1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 国之重器国之重器-重新审视稀缺的中国稀土战略资源重新审视稀缺的中国稀土战略资源 稀土行业深度研究报告2020.4.21 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 首席有色钢铁 分析师 S01 商力商力 有色分析师 S02 敖翀敖翀 首席周期产业 分析师 S01 稀土是不可再生的重要战略资源，是高科技领域多种功能性材料的关键元素，稀土是不可再生的重要战略资源，是高科技领域多种功能性材料的关键元素， 新形势下全球制造业或将逐步分化，稀土资源的战略地位有望大幅提升，稀土新形

2、势下全球制造业或将逐步分化，稀土资源的战略地位有望大幅提升，稀土 价格有望迎来历史性拐点，建议重点关注新形势下稀土板块的战略配置价值价格有望迎来历史性拐点，建议重点关注新形势下稀土板块的战略配置价值。 稀土是稀土是中国不可再生的战略资源，储量全球第一中国不可再生的战略资源，储量全球第一。根据美国地质调查局 2019 年 数据，全球稀土资源储量为 1.2 亿吨，中国储量 4,400 万吨，占比 37%，全球 第一。近年来美国、欧盟、日本等几大经济体相继出台政策将稀土纳入国家战略 资源储备，当前全球疫情持续蔓延，逆全球化或将升温，贸易保护主义抬头，作 为未来高科技发展所必须的稀缺矿产资源，稀土资源

3、的战略价值有望大幅提升。 中国拥有最完整的稀土产业链，全产业价值有望提升中国拥有最完整的稀土产业链，全产业价值有望提升。根据 USGS 公布数据显 示， 2019 年全球稀土矿产量 21 万吨， 中国稀土矿产量 13.2 万吨， 占比近 63%， 是世界最大的稀土矿生产国。我国稀土资源整体呈“北轻南重”的格局，其中重 稀土是我国特有的优势资源。 我国拥有全球最完整的稀土产业链布局， 冶炼分离 能力全球领先，稀土战略价值重估有望助力中国稀土全产业链价值大幅提升。 供需平衡关系将逐渐向好，稀土行业拐点供需平衡关系将逐渐向好，稀土行业拐点有望出现有望出现。随着稀土功能材料高速发 展，全球稀土消费量将

4、持续增长，我们预计 2021 年全球稀土消费量将达 19.9 万吨，2017-2021 全球稀土消费量 CAGR 为 7%。受打黑、环保高压及产量指 标等因素影响，我们预计稀土供给将会持续受限，叠加疫情对供给的冲击，供需 基本面有望逐步向好， 当前稀土价格处于近十年相对低位， 稀土行业拐点有望出有望出 现现。 多多重重因素因素共振共振推动稀土价格触底上行推动稀土价格触底上行。2011 年以来，稀土行业打黑、环保等供 给侧政策持续高压，2016/17 年两次收储有效调控稀土供给、提振市场信心，六 大稀土集团于 2017 年整合完毕，我国冶炼分离产能从 40 万吨压缩到 30 万吨， 上游资源集中

5、度大幅提升， 为稀土价格长牛奠定坚实基础， 叠加稀土产品出口管 控趋严，多重因素或将共振，稀土价格有望触底上行、开启长牛。 风险因素：风险因素： 宏观经济波动， 供给侧结构性改革政策不及预期， 下游消费不及预期。 投资策略投资策略：我们预计稀土功能材料有望高速发展，稀土行业上游供给或将长期 受限，基本面有望逐步向好，新形势下稀土战略价值或将大幅提升，稀土价格有 望迎来拐点，多重因素共振推动稀土价格触底上行，首次首次覆盖并覆盖并给予行业“强给予行业“强 于大市” 评级于大市” 评级。 综合考虑资源禀赋、 稀土产销规模、 上下游产业链一体化等因素， 建议重点关注稀土上游资源板块：盛和资源、广晟有色

6、、北方稀土；建议关注稀 土永磁板块：中科三环、宁波韵升、正海磁材、金力永磁。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价 （元）（元） EPS（元）（元） PE 评级评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 厦门钨业 11.58 0.19 0.29 0.40 70.33 40.58 28.91 - 宁波韵升 6.10 0.05 0.18 0.30 132.60 33.99 20.49 - 正海磁材 8.30 0.11 0.15 0.18 84.03 55.12 46.00 - 资料来源：Wind，公司盈利预测、PE

7、均为 Wind 一致预期 注：股价为 2020 年 4 月 20 日收盘价 稀土稀土行业行业 评级评级 强于大市强于大市（首次首次） 稀土行业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 投资聚焦投资聚焦 . 1 投资逻辑. 1 投资策略. 1 风险因素. 1 稀土是比肩石油的战略性矿产资源稀土是比肩石油的战略性矿产资源 . 2 稀土是不可再生资源，全球分布集中度高 . 2 我国具备全产业链优势，稀土产量全球领先 . 6 稀土国际战略地位有望持续提升 . 10 稀土功能材料将迎来黄金发展期稀土功能材料将迎来黄金发展期 . 12 稀土永磁材料高速

