1、公 司 研 究 2023.10.16 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 阳 光 保 险（06963）公 司 深 度 报 告 全生命周期战略布局，引领公司价值转型 分析师 曹柳龙 登记编号：S03 强 烈 推 荐(首 次)公 司 信 息 行业 最新收盘价(港元)4.21 总市值(亿)(港元)480.76 52 周最高/最低价(港元)5.83/3.90 历 史 表 现 数据来源：Wind,方正证券研究所 相 关 研 究 阳光保险是完全按市场化机制成立和发展起来的民营保险服务集团，也阳光保险是完全按市场化机制成立和发展起来的民营保险服务集团，也是稀

2、缺的上市民营保险公司。是稀缺的上市民营保险公司。其大股东兼具民营企业、国有企业，股权背景多元化，公司股权分散度高，市场化程度较高。公司盈利能力稳健，2020 年至 2022 年在旧准则下，阳光保险总保费收入增速维持在 5%以上，3 年 CAGR 为 7.3%。截至 1H23，公司保险服务收入为 302 亿元，同比增长 7.3%；公司实现归母净利润 29 亿元，同比增长 9.0%，主因为经营过程中费用管理改善，净利润增速高于保费增速。寿险业务：渠道价值转型成效显著寿险业务：渠道价值转型成效显著，盈利能力增强，业务质量有望持续，盈利能力增强，业务质量有望持续改善改善。“纵横计划”战略深化落地，再结

3、硕果。全生命周期保障配置方案持续满足居民的全方位保险需求，寿险增长趋势有望延续。1H23 阳光保险寿险业务总保费收入 458 亿元，同比增长 9.0%；1H23 公司新业务价值为 26.8 亿元，同比增长 37%；公司内含价值 1049.8 亿元，同比增长 3.7%，新业务价值增速明显提升。保费继续率持续提升，业务质量改善，盈利能力进一步增强。银保渠道银保渠道：新单与：新单与 NBVNBV 贡献主力贡献主力，价值率高于同业，价值率高于同业。截至 1H23，银保渠道新单占比 76%；银保渠道新业务价值占比 63%，新单与新业务价值贡献相比其他上市保险公司更高，价值转型成效显著。在“报行合一”的背

4、景下，阳光保险将持续受益于银保渠道的费用管理优化，银保渠道价值转型有望进一步加深。对比海外，欧洲银保渠道保费占比超过 60%；东南亚等地区银保渠道保费占比平均超过30%。预计我国银保渠道（2021 年占比 33.5%）未来占比将持续提升，公司深耕银保渠道，有望持续受益于银保渠道的扩张。个险个险渠道：渠道：代理人渠道保费增速回暖代理人渠道保费增速回暖，产能，产能大幅领先于行业大幅领先于行业。截至1H23，代理人渠道保费 109 亿元，同比增长 28.8%，增速明显提升；实现新业务价值 9.08 亿元，同比增长 17%。人力与产能方面：人力与产能方面：代理人渠道月均人力为 5.5 万人，同比降低

5、15.8%，人均产能实现2.6 万元（约为部分同业水平的 2-3 倍），同比增长 63%，队伍精英化领先行业。财险业务：车险市占率排名靠前，非车综合成本率改善。财险业务：车险市占率排名靠前，非车综合成本率改善。1H23 财险保费收入占总保费收入 32%，车险保费 129 亿元占比近六成，财险 COR 98.5%。车险业务：车险业务：截至 1H23，阳光财险实现保费收入 219 亿元，同比增长5.1%，财险净利润 16 亿元，排名行业第 4。截至 2022 年，阳光财险车险保费规模为 246 亿元，同比增长 6.27%，市场占有率为3.0%，同比增长 0.02 个百分点，市占率排名全行业第 6；

6、实现车险承保利润 6.4 亿元，占行业总利润 2.9%，利润排名全行业第 5，成本控制能力优化。上半年阳光财险车险 COR 为 98.3%，承保盈利趋势有望进一步随车险“报行合一”费用管理优化延续，逐渐向头部上市险企看齐。非车险业务：非车险业务：综合成本率全面优化，同比大多有大幅下降。截至1H23，阳光保险非车险综合成本率 98.7%，其中意健险、保证险、方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告-31%-22%-13%-4%5%22/12/923/2/2423/5/1223/7/2823/10/13阳光保险恒生指数阳光保险(06963)公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别

7、 声 明 与 免 责 条 款 责任险综合成本率分别为 94.8%、99.5%、98.3%，同比+0.1pct、-2.5pct、-4.7pct，整体综合成本率有望持续改善。资产端：资产端：收益率优于同业收益率优于同业，三方业务增长迅速。，三方业务增长迅速。截至 1H23，阳光保险投资资产总规模达 4,666 亿元，较上年末增长 9%。固收类资产规模为3,269 亿元，较上年末增长 13%；权益类资产规模达 979 亿元，较上年末增长 9%，其中股票规模为 562 亿元，较上年末增长 6%。新准则下实现总投资收益率 3.5%，净投资收益率 3.4%，实现综合收益 135 亿元，综合投资收益率 4.

8、9%，同比增长 2.2 个百分点。截至 1H23，受托管理第三方资产占比为 48.9%，主因受主动优化调整产品结构影响。在大资管背景下，未来公司资产管理规模有望持续提升。首次覆盖，给予“首次覆盖，给予“强烈强烈推荐”评级。推荐”评级。我们预测 2023/2024/2025 年公司的总保费收入分别为 1,203/1,328/1,461 亿元；归母净利润分别为56/66/74 亿元，PEV 为 0.41/0.39/0.36x。考虑到公司的银保渠道占比高，将持续受益于“报行合一”带来的价值增长，给予公司 2023 年0.44x PEV，6 个月目标价 5.63 港元，上升空间约 34.6%。风险提示

9、：风险提示：权益市场波动；长端利率下行；新预定利率产品销售不及预期。盈 利 预 测(百万元)单位/百万 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 108,740 120,251 132,751 146,092(+/-)%6.9%10.6%10.4%10.1%归母净利润 4,881 5,559 6,555 7,373(+/-)%-17.0%13.9%17.9%12.5%EPS(元)0.42 0.48 0.57 0.64 ROE(%)8.22%8.51%9.06%9.49%PEV 0.43 0.41 0.39 0.36 PB 0.70 0.61 0.57 0.53 数据来源：Win

10、d,方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 0UhUmWiX8VjZtPsOmRbRdNbRmOmMoMsRiNnMpPiNqRxObRoPmMxNsPzQNZtRoP阳光保险(06963)公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1.阳光保险：全生命周期战略布局，引领公司价值转型.6 1.1 民营上市险企，市场份额排名前十.6 1.2 网点覆盖全国，打造差异化产品服务.8 1.3 多元化股东结构，管理层背景资深.10 2.寿险业务：全生命周期深入挖掘客户需求，渠道价值转型成效显著.12 2.1 深耕客户全生命周期需求，打造差异化寿险方

11、案.12 2.2 银保渠道：价值转型，新单与 NBV 贡献主力.15 2.2.1 银保渠道保费收入逐年上涨.15 2.2.2 银保渠道结构与价值大幅改善.16 2.3 代理人渠道增速回暖，精英化成效显著.19 2.3.1 保费增速回暖，结构优化.19 2.3.2 代理人精英化，产能大幅提升.20 2.4 寿险业务质量持续改善.22 3.财险业务：车险市占率排名靠前，非车综合成本率改善.22 3.1 车险规模与利润市场份额名列前茅，持续受益于费控管理.25 3.2 非车险快速增长，综合成本率优化.27 4.资产端：债券与股票配置提升，三方业务增长迅速.28 4.1 投资资产规模快速增长，固收为资

12、产压舱石.28 4.2 综合收益率改善明显，持续受益于基本面修复.29 4.3 三方业务增长迅速，规模占比近 50%.30 5.盈利预测与估值.31 6.风险提示.33 阳光保险(06963)公司深度报告 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1:阳光保险成立至今重大事件一览.6 图表 2:1H23 阳光保险寿险保费构成中银保渠道贡献最大.7 图表 3:1H23 阳光人寿保费主力为传统型寿险.7 图表 4:1H23 阳光财险保费主力为车险.7 图表 5:2022 年阳光保险寿险保费收入市占率 2.1%，排名第 9.8 图表 6:2022 年阳光保险财险

13、保费收入市占率 2.7%，排名第 7.8 图表 7:阳光人寿覆盖 29 省份，共计 32 家分公司.9 图表 8:阳光财险覆盖 31 省份，共计 36 家分公司.9 图表 9:寿险产品近 5 年上线超 400 款.9 图表 10:1H23 公司保险服务收入同比增长 7.3%.10 图表 11:1H23 阳光保险新准则归母净利润同比增长 9.0%.10 图表 12:1H23 阳光保险新业务价值同比增长 37%.10 图表 13:1H23 阳光保险内含价值较 2022 年末增长 3.7%.10 图表 14:股东结构分散，股东背景多元化（截至 2022 年 12 月 31 日）.11 图表 15:管

