1、 敬请阅读末页的重要说明 证券证券研究报告研究报告 | 行业深度报告行业深度报告 2020 年年 01 月月 09 日日 物业管理物业管理 推荐推荐（维持维持） 资本化资本化加速，规模为王加速，规模为王 2020年物管行业策略报告年物管行业策略报告 行业行业指数指数 % 1m 6m 12m 相关报告相关报告 1、 物业管理行业 2019 年中报综 述：基本面稳定，行业集中度继续提 升2019-09-30 分析师分析师 李蒙，李蒙，CFA 执业证号：APQ664 联系人联系人 王祎馨王祎馨 分析师分析师 徐婵娟，徐婵娟，CFA 执业证号：BOI213 联系人联系人 丁希

2、璞丁希璞 投资要点投资要点 2020 年物管企业上市潮将继续年物管企业上市潮将继续。2019 年共有 12 家物管企业以 IPO 或者借 壳的方式登陆资本市场，这是自 2014 年彩生活作为第一家物管企业上市以 来物管行业上市最频繁的一年。截至 2019 年 12 月 31 日，合计有 24 家内 地物管公司上市，其中 A 股 3 家，港股 21 家。我们认为 2020 年物管企业 的上市热度仍将继续。根据克而瑞证券统计，建业新生活、兴业物联、烨星 集团、正荣服务等物管公司已向港交所递交上市申请表，华润置地、世茂集 团等房企也有物业分拆上市的计划。 我们我们保守保守预计预计 2020 年上市年

3、上市内地内地物管物管公司公司总市值增幅将总市值增幅将至少至少达到达到 30%，这，这 和我们所预测的和我们所预测的上市内地上市内地物管公司物管公司 2020年净利润增幅基本一致年净利润增幅基本一致。 截至2020 年底，物管板块市值有望超过 3,000 亿元，继续延续 2019 年的“牛市” 。 2019年12月31日物管板块总市值达到2,320亿元， 较年初增长了182.5%。 物管上市公司全年股价平均增幅为 66.6%。 24 家物管公司中仅 5 家在 2019 全年收跌。物管行业可预见性强、盈利稳定，加之其可能成为“美好生活” 的入口，已受到了资本市场的广泛认可。作为容纳了十几万家企业的

4、行业， 物管行业的资本化进程可能才刚刚开始。 我们认为物管板块的上升通道将继 续，有望从地产行业中独立出来成为新的和美好生活相关的服务行业。 2020 年年上市物管公司在上市物管公司在管面积将继续扩大，或管面积将继续扩大，或达到达到 35-40 亿平方米亿平方米。克而 瑞证券研究院测算 24 家上市内地物管公司 2019 年在管面积合计约 26.1 亿 平方米，同比增长 53.8%，高于 2018 年全年 30.7%的增速，也高于 2018 年全国物业管理行业管理面积 13.2%的增速。我们预测 24 家已上市物管企 业 2020 年在管面积将达到 31.4 亿平方米，同比增长 20.1%。加

5、上正在筹 划上市的物管企业和可能的规模并购，截至 2020 年底上市物管企业在管面 积可能达到 35-40 亿平方米。 2020 年行业整合将继续年行业整合将继续。2019 年物管企业平均 PE 为 32.5x，高 PE 支持 了行业收购整合。2019 年上市物管公司全年并购对价约 79.2 亿元。除了 “大鱼吃小鱼”外，也出现了多笔同等规模的并购，例如招商物业借壳中航 善达、龙湖集团拟收购绿城服务股份等。这一趋势表明行业整合在加剧，物 管公司都争先在管理规模上发力。 然而收购驱动的增长将对投后管理提出更 高的要求，进而使物管公司的投资决策更加趋于理性，并体现出差异化。 物管行业整合物管行业整

6、合趋势趋势彰显彰显，我们看好形成规模的头部企业我们看好形成规模的头部企业。碧桂园服务 （6098.HK） 、绿城服务（2869.HK）和彩生活服务（1778.HK）分别代表了 规模性物业，积极探索增值服务型物业公司和独立第三方的物管公司，成为 我们 2020 年的首推标的。 风险提示：风险提示： 关联房企竣工不及预期， 并购项目整合不及预期， 战略调整失败。 -13% 0% 13% 26% 39% -052019-09 上证指数 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 2 / 19 内容目录内容目录 2019 年市场表现回顾年市场表现回顾

