1、 -1- 证券研究报告 2020 年 03 月 11 日 通用机械通用机械行业行业 机器人产业机器人产业系列一系列一：中国优势、梯队崛起中国优势、梯队崛起 行业深度研究行业深度研究 中国工业机器人中国工业机器人经历了长达经历了长达 2020 年年高增长，高增长，销量销量连续连续 7 7 年年全球全球第一。第一。2018 年我国工业机器人销量达 14 万台，全球占比 33%；保有量 57.5 万台，全球 占比 23%； 均为全球第一。全球第一。 2002-2018 年机器人销量复合增速 36%， 2010-2018 年销量复合增速 33%，2013-2018 年销量复合增速 31%。 中国中国是

2、第三个是第三个具备具备完整完整机器人机器人产业链产业链的国家的国家，正向机器人强国迈进正向机器人强国迈进。中、 日、韩、美、德合计占全球 73%的需求，也是主要制造国。中、日、韩三国 均有完整产业链。中国基于持续的工程师红利和世界前列的人工智能技术优 势，有望比肩发达国家，引领未来机器人产业的发展。 行业行业中速增长中速增长逻辑逻辑：下游成长、密度下游成长、密度提升提升、进口替代、进口替代 下游成长：下游成长：2020 年看好 3C 需求复苏（5G 换机潮+苹果大年） ，看好食医物 流等长尾市场自动化渗透率提升，低基数下持续高增长。 密度提升：密度提升：密度提升有很大空间，未来密度提升有很大空

3、间，未来 5 年进入中速增长期。年进入中速增长期。劳动力短缺、 机器人性价比提升、投资回收期缩短，推动机器人使用密度提升。预计我国 机器人密度 2024 年达到 138，非汽车行业达到 105，汽车行业达到 1154，分 别较目前增长 118%、144%、54%。2019-2024 年预计销量复合增速 15%， 收入复合增速 10%，本体市场 311 亿元/年，系统集成市场 1245 亿元/年。 进口替代：进口替代：各产业链梯次获得竞争优势各产业链梯次获得竞争优势，进口替代快速推进，进口替代快速推进。系统集成是中 国优势产业，进口替代进程最快，占 70%份额，仍有上升空间。本体、零部 件市场份

4、额较低，进口替代空间大。本体技术趋于成熟，国产加速追赶；核 心零部件技术含量高、突破难度大，进口替代相对慢，但看好长期前景。 需求需求周期与趋势周期与趋势：主要下游为汽车、主要下游为汽车、3C3C，终端增速，终端增速/ /资本开支是领先资本开支是领先/ /同步同步 指标指标，产业数据持续改善，产业拐点或将来临。，产业数据持续改善，产业拐点或将来临。下游需求汽车占比 35.3%， 3C 占比 23.3%。通过终端产品景气度-下游行业资本开支-机器人需求的传导 产生波动，一般汽车销量领先 1 年，3C 销量领先半年。根据产业数据跟踪， 上游交流伺服增速提高，中游机器人产量增速改善，下游 3C 产能

5、利用率回 升、下游固定资产投资提速，产业拐点或将来临，但疫情推迟复苏进程。 对比外资巨头对比外资巨头历史估值历史估值，我国我国机器人机器人行业行业 PE 在合理区间。在合理区间。中国机器人产 业仍处于成长阶段，当前机器人板块 PE（TTM）48X，处在机器人外资巨头 高成长阶段的 1999-2002 的 30-50PE 区间，处于合理估值区间。 子行业子行业推荐推荐排序排序：系统集成系统集成、本体本体、核心零部件。核心零部件。推荐推荐掌握运控技术的本 体龙头埃斯顿埃斯顿。受益标的：受益标的：3C 电子自动化快克股份、快克股份、科瑞技术科瑞技术、拓斯达、拓斯达， 汽车电子自动化克来机电克来机电，

6、AGV 龙头和半导体自动化机器人机器人，石化自动化 博实股份博实股份。 风险风险提示提示：疫情影响下自动化需求不达预期，行业竞争加剧 重点重点公司公司情况情况 证券证券 股票股票 2020-03-11 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级评级 002747.SZ *埃斯顿 11.91 0.18 0.27 0.41 66.17 44.11 29.05 推荐 603960.SH 克来机电 32.72 0.48 0.63 0.89 67.9 52 37 - 603203.SH 快克股份 28.28 0.99 1

7、.10 1.35 28.5 26 21 - 002957.SZ 科瑞技术 29.7 0.8 0.66 0.93 37.0 45 32 - 300607.SZ 拓斯达 59.09 1.32 1.32 1.93 44.86 45 31 - 资料来源：wind，新时代证券研究所 *号为新时代覆盖，其余盈利预测为 wind 一致预期 推荐推荐（维持维持评级评级） 行业指数行业指数走势图走势图 相关相关报报告告 疫情短期影响复工及需求， 中长期利好 自动化持续渗透2020-02-23 孟鹏飞（分析师）孟鹏飞（分析师） mengpengfei 证书编号：S0280520030004 韦俊龙韦俊龙（分析师）

