1、 证券证券研究报告研究报告|行业行业深度报告深度报告 工业工业 |电力设备电力设备 推荐推荐（维持维持） 自动化行业系列报告之（自动化行业系列报告之（七七） 2020年年05月月07日日 工控工控自自动化动化行业行业见底见底复苏复苏，进口替代进口替代有望有望加速加速 上证指数上证指数 2878 行业规模行业规模 占比% 股票家数（只） 171 4.5 总市值（亿元） 12157 2.0 流通市值 （亿元） 9433 2.0 行业指数行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 4.7 10.7 1.2 相对表现 -1.3 12.0 -5.6 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、

2、电网投资展望与装备板块经营走 势再解读特高压等电网投资加速， 一次装备业绩弹性大2020-03-15 2、 电网投资展望与电力装备板块经 营走势解读电网加大投资，电力装 备板块盈利将大幅回升 2020-03-02 3、 国网公布第二批智能电表预中标 结果，新标准将进入功能测试阶段 智能电表行业报告 （三） 2019-11-17 自 2019 年 Q4 开始，国内自动化行业结束了 6-7 个季度不景气的状态，进入弱复 苏，目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但复苏大的方向没有改变。汇川、信捷 等产品公司 20 年 1 季度业绩表现亮眼，订单饱满，增长有望维持。自动化产业过 去近 40 年没有大的颠覆

3、和变革，作为应用端的创新，国内企业的在应用相关的 know-how 学习完成之后，竞争力已经上了大台阶。短期看，疫情影响下进口替代 在加速，优势国产品牌有望获得更高的份额。一些有产品支撑、有管理的中国公 司，有希望成为细分领域的世界级公司。 自动化行业目前处于底部。自动化行业目前处于底部。自 2019 年 Q4 开始，国内自动化行业结束了 6-7 个季度不景气的状态，进入弱复苏，目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但 复苏大的方向没有改变。从微观角度看，几家外资自动化业务相关订单已经 处于历史低位，并且开始出现复苏的趋势。Harmonic2019 年 4 季度订单同比 增速转正，发那科中国地区订单

4、 19 年 4 季度同比增长 15%，20 年 1 季度同比 增长 16%，结束了连续 6 个月的负增长。综合行业、主要企业经营情况，我 们认为行业目前处于底部位置。 行业格局已经很清晰，短期疫情影响下进口替代在加速。行业格局已经很清晰，短期疫情影响下进口替代在加速。目前，国内强势公 司进入深度的国产化替代时期，并迫使外企从自 80 年代大进攻、大扩张进入 停滞并开始出现趋势性收缩。此外，国内自动化企业野蛮发展的势头也在收 尾，2011 年之后基本没有新的创业公司再站起来，最近几年，反而是大中型 公司比小公司发展的更快。近期，受疫情影响，部分外资品牌在供应上出现 断档的现象，而以公司为代表的国

5、产品牌响应速度更快，同时，成本、服务 优势更明显，国产品牌市场份额获得快速提升，进口替代在加快。 有产品、有管理的中国公司能够走得更远。有产品、有管理的中国公司能够走得更远。自动化行业在 70 年代之后没有太 大的技术颠覆，所以格局总体比较稳定，目前的竞争主要是应用层面的创新， 考验的是提升投入产出比、控制扩张边际成本的管理能力。一些有产品支撑、 有管理的中国公司，如汇川技术、宏发股份、正泰电器、良信电器、信捷电 气等，在技术与工艺上已经具有竞争力，但管理成本、人力成本优势非常显 著，这些企业的业务架构与竞争优势正在形成并不断加强。 投资建议：投资建议：长期推荐：汇川技术、信捷电气、宏发股份、

6、正泰电器；其余推 荐或关注：良信电器、麦格米特、鸣志电器。 风险提示：风险提示：自动化行业企稳不及预期，上游部分原材料供应受海外疫情影响 游家训游家训 S01 研究助理 普绍增普绍增 重点公司主要财务指标重点公司主要财务指标（部分业绩预测来自（部分业绩预测来自WindWind一致预期）一致预期） 股价股价 19EPS 20EPS 21EPS 19PE 20PE PB 评级评级 汇川技术 33.80 0.55 0.83 1.03 61.5 40.9 6.4 强烈推荐-A 信捷电气 40.60 1.16 1.60 2.03 34.9 25.4 4.6

