1、行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 公用事业 2023 年 07 月 10 日 风光油气聚宝盆 新疆能源产业迎来全新机遇看好新疆能源产业全景梳理 证券分析师 查浩 A0230519080007 邹佩轩 A0230520110002 联系人 邹佩轩(8621)23297818 本期投资提示：优越的资源禀赋+“三基地一通道”顶层设计+一带一路建设东风，新疆能源产业“十四五”期间有望迎来历史性机遇。新疆为我国最大的省级行政区，也是我国最重要的能源供应基地之一，在传统能源时代，先后通过西气东输、疆煤外运等战略工程，将煤炭、原油、天然气源源不断送向东部大地。在双碳战略提出后的新能源时代，新疆能

2、源行业即将再次换发青春，新疆一方面气候干燥、地势平坦，年均日照小时数达到 2500-3500 小时；另一方面“三山加两盆”地势造就众多风口，风能资源占全国陆上风能总量的 1/4。受多种因素影响，2021 年以来全球一次能源价格飙升，海内外多重因素影响下，十四五期间我国能源安全重要性今非昔比，新疆作为我国能源保障大后方基地的地位再次提升。我国“十四五”规划中提出全力支持新疆“三基地一通道”建设。即国家大型油气生产加工和储备基地、大型煤炭煤电煤化工基地、大型风电基地、国家能源资源陆上大通道，将我国在“一带一路”倡议中提出的新疆能源行业发展定位做出更进一步的深化。源网荷储一体化与多能互补优势明显，新

3、疆有望成为我国新时代能源价格洼地。我国在“十四五”规划中提出建设 9 大综合性能源基地，其中新疆为唯一同时包含水火风光四种电源类型的能源基地，多能互补优势难以比拟。目前新疆油气电价格均处于全国各省绝对地位，随着顶层设计逐渐清晰，以及西南水电遭遇资源瓶颈的背景下，有望成为我国新时代能源价格洼地。新疆未来能源消纳方式将以外送和内销相结合，诞生广阔投资机遇。目前新疆已经确定新增哈密-重庆 800 千瓦特高压直流，着力推进“第四通道”建设。对于单位价值较高的高耗能产品，预计以引入新疆本地生产、产成品外运为主，充分发挥新疆源网荷储一体化的优势。目前新疆和若铁路已经通车，塔里木铁路网形成闭环，新疆内部交通

4、得到大幅改善。借助国家整体战略东风，新疆“十四五”规划提出未来将着力建设包括高新技术产业、能源化工产业、石油化工和装备制造产业等在内的产业集群，多地工业园区已经展开密集招商引资动作，预计未来新疆经济发展水平及用能规模将再上台阶，诞生广阔投资机遇。新疆地区相关标的梳理。1）立新能源：新疆国资委控股新能源平台，依托新疆地区丰富的风光资源快速发展。2）天富能源：建设兵团第八师旗下一体化电力公司，拥有石河子地区全境独立电网及完备的输变电体系。3）特变电工：我国输变电行业领军企业。4）金风科技：我国最早进入风力发电制造领域的企业之一，连续多年位居国内风电市场第一名，风电场开发是公司第二大业务，提供稳定收

5、益。5）新疆天业：氯碱主业规模优势持续提升。6）西部黄金：黄金+锰矿双轮驱动。7）合盛硅业：布局产业链一体化持续成长，预计工业硅迎来上涨周期。8）天山铝业：电解铝一体化布局完善，角逐电池铝箔新赛道。9）大全能源：多晶硅领先的生产商 产量位于行业第一梯队。10）中泰化学：依托资源优势大力发展现代煤化工产业链风险提示：风光资源利用率不及预期、外送通道建设进度不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 “十四五”期间云南、广西遭遇资源瓶颈，内蒙古相对优势亦

6、被大幅削弱。新疆在资源禀赋上同时拥有煤炭、原油、天然气以及风光资源，资源总量基本不受限制。受国家政策和资源禀赋双重影响下，十四五期间，新疆将成为我国重要能源保障基地，新疆能源产业迎来历史性机遇。原因及逻辑 受多种因素影响，2021 年以来全球一次能源价格飙升，碳中和背景下十四五期间我国能源安全重要性今非昔比，而一次能源作为能源安全的源头，我国对原油与天然气掌控力极弱，造就了煤炭与非化石能源需要互补携行的局面。随新能源占比提升必将增加系统成本，多能互补的综合性能源基地成为当前最低成本选择。新疆作为 9 大综合性能源基地之一，高储量优质煤优势明显。十三五初供给侧改革以来，东部省份高耗能产业加速外迁

7、，云南、内蒙古、广西等省份凭借资源和地利优势成为接受高耗能产业转移的主要省份。虽然新疆能源价格洼地属性同样显著，但是“十三五”期间新疆三大劣势导致对高耗能产业的吸引力相对不足。2021 年新疆规模以上工业增加值中高耗能行业占比过半，重点领域全国领先。展望未来，我们判断“十四五”期间云南、广西遭遇资源瓶颈，内蒙古相对优势亦被大幅削弱。新疆在资源禀赋上同时拥有煤炭、原油、天然气以及风光资源，资源总量基本不受限制。有别于大众的认识 市场对于新疆自治区作为我国保障能源安全的重要基地的认识不足。与其他风光资源强省相比，新疆高储量优质煤优势明显，是西北四省（新疆、甘肃、青海、宁夏）中唯一具有丰富煤炭资源的

8、省份。现有装机中的调峰空间同样冠绝西北，以 2022 年底为例，青海风电、光伏、水电和煤电装机容量分别为 972、1842、1261 和 393 万千瓦，而新疆分别为 2641、1578、957 和 6924 万千瓦，新疆的水电、煤电调峰资源丰富程度较青海具备绝对优势。因此新疆发展综合性多能互补基地具有得天独厚优势，预计新疆将成为我国“十四五”综合能源基地建设主战场之一。自消外送空间广大，消纳问题逐步缓解。从消纳方式上，我们分析未来新疆能源将以本地消纳（引入高耗能产业）和外送（特高压等）相结合。一方面，预计在沙漠戈壁地区建设的大规模、高集中的综合性清洁能源基地将主要通过特高压直流外送，另一方面

9、，新疆“十四五”期间将着力建设包括高新技术产业、能源化工产业、石油化工和装备制造产业等在内的产业集群，有望形成类似于“十三五”期间云南、广西、内蒙古等省区的高耗能产业迁移潮，带来新疆本地用电量高速增长，本地消纳空间同样广阔。VXfWnXgViYeVCXeXiX7NcM8OsQpPtRoNjMmMtMiNrQoMaQoPmMMYoOzRxNsRvN 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 1.风光油气聚宝盆 我国能源安全的大后方.6 1.1 旧能源时代的王者 化石能源齐聚.6 1.2 新能源时代的新贵 风光这边独好.10 2.顶

10、层设计明确定位 综合性能源基地箭已在弦.13 2.1 能源安全重要性陡升 综合性能源基地箭已在弦.13 2.1.1 能源安全重要性今非昔比 新旧能源互补偕行.13 2.1.2 新型电力系统加速建设 顶层规划明确新疆定位.14 2.2 供需格局快速演变 新时代能源价格洼地逐步形成.19 2.2.1 能源供需新格局下 新疆禀赋优势逐步凸显.19 2.2.2 三基地一通道加速建设 外送自消空间广阔.22 3.新疆相关标的梳理.27 3.1 立新能源：新疆国资委控股新能源平台.27 3.2 天富能源：建设兵团第八师旗下一体化电力公司.30 3.3 特变电工：电力设备和新能源领军企业.31 3.4 金风

11、科技：电力设备和新能源领先公司.32 3.5 新疆天业：氯碱主业规模优势持续提升.33 3.6 西部黄金：黄金+锰矿双轮驱动.33 3.7 合盛硅业：布局产业链一体化持续成长，预计工业硅迎来上涨周期34 3.8 天山铝业：电解铝一体化布局完善，角逐电池铝箔新赛道.34 3.9 大全能源：多晶硅领先的生产商 产量位于行业第一梯队.35 3.10 中泰化学：依托资源优势大力发展现代煤化工产业链.35 目录 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：新疆地形图.6 图 2：新疆能源及矿产资源分布概况图.6 图 3：新

12、疆四大煤炭基地分布图.6 图 4：新疆油气资源分布.7 图 5：2022 年新疆石油产量居全国第二.7 图 6：2022 年我国天然气供给结构.8 图 7：2022 年新疆天然气产量占全国第二.8 图 8：2021 年我国进口管道天然气气源国.8 图 9：我国西气东输一至四期路线境内段均始于新疆.8 图 10：新疆三大化石能源生产及消费情况（万吨标准煤）.9 图 11：2022 年新疆各电源发电量占比.9 图 12：新疆发电量及外送电量情况（亿千瓦时）.9 图 13：新疆铍矿资源储量全国第一，铜、锌、镍等有色金属储量居全国前五.10 图 14：我国太阳能资源分布示意图.10 图 15：新疆太阳

13、能资源分布示意图.10 图 16：我国风能资源分布示意图.11 图 17：新疆风能资源分布示意图.11 图 18：2022 年底我国风电装机分布（万千瓦）.11 图 19：2022 年底我国光伏装机分布（万千瓦）.11 图 20：新疆维吾尔自治区水系及工程分布.12 图 21：纽卡斯尔动力煤现货价（美元/吨）.13 图 22：我国 LNG 现货到岸价（美元/百万英热）.13 图 23：我国 2021 年一次能源生产(内)与消费(外)结构.13 图 24：我国原油、天然气对外依存度（单位：%）.13 图 25：全社会用电需求结构（纵坐标起点为 50%）.15 图 26：我国电源结构（装机容量占比

14、）.15 图 27：四个季节典型日负荷曲线.15 图 28：典型月份光伏日出力曲线情况.15 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图 29：加州新能源占比提升后，调节性电源出力负荷出现典型的鸭形曲线（万千瓦）.16 图 30：电力系统向上与向下灵活性不足的影响.17 图 31：我国电源、电网、灵活性资源成本趋势预测.17 图 32：“十四五”大型清洁能源基地布局示意图.18 图 33：2022 年全国规模以上煤炭企业分省产量(万吨).18 图 34：2022 年西北省份各电源装机容量（万千瓦）.19 图 35：典型省份近年