7、. 4 1. 上市内地物管公司市值合计逾两千亿元 . 4 2. 物管公司股价表现整体优于大盘 . 5 3. 物管公司 PE 估值高于地产公司 . 6 4. 融资并购齐发力 . 7 2019 年业绩回顾年业绩回顾 . 9 1. 上市内地物管公司 2019 年在管面积加速增长 . 9 2. 增值服务仍处探索期 . 10 3. 预计 2019 营收和归母净利润同比增速皆超 30% . 11 2020 年预判年预判 . 13 1. 预计 2020 年物管公司上市热潮继续 . 13 2. 预计 2020 年在管面积以双位数增速增长 . 13 3. 并购趋向谨慎 . 14 4. 增值服务继续探索 . 14

8、 5. 预计营收和归母净利润仍将高速增长 . 14 投资建议投资建议 . 16 1. 碧桂园服务（6098.HK） . 16 2. 绿城服务（2869.HK） . 16 3. 彩生活（1778.HK） . 17 评级指南及免责声明评级指南及免责声明 . 19 图表目录图表目录 图 1：内地物管公司上市的时间表 . 4 图 2：2019 年末上市内地物管公司市值一览 . 5 图 3：上市内地物管公司 2019 年股价表现 . 6 图 4：雅生活服务股价走势 . 8 图 5：佳兆业美好股价走势 . 8 图 6：上市内地物管公司 2019 年在管面积加速增长 . 9 图 7：上市内地物管公司在管面积

9、市占率 . 10 图 8：业主增值服务收入占比平均值情况 . 11 图 9：上市内地物管公司 2019 年营业收入预测 . 11 图 10：上市内地物管公司 2019 年归母净利润预测 . 12 图 11：上市内地物管公司 2020 年在管面积预测 . 14 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 3 / 19 图 12：上市内地物管公司 2020 年营业收入预测 . 15 图 13：上市内地物管公司 2020 年归母净利润预测 . 15 表 1：上市内地物管公司 PE 估值情况 . 7 表 2：物管公司上市动态 . 13 表 3：碧桂园服务财务数据 . 16

10、表 4：绿城服务财务数据 . 17 表 5：彩生活财务数据 . 18 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 4 / 19 2019 年年市场市场表现表现回顾回顾 2019 年共有 12 家物管公司以 IPO 或者借壳的方式登陆资本市场。这是自 2014 年彩生活作为第一家物管公司上市以来物管行业上市最活跃的一年。 截至 2019 年 12 月 31 日，合计有 24 家物管公司上市，其中 A 股 3 家，港股 21 家。物管概念 获得资本市场的认可，上市内地物管公司 2019 全年平均涨幅为 66.6%，24 家中 仅有 5 家在 2019 年全年收跌。 物管

11、股表现强劲， 加之多家物管公司新上市， 2019 年 12 月 31 日物管板块总市值达到 2,320 亿元，较年初增长了 182.5%。物管行 业正在快速壮大，并有望从地产行业中独立出来。2019 年物管企业平均 PE 为 32.5x，高 PE 支持了行业收购整合。除了“大鱼吃小鱼”，也发生了多笔同等规 模的并购，例如招商物业并购借壳中航善达、龙湖集团拟收购绿城服务 10%的股 份等。这一趋势表明行业整合正在加剧，各大物管参与方都争取在规模上发力。 1. 上市内地物管公司市值合计逾两千亿元上市内地物管公司市值合计逾两千亿元 自彩生活于 2014 年 6 月在港交所上市后，越来越多的内地物业管

12、理公司相继在 A 股和港股上市。 2019年物业管理公司上市热情高涨， 全年共有10家公司完成IPO， 2 家公司成功借壳1。 2014-18 年上市的内地物管公司数量分别为 1 家、 2 家、 2 家、 1 家和 6 家上市。截至 2019 年 12 月 31 日，一共有 24 家内地物管公司上市，其 中 A 股 3 家，港股 21 家。 图图 1：内地物管公司上市的时间表内地物管公司上市的时间表 数据来源：Wind，克而瑞证券研究院 注：1）2018 年 6 月， “中航地产”更名为“中航善达” ，公司主营业务从地产转变为物业管理。2019 年 12 月， “中航善达”更名为“招商积余”

13、，中 航善达对招商物业的资产重组完成；2）2019 年 12 月 20 日，华金国际资本（0982.HK）发布公告宣布拟以 7.31 亿元收购香港和辉集团 100%股权， 其中 30%已经偿付，剩余 70%在 1 年内付清。华发物业是香港和辉集团的全资子公司。预计全部交割完毕需在 2020 年。 1 华发物业借壳华金国际资本的详细情况见图 1 的注释 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 5 / 19 随着上市物管公司数量的不断扩大， 2019 年物业板块整体市值增长显著。 截至 2019 年 12 月 31 日，24 家上市内地物管公司的总市值超过了 2,3

