1、2023年6月28日看好减重药高需求下CDMO潜力 减重药&CDMO行业专题报告 投资评级：看好分析师孙建分析师郭双喜分析师毛雅婷研究助理盖文化邮箱邮箱邮箱邮箱电话电话电话电话证书编号S06证书编号S02证书编号S02证券研究报告添加标题95%投资要点投资要点 21、减重药：消费属性强和未满足需求大 肥胖率持续上升，减重药物有望迎来快速扩容期。根据Lancet Diabetes Endocrinol，预计至2030年，中国成人超重/肥胖合并患

2、病率将达到 65.3%。且肥胖导致多种慢性病风险增加，国内仅奥利司他获批，利拉鲁肽类似物和司美格鲁肽NDA中，替尔泊肽期临床取得积极效果。伴随着更多创新药物减重适应症陆续上市，我们认为国内和海外减重药市场有望迎来快速扩容期。GLP-1R主流减重靶点潜力大，药物向蓝海领域不断拓展。截至2023年6月，已有8款GLP-1R药物获批2型糖尿和肥胖适应症，GLP-1R相关激动剂药物适应症也从降血糖逐渐向减重、慢性肾病、NASH、阿尔茨海默症等蓝海领域快速推进。GLP-1R在NASH已有3项临床期，阿尔茨海默病2项III期临床开展，未来弹性可期。减重药市场空间望超预期。根据我们预测2030年国内减重药物

3、市场规模将达到153亿人民币，全球减重药物市场规模将达到387亿美元，由于减重药具有较强的消费属性，我们预计未来市场扩容相对乐观。2、减重药物迭代：长效化、优效化、口服化，国产新药/仿制药进入收获期 为了在市场竞争中保持优势，全球减重药管线呈现更多的靶点类型和小分子口服药开发趋势，不断向长效化、优效化、口服化迭代，国产减重新药/仿制药也将进入收获期创新药方面，上市企业管线进展较快的有仁会生物、信达生物、恒瑞医药、石药集团、先为达等，靶点多集中于GLP-1R；仿制药方面，由于利拉鲁肽国内核心专利已过期，司美格鲁肽核心专利将于2026年过期，国内企业已争相布局。肥胖适应症方面上市企业进展较快的为华

4、东医药、双鹭药业、联邦制药等。3、CDMO：下一个高成长赛道 多肽CDMO（包括糖尿病、减重等所有可拓展适应症）市场望成为下一个重磅CDMO细分。根据PolyPeptide 2021年报，多肽API市场估计占多肽药物市场的5%至8%，其中约65%为外包市场。随着更多更优多肽创新药物上市、更丰富的适应症领域拓展及放量，多肽CDMO市场有望持续扩容。DZcVvZuYxUmWiXrNtO8O9R8OtRoOmOpMiNnNqOkPsQyR6MrQpPMYsQzQMYoNrR添加标题95%投资要点投资要点 3 国际化CDMO龙头有望最获益：考虑到海外减重药市场更大容量，我们认为可以重点关注国际化多肽C

5、DMO和小分子CDMO企业。根据我们测算2030年国内和海外减重药多肽CDMO市场规模峰值有望分别达到6亿元和15亿美元，有望为本土多肽CDMO龙头贡献显著增量。看好CDMO订单可兑现性和可持续性。考虑到本土头部CDMO企业全球较高市占率以及与MNC长期战略合作关系，我们看好本土多肽CDMO龙头未来GLP-1药物订单弹性的可兑现性和可持续性。考虑到全球减重药管线中更多的靶点类型和小分子口服药开发趋势（类似降糖药市场中GLP-1注射液和口服GLP-1药），更加强化我们以上观点。4、投资建议和风险提示 投资建议：我们认为，基于肥胖适应症庞大的未满足临床需求，国内/全球减重药市场规模有望快速扩容。基

6、于CDMO企业全球订单承接能力以及本土创新药/生物类似药临床管线进度分析，我们认为减重药放量和多肽/小分子CDMO龙头承接全球/国内减重药CDMO订单的可预期性和可兑现性更强。重点推荐相关领域龙头企业及产业链投资机遇。临床推进较快的创新药/仿制药公司：推荐华东医药；建议关注恒瑞医药、信达生物等；受益于多肽药物研发及商业化放量的多肽 CDMO企业：推荐药明康德、凯莱英、九洲药业、诺泰生物；建议关注圣诺生物、翰宇药业等。风险提示：临床或者商业化失败风险；产品销售不及预期风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险等。减重药：消费属性强和未满足需求大01Partone4肥胖率：持续上升，未满足需求

7、下市场望快速扩容肥胖率：持续上升，未满足需求下市场望快速扩容1.15 国内超重国内超重/肥胖肥胖率呈上升率呈上升趋势，超重趋势，超重/肥胖人数不断肥胖人数不断增加增加。根据Lancet Diabetes Endocrinol，国内成人超重/肥胖率持续增加，2019年中国成人的超重和肥胖率分别为34.3%和16.4%；预计至2030年，中国成人超重/肥胖合并患病率将达到 65.3%。肥胖肥胖导致多种慢性病风险增加导致多种慢性病风险增加，减重药物受到重视。，减重药物受到重视。肥胖会增加心血管疾病、糖尿病、血脂异常、卒中、部分肿瘤等多种慢性病的风险，逐渐受到重视。目前诊疗指南中规定的肥胖治疗主要包括

8、：生活方式干预、药物治疗和手术治疗，其中生活方式干预一般作为肥胖的一线治疗手段；药物治疗被认为是生活方式干预效果不佳时的另外一种治疗选择。资料来源：Health policy and public health implications of obesity in China，信达生物临床数据更新，浙商证券研究所图：预测2030年中国成年人（18岁）超重/肥胖患病率图：肥胖导致多种疾病风险增加1.26 遗传是导致肥胖最主要因素，遗传是导致肥胖最主要因素，GLP-1R是是减重药物减重药物主流研发靶点。主流研发靶点。肥胖发生在身体的能量摄入超过能量消耗时，受到遗传、生理和/或环境因素的影响。其中遗

9、传因素是肥胖的最主要影响因素之一，可占肥胖发病的 40%80%。目前减重药物主要围绕抑制胃肠道吸收、抑制脂肪合成、增加能量消耗、抑制食欲等机制进行药物研发。减重药物靶点涉及涉及胰高血糖素样肽-1受体（GLP-1R）、促胰岛素多肽受体（GIPR）、人胰高血糖素受体（GCGR）和成纤维细胞生长因子-21（FGF21）等，其中GLP-1R是减重药物主流研发靶点。资料来源：Insight，浙商证券研究所图：涉及促肥胖和抗肥胖机制的信号通路产品：产品：GLP-1R减重减重主流靶点主流靶点，蓝，蓝海海领域不断拓展领域不断拓展图：全球肥胖适应症在研药物靶点集中度概览临床前临床前申请临床申请临床临床临床期期

10、临床临床期期临床临床期期申请上市申请上市批准上市批准上市GLP1R4GCGR141133200CIPR13483200CNR112065301AMYR4051200MCHR15052000HRH34005000MC4R4031001FGF21 Receptor30500007 减重适应症减重适应症中，中，GLP-1R两款产品已获批，占据主要市场份额。两款产品已获批，占据主要市场份额。GLP-1可以通过激活Nos1+神经元介导的交感神经反射引起胃胀和厌食来减轻体重。截至2023年6月26日，全球获批的GLP-1R新药主要用于治疗2型糖尿病，其中利拉鲁肽、司美格鲁肽因不良反应

11、较小和减重效果较好被开发用于肥胖症治疗。根据诺和诺德2023年一季报，截至2023年2月利拉鲁肽和司美格鲁肽已经占据全球抗肥胖药物全球抗肥胖药物89%市场市场份额。份额。图：GLP-1减重机制信号通路资料来源：Discovery of the Once-Weekly Glucagon-Like Peptide-1(GLP-1)Analogue Semaglutide.，Insight，诺和诺德官网，浙商证券研究所图：FDA已获批GLP-1R药物概览图：司美格鲁肽&利拉鲁肽市占率1.2公司公司通名通名适应症适应症FDA批准批准时间时间给药方法与频次给药方法与频次阿斯利康艾塞那肽2型糖尿病2005