15、用电量增速情况（新疆“十三五”增速不及云南、广西、内蒙古）.20 图 36：新疆近年全社会用电量（亿千瓦时）.20 图 37：新疆 2021 年全社会用电结构.20 图 38：截至 2023 年 4 月电解铝行业产能分省份占比.21 图 39：2021 年全国十大有色金属产量分省份情况.21 图 40：华能水电不含税上网电价（元/千瓦时）.22 图 41：内蒙华电不含税上网电价（元/千瓦时）.22 图 42：我国当前各省燃煤基准上网电价（元/千瓦时，含 13%增值税，由于新疆基数最低，上浮后优势更明显）.22 图 43：我国 2019 年核定的各省天然气门站价格（元/立方米，含 9%增值税）2

16、3 图 44：新疆铁路网规划示意图.26 图 45：立新能源股权结构（截至 2022 年）.27 图 46：公司电站覆盖范围.30 图 47：公司业务发、供、调一体化示意图.30 表 1：近几年我国对于立足国情加速发展清洁能源的表述.14 表 2：国家能源局 2021 年 2 月 25 日关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见要点.17 表 3：新疆能源领域十四五规划.24 表 4：新疆“十四五”产业及交通建设规划.25 表 5：截至 2022 年底公司装机情况.28 表 6：特变电工变压器生产企业概览.32 表 7：重点公司估值表.36 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的

17、各项信息披露与声明 第 6 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 1.风光油气聚宝盆 我国能源安全的大后方 独特的地形地貌与自然环境，新疆多重资源禀赋优势突出。新疆为我国最大的省级行政区，面积 166.49 万平方公里，约占全国陆地总面积的六分之一，常住人口 2589 万，幅员辽阔、地广人稀。新疆地区的地形特征总体可以概括为“三山夹两盆”：北有阿尔泰山，南有昆仑山，天山横贯中部，把新疆分为南北两部分，南部塔里木盆地，北部准噶尔盆地，天山东部和西部分别是吐哈盆地和被誉为“塞外江南”的伊犁谷地。从自然环境看，新疆地处内陆，四周有高山阻隔，气候干燥少雨，但日照时充足，地表蒸发强烈，中部和两盆地区地形

18、平坦，形成了丰富的风能资源。从地质结构上看，新疆在全球构造带中处于古亚洲构造域的核心，地下蕴藏了丰富的化石能源和矿产资源。1.1 旧能源时代的王者 化石能源齐聚 新疆煤炭远景储量位居全国之首，产量位居全国第四。根据自然资源部统计，新疆远景煤炭储量达 2.19 万亿吨，约占全国预计总储量的 40%，居全国之首。截至 2022 年 7月，新疆已探明煤炭储备量约 364.52 亿吨，占全国比重约 17.5%，为已探明煤炭资源储备第二丰富的省份。煤炭种类齐全，总体以低灰、低硫、低磷的长焰煤、不黏煤和弱黏煤为主，约占新疆煤炭资源的 80%，且埋藏浅、易开采。2014 年以来，新疆规划确立了四大煤炭基地，

19、全区 2022 年生产煤炭 4.13 亿吨，同比增长 28.6%，产量位居全国第四，仅次于山西、陕西、内蒙古。图 3：新疆四大煤炭基地分布图 图 1：新疆地形图 图 2：新疆能源及矿产资源分布概况图 资料来源：中国地图，申万宏源研究 资料来源：地理资源网，申万宏源研究 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：中国煤炭地质总局，申万宏源研究 原油储量全国第三，2022 年全省油田产量全国第二。在我国整体“贫油少气”背景下，新疆全区原油预测储量 209.2 亿吨，占全国陆上石油资源的 30%，位列全国石油总储量第三，仅次

20、于天津和黑龙江。截至 2021 年，新疆已基本建成了塔里木油田、新疆油田、西北油田和吐哈油田四大主要油气田。2022 年全年新疆生产石油 3213.3 万吨，位列全国第 2。“十四五”期间，新疆将加大准噶尔、吐哈、塔里木三大盆地的油气勘探开采力度，加快建设国家大型油气生产加工和储备基地。图 4：新疆油气资源分布 图5：2022 年新疆石油产量居全国第二 天津,17.5%新疆,15.8%黑龙江,14.6%陕西,12.4%山东,10.8%其他,28.9%行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究

21、 资料来源：国家能源局，申万宏源研究 我国当前天然气供给量对外依存度极高，国产其中新疆天然气储量位居全国第三，产量全国第二，进口管道气大部分从新疆入境，“西气东输”中具有重要战略地位。我国当前天然气供给量对外依存度达 40%，2022 年全国天然气表观消费量约 3663 亿立方米，其中国产气 2201 亿立方米，占比 60%；进口管道气（PNG）641 亿立方米，占比 17%（其中 2/3 来自中亚国家），进口液化天然气（LNG）821 亿立方米，占比 22%。在国内天然气储量中，新疆预测资源量 11 万亿立方米，占全国陆上天然气资源量的34%，在全国十大气田中新疆也位列三席，仅次于陕西和四川

22、。2022 年新疆全区天然气产量 406.68 亿立方米，占全国总产量的 18.5%。此外，新疆还是我国天然气能源进口的重要口岸，“西气东输”的四期工程起点均在新疆，新疆在天然气利用上拥有明显地利。图 6：2022 年我国天然气供给结构 图7：2022 年新疆天然气产量占全国第二 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究 资料来源：国家能源局，申万宏源研究绘制 图 8：2021 年我国进口管道天然气气源国 图 9：我国西气东输一至四期路线境内段均始于新疆 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 自产量,60%管道气,17%LNG,22%四川,25.6%新疆,18.

23、5%陕西,14.0%内蒙古,12.6%山西,10.3%广东,5.7%其他,13.3%土库曼斯坦56.57%俄罗斯17.76%哈克斯坦7.17%其他18.49%行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 电力装机结构转型，疆电外送比例持续增长。新疆三大化石能源的生产量均远高于省内消费量，2020年煤炭、原油、天然气外输比例分别约为30%、50%和70%。在电能输送方面，“十三五”以来，第二条疆特高压通道“准东-皖南”直流输电工程投运（第一条分别为“哈密-郑州”），疆电外送的能力也得到大幅提升，2022年外送电量已经达到1257亿千瓦

24、时，同比增长2.7%。图10：新疆三大化石能源生产及消费情况（万吨标准煤）资料来源：新疆统计局，申万宏源研究 图 11：2022 年新疆各电源发电量占比 图12：新疆发电量及外送电量情况（亿千瓦时）资料来源：新疆统计局，申万宏源研究 资料来源：国家能源局，申万宏源研究绘制 除能源外，铁矿、金矿、稀有金属等矿产资源丰富。除了三大化石能源以外，新疆地区地质构造复杂，有利于多种矿种的形成。目前新疆已发现矿产 120 余种，约占全国已发现矿种的 75%。铁矿方面，新疆拥有阿吾拉勒、塔什库尔干两大铁矿基地，已探明铁矿资源近 8 亿吨，其中主要工业矿物为磁铁矿，矿石品位在 50%左右，2021 年铁矿原矿

25、产量约占全国总产量的 4%。金矿方面，新疆自治区黄金管理局资料显示，在阿尔泰山西部、准噶尔盆地边缘和天山西部分布有十大金矿带。其它有色金属和矿物方面，新疆的铍矿资源-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020004000600080004000000020000192020煤炭生产量石油生产量天然气生产量煤炭外送占比石油外送占比天然气外送占比火电,76.5%风电,12.3%水电,7.1%光伏,4.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0200

26、4006008000200212022疆电外送电量（亿千瓦时）yoy 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 约为 1.69 万吨，储量居全国第一，在新疆阿尔泰山、哈密等地区也发现了铜、镍、铬等国内稀缺矿产资源，未来的开发利用潜力较大。图 13：新疆铍矿资源储量全国第一，铜、锌、镍等有色金属储量居全国前五 资料来源：有色金属网，申万宏源研究 1.2 新能源时代的新贵 风光这边独好 新疆地区太阳能光照资源丰富，发展光伏产业优势得天独厚。我国西北区域干旱少雨，太阳辐射强烈，太阳能资源整

27、体属于 IIII 类资源区。新疆光照资源在西北各省中尤为突出，年均日照小时数为 25003500 小时，年总太阳辐射量为 46007400 MJ/平方米。新疆戈壁沙漠地区的年均日照小时数更是高达 32003400 小时，大部分属于 I 类太阳能资源区。加之新疆沙漠、隔壁地区地势平坦，具备发展光伏应用的先天优势。0%10%20%30%40%50%60%055铍矿铜矿锌矿镍矿钨矿全国（百万吨，铍矿为万吨）新疆储量全国占比（%）图14：我国太阳能资源分布示意图 图15：新疆太阳能资源分布示意图 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究 行业

28、深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 “三山加两盆”造就了新疆风多、风大的气候特点。新疆为我国风力资源最丰富的地区之一，地表蒸发强烈带来空气强对流，特殊地形更是对风速起到放大效果，全区风能资源总储量预计 9.57 亿千瓦，陆上风能资源占全国总量近 25%。被称为九大风区的达坂城、阿拉山口、十三间房、小草湖、塔城老风口、额尔齐斯河谷、三塘湖-淖毛湖、哈密东南部和罗布泊风能资源丰富，特别是是达坂城风区和三塘湖淖毛湖风区，不仅风能资源丰富，而且品质优良，两大风区预计可装机规模均超过 5200 万千瓦。现有风电装机规模位列全国第三，光

