1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 电气设备新能源电气设备新能源 寻找中国特斯拉寻找中国特斯拉专题专题之一之一 超配超配 （维持评级） 2020 年年 02 月月 23 日日 一年该行业与一年该行业与上证综指上证综指走势比较走势比较 行业专题行业专题 储能储能，开启开启下一个下一个万亿万亿大市场大市场 为什么说为什么说“为什么要发展储能？为什么要发展储能？”吃饭为啥需要碗吃饭为啥需要碗？ 储能本质是平抑电力供需矛盾， 新能源发展创造新的储能需求。 全球范围 内新能源渗透率加速提升为大势

2、所趋， 而在这个过程中， 电源生产连续性 和用电需求间断性的不平衡将持续存在。 电能自身不易储存， 如果以电能 比作“工业食粮”，则电网为“工业粮仓+运河”，而储能则可称为“工业社会 之碗”，发展储能的重要性，不言而喻。 国内储能未来空间究竟有多大？国内储能未来空间究竟有多大？可期万亿市场可期万亿市场 根据国内 32 个电力区电价族，以各电力区的储能度电成本及 IRR 为锚， 测算国内未来在用户侧、发电侧的储能市场空间：国内在第一阶段，到 2025年我国大部分地区用户侧储能可实现平价， 储能市场空间或达6500 亿；在第二阶段，到 2030 年我国大部分地区光储结合可实现平价，储能 市场空间可

3、达 1.2 万亿以上。 天然的平价要求，储能产业链如何应对？天然的平价要求，储能产业链如何应对？ 储能生产商二分类：行业已现 PCS 派与电池派，基于储能系统构成，电 池、PCS、系统集成领域均有涉足储能的企业。当前，储能发展面临天然 的平价要求，“提效降本”不仅适用光伏，也适用储能，即在电池的性价比 与系统集成的效率双提升， 一方面是对电芯厂商的降本要求， 一方面是对 集成厂商优化储能系统的强诉求，二者缺一不可。 他山之石：为什么说他山之石：为什么说“当前储能看海外，未来当前储能看海外，未来储能看中国储能看中国”？ 2019 年国内储能产业链遇冷，但海外储能市场却出现几近翻倍增长。究 其原因

4、主要系“电力市场交易规则”及“政策补助”两方面的异同所致。我们 认为， 伴随着国内电力市场化改革进一步深化， 电芯产能持续释放、 储能 系统集成进一步优化， 国内光储系统度电成本及其 IRR 测算将迎来拐点。 投资建议：布局光储大时代核心资产投资建议：布局光储大时代核心资产 我们梳理了储能相关产业链及投资逻辑，建议在光储行业寻找中国的特 斯拉，布局光储相关优势标的，建议重点关注阳光电源、宁德时代、阳光电源、宁德时代、天奈天奈 科技、科技、国轩高科、亿纬锂能。国轩高科、亿纬锂能。 风险提示风险提示 国内电力市场化改革不及预期；锂电池产能扩产节奏不及预期等。 重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利

5、预测及投资评级 公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级 （元）（元） （亿亿元）元） 2019E 2020E 2019E 2020E 300274 阳光电源 买入 13.75 200.35 0.84 1.09 16.37 12.61 300750 宁德时代 增持 159.9 3531.23 1.97 2.46 81.17 65.00 002074 国轩高科 买入 26.28 298.71 0.75 0.87 35.04 30.21 688116 天奈科技 增持 58.29 135.15 0.55 0.76 105.98 76.70

6、300014 亿纬锂能 增持 80.66 781.71 1.67 2.1 48.30 38.41 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告： 国信证券-电力设备新能源-特斯拉无钴电池 点评-降本为先，磷酸铁锂有望迎来新春 2020-02-19 2019 行业装机统计数据点评：2019 年高速 增长兑现， 海上风电加速发展 2020-02- 14 国信证券-电力设备新能源-锂电海外供应链 系列点评LG 化学电池供应短缺， 欧盟批准德 国电动车补贴上调， 锂电全球化持续加速 2020-02-13 风电产业链梳理专题报告之一：全球风电运 营商和整机厂商市场格局变迁和主要

