1、 1 当前时点，我们如何看待超市行业变化？ 国内外生鲜到家、小店模式深度分析 在在 2 2020Q1020Q1 新冠疫情新冠疫情中中，优秀超市公司由于承担民生商品供应砥砺前行，优秀超市公司由于承担民生商品供应砥砺前行，凭凭 借借优秀优秀的的供应链、管理及调配能力，供应链、管理及调配能力，业绩业绩表现不俗表现不俗。但当前时点去看未来行。但当前时点去看未来行 业变化，存有分歧：业变化，存有分歧：我们看到了菜市场、小商贩关门及外出餐饮消费减少对我们看到了菜市场、小商贩关门及外出餐饮消费减少对 龙头企业的短期业绩刺激，但同时也龙头企业的短期业绩刺激，但同时也看到看到一级市场优秀一级市场优秀生鲜电商及小

2、店玩家生鲜电商及小店玩家 数据上的不俗表现数据上的不俗表现，而二者本为竞争对手，而二者本为竞争对手。那么，。那么，以上两点以上两点到底是否持续发到底是否持续发 生？如果发生， 又孰强孰弱？在未来动态变化过程中， 中国怎样的到家模式、生？如果发生， 又孰强孰弱？在未来动态变化过程中， 中国怎样的到家模式、 小店模式可能得以跑通？换个角度来说，小店模式可能得以跑通？换个角度来说，超市行业超市行业上市公司龙头企业在此次上市公司龙头企业在此次 疫情后疫情后究竟是受益还是受损？基于以上问题，究竟是受益还是受损？基于以上问题，本文首先对国内外生鲜到家、本文首先对国内外生鲜到家、 小店模式进行研究，并按图索

3、骥投资机会。小店模式进行研究，并按图索骥投资机会。 国外到家、生鲜小店总结：国外到家、生鲜小店总结：到家盈利模式以商品结构调整带来的到家盈利模式以商品结构调整带来的高毛利高毛利 率率或第三方轻型配送模式为主，于小店而言，或第三方轻型配送模式为主，于小店而言，高坪效高坪效、适当、适当毛利率毛利率及成及成 本管控能力本管控能力是是其其能够规模化复制的先决条件能够规模化复制的先决条件。具体地：1）于到家模式而 言，美国 Webvan 在 15%左右的毛利率技术上，以 B2C 纯电商模式运营， 盈利困难；Instacart 采用无仓无物流、仅第三方配送的轻型模式，得以生 存；2）于小店模式而言，客流、

4、坪效、毛利率为小店之“魂” ，成本管 控能力是其能够规模化复制的先决条件，以日本永旺 Mybasket 为代表， 由于适应经济及人口结构变化，并精选 SKU、以高自有品牌占比稳定毛 利率，并采用小商圈密集开店，实现单店盈利及规模化扩张。3）传统大 卖场发力线上，以沃尔玛为例，通过以会员制收取一定配送费用，并充 分发挥人员效能、提升门店效率，将成本源转化为收入增量，实现效率 平衡。 国内国内生鲜生鲜小店小店、电商、电商：各展所长，印证需求，各展所长，印证需求，需求需求端逆向牵引，规模初端逆向牵引，规模初 具具。其中：1）谊品生鲜、生鲜传奇、钱大妈作为生鲜超市或社区生鲜连 锁业态，因企业及消费者需

5、求特点，细分模式、定位人群、供应链水平 有所不同， 但一定程度上均已验证盈利能力； 2） 以叮咚买菜、每日优鲜、 朴朴超市为代表的前臵仓类生鲜电商，一定程度上解决了纯 B2C 模式生 鲜电商的最后一公里配送问题，但履约成本仍相对刚性，在配送费自担 前提下，固定成本要求单量，屡单成本覆盖要求客单价，加之引流成本， 仍对接细分市场；5）盒马鲜生，到家到店结合，运作模式实际较“重” ， 定位中高端错位竞争，当前进入整合期。整体来看，在中国独特的城市 人口结构、移动化水平及互联网使用习惯条件下，线上零售及小店获得 发展沃土，并出现一级市场优秀玩家，其背后深层原因在于特定城市及 消费者对于即时消费的需求