12、2次/天，注射艾塞那肽微球 2型糖尿病20121次/周，注射赛诺菲利司那肽2型糖尿病20161次/天，注射诺和诺德利拉鲁肽2型糖尿病20101次/天，注射肥胖20141次/天，注射司美格鲁肽2型糖尿病20171次/周，注射2型糖尿病20191次/天，口服肥胖20211次/周，注射礼来度拉糖肽2型糖尿病20141次/周，注射替尔泊肽2型糖尿病20221次/周，注射产品：产品：GLP-1R减重减重主流靶点主流靶点，蓝，蓝海领域不断拓展海领域不断拓展8 GLP-1R靶点潜力大，药物向蓝海领域不断拓展。靶点潜力大，药物向蓝海领域不断拓展。截至2023年6月26日，FDA已有8款GLP-1R药物获批，G

13、LP-1R相关激动剂药物适应症也从降血糖逐渐向减重、慢性肾病、NASH、阿尔茨海默症等蓝海领域快速推进，我们看好以上大量未满足需求领域临床不断突破下，GLP-1R激动剂市场空间和CDMO需求的增长弹性。根据Insight数据库统计，截至2023年6月26日，GLP-1R在NASH已有3项临床期，阿尔茨海默病2项III期临床开展。图：全球GLP-1R适应症热力图资料来源：Insight，浙商证券研究所图：全球部分GLP-1相关产品临床进度图1.2产品：产品：GLP-1R减重减重主流靶点主流靶点，蓝，蓝海领域不断拓展海领域不断拓展9 NASH初显疗效，初显疗效，III期验证值得期待期验证值得期待。

14、据诺和诺德披露：司美格鲁肽在NASH 的 II期临床中，最高剂量司美格鲁肽治疗组中，66.7%患者的患者的 NASH 症状症状得到缓解得到缓解；同时在改善患者肝纤维化方面，最高剂量组仅有 5.8%患者肝纤维化出现进展（安慰剂组为 21.4%）。据默沙东EASL2023披露：在IIa临床数据显示，治疗24周后，Efinopegdutide组（每周组（每周10毫克）毫克）肝脏肝脏脂肪水平脂肪水平减少减少72.7%，而活性对照司美格鲁肽组（每周1毫克）减少42.3%。此外在减轻体重方面，24周后Efinopegdutide组体重平均减轻8.5%，司美格鲁肽组减轻7.1%。图：GLP-1降糖机制及司美

15、格鲁肽潜在适应症拓展资料来源：诺和诺德官网，浙商证券研究所图：司美格鲁肽明显改善NASH，缓解肝纤维化1.2产品：产品：GLP-1R减重减重主流靶点主流靶点，蓝，蓝海领域不断拓展海领域不断拓展10 阿尔兹海默阿尔兹海默领域积极拓展领域积极拓展：GLP-1除了是调控血糖天然的肠促胰岛素激素，也是一种确认的神经递质，其受体在大脑的许多区域皆有表达。根据诺和诺德官网汇总四项真实世界研究看GLP-1治疗的患者可显著降低患痴呆或AD的风险。此外Alzheimers&Dementia期刊披露数据，一项对上万2型糖尿病患进行的回溯性分析显示（包含3项随机双盲试验的汇总数据），曾使用GLP-1受体激动剂的糖尿

16、病患者的痴呆发生率明显低于对照组。诺和诺德已开展口服司美格鲁肽针对早期阿尔茨海默病患者症状的III期临床试验，计划全球入组1840人。根据已有临床前实验及随机对照试验取得数据，司美格鲁肽可改善记忆，减少认知能力下降，期待临床数据读出。图：GLP-1治疗的糖尿病患者可降低患痴呆或AD的风险资料来源：Alzheimers&Dementia，诺和诺德公司官网，浙商证券研究所图：司美格鲁肽治疗AD在随机对照试验及临床前试验取得获益1.2产品：产品：GLP-1R减重减重主流靶点主流靶点，蓝，蓝海领域不断拓展海领域不断拓展添加标题95%产品：国内产品：国内仅奥利司他获批，临床未满足需求大仅奥利司他获批，临

17、床未满足需求大1.211 国内仅奥利司他获批国内仅奥利司他获批，临床未满足需求大，临床未满足需求大。截至2023年6月26日，国内仅奥利司他获 批用于成人肥胖治疗。奥利司他主要通过减少肠道脂肪吸收发挥减重作用，副作用较为明显，限制放量。国内利拉鲁肽类似物和司美格鲁肽NDA中，替尔泊肽期临床取得积极结果。国内减重药市场伴随着更多创新药物陆续上市望迎来快速扩容期。药物名称药物名称获批地区获批地区研发机构研发机构靶点靶点2022年销售额年销售额(百百万美元万美元)塞美拉肽美国（2020-11-25）EMA（2021-07-16）Rhythm PharmaceuticalsMC4R1.4司美格鲁肽美国

18、（2021-06-04）日本（2023-03-27）诺和诺德制药GLP1R20288安非他酮+纳曲酮美国（2014-09-10）EMA（2015-03-26）Orexigen TherapeuticsSLC6A2/SLC6A3/DOR/MOR/KOR/SIGMAR1102.05芬特明+托吡酯-VI-0521美国（2012-07-17）维福斯GABR/Calcium channel/AMPAR/Sodium channel/CA30.43利拉鲁肽美国（2014-12-23）EMA（2015-03-23）诺和诺德制药GLP1R4555奥利司他EMA（1998-07-29）美国（1999-04-23

19、）中国内地（2000-10-31）罗氏制药LIPF/PNLIP/FASN11.212美芬雷司法国（2022-02-28）罗氏制药-7.09西替利司他未知（2013-09-01）英国诺金/武田/AlizymePNLIP/图：全球已上市减重药物获批时间轴图：奥利司他样本医院销售额资料来源：Wind医药库，Insight，彭博，浙商证券研究所，注：2022年销售额来自彭博机构批发采购成本(WAC)表：全球已上市减重药物简介-50%0%50%100%150%200%250%0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 200202

20、0212022销售额（百万元，左轴）销售额（百万元，左轴）yoy（右轴）（右轴）12 国内市场：国内市场：2030年年国内国内减重药物减重药物市场将达市场将达153.3亿亿元。元。肥胖症患者人数肥胖症患者人数：参考Lancet Diabetes Endocrinol预测2030年国内成年人肥胖率将达到23%；假设总人口0.21%增速(根据国家人口发展规划(20162030年)，14岁占比82%(根据第七次全国人口普查公报)；至2030年肥胖人口将达到2.7亿。渗透率渗透率：考虑到国内仅奥利司他获批，假设国内2022年减重药物渗透率为0.1%，我们假设随着上市药物增多（更好的疗效和依从性），医美

21、观念接受度持续增加，2030年渗透率达到2.2%。月治疗费用、治疗周期月治疗费用、治疗周期：假设2023年减重药平均月治疗费用参考司美格鲁肽2型糖尿病治疗费用提价约40%（参考美国定价规律），每月681元，后每年降价5%；治疗周期：考虑患者依从性（根据诺和诺德，利拉鲁肽约25%患者治疗超过一年）假设平均治疗周期5.5个月（25%治疗12个月;25%治疗6个月;50%治疗2个月）减重药市减重药市场场：2030年国内望达年国内望达153亿元，海外望达到亿元，海外望达到387亿美元亿美元1.3图：2023E-2030E国内减重药市场规模预测 海外海外市场（不包括国内）：市场（不包括国内）：2030年

22、海外年海外减重药物减重药物市场将达市场将达387.4亿亿美元。美元。肥胖症患者人数肥胖症患者人数：参考诺和诺德2021年全球（不包含国内）约5.63亿肥胖成年人口，参考国内肥胖人口增速，至2030年全球（不包括国内）肥胖成年人约7.54亿。渗透率渗透率：假设全球2022年减重药物渗透率0.21%（2021年利拉鲁肽全球渗透率为0.13%），2023年开始获批减重药越来越多，呈现加速，2027年之后增幅收窄，至2030年渗透率增长至0.93%。月月治疗费用、治疗周期治疗费用、治疗周期：假设2030年月治疗费用1000美元（参考已获批药物海外定价（利拉鲁肽约1000美元/月，司美格鲁肽约1300美