29、伏装机规模位列全国中游，预计“十四五”期间建设加速。截至 2022 年底，新疆全区拥有风电装机 2614.6 万千瓦，位居全国第三位，仅次于内蒙古和河北；拥有光伏装机 1450.9 万千瓦，位居全国中游水平。从资源储量来看，新疆风电现有装机远未触及禀赋瓶颈，领先优势有望保持甚至反超前两位。光伏装机排名略靠后，主要系我国“十三五”期间风电技术更加成熟，更适合高集中、大规模、远距离的输发模式；光伏装机成本较高，主要安装在山东、河北、江苏等东部靠近用电负荷的省份。预计随着“十四五”期间光伏成本持续下降以及东部土地资源紧张，新疆光伏规模装机将得到快速提升。图16：我国风能资源分布示意图 图17：新疆风

30、能资源分布示意图 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究 资料来源：全国能源信息网，申万宏源研究 图18：2022 年底我国风电装机分布（万千瓦）图19：2022 年底我国光伏装机分布（万千瓦）行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 水能资源超过其他西北四省之和，仍有开发空间。尽管远离海洋，但新疆地界上多个山脉交汇，地形地貌特殊，形成了多个内陆湖泊和山泉支流，有大小河流570多条，山泉270多处，高山融雪带来的水量稳定，地表水年径流量884亿立方米。新疆的水能资源理论蕴藏量3355.45万千瓦，大约相当于西北其他四省区的总和

31、，全国范围内仅次于西藏、四川、云南位居第四位。在新疆省“十四五”规划中提出，“十四五”将新增水电装机250万千瓦，抽水蓄能120万千瓦。图 20：新疆维吾尔自治区水系及工程分布 资料来源：新疆水利，申万宏源研究 资料来源：中电联，申万宏源研究 资料来源：中电联，申万宏源研究 05000250030003500400045005000内蒙古河 北新 疆山 西山 东江 苏甘 肃河 南宁 夏广 东辽 宁陕 西吉 林青 海广 西黑龙江云 南湖 南湖 北福 建四 川贵 州安 徽江 西浙 江重 庆天 津上 海海 南北 京西 藏050002500300035004

32、0004500山 东河 北浙 江江 苏河 南安 徽青 海山 西广 东宁 夏新 疆内蒙古陕 西贵 州甘 肃湖 北江 西湖 南辽 宁云 南广 西黑龙江福 建吉 林海 南天 津四 川上 海西 藏北 京重 庆 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 2.顶层设计明确定位 综合性能源基地箭已在弦 2.1 能源安全重要性陡升 综合性能源基地箭已在弦 2.1.1 能源安全重要性今非昔比 新旧能源互补偕行 国内外复杂形势下，全球一次能源价格飙升，“十四五”期间我国能源安全重要性今非昔比。受疫情带来能源生产与消费复苏不同步、地缘政治冲突等多方

33、面因素影响，2021年-2022年全球传统能源价格直线拉升，多个品种价格创下历史新高，对我国产生极大的输入性通胀压力，虽然2023年以来海外煤价有所回落，但是“十四五”期间我国能源安全重要性仍然较高。图21：纽卡斯尔动力煤现货价（美元/吨）图22：我国 LNG 现货到岸价（美元/百万英热）资料来源：wind，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 能源安全的源头是一次能源，我国对原油和天然气掌控力极弱，碳中和背景下需要煤炭与非化石能源互补携行。客观而言，在全球范围内同体量大国中，我国传统化石能源禀赋并不优秀，原油、天然气储量严重不足，本世纪以来对外依存度迅速攀升，目前原油已超过70%，

34、天然气接近40%，我国对两种“相对清洁”的化石能源价格掌控力度极弱。相比之下，煤炭是我国唯一完全可控的化石能源，2021年占我国一次能源总消费量的56%，占我国一次能源国内生产量的比例高达68%。图23：我国 2021 年一次能源生产(内)与消费(外)结构 图24：我国原油、天然气对外依存度（单位：%）0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.002019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-020.0010.0020.0030.0040.0050.0060.007

35、0.0080.0090.002019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：国家能源局，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 立足以煤为主的能源结构，加速发展清洁低碳能源成为解决能源安全问题的关键。在双碳战略背景下，由于我国天然气和原油储量严重不足，立足以煤为主的能源禀赋，稳妥有序发展新能源成为未来我国能源行业发展主要路径。2021 年 10 月以来，政策或讲话均提出要立足国情去加快发展清洁能源，2022 年 1

36、0 月，党的二十大报告中提到“立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动，深入推进能源革命，加强煤炭清洁高效利用，加快规划建设新型能源体系”。表 1：近几年我国对于立足国情加速发展清洁能源的表述 时间 文件 主要内容 2021 年 10 月 国务院关于印发 2030 年前碳达峰行动方案的通知 立足我国富煤贫油少气的能源资源禀赋，坚持先立后破，稳住存量，拓展增量，以保障国家能源安全和经济发展为底线，争取时间实现新能源的逐渐替代，推动能源低碳转型平稳过渡 2022 年 1 月 总书记 2022 年 1 月 25 日在中共中央政治局第三十六次集体学习时的讲话 要立足我国能源资源禀

37、赋，坚持先立后破、通盘谋划，传统能源逐步退出必须建立在新能源安全可靠的替代基础上。要加大力度规划建设以大型风光电基地为基础、以其周边清洁高效先进节能的煤电为支撑、以稳定安全可靠的特高压输变电线路为载体的新能源供给消纳体系。2022 年 10 月 党的二十大报告 要立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动，深入推进能源革命，加强煤炭清洁高效利用，加快规划建设新型能源体系 资料来源：政府官网，申万宏源研究 2.1.2 新型电力系统加速建设 顶层规划明确新疆定位 但在能源转型过程中，我国缺电问题频发，其本质上是供需两侧结构性变化带来失衡。从需求侧来看，随着产业结构的变化，近年来

38、我国第三产业和城乡居民用电增速持续高于第二产业，用电量占比逐年提升，2022 年合计占比已经达到 1/3。与第二产业相比，第三产业和城乡居民用电需求与人类自然作息高度相关，用电负荷天然存在波峰波谷，而且易68%7%6%19%56%19%7%18%原煤石油天然气非化石能源-60-40-200204060801----------062013

39、------07中国:对外依存度:原油中国:对外依存度:天然气 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 受天气影响。目前我国用电负荷呈现明显的日内双峰特点，其中最高峰出现在晚上 6 点-8点。然而，从电源测来看，2022 年我国新能源装机占比已经超过 20%，新能源出力曲线与用电负荷曲线匹配程度不高。一天中风电出力最高的时间点往往在日出时分，最低的时间点往往在日落时分；光伏出力最高在正午，晚高峰太

40、阳已经落山，两者均与负荷曲线相反。图 25：全社会用电需求结构（纵坐标起点为 50%）图 26：我国电源结构（装机容量占比）料来源：中电联，申万宏源研究 料来源：中电联，申万宏源研究 图 27：四个季节典型日负荷曲线 图 28：典型月份光伏日出力曲线情况 资料来源：设备商官网，申万宏源研究 资料来源：设备商官网，申万宏源研究 传统的电力调度模式愈发难以胜任新局面，建立实时价格信号迫在眉睫。我国当前电力系统调度模式以及电价机制均为以火电为主体的电源结构设计，电力时发时用，但是我国当前电价机制中并不存在实时价格信号，供需双向匹配由电网调度实现。该模式成功运50%55%60%65%70%75%80%

41、85%90%95%100%第二产业第一产业第三产业城乡居民0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%火电水电核电风电光伏 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 行需要两个前提，第一是发电侧传统电源占绝对主体，具备较强的可调度性；第二是用电侧第二产业占绝对主体，计划性强、随机性弱，但是目前两个前提均受到极大挑战。在保障新能源优先消纳的前提下，用负荷日内双峰减去新能源正午单峰，即可得到煤电等调节性电源典型的“鸭形曲线”（因曲线酷似一只鸭子的背部形状而得名）。通过煤电“鸭形曲线”可以清晰地看出当前我国电力

42、行业面临根本的困境：第三产业和城乡居民用电量占比提升，导致曲线头部高点越来越高，需要煤电有足够的装机容量。但是新能源的发展带来曲线背部下凹，导致煤电曲线积分面积越来越小。如果没有实时价格信号，中午电力过剩阶段一方面用电需求天然不足，另一方面火电与新能源争夺发电权；傍晚电力紧缺阶段，煤电没有足够激励，瞬时出力以及远期投资积极性均受到抑制，导致新旧能源与电力用户三输局面。图 29：加州新能源占比提升后，调节性电源出力负荷出现典型的鸭形曲线（万千瓦）资料来源：California ISO（加州独立系统运营商），申万宏源研究 新疆与东海沿海省份有近 2 小时时差，外送华中/华东能够很大程度上缓解供需匹

43、配问题。一方面，新疆夏季日照时间长，晚上 11 点（北京时间）太阳才完成落山，另一方面，新建与内陆有近两小时的时差（新疆比内陆晚 2 小时），能够在华中/华东地区晚高峰时段提供电力供应。因此，新疆光伏发电外送华中/华东地区能够在一定程度上缓解供需两侧错配的问题，提高消纳能力。更大维度来看，调峰储能需求增加系统成本，多能互补的综合性能源基地为当前最低成本选择。新能源占比提升增加电力供给侧不稳定性，在传统电源结构下，火电、水电、核电本质都是可控电源，而新能源存在波动性和一定的随机性，尤其是“晚峰无光”和“极热无风”导致电力供需难以精确匹配。未来以新能源为主体的电源结构将出现“低发电成本”和“高系统

44、成本”的组合，虽然电源成本将呈下行趋势，但是电网成本（远距离输电）和灵活性成本（调峰储能）成本将快速上行，带来全社会总用电成本上升。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 该背景下，低成本解决调峰调压储能问题将成为未来电力系统延缓成本上升的关键。在当前技术条件下，挖掘传统灵活性电源（水电、天然气发电、灵活性改造后的煤电）调峰能力，进行多能互补、打捆外送的综合性清洁能源基地的性价比显著优于独立储能设施。图30：电力系统向上与向下灵活性不足的影响 图31：我国电源、电网、灵活性资源成本趋势预测 资料来源：华北电力大学中国电力系统

