1、2020年年3月月23日日 一张图看国网“混改”一张图看国网“混改” 追本溯源，价值发现追本溯源，价值发现 弓永峰弓永峰 中信证券首席电新分析中信证券首席电新分析师师 林林劼劼 新能源新能源分析分析师师 联系人：华夏联系人：华夏 目录目录 CONTENTS 2 1.1. 政策回溯：两版“混改”的变与不变政策回溯：两版“混改”的变与不变 2.2. “混改”进行时“混改”进行时项目篇项目篇 3.3. “混改”进行时“混改”进行时公司篇公司篇 mNsNoOmQrMsMmOpOqPzQmPbRcMbRtRqQnPoOfQmMsRfQnPqM7NoOxPMYsOyQNZtPqR 3 1. 政策回溯：两版

2、“混改”的变与不变政策回溯：两版“混改”的变与不变 I.I.改革重点工作，“混改”持续放在首要位置改革重点工作，“混改”持续放在首要位置 II.II. 两版方案对比：改革方向不变，“混改”持续深化两版方案对比：改革方向不变，“混改”持续深化 4 4 国网印发国网印发20202020年改革攻坚重点工作安排年改革攻坚重点工作安排 资料来源：国家电网，北极星电力网，中信证券研究部 十二项重点工作：十二项重点工作：在更高层面更大范围实施混合所有制改革在更高层面更大范围实施混合所有制改革；建立灵活高效的市场化经营 机制；大力推进集团管控模式变革按照“15+N”要求，优化总部组织架构，破除部门壁垒， 加构

3、、编制“双降”目标；着力推动监管业务与非监管业务有效隔离；加快推进全国统一 电力市场建设；持续做好输配电价改革；继续推进增量配电改革试点；积极培育发展新业 务；努力创新客户服务新模式；稳步推进“省管产业单位”改革；稳妥剥离企业办社会职 能和有关传统业务；合力推进创建世界一流示范企业。 “混改”持续放在首要位置，预计将维持高推进节奏：“混改”持续放在首要位置，预计将维持高推进节奏：力争完成青海青海- -河南特高压直流工河南特高压直流工 程引战工作，积极征集白鹤滩程引战工作，积极征集白鹤滩- -浙江特高压直流工程浙江特高压直流工程意向投资者；基本完成电动汽车、国电动汽车、国 康集团、通航公司、新源

4、公司康集团、通航公司、新源公司等二级单位混改；在信息通信、综合能源等新兴业务领域扩 大混改实施范围；年内完成国网智能国网智能在科创板上市；上半年完成首批金融资产上市；国家 部委确定的7 7家“双百企业”和家“双百企业”和4 4家混改试点企业家混改试点企业改革取得标志性成果；选取浙江送变电公浙江送变电公 司司等部分施工设计单位推进股权多元化改革；研究探索跨区输电、抽水蓄能、国际业务上 市可行性。 7家“双百企业” 南瑞集团、电动汽车公司、江苏综合能源服务公司、电商公司、国康集团、平高集团、浙江送变 电公司 4家国家发改委混改试点企业电动汽车公司、国康集团、智芯公司、江苏综合能源服务公司 国网旗下

5、国网旗下7家“双百企业”和家“双百企业”和4家混改试点企业名单家混改试点企业名单 5 5 两版方案对比：改革方向不变，混改进一步深化两版方案对比：改革方向不变，混改进一步深化 资料来源：国家电网，北极星电力网，中信证券研究部 领域领域2018年年12月国网深化改革十大举措月国网深化改革十大举措2020年年2月改革攻坚重点工作安排月改革攻坚重点工作安排 特高压直流在特高压直流工程领域引入社会资本 力争完成青海-河南特高压直流工程引战工作，积极征集白 鹤滩-浙江特高压直流工程意向投资者 增量配电加快推进增量配电改革试点落地见效继续推进增量配电改革试点 交易机构积极推进交易机构股份制改造加快推进全国

6、统一电力市场建设 综合能源服务加大综合能源服务领域开放合作力度 在信息通信、综合能源等新兴业务领域扩大混改实施范围 信息通信开展信息通信产业混合所有制改革 抽水蓄能大力开展抽水蓄能领域投资合作研究探索跨区输电、抽水蓄能、国际业务上市可行性 电动汽车加快电动汽车公司混合所有制改革基本完成电动汽车、国康集团、通航公司、新源公司等二 级单位混改 通航业务推进通航业务混合所有制改革 装备制造持续推进装备制造企业分板块整体上市 国家部委确定的7家“双百企业”和4家混改试点企业改革 取得标志性成果 金融业务深化金融业务混合所有制改革上半年完成首批金融资产上市 两版“混改”方案对比两版“混改”方案对比 6

