1、证券研究报告|公司深度|电子化学品 1/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 思泉新材(301489)报告日期：2023 年 12 月 22 日 消费电子散热材料领先企业，横向拓展打造新增长极消费电子散热材料领先企业，横向拓展打造新增长极 思泉新材思泉新材深度报告深度报告 投资要点投资要点 石墨散热材料领先企业，营收快速石墨散热材料领先企业，营收快速增长展风采增长展风采 公司是一家以热管理材料为核心的多元化功能性材料提供商，致力于提高电子电气产品的稳定性及可靠性。公司主要销售的产品为人工合成石墨散热膜、人工合成石墨散热片等热管理材料，主要应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能穿戴设备等消

2、费电子应用领域。公司近年营业收入呈现快速增长态势，公司2022 年实现营业总收入 4.23 亿元，接近 2017年 1.27 亿的 3.3 倍，主要系公司热管理材料销售的持续增长，实现归母净利润 0.58 亿元。2023 年前三季度公司实现营收 3.23 亿元，同比增长 11.00%，实现归母净利润 0.38 亿元，同比增长13.15%，主要系本期北美大客户销售额增加所致。手机散热材料市场快速增长，公司切入北美大客户供应链手机散热材料市场快速增长，公司切入北美大客户供应链 根据 Yole 预测，全球手机散热市场规模将从 2018 年的 14.20 亿美元增长至 2022年的 35.80 亿美元

3、，2019 年至 2022 年全球手机散热市场的年复合增长率高达 29.72%。自成立以来，公司一直聚焦在应用在电子电气产品热管理领域的高导热材料，成为了行业内主流客户小米、vivo、三星等的合格供应商。2022 年，公司获得了北美大客户的合格供应商认证，成功切入其供应链。横横向向拓拓展展磁性磁性/纳米纳米防护材料防护材料，募投新建导热散热材料产能，募投新建导热散热材料产能 2022 年，公司纳米晶软磁合金和纳米防护膜分别实现营收 257 和 443万元，分别占收入的 0.61%和 1.06%。未来随着下游需求的增加和公司业务的拓展，相关业务有望持续增长，贡献公司利润新增长点。公司募投项目实施

4、将大幅提高公司产能，帮助公司把握下游行业发展趋势，提升市场占有率和盈利能力。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预测公司 2023-2025年的营业总收入分别为 4.80/6.54/9.28亿元，同比增速分别为 14%/36%/42%，归属母公司净利润分别为 0.74/1.00/1.32亿元，同比增速为 27%/35%/32%，对应 EPS为 1.29/1.73/2.29元，对应 PE 分别为 57.87/42.98/32.54倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示风险提示 产品价格下降的风险、创新风险、下游行业及客户集中度风险。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：蒋高振分析师：蒋高

5、振 执业证书号：S02 基本数据基本数据 收盘价￥74.56 总市值(百万元)4,300.72 总股本(百万股)57.68 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 422.67 480.00 653.80 927.85 (+/-)(%)-5.84%13.56%36.21%41.92%归母净利润 58.40 74.32 100.07 132.19 (+/-)(%)1.76%27.27%34.64%32.10%每股收益(元)1.01 1.29 1.73 2.29 P

6、/E 73.65 57.87 42.98 32.54 资料来源：浙商证券研究所 -16%-5%5%16%26%37%23/1023/12思泉新材深证成指思泉新材(301489)公司深度 2/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 消费电子散热材料领先者，头部客户助力快速发展消费电子散热材料领先者，头部客户助力快速发展.4 1.1 热管理材料领先企业，获行业主流客户认可.4 1.2 股权结构稳定，实控人明确，子公司业务明晰.5 1.3 营业收入快速增速，研发投入持续增长.6 2 石墨散热材料市场持续增长，国内厂商打破海外垄断格局石墨散热材料市场持续增长，国内厂商打破海外垄断

7、格局.7 2.1 散热是电子产品关键性能，散热材料市场空间广阔.7 2.2 下游需求增加与技术迭代，散热材料市场持续增长.8 2.3 国内厂商打破海外垄断格局，受益消电产业转移快速发展.10 3 产品品类横向扩展，募投项目助力长期发展产品品类横向扩展，募投项目助力长期发展.12 3.1 以石墨散热材料为基，向磁性/防护材料拓展.12 3.2 募投项目扩充产能与研发提升，奠定长期发展基础.12 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.13 4.1 细分业务盈利预测.13 4.2 估值与投资建议.14 5 风险提示风险提示.14 zV8YcX8V9XaVoMmMrQsMrRbRbP6MoMoOt

8、RnOjMqRnPeRpNqP6MmNnNwMoPnQvPoMtO思泉新材(301489)公司深度 3/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司主要产品在下游手机端的应用示例.5 图 2：公司股权结构（截至 20231224）.5 图 3：公司 20172023Q3 营收总收入及同比增速.6 图 4：公司 20172023Q3 归母净利润及同比增速.6 图 5：公司 2019-2022 年收入结构.6 图 6：公司 2019-2022 年分产品毛利率情况.6 图 7：公司 20172023Q3 销售毛利率和净利率.7 图 8：公司 20172023Q3 各项期间费