6、使得其愿意支付一定溢价，并非对于生鲜供 应链壁垒的全盘倾覆， 流量端逆向牵引下，如何进一步夯实供应链能力， 成为其存活及拓展关键。 当前当前看超市企业龙头变化看超市企业龙头变化，首先首先强调强调一季报收入端的正向刺激，以及利一季报收入端的正向刺激，以及利 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 03 月月 05 日日 超市超市 Tabl e_BaseI nf o 行业深度分析行业深度分析 证券研究报告 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 Tabl e_C hart 行业表现行业表

7、现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益相对收益 -3.47 -8.62 -20.79 绝对收益绝对收益 5.23 -1.73 -12.33 刘文正刘文正 分析师 SAC 执业证书编号：S01 杜玥莹杜玥莹 报告联系人 相关报告相关报告 疫情当前，推荐必选消费超市龙头 2020-02-01 量化分析：从流通成本角度看国内生鲜 产业链及终端渠道变革 2019-06-16 模式为王，供应链能力奠定护城河 2019-04-28 复盘海内外，探当前环境，超市龙头投 资机遇几何 2019-02-21 -9% -

8、6% -3% 0% 3% 6% 9% 12% 超市 沪深300 2 润端的确定性润端的确定性。其中：1）永辉超市：由于抢夺菜市场、小商铺及外出餐 饮份额，且特殊条件下线上消费习惯刺激，在生鲜供应链支撑下，线下、 到家、小店均有边际改善，仅小程序用户近似翻倍；春节过后，预计营 收端维持边际改善可能性极大，毛利率稳健，租金等成本端上升或好于 市场预期，线上、小店业务盈利能力有望好于市场预期；2）家家悦：同 时具备大小店运营能力，由于生鲜强供应链积累，此次疫情中在民生用 品供应方面同样表现突出，同店高增，利润确定性强；3）红旗连锁，在 原有消费者高认知度及口碑效应基础上，由于商品供应链端稳定、调整

9、管理能力突出、且承担当地民生物品发放功能，门店日销边际向好，且 毛利率稳健，费用微有提升但影响不大，同时 19年业绩快报印证公司业 绩增长能力。 中长期来看，永辉、家家悦中长期来看，永辉、家家悦受益客流回归受益客流回归提升单店盈利、周转及现金流提升单店盈利、周转及现金流 获利能力，并顺应消费习惯变革，获利能力，并顺应消费习惯变革，机遇大于挑战机遇大于挑战。首先，我们出于两点 认为，永辉发展到家是正确的选择：1）对于旨在成为中国沃尔玛的永辉 超市而言，单纯的大店模式已无法最好保证其长期高市占率及平稳的获 利能力，发展到家既是顺应消费者变化的战略的进攻方案， 亦是在电商、 小店造成大店分流前提下的

10、正确防御举措；2）店内仓的模式一定程度上 可以优化大卖场门店面积的使用效率，且从当前行业模型来看，在成本 控制得当、效率充分调动的前提下，有望将成本源化成收入源。家家悦 也在此次疫情中大力推行社区拼团等线上业务，同样是龙头企业以需求 为第一要素、充分调动供应链优势的管理能力体现。长期来看，中国消 费者对于生鲜需求的一定是复杂而多元化的，流量端的掌控能力及供应 链端的进化能力同样重要、而且二者相互协同，在更大市场内，具备多 种业态适应能力的玩家更优。当前时点，农贸市场、中小企业客流挤出 或非短期、小范围现象，我们不否认一级市场优秀生鲜电商、小店玩家 自身成长性，但在其当前盈利模型跑通仍主要基于细

11、分市场、抑或跨区 域复制需要供应链对应匹配建设的基础上，回归稳态，此次疫情对于永 辉、家家悦等优秀上市公司而言，机遇或大于挑战，而客流端的边际改 善有望助力提升单店盈利、周转及现金流获利能力，在小型企业出清加 速前提下，进一步凸显优势、提升市占率。 投资建议投资建议：本文通过梳理国内外到家、生鲜小店模式，试图讨论回归稳 态后行业的发展变化问题，提出针对超市行业优势龙头，短期看一季报 收入刺激及利润确定性增长，长期看受益供给端影响客流回归，有望提 升单店盈利、周转及现金流获利能力的积极变化。据此推荐：1）永辉超 市。高成长性超市龙头，顺应消费者消费趋势，到店、到家双管齐下， 获客、周转、盈利、现