7、6 两版方案对比：改革方向不变，混改进一步深化两版方案对比：改革方向不变，混改进一步深化 资料来源：国家电网，北极星电力网，中信证券研究部 领域领域 2018年年12月国网深化改月国网深化改 革十大举措革十大举措 2019年年11月推介会月推介会2020年年2月改革攻坚重点工作安排月改革攻坚重点工作安排 特高压直流 青海-河南特高压直流工程、白鹤滩-浙江 特高压直流工程 青海-河南特高压直流工程、白鹤滩-浙江特高压 直流工程 交易机构北京电力交易中心 综合能源服务 国网新疆综合能源服务公司、国能生物 发电 江苏综合能源服务公司 信息通信国网信通产业集团 国网信通产业集团下思极神往位置服务 公司

8、 智芯公司、国网智能 抽水蓄能新源公司山西浑源抽水蓄能项目新源公司 电动汽车电动汽车公司电动汽车公司电动汽车公司 通航业务通航公司通航公司通航公司 装备制造 平高集团智能电力科技公司、平高高压 开关维修公司 平高集团、南瑞集团 金融业务 英大泰和财产保险公司、英大泰和人寿 保险公司 电商公司 健康医疗国康集团国康集团 两版改革方案提及公司对比两版改革方案提及公司对比 7 2. “混改”进行时“混改”进行时项目篇项目篇 I.I.试点特高压直流，引入社会资本试点特高压直流，引入社会资本 8 8 试点特高压直流，引入社会资本试点特高压直流，引入社会资本 2018年12月国网深化改革十大举措首提特高压

9、直流项目引入保险、大型产业基金以及地方政 府投资平台等社会资本。2019年11月宣布青海-河南800千伏特高压支流项目将引入人保资产 的投资，计划参股比例40%，对应投资超100亿；召开引入社会资本推介会，其中推出白鹤滩 -浙江800千伏特高压直流项目。本次改革方案继续推进特高压直流引资，力争完成青海力争完成青海-河南河南 特高压直流工程引战工作特高压直流工程引战工作，积极征集白鹤滩积极征集白鹤滩-浙江特高压直流工程意向投资者浙江特高压直流工程意向投资者。 从国网角度来看：从国网角度来看：1）拓宽电网建设资金筹集渠道；2）提高地方参与度，促进工程用地等 资源统筹效率；3）以社会资本对于回报率的

10、要求促进特高压工程利用率进一步提高。 从资产类型来看：从资产类型来看：直流工程利用率较高、收益较为稳定可观的特点使其成为特高压领域引 入社会资本的第一步。2018年特高压直流工程运行时间大多维持在5000小时小时以上，利用 率维持在50%-60%。 从运营特点来看：从运营特点来看：1）特高压资产边界清晰，由公司总部直接经营，起落点固定，送受方 明确；2）特高压工程由国家价格主管部门核定输电价格，价格独立透明。 2018年特高压直流、特高压交流利用率对比年特高压直流、特高压交流利用率对比 资料来源：能投网，中信证券研究部 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 锦苏直流楚穗

11、直流宾金直流天中直流普侨直流灵绍直流浙福特高压交流锡蒙-山东交流榆横-潍坊交流 特高压直流特高压直流 特高压交流特高压交流 9 3. “混改”进行时“混改”进行时公司篇公司篇 I.I.“国网系”资产股权关系梳理“国网系”资产股权关系梳理 II.II. 综合能源服务综合能源服务国网综合能源服务公司国网综合能源服务公司 III.III.抽水蓄能抽水蓄能新源公司新源公司 IV.IV. 装备制造装备制造南瑞集团南瑞集团 V.V.信通智能信通智能智芯公司、国网智能智芯公司、国网智能 VI.VI. 电动汽车电动汽车国网电动汽车公司国网电动汽车公司 VII.VII.电子商务电子商务国网电商公司国网电商公司

12、1010 “国网系”资产股权关系梳理“国网系”资产股权关系梳理 51% 继 远 检 验 检 测 思 极 检 测 技 术 100% 100% 14.5% 100% 远 博 100 % 明 星 电 力 国网信通国网信通 西 昌 电 力 乐 山 电 力 20 % 20% 100% 40% 10% 70% 72% 100 % 国电通网络 海国华创 网安科技 信通埃森哲 思极飞天兰州 思极智联 思极紫光云数 100% 31.57% 江苏瑞中数据 60% 南瑞微电子 50% 51% 35% 51.7% 100% 国电南瑞国电南瑞 银龙电缆 100% 置信电气 电腾云光伏 51% 南瑞电力信息 南京基石数据

