亿元，从业人数37140 人，上市公司 18 家，其中 A 股市场 4 家，H 股市场 1 家，新三板市场 13 家。其中，最新成立的为山东港信期货有限公司，为 2009 年以来唯一批准成立并存续的期货公司。总的看来，我国期货公司数量已经趋于平稳。-40%-

87、20%0%20%40%60%007080交易手数同比增长-100%-50%0%50%100%01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0007,000,00020000212022成交额同比增长0%20%40%60%80%100%商品类金融类0%20%40%60%80%100%商品类金融类 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 表表 5：2022 年年上市境内期货公司的经营情况（

88、亿元）上市境内期货公司的经营情况（亿元）期货公司期货公司 营业收入营业收入 归母净利润归母净利润 加权加权 ROE(%)ROE(%)归母净资产归母净资产 A A 股股 瑞达期货瑞达期货 21.0574092221.05740922 2.9360013152.936001315 12.0912.09 25.172234425.1722344 南华期货南华期货 68.2272786268.22727862 2.460596652.46059665 7.757.75 33.1655932733.16559327 永安期货永安期货 347.7540168347.7540168 6.7248520026

89、.724852002 5.715.71 119.5167445119.5167445 弘业期货弘业期货 15.2774667915.27746679 0.1238190910.123819091 0.710.71 18.3732390918.37323909 H H 股股 中泰期货中泰期货 -1.6605965741.660596574 -24.4219934524.42199345 新三板新三板 海航期货海航期货 1.1746078871.174607887 0.7222503910.722250391 43.2543.25 2.0311506082.031150608 长江期货长江期货 6

90、.5264805956.526480595 1.0878285841.087828584 10.710.7 9.6384264649.638426464 海通期货海通期货 66.6872882566.68728825 2.2382011892.238201189 6.686.68 34.6609587634.66095876 金元期货金元期货 0.8732141320.873214132 0.1626666680.162666668 5.195.19 5.9674545745.967454574 创元期货创元期货 39.1792148539.17921485 0.7178308710.7178

91、30871 4.284.28 18.2686395918.26863959 先融期货先融期货 5.1642696985.164269698 0.6352584160.635258416 4.214.21 15.4145226515.41452265 福能期货福能期货 1.1064781061.106478106 0.1416151240.141615124 2.862.86 5.0288880555.028888055 紫金天风紫金天风 3.4951391183.495139118 0.1465611780.146561178 2.232.23 6.6458022256.645802225 渤

92、海期货渤海期货 19.7297135519.72971355 0.1039050940.103905094 1.351.35 7.769658287.76965828 大越期货大越期货 0.6887569140.688756914 0.0134257420.013425742 0.480.48 2.7260189742.726018974 迈科期货迈科期货 2.3832193772.383219377 0.0198837120.019883712 0.310.31 6.2863993046.286399304 华龙期货华龙期货 0.322573060.32257306 -0.059893010

93、.05989301 -1.151.15 5.1665152825.166515282 混沌天成混沌天成 27.6535824427.65358244 -2.1563875542.156387554 -18.1818.18 10.8563589410.85635894 数据来源：wind，东北证券 南华期货收入、利润率、南华期货收入、利润率、ROE 均处行业前列均处行业前列，经营水平优异，经营水平优异。截至 2022 年末，在我国上市的所有期货公司中，南华期货的营业收入为 68.23 亿元，为 18 家上市企业中第二位；归母净利润达 2.46 亿元，在 18 家上市企业中名列第三；而 ROE 则

94、为7.75%，为所有上市期货公司中第二。总的来看，在上市的期货公司中，南华期货的盈利能力、利润水平与投资回报水平均处行业头部。3.1.2.期货行业集中度有提升空间，南华期货等头部增长空间大 我国的期货行业竞争格局相对较为分散我国的期货行业竞争格局相对较为分散，近年来集中度逐渐提升，近年来集中度逐渐提升。2022 年末，总资产排名前 20 的期货公司成交手数达 46.7 亿手，累计成交额 194.5 万亿元，按累计成交额的 CR3/5/10/20/30 集中度 分别为 22.9%/31.0%/44.9%/61.0%/71.6%。相较去年，头部的集中度进一步提升，颈部集中度略有下降。对比美国期货对

95、比美国期货行业行业，我国的期货，我国的期货行业行业集中度仍有提升空间。集中度仍有提升空间。中国期货市场起步较晚，与相对更为成熟的美国期货行业而言相对更为分散。截至 2022 年末，美国期货行业按 照 管 理 客 户 资 产 规 模 测 算，CR3/5/10/20/30集 中 度 分 别 为36.6%/52.1%/73.6%/92.4%/98.9%，远高于我国期货行业水平，而美国现存的期货公司共 63 家，也远少于国内。从国内集中度发展趋势和成熟市场参照来看，未来我国期货行业集中度将在马太效应影响下进一步提升，而处于行业头部的南华期货将获得更大的市场份额。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正

96、文后的声明及说明 20/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 图图 28：2018-2022 中国期货行业集中度（中国期货行业集中度（%）图图 29：2018-2022 美国期货行业集中度（美国期货行业集中度（%）数据来源：wind，东北证券 数据来源：CFTC，东北证券 3.1.3.行业收入以经纪业务、风险管理业务为主 图图 30：2018-2022 中国期货行业业务收入（亿元）中国期货行业业务收入（亿元）图图 31：2018-2022 中国期货行业业务收入同比（中国期货行业业务收入同比（%）数据来源：中国期货行业协会，东北证券 数据来源：中国期货行业协会，东北证券 从收入构成上来看，经

97、纪业务从收入构成上来看，经纪业务依然是期货行业的主要收入来源依然是期货行业的主要收入来源，期货公司经纪业务收入主要可分为三类：（1）期货经纪手续费，即期货公司通过经纪业务收取的手续费收入中属于经纪公司的部分，而另一部分则属于交易所，由期货公司代为收缴；（2）交易所返还手续费：根据每年交易所收取手续费的规模与政策，每年交易所会将一部分手续费返还期货公司，构成期货经纪业务的另一收入来源。（3）利息净收入：由于期货交易的性质，客户通过经纪公司进行期货交易时需要缴纳一定比例的保证金，其中以资金形式为主，而这部分保证金带来的利息收入也是期货公司经纪业务的重要收入来源。交易规模是经纪业务收入的最主要决定因