23、元/月，Contrave等小分子口服药较为便宜200美元/月），平均治疗周期5.5个月。图：2023E-2030E海外减重药市场规模预测资料来源：Lancet Diabetes Endocrinol，诺和诺德年报，浙商证券研究所减重药迭代：优效、长效、口服02Partone13减重药迭代：长效化减重药迭代：长效化/优效化优效化2.114长效化：日用利拉鲁长效化：日用利拉鲁肽肽周周用司美格鲁用司美格鲁肽肽月月用用AMG133 日注射利拉鲁肽（日注射利拉鲁肽（2014年年FDA批准肥胖适应症批准肥胖适应症上市）：上市）：诺和诺德开发的 GLP-1 类似物，通过谷氨酸在第 26 位赖氨酸氨基经酰化连

24、接含 16 个碳的脂肪酸侧链。修饰后具有较高稳定性，可每日一次皮下注射。周注射司美格鲁肽（周注射司美格鲁肽（2021年年FDA批准肥胖适应症批准肥胖适应症上市）：上市）：在利拉鲁肽基础上，赖氨酸侧链上增加了两个羟乙基乙二胺，并把棕榈酸换成了十八烷二酸，将第8位丙氨酸换成了2-氨基异丁酸。可每周注射1次。月注射月注射AMG 133（临床（临床II期）期）：安进开发的抗体多肽偶联药物，在抑制GIPR的单克隆抗体上偶联了GLP-1类似物。可以在激活GLP-1受体的同时抑制GIPR的活性，从而调节与肥胖症和代谢失调相关的多个信号通路。资料来源：Battle of GLP-1 delivery tech

25、nologiest，安进官网，浙商证券研究所图：利拉鲁肽&司美格鲁肽结构示意图图：GLP-1药物长效化研发历程图：AMG 133结构示意图2.115 减减重效果方面，司美格鲁重效果方面，司美格鲁肽的减重效果显著优于利拉鲁肽的减重效果显著优于利拉鲁肽肽。根据公司官网，司美格鲁肽与利拉鲁肽的头对头临床试验研究数据，在平均基线体重为 104.5kg 肥胖患者中，经过 68 周治疗后，司美格鲁肽患者的平均体重下降 17.1%，显著优于利拉鲁肽组患者体重下降 6.6%。市场销售方面，司美格鲁市场销售方面，司美格鲁肽肽减重适应症减重适应症年销售额快速增长年销售额快速增长。根据诺和诺德2022年年报，202

26、2年司美格鲁肽销售额达109亿美元，同比增长约75%，成为全球首个年销售额破百亿的 GLP-1R类药物。其中减重适应症年销售额8.8亿美元，同比增长约586%，市场潜力巨大，仍有望延续快速放量趋势。资料来源：诺和诺德官网，彭博，浙商证券研究所图：司美格鲁肽的减重效果显著优于利拉鲁肽图：利拉鲁肽&司美格鲁肽肥胖适应症销售额变化96815120 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 200022Wegovy（司美格鲁肽，百万美元）Saxenda（利拉鲁肽，百万美元）减重

27、减重药迭代：长效化药迭代：长效化/优效优效化化减减重重药迭代：剂型便捷化，注射药迭代：剂型便捷化，注射口服口服2.216 口服司美格鲁肽：首口服司美格鲁肽：首个口服个口服 GLP-1 受体激动受体激动剂。剂。2019年9月，口服司美格鲁肽获批，成为全球批准的首个口服 GLP-1 受体激动剂药物。口服司美格鲁肽使用 N-(2-羟基苯甲酰)胺基)辛酸钠(SNAC)与生物药物非共价结合，通过加强肠上皮细胞膜的流动性和药物及载体的跨膜运输，增加药物在胃肠道的吸收。但由于 SNAC 为小肠吸收促进剂，口服司美格鲁肽的生物利用度较低，导致口服剂量比注射剂量大得多，催生更大API需求。减减重效果媲美注射剂型

28、，依从性更高重效果媲美注射剂型，依从性更高：根据OASIS1试验数据，接受口服司美格鲁肽 50 mg 治疗的患者在 68 周时体重降幅达到17.4%，而安慰剂组患者的体重降幅为 1.8%。与STEP 1试验中注射2.4 mg Wegovy肥胖患者的减重效果相当。且口服制剂依从性更高，市场前景值得关注。资料来源：A Pharmacological and Clinical Overview of Oral Semaglutide for the Treatment of Type 2 Diabetes，Insight，浙商证券研究所图：司美格鲁肽片剂胃内吸收示意图图：司美格鲁肽片剂减重效果-17

29、.40%-1.80%-20%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%口服司美格鲁肽（口服司美格鲁肽（50mg）安慰剂安慰剂68周体重降幅周体重降幅%基线105.4 kg减减重重药迭代：多肽药迭代：多肽to小分子口服药小分子口服药2.317 口服口服小分子小分子GLP-1R激动激动剂剂Orforglipron：2023年6月24日，礼来制药在ADA会议上公布了Orforglipron 肥胖适应症期临床结果，36周时，Orforglipron最高剂量组（45mg)减减重重14.7%。截至2023年6月26日，Orforglipron肥胖适应症已处于临床期。Danugli

30、pron&Lotiglipron：Danuglipron&Lotiglipron为辉瑞研发的两款小分子口服药，其中Danuglipron 需要每天两次口服给药，已处于临床期。根据2022年EASD年会辉瑞公布数据，Danuglipron在2型糖尿病临床上有显著的降糖减重效果，单就减重效果看，Danuglipron 120mg BID治疗16周后，可显著降低受试者体重可显著降低受试者体重4.6%。Lotiglipron 只需每天口服一次，然而由于在临床研究中发现患者转氨酶升高，6月26日辉瑞宣告将暂停Lotiglipron管线开发，专注于开发Danuglipron。Danuglipron在 14

31、00人临床中尚未发现转氨酶升高，但小分子口服药更大样本的安全性数据仍需重点关注，这可能是小分子口服药未来能否成功突围的关键因素。资料来源：New England Journal of Medicine，MedChemExpress，Insight，浙商证券研究所图：Orforglipron&Lotiglipron&Danuglipron结构式图：礼来&辉瑞口服小分子药物临床进展企业名称企业名称药品名称药品名称作用靶点作用靶点研发进度研发进度用法用法礼来OrforglipronGLP1R临床III期每日口服辉瑞制药LotiglipronGLP1R临床II期已暂停每日口服辉瑞制药Danuglipr

32、onGLP1R临床II期每日两次口服图：Orforglipron可显著减重OrforglipronLotiglipronDanuglipron2.418 GLP-1R单靶点赛道百舸争流。单靶点赛道百舸争流。截至2023年6月26日国内尚无获批药物，国产新药方面仁会生物、先为达、恒瑞医药、石药集团等均有布局，仿制药方面华东医药、双鹭药业、万邦医药等均布局利拉鲁肽仿制药。根据Insight，截至2023年6月，全球百余款靶向GLP-1R的在研项目（包含临床前），主要以多肽药物为主。国内方面，单靶点药物诺和诺德司美格鲁肽（2023.6）、华东生物利拉鲁肽类似药（2022.7）、仁会生物贝那鲁肽（20

33、22.3）肥胖适应症已递交上市申请。图：GLP-1R用于治疗肥胖适应症的全球临床在研管线（不完全统计）资料来源：Insight，浙商证券研究所，注：截至2023年6月26日多肽化药抗体融合蛋白单特异性抗体GLP-1R批准临床临床I期临床II期临床III期申请上市批准上市减减重重药迭代：多靶点，追求优效化药迭代：多靶点，追求优效化2.419 以以GLP-1R为基础的双为基础的双靶点靶点/多多靶点靶点药物潜力大。药物潜力大。伴随单靶点GLP-1重磅产品陆续上市、专利到期，以GLP-1R为基础的双靶点和多靶点药物在减重领域逐渐火热，包括GLP-1R/GCGR、GLP-1R/GIPR、GIPR/GLP