14、理层经验丰富，背景资深.11 图表 16:家庭生命周期生活现状概况：从居住情况、收支财富分析.12 图表 17:阳光保险七彩阳光满堂红产品矩阵.13 图表 18:阳光保险为现代家庭提供的全景化一站式解决方案.14 图表 19:寿险产品占人身险保费比重逐年提升.14 图表 20:寿险业务中传统寿险为 1H23 增长主力.15 图表 21:截至 1H23，保费收入排名前五的产品主要销售渠道为银保渠道.15 图表 22:阳光保险 1H23 银保渠道占比 67.7%.16 图表 23:1H23 阳光保险银保渠道新单期缴同比增长 52%.16 图表 24:1H23 阳光保险银保渠道保费来源结构.16 图

15、表 25:阳光保险银保渠道销售人数持续增长.17 图表 26:1H23 阳光保险银保渠道产能维持高增速.17 图表 27:1H23 阳光保险银保渠道 NBV 同比增长 49%.17 图表 28:1H23 阳光保险银保渠道 NBV 贡献超六成.17 图表 29:1H23 阳光保险银保渠道价值贡献占比在上市险企中比重较高.18 图表 30:阳光保险 1H23 银保渠道价值率 10.3%，高于多数同业.18 图表 31:全球银保渠道发展模式与保费占比.19 图表 32:阳光保险个险保费增速回暖.19 图表 33:1H23 阳光保险个险期缴保费同比增长 68%.20 图表 34:1H23 阳光保险个险

16、保费来源主要为续保与期缴.20 图表 35:阳光保险个险渠道人均产能大幅提升.20 图表 36:1H23 阳光保险个险渠道人均产能领先同业.21 图表 37:阳光保险个险渠道新业务价值 2023 年有望回升.21 图表 38:阳光保险寿险业务保费继续率持续改善.22 图表 39:2022 年阳光保险新业务价值率 8.7%.22 图表 40:阳光保险新业务价值率相比同业较低.22 图表 41:阳光财险非车险占比小幅提升.23 图表 42:1H23 阳光财险保费占比 32%.23 图表 43:2022 年阳光财险保险业务收入市占率 2.7%，排名第 7.23 图表 44:2022 年阳光财险净利润

17、市占率 2.9%，排名第 4.24 图表 45:阳光财险综合成本率持续改善.24 阳光保险(06963)公司深度报告 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表 46:2022 年阳光财险车险市场份额占比约 3%，行业排名第 6.25 图表 47:2022 年阳光财险车险利润市占率 2.9%，行业第 5.25 图表 48:1H23 阳光财险车险车均保费为 1,900 元.26 图表 49:阳光财险车险综合成本率维持在 100%以下.26 图表 50:1H23 阳光财险与其他上市公司财险成本率对比.27 图表 51:1H23 阳光财险非车险保费结构.27 图表 52:1

18、H23 非车险各险种综合成本率呈下降趋势.27 图表 53:阳光保险投资资产规模增速维持在 10%左右.28 图表 54:1H23 阳光保险加仓固收.28 图表 55:1H23 阳光保险资产端固收类资产占比 70%.29 图表 56:1H23 阳光保险实现总投资资产 3.5%（年化）.29 图表 57:1H23 阳光保险实现综合收益 135 亿元.29 图表 58:上半年阳光保险综合投资收益率领先.30 图表 59:阳光保险受托三方业务占比逐年增长，占受托资产近 50%.30 图表 60:阳光保险 2023E-2025E 盈利预测（百万元）.31 图表 61:阳光保险寿险业务 2023E-20

19、25E 盈利预测（百万元）.31 图表 62:阳光保险财险业务 2023E-2025E 盈利预测（百万元）.32 图表 63:阳光保险目标价 5.63 港元，上升空间约 34.6%.32 阳光保险(06963)公司深度报告 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1.1.阳光保险：阳光保险：全生命周期战略布局，引领公司价值转型全生命周期战略布局，引领公司价值转型 1.11.1 民营上市险企，民营上市险企，市场市场份额排名前十份额排名前十 阳光保险集团股份有限公司是中国一家完全按市场化机制成立和发展起来的民营保险服务集团民营保险服务集团。2005 年 7 月阳光财险成立，

20、2007 年 6 月集团成立。历经多年发展，目前已拥有财产保险、人寿保险、信用保证保险、资产管理、医疗健康等多家专业子公司。2022 年 12 月 9 日，阳光保险在香港联交所挂牌上市。图表1:阳光保险成立至今重大事件一览 资料来源：公司官网，方正证券研究所 阳光保险(06963)公司深度报告 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 阳光保险成立 5 年便跻身中国 500 强企业、中国服务业 100 强企业，截至目前已连续 13 年入选中国企业 500 强，连续 12 年被评为中国 500 最具价值品牌，成为中国金融业的新锐力量。图表2:1H23 阳光保险寿险保费构成中

21、银保渠道贡献最大 资料来源：公司公告，方正证券研究所 图表3:1H23 阳光人寿保费主力为传统型寿险 图表4:1H23 阳光财险保费主力为车险 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 银保银保渠道渠道、传统寿险与车险为保费收入主力。、传统寿险与车险为保费收入主力。截至 1H23，阳光保险实现寿险保费规模 458.5 亿元，财险保费规模 219.3 亿元，寿险保费中银保渠道以及传统型寿险为主要贡献；财险保费中车险与意健险为保费收入贡献的主力。阳光保险(06963)公司深度报告 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表5:2022 年阳光

22、保险寿险保费收入市占率 2.1%，排名第 9 排名排名 寿险公司寿险公司 20222022 年保费收入（亿元）年保费收入（亿元）20222022 年市占率年市占率 1 中国人寿 6,151.9 19.2%2 平安人寿 4,392.8 13.7%3 太平洋人寿 2,253.6 7.0%4 泰康人寿 1,708.4 5.3%5 新华人寿 1,631.0 5.1%6 太平人寿 1,540.0 4.8%7 人保寿险 927.0 2.9%8 中邮人寿 914.3 2.8%9 阳光人寿 683.0 2.1%10 百年人寿 529.2 1.6%行业总额 32,091.0 100.0%资料来源：Wind，国家

23、金融监督管理总局，方正证券研究所 图表6:2022 年阳光保险财险保费收入市占率 2.7%，排名第 7 排名排名 公司公司 保险业务收入（亿元）保险业务收入（亿元）增速增速 市场份额市场份额 1 人保财险 4875.33 8.5%33.0%2 平安产险 2980.74 10.4%20.2%3 太保财险 1703.77 11.6%11.5%4 国寿财产 983.43 7.4%6.7%5 中华联合 603.43 8.3%4.1%6 大地财险 463.61 6.6%3.1%7 阳光财险 404.09-1.2%2.7%8 太平财险 286.67-8.8%1.9%9 众安财险 236.60 16.1%1

24、.6%10 华安财险 166.67 5.4%1.1%资料来源：公司公告，方正证券研究所 寿险财险保费规模市占率均为前十。寿险财险保费规模市占率均为前十。截至 2022 年，阳光保险寿险保费收入 683 亿元，市占率 2.1%，行业排名第 9；财险保费收入 404 亿元，市场份额 2.7%，排名第 7，寿险与财险业务均衡发展。1.21.2 网点覆盖全国，打造差异化产品网点覆盖全国，打造差异化产品服务服务 阳光保险网点遍布全国，网点超阳光保险网点遍布全国，网点超 20002000 家。家。公司通过遍布全国的分销和服务网络向个人和团体客户提供多样化的保险产品及服务，截至 2022 年 6月 30 日

25、，阳光人寿和阳光财险拥有共 2,855 家分支机构，其中分公司 68家，中心支公司、支公司及营销服务网点共 2,787 家，覆盖了中国全部省、直 辖市、自治区、94.3%的地级市及 63.0%区县。同时，公司还拥有 2,083家专属代理门店，进一步扩大了营业网点的覆盖范围。根据绩效新书最新数据：当前阳光人寿共计 32 家分公司，阳光财险共计 36 家分公司，网点与服务覆盖全国。阳光保险(06963)公司深度报告 9 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表7:阳光人寿覆盖 29 省份，共计 32 家分公司 图表8:阳光财险覆盖 31 省份，共计 36 家分公司 资料来源