14、20 亿元人民币，较年 初 14 家的 800 多亿元增长了 182.5%。截至 2019 年末，24 家公司的市值平均值 为 96.7 亿元，中位值为 44.1 亿元。市值最大的是碧桂园服务，为 626.2 亿元，按 市值在港股内房股中可以排进前 20 名。 市值最小的是银城生活服务， 为 3.6 亿元。 虽然现在物业管理仍然被看成是房地产行业的一个子版块，我们认为随着服务内容 的丰富、质量的提升，物业管理行业有望发展成独立的、成规模的板块。 图图 2：2019 年末年末上市内地物管公司市值上市内地物管公司市值一览一览 数据来源：Wind，克而瑞证券研究院 注：1）股价采用 2019 年 1

15、2 月 31 日收盘价；2）汇率采用 1 港元=0.88 元人民币 2. 物管公司物管公司股价表现整体股价表现整体优于大盘优于大盘 2019 年新城悦服务、 永升生活服务、 佳兆业美好、 招商积余、 雅生活服务、 新大正、 华金国际资本、中海物业和碧桂园服务这 9 家公司的股价涨幅超过一倍。新城悦服 务 2019 年股价涨幅甚至超过 2 倍，高达 222%。我们发现涨幅领先的公司多为头 部物管企业。相比之下，在管面积 3,000 万平方米以下的物管公司的股价表现则不 尽人意：浦江中国年初至今跌了 27%。鑫苑服务和银城生活服务分别于 2019 年 10 月和 11 月上市，2019 年年末股价

16、相较发行价格已分别跌去了 32%和 30%。 从年度涨跌幅平均值来看， 24家上市内地物管公司2019年股价涨幅均值为66.6%， 跑赢恒生指数 9.1%的涨幅和恒生中国企业指数 10.3%的涨幅，也跑赢了克而瑞内 房股领先指数 35.4%的涨幅。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 碧 桂 园 服 务 雅 生 活 服 务 保 利 物 业 招 商 积 余 绿 城 服 务 中 海 物 业 新 城 悦 服 务 蓝 光 嘉 宝 服 务 永 升 生 活 服 务 彩 生 活 宝 龙 商 业 新 大 正 时 代 邻 里 奥 园 健 康 南 都 物 业 佳

17、 兆 业 美 好 华 金 国 际 资 本 滨 江 服 务 浦 江 中 国 鑫 苑 服 务 祈 福 生 活 服 务 和 泓 服 务 中 奥 到 家 银 城 生 活 服 务 2019年末总市值（m Rmb) 626.2 亿元 3.6 亿元 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 6 / 19 图图 3：上市内地物管公司：上市内地物管公司 2019 年股价表现年股价表现 数据来源：Wind，克而瑞证券研究院 注：1）股价采用 2019 年 12 月 31 日收盘价；2）保利物业、蓝光嘉宝服 务、时代邻里、奥园健康、滨江服务、鑫苑服务、和泓服务、银城生活服务和新大正等公

18、司 2019 年初尚未上市， 图中采用的是其年末收盘价相较发行价格的涨跌幅；3）图中虚线为物管公司全年涨跌幅平均值的示意线 3. 物管公司物管公司 PE 估值高于估值高于地产公司地产公司 从 PE 估值来看，当前资本市场给予物管公司的估值高于地产公司。以 2019 年 12 月 31 日收盘价计算，当前 24 家上市内地物管公司 2019 年 PE 均值为 32.5x，高 于克而瑞内房股领先指数的滚动市盈率 7.8x。以碧桂园服务（6098.HK）为例，其 2019 年 PE 估值为 47.0 x，约是其关联地产公司碧桂园（2007.HK）的 8 倍。和房 地产开发业务相比，物业管理公司的高估

19、值成为地产开发商谋求分拆物业管理业务 单独上市的重要动因。 222 199 187 171 161 158 152 116 112 60 44 34 33 26 7 7 3 3 3 -6 -7 -27 -30 -32 -50 0 50 100 150 200 250 新 城 悦 服 务 永 升 生 活 服 务 佳 兆 业 美 好 招 商 积 余 雅 生 活 服 务 新 大 正 华 金 国 际 资 本 中 海 物 业 碧 桂 园 服 务 奥 园 健 康 绿 城 服 务 蓝 光 嘉 宝 服 务 保 利 物 业 南 都 物 业 祈 福 生 活 服 务 彩 生 活 滨 江 服 务 宝 龙 商 业 和