34、-1R/GCGR等。全球来看，截至2023年6月20日，已有4款已进入临床III期（礼来替尔泊肽、retatrutide，信达Mazdutide，诺和诺德CagriSema），均未有产品上市。从已公布临床结果横向比较，双靶点药物具有更优减重效果（非头对头比较），潜力较大。图：GLP-1R双靶点/多靶点用于治疗肥胖适应症的全球临床在研管线（不完全统计）资料来源：Insight，浙商证券研究所，注：截至2023年6月26日申请临床批准临床临床I期临床II期临床III期临床前GLP1R/GIPRGLP1R/GCGRGLP1R/AWYRGLP1R/FGF21 Receptor GLP1R/GLP2RG

35、LP1R/GCGR/GIPRGLP1R/GCGR/FGF21 Receptor 减减重重药迭代药迭代：多靶点，追求优效化：多靶点，追求优效化UBT2512.420 替尔泊肽替尔泊肽GLP-1R/GIPR双靶点药物双靶点药物：替尔泊肽是礼来研发的每周注射一次的 GLP-1R/GIPR 双受体激动剂，可有效激活人体内的 GLP 和 GIP 受体，同时减少食物摄入并增加能量消耗从而降低体重。减重效果优异：减重效果优异：根据SURMOUNT-1（非糖尿病成年患者）临床结果，与安慰剂（2.4%，2 kg）相比，72周时，Tirzepatide 受试者平均体重降低了 16.0%（5 mg组,16 kg）、

36、21.4%（10 mg组,22 kg）和 22.5%（15 mg组,24 kg），减重效果优异。资料来源：Tirzepatide Once Weekly for the Treatment of Obesity、Tirzepatide for diabetes:on track to SURPASS current therapy、Tirzepatide,a dual GIP/GLP-1 receptor co-agonist for the treatment of type 2 diabetes with unmatched efectiveness regrading glycaemic

37、 control and body weight reduction，浙商证券研究所图：替尔泊肽结构示意图图：替尔泊肽减重机制图：替尔泊临床效果减减重重药迭代药迭代：多靶点，追求优效化：多靶点，追求优效化2.421资料来源：Insight，2023ADA，浙商证券研究所；注：临床结果选取最佳剂量组，截至2023年6月26日药品药品企业企业靶点靶点减重最减重最高高状态状态国内国内减重最减重最高高状态状态试验分试验分期期干预措施干预措施基线情况基线情况服药频次服药频次减重效果减重效果安全性安全性司美格鲁肽 诺和诺德GLP-1R已上市期期司美格鲁肽 vs 安慰剂BMI37.9 kg/m2；体重105

38、.3kg每周一次皮下注射68周：-14.9%vs-2.4%；AE(discontinuation)胃肠道事件4.5%vs 0.8%口服司美格鲁肽 诺和诺德GLP-1R期期期口服司美格鲁肽 vs 安慰剂体重105.5kg每日一次口服68周：-17.4%vs-1.8%cAE：胃肠道反应利拉鲁肽诺和诺德GLP-1R已上市类似药申请上市期利拉鲁肽 vs 安慰剂BMI 38.3 kg/m2；体重106.2kg每日一次皮下注射56周：-8%vs-2.6%；-8.4kg vs-2.8kgSAE 6.2%vs5.0%塞美拉肽RhythmMC4R已上市期期塞美拉肽（POMC缺陷 vs LEPR 缺陷）POMC缺

39、陷:体重118.7kg；LEPR 缺陷：体重133.3kg每日一次皮下注射1年：10%decreased：80%vs 45%SAE 40%vs 27%艾塞那肽阿斯利康GLP-1R期/期艾塞那肽 vs 安慰剂体重95.53kg每日两次皮下注射24周：-6.16kg vs-3.97kgSAE 2%vs 2%替尔泊肽礼来GLP-1R/GIPR 期期期替尔泊肽 vs 安慰剂BMI38.0 kg/m2；体重104.8kg，非糖尿病成年患者每周一次皮下注射72周：-22.5%vs-2.4%；24kg vs 2kg SAE 5.1%vs 6.8%Mazdutide信达生物GLP-1R/GCGR期期期Mazd

40、utide vs 安慰剂体重96.9 kg；BMI 34.3 kg/m2每周一次皮下注射24周：9 mg组体重较基线的平均百分比变化与安慰剂组的差值达-15.4%；体重较基线的平均变化与安慰剂组差值为-14.7 kg除COVID-19感染外，最常发生的治疗期不良事件为胃肠道相关不良事件，且大多数为轻度或中度并为短暂一过性Orforglipron礼来小分子GLP-1R激动剂期期期Orforglipron vs 安慰剂体重108.7 kg；BMI 37.9 kg/m2每日一次口服36周：-14.7%vs-2%AE(discontinuation)胃肠道事件10%-17%Retatrutide礼来G

41、LP-1R/GIPR/GCGR期期期Retatrutide vs 安慰剂体重107.7kg；BMI 37.3 kg/m2每周一次皮下注射48周：-24.2%vs-2.1%SAE 3%vs 4%Cagrilintide诺和诺德/期期期Cagrilintide vs 利拉鲁肽 vs 安慰剂体重107.4kg；BMI37.8kg/m2每周一次皮下注射26周：-（6.0-10.8）%vs-9.0%vs-3%AE(discontinuation):4%SurvodutideBI/ZealandGLP-1R/GCGR期期期Survodutide vs 安慰剂/周一次皮下注射46周：减重19%SAE 4.2

42、%vs 6.5%AMG133安进GLP-1R/GIPR 期/期AMG133 vs 安慰剂体重98.9kgvs 96.3kgBMI34.2kg/m2 vs33.3kg/m2 每四周一次皮下注射 12周：-14.52%vs-1.49%大多数TEAE轻度且短暂Ecnoglutide先为达GLP-1期期期Ecnoglutide vs利拉鲁肽体重100.67kg；BMI35.29kg/m2每周一次皮下注射26周：14.7%vs 8.8%AEs93.5%vs 98%CT-388Carmot TherapeuticsGLP-1R/GIPR 期/一周一次4周：8.4%/HRS9531恒瑞医药GLP-1R/GI

43、PR 期期/MAD治疗36天减重8.0kg/奥利司他罗氏CTR/AMYR已上市已上市说明书 奥利司他 vs 安慰剂每日三次餐后口服1年：10%decreased：20%vs 8%表：肥胖症领域重点项目国内外临床结果对比（不完全统计）减减重重药迭代药迭代：多靶点，追求优效化：多靶点，追求优效化国产新药/仿制药进入收获期03Partone22创新药：兑现在即，多管线中后期创新药：兑现在即，多管线中后期3.123 为了在市场竞争中保持优势，为了在市场竞争中保持优势，减重创新减重创新药不断实现迭代升级：长效化、优效化、口服化，国产药不断实现迭代升级：长效化、优效化、口服化，国产减重新药减重新药/仿制药

44、仿制药也将进入收获也将进入收获期。期。创新药方面，上市企业管线进展创新药方面，上市企业管线进展较快的较快的为信达生物、恒瑞医药、石药集团等，靶点多集中于为信达生物、恒瑞医药、石药集团等，靶点多集中于GLP-1R。在国产新药管线中，仁会生物的贝那鲁肽进度最快，处于上市申请中；信达生物的IBI362处于期临床；恒瑞医药和豪森药业合作的诺利糖肽处于期临床。图：国内减重适应症管线进展（不完全统计）23资料来源：Insight，浙商证券研究所，注：临床进展为该药品全球最高状态、红色为多肽、蓝色为化药、黄色为其他，（利拉鲁肽类似物仅统计申请上市），截至2023年6月26日24资料来源：Insight，浙商

45、证券研究所，注：临床进展为该药品全球最高状态，截至2023年6月26日仿制药：利拉鲁肽和司美格鲁肽类似物值得关注仿制药：利拉鲁肽和司美格鲁肽类似物值得关注 仿制药仿制药方面，方面，由于国内利拉鲁肽核心专利已过期，司美格鲁肽核心专利将于2026年过期，国内企业已争相布局。肥胖适应症方面上市企业进展较快的为华东医药、双鹭药业、联邦制药等，其中华东医药利拉鲁肽类似物已处于上市申请阶段，双鹭药业和联邦制药利拉鲁肽类似物处于临床期。图：国内利拉鲁肽类似物各公司布局情况图：国内司美格鲁肽及其类似物各公司布局情况肥胖症申请临床批准临床临床I期临床III期申请上市批准上市临床前糖尿病肥胖症糖尿病批准临床临床I