26、：绩效新书，企查查，方正证券研究所 资料来源：绩效新书，企查查，方正证券研究所 差异化产品服务，满足客户多元化需求。差异化产品服务，满足客户多元化需求。寿险方面：阳光人寿坚持价值发展路线不动摇，积极探索发展新思路。基于对市场环境和客户需求变化的深刻理解，落地“纵横计划”，打造“以客户为中心”的核心竞争力。通过客户需求洞察、队伍转型升级、产品体系完善、服务体系构建、数字化创新等方面，不断推进公司高质量健康发展。近 5 年，公司围绕客户需求提供差异化服务，上线寿险产品超 400 款，主要以医疗险、重疾险、意外险以及传统寿险为主。图表9:寿险产品近 5 年上线超 400 款 资料来源：绩效新书，方正

27、证券研究所 新准则下保费收入与归母净利润稳健增长。新准则下保费收入与归母净利润稳健增长。2020 年至 2022 年在旧准则下，阳光保险总保费收入增速维持在 5%以上，3 年 CAGR 为 7.3%。新准则下截至1H23，阳光保险在新准则下的保险服务收入为 302亿元，同比增长7.3%；公司实现归母净利润 29 亿元，同比增长 9.0%。主因为经营过程中费用管理改善，净利润增速高于保费增速。阳光保险(06963)公司深度报告 10 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表10:1H23 公司保险服务收入同比增长 7.3%图表11:1H23 阳光保险新准则归母净利润同比增

28、长 9.0%资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 新业务价值增速提升，内含价值稳健增长。新业务价值增速提升，内含价值稳健增长。2020 年至 2022 年，阳光保险新业务价值分别为 28.89 亿元、30.15 亿元、30.18 亿元；公司内含价值分别为 812 亿元、938 亿元以及 1013 亿元。截至 1H23，阳光保险新业务价值为 26.8 亿元，同比增长 37%；公司内含价值达 1049.8 亿元，较 2022年末增长 3.7%，新业务价值增速明显提升。图表12:1H23 阳光保险新业务价值同比增长 37%图表13:1H23 阳光保险内含价值较 20

29、22 年末增长 3.7%资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 1.31.3 多元化股东结构，管理层背景资深多元化股东结构，管理层背景资深 阳光保险大股东兼具民营企业、国有企业，股权背景多元化。阳光保险大股东兼具民营企业、国有企业，股权背景多元化。国有企业包括北京诚通等，民营企业包括江苏永钢、江苏天诚、七匹狼等。截至 2022年末，阳光保险无实际控制人，前十大股东持股占比 41.82%，股权分散度高，市场化程度较高。8799261,0181,0872813020%2%4%6%8%10%12%02004006008001,0001,2002019A 2020A 2

30、021A 2022A1H221H23亿元+7.3%+7.3%保险服务收入保险服务收入50.9 56.2 58.8 48.8 26.6 29.0-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%00702019A 2020A 2021A 2022A1H221H23亿元新准则新准则28.8930.1530.1826.790552020202120221H23亿元812 938 1,013 1,050 02004006008000202120221H23亿元+9.09.0%阳光保险(06963)公司深度报告 11 敬 请 关 注 文

31、后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表14:股东结构分散，股东背景多元化（截至 2022 年 12 月 31 日）资料来源：Wind，方正证券研究所 员工持股计划增强士气，激励核心骨干与关键人员员工持股计划增强士气，激励核心骨干与关键人员，提高公司人才吸引竞，提高公司人才吸引竞争力争力。为增强员工士气和市场竞争力，阳光保险于 2015 年开始实施员工持股计划，2016 年公司向员工持股计划发行及配发 4.41 亿股内资股，占截至最后实际可行日期公司已发行股份的 3.83%。根据员工持股计划的规定，员工持股计划的参与人员主要包括对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心骨干、关键岗位人员

32、。图表15:管理层经验丰富，背景资深 姓名姓名 职位职位 履历履历 张维功 创始人、董事长、执行董事兼首席执行官 清华大学硕士研究生学历，主修高级管理人员工商管理。原中国保监会广东监管局党委书记兼局长，原中国保监局南京特派员办事处党委书记兼主任，曾任中国人民保险公司山东省分公司副总经理。中国人保潍坊市分公司经理兼党委书记。赵宗仁 副董事长兼执行董事 东北财经大学硕士研究生学历，主修国民经济学。自 2014 年10 月至今任徽商银行股份有限公司非执行董事。曾任中国信达资产管理公司南宁办事处主任兼党委书记，中国信达济南办事处副主任、党委委员兼纪委书记，中国建设银行山东省分行资金计划处处长、计划财务

33、处处长，中国建设银行济宁市分行副行长。李科 执行董事兼联席首席执行官、总经理 清华大学硕士研究生学历，主修高级管理人员工商管理。曾任中国人民财产保险股份有限公司山东省分公司副总经理，阳光财险储备组成员、副总经理、副董事长，本公司副总经理。阳光保险(06963)公司深度报告 12 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 彭吉海 执行董事、联席首席执行官、副总经理、财务负责人、投资负责人兼首席投资官 清华大学获得硕士研究生学历，主修高级管理人员工商管理。注册会计师，曾任职北京首创集团京放投资管理公司副总经理、首创安泰人寿保险公司财务总监。王永文 执行董事、副总经理 河南师范大学

34、取得学士本科学历，主修数学。曾任人保财险南阳市分公司总经理及人保财险河南省分公司总经理助理、中国人保南阳市副总经理、中国人保商丘市分公司总经理。资料来源：公司公告，方正证券研究所 管理层经验丰富，深耕保险市场。管理层经验丰富，深耕保险市场。公司创始人、董事长、执行董事兼首席执行官张维功先生曾任南京保监办主任、广东保监局党委书记、局长，中国保监会最年轻的正局级干部。阳光保险集团及其旗下的阳光人寿、阳光财险等多个业务板块的高管深耕市场，管理经验丰富。2.2.寿险业务：全生命周期深入挖掘客户需求，渠道价值转型成效显著寿险业务：全生命周期深入挖掘客户需求，渠道价值转型成效显著 2.12.1 深耕客户全

35、生命周期需求，打造差异化寿险方案深耕客户全生命周期需求，打造差异化寿险方案 全全方位方位产品配置策略，满足客户全生命需求。产品配置策略，满足客户全生命需求。阳光保险在寿险产品发布会上，以“阳光要清晰地告诉客户，人的一生应该如何规划保险”为目标，构建“三张保单保一生，五张保单全家福，七彩阳光满堂红”的全生命周期产品配置策略，高度凝炼总结出满足人的一生中意外、健康、养老，以及子女健康、求学、婚嫁，乃至家族财富传承、家庭财产安全等需求的保险保障。图表16:家庭生命周期生活现状概况：从居住情况、收支财富分析 资料来源：中国现代家庭全生命周期“保险”需求洞察白皮书，阳光保险，尼尔森 IQ 调研，方正证券

36、研究所 阳光保险(06963)公司深度报告 13 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 深度调研客户情况深度调研客户情况，深耕客户需求，深耕客户需求。阳光保险对客户全生命周期的生活现状以及收支财富分析以及保险需求进行深度调研。从年轻到年老，穿越单身时期、家庭组建期、家庭成长期以及家庭成熟期等周期，全面覆盖客户从出生到死亡的全需求保障。图表17:阳光保险七彩阳光满堂红产品矩阵 资料来源：阳光保险，方正证券研究所 三张保单保一生。三张保单保一生。阳光保险的七彩阳光满堂红生命周期产品涵盖：最基本的保障：1）意外险、寿险，保费低、保额高，避免意外伤残或者身故给家庭带来的经济负担；

37、2）成人健康险，一是医疗险，覆盖医疗费用，二是重疾险，补偿生病后康复费用和收入损失；3）养老险，兼具保障与理财功能，养老金+长期护理险的搭配让晚年生活保有生活质量与尊严。五张保单全家福。五张保单全家福。在三张保单的基础上，加上为后代配置的两张保单，一张是“怡健康”保障型健康险系列，另一张是“怡成长”储蓄型保险，旨在解决后代在求学和婚姻等重大时点的资金储备。七彩阳光满堂红。七彩阳光满堂红。在五张保单的基础上，进一步面向高端群体，包括解决代际传承的“宜传承”与保障家庭财产责任的“宜家财”。阳光保险(06963)公司深度报告 14 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表18

38、:阳光保险为现代家庭提供的全景化一站式解决方案 资料来源：阳光保险，方正证券研究所 阳光保险“三阳光保险“三/五五/七”不仅是阳光保险基于七”不仅是阳光保险基于“客户思维客户思维”打造的产品配置打造的产品配置理念创新，更是为现代家庭提供的全景化一站式解决方案。理念创新，更是为现代家庭提供的全景化一站式解决方案。“七张保单”涵盖了全生命周期保险保障，穿越单身期、家庭组建期、家庭成长期、家庭成熟期以及银发期全生命周期，从人身保障到财务保障，从个人到家庭，全面满足客户保险产品需求，打造差异化的寿险配置服务，进一步提高客户粘性。图表19:寿险产品占人身险保费比重逐年提升 资料来源：公司公告，方正证券研