20、泓 服 务 时 代 邻 里 中 奥 到 家 浦 江 中 国 银 城 生 活 服 务 鑫 苑 服 务 2019年股价涨跌幅（%） 股价涨跌幅平均值：66.6% 恒生指数2019全年涨跌幅：9.1% 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 7 / 19 表表 1：上市内地物管公司：上市内地物管公司 PE 估值情况估值情况 股票代码股票代码 股票简称股票简称 PE 2018 PE 2019E PE 2020E 6098.HK 碧桂园服务* 67.8 47.3 36.9 3319.HK 雅生活服务 39.4 27.8 19.8 6049.HK 保利物业 65.3 42.

21、7 29.7 2869.HK 绿城服务* 43.2 42.4 34.8 2669.HK 中海物业* 42.0 31.9 25.8 1755.HK 新城悦服务 58.3 39.8 27.4 2606.HK 蓝光嘉宝服务 26.9 18.5 13.9 1995.HK 永升生活服务* 71.0 37.4 21.4 1778.HK 彩生活* 11.1 10.6 9.8 9909.HK 宝龙商业 38.9 - - 9928.HK 时代邻里 61.1 - - 3662.HK 奥园健康* 47.8 24.1 15.0 2168.HK 佳兆业美好* 47.9 17.8 13.3 0982.HK 华金国际资本

22、NA - - 3316.HK 滨江服务 25.0 - - 1417.HK 浦江中国 27.6 - - 1895.HK 鑫苑服务 8.2 - - 3686.HK 祈福生活服务 7.0 - - 6093.HK 和泓服务 27.5 - - 1538.HK 中奥到家* 4.3 3.9 3.2 1922.HK 银城生活服务 13.1 - - 001914.SZ 招商积余 25.1 69.7 38.8 002968.SZ 新大正 56.1 46.9 37.6 603506.SH 南都物业 31.1 25.9 22.1 平均值平均值 36.8 32.5 23.3 中位值中位值 38.9 31.9 22.1

23、数据来源：Wind，Bloomberg，克而瑞证券研究院 注：1）股价采用 2019 年 12 月 31 日收盘价；2）标*的公司其 2019 和 2020 年 PE 为克而瑞证券预测，其余为 Bloomberg 一致预期 4. 融资融资并购并购齐发力齐发力 2019 年物管公司融资总额创新高。据克而瑞证券统计，上市内地物管公司自 2014 年以来，通过 IPO 和增发股份的方式共计融资约 191 亿元人民币。其中 2019 年的 融资金额 131 亿元人民币，约占 2014 年至今融资总额的七成。从净负债来看，大 多数物管公司无净负债，且账面现金充裕。在此情况下，仍有众多物管公司上市融 资。

24、我们认为这背后折射出的是在当前行业蓬勃发展阶段，物管公司希冀通过上市 扩大品牌知名度、借助资本实现自身快速扩张的强烈渴求。 2019 年并购对价总额同比大幅增长。从上市内地物管公司公告披露的并购情况来 看，2019 年全年并购对价总额约 79.2 亿元人民币，同比增长 461.4%， 行业整合趋 势更加明显。 不同于以往的大公司收购小公司的典型做法， 2019 年有三笔强强联手 的案例，分别是雅生活服务收购中民物业 70%股权，招商物业收购借壳中航善达， 龙湖集团入股绿城服务。 但从数量上来看，2019 年并购标的还是以管理面积在 1,500 万平方米以下的物业 管理公司为主。并购可以帮助物管

25、公司进入原先尚未涉足的区域和物业类型，也可 以推动物管公司在管面积实现跨越式发展。从股价表现来看，当前市场对物管公司 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 8 / 19 的收并购较为认可。以雅生活服务和佳兆业美好为例。雅生活服务于 2019 年 9 月 26 日发布公告宣布对中民物业的收购后半个月内，股价涨幅超过 25%。佳兆业美 好于 2019 年 10 月 31 日发布公告宣布对江苏恒源物业的收购后半个月内，股价涨 幅超过 30%。 图图 4：雅生活服务股价走势雅生活服务股价走势 图图 5：佳兆业美好股价走势佳兆业美好股价走势 数据来源：Wind，公司公告