7、企业介 绍 2020-02-10 国信证券-2020 年光伏行业产业链梳理：前 路光明，强者恒强 2020-02-10 证券分析师：方重寅证券分析师：方重寅 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030002 联系人：李恒源联系人：李恒源 E-MAIL： 证券分析师：居嘉骁证券分析师：居嘉骁 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518110001 独立性声明：独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过 合理判断并得出结论，力求客观、公正， 其结论不受其它任何第三方的授意、影 响，特此声明 0.6 0.8

8、1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 F/19A/19J/19A/19O/19D/19 上证综指电气设备新能源 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 关键结论与投资建议关键结论与投资建议 在海外储能市场中，国内储能领先企业已出海航洋，尤以欧美发达国家为代表 海外储能市场在过去几年得到了蓬勃发展。国内储能市场初探，在他山之石指 引下，未来国内储能将何去何从？此篇报告主要观点是勾画国内储能市场发展 蓝图，根据国内 32 个电力区电价族，以各电力度电成本及 IRR 为锚，测算国 内未来在用户侧、发电侧的储能市场空间，并梳理储能相关产业链，给出相应 投资建议。 我们认为

9、：国内在第一阶段，到 2025 年我国大部分地区用户侧储能可实现平 价，储能市场空间可达 6500 亿。在存量市场渗透率为 30%情况下，我国储能 装机规模可达 435.1GWh，市场规模达 6526.5 亿元。其中，存量市场储能装机 394.6GWh， 市场规模可达 5919.0 亿元。 假设此阶段电池： 光伏配置比例为 15%， 在放电时长 4h， 年新增集中式光伏 8.1GW， 渗透率为 30%， 则所需储能 8.1GWh， 年新增市场规模达 121.5 亿元。 在第二阶段， 到 2030 年我国大部分地区光储结合可实现平价， 储能市场空间可 达 1.2 万亿以上。在存量市场渗透率为 6

10、0%情况下，我国储能装机规模可达 1186.8GWh， 市场规模达 12070.8 亿元。 其中， 存量市场储能装机 930.3GW， 市场规模可达 9303.3 亿元，假设此阶段电池： 光伏配置比例为 30%，放电时长 4h，年新增集中式光伏 50GW，渗透率为 60%，则所需储能 36.0GWh，年新 增市场规模达 360.0 亿元。 建议关注在光储结合、储能系统及锂电池出货龙头。建议重点关注阳光电源、建议重点关注阳光电源、 宁德时代、天奈科技、国轩宁德时代、天奈科技、国轩高科、亿纬锂能。高科、亿纬锂能。 与市场预期不同之处与市场预期不同之处 我们认为， 虽 2019 年国内储能产业链遇冷

11、， 但海外储能市场却出现几近翻倍增 长，究其原因主要系电力市场交易规则及政策补贴两方面的异同所致。使得国 内储能市场有“天然的平价压力”， 而随着国内电芯产能持续释放， 储能系统集成 进一步优化，国内储能系统度电成本及 IRR 测算都将迎来拐点。面对国内未来 十年万亿储能市场，我们梳理了储能相关产业链及投资逻辑，建议在光储行业 寻找中国的特斯拉，布局光储相关优势标的。建议关注在光储结合、储能系统 及锂电池出货龙头。建议重点关注阳光电源、宁德时代、天奈科技、国轩高科、 亿纬锂能。 股价变化的催化因素股价变化的催化因素 第一，光伏行业补贴及政策出现重大有利变化； 第二，新能源锂电池下游产能量超预期

12、； 第三，储能行业集中度提升，产业链龙头效应加剧； 核心假设或逻辑的主要风险核心假设或逻辑的主要风险 第一，国内储能政策改善不及预期； 第二，国内新能源汽车补贴超预期下调； 第三，国家经济增速下滑带动下游用电行业不景气； mNtMoOsOmRtNmOoPoRxOpQbR8Q8OpNpPpNqQkPpPsQkPnPrM8OnNvMNZoPwPNZpMuN 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 “为什么要发展储能？为什么要发展储能？”吃饭为啥需要碗吃饭为啥需要碗 . 6 可再生能源发展刚需下，电化学储能将登上历史舞台 . 6 储能核心逻辑：成本下降驱动储能应用 . 9