98、素。交易规模是经纪业务收入的最主要决定因素。其中，期货经纪手续费主要受手续费率与交易规模影响，由于行业同质化程度较高，价格竞争比较明显，导致手续费率相差不大，使得期货经纪手续费主要受交易规模影响；而交易所返还手续费主要与返还比例以及上交规模有关，交易所返还费率比例在行业内十分接近，手续费上交总额则又与交易规模呈正比关系，受交易规模影响较大；利息净收入则020406080202020212022CR3CR5CR10CR20CR30020406080202020212022CR3CR5CR10CR20CR30050002500300

99、000200212022经纪业务投资咨询业务资产管理业务风险管理业务-40%-20%0%20%40%60%80%200212022经纪业务同比投资咨询业务同比资产管理业务同比风险管理公司同比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 主要受保证金规模与利率影响，利率与宏观环境相关，而保证金规模则与成交额有正相关关系。根据 2022 年 wind 数据，我们列出期货行业经纪业务交易规模 TOP30 的期货公司及其交易规模：表表 6：2022 年年期货行业经纪业务期货行

100、业经纪业务交易规模交易规模 TOP30 情况表情况表 排名 期期货货公司公司 成交量成交量(亿手亿手)成交量占比成交量占比(%)(%)成交额成交额(亿元亿元)成交额占比成交额占比(%)(%)1 1 上海东证期货有限公司上海东证期货有限公司 7.78 7.78 11.5711.57 323712.56323712.56 6.54 6.54 2 2 中信期货有限公司中信期货有限公司 5.94 5.94 8.848.84 242146.36242146.36 4.15 4.15 3 3 国泰君安期货有限公司国泰君安期货有限公司 3.72 3.72 5.535.53 162455.86162455.8

101、6 3.94 3.94 4 4 海通期货股份有限公司海通期货股份有限公司 4.12 4.12 6.136.13 148982.63148982.63 3.87 3.87 5 5 华泰期货有限公司华泰期货有限公司 2.95 2.95 4.394.39 110934.27110934.27 3.20 3.20 6 6 华闻期货有限公司华闻期货有限公司 2.30 2.30 3.423.42 105476.16105476.16 3.18 3.18 7 7 光大期货有限公司光大期货有限公司 2.17 2.17 3.233.23 103650.04103650.04 2.76 2.76 8 8 国投安信

102、期货有限公司国投安信期货有限公司 2.29 2.29 3.43.4 81853.9581853.95 2.75 2.75 9 9 银河期货有限公司银河期货有限公司 1.92 1.92 2.862.86 80648.3480648.34 2.53 2.53 1010 申银万国期货有限公司申银万国期货有限公司 2.03 2.03 3.013.01 70452.1770452.17 2.10 2.10 1111 华西期货有限责任公司华西期货有限责任公司 1.27 1.27 1.891.89 67050.467050.4 1.97 1.97 1212 方正中期期货有限公司方正中期期货有限公司 1.48

103、 1.48 2.22.2 65856.7465856.74 1.93 1.93 1313 徽商期货有限责任公司徽商期货有限责任公司 1.40 1.40 2.082.08 63153.0163153.01 1.91 1.91 1414 国信期货有限责任公司国信期货有限责任公司 1.08 1.08 1.61.6 49207.9249207.92 1.88 1.88 1515 永安期货股份有限公司永安期货股份有限公司 1.17 1.17 1.741.74 48399.5248399.52 1.87 1.87 1616 中信建投期货有限公司中信建投期货有限公司 1.01 1.01 1.511.51 4

104、6862.2846862.28 1.55 1.55 1717 国富期货有限公司国富期货有限公司 1.39 1.39 2.072.07 46660.7846660.78 1.44 1.44 1818 东吴期货有限公司东吴期货有限公司 1.00 1.00 1.481.48 45236.6745236.67 1.38 1.38 1919 广发期货有限公司广发期货有限公司 0.82 0.82 1.211.21 41510.9341510.93 1.38 1.38 2020 华安期货有限责任公司华安期货有限责任公司 0.86 0.86 1.281.28 41181.5541181.55 1.35 1.3

105、5 2121 浙商期货有限公司浙商期货有限公司 0.86 0.86 1.271.27 39626.6339626.63 1.30 1.30 2222 南华期货股份有限公司南华期货股份有限公司 0.76 0.76 1.131.13 37096.937096.9 1.28 1.28 2323 中粮期货有限公司中粮期货有限公司 0.70 0.70 1.041.04 36334.2336334.23 1.24 1.24 2424 兴证期货有限公司兴证期货有限公司 0.69 0.69 1.031.03 34707.1534707.15 1.21 1.21 2525 中辉期货有限公司中辉期货有限公司 0.

106、72 0.72 1.071.07 34434.0234434.02 1.10 1.10 2626 中泰期货股份有限公司中泰期货股份有限公司 0.96 0.96 1.431.43 33287.3833287.38 1.05 1.05 2727 宏源期货有限公司宏源期货有限公司 0.62 0.62 0.930.93 31696.3631696.36 1.01 1.01 2828 新湖期货股份有限公司新湖期货股份有限公司 1.11 1.11 1.661.66 30332.5830332.58 0.97 0.97 2929 上海东方财富期货有限公司上海东方财富期货有限公司 0.72 0.72 1.08

107、1.08 29930.3929930.39 0.81 0.81 3030 五矿期货有限公司五矿期货有限公司 0.62 0.62 0.920.92 28864.7128864.71 0.54 0.54 总计总计 54.47 54.47 81.00 81.00 2281742.49 2281742.49 62.21 62.21 数据来源：wind，东北证券 可以看到，券商系期货公司在交易规模上有巨大优势，成交量占比较高；而非券商系期货公司中，南华期货的排名居于前列，且成交额与成交手数的比值较大，表现 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/34 南华期货南华期货/公司深度公

108、司深度 出单笔交易额较高的特点。资产资产管理业务是管理业务是期货行业日渐兴起的又一收入增长期货行业日渐兴起的又一收入增长来源，来源，资产管理业务方面，资产管理业务方面，自2022 年资管行业开启净值化管理以来，资管行业迎来了更严格的考核与挑战，在原有的行业格局受到冲击的情势下，对于期货资管来说则更是新的机遇。期货公司作为衍生品交易的重要参与者，其资管业务在衍生品投资上有着独特的优势，因而形成了以 CTA 以及 FOF 为特色的资管产品。同时，相对于其他资产管理子行业，期货资管有着更为严格的限制，不得投资于少数证监会批准的非标准投资标的。而根据 2023 年 3 月 1 日施行的证券期货经营机构