39、究所 寿险产品占人身险保费比重逐年提升。寿险产品占人身险保费比重逐年提升。2019 年至 2022 年，寿险保费收入分别为 379 亿元、441 亿元、497 亿元以及 566 亿元，占人身险保费收入78.7%、80.0%、81.8%以及 82.9%。截至 1H23，寿险保费占人身险保费收入已提升至 86.6%。阳光保险(06963)公司深度报告 15 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表20:寿险业务中传统寿险为 1H23 增长主力 资料来源：公司公告，方正证券研究所 传统型寿险带动寿险业务板块增长，为传统型寿险带动寿险业务板块增长，为 1H231H23 增长主力

40、。增长主力。截至 1H23，阳光保险寿险业务总保费收入为 458 亿元，同比增长 9.0%，其中寿险保费收入397 亿元、健康险保费收入 59 亿元、意外险保费收入 3 亿元，同比分别增长 11.4%、-2.9%以及-22.5%，寿险保费收入中传统型、分红型、万能型寿险保费收入分别为 329 亿元、67 亿元以及 1 亿元，同比增长 52.5%、-52.2%以及-1.0%。传统型寿险带动整个寿险业务正增长，在 3.5%预定利率下调至 3.0%的背景下，传统寿险刚兑以及保本的稀缺属性依旧能持续满足居民的财富管理需求，增长趋势有望延续。2.22.2 银保渠道：价值转型，新单与银保渠道：价值转型，新

41、单与 NBVNBV 贡献主力贡献主力 2.2.12.2.1 银保渠道保费收入逐年上涨银保渠道保费收入逐年上涨 保费收入排名前五的产品主要销售渠道为银保渠道。保费收入排名前五的产品主要销售渠道为银保渠道。截至 1H23，保费收入排名前五的产品分别为阳光人寿臻鑫倍致终身寿险、阳光人寿金稳盈两全保险（分红型）、阳光人寿阳光升 B 款终身寿险、阳光人寿臻爱倍致终身寿险以及阳光人寿阳光升终身寿险，保费收入分别为 229 亿元、44 亿元、37 亿元、24 亿元以及 12 亿元，占总保费 50%、10%、8%、5%以及 3%，大多为传统型寿险，主要销售渠道为银保渠道。图表21:截至 1H23，保费收入排名

42、前五的产品主要销售渠道为银保渠道 排名排名 产品名称产品名称 险种类型险种类型 1H231H23 保费收入保费收入 （亿元）（亿元）占占总总保费保费 主要销售渠道主要销售渠道 1 阳光人寿臻鑫倍致终身寿险 传统型寿险 229.02 50%银保渠道 2 阳光人寿金稳盈两全保险（分红型）分红型寿险 43.71 10%银保渠道 3 阳光人寿阳光升 B 款终身寿险 传统型寿险 36.81 8%个险渠道 4 阳光人寿臻爱倍致终身寿险 传统型寿险 24.43 5%银保渠道 5 阳光人寿阳光升终身寿险 传统型寿险 12.46 3%个险渠道 资料来源：公司公告，方正证券研究所 52.5%-52.2%-1.0%

43、-22.5%-2.9%-60%-40%-20%0%20%40%60%0500300350400传统型寿险分红型寿险万能型寿险意外险健康险亿元202120221H231H23同比（右轴）阳光保险(06963)公司深度报告 16 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 银保渠道价值转型，保费收入占比逐年提升。银保渠道价值转型，保费收入占比逐年提升。2019 年至 2022 年，阳光保险银保渠道保费收入分别为 263 亿元、325 亿元、391 亿元以及 453 亿元，占总保费 54.6%、58.9%、64.2%以及 66.3%。截至 1H23，阳光保险银保

44、渠道保费收入311亿元，同比增长5.2%，占总保费比重进一步提升至 67.7%。图表22:阳光保险 1H23 银保渠道占比 67.7%资料来源：公司公告，方正证券研究所 2.2.22.2.2 银保渠道结构与价值大幅改善银保渠道结构与价值大幅改善 阳光保险银保渠道阳光保险银保渠道新单新单保费结构大幅改善。保费结构大幅改善。截至 1H23，阳光保险银保渠道趸交保费 57 亿元，同比 1H22 的 124.2 亿元大幅降低 54%，期缴保费合计106.4 亿元，同比增长 52%，续期保费 147.2 亿元，同比增长 46%，长险期缴保费增速高，平滑保费收入，大幅改善银保渠道保费结构。图表23:1H2

45、3 阳光保险银保渠道新单期缴同比增长 52%图表24:1H23 阳光保险银保渠道保费来源结构 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 银保渠道产能维持高增速。银保渠道产能维持高增速。阳光保险银保渠道销售人数自 2019 年近 3600人持续增长，截至 1H22，银保渠道销售人数已超过 5414 人，覆盖银保网点最高超过 3 万个。截至 1H23，阳光保险银保渠道网均产能达 9.4 万元，同比增长 31%；银保渠道人均产能 19 万元，同比增长 36%。52%-54%46%-60%-40%-20%0%20%40%60%0204060800期缴

46、趸缴续期亿元1H23银保渠道1H22银保渠道同比 亿元 阳光保险(06963)公司深度报告 17 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表25:阳光保险银保渠道销售人数持续增长 图表26:1H23 阳光保险银保渠道产能维持高增速 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 注：网均产能指当期月均新单期缴标准保费与月均活动网点数的比率 银保渠道增速高，价值贡献超六成。银保渠道增速高，价值贡献超六成。2021 年、2022 年阳光保险银保渠道实现新业务价值 14.97 亿元、17.97 亿元,截至 1H23，银保渠道 NBV 为16.77 亿元，

47、同比增长 49%，银保渠道 NBV 贡献占总新业务价值 62.6%，为公司新业务价值重要来源之一。图表27:1H23 阳光保险银保渠道 NBV 同比增长 49%图表28:1H23 阳光保险银保渠道 NBV 贡献超六成 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 对比上市险企，阳光保险银保渠道布局对比上市险企，阳光保险银保渠道布局更加深度更加深度。截至 1H23，银保银保渠道渠道新新单占比：单占比：阳光保险（76%）新华保险（70%）=人保寿险（70%）太平人寿（41%）太保寿险（36%）中国人寿（21%）平安人寿（11%）；银保银保渠道渠道新业务价值占比：新业务价值

48、占比：阳光人寿（63%）人保寿险（42%）新华保险（28%）太保寿险（19%）太平人寿（12%）中国人寿（11%）=平安人寿（11%）。无论是新单还是新业务价值，阳光保险银保渠道的贡献相比其他上市保险公司更高，银保价值转型效果显著。36484569538554300040005000600005000000025000300003500020H22银保网点数量银保销售人数（右轴）6.69.412190%10%20%30%40%05H23万元网均产能（月均）人均产能网均产能同比人均产能同比14.9717.97

49、16.7711.25024680202120221H231H22亿元1H23银保渠道NBV,62.6%其他,37.4%+49%+49%阳光保险(06963)公司深度报告 18 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表29:1H23 阳光保险银保渠道价值贡献占比在上市险企中比重较高 资料来源：各公司公告，方正证券研究所 阳光保险阳光保险深耕深耕银保渠道银保渠道，价值率高于同业。价值率高于同业。截至 1H23，阳光保险银保渠道价值率达 10.3%，从行业水平来看：平安人寿（18.3%）阳光人寿（10.3%）中国人寿（9.5%）太保寿险（6.9%）人保寿

50、险（3.5%）太平人寿（3.4%）新华保险（2.7%），公司深耕银保渠道，价值率高于行业水平，价值转型成效显著。图表30:阳光保险 1H23 银保渠道价值率 10.3%，高于多数同业 资料来源：公司公告，方正证券研究所 2023 年 8 月 22 日，国家金融监督管理总局向多家人身险公司送达关于规范银行代理渠道保险产品的通知，明确要求银保产品备案，需在精算报告中列明“费用假设、费用结构、佣金上限”。本次通知旨在积极推动手续费下降，从行业层面严格限制险企银保渠道的费用成本，提升保险公司的盈利性水平。下半年阳光保险有望在良性竞争中借助品牌优势、更丰富的资源以及差异化的优质服务在银保渠道建设上更上一