13、 国内储能未来空间究竟有多大？国内储能未来空间究竟有多大？可期万亿市场可期万亿市场. 10 发电侧：风、光+储能模式为新能源大未来 .11 用户侧：经济性凸显进行时，万亿市场空间值得期待 . 21 天然的平价要求，储能产业链如何应对？天然的平价要求，储能产业链如何应对？ . 27 储能系统产业链梳理 . 27 储能系统核心竞争力：系统优化能力+电芯成本下降 . 29 他山之石：欧美市场储能爆发启示他山之石：欧美市场储能爆发启示 . 32 为什么说“当前储能看海外”？ . 32 为什么说“未来储能看中国”？ . 37 投资建议：寻找中国的特斯拉投资建议：寻找中国的特斯拉 . 40 阳光电源布局光

14、储结合，光储大时代核心标的 . 40 锂电池及新型导电剂环节宁德时代、天奈科技、国轩高科、亿纬锂能 . 43 风险提示风险提示 . 43 国信证券投资评级国信证券投资评级 . 46 分析师承诺分析师承诺 . 46 风险提示风险提示 . 46 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明 . 46 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图图表目录表目录 图图 1：2000-2018 年新能源装机量（年新能源装机量（GW）及同比增速）及同比增速 . 6 图图 2：中国货币乘数及大型银行存款准备金率：中国货币乘数及大型银行存款准备金率 . 6 图图 3：2018 年底抽水蓄能占全球储能装

15、机的主导地位年底抽水蓄能占全球储能装机的主导地位 . 6 图图 4：锂离子电池同时具有高功率密度与高能量密度：锂离子电池同时具有高功率密度与高能量密度 . 7 图图 5：全球电化学储能装机规模（：全球电化学储能装机规模（MW）及新增同比）及新增同比 . 7 图图 6：2019 年全球电化学应用领域年全球电化学应用领域 . 7 图图 7：截至截至 2020 年年 1 月月 10 日装机容量前十国家日装机容量前十国家 . 8 图图 8：中国电化学储能装机规模（：中国电化学储能装机规模（MW）及新增同比）及新增同比 . 8 图图 9：2019 年中国电化学应用领域年中国电化学应用领域 . 8 图图

16、10：2019 年国内储能电池出货量为年国内储能电池出货量为 0.7GWh，同比下降，同比下降 75% . 9 图图 11：电化学储能系统结构示意图：电化学储能系统结构示意图 . 9 图图 12：2017 年储能电站成本降至年储能电站成本降至 587 美元美元/KWh . 9 图图 13：锂电储能系统占比不断提升：锂电储能系统占比不断提升 . 10 图图 14：锂离子电池成本下降趋势：锂离子电池成本下降趋势 . 10 图图 15：2025 年电化学储能成本将降至年电化学储能成本将降至 270 美元美元/KWh . 10 图图 16：2040 年全球储能累计装机年全球储能累计装机 1095GW/

17、2850GWh . 10 图图 17：国内储能市场空间测算（亿，图片版）国内储能市场空间测算（亿，图片版） . 11 图图 18：美国加州住宅光伏新增装机规模预测（：美国加州住宅光伏新增装机规模预测（MW） . 12 图图 19：特斯拉屋顶光伏系统：特斯拉屋顶光伏系统 . 13 图图 20：特斯拉屋顶光伏配套的：特斯拉屋顶光伏配套的 powerwall 储能系统储能系统 . 13 图图 21：特斯拉储能系统装机量（：特斯拉储能系统装机量（MWh）及同比增速）及同比增速 . 14 图图 22：部分省市当前储能部分省市当前储能 irr（%）和峰谷价差）和峰谷价差-谷平价差均值谷平价差均值 . 17