46、期临床III期批准上市临床前3.2信达信达生物：生物：IBI-362 减重效果优秀，双靶点国产新药进展最快减重效果优秀，双靶点国产新药进展最快3.325 信达生物：信达生物：IBI-362 减重减重效果效果优秀，双靶点国产新药进展最快。优秀，双靶点国产新药进展最快。IBI362（玛仕度肽）是信达生物与礼来共同推进的胰高血糖素样肽-1受体(GLP-1R)/胰高血糖素受体(GCGR)双重激动剂。玛仕度肽除了通过激动GLP-1R促进胰岛素分泌、降低血糖和减轻体重外，还可通过激动GCGR增加能量消耗增强减重疗效，同时改善肝脏脂肪代谢。图：IBI-362 II期研究减重效果优秀 减重减重效果效果优秀优秀

47、，24周相对减重周相对减重15.4%。治疗24周后玛仕度肽9 mg组体重较基线的平均百分比变化与安慰剂组的差值达-15.4%；体重较基线的平均变化与安慰剂组差值为-14.7 kg；分别有81.7%、65.0%、31.7%和21.7%的受试者体重较基线下降至少5%、10%、15%和20%，而安慰剂组无受试者体重降幅达到5%及以上。且玛仕度肽耐受耐受性和安全性良好性和安全性良好，脱落率低于安慰剂组，无受试者因不良事件提前终止治疗，无严重不良事件发生。适应症适应症国内临床进度国内临床进度海外临床进海外临床进度度2型糖尿病临床III期临床I期肥胖临床III期临床I期非酒精性脂肪性肝炎批准临床-糖尿病-

48、临床前表：信达生物玛仕度肽临床管线作用:-减轻体重-血糖控制-降低胆固醇-能量消耗图：IBI-362减重机制资料来源：Peptide-based multi-agonists:a new paradigm in metabolic pharmacology，Insight，信达生物临床数据更新，浙商证券研究所，注：截至2023年6月26日注：竞品24周数据来自预测恒瑞恒瑞医药：医药：GLP-1管线丰富，临床推进加速管线丰富，临床推进加速3.426 根据Insight，截至2023年6月，恒瑞医药共8款在研GLP1相关靶点在研药物，其中5款已进入临床阶段。诺诺利利糖肽糖肽：恒瑞医药与豪森药业合作

49、的GLP-1受体激动剂诺利糖肽国内临床II期治疗肥胖（非糖尿病）的疗效和安全性研究已完成，期待临床数据读出。HRS9531：HRS9531注射液是GIPR/GLP-1R受体激动剂，已处于期临床阶段，根据ADA2023公布的一期临床数据，5.4mg剂量组治疗36天可减重8.0kg。公司强大的销售能力有望奠定在减重药市场中龙头地位。表：恒瑞医药GLP-1相关靶点在研管线资料来源：Insight，浙商证券研究所，注：截至2023年6月26日恒瑞医药HRS7535临床前批准临床期临床期临床期临床公司名称药物名称诺利糖肽GLP1R 肥胖 与豪森药业合作GLP1R 2型糖尿病 与豪森药业合作GLP1R 糖

50、尿病 与豪森药业合作HRS9531GLP1R/GIPR 肥胖GLP1R/GIPR 2型糖尿病GLP1R/GIPR 糖尿病GLP1R/GIPR 体重减轻GLP1R 2型糖尿病HRS17031GLP1R/INSR 2型糖尿病GLP1R/INSR 糖尿病SHR-1816GCGR/GLP1R 糖尿病 GCGR/GLP1R 2型糖尿病 GCGR/GLP1R 1型糖尿病 SHR-2042GLP1R 肥胖GLP1R 2型糖尿病 抗体融合蛋白GLP1R/GCGR 高血糖GLP1R激动剂GLP1R 糖尿病华东医药：利拉鲁肽类似物华东医药：利拉鲁肽类似物减重适应症减重适应症望最早上市望最早上市3.527华东医药利

51、拉鲁肽类似物华东医药利拉鲁肽类似物减重适应症减重适应症望本土最早上市。望本土最早上市。减重药方面，华东医药拥有两款奥利司他产品卡优平和健姿，是国内为数不多获批上市的减重药，为处方药和OTC双跨产品，2022年样本医院份额占比达到89.7%。利拉鲁肽类似物，糖尿病适应症已于2023年3月获批。肥胖或超重适应症上市申请于2022年7月获得受理。2022年6月Julphar达成战略合作，拓展国际市场。创新药方面，SCO-267：GPR40靶点药物，已进入I期临床；DR10624：全球首创靶向GLP-1R、GCGR和FGF21 Receptor的Fc融合蛋白药物，新西兰处于临床I期，中国处于pre-I

52、ND状态。药品药品类型类型合作方合作方国内临床国内临床进度进度海外临床进海外临床进度度利拉鲁肽类似物多肽Julphar申请上市-DR10624抗体类融合蛋白浙江道尔-临床I期SCO-267化药Scohia Pharma，武田-临床I期SCO-094化药Scohia Pharma，武田申请临床-DR10625抗体类融合蛋白浙江道尔临床前-表：华东医药肥胖适应症在研管线表：中美华东奥利司他样本医院销售额表：2022年奥利司他样本医院份额占比-50%0%50%100%150%200%250%0 2 4 6 8 10 12 14 16 2002020212022销售额（百万元，左

53、轴）销售额（百万元，左轴）yoy（右轴）（右轴）资料来源：Wind医药库，Insight，浙商证券研究所，注：截至2023年6月26日89.72%9.98%0.30%杭州中美华东山东新时代重庆华森多肽CDMO：下一个高成长赛道04Partone28多肽多肽CDMO：下一个高成长赛道：下一个高成长赛道4.129资料来源：PolyPeptide 2021年报，各公司公告，公司官网，Wind，浙商证券研究所，多肽多肽CDMO（包括糖尿病、（包括糖尿病、减重等减重等所有可拓展适应症）市场望成为下一个重磅所有可拓展适应症）市场望成为下一个重磅CDMO细分。根据细分。根据PolyPeptide 2021年

54、报，多肽年报，多肽API市场估计占多肽药物市场的市场估计占多肽药物市场的5%至至8%，其中约，其中约65%为外包市场。随着为外包市场。随着更多更优多肽创新药物上市、更丰富的适应症领域拓展及放量，多肽CDMO市场有望持续扩容。图：2020年全球多肽 API 的市场规模及外包情况及预测表：国内多肽CDMO相关企业概览药明康德药明康德凯莱英凯莱英九洲药业九洲药业诺泰生物诺泰生物圣诺生物圣诺生物2022年财务表现年财务表现收入（亿元）393.6102.654.56.54.0毛利率（%）37.347.434.757.665.5归母净利率（%）22.632.116.918.916.3ROE（摊薄，%）18

55、.921.117.46.87.8固定资产周转率3.53.52.40.92.1资本支出/折旧摊销5.25.92.04.25.2多肽产能布局多肽产能布局已有总体积超已有总体积超过过10000升的升的多肽固相合成多肽固相合成仪仪；常州；常州基地基地计划投产两个计划投产两个2000升多肽固升多肽固相合成釜以及相合成釜以及大规模连续流大规模连续流纯化设备纯化设备化学大分子平台配备化学大分子平台配备有有1200 的研发实验的研发实验室、装备有多条生产室、装备有多条生产线的线的2000 的的GMP生产车间和生产车间和600 装装备有符合备有符合OEB5等级等级隔离器的隔离器的GMP高活实高活实验室验室瑞博苏