51、层楼，持续受益于银保渠道的费用管理优化，加速银保渠道价值转型。21%11%36%70%41%70%76%11%11%19%28%12%42%63%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500300350400中国人寿平安人寿太保寿险新华保险太平人寿人保寿险阳光人寿亿元银保新单银保NBV新单占比（右轴）NBV占比（右轴）9.5%18.3%6.9%2.7%3.4%3.5%10.3%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%中国人寿 平安人寿 太保寿险 新华保险 太平人寿 人保寿险 阳光人寿阳光保险(06963)公司深度报告 19 敬 请 关 注

52、文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表31:全球银保渠道发展模式与保费占比 资料来源：新银保时代：价值化的启行,方正证券研究所 对比海外保险市场，我国对比海外保险市场，我国当前当前银保渠道占比有望进一步提升。银保渠道占比有望进一步提升。根据中国保险年鉴，截至 2021 年，我国银保渠道保费占比为 33.5%，新单总规模保费超万亿元。对比海外，欧洲作为银保市场发展较早的地区，银保渠道保费占比超过 60%；东南亚等地区随着保险业对外放开程度加深，银保渠道迎来高速发展，保费占比平均超过 30%。预计我国银保渠道未来占比将持续提升，公司深耕银保渠道，有望持续受益于银保渠道的扩张。2.32.3

53、 代理人渠道增速回暖，精英化成效显著代理人渠道增速回暖，精英化成效显著 2.3.12.3.1 保费增速回暖，结构优化保费增速回暖，结构优化 代理人渠道保费增速回暖。代理人渠道保费增速回暖。2019 年至 2022 年，代理人渠道保费分别为 150亿元、158 亿元、151 亿元以及 158 亿元，截至 1H23，代理人渠道保费为109 亿元，同比增长 28.8%，增速明显提升，代理人改革初见成效。图表32:阳光保险个险保费增速回暖 资料来源：公司公告，方正证券研究所 81095.6%-4.5%4.8%28.8%-10%0%10%20%30%40%0501001502002

54、019A2020A2021A2022A1H23亿元代理人渠道同比阳光保险(06963)公司深度报告 20 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 个险保费结构改善，续期与期缴保费为主要保费来源。个险保费结构改善，续期与期缴保费为主要保费来源。截至 1H23，阳光保险代理人渠道新单保费中：期缴保费为 30 亿元，同比增长 67.7%，占代理人渠道总保费 27.7%，同比增长 6.4 个百分点。续期保费为 76 亿元，同比增长 18.8%，代理人渠道保费结构持续改善。图表33:1H23 阳光保险个险期缴保费同比增长 68%图表34:1H23 阳光保险个险保费来源主要为续保与期缴

55、 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 2.3.22.3.2 代理人精英化，产能大幅提升代理人精英化，产能大幅提升 改革成效改革成效显著显著，人力降低人均产能大幅增长。，人力降低人均产能大幅增长。阳光人寿代理人渠道坚持高质量转型发展，实施差异化管理与队伍分层经营，提升队伍分客群经营能力，致力于打造与客群相匹配的代理人团队。截至 1H23,阳光保险代理人渠道月均人力为 5.5 万人，同比降低 15.8%，人均产能实现 2.6 万元，同比增长 63%。图表35:阳光保险个险渠道人均产能大幅提升 资料来源：公司公告，方正证券研究所 注：队伍人均产能指当期月均新单期缴

56、标准保费与月均活动人力的比率 代理人队伍学历提升，精英化趋势持续。代理人队伍学历提升，精英化趋势持续。传统营销队伍方面，结合区域差异化，全面升级优增优育体系，迭代增员画像、增员流程、增员工具和培训训练等内容，新人质量持续优化，2023 年上半年新人人均产能 1.9 万元，同比增长 95.0%；精英队伍方面，公司持续打造中心城市、省会城区的精英队伍，人员素质、产能持续优化。2023 年上半年，精英队伍人力68%53%-11%19%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%007080期缴趸缴短期续期亿元1H23个险渠道1H22个险渠道同比100,2

57、68112,22981,11362,99055,35105,00010,00015,00020,00025,00030,000020,00040,00060,00080,000100,000120,000200221H23月均人力月均人均产能（右轴）人 元 阳光保险(06963)公司深度报告 21 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1,706 人，同比增长 13.5%，大专及以上学历占比超 80%，人均产能 5.7 万元，为整体个险队伍的 2.2 倍。图表36:1H23 阳光保险个险渠道人均产能领先同业 资料来源：公司公告，方正证券研究所 注：平

58、安人寿、太保寿险、阳光人寿为月均人力 阳光人寿代理人渠道人均产能大幅领先于行业。阳光人寿代理人渠道人均产能大幅领先于行业。截至 1H23，个险月均产能方面：平安人寿（2.9 万元）阳光人寿（阳光人寿（2 2.6.6 万元）万元）中国人寿（2.2 万元）太平人寿（1.8 万元）太保寿险（1.7 万元）人保寿险（1.2 万元）新华保险（0.8 万元）。主因公司优增优育以及精英队伍建设导致代理人素质和产能有所提升。图表37:阳光保险个险渠道新业务价值 2023 年有望回升 资料来源：公司公告，方正证券研究所 个险新业务价值有望在个险新业务价值有望在 20232023 年回升。年回升。2021 年、2

59、022 年以及 1H23 阳光保险个险渠道新业务价值分别为 14.33 亿元、11.52 亿元以及 9.08 亿元，2022 年新业务价值同比降低 19.6%。1H23 公司代理人渠道实现新业务价值 9.08 亿元，同比增长 17%，增速实现回升，个险渠道新业务价值 2023年有望回升。66.137.421.617.132.07.95.52.22.91.70.81.81.22.62.60.00.51.01.52.02.53.03.50070中国人寿 平安人寿 太保寿险 新华保险 太平人寿 人保寿险 阳光人寿人力（万人）月均人均产能（万元）14.3311.529.080%1

60、0%20%30%40%50%050221H23亿元个险渠道新业务价值占比阳光保险(06963)公司深度报告 22 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 2.42.4 寿险业务质量持续改善寿险业务质量持续改善 阳光人寿业务质量持续优化，保费继续率提升。阳光人寿业务质量持续优化，保费继续率提升。截至 1H23，公司 13 个月保费继续率 92.7%，同比提升 2.7 个百分点；25 个月保费继续率 85.6%，同比提升 9.1 个百分点。整体来看，寿险业务保费继续率较 2019 年有大幅改善，业务质量持续提升。图表38:阳光保险寿险业务保费继续率持续改善

61、 资料来源：公司公告，方正证券研究所 截至截至 2 2022022 年末，阳光保险新业务价值率为年末，阳光保险新业务价值率为 8 8.7.7%，近，近 3 3 年保持稳定年保持稳定。对比其他上市险企，公司新业务价值率较低，主因为公司银保渠道占比较高，渠道费用较高。但长期来看，随着银保渠道“报行合一”的持续推进，公司未来银保渠道费用将得到改善，新业务价值率有望持续提升。图表39:2022 年阳光保险新业务价值率 8.7%图表40:阳光保险新业务价值率相比同业较低 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 3.3.财险业务：车险市占率排名靠前，非车综合成本率改善财险业

62、务：车险市占率排名靠前，非车综合成本率改善 财险保费收入近财险保费收入近 400400 亿元，车险增速稳定。亿元，车险增速稳定。2019 年-2022 年阳光财险分别实现保费收入 398 亿元、375 亿元、409 亿元以及 404 亿元。其中，车险实现保费收入 246 亿元、241 亿元、232 亿元以及 246 亿元；非车险实现保费收入 152 亿元、134 亿元、178 亿元以及 157 亿元。84.8%87.8%87.0%90.5%92.7%82.0%74.7%76.7%78.5%85.6%70%75%80%85%90%95%200221H2313个月保费继续率2

63、5个月保费继续率8.4%8.6%8.8%9.0%9.2%00202020212022亿元一年新业务价值新单保费NBV Margin24.1%11.6%5.5%18.7%12.5%8.7%0%5%10%15%20%25%30%阳光保险(06963)公司深度报告 23 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表41:阳光财险非车险占比小幅提升 图表42:1H23 阳光财险保费占比 32%资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 财险保费收入占总保费收入财险保费收入占总保费收入 32%32%，车险，车险保费收入保费收入占财险保

64、费收入近六成。占财险保费收入近六成。截至 1H23，阳光财险实现保费收入 219 亿元，同比增长 5.1%，财险收入占总保费收入的 32%。其中，车险保费收入为 129 亿元，同比增长 3%，占财险总保费收入 59%，非车险保费收入 91 亿元，同比增长 8.4%，占财险总保费收入 41%，近年非车险保费收入占比有小幅上升。图表43:2022 年阳光财险保险业务收入市占率 2.7%，排名第 7 排名排名 公司公司 保险业务收入（亿元）保险业务收入（亿元）市场份额市场份额 1 人保财险 4875.33 33.0%2 平安产险 2980.74 20.2%3 太保财险 1703.77 11.5%4

65、国寿财产 983.43 6.7%5 中华联合 603.43 4.1%6 大地财险 463.61 3.1%7 阳光财险 404.09 2.7%8 太平财险 286.67 1.9%9 众安财险 236.60 1.6%10 华安财险 166.67 1.1%资料来源：金融界，方正证券研究所 阳光财险市占率第排名前十。阳光财险市占率第排名前十。截至 2022 年末，财险行业 84 家公司合计保费收入约 14,794 亿元，同比增长 8.36%。其中阳光财险 2022 年全年实现保险业务收入 404.1 亿元，市场份额为 2.7%，公司保险业务排名财险行业第 7。2462452134

66、178157910%10%20%30%40%50%005002019A2020A2021A2022A1H23亿元非车险车险非车险保费占比（右轴）458.5128.7690.53219.29人身险财产险车险非车险阳光保险(06963)公司深度报告 24 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表44:2022 年阳光财险净利润市占率 2.9%，排名第 4 排名排名 公司公司 净利润（亿元）净利润（亿元）利润份额利润份额 1 人保财险 265.5 48.2%2 平安产险 111.8 20.3%3 太保财险 82.9 15.0%4 阳光财险 16.0 2.