12、金流能力积极向好。2）家家悦。大小店结合优势 突出、且具备强大的中央厨房能力、展店稳健同店优异，跨区域扩张逻 辑逐步兑现。3）红旗连锁。国内稀缺规模化盈利便利店龙头，盈利能力 及经营效率持续向好，当前短中长逻辑均有改善。4）中百集团。承担当 地民生商品供应，长期费用、效率仍有改善空间。 风险提示：风险提示：1）龙头展店不及预期；2）疫情影响超预期；3）成本端大幅 上涨。 pOoRmMnRrMsMnPqRrOwPoRbRdN9PnPoOoMpPlOmMmPjMoOsM6MoOvMwMqQpRwMnMxO 行业深度分析/超市 3 内容目录内容目录 1. 写在前面：当下时点，我们为什么要再做到家、小

13、店相关研究？写在前面：当下时点，我们为什么要再做到家、小店相关研究？. 5 2. 超市到家、生鲜小店并非国内独有，观他山之石总结经验超市到家、生鲜小店并非国内独有，观他山之石总结经验 . 7 2.1. Webvan：美国最早做生鲜 O2O 的公司，却将行业带入深渊. 7 2.2. 亚马逊：重建生鲜杂货配送服务，稳扎稳打缓慢扩张 . 8 2.3. 沃尔玛：利用实体店优势，将成本源直接变成收入源 . 9 2.4. Instacart：轻型共享模式，无仓无物流，仅承担配送功能，夹缝求生 . 10 2.5. 日本生鲜宅配电商：打通生产、流通、消费端全链条，借高毛利产品及附加服务，得以 获利 .11 2

14、.6. 日本小型生鲜超市：以永旺 Mybasket 为代表，小商圈密集开店，已具备规模 . 12 3. 国内生鲜小店、电商：各展所长，印证需求，规模初具国内生鲜小店、电商：各展所长，印证需求，规模初具. 13 3.1. 谊品生鲜：定位小区门口“菜市场” ，跨区域快速扩张 . 14 3.2. 生鲜传奇：定位中产阶级生鲜超市，五定管理打造标准化门店 . 18 3.3. 钱大妈：定位社区生鲜店，加盟模式输出供应链，蓝图或为平台型公司 . 21 3.4. 叮咚买菜&每日优鲜&朴朴超市：前臵仓类生鲜电商，在配送费自担前提下，仍对接小 众市场 . 23 3.5. 盒马鲜生：店+仓模式代表，到店、到家双管齐

15、下 . 25 4. 放眼超市行业上市公司，如何看待其壁垒、变化及疫情边际影响？放眼超市行业上市公司，如何看待其壁垒、变化及疫情边际影响？ . 26 4.1. 壁垒及变化：永辉、家家悦强生鲜供应链壁垒仍在，顺应消费习惯发展到家，大小店结 合模型更优 . 26 4.2. 疫情边际影响：优秀龙头一季报收入正向刺激、利润确定性强，长期享农贸市场、中小 企业客流挤出，疫情影响机遇或大于挑战 . 26 5. 投资建议投资建议. 27 6. 风险提示风险提示. 28 图表目录图表目录 图 1：2020 年初，新冠疫情发酵，生鲜电商用户数、使用时长均有明显增长，优势玩家数据突 出 . 6 图 2：综合电商新增

16、用户口径：30 岁以上的中老年占比上涨 11%，三线及以下的下沉地区占比 也扩大至 70% . 6 图 3：Amazon Fresh 配送车 . 9 图 4：消费者在 Prime 订阅基础上为配送付费. 9 图 5：在门店自提策略之后，沃尔玛同样推出会员订阅配送服务 . 10 图 6：大地宅配：打通生产、流通、消费端全链条，绑定各方利益. 12 图 7：预包装食品占比达 60-65%. 13 图 8：公司自有品牌 TOP Valu 品种丰富 . 13 图 9：谊品生鲜发展历程. 14 图 10：谊品生鲜自 2017 年起快速扩张，截至 2018 年底已有 400 家门店，2019 年底预计店面