18、 图图 23：光伏系统成本：光伏系统成本 3000 元元/KWh 时，时，irr=8%时，各地区储能系统成本时，各地区储能系统成本 . 17 图图 24：国内弃风弃电率逐年降低：国内弃风弃电率逐年降低 . 18 图图 25： 2019 年上半年五省弃光率和弃风率仍偏高年上半年五省弃光率和弃风率仍偏高 . 18 图图 26：各类型机组电力辅助服务补偿分摊费用（亿元）：各类型机组电力辅助服务补偿分摊费用（亿元） . 18 图图 27：华北地区分享补偿费用比例：华北地区分享补偿费用比例 . 18 图图 28：能量价值：能量价值-CAISO 鸭曲线削峰填谷示意图鸭曲线削峰填谷示意图 . 19 图图 2

19、9：容量价值：容量价值-储能替代传统备用能源容量储能替代传统备用能源容量 . 19 图图 30：传统减少电费方式（无能量时移）：传统减少电费方式（无能量时移） . 21 图图 31：储能实现能量时移：储能实现能量时移 . 21 图图 32：美国主要电力公司峰谷电价差（美国主要电力公司峰谷电价差（2019F 美元）美元） . 22 图图 33：我国部分地区大工业电价峰谷价差（元：我国部分地区大工业电价峰谷价差（元/KWh） . 22 图图 34：两部制电价构成：两部制电价构成 . 22 图图 35：部分省市当前储能部分省市当前储能 irr（%）和峰谷价差）和峰谷价差-谷平价差均值谷平价差均值 .

20、 25 图图 36：irr=8%和和 10%水平下储能系统成本（元水平下储能系统成本（元/KWh） . 25 图图 37：irr=8%时，各地区度电成本下降幅度时，各地区度电成本下降幅度 . 26 图图 38： ： ：irr=10%时，各地区度电成本下降幅度时，各地区度电成本下降幅度 . 26 图图 39： irr=8%时主要省市大工业储能系统价格 （元时主要省市大工业储能系统价格 （元/KWh 横轴） 、 装机规模 （横轴） 、 装机规模 （GWh 纵轴）纵轴） 和市场规模（亿元）和市场规模（亿元） . 27 图图 40：irr=10%时主要省市大工业储能系统价格（元时主要省市大工业储能系统

21、价格（元/KWh 横轴） 、装机规模（横轴） 、装机规模（GWh 纵纵 轴）和市场规模（亿元）轴）和市场规模（亿元） . 27 图图 41：储能产业链拆解储能产业链拆解 . 27 图图 42：储能成本构成：储能成本构成 . 28 图图 43：储能各成本下降趋势预测储能各成本下降趋势预测 . 28 图图 44：储能系统降本要素及途径：储能系统降本要素及途径 . 29 图图 45：动力电池装机量（：动力电池装机量（GWh）及其增速）及其增速 . 30 图图 46：LFP 和和 NCM 动力电池价格走势（元动力电池价格走势（元/Wh） . 30 图图 47：直流耦合光伏：直流耦合光伏+存储系统配置存

22、储系统配置 . 31 图图 48：交流耦合光伏：交流耦合光伏+存储系统配置存储系统配置 . 31 图图 49：美国当前储能系统与：美国当前储能系统与 PV 结合的税收优惠激励结合的税收优惠激励 . 32 图图 50：2011-2019 年年 7 月月 SGIP 补贴储能项目数量（个）和金额（万美元）补贴储能项目数量（个）和金额（万美元） . 34 图图 51：2011-2019 年年 7 月间各储能厂商累计获得补贴金额月间各储能厂商累计获得补贴金额 . 34 图图 52：带有储能系统的光伏项目渗透率：带有储能系统的光伏项目渗透率 . 34 图图 53：2019Q2 美国储能市场的装机容量美国储

23、能市场的装机容量 75.9MW . 35 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 图图 54：德国近：德国近 5 年用户侧储能设备数量增长情况年用户侧储能设备数量增长情况 . 36 图图 55：欧洲用户侧储能年装机量（：欧洲用户侧储能年装机量（GW） . 36 图图 56：部分国家分布式能源市场比率：部分国家分布式能源市场比率：2012-2040 . 37 图图 57：澳大利亚屋顶太阳能光伏和电池存储采用：澳大利亚屋顶太阳能光伏和电池存储采用：2015-2050 年年 . 37 图图 58：美国电力平价零售价格（美分：美国电力平价零售价格（美分/KWh） . 38 图图 59：PG&