45、灵活性的多元提升路径研究，申万宏源研究 资料来源：全球能源互联网研究院，申万宏源研究 早在 2021 年 2 月国家能源局即发文推动源网荷储一体化和多能互补基地发展。文件从国家层面顶层设计，确立以新能源为主体的新型电力系统发展方向，即源网荷储和多能互补两个一体化，提出“积极实施存量风光水火储一体化提升，稳妥推进增量风光水（储）一体化，探索增量风光储一体化，严控增量风光火（储）一体化。表 2：国家能源局 2021 年 2 月 25 日关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见要点 方向 内容 负荷调节 充分发挥负荷侧的调节能力，加强源网荷储多向互动，完善电力中长期、辅助服务、现货等市场交

46、易。优化布局 实现就地就近、灵活坚强发展。增加本地电源支撑、局部电网建设，调动负荷响应能力，降低对大电网的调节支撑需求 完善机制 激发市场活力，引导市场预期。通过完善市场化电价机制，调动市场主体积极性，引导电源侧、电网侧、负荷侧和独立储能等主动作为、合理布局、优化运行 多能互补 利用存量常规电源，合理配置储能，优先发展新能源，积极实施存量“风光水火储一体化”提升，稳妥推进增量“风光水（储）一体化”，探索增量“风光储一体化”，严控增量“风光火（储）一体化”。电源调节 强化电源侧灵活调节作用。充分发挥流域梯级水电站、具有较强调节性能水电站、火电机组、储能设施的调节能力，减轻送受端系统的调峰压力，力

47、争各类可再生能源综合利用率保持在合理水平。优化外送 优化各类电源规模配比。在确保安全的前提下，最大化利用清洁能源，稳步提升输电通道输送可再生能源电量比重。资料来源：政府网站，申万宏源研究 “十四五”规划夯实顶层设计，9 大综合性能源基地箭已在弦。在我国 2021 年 3 月发布的 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 中，在“构建现代能源体系”章节中，我国提出建设金沙江上下游、雅砻江流域、黄河上游和几字湾、河西走廊、新疆、冀北、松辽等清洁能源基地。其中，新疆为唯一同时包含水火风光四种电源类型，多种能源互补的优势难以比拟，“十四五”期间规划新建输电通道外送

48、华中地区。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 18 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 图 32：“十四五”大型清洁能源基地布局示意图 资料来源：十四五规划，申万宏源研究 与其他风光资源强省相比，新疆高储量优质煤优势明显，是西北四省（新疆、甘肃、青海、宁夏）中唯一具有丰富煤炭资源的省份。2022年，晋陕蒙新四省（区）原煤产量36.9亿吨，占全国的80.9%，同比提高1个百分点。煤炭生产重心加快向晋陕蒙新地区集中，晋陕蒙新以外的地区煤炭生产增长空间较为有限。以风光大省青海为例，青海煤炭资源相对比较贫乏，且分布不均衡。2021年，新疆规模以上煤炭企业产量4.1亿吨，

49、位居全国第四；青海规模以上煤炭企业产量仅为0.94亿吨。同时，新疆煤炭长期处于价格洼地，与榆林、大同、东胜等地所产煤炭相比，具备低价优势可以有效降低新能源时代的系统调节成本。图 33：2022 年全国规模以上煤炭企业分省产量(万吨)资料来源：国家统计局，申万宏源研究 0200004000060000800000140000山西内蒙古陕西新疆贵州安徽河南宁夏山东黑龙江云南甘肃河北辽宁四川江苏吉林青海湖南福建广西江西湖北 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 19 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 新疆现有装机中的调峰空间同样冠绝西北。以同样的

50、风光大省青海为例，青海省地处高原地带，光照强烈程度仅次于西藏，优于新疆；风能资源相对丰富，处于我国的IV类风区。但是青海电力结构整体以风电、光伏、水电清洁能源为主，火电占比较低，水电绝对量较新疆亦无明显优势。以2022年底为例，青海风电、光伏、水电和煤电装机容量分别为972、1842、1261和393万千瓦，而新疆分别为2641、1578、957和6924万千瓦，新疆的水电、煤电调峰资源丰富程度较青海具备绝对优势。另一方面，从地理分布来看，新疆的煤炭资源、水力资源均分布在环塔里木盆地和环准噶尔盆地周边，与新疆风力、光照资源分布地区重合度较高，提供新疆发展综合性多能互补基地的得天独厚优势，预计新

51、疆将成为我国“十四五”综合能源基地建设主战场之一。图 34：2022 年西北省份各电源装机容量（万千瓦）资料来源：中电联，申万宏源研究 国家层面，全国“十四五”规划中已经提出全力支持新疆“三基地一通道”建设。“三基地一通道”即国家大型油气生产加工和储备基地、大型煤炭煤电煤化工基地、大型风电基地、国家能源资源陆上大通道，为我国在2015年“一带一路”倡议中对新疆能源行业未来发展作出的整体性规划。我国在2021年3月发布的国家层面“十四五”规划中，将支持新疆“三基地一通道”建设纳入“推进西部大开发形成新格局”中。2.2 供需格局快速演变 新时代能源价格洼地逐步形成 2.2.1 能源供需新格局下 新

52、疆禀赋优势逐步凸显“十三五”初供给侧改革以来，东部省份高耗能产业加速外迁，云南、内蒙古、广西等省份凭借资源和地利优势成为接受高耗能产业转移的主要省份。其中，云南、广西主要受益于“十三五”初期拥有低价、充足的水电资源；内蒙古主要利用省内丰富的煤炭资源，火电电价及化工原料用煤价格较低。同时，三个省区的另一共同特点为距离我国京津冀、020004000600080004000新 疆甘 肃宁 夏青 海西 藏水电火电风电太阳能发电 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 20 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 长三角、珠三角等经济中心区域距离较近，由此成

53、为了“十三五”期间接受高耗能产业转移的主要省份，用电量增速长时间领跑全国。图 35：典型省份近年用电量增速情况（新疆“十三五”增速不及云南、广西、内蒙古）资料来源：中电联，申万宏源研究 相比之下，虽然新疆能源价格洼地属性同样显著，但是“十三五”期间新疆有三大劣势，导致对高耗能产业的吸引力相对不足。其一在于新疆距离我国经济重心区域相对遥远，相比云南、内蒙古、广西等省份没有优势；其二在于虽然新疆火电上网电价、天然气门站价均处于全国最低位置，但是尤其在云南、广西尚有大量的水电富余时，水电的低成本优势仍然无法比拟，新疆的低价能源吸引力相对不足。其三在于“十三五”期间部分企业对新疆安全形势仍有担忧，随着

54、一带一路战略的提出以及国家强力整治，企业信心逐步回升。新疆 2021-2022 年 GDP 增速远超全国平均水平，工业用电量增速极高。根据新疆统计局的数据，2022 年新疆 GDP 达到 1.77 万亿元，同比增长 3.2%（以不变价进行计算），全社会用电量同比下滑 1.7%。从用电结构来看，2021 年第一产业用电量 45 亿千瓦时，增长 10.3%；第二产业用电量 2870 亿千瓦时，增长 10.3%，第二产业第三产业用电量 457亿千瓦时，增长 13.1%；城乡居民用电量 160.08 亿千瓦时，增长 25.7%。图36：新疆近年全社会用电量（亿千瓦时）图37：新疆 2021 年全社会用

55、电结构-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2000212022全国云南广西内蒙古新疆 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 21 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：新疆统计局，申万宏源研究 资料来源：新疆统计局，申万宏源研究 新疆 2021 年规模以上工业增加值中高耗能行业占比过半，重点领域全国领先。作为我国西北地区重要的能源基地，新疆高耗能产业在工业结构中占比较高，2022 年规模以上十个主要行业中，六大高耗能行业占规模以上工业增加值的

56、比重为 51.9%。在部分重点领域，新疆的产业规模全国领先。新疆丰富的煤炭资源吸引了大量电解铝企业的入驻，截至2023 年 4 月，我国电解铝建成合规产能 4484.6 万吨/年，新疆占比 13.8%，仅次于山东和内蒙古；依托矿产资源禀赋和开采利用效率的不断增长，到 2021 年末新疆十种有色金属产量为 640.13 万吨，占全国总产量的 9.92%，位居全国第三。图 38：截至 2023 年 4 月电解铝行业产能分省份占比 图 39：2021 年全国十大有色金属产量分省份情况 资料来源：卓创资讯，申万宏源研究 资料来源：中商产业研究院，申万宏源研究 新疆多晶硅依托新能源产业发展后劲足。新疆是

57、我国工业硅、多晶硅主产区，根据矿业天地的数据，2022 年新疆多晶硅产量 27.04 万吨，占全国总产量的 55%。依托“煤电硅一体化”发展路径，新疆硅基新材料产业形成以晶体硅和有机硅为主的两条产业链，主要集中分布在准东经济技术开发区、鄯善工业园区、甘泉堡经济技术开发区、八师石河子-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05000250030003500400020002020212022新疆用电量yoy第一产业1.3%第二产业81.3%第三产业12.9%城乡居民4.5%山东,18.6%内蒙古,14.6%新疆,1

58、3.8%云南,12.2%甘肃,6.8%其他,34.0%山东14%内蒙古11%新疆10%云南9%广西7%河南7%甘肃5%其他37%行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 22 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 经济技术开发区、伊犁金岗、新源工业园区等地。目前新疆地区工业硅企业 30 余家，其中有 5 家进入国内前十大企业、多晶硅 4 家，均为国内前五大企业，新疆硅基材料产业集聚初步形成。2.2.2 三基地一通道加速建设 外送自消空间广阔 我们判断“十四五”期间云南、广西遭遇资源瓶颈，内蒙古相对优势亦被大幅削弱。从禀赋来源来看，云南、广西的优势均来自于水电，但是水电资

59、源总量有限的劣势明显。目前广西境内水电基本开发完毕，云南省仅剩澜沧江上游、金沙江中上游以及怒江（流域完全未开发）等少数待开发水电资源，未来新增装机容量非常有限。随着高耗能产业的持续迁入，对于用电企业而言，两省电力供需格局将迎来不可逆的恶化。内蒙古资源禀赋优势来自煤炭和新能源，总量瓶颈不明显，但是在煤炭环保压力、新能源基数低以及草原生态环保压力下，各类能源供给也由过剩逐步转为短缺。“十三五”至今华能水电、内蒙华电上网电价呈上升趋势。图 40：华能水电不含税上网电价（元/千瓦时）图 41：内蒙华电不含税上网电价（元/千瓦时）资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 相比之