109、私募资产管理业务管理办法相关规定，允许最近两期均为 A 类 AA 级的期货公司投资场外衍生品等非标资产，丰富了期货资管的策略类型，同时，伴随着期货期权品种的持续扩容，期货资产管理业务有望迎来规模和收益水平的大幅增长。表表 7：2021 及及 2022 年度年度均为均为 A 类类 AA 级的期货公司级的期货公司情况表情况表 序号 期货公司 20212021 年评级年评级 2022 年评级年评级 1 1 东证期货东证期货 AAAA AAAA 2 2 光大期货光大期货 AAAA AAAA 3 3 广发期货广发期货 AAAA AAAA 4 4 国泰君安国泰君安 AAAA AAAA 5 5 国投安信期货

110、国投安信期货 AAAA AAAA 6 6 华泰期货华泰期货 AAAA AAAA 7 7 南华期货南华期货 AAAA AAAA 8 8 申银万国申银万国 AAAA AAAA 9 9 银河期货银河期货 AAAA AAAA 1010 永安期货永安期货 AAAA AAAA 1111 浙商期货浙商期货 AAAA AAAA 1212 中粮期货中粮期货 AAAA AAAA 1313 中信建投中信建投 AAAA AAAA 1414 中信期货中信期货 AAAA AAAA 数据来源：证监会，东北证券 表表 8：2022 年第二季度年第二季度期货公司私募资产管理月均规模期货公司私募资产管理月均规模 TOP20 序号

111、 公司名称 月均规模（亿元）月均规模（亿元）20222022 年评级年评级 1 1 中信期货有限公司中信期货有限公司 1206.121206.12 AAAA 2 2 中信建投期货有限公司中信建投期货有限公司 263.33263.33 AAAA 3 3 弘业期货股份有限公司弘业期货股份有限公司 249.42249.42 A A 4 4 国泰君安期货有限公司国泰君安期货有限公司 213.4213.4 AAAA 5 5 海通期货股份有限公司海通期货股份有限公司 160.69160.69 AAAA 6 6 光大期货有限公司光大期货有限公司 145.09145.09 AAAA 7 7 兴业期货有限公司兴

112、业期货有限公司 116.66116.66 A A 8 8 上海东证期货有限公司上海东证期货有限公司 108.1108.1 AAAA 9 9 方正中期期货有限公司方正中期期货有限公司 88.5488.54 A A 1010 建信期货有限责任公司建信期货有限责任公司 77.5877.58 A A 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 1111 五矿期货有限公司五矿期货有限公司 55.9755.97 A A 1212 中原期货股份有限公司中原期货股份有限公司 44.2344.23 BBBB 1313 广发期货有限公司广发期货有限公司

113、 38.6738.67 AAAA 1414 中融汇信期货有限公司中融汇信期货有限公司 36.1136.11 BBBBBB 1515 中粮期货有限公司中粮期货有限公司 35.0935.09 AAAA 1616 上海东亚期货有限公司上海东亚期货有限公司 34.4534.45 BBBB 1717 银河期货有限公司银河期货有限公司 33.7133.71 AAAA 1818 瑞达期货股份有限公司瑞达期货股份有限公司 33.1833.18 A A 1919 国富期货有限公司国富期货有限公司 30.530.5 A A 2020 浙商期货有限公司浙商期货有限公司 28.3528.35 AAAA 数据来源：中国

114、期货行业协会，东北证券，月均规模指当季各月末期货公司私募资产管理规模的算术平均 根据证监会公布的的期货公司分类情况，近两期评级均为 A 类 AA 级的期货公司共有 14 家，其中有 9 家在私募资产管理月均规模前 20 名中上榜，其评级为 A 级的 A股上市公司弘业期货于瑞达期货月均资产管理规模分别为 249.42 亿元与 33.18 亿元。同为 A 股上市公司的南华期货与永安期货在南华期货与永安期货在评级中评为评级中评为 AA 级级，其资产管理规模分别为 7.32 亿元（2022 年年报）和 32.25 亿元（2021 年年报），均在 CTA、FOF 方面加大，在新规加持下发展潜力巨大。风险

115、管理业务是期货行业风险管理业务是期货行业帮助实体企业降低经营风险的重要业务，帮助实体企业降低经营风险的重要业务，该业务的特点是贸易额巨大但利润率相对较低，根据中国期货业协会的有关规定，开展风险管理业务的风险管理公司应当有 1 亿元以上净资本，且风险覆盖率、流动性覆盖率不低于100%，净资本与净资产的比例不低于 20%，这就对期货公司的风险管理子公司有极高的资本量要求。风险管理业务可以分为基差贸易、场外衍生品业务与做市业务三个方面，其中基差贸易是风险管理业务的最主要组成部分。基差贸易方面，基差贸易方面，基差贸易是指在购入或者销售现货的同时，在期货、场外衍生品市场进行方向相反的操作以对冲风险，从而

116、获取风险较低的期现结合收益的业务，服务的主要客户是与大宗商品相关的实体企业，协助其完成套期保值的目标，并从约定的基差中牟利。改业务要求风险管理公司对于客户情况、交易对手、以及期货市场有深入的研究，以避免在违约、价格超预期变动中受到损失，又对企业的资本有着较高的要求，因此仅有有着行业经验、对于商品市场有成体系的投资研究的期货公司能够顺利运营。目前，上市的四家公司中都在中国期货业协会备案了基差贸易业务，但仅规模较大的永安期货与南华期货的基差贸易业务有一定规模。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 基差贸易基差贸易保持持续增长，发展

117、潜力可期。保持持续增长，发展潜力可期。2022 年中国期货市场基差贸易额达 4828亿元，十年期 CAGR 为 47.4%。长期来看，在环境变化较大，市场避险需求增加的大背景下，基差贸易依然有着较大的上升空间。场外衍生品业务方面，场外衍生品业务方面，场外衍生品业务是指指公司根据与交易对手达成的协议直接进行场外衍生品交易的业务行为。场外衍生品，是指在国务院期货监督管理机构批准的期货交易场所以外进行交易的，价值取决于一种或多种标的资产的合约。其中标的资产包括但不限于：商品、股票、指数、基金、利率、汇率、信用及其相关衍生品；合约的类型包括远期、互换（掉期）、期权或具备其中一种或多种特征的组合。其收入