67、9%5 英大财险 14.1 2.6%6 中华联合 11.0 2.0%7 鼎和财险 10.8 2.0%8 国寿财险 6.7 1.2%9 太平财险 6.3 1.1%10 华泰财险 5.8 1.0%财险合计财险合计 551.0551.0 资料来源：13 个精算师，方正证券研究所 成本控制能力改善助力成本控制能力改善助力公司公司净利润市场份额排名行业第净利润市场份额排名行业第 4 4。截至 2022 年，财险行业净利润合计 551 亿元，其中阳光财险实现净利润 16.0 亿元，占财险利润份额 2.9%，排名财险行业第 4。利润市占率的排名高于规模市占率排名主因为公司对综合成本率的控制能力改善。图表45

68、:阳光财险综合成本率持续改善 资料来源：公司公告，方正证券研究所 阳光财险综合成本率持续改善阳光财险综合成本率持续改善，费用率下降幅度显著，费用率下降幅度显著。2019 年-2022 年，阳光财险综合成本率分别为 100.0%、100.7%、105.0%、99.9%，已实现承保盈利。其中，赔付率分别为 56.8%、58.4%、66.6%、65.0%。2021 年综合成本率上升主要是由于车险综改以及河南水灾。费用率方面，近 4 年阳光财险整体的费用率分别为 43.2%、42.3%、38.5%以及 34.9%，费用控制效果显著。阳光财险的手续费及佣金支出由 2021 年的人民币 5,242 百万元

69、减少 17.3%至 2022 年的人民币 4,334 百万元，主要由于监管关于互联网产品等相关规定，意外伤害和短期健康险手续费及佣金率下降。43.2%42.3%38.5%34.9%56.8%58.4%66.6%65.0%100.0%100.7%105.1%99.9%98.5%0%20%40%60%80%100%120%2019A2020A2021A2022A1H23费用率赔付率综合成本率阳光保险(06963)公司深度报告 25 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 3.13.1 车险规模与利润市场份额名列前茅，持续受益于费控管理车险规模与利润市场份额名列前茅，持续受益于费

70、控管理 车险车险保费规模增速高于行业平均，市占率小幅提升。保费规模增速高于行业平均，市占率小幅提升。截至 2022 年末，车险行业保费规模合计约 8,316 亿元，同比增长 5.59%。其中，阳光财险车险保费规模为 246 亿元，同比增长 6.27%，市场占有率为 3.0%，同比增长0.02 个百分点，市占率排名全行业第 6。图表46:2022 年阳光财险车险市场份额占比约 3%，行业排名第 6 资料来源：东方和讯，方正证券研究所 车险车险承保承保利润占行业总利润利润占行业总利润 2.9%2.9%，排名第，排名第 5 5。截至 2022 年末，车险行业总利润合计约 218.6 亿元，其中人保财

71、险、平安产险、太保财险、国寿财险、中华联合利润分别为 113.6 亿元、80.8 亿元、28.5 亿元、9.8 亿元以及 2.4 亿元。阳光财险实现车险利润 6.4 亿元，占行业总利润 2.9%，利润排名全行业第 5。除上述 6 家公司之外的财险公司车险利润合计占行业利润-10.4%，财险行业头部集中趋势明显。图表47:2022 年阳光财险车险利润市占率 2.9%，行业第 5 资料来源：东方和讯，方正证券研究所 车险费用管理政策持续加强。车险费用管理政策持续加强。2023 年 9 月，国家金融监管总局于近日下发了 关于加强车险费用管理的通知，要求全面加强车险费用内部管理，持续健全商车险费率市场

72、化形成机制，全面加强车险费用监督管理等。序号序号公司公司保费（亿元）保费（亿元）增速增速市场份额市场份额市占率变化市占率变化行业水平8,3165.59%100%-1人保财险2,7126.22%32.6%0.19%2平安产险2,0136.60%24.2%0.23%3太保财险9806.75%11.8%0.12%4国寿财险6172.86%7.4%-0.20%5中华联合2674.18%3.2%-0.04%6阳光财险2466.27%3.0%0.02%7大地财险2386.26%2.9%0.02%8太平财险1803.14%2.2%-0.05%9华安财险1225.45%1.5%-0.01%10天安财险1052

73、.91%1.3%-0.03%人保财险,52.0%平安产险,36.9%太保财险,13.0%国寿财险,4.5%中华联合,1.1%阳光财险阳光财险,2.9%2.9%其他,-10.4%人保财险平安产险太保财险国寿财险中华联合阳光财险其他阳光保险(06963)公司深度报告 26 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表48:1H23 阳光财险车险车均保费为 1,900 元 序号序号 公司公司 车均保费车均保费 1H231H23 yoyyoy 1 平安产险 3,000 1.1%2 太保财险 2,824 0.2%3 国寿财产 2,767-1.1%4 人保财险 2,537-1.7%5

74、阳光财险 1,900-1.2%6 太平财险 1,400-6.7%7 众安财产 969 4.4%资料来源：十三精数据库，方正证券研究所 1H231H23 行业行业 6262 家公布车均保费的公司中，家公布车均保费的公司中，4343 家财险公司车均保费同比下家财险公司车均保费同比下降。降。平安产险、太保财险、国寿财险、人保财险、阳光财险、太平财险以及众安财产车均保费分别为 3,000 元、2,824 元、2,767 元、2,537 元、1,900元、1,400元以及969元。其中，阳光财险车均保费同比降低仅1.2%，相比大多中小公司两位数降幅，市场化机制下头部险企车险业务受影响更小，强监管背景下有

75、望持续受益。图表49:阳光财险车险综合成本率维持在 100%以下 资料来源：公司公告，方正证券研究所 车险综合成本率呈先升后降趋势。车险综合成本率呈先升后降趋势。2019 年-2022 年，阳光保险车险综合成本率分别为 97.1%、97.8%、112.7%、97.4%，其中 2021 年综合成本率上升主因一是人身损害赔偿城乡统一标准在全国各地陆续落地实施，导致有效保单的赔款明显上升；二是机动车辆险赔付率出现阶段性显著上升，主要是由于银保监会于 2020 年 9 月出台的行业车险综合改革的影响，导致车均保费减少，风险保障程度与范围显著提高；以及 2021 年河南洪灾导致损失和索赔增加。58.3%

76、59.5%81.2%38.8%38.3%31.5%97.4%98.3%0%20%40%60%80%100%120%200221H23赔付率成本率综合成本率阳光保险(06963)公司深度报告 27 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表50:1H23 阳光财险与其他上市公司财险成本率对比 资料来源：公司公告，方正证券研究所 阳光财险的综合成本率有望向上市头部财险看齐。阳光财险的综合成本率有望向上市头部财险看齐。截至 1H23，车险 COR：阳光财险（98.3%）太保财险（98.0%）平安产险（97.1%）中国财险（96.7%）；财险整体 COR：阳

77、光财险（98.5%）平安产险（98.0%）太保财险（97.9%）中国财险（95.8%），阳光财险综合成本率水平向头部财险逐渐靠拢，未来有望向头部财险看齐。承保盈利趋势有望进一步随费用管理优化延续。承保盈利趋势有望进一步随费用管理优化延续。为优化综合成本率，阳光保险采取了如下应对措施：一是升级优化“车险智能生命表”，依托大数据和人工智能算法，持续提升定价能力；二是围绕目标客户定位，持续优化对销售的指引，提升盈利业务发展能力，扩大可承保价值业务范围；三是挖掘客户需求，提供多元风险保障，同时改善客户服务体验，以进一步提升目标客户经营能力。3.23.2 非车险非车险快速增长快速增长，综合成本率优化综合

