1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 家用电器行业深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 他山之石系列： 美国白电市场专题报告他山之石系列： 美国白电市场专题报告以以 美国为镜，知行业兴替美国为镜，知行业兴替 美国白电行业具有怎样的现状及特点？美国白电行业具有怎样的现状及特点？ （一）（一）行业现状：行业现状：美国各类家电在 1960-1980 年代加速普及，1980 年代以后 美国家电行业已逐渐发展进入成熟期，各类家电已基本完成普及，家电行业整 体规模巨大，但增长并未停滞。根据美国 BEA 数据显示，2018 年美国居民家 电产品消费

2、支出规模达到 575.77 亿美元（约合人民币 4030 亿元），同比增长 3.97%，仍保持小幅稳健增长。由于美国白电渗透率已接近饱和，行业增长速 度较为缓慢，主要依靠产品结构升级拉动更新需求释放。 （二）（二）市场格局：市场格局：美国白电行业市场集中度较低，本土品牌优势较为明显。美 国空冰洗 CR3 分别为 42%、 38%、 57%， 均低于我国水平 （68%、 55%、 65%） 。 美国白电行业集中度较低主要原因系销售渠道层级较少且渠道结构稳定， 零售 商形成买断式销售模式， 拥有较高话语权， 导致品牌商行业集中度较中国更低。 美国白电行业给我国带来什么借鉴意义？美国白电行业给我国带

3、来什么借鉴意义？ （一）（一）发展空间：白电行业进入成熟期后仍存在发展空间。发展空间：白电行业进入成熟期后仍存在发展空间。我们从美国白电行 业的发展得出两点启示：第一，在白电产品渗透率逐渐饱和时，产品结构升级 带来的更新换代需求将进一步拉动行业规模增长， 保有量并不是衡量行业成长 与否的唯一指标。 第二， 从宏观经济角度来看， 我国当前居民消费支出占 GDP 比重（38%）远低于美国（69%），我国仍有消费升级空间，家电消费需求远 未达到天花板。美国白电市场进入成熟期后，在家庭户数持续增长以及产品升 级拉动下市场规模仍稳健增长。 以美国为镜， 我国家电行业发展空间依然广阔， 未来更新换代需求占

4、比预将持续提升。 （二）（二）发展方向：白电产品将向智能化、环保化方向发展。发展方向：白电产品将向智能化、环保化方向发展。在 20 世纪末期至 今，美国家电市场迎来以智能环保为主题的消费升级，当前美国已成为全球智 能家电市场规模增长最快和普及率最高的国家之一， 2011 年-2018 年其智能家 电市场规模 CAGR 高达 61%。对比我国来看，我国智能家电行业正蓬勃兴起， 智能白电产品渗透率仍处于较低水平。 近年来我国智能白电零售额份额提升明 显，政策频出助推行业发展，主要家电企业纷纷加码布局智能家电领域，行业 未来发展可期。 （三）（三）企业企业发展发展：家电龙头优势地位预计将持续加强。：

5、家电龙头优势地位预计将持续加强。纵观美国白电产品发展 历程，白电行业具有产品标准化程度较高、核心技术更新缓慢的特点，行业格 局较为稳定。受行业特点影响，我国白电龙头企业具备难以复制的规模优势、 品牌优势、渠道优势，行业进入下一发展阶段后，家电龙头优势地位预计将持 续加强。复盘美国家电龙头惠而浦的发展历史我们发现，在家电企业的未来发 展途径中，多元化、全球化成为必然方向，能够为公司长期发展打开天花板。 我国家电龙头企业已经普遍加码布局多元化、全球化，以寻求长期增长空间。 投资策略：投资策略：以美国为镜，白电行业进入成熟期后仍存发展空间，产品将向智能 化、环保化方向发展，我国家电消费需求远未达到天

6、花板。随着我国产品结构 持续升级以及行业政策逐步落地， 叠加 20072011 年间家电下乡产品将进入更 换周期，家电行业的更新需求有望逐步释放，看好行业中长期配置价值，行业行业 评级维持“推荐”。评级维持“推荐”。重点推荐高壁垒、低估值以及未来发展值得期待的白电行 业龙头公司：格力电器、格力电器、海尔智家和海尔智家和美的集团美的集团。 风险提示风险提示：宏观经济下行；终端需求不及预期；地产调控影响。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 简称简称 股价（元）股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E

7、 2021E PB 评级评级 格力电器 63.94 4.66 5.28 5.83 13.72 12.11 10.97 4.21 强推 海尔智家 18.57 1.43 1.47 1.66 12.99 12.63 11.19 3.17 强推 美的集团 55.1 3.46 3.91 4.45 15.92 14.09 12.38 4.63 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2020年01月23日收盘价 证券分析师：龚源月证券分析师：龚源月 电话： 邮箱： 执业编号：S0360519060003 占比% 股票家数(只) 60 1.59 总市值(亿元) 13,512