13、 南瑞淮胜电缆 斯特斯复合材料 金证融资租赁 75% 三能电力仪表 10.52% 国家电网有限公司国家电网有限公司 信 产 集 团 国 网 四 川 南 瑞 集 团 （ 电 科 院 ） 万 高 科 技 深 圳 国 电 科 通 思 极 紫 光 100 % 51% 已划转至信产集团 智芯微电子智芯微电子 60%(南瑞集团40%,电科院 20%) 嘉 兴 国 电 通 哈 尔 滨 普 华 如 易 行 思极神往 思极网安科技 信通亿力 福 建 亿 力 福 建 网 能 福 建 亿 榕 100% 100% 56% 59% 英 大 信 托 英 大 证 券 73.49%96.67% 中 电 飞 华 继 远 软 件

14、 中 电 普 华 100 % 安 徽 瑞 远 51%100% 中 电 启 明 星 75% 麒麟现代有轨电车 9% 70% 平 高 集 团 平 高 电 气 40.5% 许 继 集 团 许 继 电 气 鲁 能 集 团 76.13 % 广 宇 发 展 41.28 % 资料来源：国家电网，Wind，中信证券研究部 1111 “国网系”资产股权关系梳理“国网系”资产股权关系梳理 国家电网有限公司国家电网有限公司 国 网 电 动 汽 车 公 司 国 网 江 苏 江 苏 综 合 能 源 服 务 有 限 公 司 涪 陵 电 力 国 网 综 合 能 源 服 务 公 司 川 东 电 力 51.64% 100% 国

15、 网 电 商 公 司 10.6 % 国 网 浙 江 浙 江 送 变 电 公 司 国 康 集 团 100% 集 团 智 能 电 气 公 司 山 东 电 工 电 气 山 东 电 工 智 能 科 技 （ 东 软 载 波 参 股 ） 50 % 国鹏如易行 51% 国网广汇电动汽车 50% 国网恒大智慧能源 50% 招商国网绿色能源科技 50% 联行科技 49% 国新智电 48% 100% 新 源 公 司 通 航 公 司 国 网 智 能 国 网 山 东 联 研 院 50% 50% 70% 远光软件远光软件 国网区块链 英大商务服务 100% 100% 资料来源：国家电网，Wind，中信证券研究部 计划2

16、020 年科创板 上市 1212 国网综合能源服务公司国网综合能源服务公司 公司简介：公司简介：前身为国网节能服务有限公司，主要从事国家积极倡导的节能环保与能源高效开 发利用项目的投资、建设与运营，涵盖综合能源综合能源、生物质发电生物质发电、新能源及储能新能源及储能、电网节能电网节能、 电能替代电能替代五大业务。 业绩情况：业绩情况：2019年国网综合能源服务实现业务收入110亿元，同比增长125%，根据国家电网 战略规划，2020年实现营收200200亿亿元，2025年实现800800亿亿元，2030年实现30003000亿亿元。 混改进展：混改进展：国网综能集团计划上半年内完成与9家试点单

17、位综合能源公司的工商变更登记、 机构配置和人员调配，江苏综合能源服务公司混改就是其与26个省综合能源服务公司建立资 本纽带的第一步，2020年1月国网综合能源服务公司正式成为江苏省综合能源服务公司第二 大股东。 49 110 200 800 3000 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 201820192020E2025E2030E 亿元 国网综合能源服务公司收入规划国网综合能源服务公司收入规划 涪陵电力 江苏综合能源 服务有限公司 51.64% 国家电网 国网综合能源 服务公司 川东电力 100% 100% 国网综合能源服务公司股权结构国网综合能源服务公司

18、股权结构 资料来源：国网综合能源服务有限公司，Wind,中信证券研究部 资料来源：国网综合能源服务有限公司（含预测），Wind,中信证券研究部 1313 国网综合能源服务公司国网综合能源服务公司 综合能源：综合能源：成立中国综合能源服务产业创新发展联盟，担任中电联售电与综合能源服务分会执 行会长单位，上海电力大学综合能源服务项目等一批项目建成投运。 生物质发电：生物质发电：在河北、吉林等12个省市自治区投产生物质发电厂38个，装机总容量99.6 万千瓦，累计向社会输送绿色电力658亿千瓦时，替代标煤2840万吨，减少二氧化碳排 放5600万吨；累计消耗农林剩余物约8500万吨，以目前装机容量计