7、 强烈推荐-A 宏发股份 31.53 0.95 1.10 1.38 33.4 28.6 3.5 强烈推荐-A 正泰电器 25.38 1.75 1.98 2.31 14.5 12.8 2.2 强烈推荐-A 良信电器 13.14 0.35 0.46 0.59 37.8 28.7 5.6 强烈推荐-A 麦格米特 20.83 0.77 0.96 1.26 27.1 21.8 4.4 强烈推荐-A 鸣志电器 11.54 0.42 0.61 0.78 27.5 18.8 2.4 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 -10 -5 0 5 10 15 20 May/19Aug/19Dec/19Apr/

8、20 (%)电力设备沪深300 行业研究行业研究 Page 2 正文目录 一、工控自动化行业公司经营情况 . 4 二、工控自动化行业目前处于底部位置 . 8 三、有产品支撑、有管理能力的中国公司将走得更远 . 12 四、投资推荐 . 14 相关报告： . 16 风险提示： . 17 图表目录 图 1 自动化行业历年增长情况及驱动因素 . 8 图 2 中国变频器行业历年增速情况 . 8 图 3 中国伺服行业历年增速情况 . 8 图 4 OEM 行业季度增长情况 . 9 图 5 项目型市场季度增长情况 . 9 图 6 工控自动化行业需求与 PMI 具备很强的相关性 . 9 图 7 工控自动化行业需

9、求与 PPI 具备很强的相关性 . 9 图 8HDS 订单额处在过去 10 年的低位 . 9 图 9 低压电器行业增长情况 .11 图 10：低压电器行业季度增长情况（单位，亿元） .11 图 11 低压电器主要下游增长贡献分析（2018 年） .11 图 12 低压电器主要下游增长贡献分析（2019 年前三季度） .11 图 13 外资品牌在中国或亚洲区收入增速快速下滑 . 12 图 14 外资在华资产规模总体有所收缩 . 12 图 15 自动化行业国产品牌市场份额持续提升 . 12 图 16 中国变频器行业市场格局（2018 年） . 12 图 17 中国伺服行业市场格局（2018 年）

10、. 13 qRsNqQnRrMsMsQpOxPpOsRbR9R7NoMnNsQqQfQrRsPlOqRrR6MmMvNuOnRtRxNsRwO 行业研究行业研究 Page 3 图 18 中国小型 PLC 行业市场格局（2015 年） . 13 图 19 中国低压电器行业市占率情况（2018 年） . 13 图 20 中国低压电器行业市占率情况（2019 年前三季度） . 13 图 21 自动化产业国内企业演变历程-走过草莽阶段 . 14 图 22：电力设备行业历史PEBand . 16 图 23：电力设备行业历史PBBand . 16 表 1：工控自动化行业公司收入情况（单位，百万元） . 4

11、 表 2：工控自动化行业公司归上净利润情况（单位，百万元） . 5 表 3：工控自动化行业公司扣非后归上净利润情况（单位，百万元） . 5 表 4：工控自动化行业公司赊销比情况（单位，%） . 6 表 5：工控自动化行业公司应付款项/营业收入情况（单位，%） . 6 表 6：工控自动化行业公司存货/营业收入情况（单位，%） . 6 表 7：工控自动化行业公司商品及劳务获得现金/营收比例（单位，%） . 6 表 8：工控自动化行业公司经营性现金流量净额/税后净利润情况（单位，%） . 6 表 9：工控自动化行业公司 ROA 情况（单位，%） . 7 表 10：工控自动化行业公司 ROE 情况（单

12、位，%） . 7 表 11：工控自动化行业公司 ROIC 情况（单位，%） . 7 表 12：工控自动化行业公司收入/（固定+无形）情况（单位，倍） . 7 表 13：安川订单增速（按地区分类） . 10 表 14：发那科在中国的订单情况 . 10 表 15：继电器全球市占率（2018 年）. 13 表 16：推荐公司估值情况（部分业绩预测来自 Wind 一致预期） . 16 行业研究行业研究 Page 4 一、工控自动化行业公司经营情况 产品公司产品公司业绩业绩表现强势。表现强势。由于 2019 年前三季度工控自动化行业处于下行阶段，以汇川 技术、信捷电气为代表的产品公司有一定的经营压力，汇