17、 800 家 . 14 图 11：谊品生鲜在合肥 5km*5km 范围内分布情况 . 14 图 12：谊品生鲜后台模块化、以城市为单位实现千店千面. 15 图 13：谊品生鲜供应链模式 . 16 图 14：谊品生鲜门店装修简易. 17 图 15：生鲜传奇快速发展，截止 2019 年 4 月已有 107 家门店，2019 年拓店计划约 200 家 18 行业深度分析/超市 4 图 16：生鲜传奇 2018 年销售额达 5.7 亿元 . 18 图 17：生鲜传奇五代门店迭代过程. 20 图 18：生鲜传奇生鲜配送中心运输能力快速提升. 21 图 19：以叮咚买菜为例，仓位聚焦一线城市. 24 图

18、20：以每日优鲜、叮咚买菜为例，客群定位 80-90 后 . 24 图 21：截止 2020 年 3 月 4 日，盒马鲜生 154 家门店位臵分布（2019 年 6 月 13 日共 153 家） . 25 图 22：盒马“到店+到家”模式对供应链系统及硬件架构提出新要求. 25 表 1：以永辉为例，“超市行业对生鲜渠道渗透率”及“龙头集中度”直接影响其长期成长空间预 判 . 5 表 2：在定位不够明确、运营不具备效率的前提下，Webvan 毛利率仅 15%，费用高企，面临大 额亏损（单位：万美元） . 8 表 3：与 Webvan 不同，Instacart 选用更轻型的模式，因而具备盈利基础

19、.11 表 4：直营和加盟模式优劣势对比. 17 表 5：谊品生鲜单店模型测算. 17 表 6：五定详解. 19 表 7：生鲜传奇单店模型测算（注：无特殊说明，单位为元）. 20 表 8：钱大妈于一线城市及低线城市的单店模型. 22 表 9：叮咚买菜基于不同单量的模型测算（无特殊说明，单位为元） ，说明前臵仓模式对于客单 量及客单价的权衡要求 . 23 表 10：叮咚买菜 SKU 共计 1700 支，未来可能增加，产品聚焦一日三餐. 24 表 11：高鑫零售接入淘鲜达后的单点模型：不考虑获客成本，线上分部可以获利 . 25 表 12：行业估值比较. 27 行业深度分析/超市 5 1. 写在前面

20、：写在前面：当下时点，当下时点，我们为什么要我们为什么要再再做到家、小店相关研究？做到家、小店相关研究？ 以永辉、家家悦为代表，我们理解以永辉、家家悦为代表，我们理解对于对于国内国内具备具备生鲜供应链生鲜供应链优势的优势的超市龙头公司超市龙头公司而言，而言，简单简单 化处理，化处理， 其长期成长空间其长期成长空间的关键的关键动因动因其实只其实只有两个：有两个：1） 生鲜渠道从农贸市场向超市的转换。 受制于经济发展、城市建设等多重因素影响，个人作坊制的农贸市场仍然占据国内生鲜主流 渠道， 据中国产业信息网， 估计 2018 年渗透率约 70-80%； 超市对生鲜渠道渗透率仅 20-30%， 这与

21、发达国家 70-90%的渠道渗透率相比，相距甚远。2）行业属性归于集中。据凯度咨询， 2019 年国内超市行业 CR5 占比仅约 30%，与美国大卖场、日本便利店仅 80%的 CR3 占比 相比，仍然分散；而超市行业属渠道消费的特质及成本费用端的构成情况决定其规模效应， 故而优势龙头凭借优秀的用户需求对接及平衡成本后的效率提升抢占市占率、推动行业集中 为必然趋势。纵观国内的超市发展背景，与国外有所不同的一点是，在线下有垄断型巨头产 生之前，便有线上巨头、一级玩家纷纷入局，他们某种程度上改变了行业以盈利为存活前提 的特质，此消彼长，同时带来机遇与挑战。但即使如此，以上两点从未改变，即：我们认为，