118、主要来源于购买或销售场外衍生品并在期货市场以标准期货合约等工具进行风险对冲后的产生的投资损益，同样要求对于期货市场有着深入的研究以准确判断价格走向。图图 33：2018-2022 场外衍生品累计规模（亿元）场外衍生品累计规模（亿元）图图 34：2018-2022 场外衍生品年末持仓规模（亿元）场外衍生品年末持仓规模（亿元）数据来源：中国期货行业协会，东北证券 数据来源：中国期货行业协会，东北证券 -100%-50%0%50%100%150%200%250%05,00010,00015,00020,00025,000200212022商品类金融类-100%0%100%200

119、%300%400%500%600%05000250030003500200212022商品类金融类图图 32：2013-2022 中国期货市场中国期货市场基差贸易现货购销额基差贸易现货购销额（亿元）（亿元）数据来源：中国期货行业协会，东北证券-50%0%50%100%150%200%250%300%004000500060002000022基差贸易现货购销额（亿元）同比增长 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/34 南华期货南华期货/公

120、司深度公司深度 场外衍生品市场规模增长迅速。场外衍生品市场规模增长迅速。场外衍生品累计规模不断扩大，2022 年末场外衍生品累计规模达 20,470.4 亿元，同比增长 25.41%，五年期 CAGR14.44%，其中商品类场外衍生品累计规模达 15,838.3 亿元，同比增长 25.01%，金融类累计场外衍生品规模达 4,632.1 亿元，同比增长 26.82%。随着利好衍生品市场的系列政策陆续出台，场外衍生品市场将持续保持高增速。做市业务方面，做市业务方面，做市业务是我国期货交易所自 2017 年起开展的业务，是指风险管理公司为特定的期货、期权等衍生品合约提供连续报价或者回应报价等服务，盈

121、利模式是根据买卖双方提供的报价赚取买卖价差以及交易所提供补贴，其收入水平与做市业务规模呈正相关。目前我国各大交易所均以事实做市商制度，做市品种也不断增多至 80 余个，随着期货品种的持续增多，预计做市品种与规模也将持续保持增长。3.2.风险管理需求增加，品种增速加快，金融类期货增长空间大 国际局势紧张国际局势紧张，大宗商品价格波动愈发剧烈，大宗商品价格波动愈发剧烈，期货行业期货行业市场需求高速增长市场需求高速增长。2022 年以来，全球经济尚未走出新冠疫情的余波，紧接着爆发的俄乌冲突、美联储持续加息、欧洲能源危机等事件对全球市场、地缘政治稳定性和汇率产生了重大影响。这些因素导致全球市场大宗商品

122、价格大幅波动，给实体企业的生产经营带来更多不确定性。在这样的宏观背景下，实体企业越来越认识到管理商品价格风险以维持稳定运营和避免中断的重要性，更多企业转向期货市场来进行经营风险管理，同时，中国政府也陆续出台政策鼓励实体企业乃至个人通过期货交易来控制风险，进一步推动企业流向期货市场。图图 35：2018-2022 上期所商品价格走势上期所商品价格走势（元）（元）图图 36：2018-2022 中金所中金所商品价格走势商品价格走势（元）（元）数据来源：上期所，东北证券 数据来源：中金所，东北证券 中国的期货市场起步较晚，期货中国的期货市场起步较晚，期货期权期权品种扩容空间大品种扩容空间大，市场规模

123、有望持续扩容。市场规模有望持续扩容。中国期货市场早在 1990 年就已经创立，但中间经历了漫长的规范期，近年来才逐渐发展成熟，期货期权品种迅速增加至一百余个。随着中国经济不断复苏，金融市场日渐完善，中国期货市场已经逐渐与国际市场接轨，但国内期货期权品种依然有很多领域未曾涉及，如能源领域期货品种数量仅 7 种，而更成熟的美国市场能源类期货品种达 23 种；同时我国期权品种数量也远低于期货品种数量。我国期货期权品种扩05000002000002500003000003500004000002,0007,00012,00017,00022,00027,00032,0002018

124、-------082022-12沪银主力连续沪铝主力连续沪金主力连续沥青主力连续燃油主力连续热卷主力连续沪铅主力连续螺纹钢主力连续橡胶主力连续纸浆主力连续不锈钢主力连续沪锌主力连续沪铜主力连续镍主力连续锡主力连续2,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0-----

125、--12中证500股指期货主力连续沪深300股指期货主力连续上证50股指期货主力连续中证1000股指期货主力连续5年期国债期货主力连续10年期国债期货主力连续2年期国债期货主力连续 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 容空间仍然很大，据证券日报报道，我国各大期货交易所仍在持续研发新品种，如大连商品交易所正在推动再生钢铁原料、集装箱运力等期货上市，研发干辣椒、茶籽、原木、乙醇、纯苯、硫磺、冰醋酸、石油焦等期货及苯乙烯、乙二醇等期权；而郑州商品交易所正推动鸡肉、钢坯、烧碱、对二甲苯、丙烯、水泥、瓶片等等

126、品种加快上市；新成立不久的广州期货交易所也在积极推进包括碳排放权、电力等事关国民经济基础领域和能源价格改革的重大战略品种，以及锂、稀土、铂、钯等与绿色低碳发展密切相关的产业特色品种。金融期货金融期货规模规模上升空间大上升空间大，发展前景好。，发展前景好。中国期货市场历来以商品期货交易为主，金融期货交易相对较低，仅占交易规模的 24.9%，交易手数的 2.2%，相较全球期货市场中金融类期货占主导的形势截然不同，但随着中国期货市场的逐渐成熟，我们相信金融类期货有着巨大的增长潜力。图图 37：2012-2022 美国商品成交量美国商品成交量（亿手亿手）图图 38：2018-2022 美国期货市场交易

127、结构图（手数）美国期货市场交易结构图（手数）数据来源：FIA，东北证券 数据来源：FIA，东北证券 在更为成熟的美国期货市场中，金融类期货一直是主导，并且在过去在更为成熟的美国期货市场中，金融类期货一直是主导，并且在过去 10 年里增长年里增长迅速。迅速。2012 年时，金融类期货交易量为 175.96 亿，而商品类期货仅为 35.32 亿，金融类期货占比达到 83.28%。到 2022 年时，金融类期货交易量已达到 745.11 亿，占比高达 88.80%，而商品类期货交易量只有 93.94 亿，占比则下降到了 11.20%。本就以金融类期货为主的美国期货市场仍越来越受金融衍生品的主导，这与