19、算，在燃料收储运环 节每年可为农民增收达到26亿元。 新能源与储能：新能源与储能：立足服务清洁低碳、安全高效的能源体系建设，推动可再生能源基地 化、规模化开发，建成投运张北100兆瓦光伏扶贫发电项目，建成江苏淮安电网侧储 能项目和新疆电源侧光伏储能项目。 电网节能电网节能：采用合同能源管理模式开展业务，累计在全国17个省市实施节能项目50个， 实现合同额133亿元。 电能替代：电能替代：在京津冀等大气污染严重地区，重点开拓电能替代试点示范项目，投运北京韩村 河、石景山38万平方米大型集中式蓄热电采暖试点项目并连续6年实现稳定供暖。 资料来源：国网综合能源服务有限公司，中信证券研究部 1414

20、江苏综合能源服务公司江苏综合能源服务公司 公司简介：公司简介：公司以“万物互联+智慧能源”为解决方案，构建能源互联互通立交桥，广织密 布区域能源物联网，主要从事与电、热、冷、水综合能源服务相关的生产经营、托管运管、 销售、服务，能源技术研发及转让；新能源、分布式能源、储能系统、生物质发电实业投 资、建设、租赁、运维及检修。 混改进展：混改进展：混改前为国网全资子公司，2020年1月混改项目落地，注册资本从5.55亿元增 加至6.13亿元，现共有七名股东：中天科技、深圳吉源综合能源技术服务公司、江苏方天 电力技术、国网综合能源服务集团、大全集团、清控泛能（江苏）、国网江苏。 江苏综合能源服务公司

21、股权结构江苏综合能源服务公司股权结构 国家电网有 限公司 清控泛能（江 苏）科技发展 有限公司 国网江苏综合 能源服务有限 公司 100% 深圳市吉源 综合能源技 术服务有限 公司 国家电网有 限公司 100% 国网综合能 源服务集团 有限公司 江苏方天电 力技术有限 公司 大全集团有 限公司 中天科技集 团有限公司 国网江苏省 电力有限公 司 资料来源：江苏综合能源服务公司，Wind，中信证券研究部 1515 电化学储能空间巨大，储能站成本有望进一步降低电化学储能空间巨大，储能站成本有望进一步降低 电化学储能占比进一步上升电化学储能占比进一步上升，未来市场空间巨大未来市场空间巨大。2019年

22、我国电化学储能累计装机容量 1592.3MW（+48.4%），在储能总装机中占比4.9%，占比较2018年增长1.5个百分点。根 据中关村储能产业技术联盟（CNESA）预测，2020年累计装机规模将达到2834MW， 2023年达到19130MW。 储能站成本下降加速储能应用储能站成本下降加速储能应用。根据彭博新能源财经预测，磷酸铁锂电池价格2025年有 望下降至667元/kWh，储能站总成本有望下降至1300-1600元/kWh。上游产品降价带来储 能站整体成本改善，将加速电化学储能的应用。 200亿营收目标直接利好储能产业亿营收目标直接利好储能产业。国网为其综合能源服务集团新制定2020年

23、200亿营收 目标，较2019年营收增长81.8%，有望带动2020年储能市场亦迎来快速发展。 我国我国电化学储能市场规模电化学储能市场规模 资料来源：彭博新能源财经（预测2025年数据），中信证券研究部测算 储能站（磷酸铁锂电池）成本储能站（磷酸铁锂电池）成本 - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 - 5,000,000 10,000,000 15,000,000 20,000,000 25,000,000 30,000,000 35,000,000 20192020E2021E2022E2023E2024E2025E 储能站总成本（

24、元）磷酸铁锂电池成本（元/kWh) 储能站成本（元/kWh) 资料来源：CNESA （含预测），中信证券研究部 1592.3 2833.7 19130 48.44% 78% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 200% -500 1500 3500 5500 7500 9500 11500 13500 15500 17500 19500 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2023 累计装机容量（MW）YoY 1616 新源公司新源公司 公司简介：公司简介：公司投资建设和经营抽水