60、下，新疆在资源禀赋上同时拥有煤炭、原油、天然气以及风光资源，资源总量基本不受限制。当云南、广西等地水电资源开发殆尽后，新疆的能源低成本优势将逐步显现，加之地势平坦（与广西、云南相比），区域内交通便利，双碳战略下新能源建设成本更低；沙漠、隔壁占比较高，生态环境压力小于内蒙古，远期潜力显著占优。图 42：我国当前各省燃煤基准上网电价（元/千瓦时，含 13%增值税，由于新疆基数最低，上浮后优势更明显）0.150.170.190.210.230.252014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20220.150.20.250.30.350.42014 2015 20

61、16 2017 2018 2019 2020 2021 2022 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 23 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：国家发改委，申万宏源研究 图 43：我国 2019 年核定的各省天然气门站价格（元/立方米，含 9%增值税）资料来源：国家发改委，申万宏源研究 新疆“十四五”规划对“三基地一通道”建设进行细化分解，全力国家安全供应。在新疆自治区发改委 2021 年 6 月发布的新疆维吾尔自治区国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要中，能源基地建设被提到是首要位置，提出十四五期间新疆将重点落实国家能源发展

62、战略，围绕国家“三基地一通道”定位，加快煤电油气风光储一体化示范，构建清洁低碳、安全高效的能源体系，保障国家能源安全供应：1）建设国家大型油气生产加工和储备基地。加大准噶尔、吐哈、塔里木油气勘探开发力度。加快中石油玛湖、吉木萨尔、准噶尔盆地南缘等大型油气田建设。2）建设国家大型煤炭煤电煤化工基地。以准东、吐哈、伊犁、库拜为重点推进新疆大型煤炭基地建设，实施“疆电外送”“疆煤外运”。根据新疆自治区人民政府 5 月 19 日印发的 加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案，全区规划 2025年煤炭产能达到 4.6 亿吨/年以上，产量达到 4 亿吨/年以上 0.4530.4500.

63、4300.4210.4160.4160.4150.4140.4010.3960.3950.3930.3910.3840.3780.3750.3740.3730.3720.3660.3640.3600.3550.3520.3360.3320.3250.3080.3040.2830.2600.2500.20.250.30.350.40.450.5广东湖南海南广西湖北上海浙江江西四川重庆山东福建江苏安徽河南辽宁黑龙江吉林河北北网天津河北南网北京陕西贵州云南山西青海甘肃蒙东蒙西宁夏新疆2.042.042.032.021.951.871.871.861.861.841.841.841.821.821.8

64、21.771.641.641.591.591.531.521.521.391.311.221.221.151.030.81.21.622.4上海广东浙江江苏安徽河南广西北京天津河北辽宁山东江西湖北湖南山西吉林黑龙江贵州云南四川海南重庆宁夏甘肃内蒙古山西青海新疆 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 24 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 3）建设国家新能源基地。建成准东千万千瓦级新能源基地，推进建设哈密北千万千瓦级新能源基地和南疆环塔里木千万千瓦级清洁能源供应保障区。推进风光水储一体化清洁能源发电示范工程，开展智能光伏、风电制氢试点。计划十四五期间全区可再生能源

65、装机规模达到 8240 万千瓦，建成全国重要的清洁能源基地。4）建设国家能源资源陆上大通道，计划“十四五”期间疆电外送电量达到 1800 亿千瓦时（2021 年约 1200 亿千瓦时，2022 年 1257 万千瓦时，“十四五”期间增长 50%）。扩大疆电外送能力，建成“疆电外送”第三通道，积极推进“疆电外送”第四通道。表 3：新疆能源领域十四五规划 方向 具体规划 总体战略 落实国家能源发展战略，围绕国家“三基地一通道”定位，加快煤电油气风光储一体化示范，构建清洁低碳、安全高效的能源体系，保障国家能源安全供应。油气资源 建设国家大型油气生产加工和储备基地。加大准噶尔、吐哈、塔里木三大盆地油气

66、勘探开发力度，提高新疆在油气资源开发利用转化过程中的参与度。加快中石油玛湖、吉木萨尔、准噶尔盆地南缘等大型油气田建设，促进油气增储上产。加强成品油储备，提升油气供应保障能力。煤炭煤电 建设国家大型煤炭煤电煤化工基地。以准东、吐哈、伊犁、库拜为重点推进新疆大型煤炭基地建设，实施“疆电外送”“疆煤外运”、现代煤化工等重大工程。依托准东、哈密等大型煤炭基地一体化建设，稳妥推进煤制油气战略基地建设。有序发展现代煤化工产业。实现煤制气与其他化工产品季节性转换的工艺技术突破。实施煤炭分级分质清洁高效综合利用，推动煤炭从燃料转为原料的高效清洁利用。外送通道 加快推进“疆电外送”工程，实施哈密重庆800 千伏

67、特高压直流输电工程，推进“疆电外送”第四通道前期工作，力争到“十四五”末疆电外送电量达到 1800 亿千瓦时。完善各等级电压网架，推进 750 千伏电网进一步向南疆延伸，建成环塔里木 750 千伏电网。可再生能源 推进可再生能源开发利用，优化能源消费结构。加大开发利用风能、太阳能等可再生能源力度；在第二师铁门关市、第五师双河市、第六师五家渠市、第九师、第十三师新星市等师市积极发展风电产业，推动建设一批大型风力发电场，在具备条件的师市加快开发光伏发电基地。支持风力发电、光伏发电优先上网。新能源产业 发展壮大新能源产业。加强风电关键设备及零部件研发和生产，有序发展分布式光伏发电。推进风能、光伏发电

68、进行电解水制氢。资料来源：新疆发改委“十四五”纲要，申万宏源研究 从消纳方式上，我们分析未来新疆能源将以本地消纳（引入高耗能产业）和外送（特高压等）相结合。一方面，预计在沙漠戈壁地区建设的大规模、高集中的综合性清洁能源基地将主要通过特高压直流外送，目前已经确定的新增线路哈密-重庆 800 千瓦特高压直流，有从建设成本上看，从新疆东部经河西走廊至华中、华东地区地势平坦，预计特高压单位距离成本低于西南地区以及南北走向线路。新疆目前已建成投运两条特高压外送线路，哈密郑州项目输送容量 800 万千瓦，输配电价 0.0658 元/kWh，线损率 7.20%，昌吉古泉项目输送容量1200万千瓦，输配电价0

69、.0829元/kWh，线损率7.00%。另外还通过750kV电网与西北电网主网相连对外送电。另一方面，对于单位价值较高的高耗能产品，预计以引入新疆本地生产、产成品外运为主。根据新疆“十四五”规划，新疆“十四五”期间将着力建设包括高新技术产业、能 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 25 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 源化工产业、石油化工和装备制造产业等在内的产业集群，有望形成类似于“十三五”期间云南、广西、内蒙古等省区的高耗能产业迁移潮，带来新疆本地用电量高速增长。而源网荷储概念的提出则能更好地降低用能成本，吸引高耗能产业进入。2021 年 2 月25 日

70、，国家发改委、国家能源局联合印发了关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见，首次从官方层面提出了“源网荷储”概念。此概念有望成为未来电力系统最重要的概念之一，源网荷储本质上是为了解决新能源快速发展必然带来的电力市场过于复杂以及电网平衡难度大幅提高的问题。首先，为了解决上述问题，就需要降低电力系统复杂度，最直接的办法就是对电力系统进行分解。按照国家的指导意见，我国源网荷储将分为三个层级，即区域（省）级源网荷储一体化、市（县）级源网荷储一体化、园区（居民区）级源网荷储一体化。这样上级源网荷储只需要负责所有下级整个源网荷储的平衡即可，至于下级源网荷储内部的平衡则由下级主体自身负责，与上级无

71、关，这样就大幅降低了单个源网荷储主体平衡的复杂度。此外源网荷储主体也可以代表内部所有发电、用电单元统一参与上级的电力市场，这样也大幅降低了电力市场的复杂度。源网荷储概念最直接的结果便是，未来的电力生产和消费主要依赖于本地消纳。各省也陆续出台了源网荷储的细则，普遍要求一定比例（如 50%）的电力消费在源网荷储内部解决，自身无法解决的方才从大电网引入，而单个源网荷储需要充分调动各项可调动资源支持可再生能源消纳：而对于单个源网荷储单元内部，则可以因地制宜设计方案，充分调动区域内部各类资源，以效益最大化为原则发挥各自优势。1）对于电源，要充分调动灵活性电源的积极性，合理规划布局不同电源类型，做到优势互

72、补；2）对于电网，要合理布局电源，充分发挥电网传输功能，提高电网利用率；3）对于负荷，要充分发挥负荷的调节能力，进一步加强多向互动，为系统提供调节支撑能力；4）对于储能，要合理配置储能并进行调节。而随着电力市场的进一步推进，源网荷储便可以集中参与电力中长期市场、现货市场、辅助服务市场，并在源网荷储内部进行电力交易，源网荷储能将整个系统的运行效率最大化，从而使得整个源网荷储运行成本降低。表 4：新疆“十四五”产业及交通建设规划 产业类别 详细规划 高新技术产业 乌鲁木齐、昌吉、石河子高新技术产业集聚区。重点布局先进制造业、高新技术产业、战略性新兴产业、电子产品制造业、软件和信息技术服务产业、节能

73、绿色环保产业，建设区域互补、协同发展的新兴优势产业集聚区 能源化工产业 准东、哈密、吐鲁番能源化工产业集聚区。重点布局煤炭煤电煤化工、新能源、新材料、矿产资源深加工、装备制造、固体废物综合利用等产业，加快建设兵团准东工业园、乌鲁木齐准东工业园，建设国家煤电油气风光储一体化基地 石油化工和装备制造产业 奎屯、独山子、乌苏、克拉玛依石油化工和装备制造产业集聚区。重点布局石油化工、石油石化装备制造、新材料、新能源、云计算、大数据、软件和信息技术服务、仓储物流等产业，打造国家大型油气生产加工和储备产业聚集区 农副产品加工和外向型产业 伊犁、博州、塔城、阿勒泰农副产品加工和外向型产业集聚区。重点布局农副