8、发展拉动需求 . 14 催化材料持续发展拉动需求. 19 储氢材料持续发展拉动需求. 21 抛光、发光材料持续发展拉动需求 . 24 多重因素共振支撑稀土价格长牛多重因素共振支撑稀土价格长牛 . 26 出口管控趋严，稀土战略价值有望重估 . 26 供给侧改革稳步推进，下达产量指标调控供给. 29 打黑、环保持续高压，供给端抑制仍将持续 . 31 疫情冲击稀土产业链，国家层面支撑可期 . 32 风险因素风险因素 . 33 稀土行业评级与投资策略稀土行业评级与投资策略 . 34 稀土行业评级 . 34 重点公司关注 . 35 nMrOpPtPmRpRoMrQwOnMsR7NdN8OpNmMoMqQ

9、iNqQnRkPoMtR9PqQvNwMqMmNuOsOzR 稀土行业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：稀土产业发展历程 . 3 图 2：全球稀土资源分布概况 . 4 图 3：2019 年主要国家稀土矿储量 . 4 图 4：2019 年主要国家稀土矿储量分布 . 4 图 5：中国稀土资源分布概况 . 5 图 6：中国各省稀土资源分布情况 . 5 图 7：稀土工业生产流程图（以白云鄂博矿为例） . 6 图 8：中国稀土矿产量占全球总产量比例高 . 7 图 9：2019 年主要国家稀土矿产量 . 7 图 10：2019

10、年全球稀土矿产量分布 . 8 图 11：1994-2018 全球及中国稀土产量走势图 . 8 图 12：截止 2019 年 3 月正在推进的项目及计划产能（t REO) . 9 图 13：2018 年非中国稀土运营商产量（t REO） . 9 图 14：美国石油储备制度体系. 10 图 15：日本金属储备制度体系. 10 图 16：2018 年稀土功能材料产值占比情况 . 12 图 17：2018 年稀土产业链产值占比情况 . 12 图 18：预测 2019-2021 年全球稀土消费量变化 . 12 图 19：全球稀土消费地区分布情况（2017） . 13 图 20：全球稀土主要下游消费占比（

11、2018） . 13 图 21：中国稀土下游消费结构（2018） . 14 图 22：稀土永磁材料应用领域示例 . 14 图 23：2018 年全球钕铁硼下游消费结构 . 15 图 24：2018 年中国钕铁硼下游消费结构 . 15 图 25：全球新能源汽车（乘用车）销量远期展望 . 15 图 26：中国新能源汽车销量预测 . 16 图 27：中国汽车产量变化 . 16 图 28：中国汽车销量变化 . 17 图 29：2004-2018 年中国和全球累计风力发电装机容量高速增长 . 17 图 30：2019 年中国变频空调和家用空调销量 . 18 图 31：中国电梯产量 . 18 图 32：2

12、015-2022 年中国工业机器人产量变化 . 19 图 33：稀土催化材料应用示例. 19 图 34：中国私人汽车拥有量变化 . 20 图 35：2010-2018 年中国石油消费量变化 . 20 图 36：稀土储氢材料应用示例. 21 图 37：稀土储氢装置工作原理图 . 22 图 38：全球稀土储氢合金产量地区分布 . 23 图 39：截至 2020 年我国新能源汽车累计产销量预测 . 23 图 40：2013 年-2019 年混合动力汽车产量变化 . 23 图 41：抛光粉应用场景示例 . 24 图 42：中国稀土抛光粉产量变化 . 24 图 43：稀土发光材料应用示例. 25 稀土行

13、业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 44：2019 出口数量占比前 10 稀土产品 . 26 图 45：2019 出口金额占比前 10 稀土产品 . 26 图 46：2019 年中国稀土产品出口十大贸易伙伴 . 27 图 47：2016-2019 稀土化合物进口金额 . 28 图 48：2019 进口十大贸易伙伴 . 28 图 49：2015-2019 年稀土及其制品出口数量及单价变化 . 28 图 50：2019 年稀土矿产品生产指标分配情况 . 30 图 51：2019 年稀土分离产品生产指标分配情况 . 30 图 52：2014-2