25、蓄能电站项目、新能源电站和再生能源项目，以及与 上述业务相关的工程咨询、安装施工、检修、调试、技术咨询等业务。 股权结构：股权结构：国家电网实际持股比例70%，中国长江三峡集团持股实际持股比例30% 混改进展：混改进展：安徽桐城抽蓄电站项目各投资方达成协议，浙江衢江抽水蓄能电站与申能股 份、浙江能投集团合作组建项目公司，2019年11月推介会上推出陕西浑源抽水蓄能项目 时间时间项目情况项目情况 2017年 河北易县（120万千瓦）、内蒙古芝瑞（120万千瓦）、浙江宁海（140万千瓦）、浙江缙云（180万千 瓦）、河南洛宁（140万千瓦）、湖南平江（149万千瓦）六座抽水蓄能电站工程同时开工建设

26、。 2018年 浙江衢江、河北抚宁、吉林蛟河、山东潍坊、新疆哈密五座抽水蓄能电站工程先后获得核准，合计总装机 500万千瓦，总投资386.87亿元。 2019年 安徽桐城抽水蓄能电站项目获得核准并开工建设，投资67亿；浙江泰顺抽水蓄能电站可研报告通过初审， 有望2020年开工，项目规划装机容量1200兆瓦。 2020年山西垣曲抽水蓄能电站项目正式开工建设，总投资79.6亿元，装机容量120万千瓦。 新源公司水电项目新源公司水电项目 资料来源：新源公司 ，中信证券研究部 1717 装机遥遥领先，抽水蓄能迎来新一轮发展装机遥遥领先，抽水蓄能迎来新一轮发展 抽水蓄能技术成熟，累计装机占比遥遥领先。抽

27、水蓄能技术成熟，累计装机占比遥遥领先。抽水蓄能作为储能市场中最为成熟的技术， 装机规模稳步增长。2019年中国已投运储能项目累计规模32.3GW，其中抽水蓄能项目 30.27GW，占比93.70%，占比同比下滑2.1个百分点。 抽水蓄能项目重启，有望迎来新一轮发展。抽水蓄能项目重启，有望迎来新一轮发展。2019年12月国家电网曾下发关于进一步严 格控制电网投资的通知，称将不再安排抽水蓄能新建开工项目，抽水蓄能发展停滞。近 期不少抽水蓄能项目开始重启，2020年2月28日国网山西垣曲抽水蓄能电站项目正式开 工，装机容量120万千瓦，工程总投资79.6亿元，计划2028年全部投产。一天后辽宁清原

28、抽水蓄能电站项目对外宣布要抢时间、抢进度。一周后福建发改委印发2020年省重点项目 名单，其中包含四项抽水蓄能电站项目。 我国抽水蓄能项目累计装机规模（我国抽水蓄能项目累计装机规模（GW）2019年中国储能市场格局年中国储能市场格局 资料来源： CNESA，中信证券研究部 93.70% 抽水蓄能电化学储能熔融盐储热压缩空气储能 资料来源：CNESA，中信证券研究部 21.53 22.74 26.69 28.60 29.99 30.27 0 5 10 15 20 25 30 35 2001720182019 GW 1818 全球互联网研究院有限公司全球互联网研究院有限公司

29、联研院联研院 先进输电装备先进输电装备 在超/特高压直流输电领域，成功研制出世 界首套800kV/5000A特高压直流换流阀， 目前换流阀最高参数已达800kV/10000MW 和1100kV/12000MW。在柔性直流输电领 域，研制出世界首套320kV/1000MW柔性 直流换流阀及阀控系统，应用于世界上容 量最大的厦门柔性直流输电工程。 信息通信及安全信息通信及安全 建成国内外规模最大的 企业级安全态势感知预 警系统，实现了电网全 对象安全威胁感知与主 动预警。微功率无线通 信芯片顺利完成第三次 流片，有望实现对进口 芯片的替代。 大功率电力电子器件：大功率电力电子器件： 自主研发330

30、0伏/1500安定制化压接性 IGBT器件，打破国外长期技术封锁与 垄断，为直流断路器等高端装备提供 核心器件支撑，成功研制3300V/75A及 1200V/150A的硅基IGBT、3300V/50A 碳化硅二极管，实现了新一代电力电 子器件的重大创新突破。 新型储能与能源转化新型储能与能源转化 开发了多种高储热密度的复合相变储热材料配 方体系，正在建设兆瓦级储/换热装置研究实 验平台。攻克了深冷液化空气储能工艺，完成 了张北10MW级工程的系统设计与优化，效率达 50%以上，正在建设国内首套500kW压缩空气冷 热电器综合利用实验平台，综合能效达70%。 攻克了电解制氢与新能源发电的协调控制