8、（分析师） 证书编号：S0280520030003 邱世梁（分析师）邱世梁（分析师） 证书编号：S0280519120001 郭泰（分析师）郭泰（分析师） 证书编号：S0280518010004 -23% -18% -13% -8% -3% 2% 7% 12% 2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 通用机械 沪深300 2020-03-11 通用机械行业 -2- 证券研究报告 投资投资要件要件 关键假设关键假设 1、我国机器人密度预计在 2024 年达到 138，非汽车行业达到 105，汽车行业 达到 1154，分别较目前增长 118%、144%、54

9、%。 2、2020 年 5G 换机、苹果大年驱动下游 3C 电子资本开支回暖；国内外新能源 汽车持续扩产，资本开支高增长 3、进口替代进程持续推进 股价上涨的股价上涨的催化因素催化因素 1、国家出台机器人产业政策（新一轮补贴政策） 2、下游电子制造、新能源车、长尾行业等景气度回暖，资本开支复苏 3、行业集中度进一步，龙头公司市场份额提升 投资建议投资建议 看好掌握运控核心技术的本体龙头、下游高速增长的集成龙头。推荐推荐掌握运控 技术的本体龙头龙头埃斯顿。 受益标的：受益标的： 3C 电子自动化快克股份、 科瑞技术、 拓斯达快克股份、 科瑞技术、 拓斯达， 汽车电子自动化克来机电克来机电，AGV

10、 龙头和半导体自动化机器人机器人，石化自动化博实股博实股 份份。 我我们们与市场的差异与市场的差异 行业行业成长性成长性：市场担心行业未来的成长性市场担心行业未来的成长性，我们综合机器人使用密度提升、日 本机器人产业发展历程、进口替代空间、下游成长性的分析，我们预测我国机器人 行业未来 5 年仍将保持年均 15%的中速增长。 需求需求复苏进程复苏进程：市场缺乏对行业复苏进程明确的判断，通过产业调研、产业数 据跟踪体系、我们认为 2020 年机器人需求前低后高，3C 电子和新能源下游需求结 构性向好。 估值估值 （PE） ： 处于合理区间。处于合理区间。当前机器人板块 PE （TTM） 48X，

11、 零部件、 本体、 系统集成环节当前 PE（TTM）分别为 58X、65X、48X。但中国机器人产业仍处于 成长期，当前中国机器人板块估值相当于机器人巨头类似增速的 1999-2002 年（PE 区间 30-50X） ，处于合理区间。 投资风险投资风险 1、疫情影响、疫情影响，下游自动化需求不达预期：下游自动化需求不达预期：疫情影响，汽车、3C 电子核心制造 业自动化需求复苏存在不达预期可能 2、行业竞争加剧、行业竞争加剧，价格战，价格战：外资巨头可能采取价格战，库卡已经率先降价（机 器人两大巨头发那科、安川暂未大幅降价） qRoRnNrNtOoQmOrQoRuNtQ7NcM8OsQpPoMm

12、MkPoOsRfQrQoN8OmMwONZnQqQMYsRxO 2020-03-11 通用机械行业 -3- 证券研究报告 目目 录录 1、 从机器人大国向强国转变，未来 5 年将进入中速增长期 . 6 1.1、 中国工业机器人销量全球第一，2018 年全球占比 33% . 6 1.2、 中国工业机器人未来 5-10 年进入中速增长期 . 6 1.3、 中国第三个拥有完整产业链，正向机器人强国迈进 . 7 2、 行业中速增长逻辑：下游成长、密度提升、进口替代 . 8 2.1、 下游成长：2020 年看好 3C 需求复苏+长尾市场渗透率提升 . 8 2.2、 密度提升：密度有翻倍空间，行业中期具备

13、良好成长性 . 10 2.3、 进口替代：中长期强逻辑，产业链各环节梯次推进 . 13 2.3.1、 关键零部件：均取得突破，打破外资品牌垄断局面 . 14 2.3.2、 中游本体：国产份额持续上升，冲击外资市场地位 . 18 2.3.3、 下游系统集成：国产占据主要市场份额 . 20 3、 需求周期与趋势：数据持续改善，行业拐点或将来临 . 22 3.1、 主要下游为汽车、3C，终端增速/资本开支是领先/同步指标 . 22 3.2、 上游：交流伺服增速连续 2 季度回正到 10.4% . 24 3.3、 中游：2019 年 12 月工业机器人产量连续 3 个月回正到 15.3% . 24 3

14、.4、 下游： 3C 固定资产投资持续高增长，是最景气下游 . 26 4、 看好具备核心技术/集成优势的国产龙头 . 28 4.1、 投资建议：看好市场份额不断提升的本体龙头、3C 自动化龙头 . 28 4.2、 估值：对比外资巨头估值变化，机器人板块估值在合理区间 . 29 4.3、 埃斯顿：掌握核心运控技术，期待成为中国“发那科” . 31 4.4、 克来机电：汽车电子自动化龙头，同享国内外新能源扩产红利 . 32 4.5、 快克股份：5G 种子选手，电子装联自动化领导者 . 32 4.6、 科瑞技术：技术优势明显，从 3C 到不断扩张的自动化龙头 . 33 4.7、 拓斯达：掌握 3C