22、 “超市类业态将是未来国内生鲜主流渠道” ， “在其进化的过程中，行业终将走出高市占率玩 家” ， 这两点仍为正确结论； 仅是在 “超市类业态”的范围不断拓宽后，“原有初始业态迭代后， 可抢夺的渗透率将是 20%、40%还是 60%” ， “已具备强生鲜供应链基础的龙头未来市占率 是 10%、30%还是 50%” ，这两个问题有所不同。而如前所述，这两个问题直接或间接影响 着以永辉超市、 家家悦为代表的龙头企业长期成长空间、 增长速度及现金流获取能力的预判。 表表 1：以永辉为例，：以永辉为例， “超市行业对生鲜渠道渗透率超市行业对生鲜渠道渗透率”及“龙头集中度”直接影响其长期成长空间预判及“

23、龙头集中度”直接影响其长期成长空间预判 生鲜规模生鲜规模 （万亿元）（万亿元） 乘以乘以 超市对生超市对生 鲜渠道渗鲜渠道渗 透率透率 除以除以 超市行业超市行业 生鲜占比生鲜占比 乘以乘以 线下企业线下企业 在超市行在超市行 业渗透率业渗透率 乘以乘以 永辉超市永辉超市 在超市行在超市行 业占比业占比 等于等于 永辉空间永辉空间 （亿元）（亿元） 永辉空间永辉空间 原有预测原有预测 5.3 70% 45% 60% 30% 14840 备注备注 2018 年数 据 包含线上 和线下超 市类企 业，参考 国外 根据 家家悦 沃 尔 玛 50%、日 本便利店 CR3为 80% 假设永辉 做成小 店

24、、或者 没人能做 成小店 当前永辉当前永辉 体量体量 5.3 20% 40% - 4.2% 约 1000 资料来源：中国产业信息网，公司公告，国家统计局，凯度咨询，安信证券研究中心 2019 年依然是年依然是国内国内超市行业超市行业极极不平凡的一年。不平凡的一年。如上表所列，永辉原有假设下，长期万亿空 间可期；而自 2017 年来，行业线上及线下的融合，各类业态、各类玩法的出现，此消彼长， 并一定程度上改变着投资人对于上述参数的预期。最为典型的两类例子：1）阿里系盒马、 京东到家、美团甚至拼多多等巨头所代表的线上玩法入局，通过改变“线下企业在超市行业 渗透率”预测，进而改变着永辉的空间预期；2

25、）生鲜传奇、谊品生鲜、钱大妈等小店的入 局，则在上述假设基础上，可能造成进一步“分流” ；而以上两点，均尚未考虑到新模式入 局、竞争加剧对于原有龙头企业盈利能力、投资回报、现金回款等多方面的影响。在资本助 力下，国内生鲜行业经历了迭代加速、花样频出的新阶段。而进入 2019 年，随着资本热的 逐渐减退，以及各级玩家以流量端逆向牵引供应链，行业野蛮扩张开始消减；但同时，以永 辉为首，出现了试水小店、着力到家的战略布局。我们认为其背后最主要的是消费者需求变 迁的结果即使在重金加码下，线上巨头、一级竞争者的生鲜供应链仍然落后于永辉，但 至少在相当的一部分区域，已经出现消费者生鲜价格敏感性下降、便利性

26、消费上升的现象； 以福建为例：据草根调研，朴朴超市之所以能在永辉大本营笼络一席消费者，并非因为烧钱 模式下卖的更便宜，而是因为其配送服务，反而使得消费者愿意支付一定溢价。 行业深度分析/超市 6 2020 年初，年初，新冠疫情发酵，新冠疫情发酵，行业行业再度风云变幻。再度风云变幻。如果说 2019 年是国内生鲜行业野蛮生长减 退的一年，那 2020 年初，新冠疫情的发酵则再次为行业滋生变化：1）一方面，行业层面， 由于居民特殊时期减少外出采购，生鲜电商平台凭借到家服务成为用户青睐选择，用户规模 与使用时长增长明显，呈现淡季不淡现象：据 Questmobie，2020 年春节期间生鲜用户相比 平