13、川技术 2019 年收入同比增长 25.8%、归上净利润同比下降 18.4%，信捷电气 2019 年收入、归上净利润均同比增长 10%。 2019年4季度开始， 工控自动化行业开始进入弱复苏阶段， 2020年1季度疫情影响下， 国产品牌通过比外资品牌响应速度更快的优势，份额出现快速提升，同时，叠加口罩机 等相关设备对伺服、PLC 需求井喷的影响下，国内优势自动化公司收入、利润出现快 速增长。2020 年 1 季度，汇川技术收入、归上净利润分别同比增长 40.7%、33.6%。 信捷电气收入、归上净利润分别同比增长 23.2%、51.5%。 麦格米特同样为产品类的公司，但公司 2019 年增长主

14、要驱动力为新能源汽车电控和消 费类的电源产品，业绩情况和汇川、信捷有一定差异。麦格米特 2019 年收入、归上净 利润分别同比增长 48.7%、78.7%，2020 年 1 季度分别同比下降 14.7%、2.4%。 元器件公司有分化。元器件公司有分化。元器件公司与产品公司相比，由于面对的下游需求领域更广，在经 济增速下行的背景下，增长中枢较产品公司要慢一些。宏发股份由于家电、汽车需求下 降的压力，2019 年收入、归上净利润分别同比增长 2.9%、0.7%，2020 年 1 季度由于 疫情影响，收入、归上净利润分别同比下降 11.4%、9.4%。鸣志电器 2019 年收入、归 上净利润分别同比

15、增长 8.7%、4.7%。 低压电器相关公司，正泰电器和良信电器在经营模式上有较大差异，正泰电器产品销售 主要依靠分销渠道，良信电器则是直销的模式，行业增速趋缓时，正泰受的影响比良信 更大，良信可以通过大客户扩张实现增长。 2019 年，正泰收入、归上净利润分别同比增长 10.2%、4.7%，2020 年 1 季度由于疫 情对公司温州地区产能复工造成了比较大的影响，公司收入、归上净利润分别同比下降 4.9%、36.9%。 2019 年，良信电器收入、归上净利润分别同比增长 29.5%、23.0%，2020 年 1 季度公 司收入、归上净利润分别同比增长 17.4%、5.3%。 表表 1：工控自

16、动化行业工控自动化行业公司公司收入收入情况（单位，百万元）情况（单位，百万元） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 2770.5 3660.0 4777.3 5874.4 7390.4 1099.9 1547.5 同比（%） 23.5 32.1 30.5 23.0 25.8 12.8 40.7 信捷电气 302.6 353.5 483.6 590.4 649.6 133.8 164.9 同比（%） 2.9 16.8 36.8 22.1 10.0 15.0 23.2 麦格米特 812.9 1154.2 1494.4 2393.7 3559.6 773.

17、5 659.8 同比（%） 28.1 42.0 29.5 60.2 48.7 101.4 (14.7) 宏发股份 4247.8 5082.8 6020.2 6879.8 7081.5 1624.9 1439.3 同比（%） 4.6 19.7 18.4 14.3 2.9 1.8 (11.4) 正泰电器 12026.5 20164.5 23416.6 27420.8 30225.9 5994.9 5698.6 同比（%） (5.8) 67.7 16.1 17.1 10.2 17.7 (4.9) 良信电器 1013.0 1225.8 1452.0 1573.8 2038.5 380.7 446.9

18、同比（%） 18.4 21.0 18.5 8.4 29.5 17.1 17.4 鸣志电器 1173.1 1474.5 1628.4 1894.0 2058.0 436.9 405.3 同比（%） 4.5 25.7 10.4 16.3 8.7 15.7 (7.2) 行业研究行业研究 Page 5 资料来源：Wind、招商证券 表表 2：工控自动化行业公司工控自动化行业公司归上净利润归上净利润情况（单位，百万元）情况（单位，百万元） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 809.3 931.8 1060.0 1166.9 951.9 129.1 172.5

19、 同比（%） 21.5 15.1 13.8 10.1 (18.4) (34.3) 33.6 信捷电气 81.3 100.2 123.8 148.6 163.5 31.1 47.1 同比（%） 7.4 23.3 23.6 20.0 10.0 13.9 51.5 麦格米特 56.6 109.7 117.1 202.1 361.1 58.1 56.7 同比（%） 50.1 93.8 6.7 72.7 78.7 138.7 (2.4) 宏发股份 472.3 581.8 685.0 698.8 704.1 157.5 142.7 同比（%） 9.9 23.2 17.7 2.0 0.7 (5.6) (9.