128、中国的交易结构截然相反。在近年中，中国期货市场中的金融类期货期权交易规模增长迅速，金融类期货期权品种也快速增加，预期中国期货市场在金融期货交易领域仍有较大发展空间。综上所述，虽然商品期货历来主导中国期货市场，但金融期货的增长潜力不容忽视。随着投资者兴趣的增加以及对金融业发展的日益重视，我们很可能会在未来几年看到中国金融期货交易规模的显着增长。3.3.政策推动创新开放，经营规模利率齐增长 近年法规政策持续推动期货行业创新发展，加大对外开放力度。近年法规政策持续推动期货行业创新发展，加大对外开放力度。自 1993 年起，中国期货行业在国务院发布关于坚决制止期货市场盲目发展的通知后结束了快速发展期，

129、转而收紧政策，对期货行业进行多年的清理与整顿。直到 2000 年，随着证监会设立期货经纪公司及其营业部报批程序的发布，中国期货行业正式开始规范化发展。而自 2014 年起，随着关于进一步推进期货经营机构创新发展的意见的005006007008009002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022农作物外汇能源股票利率金属其他0%20%40%60%80%100%00500600700800金融类百分比商品类百分比金融类商品类 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/

130、34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 发布，中国期货行业在审慎发展的基础上开始推动创新发展与对外开放的进程，期货行业再度迎来快速发展期，近年来的多部法律法规持续推动期货行业研发新交易品种，开拓新业务，整体保持创新开放的政策导向。表表 9：中国期货行业重要政策梳理：中国期货行业重要政策梳理 日期日期 发文部门发文部门 法律法规法律法规 内容概要内容概要 19931993-1111-0404 国务院国务院 国务院关于坚决制止期货市场盲国务院关于坚决制止期货市场盲目发展的通知目发展的通知 加强宏观管理，从严控制期货交易，标志着我国期加强宏观管理，从严控制期货交易，标志着我国期货行业由快速发展期转

131、向整顿期货行业由快速发展期转向整顿期 19941994-1111-0303 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 中国证券监督管理委员会关于颁中国证券监督管理委员会关于颁发 期货经纪业务许可证 的通知发 期货经纪业务许可证 的通知 暂停新发并重新审核已有期货交易和经纪机构资暂停新发并重新审核已有期货交易和经纪机构资格，无许可不可经营格，无许可不可经营 19951995-0303-0606 国务院证券委员会国务院证券委员会 国务院证券委员会关于同意成立国务院证券委员会关于同意成立中国期货业协会的批复中国期货业协会的批复 成立全国性协会，推进我国期货市场试点工作的顺成立全国性协会，推进我国

132、期货市场试点工作的顺利进行和期货行业的健康发展，加强期货行业的自利进行和期货行业的健康发展，加强期货行业的自律管理律管理 19981998-0808-0101 国务院国务院 国务院关于进一步整顿和规范期国务院关于进一步整顿和规范期货市场的通知货市场的通知 整顿、撤并期货交易所；取消部分品种，提高交易整顿、撤并期货交易所；取消部分品种，提高交易保证金；清理整顿期货经纪机构；严格控制境外期保证金；清理整顿期货经纪机构；严格控制境外期货交易货交易 19991999-0909-0101 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 期货交易所管理办法期货交易所管理办法(1999)(1999)首部明确交

133、易所管理和责任的规章制度，奠定期货首部明确交易所管理和责任的规章制度，奠定期货市场秩序基础市场秩序基础 20002000-0505-1616 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 关于印发设立期货经纪公司及关于印发设立期货经纪公司及其营业部报批程序的通知其营业部报批程序的通知 规范期货公司创立，标志着我国期货行业经整顿后规范期货公司创立，标志着我国期货行业经整顿后开始规范化发展开始规范化发展 20022002-0505-1717 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 期货经纪公司管理办法期货经纪公司管理办法(2002)(2002)首部针对期货经纪公司管理的规章制度，促进行业首部

134、针对期货经纪公司管理的规章制度，促进行业规范化发展规范化发展 20022002-0505-1717 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 期货交易所管理办法期货交易所管理办法(2002)(2002)进一步完善期货交易所管理规范进一步完善期货交易所管理规范 20072007-0303-0606 国务院国务院 期货交易管理条例期货交易管理条例 对期货交易管理的纲领性文件，就交易所、期货公对期货交易管理的纲领性文件，就交易所、期货公司、行业协会、交易、监管管理作出规定司、行业协会、交易、监管管理作出规定 20092009-0808-1717 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 期货

135、公司分类监管规定期货公司分类监管规定(试行试行)对期货公司进行分类评级管理对期货公司进行分类评级管理 20132013-0101-2424 国务院国务院 期货交易管理条例（期货交易管理条例（20122012 修订）修订）就商品期货与金融期货定义进一步完善，为境外投就商品期货与金融期货定义进一步完善，为境外投资者参与期货交易设立审批制度资者参与期货交易设立审批制度 20142014-0909-1616 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 证监会发布关于进一步推进期证监会发布关于进一步推进期货经营机构创新发展的意见货经营机构创新发展的意见 推动期货行业创新发展，标志着整顿期的结束，期推动

136、期货行业创新发展，标志着整顿期的结束，期货行业从此快速发展货行业从此快速发展 20152015-0606-2626 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 【第【第 116116 号令】境外交易者和境号令】境外交易者和境外经纪机构从事境内特定品种期外经纪机构从事境内特定品种期货交易管理暂行办法货交易管理暂行办法 正式允许境外交易者参与，标志着我国期货市场进正式允许境外交易者参与，标志着我国期货市场进一步对外开放一步对外开放 20162016-0707-1414 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 【第【第 1313 号公告】证券期货经营号公告】证券期货经营机构私募资产管理业务运

137、作管理机构私募资产管理业务运作管理暂行规定暂行规定 进一步规范期货公司资产管理业务，禁止保本、转进一步规范期货公司资产管理业务，禁止保本、转移风险等业务并作过渡期安排移风险等业务并作过渡期安排 20182018-0808-2424 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 【第【第 149149 号令】外商投资期货公号令】外商投资期货公司管理办法司管理办法 允许外商参与期货公司投资，进一步对外开放期货允许外商参与期货公司投资，进一步对外开放期货市场市场 20192019-0707-2525 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 【第【第 157157 号令】境外证券期货交号令】境外