31、技 术，研制了国内首套适用于新能源发电的电解 制氢实验平台。 高性能电工材料高性能电工材料 承担“500 kV直流电缆”、“大功率 中高频软磁元件”等国家重点研发计 划项目。成功研制出 100kV、 320kV直流电缆样机及附件；开发 出0.18-0.23mm薄规格取向硅钢，研 制出一级能效节能配电变压器；开发 了微孔纤维复合吸声材料，多纤维共 混吸声毡，掌握了变电设备本体噪声 控制技术；掌握了T700级碳纤维原丝 制造技术，研制出高韧性、高耐热碳 纤维复合芯导线。 先进计算及大数据先进计算及大数据 建成国内首个电力AI深度学习平台， 成功研制复杂背景多目标电力图像/ 视频智能分析模型、电力人

32、工智能 FPGA硬件模块，技术指标达到世界领 先水平。成功研发服务器可信计算平 台，实现安全免疫、主动防御，已在 国家、区域、省级智能电网调度控制 系统中应用千余套。 南瑞联研半南瑞联研半 导体公司导体公司 （30.17%30.17%） 国网智能国网智能 （50%50%） 德润斯特博德润斯特博 新材料公司新材料公司 （44%44%） 资料来源：全球互联网研究院有限公司，中信证券研究部 1919 南瑞集团南瑞集团 南瑞集团是国网直属科研产业单位，是我国能源电力及工业控制领域卓越的IT企业，是国 际知名的智能成套装备及整体解决方案提供商。主要从事电力自动化及保护、电力信息通 信、电力电子、智能化电

33、气设备、发电及水利自动化设备、轨道交通及工业自动化设备、 非晶合金变压器的研发、设计、制造、销售、工程服务与工程总承包业务。 上市平台：上市平台：国电南瑞、置信电气（注入英大系资产） 混改进展：混改进展：2018年签署智芯公司增资协议；2019年子公司国电南瑞与联研院成立南瑞联 研半导体公司，与亿嘉和、三源电力共同出资设立国网瑞嘉（天津）智能机器人有限公司 资料来源：南瑞集团，Wind，中信证券研究部 南瑞集团股权结构南瑞集团股权结构 136.42 188.59 223.17 220.52 238.59 311.83 269.71 295.35 -20% -10% 0% 10% 20% 30%

34、 40% 50% 0 100 200 300 400 2000172018 营业收入（亿元）YoY 41.38 18.67 27.28 25.06 16.03 22.12 16.69 9.63 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 10 20 30 40 50 2000172018 归母净利润（亿元）YoY 南瑞集团营收及增速、归母净利润及增速南瑞集团营收及增速、归母净利润及增速 资料来源：南瑞集团，Wind，中信证券研究部 国家电网有限公司 国网电力科学研究院 南瑞集团 国电南瑞

35、 100% 100% 51.78 % 置信电气 瑞嘉 智能 智芯公司 31.57%40% 南瑞联研半 导体公司 三源电力亿嘉和联研院 69.83% 30.17% 40% 40%20% 2020 国电南瑞国电南瑞 资料来源：国电南瑞，Wind，中信证券研究部 二次设备优质龙头，整合资源实现规模持续扩大。二次设备优质龙头，整合资源实现规模持续扩大。2017年公司完成重大资产重组之发行股份购 买资产工作，收购继保电气87%股权、信通公司100%股权、普瑞特高压100%股权等。通过注 入优质资产整合资源，实现规模持续扩大，2018年营收285.4亿元（+17.96%）。 联手联研院导入核心技术，联手联

36、研院导入核心技术，IGBT产业化进程加速。产业化进程加速。2019年国电南瑞和联研院合作成立南瑞联研 半导体公司，借助联研院在IGBT领域多年的研究经验和技术积累，结合自身资本优势，推动高 压IGBT（电网侧）产业化进程。 合作亿嘉和、三源电力，入局带电作业机器人蓝海。合作亿嘉和、三源电力，入局带电作业机器人蓝海。瞄准带电作业机器人市场，公司与亿嘉 和、三源电力合资成立瑞嘉智能，融合制造、技术和解决方案优势，推动泛在网建设。 -7% 9% 18% -14% 18% 0% -20% -10% 0% 10% 20% 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 30

37、0.00 2001720182019Q3 营业收入YoY -20% 1% 11% 3% 28% -7% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 2001720182019Q3 归母净利润YoY 国电南瑞股权结构国电南瑞股权结构国电南瑞营收及增速、归母净利润及增速国电南瑞营收及增速、归母净利润及增速 国电南瑞 继 保 电 气 普 瑞 工 程 科 东 电 力 中 天 电 力 继 远 电 网 信 息 通 信 中 电 普 瑞 普 瑞 特 高 压 南 瑞 电 力