74、产品加工、生物医药、可再生能源、非金属矿产资源加工、驼奶及沙棘冻干粉、冰鲜水产品、冰雪旅游装备制造产业、新型建材、纺织服装进出口加工贸易 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 26 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 及外向型出口加工制造区，打造边境贸易和向西开放的产业基地 化工纺织产业 库尔勒、库车、阿克苏化工纺织产业集聚区。重点布局石油化工、化学纤维产业、纺织服装及印染产业、新型建材、林果深加工等产业，建设大型油气生产加工基地 劳动密集型和外向型产业 和田、喀什、克州劳动密集型产业和外向型产业集聚区。重点布局面向中亚、西亚、南亚的外向型产业，加快发展进出口加工

75、贸易和外向型出口加工制造业。加快发展纺织服装、农副产品加工、电子产品组装、中医药种植、鞋帽、玩具、假发、箱包、皮具等劳动密集型产业，建设劳动密集型和特色优势产业基地 交通建设 优化铁路网络布局。建设伊宁至阿克苏铁路、罗布泊至若羌铁路，打通南北大通道。加强地区开发性及沿边铁路建设，加快既有铁路扩能改造，提高路网覆盖面和运输能力，构建以兰新高铁为骨干，以南北疆铁路为两翼，沿准噶尔盆地的北疆铁路环线、沿塔里木盆地的南疆铁路环线以及贯通天山南北的东疆铁路环线和天山铁路环线的“四环”铁路网络。推进铁路与公路、机场高效衔接。加快铁路专用线数字化智能化建设 资料来源：新疆发改委“十四五”纲要，申万宏源研究

76、和若铁路通车，塔里木铁路网形成闭环，新疆内部交通得到大幅改善。新疆铁路网规划整体呈现“两环三通道”格局，分别为环准噶尔盆铁路、环塔里木盆地铁路，沿河西走廊向东至中原经济腹地通道、沿喀喇昆仑山南下至西藏通道（规划）、从喀什向西至巴基斯坦瓜达尔港的中巴铁路（规划）。目前，环塔里木盆地铁路的最后一环，和若铁路已于2022 年 3 月 20 日通过验收，6 月开通运营。和若铁路位于塔克拉玛干沙漠南缘，从南疆铁路和田站引出，途经和田、洛浦、策勒等地，与现有格库铁路、喀和铁路、南疆铁路共同构成形成环绕塔克拉玛干沙漠的铁路闭环，是新疆继 2020 年北疆铁路环线形成之后的又一铁路环线，预计将大幅改善新疆交通

77、。对于铁路外送，根据铁道部官网查询，大宗商品（以多晶硅为例）从乌鲁木齐运送至北京、上海、广州的运费分别为 368、483 和 534 元/吨。按照新疆较内地省份普遍低 0.15元/千瓦时的电费计算，我们测算单吨耗电量超过 2454（按北京运费计算）至 3560（按广州运费计算）千瓦时的高耗能产品，低能源成本优势即可弥补运费差距。图 44：新疆铁路网规划示意图 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 27 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：新疆自治区发改委，申万宏源研究 3.新疆相关标的梳理 3.1 立新能源：新疆国资委控股新能源平台 新疆国资委控股的新能

78、源发电公司，近三年股权结构稳定。立新能源公司成立于 2013年，全名为新疆立新能源股份有限公司。根据公司公告，2022 年公司完成首次公开发行股票并上市，上市后新疆新能源集团仍然为第一大股东，直接及间接累计持股 55.02%，第二大股东国资委旗下山东电建第三公司直接及间接累计持股 8.77%，实际控制人为新疆国资委，近三年未发生变化。图 45：立新能源股权结构（截至 2022 年）行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 28 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司始终深耕新疆地区，主营业务为新能源项目的开发、投资和运营。根据公司公

79、告，截至 2022 年底，公司拥有控股装机容量为 125.1 万千瓦，其中风电 62.1 万千瓦，光伏 63万千瓦，从现有项目分布看，公司风电装机主要分布在哈密地区，装机容量约 45 万千瓦，其余装机位于乌鲁木齐地区。哈密地区属于我国“九大风区”之一，风资源极其丰富，且风速较快，适合风电装机。公司光伏装机主要分布在吉木萨尔以及哈密两地，装机容量约52 万千瓦，该地区光照充足，年日照时数超过 3000 小时。表 5：截至 2022 年底公司装机情况 序号 所属场站 项目名称 运营公司 项目 装机容量（MW）并网时间 类型 1 疆源望洋台风电一场 哈密国投新风三塘湖第三风电场 A区 200MW 风

80、电项目 哈密国投新风 风电 200 2015.12 2 疆源回庄子风电一场 哈密新风能源烟墩第七风电场 A 区200MW 风电项目 哈密新风能源 风电 200 2015.12 3 新风盐湖西风电一场 乌鲁木齐托里新风一期 49.5MW、二期 49.5MW 风电项目 托里新风 风电 99 2015.12 4 奎屯金太阳光伏电站 七师五五工业园奎屯金太阳一期30MW 光伏发电项目 奎屯金太阳 光伏 30 2013.12 5 35kV 新风滋泥泉子光伏一电站 新疆新能源（集团）新风昌吉阜康20MW 光伏并网发电项目 阜康新风 光伏 20 2013.12 6 新源乡南光伏一电站 新疆新能源集团新风昌吉

81、州吉木萨尔 20MW 光伏并网发电项目 吉木萨尔新风 光伏 20 2016.1 7 疆源兴民光伏一电站 哈密新风光十三师红星二场 50MW光伏发电项目 哈密新风光 光伏 50 2016.3 8 疆源雅满苏光伏一电站 哈密东南部山口哈密国投 50MW 光伏发电项目 哈密国投新光 光伏 50 2016.6 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 29 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 9 立新光伏一电站 第七师胡杨河市130团60MW光伏发电项目 胡杨河锦华 光伏 60 2020.12 10 110kV 立新吉木萨尔光伏一电站 新疆立新能源吉木萨尔 100MW 并网光

82、伏发电项目 吉木萨尔立新 光伏 100 2020.12 11 110kV 立新吉木萨尔光伏二电站 新疆立新能源吉木萨尔二期100MW 并网光伏发电项目 吉木萨尔立新 光伏 100 2020.12 12 110kV 风源吉木萨尔光伏一电站 新疆新能源吉木萨尔 100MW 并网光伏发电项目 吉木萨尔新风 光伏 100 2020.12 13 疆源淖毛湖南风电一场 伊吾淖毛湖 49.5MW 风力发电项目 淖毛湖风之力 风电 49.5 2021.12 14 立新分散式达子泉风电一场 伊吾白石湖 15MW 分散式风力发电项目 伊吾立新 风电 15 2021.12 15 立新小红山风电一场 小红山 8MW

83、分散式风电项目 奇台新风 风电 8 2021.12 16 哈密新风恒远十三间房风电一场 哈密新风恒远十三间房风电场一期49.5MW 项目 新风恒远 风电 49.5 2022.7 17 110kV 立新吉木萨尔光伏三电站 新疆立新能源吉木萨尔三期100MW 并网光伏发电项目、配套220 千伏汇集站项目 吉木萨尔 光电 100 2022.12 合计 1251 资料来源：公司公告，申万宏源研究 未来三年装机增速约 59%，位于行业首位。根据公司公告，公司规划将以“疆电外送”通道大基地配套新能源项目、环塔里木新能源基地项目等为契机，以新疆区域作为稳健发展立足点，在国内扎点扩面实现突破发展，持续做大新能

84、源装机规模，力争“十四五”末装机规模突破 500 万千瓦。按照这一规划，未来三年公司装机复合增速将达到 59%，位于行业首位，高于其余新能源企业。现有储备项目超 1.3GW，有望充分保障规划实现。地处新疆，背靠新疆新能源集团，公司获取能力较强。根据公司公告，2022 年公司获得金润绿原达坂城 4.95 万千瓦分散式风电项目、新疆立新能源若羌县米兰 5 万千瓦风电项目、吉木萨尔县 15 万千瓦“光伏+储能”一体化清洁能源示范项目、三塘湖 20 万千瓦储能+80 万千瓦风电项目、奇台县 12.5万千瓦储能+30 万千瓦（风光同场）新能源项目开发权，合计超 1.3GW，有望充分保障公司十四五规划的实

85、现。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 30 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 3.2 天富能源：建设兵团第八师旗下一体化电力公司 天富能源为新疆生产建设兵团第八师旗下，发、供、调一体化的综合性能源企业。根据公司公告，天富能源成立于 1999 年 3 月，主营业务为电力、热力生产、销售及天然气销售，为发、供、调一体化的综合性能源企业。2014 年,公司名称由新疆天富热电股份有限公司变更为新疆天富能源股份有限公司。截止目前，公司第一大股东为新疆天富集团，持有公司股份比例 39.88%；实际控制人为新疆生产建设兵团第八师。公司独家拥有覆盖石河子地区全境独立电网及完

86、备的输变电体系，电、热、水、天然气四大主业在石河子地区处于天然垄断地位。根据公司公告，公司拥有独立的供电区域及区域电网，供电业务独立运营不受国家电网公司控制，并基本整合石河子市区的供热市场。公司天然气管网已建成并覆盖石河子市区全境，管网长度超过 700 公里，在疆内的奎屯市、铁门关市有自主独立管道气源，在疆内 8 市拥有 22 座加气站及城市天然气管网。石河子全市供水管网及市区水厂归公司所有，充分保证石河子地区供水市场的独占性。公司装机以火电为主，积极向新能源转型。公司发电机组长期以火电为主，根据公司公告，截至 2022 年底，公司总装机容量 326.10 万千瓦，其中火电机组 289 万千瓦