24、E Time-of-use rate plans（2020 年年 11 月）月） . 38 图图 60：我国电力市场化改革历程（：我国电力市场化改革历程（1） . 39 图图 61：我国电力市场化改革历程（我国电力市场化改革历程（2） . 39 图图 62：阳光电源光储业务布局：阳光电源光储业务布局 . 40 图图 63：2016 年年-2019H1 储能业务营业收入（亿元）储能业务营业收入（亿元） . 40 表表 1：不同技术类型主要特点：不同技术类型主要特点 . 7 表表 2：新增住宅带来的美国户用光伏的测算（：新增住宅带来的美国户用光伏的测算（MW） . 12 表表 3：特斯拉屋顶光储产

25、品参数：特斯拉屋顶光储产品参数 . 13 表表 4：不同机组类型参数对比（币种：人民币）：不同机组类型参数对比（币种：人民币） . 14 表表 5：国内储能支持政策：国内储能支持政策 . 15 表表 6：江苏省工商业用电情况：江苏省工商业用电情况 . 15 表表 7：江苏省光储系统经济性测算：江苏省光储系统经济性测算 . 16 表表 8：国内部分光储示范项目：国内部分光储示范项目 . 19 表表 9：不同资源区：不同资源区 100MW 光伏光伏+储能系统经济性测算结果（仅用于削峰填谷）储能系统经济性测算结果（仅用于削峰填谷） . 20 表表 10： 不同资源区： 不同资源区 100MW 光伏光

26、伏+储能系统经济学测算结果 （用于削峰填谷和替代备用）储能系统经济学测算结果 （用于削峰填谷和替代备用） . 20 表表 11：我国部分地区大工业电价（单位：元我国部分地区大工业电价（单位：元/KWh） . 23 表表 12：上海市用电侧：上海市用电侧-储能系统用于削峰填谷和需量管理的经济性测算储能系统用于削峰填谷和需量管理的经济性测算 . 24 表表 13：储能产业链相关公：储能产业链相关公司情况司情况 . 29 表表 14：三元电池与磷酸铁锂电池性能对比：三元电池与磷酸铁锂电池性能对比 . 30 表表 15：基站用梯次电池性能指标优于铅酸电池：基站用梯次电池性能指标优于铅酸电池 . 31

27、表表 16：光储结合与独立光伏和储能安装成本对比：光储结合与独立光伏和储能安装成本对比 . 31 表表 17：ITC 退出时间表退出时间表 . 33 表表 18： 2017 版版 SGIP 手册中五轮补贴发放的补贴标准（单位：手册中五轮补贴发放的补贴标准（单位：$/Wh） . 33 表表 19：德国光储补贴政策：德国光储补贴政策 . 36 表表 20：2019 年阳光电源重点储能项目年阳光电源重点储能项目 . 41 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 “为什么要发展储能为什么要发展储能？”吃饭为啥需要碗吃饭为啥需要碗 可再生能源发展可再生能源发展刚需下刚需下，电化学储能，电化学储能将登上历史舞台将登上历史舞台 储能本质是平抑电力供需矛盾，储能本质是平抑电力供需矛盾，新能源发展创造新的储能需求。新能源发展创造新的储能需求。电能自身不能 储存，而任何时刻其生产量和需求量需严格相等，因此传统电源生产连续性和 用电需求间断性的不平衡持续存在。此外，全球范围内可再生能源装机量和发 电量占比不断提升（尤其是风能和太阳能） ，2019 年上半年，德国风光发电量 占比已超过 30%。但可再生能源发电存在固有的间歇性和波动性，导致弃风弃 光现象，增加供需不匹配程度且影响电网的稳定性，储能技术可平抑电能供需 矛盾，提高风光消纳维持电网稳定。 图图 1