38、设 计 南 瑞 太 阳 能 南 京 控 制 系 统 南 瑞 怡 和 环 保 南 瑞 联 研 半 导 体 瑞 嘉 智 能 电力保 护控制 超/特高 压、柔性 直流输电 电力自 动化 用电自 动化 电网自 动化 电力生 产管理 柔性交 流输电 电动汽车 充换电 咨询及设 备集成 新能源 轨交电 气、电 力自动 化 环保业务IGBT 带电作业 机器人 资料来源：Wind，中信证券研究部 87% 100% 100%100% 100%100%100%100% 100%75% 51% 100% 69.83 % 40% 2121 国网智能（计划国网智能（计划2020年科创板上市）年科创板上市） 专注带电作业

39、机器人，计划专注带电作业机器人，计划2020年科创板上市。年科创板上市。公司全力打造“国网系统电力机器人相 关人工智能的研究、制造、应用和技术服务平台”，其机器人、无人机、在线监测、充电 设备等产品在国网集招和省网招标中实现最大份额中标。2019年5月国网公司党组作出推 动公司科创板上市的部署，随后圆满完成股份制改革，开始启动科创板IPO上市。 自动化替代大势所趋，带电作业机器人市场空间近百亿。自动化替代大势所趋，带电作业机器人市场空间近百亿。传统带电作业工作强度大、工作 效率低、安全风险高，带电作业机器人的出现可以杜绝安全风险、提高工作效率，自动化 替代是大势所趋。按照单台机器人300万元测

40、算，预计未来市场空间近百亿元。 带电作业机器人市场规模带电作业机器人市场规模国网智能股权结构国网智能股权结构 国家电网有限公司 联研院 国网智能科技 股份有限公司 100% 50% 国网山东省 电力公司 国家电网有限公司 100% 50% 资料来源：国网智能科技股份有限公司，Wind，中信证券研究部 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 20%40%60%80%100% 亿元 带电作业机器人渗透率 资料来源：中信证券研究部预测 2222 国网信通产业集团国网信通产业集团 国网信通产业集团归母净利润及增速国网信通产业集团归母净利润及增速国网信通产业集团营业收入及增速国

41、网信通产业集团营业收入及增速 资料来源：国网信通产业集团，Wind，中信证券研究部资料来源：国网信通产业集团，Wind，中信证券研究部 106.44 119.58 126.48 163.6 80.99 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200182019H1 营业收入（亿元）YoY 15.23 17.25 10.21 7.57 3.78 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 20152016

42、201720182019H1 归母净利润（亿元）YoY 国网信通产业集团为国网全资子公司，聚焦芯片及物联网、人工智能、大数据及云服务、 通信、管理信息化、运维服务、北斗及地理信息服务、网络及信息安全、综合能源管控九 大业务领域，提供涵盖上游技术服务、中游行业应用和下游基础硬件的产品、解决方案与 服务。 混改进展：混改进展：国网信通产业集团资产注入岷江水电（现更名为国网信通）重组 国网信通产业集团国网信通产业集团 以企业各级业务系统为基础建设基于云计 算的企业级数据中心，利用云计算和大数 据技术，通过对覆盖主要业务应用信息系 统进行数的据和应用的集中、整合与共 享，实现业务应用的无缝集成及企业经

43、营 的流程化与标准化，最终建立企业核心业 务指标体系，为领导层、管理层与业务层 提供决策支撑 采用TD-LTE通信制式， 建设高通信速率，高安 全性，能够在较低成本 内进行大规模部署，实 现广域覆盖的无线通信 系统，以满足智能电网 的需求，承载业务范围 半径可达30KM 结合安全芯片、高时效密码机、独立 模块化等技术，依据“安全分区、网 络专用、横向隔离、纵向认证”的原 则，提供整体性的信息安全防控体 系，化被动为主动，解决公共网络攻 击，保障信息交互的安全性、可靠性 及完整性，为信息化打造坚强、高 效、智能化的安全保障 通过车联网服务、车辆管理、移动应用、车 载监控终端支撑智慧交通实现信息的