87、，水电机组 27.1 万千瓦，光伏机组 4 万千瓦。“双碳”背景下，公司拟大力开拓新能源领域，计划于十四五期间积极参与八师 3GW 并网光伏发电项目。公司拟定增募资 15 亿元发行不超过 2.5 亿股（2022 年 11 月已获得证监会核准批复），建设兵团北疆石河子 100 万千瓦光伏基地项目中 40 万千瓦光伏发电项目，预计 2023 年下半年实现全容量（100 万千瓦）并网。我们测算本次自建 40 万千瓦光伏将为公司带来年净利润 1.11 亿元（发电收益+输配电收益），非自建的 60 万千瓦光伏将增厚公司净利润至少 0.87 亿元（输配电收益）。预计 2023 年石河子新投产的 100 万

88、千瓦光伏项目将增厚公司 2024 年净利润约 2 亿元 图 46：公司电站覆盖范围 图47：公司业务发、供、调一体化示意图 资料来源：中国地图，申万宏源研究 资料来源：申万宏源研究 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 31 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 过去发展受制于电价下调，2021 年以来八师输配电价与售电价机制逐步理顺。为降低企业用电成本，八师连续 2017-2020 年连续三年下调售电价，致使公司利润逐步缩减。2021年 10 月，为缓解全疆煤炭价格上涨推动发电成本增加的矛盾，兵团第八师、石河子市政府发布 关于印发的通知，对师市执行“一企一价”大工

89、业一部制电价的电力用户，阶段性执行两部制电价（电度电费+基本电费）；2022 年 7 月，公司收到新疆兵团发改委发布的兵团发展改革委关于核定 20222025年第八师电网输配电价(试行)的通知，明确电网网内直接交易的，输配电价(含增值税、线损、交叉补贴和区域电网容量电价)按照新版核定价格执行。电价机制逐步理顺，用电需求推动售电提升，供电业务业绩弹性十足。石河子市十四五期间用电需求旺盛，公司作为兵团旗下合法电力供应商。一方面，公司依托新疆优质的光照与土地资源与兵团能源规划支持，有望在师市十四五期间新增的 3GW 光伏装机中占取一定份额，提升公司自发电量；另一方面，在十四五电力供给持续紧张态势下，

90、公司上网电价与输配电价机制有望进一步理顺。若以 2021 年售电价（税前）、售电量、度电成本为基准，按照 15%的所得税率，我们测算发现，售电价增加 0.05 元/千瓦时，对应公司供电业务税后净利润增加 7.69 亿元。3.3 特变电工：电力设备和新能源领军企业 特变电工是新疆电力设备和新能源领域领军企业。根据公司公告，特变电工 1974 年成立，1997 年在上交所上市，是中国变压器第一股，也是我国输变电行业领先企业、大型电子铝箔新材料基地、太阳能光伏系统集成领跑者。公司主营业务由装备制造转向电力工程和新能源服务。实际控制人董事长张新，通过公司第一大股东新疆特变电工集团、第二大股东新疆宏联创

91、投以及直接持股，控制公司 4.82%股权。公司是我国输变电行业领军企业，大型太阳能光伏系统集成商。公司以变压器业务起家，经过多年的资本运作和开拓发展，形成了变压器、电线电缆、新能源产业和配套工程、煤炭、发电等多种产业。业务涉及输变电产品的生产与销售、输变电国际成套工程业务、多晶硅、大型并网逆变器、核心部件研发生产、EPC 项目总承包、运行、调试和维护为一体的集成服务、煤矿业务；其中新能源产业和配套工程、变压器、电线电缆和煤炭等四项业务的营收与营业毛利贡献较高。公司是我国最重要的多晶硅生产企业之一。根据公司公告，2022 年公司实现多晶硅销售量 10.67 万吨，位于行业前列，得益于 2022

92、年多晶硅价格持续上涨，公司新能源产业和配套工程实现收入 343.7 亿元，同比大幅提高 72.13%。公司是我国输变电行业领军企业，也是领先的变压器制造公司。变压器是公司最主要的输变电产品，公司在辽宁、湖南、天津、新疆建有四个变压器生产基地，年变压器产销量稳居全国前列。公司具备 1000kV 及以下电力变压器、电抗器、1100kV 及以下直流换流变压器、330kV 及以下铁道牵引变压器、整流变压器等特种变压器产品的设计、生产制造及试验能力。在超、特高压交直流输变电领域，公司变压器装备研制能力达到世界领先水平，其中 500kV 和 750kV 超高压变压器产品批量出口美国、印度、俄罗斯等国家。行

93、业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 32 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 表 6：特变电工变压器生产企业概览 公司名称 主要生产地 主要产品 主要用途 特变电工沈阳变压器集团有限公司 辽宁沈阳 直流换流变压器 交流变压器、并联电抗器 油浸式配电变压器 应用于直流电网建设，主要作用是实现电压、电流变换及电网输送效率和质量的提升。应用交流电网和发电站建设，主要作用是电压、电流变换及电力输送效率和质量的提升 特变电工衡阳变压器有限公司 湖南衡阳 应用于配电网络，主要作用是配电网络电压的转换。特变电工股份有限公司新疆变压器厂 新疆昌吉 特种变压器 应用于化工、冶炼和机

94、车牵引等，主要作用是为配套设备提供电力输送。天津市特变电工变压器有限公司 天津市 干式变压器 主要应用于配电网络，主要作用是配电网络电压的转换和为配套设备提供电力。资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司集超高压电缆、特种电缆和电缆附件研发于一体，在华东新泰、西南德阳、西北新疆设立了三个现代化工业园区，是国内拥有首条 500kV 超高压交联电缆生产线和 750kV超高压试验大厅的企业。特变电工的电线电缆业务目前主要有 3 家生产企业承担，分别为特变电工山东鲁能泰山电缆有限公司、特变电工（德阳）电缆股份有限公司、特变电工股份有限公司新疆线缆厂。公司在煤炭、发电等能源领域也有所建树。公司煤炭业务主要

95、由控股子公司天池能源公司负责经营。根据公司公告，公司煤炭矿区位于新疆准东经济技术开发区，是国家确定的第十四个大型煤炭基地的重要组成部分。南露天煤矿产能达到 3,000 万吨/年、将二矿产能达到 2,000 万吨/年。公司露天煤矿煤炭储量大，综合剥采比低，同时具有输煤廊道、铁路专用线、装车站台等配套优势，具有较强的市场竞争力。公司拥有昌吉 2350MW 热电联产项目、疆电外送电源项目准东五彩湾北一电厂 2660MW 坑口电站项目，发电机组均为 35 万千瓦以上机组，距离煤炭产地近、利用小时高，盈利能力较强。3.4 金风科技：电力设备和新能源领先公司 金风科技是我国最早进入风力发电制造领域的企业之

96、一。公司拥有风机制造、风电服务以及风电场投资与开发三大主要业务板块。公司成立于 1998 年，2007 年在深交所挂牌上市，募集资金约 18 亿元；2010 年 10 月，金风科技 H 股在香港联合交易所成功上市，募集资金约 80 亿港元，为公司的未来发展奠定了坚实的资本基础。公司早期通过收购Vensys，确定了直驱永磁技术路线，是国内首家具有自主知识产权的风机企业。经过十余年发展，公司逐步成长为国内领军和全球领先的风电整体解决方案提供商。公司连续多年位居国内风电市场第一名。根据彭博新能源的数据，公司在国内风电市占率连续位居第一，稳定保持领先位置，其中 2020 年市占率超过 20%。公司风机

97、具有独特的技术优势，主要以永磁直驱机型为主，具备如下优势：1）可靠性高，永磁直驱电机没 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 33 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 有齿轮箱，大大降低风机故障发生率；2）成本较低。永磁直驱电机没有齿轮箱，成本更低；3）并网友好。产品采用全功率变流器，高低压穿越能力较为突出。风电场开发是公司第二大业务，提供稳定收益。根据公司公告，截至 2023 年一季度末，公司自营风电场权益装机容量为 6506MW，公司风场权益在建容量为 2747MW（较 22年末增加 108MW）；同时销售风电场规模 744MW。利用小时方面，2023 年一季

98、度，公司自营风电场的平均利用小时数为 637 小时，比行业平均水平高出 22 小时，发电业务稳居行业前列。3.5 新疆天业：氯碱主业规模优势持续提升 根据公司公告，公司目前已具备较为完整的“自备电力电石聚氯乙烯树脂及副产品电石渣及其他废弃物制水泥”一体化产业联动式绿色环保型循环经济产业链，具有 89万吨 PVC 产能（包括 69 万吨通用 PVC、10 万吨特种树脂、10 万吨糊树脂）、65 万吨离子膜烧碱产能、134 万吨电石产能，同时拥有 2300MW、2330MW 自备热电站以及405 万吨电石渣制水泥装置。主要业务涉及氯碱化工及农业节水。农业节水业务主要为设计、制造及销售滴灌带、PVC

99、/PE 管及用于节水灌溉系统的滴灌配件，亦从事向客户提供节水灌溉系统的安装服务。氯碱化工主要产品涵盖通用聚氯乙烯树脂、特种树脂、糊树脂、烧碱、水泥等，使用的大宗原材料为新疆本地具有丰富储量的石灰石、原盐、煤，以及焦炭。收购集团旗下天辰化工 100%股权，氯碱主业规模优势进一步提升。根据公司公告，为落实集团履行解决同业竞争的承诺，减少公司与集团及其所属子公司的关联交易，进一步提升公司氯碱板块业务规模，完善公司产业链，提升公司的市场竞争力，公司拟以支付现金方式收购天业集团和锦富投资所持有的天辰化工 100%股权。天辰化工核心资产为 45万吨 PVC 树脂、32 万吨烧碱、79 万吨电石和 130

100、万吨水泥，整合完成后，上市公司将拥有 134 万吨 PVC 树脂（含特种 PVC 和 PVC 糊树脂）、97 万吨烧碱、213 万吨电石、535万吨水泥的生产能力，其中 PVC 和烧碱产能居行业第二，规模优势将进一步提升。此外，2022 年公司发行 30 亿可转债，项目通过煤化工和氯碱化工的有机耦合，构建合成气经乙醇制乙烯进而生产乙烯法 PVC 的新型绿色高效树脂循环经济产业链，进而推动氯碱化工传统工艺的绿色升级；主要包括年产 25 万吨超净高纯醇基精细化学品项目和年产 22.5 万吨高性能树脂原料项目，建设周期 2 年，预计 2024 年投产，将贡献主要业绩增量。3.6 西部黄金：黄金+锰矿