56、州年产瑞博苏州年产能达到约能达到约100kg106多肽原料药车间技改后多肽原料药车间技改后将拥有将拥有8条多肽原料药生产条多肽原料药生产线，新增生产线可以满足公线，新增生产线可以满足公司重点品种利拉鲁肽、司美司重点品种利拉鲁肽、司美格鲁肽、艾博韦泰等大规模格鲁肽、艾博韦泰等大规模生产，单产品满负荷产能可生产，单产品满负荷产能可以提高到以提高到400Kg/年；年；现有生产能力现有生产能力400kg/a；“多肽创新药多肽创新药CDMO服服务项目务项目”建成后实际产建成后实际产能提升至能提升至950kg/a多肽多肽CDMO服务项服务项目目2022年年TIDES业务（主要为业务（主要为寡核苷酸和多寡核

57、苷酸和多肽）的肽）的D&M服务客户数量服务客户数量达到达到103个，个，服务分子数量服务分子数量达到达到189个个公司在多肽，毒素公司在多肽，毒素-连连接体、多肽接体、多肽-药物偶连药物偶连体、药用高分子、阳体、药用高分子、阳离子脂质等化学大分离子脂质等化学大分子子领域领域2022年承接新年承接新项目超项目超40个，完成个，完成3个个验证生产项目，验证生产项目，5个个验证生产项目进行中验证生产项目进行中单个项目订单单个项目订单金额超千万金额超千万CDMO方面承接方面承接前沿生物前沿生物艾博韦泰已获批上市艾博韦泰已获批上市截至截至2022年底，公司已年底，公司已为新药研发企业和科研为新药研发企业

58、和科研机构提供了机构提供了40余个项目余个项目的药学研究服务，其中的药学研究服务，其中1个品种获批上市进入商个品种获批上市进入商业化阶段，业化阶段，18个多肽创个多肽创新药进入临床试验阶段新药进入临床试验阶段30资料来源：PolyPeptide2021年年报，浙商证券研究所减重药减重药多肽多肽CDMO市场测算：市场测算：减重药物减重药物市场：市场：前文测算2030年国内减重药物市场将达153.3亿元；海外减重药物市场将达到387.4亿美元。API市场占比市场占比&外包率外包率：参考PolyPeptide2021年年报，我们假设2023年API市场占多肽药物市场7%（考虑到目前合成工艺还不成熟，

59、成本占比更高）至2030年逐渐降低至5.3%，同时参考PolyPeptide 2021年外包比率约65%，我们假设至2030年稳定在75%。基于以上假设和数据测算得到：基于以上假设和数据测算得到：2030年国内减重药物API CDMO市场有望达到6.0亿元；海外减重药物API CDMO市场有望达到15.25亿美元。需要说明的是：需要说明的是：1）以上测算）以上测算API CDMO市场规模是逐年增长的，同一个市场规模是逐年增长的，同一个CDMO订单体量也随着销售额增长而不订单体量也随着销售额增长而不断增加，为断增加，为CDMO企业贡献稳定增长的现金流直到销售额达峰；企业贡献稳定增长的现金流直到销

60、售额达峰；2）以上测算仅）以上测算仅针对肥胖适应症针对肥胖适应症的多肽的多肽CDMO市市场规模测算，场规模测算，NASH等未体现。等未体现。减重药减重药多肽多肽CDMO市场市场：2030年国内年国内6亿元，海外亿元，海外15亿美元亿美元4.2图：2023E-2030E国内减重药API CDMO市场规模预测图：2023E-2030E海外减重药API CDMO市场规模预测1.32.23.13.94.65.35.76.00 1 2 3 4 5 6 7 2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E国内减肥药物API CDMO市场（亿元）3.14.87.29.411.

61、513.414.515.30 2 4 6 8 10 12 14 16 2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全球减肥药物API CDMO市场（亿美元）药明药明康德：多肽康德：多肽CDMO龙头，国际化能力望助益获单龙头，国际化能力望助益获单4.331255710339 991890%20%40%60%80%100%120%140%160%02040608000212022客户数量分子数量客户数量同比分子数量同比单位：个单位：个图：寡核苷酸和多肽药物的D&M服务客户和分子数量高速增长资料来源：公司公告，公司官网，

62、浙商证券研究所，注：2020年数据根据2021年披露的数据和同比计算得出 多肽CDMO业务归属于TIDES业务，拥有业界独特的新分子种类CRDMO平台，端到端支持多种复杂化学偶联物的研发与生产。截止2023年2月底，公司拥有总体积超过10000升的多肽固相合成仪和1000多人的寡核苷酸和多肽研发团队。客户客户数量及分子数持续提升数量及分子数持续提升。2022年在新分子能力建设方面，TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）的D&M服务客户数量达到103个，同比提升81%，服务分子数量达到189个，同比提升91%，服务收入达到人民币15.78亿元，同比增长337%。继续加大产能投入继续加大产能投入。

63、2023年4月6日，药明康德子公司合全药业宣布在常州基地，投产两个2000升多肽固相合成釜以及大规模连续流纯化设备，进一步提升了WuXi TIDES平台的能力和产能。图：2022年药明康德TIDES业务收入占化学业务比例提升5.6%94.4%2021年年7.1%92.9%2022年年TIDES其他图：多肽和寡核苷酸CDMO业务客户和分子数量情况凯莱英：凯莱英：合成大分子合成大分子CDMO等新兴业务驱动高增长等新兴业务驱动高增长4.432图：凯莱英多肽服务优势资料来源：公司公告，公司公众号，浙商证券研究所 2020年签下首个国内多肽 NDA 订单；已构建多肽业务固-液合成、液相合成和PDC合成技

64、术，伴随多批用于临床阶段多肽原料药的交付，有望为国内外多肽项目持续赋能。生产能力：生产能力：基于固相/液相合成以及组合技术，公司可以提供540个氨基酸链状多肽等从毒理批到NDA验证生产的研发分析和克级到十公斤级生产服务克级到十公斤级生产服务，服务项目项目覆盖GLP-1、抗病毒、抗菌、抗肿瘤、老年黄斑等治疗领域；服务项目服务项目：公司在多肽，毒素-连接体、多肽-药物偶连体、药用高分子、阳离子脂质等化学大分子领域持续增长，2022年承接新项目超40个，完成3个验证生产项目，5个验证生产项目进行中，呈现较好增长势头，看好新兴业务进入兑现期。0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 新项

65、目新项目验证生产（进行中）验证生产（进行中）验证生产（已完成）验证生产（已完成）40+个5个3个图：凯莱英2022年化学大分子领域项目情况九洲九洲药药业：首批多肽产品顺利下业：首批多肽产品顺利下线，多肽能力搭建完成线，多肽能力搭建完成4.533图：瑞博苏州产能建设资料来源：Wind，公司公众号，浙商证券研究所 持续做大做强小分子持续做大做强小分子业务，业务，加快新兴领域业务加快新兴领域业务布局。布局。2021年下半年九洲药业开始布局多肽业务，在瑞博杭州完成研发团队的搭建，并在2022年承接业务。根据2022年年报，公司已建成多肽药物、偶联药物研发技术平台，团队核心成员具备超过15年的多肽研发和

66、管理经验。已承接并交付多个新药研创公司的定制肽和多肽新药IND委托研发业务，同时承接了客户高活性偶联药物的研发和生产。首批多肽产品顺利下线，首批多肽产品顺利下线，多肽多肽CDMO能力能力搭建搭建完成。完成。根据投资者关系纪要，2023年4月瑞博苏州多肽中试车间投入使用，首批多肽产品顺利下线，标志着公司多肽CDMO能力搭建完成。已有订单超千万，新客户持续推进。已有订单超千万，新客户持续推进。根据公司披露，从项目情况来看，除了现有客户的多肽项目（单个项目订单金额超千万）外，新客户的业务加快推进中，我们预计未来多肽业务将给公司带来新增量。图：2022年九洲药业收入结构62.7%10.9%10.3%5

67、.3%4.9%3.6%2.3%合同定制抗感染类药物中枢神经类药物非甾体抗炎药物其他业务降糖类药物贸易类及其他简介简介厂区面积2000平方米工序固液相相结合的合成、多重环化、侧链修饰、纯化分离、冻干产能100kg/年核心团队经验拥有15年以上的相关领域研发及GMP生产管理经验，拥有极强的工艺开发和生产能力，已成功申报并获批多个项目诺泰诺泰生物：多肽原料药基因，生物：多肽原料药基因，C(D)MO启航启航4.634图：2021-2022年公司自主选择产品中多肽类产品收入资料来源：公司公告，Wind，公司官网，浙商证券研究所 公司聚焦于多肽药物及小分子化药，并开始战略布局寡核苷酸药物，以CDMO业务为