44、充分共 享、交通状况的实时监控与动态管理、实现 各部门间的业务协同，全面提升城市交通监 控力度和智能化管理水平，确保交通运输安 全、畅通，实现城市交通管理的智慧化。 地理信息公共服务业务 体系以行业地理信息平 台为中心，以地信智能 软硬件产品、数据服务 和行业应用解决方案为 核心，提供多种增值服 务。 以现代供应链管理为理念，基于J2EE 架构，面向政府公共交易运营、管 理、监管机构，以及大中型企业采购 及物资管理部门，提供大型电子商务 一体化解决服务。 资料来源：国网信息通信产业集团，中信证券研究部 2424 智芯公司智芯公司 智芯公司组建于2010年，由国网信通产业集团、南瑞集团、中国电科

45、院持股40%，40%和20%，致力 于成为超百亿规模工业级芯片提供商。目前已开发包括安全、主控、通信、传感、射频识别五大类别 的76款产品。其芯片销售量从2010年起步时期的0.25亿颗每年，提升到1亿颗每年。将电力系统用电 侧设备的核心芯片国产化率由2010年不足10%提升至2018年的60%。 业绩表现：业绩表现：2019年智芯公司营业收入为72.5亿亿元，同比增长21%。 混改进展：混改进展：收购万高科技70%股权，推动智芯公司引入国家集成电路产业基金投资 国家电网有 限公司 国网电力科 学研究院有 限公司 北京智芯微电子 科技有限公司 100% 40% 国网信通产业集团有 限公司 国家

46、电网有 限公司 100% 40% 国家电网有 限公司 南瑞集团有限 公司 国网电力科学研究 院有限公司 100% 100% 20% 智芯公司股权结构智芯公司股权结构 资料来源：北京智芯微电子科技有限公司，Wind,中信证券研究部 智芯公司营业收入及增速智芯公司营业收入及增速 资料来源：中国半导体行业协会,中信证券研究部 19 20 32.15 44.9 60 72.5 5% 61% 40% 34% 21% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2001720182019 营业收入（亿元）YoY 2

47、525 国网电动汽车公司国网电动汽车公司 公司承担国网充换电业务发展的主体责任，以服务电动汽车充电为己任，致力于建设一流 智慧车联网平台，以智慧充电、智慧出行、智慧能源和智慧车联网平台智慧充电、智慧出行、智慧能源和智慧车联网平台为四大主营业务板 块。目前运营区域覆盖19个省150多个城市，涵盖“十纵十横两环”3.7万公里高速公路和 “两纵一横”港口码头，是全世界最大的充电设施运营商。 2016年到2018年年收入从3.5亿元增长到34.4亿元，增长近9倍，车联网平台接入充电桩 数从10.7万台增加到30.24万台，平台年充电量从1.7亿千瓦时上升到6亿千瓦时。 时间时间进展情况进展情况 201

48、8年 公司与南方电网以及特来电、星星充电等民营企业混改 “联姻”，成立联行科技，共同打造了一个全国充电网络 平台，目前联行科技已接入充电桩39万个。 2019年 与恒大集团合作，设立国网恒大智慧能源公司，携手万 科、碧桂园、融创等地产商，聚焦社区充电桩建设运营； 与招商局集团合作，设立高速公路能源公司，开展服务区 光储充电站建设运营等，打造绿色交通体系； 与广汇集团合作，设立国网广汇新能源汽车服务公司，计 划在840多个营业网点开展充电桩建设。 混改混改进展进展 3.5 10.7 1.7 34.4 30.24 6 0 5 10 15 20 25 30 35 40 年收入（亿）平台充电桩数（万台

49、）平台充电量（亿瓦时） 2016年2018年 2016-2018年主要业务指标年主要业务指标 资料来源：国网电动汽车有限公司，中信证券研究部 国网电动汽车国网电动汽车 公司公司 智慧充电智慧充电 E E充电充电APPAPP：为客户实现通过手机查找充电站并导航前 往进行一键充电。目前已接入国网自建及互联互通充 电桩30余万个，建成“十横十纵两环”高速公路快充 网络，覆盖高速公路4.9万公里，连接171个城市。 e e精灵：精灵：为解决乘用车车主在居住区和固定车位便捷 充电的痛点问题，公司推出e精灵产品（电插座及智 能充电枪）。 企业管理系统：企业管理系统：针对接入车网平台的单位用户，建立 企业用户管理系统。 充电建设运维：充电建设运维：面向专用车辆运营商提供充电服务响 应，目前已通过智慧车联网平台完成1万余座充电场 站建设管控。 智慧出行智慧出行 E E车购：车购：基于智慧车联网平台,结合大数据、标签识别技 术与营业厅线下网络优势，构建 “e车购”电动汽车 “新零售”平台，打造“宣传推广、展示体验、选车比 价、装桩接电、销售上牌、金融保险、充电缴费、车后 市场、能源