78、成本率优化 非车险快速增长，综合成本率低于非车险快速增长，综合成本率低于 100%100%。2023 年上半年，阳光保险非车险原保险保费收入 90.5 亿元，同比增长 8.4%，综合成本率 98.7%。其中意外伤害和健康险、保证险、责任险、货物运输险保费收入分别为 30.8 亿元、17.4 亿元、16.1 亿元以及 11.3 亿元，占非车险总保费 34%、19%、18%以及 12%。图表51:1H23 阳光财险非车险保费结构 图表52:1H23 非车险各险种综合成本率呈下降趋势 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 98.3%98.0%97.1%96.7%98

79、.5%97.9%98.0%95.8%94%95%96%97%98%99%阳光财险太保财险平安产险中国财险车险财险整体34%19%18%12%17%意外伤害和健康险保证险责任险货物运输险其他99%95%100%98%104%102%95%102%103%118%80%85%90%95%100%105%110%115%120%非车险意健险保证险责任险其他1H231H22阳光保险(06963)公司深度报告 28 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 综合成本率全面优化，同比大多有大幅下降。综合成本率全面优化，同比大多有大幅下降。截至 1H23，意健险、保证险、责任险综合成本率分

80、别为 94.8%、99.5%、98.3%，同比+0.1pct、-2.5pct、-4.7pct，除意健险 COR 持平外均有所优化。保证险方面，保证险方面，整体风险可控。整体风险可控。阳光财险加快非融资性保证险业务发展，并对融资性保证险业务继续保持审慎发展态度，进一步差异化融资性保证险业务区域政策，着力提升新增资产质量，主动调整产品结构，收紧准入标准，收缩业务规模，迭加宏观经济总体回升向好，实现客户逾期率下降，整体成本得到有效改善。未来公司将强化趋势性风险分析，升级风险洞察模型体系，强化全流程风控管理，持续调优业务结构和客群结构，夯实经营稳定基础，整体综合成本率有望持续改善。4 4.资产端：债券

81、与股票配置提升，三方业务增长迅速资产端：债券与股票配置提升，三方业务增长迅速 4.14.1 投资资产规模快速增长，投资资产规模快速增长，固收为资产压舱石固收为资产压舱石 阳光保险资产端规模阳光保险资产端规模快速增长。快速增长。2023 年上半年，我国经济逐渐恢复常态化运行，宏观政策持续发力。资产端配置上阳光保险一是加大长久期利率债的配置力度，进一步拉长资产久期，有效管控期限缺口及再投资风险；二是根据利率波动和资产供给灵活调整非标债权资产的配置节奏和品种策略，稳定票息收益水平、强化成本收益匹配；三是维持合理权益仓位水平，分散化、均衡投资的同时，重视对高分红价值股票的配置，控制组合波动，平衡风险和

82、收益。截至 2023 年 6 月 30 日，阳光保险总投资资产规模为4,666亿元，较上年末增长9%；实现总投资收益76.9亿元，同比增长1.3%。图表53:阳光保险投资资产规模增速维持在 10%左右 图表54:1H23 阳光保险加仓固收 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 投资资产规模增长迅速，投资资产规模增长迅速，3 3 年年 C CAGRAGR 为为 2 24.34.3%。2019 年-2022 年，阳光保险投资资产分别为 2,826 亿元、3,534 亿元、3,887 亿元以及 4,288 亿元，3年 CAGR 为 24.3%，规模增长迅速。1H23

83、1H23 阳光保险阳光保险加仓固收加仓固收。截至 1H23，阳光保险投资资产总规模达 4,666亿元，同比增长 12%。上半年阳光保险固收类资产规模为 3,269 亿元，较年初增长 13%，其中债券投资规模为 2,442 亿元，较年初增长 33%。1H23公司政府债券占债券投资比例为 53.2%。282635343887428846660%5%10%15%20%25%30%0040005000200221H23亿元投资资产同比（右轴）-100%-50%0%50%00亿元20221H23变化阳光保险(06963)公司深度报告 29

84、 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表55:1H23 阳光保险资产端固收类资产占比 70%资料来源：公司公告，方正证券研究所 固收类资产占总投资资产固收类资产占总投资资产 7070%，为资产端压舱石。，为资产端压舱石。截至 1H23，固定收益类资产占阳光保险投资资产 70%，其中债券投资、固收类理财产品投资占总投资资产分别为 52.3%以及 11.1%。公司所持债权投资计划和信托计划信用评级 94.3%为 AAA。从行业集中度看，目标资产分散于基础设施、不动产、非银金融、制造业、公用事业等行业。权益类资产占总投资资产 21%，其中股票、权益类理财产品以及权益型基金占

85、总投资资产分别为 12%、6%以及 1.2%。4.24.2 综合收益率改善明显，持续受益于基本面修复综合收益率改善明显，持续受益于基本面修复 1H231H23 公司公司综合投资综合投资收益率较去年同期有明显改善。收益率较去年同期有明显改善。2019 年-2022 年，阳光保险实现总投资收益率 5.8%、6.5%、5.4%以及 5.0%；实现净投资收益率5.8%、5.2%、4.6%以及 4.1%，收益率下降主要受资本市场波动、市场利率下行及减值计提增加等因素综合影响。1H23 新准则下实现总投资收益率3.5%，净投资收益率 3.4%，阳光保险实现综合收益 135 亿元，综合投资收益率 4.9%，

86、同比增长 2.2 个百分点。图表56:1H23 阳光保险实现总投资资产 3.5%（年化）图表57:1H23 阳光保险实现综合收益 135 亿元 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 现金、现金等价物及其他5%权益类金融资产21%联/合营企业投资3%投资性房地产2%定期存款1%债券投资52%理财产品投资11%其他债权投资5%固定收益类资产,32695.8%5.2%4.6%4.1%3.4%5.8%6.5%5.4%5.0%3.5%3%4%4%5%5%6%6%7%7%200221H23净投资收益率总投资收益率 新准则新准则 亿元 阳光保险(069

87、63)公司深度报告 30 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 上半年上半年综合投资收益率领先。综合投资收益率领先。对比上市保险公司的投资收益率，阳光保险在资产端更灵活，1H23 公司综合投资收益率领先其他上市险企，权益类金融资产占比 21%，随着资本市场预期修复，后续有望为公司带来更高的弹性。图表58:上半年阳光保险综合投资收益率领先 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资本市场受益于政策，资产端预期修复。资本市场受益于政策，资产端预期修复。2023 年国内稳经济政策持续推出，资产端修复预期增强，权益与利率有望企稳上行并带动估值修复，预计公司资产端有望随行业基本面的修复

88、持续改善。4.34.3 三方业务增长迅速，规模占比近三方业务增长迅速，规模占比近 5 50 0%阳光资管大力发展第三方资产管理业务，为其他投资者提供专业化的资产管理、投资顾问及服务，通过设立保险资产管理产品或定制化专户，帮助客户实现资产稳健增值。截至 1H23，阳光资管受托管理资产规模 7,500.9亿元，较上年末下降 0.9%，其中受托管理第三方资产规模3,664.9亿元。图表59:阳光保险受托三方业务占比逐年增长，占受托资产近 50%资料来源：公司公告，方正证券研究所 4.9%4.1%4.2%2.1%0%1%2%3%4%5%6%阳光保险中国平安中国人寿中国太保中国人保新华保险净投资收益率总

89、投资收益率综合投资收益率2712.053374.153119.133419.793836.011230.372224.393417.084149.763664.9231.2%39.7%52.3%54.8%48.9%0%10%20%30%40%50%60%02000400060008000200221H23亿元受托管理集团资产受托管理三方资产三方资产占比（右轴）阳光保险(06963)公司深度报告 31 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 阳光保险受托三方业务占比逐年增长。阳光保险受托三方业务占比逐年增长。2019 年-2022 年，阳光资管受托管理第

90、三方资产规模分别为 1,230 亿元、2,224 亿元、3,417 亿元以及 4,149亿元，占受托管理资产总规模 31.2%、39.7%、52.3%以及 54.8%，截至 1H23，受托管理第三方资产占比为 48.9%，主因受主动优化调整产品结构影响。在大资管背景下，未来资产管理规模有望持续提升。5 5.盈利预测与估值盈利预测与估值 根据阳光保险往年业绩表现以及近期保险行业变化趋势，我们预测阳光保险主要的指标表现如下：图表60:阳光保险 2023E-2025E 盈利预测（百万元）盈利预测盈利预测 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025