68、主要收入来源、自主选择产品业务快速增长。多肽相关多肽相关CDMO及自主选择产品增长快速及自主选择产品增长快速。依靠公司在多肽药物领域的技术积累，公司为前沿生物多肽创新药艾博韦泰提供CDMO服务。2022年公司自主选择产品种多肽类产品实现营业收入1.9亿元，同比增长126.27%。公司还积极推进多肽创新药的研发，使产品梯队更加完善。多肽技术平台完善多肽技术平台完善。公司成功建立了基于固液融合的多肽规模化生产技术平台，具备了侧链化学修饰多肽、长链修饰多肽数公斤级大生产能力，在产能、产品质量和生产成本等方面具备极强的竞争优势，如利拉鲁肽、艾博韦泰等长链修饰多肽药物的单批次产量已超过单批次产量已超过5

69、公斤公斤，达到行业先进水平。技术设备技术设备具备能力具备能力优势优势固相多肽合成反应器5L、10L、20L、50L、150L、300L、500L、1000L反应器规格最全的企业之一制备型分离纯化设备2cm、5cm、15cm、20cm、45cm纯化色谱仪国内投资高尖端纯化设备最大的多肽企业之一多肽生产线10g级、100g级、公斤级、10公斤级的多功能多肽生产线8条承接各类需求的多肽药物全序列固相合成技术最长序列达50个氨基酸，产品纯度99%以上产品纯度高特殊靶点多肽的生产技术 多靶向偶联药物(PDC)技术可服务全球靶向治疗药物开发表：公司具备承接各项需求的多肽CDMO服务能力84.2190.60

70、 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2021年年2022年年多肽类自主选择产品销售额（百万元）多肽类自主选择产品销售额（百万元）圣诺圣诺生物：多肽合成和修饰领军者，深耕多肽领域生物：多肽合成和修饰领军者，深耕多肽领域4.7资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所35 公司专注于多肽类药物的研发、生产和销售；在多肽原料药和多肽CDMO领域已经具备较强竞争力。多肽多肽CDMO业务业务：截至2022年底，公司已为新药研发企业和科研机构提供了40余个项目的药学研究服务，其中1个品种获批上市进入商业化阶段，18个多肽创新药进入临床试验阶段。多肽多肽原料药和制剂业

71、务多肽多肽原料药和制剂业务：截至2022年底，公司已掌握16个品种原料药的规模化生产技术，其中11个品种在国内取得生产批件、8个品种获得美国DMF备案（激活状态），延伸开发的9个多肽制剂品种在国内取得了13个生产批件。2022年公司中多肽原料药和制剂产品销售合计占比约69%。核心技术核心技术类别类别应用产品应用产品长链肽偶联技术合成恩夫韦肽、艾塞那肽、司美格鲁肽困难序列偶联技术合成艾塞那肽、胸腺法新多肽片段偶联技术合成胸腺法新、比伐芦定、依替巴肽、利拉鲁肽单硫环肽规模化生产技术合成卡贝缩宫素多对二硫键环肽合成技术合成齐考诺肽、利那洛肽碳环肽规模化生产技术合成药学研究服务侧链基团的聚乙二醇化修饰

72、、脂肪酸修饰等修饰利拉鲁肽、司美格鲁肽、药学研究服务磷酸化/磺酸化修饰技术修饰在研产品表：公司主要核心技术及其应用表：多肽创新药CDMOII期及以上研发项目适应症适应症药品名称药品名称服务客户服务客户所处阶段所处阶段抗艾滋病 注射用艾博韦泰前沿生物获批上市心血管巴替非班注射液百奥泰申报生产糖尿病聚乙二醇化艾塞那肽注射液派格生物临床期抗菌抗菌肽PL-5喷雾剂长春普莱/江苏普莱临床期心血管注射用吗利福肽八加一药业临床期抗肿瘤注射用HYD-PEP06哈尔滨医大/珠海市藤栢临床期抗病毒EK1雾化剂山西锦波生物临床期0500300350400450200212

73、022原料药制剂药学研究服务受托加工服务医药定制研发生产其他业务图：2018-2022公司收入变化及构成翰宇药业翰宇药业：多肽原料药：多肽原料药+制剂规模生产商制剂规模生产商4.836图：翰宇药业核心技术资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所 公司坚持以多肽药品为基础与核心，已完成妇产生殖、消化止血、代谢类和抗感染四大治疗领域的战略布局，在多肽特色原料药及多肽制剂领域竞争优势明显。原料药原料药+制剂制剂管线丰富管线丰富：原料药方面，截至2022年底，已有16个美国DMF、5个欧盟DMF、5个欧盟CEP、14个中国DMF。制剂方面，公司7个多肽注射剂已通过一致性评价。多肽创新药多肽创新药+

74、仿制药，梯队布局仿制药，梯队布局：根据公司2022年年报，短期规划有利拉鲁肽注射液、特立帕肽注射液、HY3000鼻喷雾剂等重磅品种；中期规划有司美格鲁肽、阿巴帕肽、多肽疫苗HY3001等重磅品种，长期布局包括多肽偶联药物、抗肿瘤多肽、穿膜肽等，产品梯队丰富。图：翰宇药业2022年收入构成81.7%12.7%注射制剂原料药固体制剂客户肽器械类化妆品其他业务技术技术具备能力具备能力多肽原料药工艺开发技术多重替代法生产保护氨基酸树脂；高效固相偶联技术和修饰技术；片段合成技术；多重环肽合成技术；利用固相假稀效应进行的高效环合技术；定序小分子多肽分离技术；多肽固相合成规模化制备技术；制剂工艺开发技术多肽

75、注射剂平台；口服缓控释制剂平台；长效注射剂平台药物质量研究技术多肽及小分子药物原料及制剂的全面质量控制体系；多肽及小分子药物的稳定性研究体系；多肽及小分子药物的杂质研究体系；投资建议和风险提示05Partone37投资建议投资建议5.1资料来源：Wind，浙商证券研究所，注：药明康德、凯莱英、九洲药业、华东医药盈利预测来自浙商预测，其他来自Wind一致预期38 我们认为，基于肥胖适应症庞大的未满足临床需求，国内/全球减重药市场规模有望快速扩容。基于CDMO企业全球订单承接能力以及本土创新药/生物类似药临床管线进度分析，我们认为减重药放量和多肽/小分子CDMO龙头承接全球/国内减重药CDMO订单

76、的可预期性和可兑现性更强。重点推荐相关领域龙头企业及产业链投资机遇。临床推进较快的创新药临床推进较快的创新药/仿制药公司仿制药公司：推荐华东医药；建议关注恒瑞医药、信达生物等；受益于多肽药物研发及商业化放量的多肽受益于多肽药物研发及商业化放量的多肽 CDMO企业企业：推荐药明康德、凯莱英、九洲药业、诺泰生物；建议关注圣诺生物、翰宇药业等。代码代码重点重点公司公司现价现价EPSPE评级评级2023/6/2720222023E2024ETTM2023E2024E603259.SH药明康德63.7 2.983.244.002020 16 买入002821.SZ凯莱英125.4 8.986.395.8

77、01420 22 买入603456.SH九洲药业27.4 1.081.461.922519 14 买入000963.SZ华东医药42.3 1.461.672.012925 21 买入688076.SH诺泰生物36.7 0.610.730.955851 39 增持600276.SH恒瑞医药46.0 0.610.750.907562 51 未评级1801.HK信达生物29.9-1.46-0.82-0.51-19/未评级688117.SH圣诺生物31.1 0.810.000.0054/未评级300199.SZ翰宇药业10.5-0.421.442.75-327 4 未评级表：盈利预测与财务指标风险提示