20、4) 正泰电器 1743.3 2184.8 2839.9 3591.6 3761.8 541.8 341.7 同比（%） (4.9) 25.3 30.0 26.5 4.7 (11.6) (36.9) 良信电器 125.1 162.2 210.2 222.0 273.1 43.2 45.5 同比（%） 24.8 29.6 29.6 5.6 23.0 7.9 5.3 鸣志电器 98.0 156.8 166.0 166.9 174.6 23.5 14.2 同比（%） 5.5 60.0 5.8 0.5 4.7 3.7 (39.4) 资料来源：Wind、招商证券 表表 3：工控自动化行业公司扣非后工控自

21、动化行业公司扣非后归上净利润归上净利润情况（单位，百万元）情况（单位，百万元） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 761.5 857.2 927.8 1,051.2 810.7 101.3 148.5 同比（%） 19.4 12.6 8.2 13.3 (22.9) (44.1) 46.6 信捷电气 78.0 97.6 107.5 122.9 136.0 26.2 40.8 同比（%） 11.5 25.2 10.1 14.3 10.7 9.7 55.8 麦格米特 47.8 94.1 101.2 173.6 314.7 53.0 40.5 同比（%）

22、115.0 96.7 7.6 71.6 81.2 255.4 (23.7) 宏发股份 447.1 565.5 633.4 645.2 667.6 150.0 142.6 同比（%） 11.9 26.5 12.0 1.9 3.5 (5.7) (4.9) 正泰电器 1,663.5 1,595.7 2,632.3 3,653.8 3,676.4 526.8 318.9 同比（%） (4.7) (4.1) 65.0 38.8 0.6 (12.1) (39.5) 良信电器 113.1 135.1 167.7 181.1 240.5 39.4 44.1 同比（%） 28.6 19.5 24.1 8.0 3

23、2.8 28.4 11.7 鸣志电器 92.6 156.4 154.8 137.3 160.5 18.1 12.6 同比（%） (0.1) 69.0 (1.0) (11.3) 16.9 72.8 (30.3) 资料来源：Wind、招商证券 收入质量高，现金流良好。收入质量高，现金流良好。自动化公司在产业链分工中处于相对优势的位置，下游对公 司的占款基本低于公司对上游的占款，存货占收入的比重也不高，从而公司长年经营中 收入质量都很高，现金流也很好。2019 年，汇川、信捷、麦格米特、宏发、正泰、良 信、 鸣志销售收现比分别为 95.2%、 70.2%、 77.3%、 95.9%、 98.7%、

24、81.4%、 108.6%， 净现比分别为 134.8%、77.7%、168.9%、174.3%、125.9%、121.3%、121.2%。 保持着高水平的经营效率。保持着高水平的经营效率。自动化公司整体资产都比较轻，2019 年，汇川、信捷、麦 格米特、宏发、正泰、良信、鸣志收入与固定、无形资产的比值分别为 4.1、4.4、7.4、 2.4、 1.4、2.6、 5.8 倍， ROE 分别为 12.8%、14.5%、20.2%、 15.1%、 16.4%、15.3%、 9.1%。 行业研究行业研究 Page 6 表表 4：工控自动化行业公司工控自动化行业公司赊销比赊销比情况情况（单位，单位，%

25、） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 48.7 57.3 60.8 58.1 34.3 276.3 144.7 信捷电气 32.5 29.7 24.0 20.8 7.8 95.8 40.2 麦格米特 37.0 36.8 38.1 50.1 21.2 139.7 107.2 宏发股份 33.3 36.9 34.8 34.1 39.1 160.7 191.1 正泰电器 34.3 36.6 37.8 39.0 39.5 200.7 217.2 良信电器 27.9 26.4 26.0 25.4 9.7 103.9 49.0 鸣志电器 28.1 29.1 2

26、9.9 28.4 27.4 116.3 120.9 资料来源：Wind、招商证券 表表 5：工控自动化行业公司工控自动化行业公司应付款项应付款项/营业收入营业收入情况（单位，情况（单位，%） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 34.7 31.6 33.4 31.5 33.8 152.6 153.2 信捷电气 13.2 15.2 25.0 15.8 29.8 73.1 135.7 麦格米特 50.2 41.0 44.0 52.9 47.3 166.8 239.6 宏发股份 13.3 17.5 16.1 13.8 21.8 58.3 94.2 正泰电器