27、日增长 29.9%、日均时长增长 20.0%，并且在春节后两周继续维持 22.6%的用户环比增速 及 2.4%的日均使用时长环比增速。2）另一方面，以叮咚到家、每日优鲜、盒马、京东到家 为例，用户激增，春节期间用户相对平日分别提升 93.1%、25.2%、42.1%、23.7%，春节 后两周用户相对平日分别提升 165.3%、94.1%、58.6%、54.4%，而永辉生活小程序用户亦 得到翻倍增长。3）此外，参考大幅提升的线上客单价来看，上述两项数据既是原有用户特 殊时期，亦有新获客用户的贡献：据 Questmobile，春节后两周，从综合电商行业新增用户 口径来看，30 岁以上用户占比上涨

28、11%，三线及以下的下沉地区占比也扩大至 70%。 图图 1：2020 年初，新冠疫情发酵，生鲜电商用户数、使用时长均有明显增长，优势玩家数据突出年初，新冠疫情发酵，生鲜电商用户数、使用时长均有明显增长，优势玩家数据突出 资料来源：Questmobile，安信证券研究中心 图图 2：综合电商新增用户口径：综合电商新增用户口径：30 岁以上用户岁以上用户占比上涨占比上涨 11%，三线及以下的下沉地区占比也扩大至，三线及以下的下沉地区占比也扩大至 70% 资料来源：Questmobile，安信证券研究中心 行业深度分析/超市 7 当下时点当下时点观行业观行业未来变化，存有分歧。未来变化，存有分歧。

29、事实上，基于以上逻辑，我们目前已经可以看到此次 疫情带来的两方面变化：1）一是菜市场、小商贩纷纷关门，加之外出餐饮消费减少，短时 间内客流大量挤出，特别是出于资金、周转需求，很多小企业面对生存压力，可能对永辉、 家家悦等龙头企业带来长期客流、增量利好；而龙头企业以永辉、家家悦为代表，其线上业 务、社区拼团单量均得到大幅增长，也体现了对“新模式”的极强适应能力；2）但同时， 另一方面，我们也很明显可以看到，特殊时期线上购买订单量获得激增，而消费者对于线上 优势玩家的认知度、认可度都在增强，这也可能使得线上具备优秀供应链及用户需求匹配能 力的玩家优势更加突出，进一步对线下龙头造成打击；特别的，如果

30、生鲜电商新获用户具备 粘性，那从线上、线下维度来看，这也是将对龙头企业空间的进一步分流。那么，那么，二者二者到底到底 是否持续发生？如果发生，又孰强孰弱？在未来动态变化过程中，中国怎样的到家模式、小是否持续发生？如果发生，又孰强孰弱？在未来动态变化过程中，中国怎样的到家模式、小 店模式可能得以跑通？店模式可能得以跑通？换个角度来说，换个角度来说，以永辉、家家悦、红旗连锁为代表，以永辉、家家悦、红旗连锁为代表，上市公司上市公司龙头龙头企企 业业在此次疫情中在此次疫情中究竟究竟是受益还是受损？基于以上问题，我们首先需要梳理到家、小店相关研是受益还是受损？基于以上问题，我们首先需要梳理到家、小店相关

31、研 究。究。 2. 超市到家、生鲜小店并非国内独有，超市到家、生鲜小店并非国内独有，观观他山之石他山之石总结经总结经验验 超市到家、生鲜小店并非国内独有，观他山之石，有成有败。我们梳理分析，发现到家盈利 模式以商品结构调整带来的高毛利率或第三方轻型配送模式为主，于小店而言，高坪效、适 当毛利率及成本管控能力是其能够规模化复制的先决条件。具体地：1）于到家模式而言， 美国 Webvan 在 15%左右的毛利率技术上，以 B2C 纯电商模式运营，盈利困难；Instacart 采用无仓无物流、仅第三方配送的轻型模式，得以生存；2）于小店模式而言，客流、坪效、 毛利率是小店之 “魂” ， 成本管控能力