138、证券期货交易所驻华代表机构管理办法易所驻华代表机构管理办法 就境外期货交易所在中国开展业务作出规定，对境就境外期货交易所在中国开展业务作出规定，对境内公司参与境外期货交易进行备案与规范内公司参与境外期货交易进行备案与规范 20232023-0404-2020 全国人民代表大会全国人民代表大会 中华人民共和国期货和衍生品中华人民共和国期货和衍生品法法 首部期货行业法律，就期货和衍生品交易、参与者首部期货行业法律，就期货和衍生品交易、参与者及监管进行全面规定及监管进行全面规定 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 20232023

139、-0101-1212 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 【第【第 203203 号令】证券期货经营机号令】证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法构私募资产管理业务管理办法 标志期货公司资产管理业务从规范走向审慎发展，标志期货公司资产管理业务从规范走向审慎发展，允许资管计划允许资管计划通过通过 SPVSPV 投资，放宽自有资金参与比投资，放宽自有资金参与比例，允许例，允许 AAAA 级期货公司投资非标资产级期货公司投资非标资产 20232023-0303-2424 中国期货业协会中国期货业协会 关于就期货公司资产管理业务准关于就期货公司资产管理业务准入过渡期安排征求意见的通知入过渡

140、期安排征求意见的通知 资产管理业务准入审核资格转移至证监会资产管理业务准入审核资格转移至证监会 20232023-0303-3131 中国证券监督管理中国证券监督管理委员会委员会 期货交易所管理办法（期货交易所管理办法（20232023 修修订）订）配合中华人民共和国期货和衍生品法完善期货配合中华人民共和国期货和衍生品法完善期货交易所管理制度交易所管理制度 数据来源：wind，东北证券 中国期货和衍生品法中国期货和衍生品法将衍生品与期货一同纳入监管，补充了跨境期货与衍生品将衍生品与期货一同纳入监管，补充了跨境期货与衍生品交易规定，进一步促进期货行业在审慎基础上创新开放发展交易规定，进一步促进期

141、货行业在审慎基础上创新开放发展。中国期货和衍生品法由第十三届全国人民代表大会常务委员会第三十四次会议在 2022 年 4 月 20 日通过，自 2022 年 8 月 1 日起正式施行。中国期货和衍生品法确定了期货交易与衍生品交易的参与者、监管者、交易过程的界定与制度安排，并规定期货合约品种和标准化期权合约品种的上市经国务院期货监督管理机构注册。同时，对于一直以来缺乏规范的跨境期货与衍生品交易作出规定，明确境外交易所为境内参与者服务应当受国务院期货监督管理机构监督管理，境内单位或者个人从事境外期货交易应当委托具有境外期货经纪业务资格的境内期货经营机构进行。期货和衍生品法 的出台与实施填补了我国期

142、货和衍生品市场的法律体系空白，进一步健全完善了金融监管体系，加强了金融风险的综合防范能力，将鼓励期货和衍生品市场创新开放发展，更好的起到对实体经济的支撑作用。证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法修订进一步放宽期货公司资产管修订进一步放宽期货公司资产管理业务限制，推动理业务限制，推动期货行业期货行业资产管理业务规模与利润率齐增长。资产管理业务规模与利润率齐增长。2023 年 1 月 12 日，中国证券监督管理委员会修订了证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法，在行业风险显著降低，业务结构持续优化，主动管理规模、投资标准化资产规模占比大幅提升的背景下，

143、放宽部分对于期货公司资产管理业务限制，更加充分发挥资产管理业务的资源配置功能，引导资本更多投向实体经济。办法规范了私募股权资管计划的分期缴付及扩募，放开从事并购投资、私募股权投资的资管计划的净值限制，允许资管计划通过 SPV 投资于标的股权，放宽管理人自有资金参与比例，允许最近两期均为 A 类 AA 级的期货公司投资场外衍生品等非标资产，并完善了过渡期的相应安排。办法在审慎监管的原则上，适度放开了关于资金投入、非标资产标的的限制，有望推动期货行业资产管理业务规模与利润率齐增长。中国金融期货交易所降低股指期货交易手续费，促进金融类期货发展，长期中推动中国金融期货交易所降低股指期货交易手续费，促进

144、金融类期货发展，长期中推动期货经纪业务总量扩大。期货经纪业务总量扩大。经中国证监会同意，中国金融期货交易所进一步调整股指期货交易安排，自 2023 年 3 月 20 日起，将股指期货平今仓交易手续费标准由成交金额的万分之二点五调整为成交金额的万分之二点三。此次调整是进一步降低市场交易成本、优化股指期货交易运行、促进市场功能发挥的积极举措，有利于进一步促进改善市场流动性，更好满足各类投资者风险管理等交易需求，促进推动更多中长期资金进入期货市场，提升市场韧性与竞争力。中国金融期货交易所降低股指期货交易手续费，对期货公司释放重大利好，目前，我国期货行业的主要收入依然以期货经纪为主，而期货交易手续费的

145、降低将直接减少期货公司运营成本，短期内期货经纪业务的利润率将有提升，而长期中由于行业间价格竞争，利润率会有所回落，但整体手续费的降低将吸引更多企业通过期货来进行避险，带动交易手数的提 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 升，期货公司的期货经纪业务总量将持续扩大。4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 4.1.盈利预测 境内期货经纪业务：境内期货经纪业务：包括境内经纪手续费净收入和保证金利息收入。经纪业务手续费收入取决于成交金额和手续费率，保证金收入取决于境内日均客户权益规模和利率。考虑到去年交易额受整体经济形势下行及疫情等

146、因素影响，今年已经逐渐复苏，同时未来期货市场的成长性，我们给予未来 3 年期货交易额 25%/20%/20%的增长率预测，未来三年代理成交额分别为 15.1 万亿元、18.2 万亿元以及 21.8 万亿元；而手续费率因行业愈演愈烈的同质化竞争缓慢下行，我们预计未来三年手续费率分别为万分之 0.28、0.27、0.26。境内客户权益规模一直以来保持不错的增长态势，去年在下行环境下仍保持 11.6%的涨幅，考虑到今年以来期货品种不断增多，股指期货交易手续费进一步降低等利好，我们给予未来 3 年境内客户权益规模与交易额相同的涨幅，同时假定利率保持稳定，收入利率与支出利率相同。财富财富管理业务：管理业