27、 14.9 29.9 31.4 32.3 34.5 150.2 153.4 良信电器 19.8 19.5 14.4 18.5 16.2 61.0 69.9 鸣志电器 14.5 15.0 16.8 15.1 12.6 56.1 56.2 资料来源：Wind、招商证券 表表 6：工控自动化行业公司工控自动化行业公司存货存货/营业收入营业收入情况情况（单位，单位，%） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 20.8 20.5 21.6 21.5 23.1 124.9 124.3 信捷电气 22.1 22.7 34.5 27.8 36.3 129.9 169.

28、8 麦格米特 36.8 30.1 32.3 34.6 23.4 114.7 131.2 宏发股份 18.3 18.6 21.7 20.7 18.8 77.3 91.4 正泰电器 9.8 10.1 14.0 17.0 16.2 72.3 72.1 良信电器 15.7 12.5 13.0 14.5 13.2 55.3 63.0 鸣志电器 15.1 14.2 15.7 17.6 15.6 79.2 79.7 资料来源：Wind、招商证券 表表 7：工控自动化行业公司工控自动化行业公司商品及劳务获得现金商品及劳务获得现金/营收比例（营收比例（单位，单位，%） 2015 2016 2017 2018 2

29、019 19Q1 20Q1 汇川技术 92.5 69.7 71.0 80.3 95.2 112.3 111.7 信捷电气 66.6 63.6 59.8 58.9 70.2 66.8 67.9 麦格米特 81.7 81.6 74.7 61.8 77.3 92.7 121.3 宏发股份 91.6 85.8 91.4 82.7 95.9 78.9 124.9 正泰电器 100.6 106.3 101.3 100.4 98.7 99.9 93.6 良信电器 116.8 113.2 85.4 88.4 81.4 91.2 89.7 鸣志电器 111.5 104.1 108.6 111.2 108.6 1

30、13.0 120.7 资料来源：Wind、招商证券 表表 8：工控自动化行业公司工控自动化行业公司经营性现金流量净额经营性现金流量净额/税后净利润税后净利润情况情况（单位，单位，%） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 96.1 42.9 45.1 39.0 134.8 15.3 81.4 信捷电气 93.1 95.4 88.7 43.2 77.7 75.7 54.1 麦格米特 21.4 47.5 59.4 (36.8) 168.9 289.6 165.1 宏发股份 114.8 61.4 67.9 86.2 174.3 61.3 43.7 正泰电器

31、102.9 187.1 85.7 77.1 125.9 (59.5) (363.6) 良信电器 134.0 137.2 81.5 118.0 121.3 99.4 6.6 鸣志电器 138.1 83.9 88.3 68.3 121.2 (36.9) 340.8 行业研究行业研究 Page 7 资料来源：Wind、招商证券 表表 9：工控自动化行业公司工控自动化行业公司ROA 情况情况（单位，单位，%） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 15.71 14.08 12.82 12.48 8.01 1.36 1.24 信捷电气 22.09 15.10 1

32、2.06 12.74 12.25 2.53 3.14 麦格米特 6.37 11.73 8.33 9.40 10.24 1.79 1.28 宏发股份 13.02 13.64 13.54 11.62 10.10 2.39 1.88 正泰电器 15.39 11.03 7.54 8.20 7.72 1.18 0.65 良信电器 11.02 10.38 10.71 10.57 12.15 2.01 1.95 鸣志电器 10.12 13.81 9.82 7.20 6.83 0.94 0.54 资料来源：Wind、招商证券 表表 10：工控自动化行业公司工控自动化行业公司ROE 情况情况（单位，单位，%）

33、2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 21.50 21.24 20.90 20.00 12.81 2.03 1.97 信捷电气 27.40 17.36 14.10 14.93 14.45 2.89 3.85 麦格米特 10.25 17.28 11.71 13.67 20.22 3.46 2.76 宏发股份 17.12 18.43 18.67 16.69 15.05 3.49 2.86 正泰电器 27.36 21.75 17.02 17.25 16.40 2.47 1.41 良信电器 14.74 13.16 12.96 12.87 15.32 2.45