101、双轮驱动 西部黄金长期从事黄金采选冶业务，拥有先进的矿产资源开发、冶炼技术和丰富的矿山管理经验。根据公司公告，2022 年生产黄金 7.72 吨（含金精矿、焙砂金属量，其中生产标准金 6.56 吨），完成年计划的 134.18%，较上年同期 10.63 吨减少 4.07 吨。生产电解金属锰 6.99 万吨，生产锰矿石 53.80 万吨，其中销售至科邦锰业 34.72 万吨，其余矿石对外销售。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 34 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 2022 年完成了重大资产重组，由原来的黄金单一主业运营进阶为“黄金+锰矿”的双主业运营，两者之

102、间可以充分利用各自在矿山生产管理、金属冶炼工艺技术等方面的协同，提升上市公司的盈利能力、综合竞争力和抗风险能力，促进上市公司的可持续发展。3.7 合盛硅业：布局产业链一体化持续成长，预计工业硅迎来上涨周期 公司主营金属硅（又名工业硅）、有机硅，工业硅及有机硅成本均处于行业最低，公司成本优势的本质是利用新疆地区煤炭低价优势加工成高附加值产品获得高盈利，公司先发优势+政策限制自备电厂新建导致合盛硅业的模式无法被复制。根据公司公告，公司是全球少数配套自备电厂生产金属硅及下游有机硅的企业，原料端石英矿（以成本+固定加工费模式采购）、石墨电极全部自给，自备电成本优势+一体化综合成本低造就了公司的成本优势

103、。低成本支撑公司产能快速扩张，高研发投入发力下游产业链延伸。根据公司公告，目前公司拥有金属硅产能 124 万吨，有机硅产能 98 万吨产品，云南一期 40 万吨工业硅项目计划 2023 年中投产，新疆 20 万吨多晶硅项目计划 2023 年一季度陆续投产。未来公司将重心向下游产业链延伸，发力光伏一体化、有机硅深加工及碳化硅的前瞻布局。2022 年枯水期开始工业硅有望迎来上涨周期。随着下游多晶硅产能的快速扩张（预计2021-2023 年底国内多晶硅产能分别达到 55.8 万吨、118.5 万吨、220 万吨），1.1 吨工业硅生产出 1 吨多晶硅，未来光伏工业硅需求将持续放量。而工业硅本身产能扩

104、张受到能耗指标以及工业硅指标限制，目前工业硅在建产能仅有 76 万吨，未来工业硅产能增速远小于下游增产带来的需求增长幅度。2022 年四季度开始多晶硅快速放量叠加枯水期工业硅季节性减产，工业硅价格有望开启上涨周期。3.8 天山铝业：电解铝一体化布局完善，角逐电池铝箔新赛道 公司是国内成本较低的电解铝企业。根据公司公告，公司拥有 120 万吨电解铝产能、6台 350MW 发电机组（可满足电解铝约 90%电力需求）、250 万吨氧化铝产能（满足电解铝生产 100%自给率）、60 万吨预焙阳极产能（满足电解铝生产 100%自给率），并在广西百色拥有铝土矿采矿权，新疆自备电厂极低的发电成本+全产业链配

105、套使公司成为国内成本较低的电解铝企业。转型电池铝箔业务，一体化优势明显。根据公司公告，公司在江苏江阴建设电池铝箔产能，计划 2022 年底技改增加到 2 万吨电池铝箔产能，2023 年中投产 10 万吨电池铝箔，2024 年再次投产 10 万吨，2024 年实现 22 万吨电池铝箔产能并配套全部自产坯料。电池铝箔管理团队拥有华北铝业等成熟的电池铝箔生产经验，并且依靠天山铝业电解铝产线生产的杂质含量较低的电解铝，未来有望加工出良品率较高的电池铝箔产品，目前国内企业 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 35 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 最高良品率 73%，未

106、来通过一体化带来的高品质铝水有望做到更高良品率，并快速切入动力电池供应链。成本端通过铝水直接生产成坯料，相比其他电池铝箔企业节约 200 元/吨的铝锭融化成本。依托成本优势公司持续扩张高纯铝产能，目标成为国内领先高纯铝制造企业。公司采用成本较低的偏析法生产高纯铝产品，吨耗电量仅为 600 度，相比于三层法的吨耗电量 1.5万度成本优势明显，吨成本优势达到 5000 元/吨以上，得益于成本优势公司持续扩张高纯铝产能，现有 6 万吨高纯铝产能（包括 2022 年中投产的 2 万吨），未来计划再增加 4 万吨高纯铝产能，成为国内领先的高纯铝制造企业。3.9 大全能源：多晶硅领先的生产商 产量位于行业

107、第一梯队 公司是国内领先的多晶硅专业生产商，主要产品为多晶硅，主要用于加工硅锭、硅片、电池 片和电池组件等太阳能光伏产品。公司深耕多晶硅行业十余年，凭借行业领先的质量和成本优势，获得了市场高度认可和良好的业界口碑。根据公司公告，随着新疆三期 B 阶段项目的达产，公司名义产能从 2021 年初的 7 万吨增长到 2022 年的 10.5 万吨，产能同比增长 50%。2022 年，公司实现多晶硅产量 133,812.22 吨，超过本年预计的 130,000-132,000 吨，比 2021 年产量同比增长 54.54%（2021 年产产量：86,586.60 吨），占国内多晶硅产量的 16.18%

108、，产量位于行业第一梯队。根据公司公告，2023 年公司的产能将进一步释放，内蒙古包头一期 10 万吨多晶硅产能预计将于 2023 年 4 月投产并于同年 6 月达产。内蒙古包头二期 10 万吨多晶硅项目预计于 2023 年底建成投产。届 时，公司名义产能将达到 30.5 万吨。考虑到年度检修等因素，预计公司 2023 年多晶硅产量 19.0-19.5 万吨。根据公司公告，同时，公司在多年高纯多晶硅制造的技术沉淀基础上，积极探索集成电路所需的半导体级硅料技术，引进并培养了半导体区熔级硅料的研发团队。公司在内蒙古包头市规划的 2.1 万吨/年半导体级硅料产能中的一期 1000 吨半导体级硅料项目将

109、于 2023 年三季度投产。待产品经下游集成电路制造客户认证通过后，公司将择机进行后续 2 万吨/产能的建设。3.10 中泰化学：依托资源优势大力发展现代煤化工产业链 公司依托新疆地区丰富的煤炭、原盐、石灰石等自然资源，通过不断优化管理理念和完善产业生态圈，发展成为拥有氯碱化工和粘胶纺织产业两大主业的优势企业，主营聚氯乙烯树脂（PVC）、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱四大产品，配套热电、兰炭、电石、电石渣制水泥、棉浆粕等循环经济产业链。公司作为氯碱行业领先企业，延伸粘胶、纺织产业，上下游相互配套，构建管理精益化、产品差异化、品质高端化、生产绿色化、产业智能化的一体化生产体系，提高公司整体竞争力。

110、行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 36 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 根据公司公告，公司计划通过控股子公司中泰新材料在吐鲁番规划建设资源化综合利用制甲醇升级示范项目，规模 100 万吨，总投资约 60 亿元，项目建设周期 20 个月，达产后预计年利润总额约 5.6 亿元。该项目是公司现代煤化工规划的重要项目，项目充分利用煤化工的特点和优势，将公司兰炭装置副产的筛余物用作本项目的气化原料，将低价值物料变为生产原料，提升其附加值，延伸产业链，项目的实施可推动当地现有煤炭深加工产业资源化高效利用转型升级，提升煤炭分级分质综合利用产业发展水平；项目的建设不仅可以

111、保障中泰集团乃至全疆 BDO 产业原料的稳定供应，而且能够降本增效，实现中泰集团产业间相互支撑，协同效应显著。4 月下旬集团拟中标新疆托克逊县干沟矿区南部煤矿探矿权，投标报价 36 亿元，若集团顺利开发此煤矿，未来公司煤化工产业链一体化竞争优势将显著提升。表 7：重点公司估值表 证券代码 公司名称 市值 归母净利润（亿元）PE PB（lf)2023/7/7 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 001258.SZ 立新能源 88 2.17 2.52 4.01 41 35 22 3.11 600509.SH 天富能源 88 6 7.6 9.6 15 12 9 1

112、.51 002202.SZ 金风科技 450 32.5 40.4 48.5 14 11 9 1.24 600089.SH 特变电工 852 145.8 135 120 6 6 7 1.43 600075.SH 新疆天业 81 5.3 10.3 12.4 15 8 6 0.80 603260.SH 合盛硅业 808 112.1 124.7 7 6 2.62 002532.SZ 天山铝业 292 53.7 60.1 5 5 1.30 002092.SZ 中泰化学 166 5.2 10.7 13.1 32 16 13 0.66 688303.SH 大全能源 845 166.6 173 5 5 2.0

113、7 资料来源：wind，申万宏源研究。注：金风科技盈利预测来源于 wind 一致预期，其余公司盈利预测来源于申万宏源研究 风险提示：1、风光利用率不及预期。新疆地区用电负荷有限，未来若新能源装机大规模上马，而外送通道进度低于预期，则可能导致风光利用率低于预期，进而影响项目盈利。2、外送通道建设进度不及预期。新疆地域广阔，发展新能源得天独厚，但由于当地负荷增幅有限，如果外送通道建设进度低于预期，可能导致消纳出现困难。行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 37 页 共 37 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投

114、资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露

115、。机构销售团队联系人 华东 A 组 茅炯 华东 B 组 李庆 华北组 肖霞 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underperform)：相对强于市场表现20以上；：相对强于市场表现520；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

116、看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行业超越整体市场表现；：行业与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国

117、证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布

118、本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告

119、的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。