147、务：主要包括资产管理业务收入及基金管理和销售收入。两者主要由管理费率及管理规模决定。作为业内唯一拥有公募基金业务的期货公司，南华期货在财富管理业务上一直处于行业前列，数年以来客户权益规模保持爆发式增长，去年受宏观经济影响增速放缓，而南华期货在 2022 年仍持续加大财富管理业务投入，因此我们给予未来三年境内资管规模 65%/50%/40%的增长率预测；同时，从近年数据来看，管理费率趋于稳定，我们假定管理费率小幅波动。风险风险管理业务：管理业务：以基差贸易为主，我们预计在宏观风险加剧、大宗商品价格波动较大的环境下，去年受到冲击的风险管理业务能迅速恢复至 2021 年的水平并保持小幅增长。由于基差

148、贸易中的贸易成本绝对额极大，我们将风险管理业务纳入其他业务进行计算，同时假定贸易收入与贸易成本同比例增长。境外金融服务业务：境外金融服务业务：以境外期货经纪业务为主，随着中国期货市场进一步对外开放，拥有先发优势及业务资质的南华期货进一步加大了境外金融服务业务的投入，有同时服务国内企业“走出去”以及境外企业参与国内市场的能力，且数年来南华期货在成交额与权益上均保持高增长率。我们预期未来三年内南华期货将延续高增长额但增速逐渐放缓，假定成交额与客户权益同步增长 40%/35%/30%，未来三年成交额分别为 6.6 万亿元、8.9 万亿元和 11.6 万亿元，经纪、资管、外汇等客户权益分别为123.8

149、 亿元、167.2 亿元和 217.4 亿元。同时，受美联储持续加息影响，我们预期境外综合利率较2022年有所提升，之后会逐渐回落，预计2023年境外综合利率为3%。表表 10：南华期货：南华期货核心业务假设核心业务假设(百万元百万元)收入收入 2018A2018A 2019A2019A 2020A2020A 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 期货经纪业务期货经纪业务 境内代理期货成交额境内代理期货成交额 52827345282734 72204167220416 99486739948673 6

150、2894 1893 3 7366 6 2839 9 2407 7 YOYYOY -36.68%36.68%37.79%37.79%22.26%22.26%-0.50%0.50%25.00%25.00%20.00%20.00%20.00%20.00%境内经纪费率境内经纪费率 （万分之）（万分之）0.35 0.35 0.23 0.23 0.31 0.31 0.33 0.33 0.29 0.29 0.28 0.28 0.27 0.27 0.26 0.26 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明

151、30/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 日均境内客户权益日均境内客户权益 7589 7589 1132111321 17913 17913 199919993 3 249924997 7 299829989 9 359835987 7 YOYYOY -49.18%49.18%58.23%58.23%11.61%11.61%25.00%25.00%20.00%20.00%20.00%20.00%境内利率境内利率 2.65%2.65%1.80%1.80%1.50%1.50%1.00%1.00%1.10%1.10%1.22%1.22%1.17%1.17%1.15%1.15%财富管理业务财富管

152、理业务 境内资管规模境内资管规模 -100 100 226 226 668 668 732 732 1201208 8 1811812 2 2536 2536 YOYYOY -126.00%126.00%195.58%195.58%9.58%9.58%65.00%65.00%50.00%50.00%40.00%40.00%平均管理费率平均管理费率 -1.04%1.04%1.30%1.30%3.42%3.42%2.92%2.92%3.17%3.17%2.96%2.96%3.06%3.06%风险管理业务风险管理业务 风险管理业务收入风险管理业务收入 9084 9084 9291 9291 9709

153、705 5 5995991 1 9589585 5 12460 12460 14952 14952 YOYYOY -2.28%2.28%4.45%4.45%-38.27%38.27%60.00%60.00%30.00%30.00%20.00%20.00%风险管理业务成本风险管理业务成本 9009001 1 9304 9304 9607 9607 5945943 3 9508 9508 12361 12361 14833 14833 YOYYOY -3.37%3.37%3.26%3.26%-38.14%38.14%60.00%60.00%30.00%30.00%20.00%20.00%境外金融服

154、务业务境外金融服务业务 境外代理期货成交额境外代理期货成交额 2659923 2659923 -93 3 2423632423637 7 2490832490831 1 4722394722395 5 662 8925328925326 6 2924 4 YOYYOY -138.88%138.88%334.35%334.35%2.77%2.77%89.59%89.59%40.00%40.00%35.00%35.00%30.00%30.00%境外经纪费率境外经纪费率 （万分之）（万分之）0.14 0.14 0.124 0.124

155、0.168 0.168 0.175 0.175 0.156 0.156 0.150 0.150 0.150 0.150 0.150 0.150 日均境外客户权益日均境外客户权益 （换算为人民币）（换算为人民币）2916 2916 3940 3940 6096098 8 8848845 5 123812383 3 167116717 7 217321732 2 YOYYOY -35.11%35.11%54.76%54.76%45.06%45.06%40.00%40.00%35.00%35.00%30.00%30.00%境外利率境外利率 -1.01%1.01%0.44%0.44%0.97%0.97

156、%1.05%1.05%3.00%3.00%2.80%2.80%2.60%2.60%数据来源：公司公告，东北证券 费用：费用：费用主要由利息支出、管理费及贸易成本构成，其中贸易成本绝对额极大，归于其他业务支出计算，利息支出假设与保证金等利息收入有相同的利率，以利息净收入一并测算。而由于南华期货持续推动业务范围拓展与创新，业务规模持续扩大，为此我们假定未来管理费用会小幅上升，但由于规模效应的出现逐渐保持稳定。4.2.估值分析与评级 根据以上推算，预计 2023-2025 年公司归母净利润 3.25、3.46、4.32 亿元，以当前流通的股本数 6.101 亿股，计算 2023-2025 年对应的

157、EPS 值为 0.53、0.57、0.71 元，通过 FCFE 绝对估值法，我们得到南华期货目标价 15.19 元。接着通过相对估值法对 PB 值进行预测时，我们选择同行业的永安期货、瑞达期货作为可比公司，通过与这两家公司当前市值即行业一致预测，我们得到相对估值法下南华期货的 PB 为2.14、1.95、1.77 倍，由此计算出相对估值法下估值 12.96 元。我们对绝对估值法与相对估值法所得 PB 值进行加权平均，最终赋予南华期货目标价 14.08 元，首次覆盖，予以“买入”评级。5.风险提示风险提示 大宗商品价格波动风险：在期货经纪业务中，市场风险可能导致期货市场交易量波动、经纪业务手续费