14、019 年稀土控制指标 . 30 图 53：2017-2019 年稀土控制指标 . 30 图 54：2010 年以来稀土价格与相关事件驱动影响关系图 . 33 图 55：稀土行业上市公司营收及增速 . 34 图 56：稀土行业上市公司利润变化 . 34 表格目录表格目录 表 1：稀土元素应用 . 2 表 2：常见 4 种稀土原矿 . 3 表 3：全球主要稀土矿山情况 . 5 表 4：国外主要稀土公司项目产能布局情况 . 9 表 5：全球稀土资源战略储备概况 . 10 表 6：2011 年以来国内稀土收储情况 . 11 表 7：主要稀土催化剂产量及同比涨跌幅 . 21 表 8：国内储氢材料的主要

15、生产企业及产能情况 . 21 表 9：2018 年中国稀土永磁体出口主要国家统计 . 27 表 10：美国对我国稀土产品依赖度很高 . 27 表 11：六大稀土集团矿山整合情况 . 29 表 12：2019 年稀土矿产品和冶炼分离产品指标 . 29 表 13：2011 年以来稀土打黑相关政策整理 . 31 表 14：2011 年以来稀土环保相关政策整理 . 31 稀土行业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 投资聚焦投资聚焦 投资逻辑投资逻辑 稀土是不可再生资源，是高科技领域多种功能性材料的关键元素，是我国国之重器、 战略高地。我国稀土储量、

16、产量、出口量、消费量均全球领先，拥有全球最完整的稀土产 业链。近年来国内稀土行业供给侧结构性改革持续推进，下游磁材、催化、储氢等应用高 速发展，供需基本面有望逐步改善，逆全球化下稀土资源的战略地位有望大幅提升，稀土 价格有望迎来实质性拐点。当前稀土价格处于近十年相对低位，稀土价格上涨将刺激相关 上市公司盈利弹性充分释放，建议持续关注新形势下稀土板块的战略配置价值。 投资策略投资策略 一是一是稀土稀土资源的稀缺和战略属性。资源的稀缺和战略属性。随着世界科技革命和产业变革的不断深化，其在全 球经济和社会发展中的应用价值将持续提升。近年来多国已将稀土纳入战略储备资源，当 前全球疫情蔓延，逆全球化或将

17、升温，贸易保护主义抬头，作为未来高科技发展所必须的 稀缺矿产资源，稀土的战略价值有望大幅提升。 二是我国稀土资源的储量及全产业链优势二是我国稀土资源的储量及全产业链优势。我国稀土储量全球第一，其中重稀土是我 国特有的优势资源。稀土之所以稀缺的关键在于其冶炼提纯难度较大，而我国拥有全球最 完整的稀土产业链布局，稀土矿产量、消费量、出口量均位居全球第一，优势显著。 三是需求稳增、供给受限，打黑、环保等政策高压持续，稀土三是需求稳增、供给受限，打黑、环保等政策高压持续，稀土价格拐点价格拐点有望出现有望出现。随 着稀土功能材料高速发展，全球稀土消费量将持续增长，受打黑、环保高压及产量指标等 因素影响，

18、我们预计稀土供给将会持续受限，叠加疫情对供给的冲击，供需基本面有望持 续向好，当前稀土价格处于近十年低位，稀土价格拐点有望出现。 综上，随着六大稀土集团完成整合，生产指标政策得到有效落实，稀土功能材料高速 发展，需求端稳中有进，稀土行业将持续有序运行，供需基本面有望持续向好，同时新形 势下稀土战略价值将大幅提升，稀土价格有望迎来拐点。行业内具有资源优势、完整产业 链布局的公司或将直接受益于稀土价格上涨带来的利润增长，首次首次覆盖并覆盖并给予行业“强于给予行业“强于 大市”评级大市”评级。 风险因素风险因素 宏观经济波动；供给侧结构性改革政策不及预期；下游消费不及预期。 稀土行业深度研究报告稀土

19、行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 稀土是比肩石油的战略性矿产资源稀土是比肩石油的战略性矿产资源 稀土是不可再生资源，全球分布集中度高稀土是不可再生资源，全球分布集中度高 稀土是化学周期表中镧系元素和钪、钇共十七种金属元素的总称稀土是化学周期表中镧系元素和钪、钇共十七种金属元素的总称。稀土通常分为轻、 重稀土两组，前者包括“镧、铈、镨、钕、钷、钐、铕” ，后者包括“钆、铽、镝、钬、 铒、铥、镱、镥、钪、钇” ，自然界中共有 250 余种稀土矿。 表 1：稀土元素应用 大类大类 稀土元素稀土元素 主要用途主要用途 轻稀土 镧（La） 炼油厂用高折射率耐碱玻璃