32、是其能够规模化复制的先决条件， 以日本永旺 Mybasket 为代表，由于适应经济及人口结构变化，并精选 SKU、以高自有品牌占比稳定毛利率，并采 用小商圈密集开店，实现单店盈利及规模化扩张。3）传统大卖场发力线上，以沃尔玛为例， 通过以会员制收取一定配送费用，并充分发挥人员效能、提升门店效率，将成本源转化为收 入增量，实现效率平衡。 2.1. Webvan：美国最早做生鲜：美国最早做生鲜 O2O 的公司，却将行业带入深渊的公司，却将行业带入深渊 Webvan 创办于创办于 1996 年年 12 月，是一家概念非常超前的生鲜果蔬公司月，是一家概念非常超前的生鲜果蔬公司。公司采用线上交易、 线下

33、运输模式，拥有自己的仓储、分销系统，配送新鲜杂货，其目标是挑战传统的线下生鲜 杂货巨头。1999 年，它的第一个仓储系统全面上线，上线一个月之后，开始接受第一笔订 单，真正跟用户第一次亲密接触；Webvan 的仓储系统位于旧金山，可以覆盖整个旧金山 61 英里半径的范围，仓储系统的建设包含了非常复杂的算法，一共投入 4000 万美元，仅仅是 各种线路就花费了 500 万美元，里边甚至用了机器人，Webvan 希望用机器人来代替所有人 工的分拣，用机器人来实现全自动配送。 公司仓储系统迅速拓展，却始终没有达到盈亏平衡点。公司仓储系统迅速拓展，却始终没有达到盈亏平衡点。1999 年，Webvan

34、签订了一份 10 亿 美元合约，准备在全美复制 26 个大型仓库，总金额大约是 10 亿美元，平均每个仓库的花费 大约是 3000 万-4000 万美元。然而，过度扩张带来配送密度的问题，这就导致该公司的配 送用车必须不远千里去递送寥寥数个订单。根据统计，Webvan 每一个仓库的订单数都远远 落后于盈亏平衡点， 并且在没有达到盈利平衡点之前， 它就已经覆盖到 33 个城市。 据计算， Webvan 从 1999 年 6 月接收第一个订单，到 2001 年 7 月的最后一个订单，每接一个订单 就亏损大约 130 美元。 行业深度分析/超市 8 公司目标客户群分层和价格机制产生失误，制定错误价格

35、模型。公司目标客户群分层和价格机制产生失误，制定错误价格模型。Webvan 的市场策略是主售 有机食品，价格偏低颇具吸引力，配送便利，即采用了大规模市场渗透策略，这跟有机食品 的高端消费市场存在矛盾。结果，Webvan 获得的顾客普遍对价格敏感，但是，从盈利模型 角度来看，真正能让 Webvan 盈利的恰恰是价格敏感度低，但是关注商品的选择范围和商品 质量的客户。因此，Webvan 提供的商品和它获得的客户群之间产生了矛盾，导致其市场策 略和价格模型并不合适，因此造成持续亏损。 Webvan 的破产不仅把自己带入深渊，更是把整个产业带入了深渊。的破产不仅把自己带入深渊，更是把整个产业带入了深渊

36、。Webvan 被称为是美国 互联网历史上，甚至是美国创业历史上最为灾难深重的一次失败，因为这次失败，不仅是个 体公司的失败，而且在某种意义上来说，在线生鲜杂货行业的发展因此滞后了 10 年。因为 这家公司的惨败，导致很长一段时间所有的 VC 都不敢踏入这个行业，直到 2011 年才又有 VC 开始进入。这也是美国生鲜行业 O2O 在 20 年前就开始了、现在却落后于中国的关键原 因之一。 某种角度而言， Webvan 的破产对美国生鲜电商行业的发展带来了极其不利的影响。 表表 2：在定位不够明确、运营不具备效率的前提下，：在定位不够明确、运营不具备效率的前提下，Webvan 毛利率仅毛利率仅 15%，费用高企，面临大额亏损（单位：万，费用高企，面临大额亏损（单位：万美元）美元） Webvan 1998 年 1999 年 2000 年 Net Sales - 1,330.5 1,626.9 Cost of merchandise sold - 1,128.9 1,213.8 Gross Profit - 201.6 413.1 Sale