158、率持续下降、客户流失及客户保证金减少、市场占有率下降等 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 情况，对公司期货经纪业务收入乃至总体的经营业绩及财务状况产生重大不利影响。在风险管理业务中，市场风险主要表现为当公司购买或销售场外衍生品后，需要到证券、期货等市场进行相应的对冲，由于价格变动而产生的风险，可能对公司经营业绩和财务状况造成不利影响。在财富管理业务中，所管理或销售的理财产品收益水平受市场波动的影响较大，可能出现投资策略或管理措施无法适应市场波动、不利的宏观经济和社会政治环境的情况，从而影响公司的经营业绩。在境外金融服务业务

159、中，相关业务面临与国内同类型业务相似的市场风险，此外还需承担国际金融市场变化的风险。交易对手及客户信用风险：在期货经纪业务中，当客户出现保证金余额不足并且无力继续追加保证金、市场流动性的不足导致公司无法及时有效实施强行平仓等一系列风险控制措施时，公司需要先行为客户垫付不足的保证金，由于客户违约可能性，公司可能承担损失。在风险管理业务中，主要表现为场外衍生品业务交易对手方、基差贸易现货交易对手方无法 根据合同进行履约或故意违约而导致公司产生损失的风险，可能会对公司经营业绩和财务状况造 成重大不利影响。在财富管理业务中，由于标的选择不当，资产管理措施不妥等原因，可能出现投资标的信用 情况恶化，从而

160、降低产品收益率，导致公司的财富管理业务在今后的竞争中持续处于不利地位，影响公司的经营业绩。在境外金融服务业务中，除国内业务相似的风险外，还表现在客户以及交易对手的可靠性方 面。如果不能有效掌握交易对手的信用情况，尤其是上手经纪商的信用情况，可能会对公司的经 营业绩造成不利影响。境内外监管政策变化风险：期货行业是受到高度监管的行业，期货行业监管政策、法律法规以及监管部门监管态度的变 化可能会对公司的经营业绩和财务状况造成不利影响。尤其是境外金融服务业务方面，公司在香港、美国、新加坡、英国等地设有境外子公司。由 于境外监管机构的监管审查与境内存在较大的差异，境外子公司可能由于理解的差异而遭受制 裁

161、、罚款或其他处罚，将会对本公司业务、财务状况、经营业绩以及声誉产生不利影响。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 附表：财务报表预测摘要及指标附表：财务报表预测摘要及指标（百万元）（百万元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 10,514.80 6,822.73 10,880.60 14,036.11 16,797.38 利息净收入利息净收入 240.17 326.54 741.24 901.94 1,092.52 手续费及佣金净收入手续费及佣金净收入 511.05 498.04 628.

162、81 760.54 920.78 投资净收益投资净收益 79.70-49.36 120.50 155.35 186.62 其他业务收入其他业务收入 9,630.94 5,903.32 9,584.83 12,460.28 14,952.34 营业支出营业支出 10,175.78 6,527.18 10,653.55 13,829.53 16,592.00 营业税金及附加营业税金及附加 8.51 14.58 23.01 29.66 35.63 管理费用管理费用 586.44 579.10 1,095.49 1,412.28 1,696.56 其他业务成本其他业务成本 9,529.98 5,874

163、.43 9,508.49 12,361.04 14,833.24 营业利润营业利润 339.02 295.55 422.47 449.34 561.19 利润总额利润总额 332.61 294.83 422.47 449.34 561.19 减：所得税减：所得税 90.01 48.92 97.17 103.35 129.07 归母净利润归母净利润 242.60 245.91 325.30 345.99 432.11 现金及存放中央银行款项现金及存放中央银行款项 16,582.91 17,614.54 24,990.63 29,988.75 35,986.50 金融投资金融投资 1,580.21

164、 3,063.64 3,833.44 4,346.64 4,841.12 其中：交易性金融资产其中：交易性金融资产 1,580.21 3,063.64 3,833.44 4,346.64 4,841.12 长期股权投资长期股权投资 20.17 2.73 2.51 2.51 2.51 固定资产固定资产 241.53 229.08 218.03 207.13 196.78 使用权资产使用权资产 42.52 37.27 32.73 32.73 32.73 无形资产无形资产 164.93 164.16 170.94 179.49 188.46 其他资产其他资产 244.54 214.63 126.14

165、 126.14 126.14 资产总计资产总计 30,065.14 34,189.19 45,382.68 56,847.40 67,712.02 交易性金融负债交易性金融负债 161.55 53.80 200.84 241.01 289.22 应付职工薪酬应付职工薪酬 82.94 83.81 88.00 92.40 97.02 应交税费应交税费 51.45 19.35 38.87 41.34 51.63 合同负债合同负债 104.32 116.06 121.86 127.96 134.35 租赁负债租赁负债 41.39 23.14 23.14 23.14 23.14 应付债券应付债券 510

166、.29 516.68 516.68 516.68 递延所得税负债递延所得税负债 13.58 18.97 22.76 13.40 27.32 负债合计负债合计 27,009.72 30,864.14 41,682.64 52,801.37 63,233.88 股本股本 610.07 610.07 610.07 610.07 610.07 资本公积金资本公积金 1,190.69 1,190.73 1,190.73 1,190.73 1,190.73 盈余公积金盈余公积金 112.01 125.86 32.53 34.60 43.21 未分配利润未分配利润 1,016.52 1,206.50 1,2

167、67.57 1,267.57 1,267.57 一般风险准备一般风险准备 139.20 157.01 32.53 34.60 43.21 归属于母公司所有者权益合计归属于母公司所有者权益合计 3,037.60 3,316.56 3,691.37 4,037.36 4,469.48 负债及股东权益总计负债及股东权益总计 30,065.14 34,189.19 45,382.68 56,847.40 67,712.02 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度 研究团队研究团队简介：简介：Table_Introduction 郑君怡：

168、清华大学金融硕士，曾任职于光大证券研究所，2022 年加入东北证券研究所，担任非银金融业首席分析师。重要重要声明声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本

169、公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此

170、发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准：A 股市场以沪深 300 指数为市场基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三

171、板做市指数（针对做市转让标的）为市场基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读

172、正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/34 南华期货南华期货/公司深度公司深度重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及

173、其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630