20、、火石、储氢材料、电极、照相机镜头、催化裂化 催化剂 铈（Ce） 化学氧化剂、抛光粉、玻璃和陶瓷着色、自洁炉催化剂、炼油厂用催化裂化催 化剂、打火机用铁铈火石 镨（Pr） 稀土磁体、激光、碳弧照明芯材、玻璃搪瓷着色剂、焊接护目镜的钕玻璃添加 剂 钕（Nd） 稀土磁体、激光、玻璃和陶瓷的紫罗兰色着色剂、钕玻璃、陶瓷电容器 钷（Pm） 核电池、发光涂料 钐（Sm） 稀土磁体、激光、中子俘获器、脉泽器、核反应堆控制棒 铕（Eu） 红色和蓝色荧光粉、激光、水银蒸气灯、荧光灯、核磁共振弛豫剂 重稀土 钆（Gd） 高折射率玻璃或石榴石、激光、X 射线管、计算机存储器、中子捕获、磁共振 成像对比剂、核磁共振

21、弛豫剂、磁致伸缩合金 铽（Tb） 钕基磁体、绿色荧光粉、激光、荧光灯(作为白光三带荧光粉涂层的一部分)、 特芬诺-D 等磁致伸缩合金、海军声纳系统、燃料电池稳定器中的添加剂 镝（Dy） 钕基磁体、激光、特芬诺-D 等磁致伸缩合金、硬盘驱动器中的添加剂 钬（Ho） 激光光学分光度计的波长校准、磁铁 铒（Er） 红外激光、钒钢、光纤 铥（Tm） 便携式 x 光机、金属卤化物灯、激光 镱（Yb） 红外激光、化学还原剂、诱饵照明弹、不锈钢、应力计、核医学、地震监测 镥（Lu） PET 扫描探测器、高折射率玻璃、荧光粉用钽酸镧基质、炼油厂用催化剂、 发光二极管灯泡 钪（Sc） 航空航天用轻质铝钪合金、

22、金属卤化物灯和汞蒸气灯中的添加剂、 炼油厂的放 射性示踪剂 钇（Y） 激光、荧光粉、高温超导体、钇稳定氧化锆、微波滤波器、钢铁添加剂、癌症 治疗 资料来源：亚洲金属网，中信证券研究部 稀土在自然界主要以原矿氧化物的形式存在。稀土在自然界主要以原矿氧化物的形式存在。常见的稀土原矿类型有 4 种，包括独居 石、氟碳铈矿、磷钇矿和镧钒褐帘石。作为提炼稀土元素的矿物原料，独居石主要产于花 岗岩、稀有金属碳酸岩和混合岩中，其稀土氧化物含量约 50%68%；氟碳铈矿主要产于 花岗岩、砂矿和稀有金属碳酸岩中，其稀土氧化物含量约 75%；磷钇矿主要产于花岗岩、 花岗伟晶岩和相关矿床中，其氧化钇含量约 61.4

23、%。 稀土行业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 1：稀土产业发展历程 资料来源：新中国 70 年_中国稀土产业回顾与展望_贾涛，工信部，中信证券研究部 全球稀土资源分布集中度较高。全球稀土资源分布集中度较高。根据美国地质调查局（USGS）公布数据显示，全球 稀土资源总储量约为 1.2 亿吨， 其中中国储量为 4,400 万吨， 占比约 37.8%， 越南储量 2,200 万吨，占比约为 18.9%，巴西储量 2,200 万吨，占比 18.9%，俄罗斯储量 1,200 万吨，占 比 10.3%，四国合计占全球总储量的近八成，资源分布集中

24、度较高。 表 2：常见 4 种稀土原矿 形态 名称 独居石 氟碳铈矿 磷钇矿 镧钒褐帘石 生成状态 花岗岩等 花岗岩、砂矿等 花岗岩、 花岗伟晶岩 等 褐帘石 成分 含稀土氧化物 50%68% 含稀土氧化物 约 75% 含氧化钇约 61.4% 含有镧和钒的一种 特殊褐帘石 主要分布 澳大利亚沿海、 巴西 以及印度等沿海 内蒙古包头、 四川凉 山冕宁、山东微山 国内主要为广东、 海 南、内蒙、广西等地 日本 资料来源：亚洲金属网，中信证券研究部 稀土行业深度研究报告稀土行业深度研究报告2020.4.21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 2：全球稀土资源分布概况 资料来源：亚洲金属网 图 3：2019 年主要国家稀土矿储量（单位：万吨） 图 4：2019 年主要国家稀土矿储量分布 资料来源：USGS，中信证券研究部 资料来源：USGS，中信证券研究部 中国稀土中国稀土储量分布高度集中储量分布高度集中， 内蒙古白云鄂博矿占据主导。， 内蒙古白云鄂博矿占据主导。 中国稀土矿产虽然在华北、 东北、华东、中南、西南、西北等六大区均有分布，但主要集中在华北区的内蒙古白云鄂 博铁-铌、稀土矿区，其稀土储量占全国稀土总储量的 80%以上，是中国轻稀土主要生产 基地。 4,400 2,200 2,200 3,200 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000