26、，克而瑞证券研究院 数据来源：Wind，公司公告，克而瑞证券研究院 0 5 10 15 20 25 30 2019/1/2 2019/3/2 2019/5/2 2019/7/2 2019/9/2 2019/11/2 收购中民物业 港元/股 0 5 10 15 20 25 2019/1/2 2019/3/2 2019/5/2 2019/7/2 2019/9/2 2019/11/2 收购江苏恒源物业 收购嘉兴大树物业 港元/股 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 9 / 19 2019 年年业绩业绩回顾回顾 受并购和内驱增长的推动，上市内地物管公司 2019 年

27、在管面积加速增长。结合克 而瑞证券预测和 BBG 的市场预期， 24 家上市内地物管公司 2019 年在管面积合计 约 26.1 亿平方米，同比增长 53.8%，高于 2018 年全年 30.7%的增速，也高于 2018 年全国物业管理行业在管面积 13.2%的增速。在增值服务领域，物管公司继 续处于探索阶段。 我们预计 2019 年上市内地物管公司增值服务收入占总收入比重 约为 18%，略高于 2019 年上半年 17.8%的平均水平。可统计的 22 家2上市内地 物管公司合计收入约 523.4 亿元人民币，同比增长 36.0%，相较 2018 年 40.7% 的增速略有下降。2019 年归

28、母净利润合计 64.9 亿元人民币，同比增速 35.2%， 相较 2018 年 61.3%的增速也有所下降。我们认为财务指标增速低于在管面积增 速主要有三方面原因：第一，2019 年公建物业在管面积增长较快拉低了每月每平 米收入；第二，随着物管面积的增加管理费用也相应增加；第三，物管公司对增值 服务利润率仍处于波动状态，相关费用的提升导致在管面积的增长并未有效传导 到净利润层面。 1. 上市内地物管公司上市内地物管公司 2019 年年在管面积加速增长在管面积加速增长 上市内地物管公司 2019 年在管面积加速增长。结合克而瑞证券预测和市场预期， 我们预计 24 家上市内地物管公司 2019 年

29、在管面积合计约 26.1 亿平方米，同比增 长 53.8%，高于 2018 年全年 30.7%的增速，也高于 2018 年全国物业管理行业管 理面积全年 13.2%的增速。上市内地物管公司 2019 年在管面积整体得以快速增长 的主要是因为多笔大型并购和物管公司的内生增长。 图图 6：上市内地物管公司：上市内地物管公司 2019 年在管面积加速增长年在管面积加速增长 数据来源：各公司公告，Bloomberg，克而瑞证券研究院 注：南都物业和招商积余未披露在管面积，相关数据为克而瑞证券估算 从集中度来看，上市物管公司在管面积的高增速同时推动其市占率的提升。根据中 国物业管理协会和上海易居房地产研

30、究院披露的 2016-18 年全国物业管理总面积 的数据， 24 家上市内地物管公司的 2016-18 年的市占率分别为 4.9%、5.3%和 2 此处不包括招商积余和华金国际资本。因为二者为借壳上市，变更过或即将变更主体，历年营收和归母净利润不可比，故剔除。 1,078 1,300 1,700 2,614 20.7% 30.7% 53.8% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 20019E 在管面积合计（百万平方米）同比增速（右轴） 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末

31、页的重要说明 10 / 19 6.1%。我们预计 2019 年集中度将进一步提升至 8.3%。 图图 7：上市内地物管公司在管面积市占率上市内地物管公司在管面积市占率 数据来源：公司公告，中国物业管理协会，克而瑞证券研究院 我们认为 2019 年是物管公司发力扩张在管面积的一年。上市了的物管公司除了靠 内生增长获得在管面积之外，还借助资本的力量通过并购短期内获得大量在管面积， 因此 2019 年全年在管面积的增速高于 2018 年。整体而言，上市物管公司是全国 十几万家物管公司中的佼佼者，其整体增速高于全国物管面积的增速也属情理之中， 上市内地物管公司的市占率也自然有所提升。 2. 增值服务仍

32、处探索期增值服务仍处探索期 资本市场对于物管公司的增值服务有很多期待，但当前该业务板块仍处于探索期。 物业管理公司的增值服务多种多样，剔除主要来自关联房企的非业主增值服务，与 业主关系更密切的业主增值服务主要集中在社区电商平台、楼盘销售中介服务、长 租、家装、电梯维修、社区教育、社区健康、社区养老等领域。然而，从营收表现 来看，各家物管公司目前的业主增值服务还处于探索状态。我们以香港上市的内地 物管公司为例。根据克而瑞证券的统计，19 家3香港上市的内地物管公司 2019 年 上半年业主增值服务收入占总收入的比重的平均值为 17.8%，相较 2016 年仅提升 了 1.2 个百分点。我们认为这