78、风险提示5.239 临床或者商业化失败临床或者商业化失败风险：风险：创新药研发存在较大不确定性，存在因外部因素、临床开发经验不足等带来临床试验失败风险。即使临床试验获得成功也可能面临监管要求不断变化而导致无法商业化风险。产品销售不及预期产品销售不及预期风险：风险：部分产品可能会因竞争格局恶化等而导致销售额不及预期。订单订单交付波动性风险交付波动性风险：对于CDMO/CMO业务而言，订单交付受到客户销售、合同规定的影响，一般而言不是按月度平均交付，可能带来季度业绩波动性。医药监管政策变化风险：医药监管政策变化风险：中国医药市场正处在市场化、国际化改革的关键窗口期，对于创新药、仿制药、API生产、

79、销售监管政策的变化可能导致相关公司经营受到影响。附录06Partone40添加标题添加标题41资料来源：肽研社，浙商证券研究所主要主要减重药物减重药物研发历程研发历程GLP-1类药物时代来临类药物时代来临19世纪90年代20世纪30年代1945年1947年20世纪40-60年代1956年1964年-1965年1973年1976年1979年1996年1997年1998年2006年2012年2014年2020年2021年至今添加标题添加标题4119世纪90年代20世纪30年代1945年1947年20世纪40-60年代1956年1964年-1965年1973年1976年1979年多款GLP-1R单/

80、双靶点药物研发中,Tirzepatide、Mazdutide进入III期临床GLP-1R激动剂司美格鲁肽Ozempic获批体重管理适应症 纳曲酮/安非他酬获批GLP-1R激动剂利拉鲁肽Saxenda体重管理适应症获批型大麻素受体抑制剂利莫那班获批 右芬氟拉明出现，作用机制与芬氟拉明同 苯丙胺类药物苯氟雷司出现，可抑制食欲 名为彩虹丸的鸡尾酒疗法走红芬特明、安非拉酮、苄非他明等相继获批 安非他命类似物阿米雷司出现2,4-二硝基苯酚流行，为线粒体解偶联剂 羊甲状腺提取物被用于提高甲状腺机能正常患者的代谢率盐酸苯丙醇胺流行，可增加产热,减少食欲 安非他命出现,其为一款拟交感神经药物拟交感神经药物芬美

81、曲秦流行 马吲哚和苯丙胺类药物芬氟拉明流行 广泛处方拟交感神经药物苯甲曲秦上市 再摄取抑制剂西布曲明获批，其可抑制去甲肾上腺素 胃脂肪酶抑制剂类奥利司他获批上市氯卡色林、芬特明/托吡酯获批上市 治疗罕见遗传性肥胖症的塞美拉肽IMCIVREE获批上市拟交感神经药物流行拟交感神经药物流行,中枢靶点为主要开发方向中枢靶点为主要开发方向减重药物初现端倪减重药物初现端倪抗肥胖药物最早可追溯至19世纪90年代，羊甲状腺提取物可加速脂肪分解，快速减重；20世纪30年代，线粒体解偶联剂2,4-二硝基酚开始流行。20世纪中叶,盐酸苯丙醇胺、安非他命、芬美曲秦、苯甲曲秦等拟交感神经药物出现,这类药物通过作用于中枢

82、或交感神经来抑制食欲或起到兴奋神经、促进能量燃烧的作用,进而有利于减重。然而,这些药物均具有较高的安全风险,绝大多数已因此退出市场。此后,减重药物的研发更加聚焦于中枢神经系统。西布曲明、氯卡色林、芬特明/托吡酯和安非他酮/纳曲酮等中枢靶点药物陆续上市。1998年,奥利司它获批上市,成为为数不多的作用于外周靶点的药物,并使用至今。2014年,糖尿病药物利拉鲁肽衍生为主流的减重产品,拉开了GLP-1R激动剂应用于体重管理的序幕;2021年,司美格鲁肽成为一款具革命性的减重产品。目前,GLP-1R靶点成为减重药物的重点研发方向。同时,GLP-1R双/多靶点逐渐探索6.1全球全球减重药减重药最新最新进

83、展（不完全统计）进展（不完全统计）42企业名称企业名称药品名称药品名称作用靶点作用靶点新药类型新药类型 成分类别成分类别 研发进度研发进度用法用法礼来替尔泊肽GLP1R/GIPR新药多肽临床III期 每周注射诺和诺德口服司美格鲁肽 GLP1R改良新多肽临床III期 每日口服小野制药达格列净SGLT2新药化药临床III期每日口服达格列净+每周注射艾塞那肽武田药品罗氟司特PDE4新药化药临床III期 每日口服三生制药艾塞那肽GLP1R新药多肽临床III期每日口服达格列净+每周注射艾塞那肽礼来retatrutideGLP1R|GIPR|GCGR新药多肽临床III期 每周注射诺和诺德Cagrilint

84、ideCTR|AMYR新药化药临床III期 每周注射礼来OrforglipronGLP1R新药化药临床III期 每日口服先为达EcnoglutideGLP1R新药多肽临床III期 每周注射礼来玛仕度肽GCGR|GLP1R新药多肽临床III期 每周注射诺和诺德CagriSemaGLP1R|AMYR新药多肽临床III期 每周注射双鹭药业利拉鲁肽GLP1R类似药多肽临床III期 每日注射万邦医药，复星医药利拉鲁肽GLP1R类似药多肽临床III期 每日注射强生制药卡格列净SGLT2新药化药临床II期每日口服Corcept Therapeutics米非司酮GR|PGR|AR改良新化药临床II期每日口服意

85、大利东沛制药LadarixinCXCR1|CXCR2 新药化药临床II期每日两次口服Soleno Therapeutics二氮嗪胆碱AMPAR|GRIK新药化药临床II期每日口服MorphoSysBimagrumabACVR2新药单抗临床II期每月注射甘李药业GZR18GLP1R新药多肽临床II期每周注射恒瑞医药HRS9531GLP1R|GIPR新药化药临床II期注射企业名称企业名称药品名称药品名称作用靶点作用靶点类型类型成分类别成分类别研发进度研发进度用法用法Zealand PharmaDapiglutideGLP1R|GLP2R新药多肽临床II期每周注射TonixTNX-1900OXTR新

86、药多肽临床II期鼻喷安进制药AMG 133GLP1R|GIPR新药抗体类融合蛋白临床II期每月注射辉瑞制药LotiglipronGLP1R新药化药暂停每日口服Inversago PharmaINV-202CNR1新药化药临床II期每日口服Aphaia PharmaAPHD-012改良新化药临床II期每日口服AltimmunePemvidutideGLP1R|GCGR新药多肽临床II期每周注射GlaceumVutiglabridin新药化药临床II期每日口服诺华制药MBL949新药/临床II期注射Carmot TherapeuticsCT868GLP1R|GIPR新药多肽临床II期每日Aardv

87、ark TherapeuticsARD-101TAS2R新药化药临床II期每日2次口服诺和诺德制药PYY-1875NPYR新药多肽临床II期每周注射CUCSThymol/改良新化药临床II期每8小时Empros Pharma阿卡波糖+奥利司他/改良新化药临床II期每日三次口服勃林格殷格翰制药BI 456906GLP1R|GCGR新药多肽临床II期每周注射辉瑞制药DanuglipronGLP1R新药化药临床II期每日两次口服Genexine/石药集团TJ103GLP1R新药抗体类融合蛋白临床II期每周一次注射恒瑞医药，豪森药业 诺利糖肽GLP1R新药多肽临床II期注射Corcept Therap

88、euticsMiricorilantNR3C2|GR新药化药临床II期每日口服韩美制药EfinopegdutideGLP1R|GCGR新药多肽临床II期每周注射ERXERX1000新药化药临床II期口服阿斯利康AZD2207CNR1新药化药临床II期/康霈股份CBW-511/新药/临床II期/GasherbrumGSBR-1290GLP1R新药化药临床II期口服资料来源：Insight，浙商证券研究所，注：不包含临床结果非积极、不活跃6.2点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击

89、此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明行业评级与免责声明 43行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。股票投资评级说明以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深300指数表现20以上；2、增持：相对于沪深300指数表现1020；3、中性：相对于沪深300指数表现1010之间波动；4、减持：相对于沪深300指数表现10以

90、下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 行业评级与免责声明行业评级与免责声明44法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建

91、议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公

92、司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式联系方式45浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010