91、E2025E 总保费收入总保费收入 101,759101,759 108,740108,740 120,251120,251 132,751132,751 146,092146,092 同比增速 9.9%6.9%10.6%10.4%10.1%归母净利润归母净利润 5,8835,883 4,8814,881 5,5595,559 6,5556,555 7,3737,373 同比增速 4.7%-17.0%13.9%17.9%12.5%新业务价值新业务价值 3,015 3,015 3,018 3,018 3,383 3,383 3,812 3,812 4,362 4,362 同比增速 4.4%0.1

92、%12.1%12.7%14.4%资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 我 们 预 测2023/2024/2025年 阳 光 保 险 总 保 费 收 入 分 别 为1,203/1,328/1,461 亿元，同比增长 10.6%、10.4%以及 10.1%；归母净利润分别为 56/66/74 亿元，同比增长 13.9%、17.9%以及 12.5%；新业务价值分别为 34/38/44 亿元，同比增长 12.1%、12.7%以及 14.4%。图表61:阳光保险寿险业务 2023E-2025E 盈利预测（百万元）寿险业务寿险业务 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 202

93、4E2024E 2025E2025E 保费收入保费收入 60,82660,826 68,29568,295 77,76977,769 88,23188,231 99,22799,227 同比增速 10.4%12.3%13.9%13.5%12.5%银保渠道银保渠道 39,05039,050 45,29645,296 54,07654,076 63,63163,631 73,52873,528 同比增速 20.3%16.0%19.4%17.7%15.6%占寿险保费比重 64.2%66.3%69.5%72.1%74.1%代理人渠道代理人渠道 15,08915,089 15,80615,806 16,

94、21216,212 16,82016,820 17,60817,608 占寿险保费比重 24.8%23.1%20.8%19.1%17.7%资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 我们预测我们预测 2 2023/2024/2025023/2024/2025 年公司的寿险业务保费收入有望年公司的寿险业务保费收入有望维持高增速维持高增速。寿险业务保费收入分别为 778/882/992 亿元，同比增长 13.9%、13.5%以及12.5%；其中银保渠道保费收入分别为 541/636/735 亿元，同比增长 19.4%、17.7%以及 15.6%，占寿险保费比重分别为 69.5%、72.1%以及 74.

95、1%；代理人渠道保费收入分别为 162/168/176 亿元。阳光保险(06963)公司深度报告 32 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表62:阳光保险财险业务 2023E-2025E 盈利预测（百万元）财险业务财险业务 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 保费收入保费收入 40,91940,919 40,40940,409 42,48242,482 44,52044,520 46,86546,865 同比增速 9.3%-1.2%5.1%4.8%5.3%车险车险 23,17623,176 2

96、4,63024,630 25,38225,382 26,14426,144 27,17427,174 占财险保费比重 56.6%61.0%59.7%58.7%58.0%非车险非车险 17,35517,355 15,74615,746 17,10017,100 18,37618,376 19,69119,691 占财险保费比重 43.4%39.0%40.3%41.3%42.0%综合成本率综合成本率 105.1%105.1%99.9%99.9%99.4%99.4%98.7%98.7%97.7%97.7%总赔付率 66.6%65.0%64.6%64.1%63.5%总费用率总费用率 38.5%38.5

97、%34.9%34.9%34.8%34.8%34.6%34.6%34.2%34.2%资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 我们预测我们预测 2 2023/2024/2025023/2024/2025 年公司的年公司的财险财险业务保费收入有望平稳上涨。业务保费收入有望平稳上涨。财险业务保费收入分别为425/445/469亿元，同比增长5.1%、4.8%以及5.3%；其中车险业务保费收入分别为 254/261/272 亿元，占财险总保费比重分别为 59.7%、58.7%以及 58.0%。预计财险业务综合成本率分别为 99.4%、98.7%以及 97.7%。图表63:阳光保险目标价 5.63 港元，

98、上升空间约 34.6%寿险业务寿险业务 股票代码股票代码 市值市值 （亿元）（亿元）收盘价收盘价 2023E 2023E 每股每股 EVEV P/EVP/EV 中国平安 2318.HK 8040 44.15 92.04 0.48 中国人寿 2628.HK 3516 12.44 47.96 0.26 中国太保 2601.HK 1982 20.60 45.43 0.45 平均 P/EV 0.44 财险业务 股票代码 市值 收盘价-P/B 中国财险 2328.HK 2193 9.86-0.89 众安在线 6060.HK 340 23.15-1.95 平均 P/B 1.03 阳光保险阳光保险 估值方法

99、估值方法 倍数倍数 2023E EV2023E EV （百万元）（百万元）对应市值对应市值 2023E2023E （百万元）（百万元）阳光人寿 PEV 0.44 80,292 35,098 阳光财险 PB 1.03 14,307 14,201 其他业务 PB 0.90 11,213 10,092 目标合计市值(百万港元）64,660 目标股价（港元）5.63 上行空间 34.6%资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 注：收盘价为 2023 年 10 月 15 日数据 目标价目标价 5 5.6363 亿港元，上升空间约亿港元，上升空间约 34.634.6%，首次覆盖，予以公司“，首次覆盖，予以

100、公司“强烈强烈推推荐”评级。荐”评级。鉴于公司经营业务包含寿险与财险，我们选取港股与公司业务阳光保险(06963)公司深度报告 33 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 板块相似的综合型保险公司以及财产险公司，采用可比公司估值法对公司进行估值。对比寿险可比公司，平均 PEV 为 0.44x，财险可比公司平均 PB为 1.03，按照可比公司对标阳光保险对应业务板块估值，同时考虑到公司银保渠道占比高，将持续受益于“报行合一”带来的价值增长，予以公司2023 年 PEV 估值 0.44 倍，目标价 5.63 亿港元，上升空间约 34.6%。首次覆盖，予以公司“强烈推荐”评级。

101、6.6.风险提示风险提示 资本市场波动：资本市场波动：公司的投资资产受权益市场波动影响，可能使得投资收益承压。长端利率持续下行长端利率持续下行：资产久期与负债久期存在缺口，长端利率持续下行可能导致资负不匹配引发利差损。新新预定利率产品销售预定利率产品销售不及预期不及预期：3.5%预定利率产品切换至 3.0%预定利率产品，可能导致销售低迷。阳光保险(06963)公司深度报告 34 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 公司财务预测表 百万元 资产负债表资产负债表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利润表利润表 2022A

102、2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 现金及现金等价物 17,454 18,026 18,601 19,178 总保费收入总保费收入 108,740 120,251 132,751 146,092 定期存款 22,383 26,483 28,540 30,605 减：分出保费-3844-805-944-1,090 持有至到期金融资产 114,704 28,176 30,511 33,278 净保费收入净保费收入 104,896 28,955 34,629 41,153 可供出售金融资产 169,469 230,129 265,443 300,757 减：

103、提取未到期责任准备金 310-1,887-2,256-2,842 应收保费 14,825 15,914 17,104 18,405 已赚保费已赚保费 105,206 115,219 127,320 139,784 保户质押贷款 11,077 12,371 13,332 14,296 投资收益 19,188 16,667 18,429 19,331 其他资产 9,197 9,256 9,256 9,256 应占联营企业和合营企业收益及亏损 864 2,350 2,482 2,544 总资产总资产 485,357 541,510 587,889 634,567 其他收入 3,320 3,359 3

104、,265 3,061 保险合同负债 268,386 283,896 309,778 338,249 收入合计收入合计 128,578 137,596 151,497 164,720 投资合同负债 93,892 96,709 101,544 106,621 保户给付及赔款净额-89,871-95,788-105,743-115,516 总负债总负债 423,338 470,176 511,298 552,281 投資合同賬戶利息支出-3,832-3,700-4,000-4,300 股东权益股东权益 62,019 71,335 76,592 82,285 手续费及佣金支出-11,198-12,58

105、3-13,376-13,960 财务费用-1,148-1,280-1,238-1,222 估值指标估值指标 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 其他业务及管理费用-17,317-17,106-18,721-20,253 ROE 8.22%8.51%9.06%9.49%给付、赔款及费用给付、赔款及费用合计合计 -123,366-130,457-143,079-155,250 EPS 0.42 0.48 0.57 0.64 税前利润 5,212 7,139 8,418 9,470 BVPS 5.39 6.18 6.62 7.10 所得税-197-

106、240-220-132 P/EV（x）0.43 0.41 0.39 0.36 净利润 5,015 5,711 6,735 7,576 P/B（x）0.70 0.61 0.57 0.53 归母净利润归母净利润 4,881 5,559 6,555 7,373 资料来源：公司公告，方正证券研究所预测 阳光保险(06963)公司深度报告 35 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正

107、，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投

108、资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级评级说明：说明：类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以

109、上的涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式：方正证券研究所联系方式：北京：西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海：静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳：福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州：天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙：天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail：