1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海油发展海油发展（600968）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 11 月月 22 日日 投资投资评级评级 行业行业 石油石化/油服工程 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 2.99 元 目标目标价格价格 4.07 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)10,165.10 流通 A 股股本(百万股)10,165.10 A 股总市值(百万元)30,393.66 流通 A 股市值(百万元)30,393.66 每股净资产(元)2.34 资产负债率(%)42.34 一年内最高/最

2、低(元)3.80/2.84 作者作者 张樨樨张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S03 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 海油发展-首次覆盖报告:中海油旗下的海洋油气多元服务供应商 2020-04-12 2 海油发展-新股报告:新股报告：海洋油气多元服务供应商 2019-06-23 股价股价走势走势 踏浪再出发，多元化海上油气服务商持续高景气踏浪再出发，多元化海上油气服务商持续高景气 布局多元化服务，业绩持续增长布局多元化服务，业绩持续增长 公司是中国海洋石油集团有限公司控股的上市公司。公司具备海洋石油主要环节的多元化服务能力，聚焦能源技术服务、低碳环保与数字化

3、、能源物流服务三大核心业务板块。近年来公司盈利能力受外部因素影响小，数字化智能化降本效果亮眼，经营业绩持续高增，营收从 2019 年的 334.63亿快速增长到 2022 年的 477.84 亿元，增幅达到 42.8%。公司成本管控优异：销售、管理、财务费用率三费率之和由 2019 年的 5.62%下降到2023Q3 的 3.85%。海上油气开发成全球趋势，中海油储量节节高升海上油气开发成全球趋势，中海油储量节节高升 随着陆地油气产量日趋紧张，全球深水油气资源成为增储上产的主力军，深水超深水领域可采储量达 20.06 亿吨油当量。各国海上油公司 2023 年资本开支高速增长，上半年市场表现良好

4、，投资环境向好，海上油气开发积极信号已经逐渐显现。中海油近年来持续加强风险勘探，寻找储量接替区，夯实储量基础；资本开支快速增长，2023 前三季度资本支出约 894.6 亿元，开发环节投资比例稳定。专注生产端，专注生产端，FPSO 引领技术发展，低碳环保与数字化助力未来发展引领技术发展，低碳环保与数字化助力未来发展 中海油旗下三家专业公司分工明确，海油发展专注生产环节，整体营收与中海油 Capex 和 Opex 相关性高，盈利抵御油价波动能力强。公司能源技术服务板块占整体营收的 30%-40%，其中 FPSO 作为一体化综合性大型海洋石油生产基地优势突出，是最适合海洋油气开发的装备之一。随着中

5、海油加大深水海域勘探力度，FPSO 市场发展迅猛，有望成为竞争焦点。公司中国近海采油装备实力最强，综合性领先，FPSO 生产量亚洲第二、全球第五。公司是国内唯一溢油应急海洋环保服务提供商；同时公司加快数字化智能化发展，构建“智能工具产品+现场服务+数字赋能”一体化的智能注采产品生态圈，推出“海洋石油 123”智能化的设计，提升作业效率，缩减生产成本。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预测 23/24/25 年归母净利润 27.56/32.15/37.35 亿，EPS 分别0.27/0.32/0.37 元/股。我们选取同样从事海上油服业务的海油工程、迪威尔、中海油服作为可比公司，我们给予公司 2

6、023 年 15 倍 PE，对应 2023年目标价 4.07 元人民币，首次覆盖给予“买入”评级。风险风险提示提示：上游油上游油气价格波动风险，市场竞争加剧风险，油气副产品需气价格波动风险，市场竞争加剧风险，油气副产品需求不及预期风险，安全事故及保险不足的风险求不及预期风险，安全事故及保险不足的风险，公司近期曾出现交易异公司近期曾出现交易异动动 财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)38,739.30 47,784.49 54,601.67 62,330.12 70,949.87 增长率(%)16.66 23.35 14.27

7、14.15 13.83 EBITDA(百万元)5,822.71 5,897.06 5,383.24 6,025.70 6,646.39 归属母公司净利润(百万元)1,283.51 2,416.23 2,755.80 3,214.61 3,735.22 增长率(%)(15.65)88.25 14.05 16.65 16.20 EPS(元/股)0.13 0.24 0.27 0.32 0.37 市盈率(P/E)23.68 12.58 11.03 9.45 8.14 市净率(P/B)1.50 1.36 1.27 1.16 1.06 市销率(P/S)0.78 0.64 0.56 0.49 0.43 EV

8、/EBITDA 4.07 3.78 3.85 3.05 2.01 资料来源：wind，天风证券研究所-8%-3%2%7%12%17%22%-032023-07海油发展沪深300 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1.海油发展：高速发展的多元化海上油服公司海油发展：高速发展的多元化海上油服公司.4 1.1.海油旗下综合海上油服公司.4 1.2.公司具备多元化服务能力.4 1.3.经营业绩持续高增，低成本战略卓有成效.5 2.海上增储上产趋势明显，深度绑定中海油抵御波动海上增储上产趋势明显，深度绑定中海油

9、抵御波动.6 2.1.海上能源有望成为未来主战场，国际巨头纷纷大投入.6 2.2.中海油 capex 持续增长，探明储量节节高升.7 3.公司：聚焦生产端，深度绑定中海油公司：聚焦生产端，深度绑定中海油.8 3.1.公司特点：深度绑定中海油生产端 CAPEX+OPEX.8 3.2.能源技术服务：深耕蓝海重器，公司主导近海 FPSO 市场.9 3.3.低碳环保与数字化：油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局.12 3.3.1.公司是国内唯一溢油应急海洋环保服务提供商，积极拓展海外市场.12 3.3.2.油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局.13 3.4.能源物流：收入挂钩油价，盈利保持稳定.14

10、4.盈利预测与估值盈利预测与估值.14 4.1.盈利预测.14 4.2.估值.15 5.风险提示风险提示.15 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程.4 图 2：公司股权结构（截止 2023Q3）.4 图 3：公司 2018-2023Q1-Q3 营收及增速情况.5 图 4：公司 2018-2023Q1-Q3 归母净利润及增速情况.5 图 5：公司 2018-2023Q1-Q3 净利率毛利率情况.5 图 6：公司 2019-2023Q1-Q3 三费情况（单位：亿元）.6 图 7：公司 2019-2023Q1-Q3 研发费用情况.6 图 8：国际五大油公司资本开支（百万美元）.6 图 9：国家海

11、上油公司资本开支（十亿美元）增长情况.6 图 10：2022 年中海油证实储量再创历史新高（单位：百万桶油当量）.7 图 11：2022 年中海油储量替代率创下新高.7 图 12：2016-2023H1 中海油 Capex 情况（单位：亿元）.7 图 13：2016-2023H1 中海油 Capex 结构情况.7 图 14：海油发展主要服务流程.8 图 15：海油发展前五名客户销售额中关联方销售额比例.9 图 16：公司营业收入与海油生产环节 Capex 关联度高.9 图 17：公司归母净利润与油价对比.9 4U8ZrVsY8ZoYuXiXsUMBbR8Q7NoMqQmOmPfQnMqRjMo

12、MnO6MoPqOxNmRpOMYnOtP 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 18：2018-2023Q1-Q3 海油产量变化.9 图 19：2018-2023Q1-Q3 海油桶油成本变化及海油发展毛利率情况.9 图 20：2019-2023H1 能源技术服务收入及占比.10 图 21：全球 FPSO 在役数量（条）.11 图 22：2020 年浮式油气生产平台各类型平台占比.11 图 23：海洋石油 123 正式投产.12 图 24：“海洋石油 257”环保船.12 图 25：海油发展工程技术公司智能化进展.13 图 26：海洋石油

13、123 部分智能化应用.14 图 27：公司能源物流业务营收与油价关联度较高.14 图 28：公司能源物流产业毛利率较为稳定.14 表 1：公司主要业务情况.5 表 2：海洋能源开发各环节内容.8 表 3：FPSO 十大优势.10 表 4：中国海油在役 FPSO（加粗为海油发展运营 FPSO）.11 表 5：分部盈利预测（单位：百万元）.15 表 6：可比公司估值.15 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1.海油发展：高速发展的多元化海上油服公司海油发展：高速发展的多元化海上油服公司 1.1.海油旗下综合海上油服公司海油旗下综合海上油服公司

14、 中海油能源发展股份有限公司（以下简称“公司”、“海油发展”）是中国海洋石油集团有限公司控股的上市公司，聚焦海上、陆上油气生产领域。公司致力于发展成为以提高油气田采收率、装备制造与运维、FPSO 一体化服务等为主导产业的世界一流能源技术服务公司。海油发展脱胎于中国海油旗下最大的存续企业基地系统，2008 年经过股份制改革正式完成工商登记，2019 年 6 月，海油发展在上交所上市。图图 1：公司发展历程：公司发展历程 资料来源：公司官方微信公众号，天风证券研究所 公司股权结构稳定，实控人为中国海洋石油集团有限公司，直接持股比例达到 79.84%，同时通过中海石油投资间接持有 1.81%的股权。

15、图图 2：公司股权结构（截止：公司股权结构（截止 2023Q3）资料来源：公司公告，爱企查，天风证券研究所 1.2.公司具备多元化服务能力公司具备多元化服务能力 公司是多元化海洋能源服务商公司是多元化海洋能源服务商。公司以保障油气田增储上产，提升海洋石油生产技术服务能力为核心，具备覆盖海洋石油各主要环节的多元化服务能力。主要包括：从勘探至弃置全过程的钻完井设计能力；从技术研发、“海龙”品牌产品到现场服务的提高采收率的全产业链服务能力；具备国际与国内船舶管理资质、高端液化气运输船管理资质；具备高端透平发电机组自主维修技术能力；具备边际油田开发建设运维一体化能力。公司以技术服务支持生产，以产品带动

16、技术服务，以物流服务联通技术服务与产品销售，公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 形成能源技术服务（包含 FPSO 生产技术服务）、低碳环保与数字化、能源物流服务三大核心业务板块。表表 1：公司主要业务情况公司主要业务情况 业务类型业务类型 包含业务种类（部分）包含业务种类（部分）业务说明业务说明 能源技术服务产业 装备运维服务、提高采收率技术服务、钻完修技术服务、油田研究技术服务、设计与制造服务、油气田生产一体化服务、LNG 一体化服务。油气田生产一体化服务（FPSO）为油气公司提供包括工程技术服务、装备设计制造与运维服务、油气田生产一体化服

17、务等在内的全方位技术服务，聚焦油气田生产阶段，从提高油田采收率、监督监理、油田作业支持、非常规油气一体化服务、设备设施运维一体化服务、FPSO 生产运营服务等多个方面，为海上和陆上油气公司的生产作业提供技术服务和支持保障。低碳环保与数字化产业 清洁能源技术服务、安全应急服务、节能环保服务、水处理服务、绿色涂料服务、工业防护服务、冷能综合利用服务、数字化服务、融合通讯服务、防爆安全标准服务、贵金属材料服务 重点发展安全应急、节能环保、水处理、绿色涂料、冷能利用、数字化等技术服务;重点加速培育海上风电一体化综合服务能力:加大低碳环保、数字化技术研发力度，完善产业服务链条,打造集数字化技术服务、绿色

18、用能技术服务和绿色产品供应于一体的综合服务能力。能源物流服务产业 供应链服务、供应链贸易服务、能源销售及服务、配餐服务 为海洋石油行业的生产环节和中下游领域提供支持服务，通过海上物资供应及配餐服务为海上油气田开采提供后勤保障，协助石油公司海上油气副产品销售。资料来源：公司公告，公司官方微信公众号，天风证券研究所 1.3.经营业绩持续高增，低成本战略卓有成效经营业绩持续高增，低成本战略卓有成效 公司近年来营收增长迅速，上市以来除 2020 年小幅下滑之外各年均保持 15%以上增速，营收从 2019 年的 334.63 亿快速增长到 2022 年的 477.84 亿元，增幅达到 42.8%。202

19、2年，得益于公司油田技术服务能力的提升和技术应用转化的强化，公司经营业绩创下历史新高，归母净利润同比大幅增长 88.25%至 24.16 亿。2023 年前三季度，公司实现营业收入 315.93 亿元，归母净利润 21.45 亿元，分别同比增长 0.74%和 16.53%，延续增长态势。图图 3：公司：公司 2018-2023Q1-Q3 营收及增速情况营收及增速情况 图图 4：公司：公司 2018-2023Q1-Q3 归母归母净利润及增速情况净利润及增速情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 公司盈利能力受外部因素影响较小，内部提质增效效果显著公司盈利能力

20、受外部因素影响较小，内部提质增效效果显著。公司整体毛利率情况较为稳定，2018-2023Q1-Q3 整体在 12-14%区间波动。净利率表现突出，2021 年后改善明显，2023Q1-Q3 净利率达到 7.03%。图图 5：公司：公司 2018-2023Q1-Q3 净利率毛利率情况净利率毛利率情况 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源：wind，天风证券研究所 公司成本管控优异，数字化智能化降本效果亮眼公司成本管控优异，数字化智能化降本效果亮眼。公司一直秉承低成本战略，致力于通过改革、技术、创新和管控，实现成本控制和降本增效。销售、管

21、理、财务费用率三费率之和由 2019 年的 5.62%下降到 2023Q1-Q3 的 3.85%。公司通过向数字化和智能化方向转型来实现降本，管理费用率逐渐下降。以智能工厂为例，公司将此前 30 人左右规模工厂降低为 2 人左右，基本实现无人工厂。图图 6：公司：公司 2019-2023Q1-Q3 三费情况三费情况（单位：亿元）（单位：亿元）图图 7：公司：公司 2019-2023Q1-Q3 研发费用情况研发费用情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2.海上增储上产海上增储上产趋势明显趋势明显，深度绑定中海油抵御波动，深度绑定中海油抵御波动 2.1.海上

22、能源有望成为未来主战场，国际巨头纷纷大投入海上能源有望成为未来主战场，国际巨头纷纷大投入 全球范围内深水油气资源成为增储上产主力军。全球范围内深水油气资源成为增储上产主力军。在全球能源需求的日益增长的背景下，由于陆地油气资源的储量有限和开采成本提高，陆地油气产量日趋紧张，能源勘探开发和生产逐步由陆地向海上转移已成为全球能源工业的趋势。2022 年，全球常规大中型油气发现集中分布于深水超深水领域。作为近年来油气增储上产的主力军，深水油气资源对全球油气供给保障的贡献大幅增加。全球深水超深水领域获得 21 个大中型油气田发现，可采储量达 20.06 亿吨油当量，储量同比增幅达 86.42%。国家海上

23、油公司国家海上油公司 2023 年资本开支增长呈高增速年资本开支增长呈高增速。Petrobras（巴西国家石油公司）上游勘探生产资本支出 2023 年计划达到 133 亿美元，同比+91%，此后 2024-2025 年维持在150-160 亿美金。Equinor（挪威国家石油公司）预计 2023 年整体资本支出提升到 100 亿美金，同比+16%，2024-2025 规划 120 亿美金资本支出，2024 年同比+20%。Pemex（墨西哥国家石油公司）2022 年实际资本开支同比+29%。图图 8：国际五大油公司资本开支（百万美元）：国际五大油公司资本开支（百万美元）图图 9：国家海上油公司

24、资本开支（十亿美元）增长情况：国家海上油公司资本开支（十亿美元）增长情况 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 资料来源：各公司公告，Bloomberg，Wind，天风证券研究所（注：Petrobras 是上游资本开支，Equinor 和 PEMEX 是整体资本开支）2023 上半年，海上油气开发积极信号已经逐渐显现。上半年，海上油气开发积极信号已经逐渐显现。2023H1 全球海洋石油和天然气船舶与钻井市场表现积极，Clarksons 研究的数据显示，Clarksons 离岸指数（包括钻井、离岸服务船和深海

25、作业费率）上涨 18%，达到 99 点，为 2014 年以来的最高水平。海洋油气项目投资环境积极，2023H1，680 亿美元的资本支出项目达成最终投资决策（FID），同比增长 57%，较十年趋势增长 41%。2.2.中海油中海油 capex 持续增长，探明储量节节高升持续增长，探明储量节节高升 海油储量持续新高，有力保证未来海上油气稳产海油储量持续新高，有力保证未来海上油气稳产。2022 年，老油田硬稳产、新油田快突破、海域快上产成为我国油气勘探主要方向。作为中国最大的海上原油及天然气生产商，中海油近年来勘探开发成果显著。海油持续深化渤海，加快南海，持续加强风险勘探，寻找储量接替区，为中海油

26、可持续发展夯实储量基础。2022 年，中海油证实储量再创历史新高，达 6,239 百万桶油当量，储量替代率达 182%，未来极具发展潜力。图图 10：2022 年中海油证实储量再创历史新高（单位：年中海油证实储量再创历史新高（单位：百万桶油当百万桶油当量量）图图 11：2022 年中海油储量替代率创下新高年中海油储量替代率创下新高 资料来源：中海油官网，天风证券研究所 资料来源：中海油官网，天风证券研究所 中海油中海油 Capex 快速增长，开发环节投资比例稳定。快速增长，开发环节投资比例稳定。近年来中海油资本开支连续增长，2022 年实际完成资本开支 1025 亿元，较 2016 年实现翻倍

27、。2023 年前三季度，中海油资本支出约人民币 894.6 亿元，同比增加 30.2%，年度资本开支预算从 1000-1100 亿上调至1200-1300 亿，进一步助力储量和产量增长。海洋能源开发的流程主要包括了勘探、开发与生产三大主要环节。从 Capex 结构上看，开发环节的占比最高，2016 年到 2023 上半年平均为 59%，生产环节的比例从 2018 年开始提升至 20%比例并保持稳定，有效拉动了该环节海洋能源服务需求。图图 12：2016-2023H1 中海油中海油 Capex 情况（单位：亿元）情况（单位：亿元）图图 13：2016-2023H1 中海油中海油 Capex 结构

28、情况结构情况 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：中海油官网，天风证券研究所 资料来源：中海油官网，天风证券研究所 3.公司：聚焦生产端，深度绑定中海油公司：聚焦生产端，深度绑定中海油 3.1.公司特点：深度绑定中海油生产端公司特点：深度绑定中海油生产端 CAPEX+OPEX 公司业务特点：定位明确，围绕生产阶段提供专业化、优质性的服务。母公司中国海油工程技术与服务板块包括中海油服、海油工程及本公司三家专业公司，根据中国海油定位，三家专业公司在海洋油气的勘探、开发、生产环节中各有分工，独立发展。中海油服主营业务主要集中在勘探和钻井环

29、节，包括钻井服务、船舶服务和物探勘察服务等；海油工程主营业务主要集中在开发环节，主要业务包括海洋石油、天然气开发工程设计、陆地制造和海上安装、调试、维修以及液化天然气工程等大型工程总承包业务。表表 2：海洋能源开发各环节内容海洋能源开发各环节内容 环节名称环节名称 所处阶段所处阶段 主要服务内容主要服务内容 勘探环节 研究地质规律，寻找石油天然气田 地震、工程地质调查、物探、岩心实验、油藏工程、钻井、测井、录井、取心、测试、钻井液、固井等。开发环节 通过勘探发现有工业价值的油气田后，即进入油气田开发环节 勘察、钻井、钻完井液、定向井、固井、测井、录井、完井、防砂、海洋工程建造及各种工作船服务等

30、。生产环节 油气田开发完成后，即进入油气的生产环节 海洋工程及陆上设施的检测与维修、钻井、钻完井液、定向井、固井、测井、完井、修井、压裂、酸化、人工举升、增产增注、三次采油、油气水处理与集输、为生产平台提供的各项工作船服务、FPSO 生产技术服务、码头管理、技术支持等。资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 14：海油发展主要服务流程：海油发展主要服务流程 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司经营业绩特点公司经营业绩特点:整体营收与中海油生产部分整体营收与中海油生产部分 Capex 和和 Opex 相关性高，盈利抵御油价相关性高，盈利抵御油价波动能力强。波动能力强。海洋能源开发对于海洋能

31、源服务的需求主要取决于全球及区域性油气公司的资本性支出和经营性支出。作为中海油旗下主营业务主要集中在生产环节的子公司，海油发展定位于发展成为向国际能源工业提供运营综合服务的公司，故与中海油生产环 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 节资本开支关联度较大。与从事钻井、勘探服务的公司相比，处于生产端环节的海油发展业绩对油价敏感性低，在油价处于相对低位时依然能保证盈利能力，主要得益于公司与关联方股东中海油及中海油下属公司之间的销售额比例持续稳定（2016-2022 前五名客户销售额中关联方销售额比例平均为 64.6%），保证了公司充沛的工作量和盈利

32、水平。图图 15：海油发展前五名客户销售额中关联方销售额比例：海油发展前五名客户销售额中关联方销售额比例 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 16：公司营业收入与海油生产环节：公司营业收入与海油生产环节 Capex 关联度高关联度高 图图 17：公司归母净利润与油价对比公司归母净利润与油价对比 资料来源：wind，中海油官网，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图图 18：2018-2023Q1-Q3 海油产量变化海油产量变化 图图 19：2018-2023Q1-Q3 海油桶油成本变化及海油发展毛利率情况海油桶油成本变化及海油发展毛利率情况 资料来源：中海油官网，天风证券

33、研究所 资料来源：中海油官网，wind，天风证券研究所 3.2.能源技术服务：深耕蓝海重器，公司主导近海能源技术服务：深耕蓝海重器，公司主导近海 FPSO 市场市场 能源技术服务是为油气公司提供包括工程技术服务、装备设计制造与运维服务、油气田生产一体化服务等在内的全方位技术服务，为海上和陆上油气公司的生产作业提供技术服务和支持保障。FPSO 产业本身就是油气田生产技术服务的一部分，2021 年优化后纳入能源技术服务板块，更加突出公司发展的技术服务属性。公司该板块收入较为稳定，2019 年至 2023 上半年，板块收入占整体营收的 30-40%。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必

34、阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 20：2019-2023H1 能源技术服务收入及占比能源技术服务收入及占比 资料来源：wind，天风证券研究所 注：为方便统计，未考虑内部抵消 FPSO 是集油气分离、处理含油污水处理、动力发电、供热、原油产品的储存及运输、人员居住与生产指挥系统于一体的综合性大型海洋石油生产基地。在海洋油气开发中,FPSO具有建造周期短、投产快速、移动灵活、适用范围广、成本低廉等特点，适用于浅水、深水、超深水等各种类型的海洋油气资源开发，是最适合海洋油气开发的装备之一。表表 3：FPSO 十大优势十大优势 优势优势 原因原因 建造时间短 装备和建造半潜式石油钻井平

35、台平均需要 3-4 年，自升式钻井平台需要 2-3 年。从在干船坞铺设到首次下水，FPSO 可以在几个月到一年内推出，工期更短。成本低 FPSO 改装或全新建造的成本要低得多。当今运营的最大 FPSO埃克森美孚的 Kizomba A 由于能够定期轻松改装，比固定位置的同类产品寿命长数十年。不必定制 与固定平台和半潜式平台不同，FPSO 不必以 FPSO 的身份开始其生命周期。BP 的 Castelln 是有史以来第一个 FPSO，前身是一艘油轮，它的许多后代也是从运输船改装成碳氢化合物收割机的船只。以这种方式“回收”资产带来了固有的成本节约优势。可以灵活避开恶劣天气 与固定位置的平台不同，FP

36、SO 是移动装置，能够远离潜在的危险天气条件。在飓风肆虐的墨西哥湾、中国南海等气旋活动区和北极圈周围冰山泛滥的水域，永久性设施将很容易受到攻击，FPSO 能重新定位并规避危险。可重复利用 FPSO 被认为是开发边际油田的完美解决方案，一旦特定地点的碳氢化合物来源稳定下来，FPSO 装置就可以转移到下一个油田。通过这种方式，所有者/运营商无需在经济上可疑的情况下构建和维护昂贵的平台，同时通过使用可重复使用的 FPSO 来保持价值。放弃成本低于固定平台 当一口油井由于产量不足或枯竭而在经济上不可行时，设备的拆除、油井的封盖以及在油井被废弃之前必须进行的环境清理可能会达到数亿美元。由于 FPSO 几

37、乎不需要考虑永久性基础设施，大大减少了这种支出。适合深水钻井 运营商需要钻井的深度越来越深，地下管道在物流方面具有挑战性，穿梭油轮出口的成本越来越高，FPSO 将上游和中游装置合二为一，提供了更好的解决方案。降低了资产完整性成本 安全和维护始终影响利润率，固定结构位于恶劣的气候和汹涌的水域，风险和成本都很高。凭借数量较少的船员、躲避恶劣天气事件的能力以及进入港口或码头进行定期维修和检查的机动性，FPSO是解决海上资产完整性问题的方法。减轻了对昂贵且庞大的水下基础设施的需求 铺设管道不是一种具有成本效益的解决方案，FPSO 通过其可伸缩 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文

38、之后的信息披露和免责申明 11 的立管接入现有的井中心，无需进行大量的海底碳氢化合物运输。FPSO 比钻井平台更环保 石油和天然气行业对环境造成严重破坏力。虽然许多钻井平台已经运行了几十年并且具有永久的生态足迹，但可以设计和重新设计 FPSO 以比其不动平台更环保的现场作业。资料来源：亚洲油气决策者俱乐部微信公众号，天风证券研究所 未来能源开发向深海迈进，将刺激未来能源开发向深海迈进，将刺激 FPSO 市场蓬勃发展。市场蓬勃发展。近两年来，中国海油在深水海域持续发力，截至 23 年 7 月，已勘探开发深海油气田 12 个，2022 年深海油气产量超1200 万吨油当量，标志着我国深海油气勘探开

39、发进入“快车道”，作为深水钻井的理想选择 FPSO 或充分受益这一趋势。根据 WER 数据库，2020 年 FPSO 占油气生产浮式平台总量的 68%，占据主导地位。据央视报道，未来 5 年，全球预计将新增约 60 艘 FPSO 订单，订单总金额约超 5000 亿元人民币，FPSO 有望成为各大油气巨头竞争的焦点。图图 21：全球：全球 FPSO 在役数量（条）在役数量（条）图图 22：2020 年浮式油气生产平台各类型平台占比年浮式油气生产平台各类型平台占比 资料来源：WER database，Offshore Engineer，华气能源猎头公众号，天风证券研究所 资料来源：WER data

40、base，Offshore Engineer，天风证券研究所 我国 FPSO 产业发展迅速。从 1989 年我国第一艘自主设计建造的 FPSO52000 吨“渤海友谊”号开始，34 年间，中国海油已拥有了一支属于自己的 FPSO 装备舰队。截止2023 年 6 月，我国拥有多达 22 艘 FPSO，目前在役 11 艘，在建 2 艘，日处理原油能力高达 90 万桶/天，支撑着我国海洋石油 75%-80%产能。表表 4：中国海油在役中国海油在役 FPSO（加粗为海油发展运营（加粗为海油发展运营 FPSO）船名船名 油田油田 年份年份 备注备注 海洋石油 109(渤海世纪号)渤海秦皇岛 32-6 2

41、001 海洋石油 110(南海奋进号)南海文昌 13-1/13-2 2002 解脱,后续在惠州服役 海洋石油海洋石油 111 南海番禺南海番禺 4-2/5-1 2003 海洋石油海洋石油 112 渤海曹妃甸渤海曹妃甸 11-1/11-2 2003 海洋石油海洋石油 113 渤海渤中渤海渤中 25-1 2004 海洋石油海洋石油 115 南海西江南海西江 23-1 2008 海洋石油海洋石油 116 南海新文昌南海新文昌 19-1/15-1/14-3 2008 接入文昌接入文昌 13-1/13-2 海洋石油 117 渤海蓬莱 19-3 2009 海洋石油海洋石油 118 南海恩平南海恩平 24-

42、2 2014 海洋石油 119 南海流花 2020 海洋石油 121 南海陆丰 13-1/13-2/7-2 2020 2006 年油轮,改 FSO 海洋石油海洋石油 123 南海陆丰南海陆丰 12-3 2023 海洋石油 122(圆筒 FPSO)南海流花 11 2023 在建 资料来源：公司公告，中国海油微信公众号，公司官方微信公众号，碳客 Lab 微信公众号，天风证券研究所（截止 2023 年 6 月，其中海洋石油 123 已经于 2023年 9 月投产）公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 公司为中国近海采油装备实力最强、最具综合性的能源

43、技术服务提供商公司为中国近海采油装备实力最强、最具综合性的能源技术服务提供商。在生产 FPSO 数量位列亚洲第二、全球第五，在中国近海 FPSO 生产技术服务市场居主导地位。与中国其他海洋能源技术服务提供商相比，公司既可提供单一业务作业服务，也可提供包括装备运维、管道技术、工程技术、数据信息等全方位的技术服务。海油发展目前运营 7 艘 FPSO，其中今年投产的“海洋石油 123”是我国自主开发设计的首艘配备智能系统的 FPSO，“海洋石油 123”于 2021 年 11 月施工建造，该 FPSO 于 2023 年 6 月正式交付，9 月投产成功。陆丰 12-3 油田预计今年下半年投产后高峰日产

44、原油 29500 桶，有望成为我国海洋油气产量的新增长级。图图 23：海洋石油：海洋石油 123 正式投产正式投产 资料来源：海油发展微信公众号，天风证券研究所 3.3.低碳环保与数字化：油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局低碳环保与数字化：油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局 3.3.1.公司是国内唯一溢油应急海洋环保服务提供商，积极拓展海外市场公司是国内唯一溢油应急海洋环保服务提供商，积极拓展海外市场 近年来，随着海洋石油勘探开发和海洋运输活动日益频繁，溢油事故频发，海洋溢油污染已成为海洋环境的最主要威胁之一。海面溢油给生态环境带来的创伤，需要大量的人力、物力、财力以及时间才能恢复。近年来

45、大型溢油事件频发，对周边海域造成了严重生态影响。国家重大海上溢油应急能力发展规划（2021-2035 年）提出，到 2025 年，初步建成快速反应、高效处置的现代化海上溢油应急体系，应急队伍专业化水平有效提升，应急物资装备配布更加科学，应急清除能力显著增强。图图 24：“海洋石油：“海洋石油 257”环保船”环保船 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源：海油发展微信公众号，天风证券研究所 公司是国内第一家按国际惯例和标准运作的具备二级溢油应急响应能力的海洋环保专业服务公司，也是目前国内唯一溢油应急海洋环保服务提供商。现已拥有 9 艘

46、专业环保船、在渤海、南海东部、西部拥有两大中心基地以及上百人专业溢油应急团队，并建成中国沿海 50 海里内 6 小时溢油应急响应圈，溢油处置能力达到 380 立方米/天。2023 年 10 月，隶属于海油发展安全环保公司的中国海油溢油应急中心正式签署贝宁尼贝管道原油终端码头溢油应急技术服务项目，实现在海外市场的又一突破。3.3.2.油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局油气行业智能化浪潮开启，公司领先布局 油气行业长久以来一直以其复杂性和具有挑战性的作业环境而闻名。随着数字化、智能化席卷各行各业，各大石油公司通过各种方式加快自身的数字化、智能化发展，高效地解决所面临的数据存储、分析、计算等一系列

47、挑战，并为油气勘探开发、生产等环节注入新活力。图图 25：海油发展工程：海油发展工程技术公司智能化进展技术公司智能化进展 资料来源：海油发展微信公众号，天风证券研究所 公司领先布局智能化产业，油田研究技术服务加速驶入公司领先布局智能化产业，油田研究技术服务加速驶入 AI 赛道赛道。公司构建了“智能工具产品+现场服务+数字赋能”一体化的智能注采产品生态圈，提供智能注采全链条服务，并拥有提高采收率的“HAILOONG”自主品牌。工程技术公司中海油监督中心钻完井数据中心从 2005 年引进数据库，将钻完井数据软件化管理，2017 年，自主开发动态数据库，建成 WellReport 系统。该系统在中国

48、海油全面应用，目前已接收的 10225 口钻完井动静态数据全部入湖，拥有宝贵的 1788 万条数据，确保数据资产安全深度开发利用。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 图图 26：海洋石油：海洋石油 123 部分智能化应用部分智能化应用 资料来源：碳客 Lab 微信公众号，天风证券研究所 “海洋石油 123”智能化的设计，改变了传统的运营模式，实现了从过去的海上设施独立作战模式向横向集成和纵向贯通的海陆一体化运营模式转变，将有效提高作业效率 20%，降低生产运营成本 10%以上。“海洋石油 123”集齐七大智能符号，成为首个获得中国船级社智能

49、符号认证的 FPSO。包括全船监测系统、智能照明系统、智能装配载系统、生活楼防疫系统、工艺流程数字孪生系统、化学药剂智能加注系统、边缘数据中心。3.4.能源物流：收入挂钩油价，盈利保持稳定能源物流：收入挂钩油价，盈利保持稳定 公司能源物流产业业务主要分为物流服务、配餐服务与销售服务。公司向中海油（上游油田伴生气）、中海炼化、销售公司及销售分公司（下游炼厂气）等关联供应商主要采购LPG 和凝析油产品，用于非关联客户销售业务。作为石油下游产品，LPG 与凝析油价格受油价波动影响，传导至公司该板块收入，但公司该板块整体毛利率较为稳定。图图 27：公司能源物流业务营收与油价关联度较高：公司能源物流业务

50、营收与油价关联度较高 图图 28：公：公司能源物流产业毛利率较为稳定司能源物流产业毛利率较为稳定 资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所 资料来源：公司公告，wind，天风证券研究所 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1.盈利预测盈利预测 我们将公司按照各项业务分别进行预测 能源技术服务：主要为中海油等海上油公司技术服务和支持保障，未来 2-3 年持续受益以中海油为首的海上油气行业整体资本和运营开支增长。能源物流服务：物流服务、配餐服务与中海油运营开支关联度较高，销售服务收入与油 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 价有一定相关性

51、，我们预计整体业务盈利能力逐渐稳定，整体收入有望继续保持增长。低碳环保与数字化服务：我们认为该项业务代表了公司及中海油优秀的低碳环保、数字化技术研发能力，盈利能力较强，未来有望随着科研成果的持续转化贡献更多利润。表表 5：分部盈利预测（单位：百万元）分部盈利预测（单位：百万元）2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 33208 38739 47784 54602 62330 70950 yoy-0.76%16.66%23.35%14.27%14.15%13.83%总毛利率 13.10%13.20%12.50%13.06%13.07%13.09%能源技术收入 1

52、4087 13652 15579 16357 17339 18379 yoy -3.10%14.10%5.00%6.00%6.00%能源技术毛利率 15.70%14.80%15.51%15.60%15.80%16.00%能源物流收入 15581 18397 25273 30328 36090 42587 yoy 18.10%37.40%20.00%19.00%18.00%能源物流毛利率 8.16%8.60%7.76%9.00%9.15%9.15%低碳环保与数字化收入 5201 8637 9117 9847 10831 11914 yoy 66.10%5.60%8.00%10.00%10.00%

53、低碳环保与数字化毛利率 20.37%19.05%19.50%20.50%21.00%22.00%抵消-1660-1946-2185-1931-1931-1931 抵消毛利率 11.87%6.88%7.51%8.75%8.75%8.75%资料来源：wind，天风证券研究所 4.2.估值估值 我们预测 23/24/25 年归母净利润 27.56/32.15/37.35 亿，EPS 分别 0.27/0.32/0.37 元/股。我们选取同样从事海上油服业务的海油工程、迪威尔、中海油服作为可比公司，我们给予公司 2023 年 15 倍 PE，对应 2023 年目标价 4.07 元人民币，首次覆盖给予“买

54、入”评级。表表 6：可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 公司名称公司名称 市值市值 收盘价收盘价 EPS P/E 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 600583.SH 海油工程 281.2 6.36 0.33 0.46 0.58 0.69 19.3 13.9 10.9 9.2 688377.SH 迪威尔 49.8 25.56 0.62 0.96 1.35 1.82 41.0 26.5 18.9 n/a 601808.SH 中海油服 709.1 14.82 0.49 0.68 0.84 0.99 30.1 21.8 17.6 15.0 平均值 30.1 20

55、.7 15.8 12.1 600968.SH 海油发展 306.0 2.99 0.24 0.27 0.32 0.37 12.6 11.0 9.5 8.1 资料来源：wind，天风证券研究所（市值单位：亿元，收盘价单位：元，EPS 单位：元/股，截止 2023 年 11 月 21 日收盘价）注：海油工程、迪威尔、中海油服来自 wind 一致预期。5.风险提示风险提示 上游油气价格波动风险上游油气价格波动风险：油价可能会通过影响公司资本开支间接影响公司业绩情况，与此同时，公司能源物流板块收入与油价关联度较高，如果油价剧烈波动会对公司经营业绩产生影响。市场竞争加剧风险市场竞争加剧风险：随着我国油气改

56、革进程的加快和油服市场对民营和国际资本的开放，可能面临来自民营企业和海外企业的竞争。例如在 FPSO 运营领域，可能面临 SBM、MODEC、Bluewater 等同行业国际公司的竞争。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 油气副产品需求不及预期风险油气副产品需求不及预期风险：公司对外销售液化气、凝析油、稳定轻烃，同时从事海上柴油的运输和供应，下游车用燃料、工业制造、化工生产等应用领域的需求直接影响公司产品销售毛利水平。安全事故及保险不足的风险安全事故及保险不足的风险：如果公司生产作业过程中出现重大事故且保险赔付不足，则可能会对公司的业务及未

57、来前景造成不利影响。公司近期曾出现交公司近期曾出现交易异动易异动：公司近期曾出现融资交易占成交量的比例超五成，股票交易异常波动，需注意二级市场交易风险。公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,150.71 3,738.69 6,420.15 9,150.29 14,279.82 营业收入营业收入 38,739.30 47,784.4

58、9 54,601.67 62,330.12 70,949.87 应收票据及应收账款 11,135.15 12,486.86 13,620.53 14,081.74 15,874.87 营业成本 33,624.46 41,792.37 47,470.81 54,182.71 61,660.32 预付账款 54.20 44.38 137.19 70.06 165.80 营业税金及附加 180.22 199.69 251.08 286.62 326.25 存货 749.98 855.41 1,003.41 1,118.23 1,296.21 销售费用 227.41 234.49 267.94 305

59、.87 348.17 其他 2,489.19 3,790.50 5,936.28 6,903.16 6,714.89 管理费用 1,486.00 1,688.16 1,871.13 2,071.90 2,287.67 流动资产合计流动资产合计 17,579.23 20,915.85 27,117.57 31,323.47 38,331.58 研发费用 1,040.60 1,329.64 1,464.10 1,671.33 1,902.46 长期股权投资 2,087.78 2,242.09 2,332.09 2,422.09 2,512.09 财务费用 34.09 0.25 1.25(45.27

60、)(91.91)固定资产 8,857.21 8,573.52 9,504.14 9,834.76 8,165.38 资产/信用减值损失(749.62)(180.87)(102.85)(102.85)(102.85)在建工程 969.32 2,023.97 1,023.97 523.97 523.97 公允价值变动收益 8.47 6.96 5.00 5.00 5.00 无形资产 1,892.86 2,350.32 2,346.22 2,334.73 2,315.86 投资净收益 296.13 359.45 313.66 313.66 313.66 其他 2,318.36 2,168.43 1,7

61、81.53 1,441.72 1,354.72 其他 657.16(643.52)0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 16,125.53 17,358.33 16,987.95 16,557.28 14,872.03 营业利润营业利润 1,934.39 2,997.86 3,491.17 4,072.77 4,732.71 资产总计资产总计 35,674.00 40,670.87 44,105.52 47,880.75 53,203.61 营业外收入 46.99 11.35 42.69 42.69 42.69 短期借款 80.09 57.52 50.00 50.00 5

62、0.00 营业外支出 61.62 24.76 40.52 40.52 40.52 应付票据及应付账款 9,787.92 11,284.37 13,185.76 14,744.21 17,040.30 利润总额利润总额 1,919.76 2,984.45 3,493.33 4,074.93 4,734.88 其他 2,766.66 2,984.61 3,782.63 3,781.42 4,219.60 所得税 538.27 487.18 586.96 684.68 795.56 流动负债合计流动负债合计 12,634.67 14,326.50 17,018.39 18,575.63 21,309

63、.90 净利润净利润 1,381.49 2,497.27 2,906.38 3,390.25 3,939.32 长期借款 368.47 1,161.16 850.00 850.00 850.00 少数股东损益 97.99 81.04 150.58 175.65 204.10 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 1,283.51 2,416.23 2,755.80 3,214.61 3,735.22 其他 1,223.91 1,618.84 1,421.37 1,421.37 1,421.37 每股收益（元）0.13 0.24 0.2

64、7 0.32 0.37 非流动负债合计非流动负债合计 1,592.38 2,780.00 2,271.37 2,271.37 2,271.37 负债合计负债合计 14,656.77 17,631.49 19,289.76 20,847.00 23,581.27 少数股东权益 716.65 711.82 809.70 923.87 1,056.53 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 10,165.10 10,165.10 10,165.10 10,165.10 10,165.10 成长能力成长能力 资本公积 1,737.40 1,725.53

65、 1,725.53 1,725.53 1,725.53 营业收入 16.66%23.35%14.27%14.15%13.83%留存收益 8,460.58 10,316.88 12,108.15 14,197.64 16,625.54 营业利润-6.34%54.98%16.46%16.66%16.20%其他(62.50)120.05 7.27 21.60 49.64 归属于母公司净利润-15.65%88.25%14.05%16.65%16.20%股东权益合计股东权益合计 21,017.23 23,039.38 24,815.76 27,033.75 29,622.34 获利能力获利能力 负债和股

66、东权益总计负债和股东权益总计 35,674.00 40,670.87 44,105.52 47,880.75 53,203.61 毛利率 13.20%12.54%13.06%13.07%13.09%净利率 3.31%5.06%5.05%5.16%5.26%ROE 6.32%10.82%11.48%12.31%13.08%ROIC 8.52%17.67%18.94%23.35%27.42%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 1,381.49 2,497.27 2,755.80 3,214.61 3,735.22 资

67、产负债率 41.09%43.35%43.74%43.54%44.32%折旧摊销 1,937.68 1,958.77 1,721.15 1,828.53 1,835.91 净负债率-12.25%-9.88%-21.50%-29.83%-44.54%财务费用 59.63 34.49 1.25(45.27)(91.91)流动比率 1.50 1.57 1.59 1.69 1.80 投资损失(296.13)(359.45)(313.66)(313.66)(313.66)速动比率 1.44 1.51 1.53 1.63 1.74 营运资金变动(347.87)(436.62)1,215.80 339.28

68、860.69 营运能力营运能力 其它(101.28)(278.86)155.58 180.65 209.10 应收账款周转率 3.81 4.05 4.18 4.50 4.74 经营活动现金流经营活动现金流 2,633.53 3,415.61 5,535.91 5,204.14 6,235.35 存货周转率 57.75 59.53 58.75 58.76 58.77 资本支出(14.24)2,586.42 1,845.13 1,647.67 147.67 总资产周转率 1.14 1.25 1.29 1.36 1.40 长期投资 7.46 154.31 90.00 90.00 90.00 每股指标

69、（元）每股指标（元）其他(1,496.68)(5,850.09)(3,281.16)(3,084.67)(84.67)每股收益 0.13 0.24 0.27 0.32 0.37 投资活动现金流投资活动现金流(1,503.46)(3,109.35)(1,346.03)(1,347.01)152.99 每股经营现金流 0.26 0.34 0.54 0.51 0.61 债权融资(681.31)886.85(378.42)45.27 91.91 每股净资产 2.00 2.20 2.36 2.57 2.81 股权融资(584.58)(693.35)(1,130.00)(1,172.26)(1,350.7

70、2)估值比率估值比率 其他(61.27)31.27 0.00 0.00 0.00 市盈率 23.68 12.58 11.03 9.45 8.14 筹资活动现金流筹资活动现金流(1,327.16)224.77(1,508.43)(1,126.99)(1,258.81)市净率 1.50 1.36 1.27 1.16 1.06 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 4.07 3.78 3.85 3.05 2.01 现金净增加额现金净增加额(197.09)531.02 2,681.46 2,730.14 5,129.53 EV/EBIT 5.55 5.18

71、 5.66 4.38 2.78 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告公司报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未

72、经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自

73、的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天

74、风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相

75、对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区德胜国际中心B 座 11 层 邮编：100088 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：