34、2.49 鸣志电器 16.52 22.21 13.47 9.44 9.06 1.26 0.70 资料来源：Wind、招商证券 表表 11：工控自动化行业公司工控自动化行业公司ROIC 情况情况（单位，单位，%） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 19.93 20.61 19.24 18.03 11.77 1.97 1.85 信捷电气 27.16 17.12 13.98 15.05 14.38 2.90 3.80 麦格米特 10.96 20.59 13.56 16.31 19.95 3.44 2.57 宏发股份 15.93 17.15 17.53 1

35、4.96 13.24 3.32 2.44 正泰电器 23.21 17.65 11.53 12.42 12.38 2.08 1.35 良信电器 14.48 12.97 12.85 12.73 15.19 2.45 2.46 鸣志电器 15.58 20.05 12.28 8.50 8.14 1.46 0.55 资料来源：Wind、招商证券 表表 12：工控自动化行业公司工控自动化行业公司收入收入/（固定（固定+无形）无形）情况情况（单位，单位，倍倍） 2015 2016 2017 2018 2019 19Q1 20Q1 汇川技术 3.56 3.95 4.75 4.69 4.09 0.88 0.85

36、 信捷电气 3.74 4.11 3.97 3.91 4.35 0.89 1.08 麦格米特 4.35 4.14 4.69 6.58 7.39 2.04 1.37 宏发股份 2.70 2.55 2.54 2.42 2.37 0.56 0.48 正泰电器 4.99 1.44 1.42 1.71 1.43 0.36 0.27 良信电器 3.26 4.05 4.75 2.21 2.63 0.54 0.58 鸣志电器 8.51 10.12 10.45 6.98 5.80 1.56 1.16 资料来源：Wind、招商证券 行业研究行业研究 Page 8 二、工控自动化行业目前处于底部位置 自动化行业目前处

37、于底部。自动化行业目前处于底部。本轮工控自动化行业于 2016 年底复苏，一直持续至 2018 年上半年， 2018 年下半年以来行业增长回落， 2019 年 4 季度开始， 行业出现复苏趋势， 目前，疫情对行业复苏有一些扰动，但复苏大的方向没有改变。 从微观角度看，几家外资自动化业务相关订单已经处于历史低位，并且开始出现复苏的 趋势。Harmonic2019 年 4 季度订单同比增速转正，发那科中国地区订单 19 年 4 季度 同比增长 15%，20 年 1 季度同比增长 16%，结束了连续 6 个月的负增长。 综合行业、主要企业经营情况，我们认为行业目前处于底部位置。 图图 1 自动化行业

38、历年增长情况及驱动因素自动化行业历年增长情况及驱动因素 资料来源：工控网、招商证券 图图 2 中国变频器行业历年增速情况中国变频器行业历年增速情况 图 图 3 中国伺服行业历年增速情况中国伺服行业历年增速情况 资料来源：格物致胜、招商证券 资料来源：格物致胜、招商证券 -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 产品市场规模(亿元)自动化市场增速 2008年以前经济高增长 伴随制造业投资规模大 全球金融 危机 4万亿 投资 经济增速下降，行 业维持低速增长 2016年Q3开始 行业开始复苏

39、 2018年Q2受贸易战等 影响行业迅速回落 (15) (10) (5) 0 5 10 15 20 2000019E 中国变频器行业增速（%） (20) (10) 0 10 20 30 40 2000019E 中国伺服行业增速（%） 行业研究行业研究 Page 9 图图 4 OEM 行业季度增长情况行业季度增长情况 图 图 5 项目型市场季度增长情况项目型市场季度增长情况 资料来源：工控网、招商证券 资料来源：工控网、招商证券 图图 6 工控自动化行业需求与工控自

40、动化行业需求与 PMI 具备很强的相关性具备很强的相关性 图图 7 工控自动化行业需求与工控自动化行业需求与 PPI 具备很强的相关性具备很强的相关性 资料来源：工控网、Wind、招商证券 资料来源：工控网、Wind、招商证券 图图 8HDS 订单额处在过去订单额处在过去 10 年的低位年的低位 资料来源：Harmonic 公司数据、招商证券 12.3% 14.5% 19.2%18.9% 13.1% 10.6% 3.7% -6.4% -3.7%-3.3% -6.0% 14.7% -5.0% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 OEM市场规模（亿元）同比 5.6% 7.7% 10.5%10.6%9.4% 9.7% 6.1% 5.0% 5.8% 3.5% 2.0% 2.8% -21.0% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15%