15、自动化流量入口，“标准化+大客户”快速成长 . 34 5、 风险提示 . 34 图表目录图表目录 图 1： 中国机器人销量全球第一（2018 年占比 33%） . 6 图 2： 中国机器人保有量全球第一（2018 年占比 23%） . 6 图 3： 2001-2018 年中国机器人销量复合增速 37% . 7 图 4： 中国机器人销量增速持续高于全球增速 . 7 图 5： 当前中国机器人产业类似日本 1990 年，进入中速增长期 . 7 图 6： 从零部件、本体到集成的工业机器人产业链 . 8 图 7： 中国是第三个具备工业机器人完整产业链国家 . 8 图 8： 从机器智能到人工智能，中国比肩

16、发达国家 . 8 图 9： 中国高质量 AI 论文产出世界第一 . 8 图 10： 2018 年机器人不同下游需求增速对比 . 9 图 11： 2019-2020 年机器人不同下游需求增速对比 . 9 图 12： 3C 电子制造流程 . 10 图 13： 3C 电子制造对应机器人自动化需求 . 10 图 14： 2018 年中国工业机器人密度远低于发达国家 . 11 图 15： 2006-2018 年中国工业机器人密度提升 21 倍 . 11 图 16： 中国汽车行业机器人密度为主要国家 63% . 11 2020-03-11 通用机械行业 -4- 证券研究报告 图 17： 中国汽车行业机器人

17、密度 8 年提高 6 倍 . 11 图 18： 中国非汽车行业机器人密度还有 3 倍空间 . 12 图 19： 中国非汽车行业机器人密度 8 年提高 10 倍 . 12 图 20： 2019-2024 年中国工业机器人销量复合增速 15% . 13 图 21： 中国工业机器人市场将进入中速增长阶段 . 13 图 22： 减速器、伺服系统、控制系统合计成本占比接近 70% . 14 图 23： 2018 年中国运动控制市场规模超 20 亿元 . 15 图 24： 工业机器人控制器格局和本体基本一致 . 15 图 25： 2018 年国内伺服系统市场规模 160 亿元 . 15 图 26： 安川、

18、松下、三菱是机器人伺服市场前三 . 15 图 27： 2018 年四大家族在中国市场份额 40%左右 . 19 图 28： 外资品牌占据优势的工业机器人细分领域 . 19 图 29： 2018 年 TOP10 厂商占有超 60%中国市场份额 . 19 图 30： 本土民营系统集成商占比 96% . 20 图 31： 系统集成商下游行业覆盖完备（覆盖企业数） . 20 图 32： 本土集成商垄断低端、领先中端、渗透高端 . 21 图 33： 本土集成商垄断长尾，领先 3C，突破汽车 . 21 图 34： 2018 中国工业机器人出货量不同行业占比 . 22 图 35： 上年乘用车销量增速和机器人

19、当年销增速匹配 . 23 图 36： 上年手机销量增速和机器人当年增速大致匹配 . 23 图 37： 2019Q4 我国交流伺服市场增速持续回暖 . 24 图 38： 2019Q4 半导体/工业机器人/3C 伺服增速大幅提高 . 24 图 39： 2019/12 中国工业机器人产量增速提高到 15.3% . 25 图 40： 2019.1-12 中国工业机器人累计产量降低 6.1% . 25 图 41： 2019Q3-Q4 日本工业机器人对中出口降速收窄 . 25 图 42： 日本订单 VS 中国销量，2014 年后趋势一致 . 25 图 43： 2019Q4 日本工业机器人产值降速-10%

20、. 26 图 44： 2019Q4 日本工业机器人订单额降速收窄至-0.3% . 26 图 45： 2019/12 中国金属成形机床产量增速回正到 4.8% . 26 图 46： 2019/12 进口金属加工机床下滑 30.8% . 26 图 47： 2019 年 10 月以来，PMI 指数呈回升趋势 . 27 图 48： 2019Q4 核心制造业产能利用率企稳回升 . 27 图 49： 2019 年 1-12 月电子固定投资累计同比 16.8% . 27 图 50： 2019/12 中国汽车销量降速收窄，产量同比回正 . 28 图 51： 2020/01 中国新能源车产销继续大幅下滑 . 2

21、8 图 52： 2019/12 国内智能手机销量下滑 13.7% . 28 图 53： 2019/12 国内智能手机产量同比回正到 0.3% . 28 图 54： 国产系统集成商竞争力强 . 29 图 55： 2019 国产新能源、3C 机器人集成商变现更佳 . 29 图 56： 中国机器人产业链公司整体估值高于国外同行，部分公司估值水平接近外资公司 . 29 图 57： 机器人板块估值变化 . 30 图 58： 机器人板块公司估值排序 . 30 图 59： 四大家族市盈率变化 5 阶段 . 31 图 60： 预计埃斯顿 2020 年收入恢复高增长 . 31 图 61： 预计埃斯顿 2020 年净利润恢复高增长 . 31 图 62： 预计克来机电 2020 年收入维持高增长 .