8、.76 2.05 流通市值(亿元) 12,587.64 2.62 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.38 11.66 39.59 相对表现 -1.31 6.02 12.12 家用电器行业深度研究报告：空调表现领跑行 业，洗衣机结构升级明显电商渠道 2019 年 Q4 数据分析及总结 2020-01-09 家用电器行业周报（20）：机 遇与挑战并存，看好行业长期发展2019 年家 电数据点评及展望 2020-01-12 家用电器行业周报（20）：九 阳股份跟踪：内部改革推动产品持续创新 2020-01-19 -1% 16% 32%

9、 48% 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 2019-01-252020-01-23 沪深300家用电器 相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 家用电器家用电器 2020 年年 2 月月 1 日日 家用电器家用电器行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、美国白电行业具有怎样的现状及特点？一、美国白电行业具有怎样的现状及特点？ . 5 （一）行业现状：美国家电市场成熟，规模小幅稳健增长 . 5 1、美国经济发展整体向好，家电行业已处成熟期 . 5

10、 2、白电行业市场规模较大，销量保持稳健增长 . 7 （二）行业格局：白电行业集中度较低，本土品牌优势明显 . 9 1、行业集中度较中国更低，本土品牌占据主要份额 . 9 2、渠道商议价能力强，家电企业份额分散 . 10 二、美国白电行业给我国带来什么借鉴意义？二、美国白电行业给我国带来什么借鉴意义？ . 11 （一）发展空间：白电行业进入成熟期后仍存在发展空间 . 11 1、以美国家电市场为镜，行业成熟后仍有空间 . 11 2、我国消费升级空间较大，行业预将持续发展 . 14 （二）发展方向：白电产品将向智能化、环保化方向发展 . 16 1、美国家电智能化领先，市场规模增势迅猛 . 16 2

11、、我国智能家电蓬勃兴起，行业发展空间广阔 . 17 （三）企业发展：家电龙头优势地位将持续加强 . 21 1、白电行业格局稳定，龙头企业优势预将延续 . 21 2、多元化、全球化是家电企业发展必经之路 . 23 三、风险提示三、风险提示 . 25 家用电器家用电器行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 3 图表目录 图表 1 美国 GDP 整体呈持续增长趋势 . 5 图表 2 美国 GDP 增速分为四个阶段 . 5 图表 3 美国 GDP 增速与个人消费支出增速高度相关 . 5 图表 4 美国个人消费支出占 GDP 比重长期超过 60% . 5 图表 5 美国新房销售增速在 1960

12、-1980 年代高速增长 . 6 图表 6 美国 1960-1980 年代家电产品快速普及 . 6 图表 7 美国家电市场规模较大且稳健增长 . 6 图表 8 美国作为发达国家空调渗透率较高 . 7 图表 9 2018 年全球各地区空调市场零售量占比 . 7 图表 10 美国房屋类型占比 . 7 图表 11 美国各类空调安装比例 . 7 图表 12 空调安装费远高于其本身的费用 . 8 图表 13 安装便捷的窗式空调在美国也大受欢迎 . 8 图表 14 2018 年美国中央空调龙头品牌价格 . 8 图表 15 美国洗衣机销量规模（单位：百万台） . 9 图表 16 美国冰箱销量规模（单位：百万

13、台） . 9 图表 17 2016 年美国空调各品牌市占率 . 9 图表 18 2018 年中国分体空调各品牌市占率 . 9 图表 19 2018 年美国洗衣机各品牌市占率情况 . 10 图表 20 2018 年美国冰箱各品牌市占率情况 . 10 图表 21 惠而浦零售商为主要渠道 . 10 图表 22 格力电器销售渠道层级较多且结构丰富 . 10 图表 23 美国大家电销售渠道结构及演化过程 . 11 图表 24 美国家电市场规模在渗透率趋近饱和后仍小幅增长 . 12 图表 25 美国结婚率呈持续下降趋势 . 12 图表 26 美国家庭户数持续增加 . 12 图表 27 美国一人家庭类型占比

14、提升明显 . 13 图表 28 中国一人家庭类型占比也正逐渐提升 . 13 图表 29 美国消费者在购买家电时考虑最多的因素 . 13 图表 30 美国家电均价呈现提升趋势 . 14 图表 31 壁挂式洗衣机、洗烘一体机等细分化产品问世 . 14 图表 32 家电子品类与地产关联度测算 . 14 家用电器家用电器行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 4 图表 33 中国城市化率与美国仍有差距 . 15 图表 34 中国人均 GDP 远低于美国 . 15 图表 35 中国主要家电品类城镇家庭百户保有量 . 15 图表 36 中国主要家电品类农村家庭百户保有量 . 15 图表 37 美

15、国空调能效标准提升过程 . 16 图表 38 亚马逊推出的智能音箱“Echo”赋予传统家电互联网特性 . 16 图表 39 美国智能家电市场规模增长迅猛 . 17 图表 40 美国智能家居参与者情况 . 17 图表 41 2016-2020F 中国智能家居产业规模及增速 . 18 图表 42 智能白电零售额份额提升明显 . 18 图表 43 2018 年智能家电重点品类零售量渗透率 . 18 图表 44 政策频出助推家电行业向高端、智能化方向发展 . 19 图表 45 海尔“5+7+N”智慧全场景定制化成套方案 . 20 图表 46 美的集团首家前装智能家电体验中心 . 20 图表 47 空调

16、工作原理图 . 21 图表 48 2008 年压缩机行业主要公司销量份额 . 22 图表 49 2017 年压缩机行业主要公司销量份额 . 22 图表 50 美的集团旗下品牌覆盖各层级用户 . 22 图表 51 海尔七大品牌全球矩阵协同优势明显 . 22 图表 52 我国空调、冰箱、洗衣机行业内销出货量市占率 . 23 图表 53 惠而浦通过并购迅速实现本土业务多元化 . 23 图表 54 国际化扩张使得惠而浦营收规模持续扩大 . 23 图表 55 90 年代末期惠而浦营业利润出现大幅下滑 . 24 图表 56 惠而浦在 1994 年、1998 年进行大规模裁员 . 24 图表 57 美的多元

17、化布局助公司在国内市场多品类份额领先 . 25 图表 58 2019 年全球大家电零售量份额海尔位居第一 . 25 家用电器家用电器行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 5 一、一、美国白电行业具有怎样的现状及特点美国白电行业具有怎样的现状及特点？ （一）（一）行业现状：美国家电市场成熟，规模小幅稳健增长行业现状：美国家电市场成熟，规模小幅稳健增长 1、美国经济发展整体向好，美国经济发展整体向好，家电家电行业行业已处已处成熟期成熟期 二战后美国经济的发展经历了四个阶段：1）1946-1970 年为高速增长期：年为高速增长期：1946 年后美国迎来战后经济繁荣，50 年代 经济发展加

18、速，美国的经济在这一阶段增长明显，社会生产力水平和物质生活水平都迅速提高。2）1970-1983 年为年为 滞胀期：滞胀期：尼克松政府为了解决经济下滑从 1971 年开始推出积极通胀政策，导致这一阶段的美国处在高通胀、真实 GDP低增长阶段， 被经济学家称为滞胀期， 直到1983年在里根政府治理下美国经济才走出滞胀恢复正常。 3） 1984-1999 年美国迎来经济复苏期：年美国迎来经济复苏期：受信息及通讯革命的驱动，美国在 90 年代步入新经济时期，经济增速略有回升。4）2000 年至今波动增长期：年至今波动增长期：进入 21 世纪后，美国先后经历了互联网泡沫和房地产泡沫的高涨与破灭，近年经

19、济增速维持在 2%的稳定增长水平，仍然保持全球霸主地位。 图表图表 1 美国美国 GDP 整体呈持续增长趋势整体呈持续增长趋势 图表图表 2 美国美国 GDP 增速分为四个阶段增速分为四个阶段 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 从消费特征来看，美国个人消费支出占从消费特征来看，美国个人消费支出占 GDP 比重较高，是典型的消费驱动型经济模式。比重较高，是典型的消费驱动型经济模式。对比发现，美国居民的消 费支出和经济周期的走势基本一致，而且个人消费支出占 GDP 比重长期超过 60%，远高于我国水平（2018 年我国 消费支出占 GDP 比重为 38%），美国是典型的消

20、费驱动型经济模式。在经济整体向好的背景下人均个人消费支出同 比增速提升，反映出消费需求稳步上升，经济衰退时期也会明显抑制消费需求。可见，美国消费对经济的拉动作用 明显，同时，经济发展也为个人消费支出增长带来充足动力。 图表图表 3 美国美国 GDP 增速与个人消费支出增速高度相关增速与个人消费支出增速高度相关 图表图表 4 美国个人消费支出占美国个人消费支出占 GDP 比重长期超过比重长期超过 60% 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 家用电器家用电器行业深度研究报告行业深度研究报告 ）1210 号 6 美国家电行业与房地产行业发展息息相关。美国家电行业与房地产行业发

21、展息息相关。作为房地产行业的下游行业，美国的家电行业与地产发展的相关性同样 较为显著。在 1960-1980 年代，在人口红利和收入增长双重催化下，美国新建住房销售增长率在 1971 年和 1977 年 分别达到了 35%和 27%，随后，80 年代初的美国新建住房销售迎来新一轮高速增长，1983 年的新建住房销售量增速 一度达到 51%。20 世纪末期以后，美国房地产行业增速稳定，直到 2008 年受金融危机影响，美国新房销售出现断 崖式下滑，之后恢复小幅增长。 正是在地产繁荣时期，各类家电产品在美国实现了快速渗透。正是在地产繁荣时期，各类家电产品在美国实现了快速渗透。根据 U.S. Cens