33、一点在 2019 年全年可能在 18%的水平，增值服务仍 为物管公司辅助的业务板块。 3 为何是 19 家见图 8 注释 4.9% 5.3% 6.1% 8.3% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 20019E 上市内地物管公司市占率 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 11 / 19 图图 8：业主增值服务收入占比平均值情况业主增值服务收入占比平均值情况 数据来源：各公司公告，克而瑞证券研究院 注：由于上市物管公司披露口径问题，此处暂不包括新大正、招商积余、南都物业、宝龙商业、华发国际资本 3. 预计预计 20

34、19 营收和归母净利润同比增速皆超营收和归母净利润同比增速皆超 30% 预计 2019 年营收和归母净利润同比增速均超过 30%。结合克而瑞证券预测和 Bloomberg 的预测，我们预计 22 家4内地上市物管公司 2019 年营收合计约 523.4 亿元人民币，同比增速约 36.0%，相较 2018 年 40.7%的增速略有下降。营收平均 值约 23.8 亿元， 中位值 12.9 亿元。 我们预计 22 家内地上市物管公司 2019 年归母 净利润合计约 64.9 亿元人民币，同比增速约 35.2%，相较 2018 年 61.3%的增速 也有所下降。归母净利润平均值约 3.0 亿元，中位值

35、 1.5 亿元。 图图 9：上市内地物管公司：上市内地物管公司 2019 年年营业收入预测营业收入预测 数据来源：各公司公告，Bloomberg，克而瑞证券研究院 4 相较之前一直提及的 24 家上市内地物管公司，我们在此处剔除了招商积余和华金国际资本。因为二者为借壳上市，变更过或即将 变更主体，历年营收和归母净利润不可比，故剔除。下同。 16.6% 17.3% 17.4% 16.6% 17.8% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20018H12019H1 业主增值服务收入占比平均值 21,029 27,361 38,486

36、 52,339 30.1% 40.7% 36.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 20019E 营业收入合计（m Rmb）同比增速（右轴） 行业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 12 / 19 图图 10：上市内地物管公司：上市内地物管公司 2019 年年归母净利润归母净利润预测预测 数据来源：各公司公告，Bloomberg，克而瑞证券研究院 从 2019 年同比增速来看，在管面积增速大于营收和归母净利润。我们认为这主

37、要 有三方面原因：第一，除了收并购外，物管公司在管面积提升还由于承接了大量的 公建物业项目，这类项目物业服务价格较低，故未促使收入同比例增长；第二，随 着物管面积的增加管理费用也相应增加；第三，物管公司的增值服务利润率仍处于 波动状态，相关费用的提升导致在管面积的增长并未有效传导到净利润层面。 1,902 2,976 4,800 6,490 56.5% 61.3% 35.2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 20019E 归母净利润合计(m Rmb)同比增速（右轴） 行

38、业深度报告行业深度报告 | 物业管理物业管理 敬请阅读末页的重要说明 13 / 19 2020 年预判年预判 我们预计 2020 年物管行业将继续保持 2019 年的热度。物管公司上市潮将会继 续。预计新上市公司合计在管面积将在 3-5 亿平方米之间。并购方面，我们认为 2020 年并购将继续延续 2019 年的活跃度，但是同时将更加趋于理性和谨慎。在 业绩层面，我们预计 24 家上市内地物管公司 2020 年在管面积将达到 31.4 亿平 方米，同比增长 20.1%，低于 2019 年的增速，但仍会高于全国物业管理行业管理 面积 10-15%的增速。 我们预计 22 家内地上市物管公司 2020 年营收合计约 729.5 亿元人民币，同比增速约 39.4%，相较 2019 年的增速略有上升。2020 年归母净 利润合计约 86.8 亿元人民币，同比增速约 33.7%，相较 2019 年的增速略有下降。 1. 预计预计 2020 年物管公司上市热潮继续年物管公司上市热潮继续 我们预计 2020 年物管公司上市热潮会继续。据克而瑞证券统计，建业新生活、兴 业物联、烨星集团、正荣服务等公司已向港交所递交上市申请表，还有华润置地、 世茂集团等房企也有物业分拆上市的计划。我们估算拟上市内地物管公司 20