9、用率.7 图 9：电子设备失效原因分析.7 图 10：电子产品主流散热方式及优缺点对比.7 图 11：目前市场主流的散热解决方案.8 图 12：导热材料产业链.8 图 13：2016-2027(E)年全球智能手机出货量.9 图 14：5G 手机与 4G手机散热需求对比.9 图 15：2016-2022(E)年全球手机散热市场规模情况.9 图 16：2016-2027(E)全球笔记本电脑出货量.9 图 17：2016-2022年全球平板电脑出货量.10 图 18：2022-2026年全球智能可穿戴设备出货量.10 图 19：2016-2022(E)年全球汽车电子规模.10 图 20：2016-2

10、022年移动电话基站数与 4G基站数发展情况.10 图 21：石墨散热材料产业链.11 图 22：国内主要热管理公司情况对比.11 图 23：软磁材料分类及特点对比.12 图 24：公司募投项目情况.12 表 1：公司主要产品.4 表 2：公司分业务营收预测（百万元）.13 表 3：可比公司估值(截至 20231222).14 表附录：三大报表预测值.15 思泉新材(301489)公司深度 4/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 消费电子散热材料领先者，头部客户消费电子散热材料领先者，头部客户助力助力快速发展快速发展 1.1 热管理材料领先企业热管理材料领先企业，获行业主流客户认可获行

11、业主流客户认可 公司是一家以热管理材料为核心的多元化功能性材料提供商，致力于提高电子电气产公司是一家以热管理材料为核心的多元化功能性材料提供商，致力于提高电子电气产品的稳定性及可靠性。品的稳定性及可靠性。公司主营业务为研发、生产和销售热管理材料、磁性材料、纳米防护材料等，是国内专注于电子电气功能性材料领域的高新技术企业。公司主要销售的产品为人工合成石墨散热膜、人工合成石墨散热片等热管理材料，主要应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能穿戴设备等消费电子应用领域。表1：公司主要产品 产品分类 产品名称 产品图片 功能特点及用途 散热材料 人工合成石墨散热片 是以人工合成石墨散热膜、胶带、保护膜

12、、离型膜等为原料，采用精密模切技术加工而成的复合导热散热材料。人工合成石墨散热膜 是一种利用专用聚酰亚胺薄膜为原材料，通过高温合成技术制成的新型导热散热材料。均热板（VC）是一种内壁具有毛细结构与液体介质的真空腔体金属散热材料。热管 是一种内部含有液体介质，并具有毛细结构的金属散热材料。导热垫片 是一种高分子导热固态材料。导热凝胶 是一种高分子导热凝胶材料。导热脂 一种高分子导热膏状材料。磁性材料 纳米晶软磁合金 是一种通过热处理获得的纳米晶结构的软磁合金，主要在无线充电行业中具有广泛应用。纳米防护材料 纳米防护膜 是一种在器件表面气相沉积而成的超薄高分子聚合物，主要应用于电子电气产品的防水防

13、尘。资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 自成立以来，公司一直聚焦在电子电气产品热管理领域的高导热材料，并逐步向磁性材料、纳米防护材料等功能性材料方向拓展，积累了丰富的行业经验，凭借优异的产品品质和良好的服务，获得了行业内主流客户的广泛认可。目前，公司已成为小米、目前，公司已成为小米、vivo、三、三星、星、谷歌、谷歌、ABB、伟创力、伟创力、比亚迪、富士康、华星光电、深天马、闻泰通讯、华勤通比亚迪、富士康、华星光电、深天马、闻泰通讯、华勤通讯、龙旗电子等的合格供应商讯、龙旗电子等的合格供应商。公司现有热管理材料、磁性材料、纳米防护材料三大产品系列，具体表 1。公司主要产品在下游领域的应用

14、，以智能手机为例如图 1。思泉新材(301489)公司深度 5/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1：公司主要产品在下游手机端的应用示例 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 1.2 股权结构稳定，股权结构稳定，实控人明确，子公司业务实控人明确，子公司业务明晰明晰 公司实际控制人任泽明直接持有公司 18.17%的股份，其他持有公司 5%以上股份的股东包括廖骁飞、吴攀两名自然人股东以及深圳众森投资合伙企业、深圳富海新材二期创业投资基金合伙企业。公司下属子公司主要包括广东思泉热管理技术有限公司、华碳（重庆）新材料产业发展有限公司和东莞市思泉实业有限公司。图2：公司股权结构（截至 202

15、31024）资料来源：WIND，浙商证券研究所 思泉新材(301489)公司深度 6/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3 营业收入快速增速，研发投入持续增长营业收入快速增速，研发投入持续增长 公司近年营业收入呈现快速增长态势，归母净利润也持续稳定提升。公司 2022 年实现营业总收入 4.23 亿元，接近 2017年 1.27 亿的 3.3 倍，主要系公司热管理材料销售的持续增长，实现归母净利润 0.58 亿元。2023年前三季度公司实现营收 3.23 亿元，同比增长11.00%，实现归母净利润 0.38亿元，同比增长 13.15%，主要系本期北美大客户销售额增加所致。图3：公司

16、20172023Q3营收总收入及同比增速 图4：公司 20172023Q3归母净利润及同比增速 资料来源：WIND，浙商证券研究所 资料来源：WIND，浙商证券研究所 热管理材料是热管理材料是公司目前主要收入来源，公司目前主要收入来源，纳米防护材料和磁性材料收入贡献逐渐提升纳米防护材料和磁性材料收入贡献逐渐提升。公司 2022 年热管理材料收入达到了 3.92 亿元，占营业总收入的 92.67%。2022 年，公司纳米防护材料和磁性材料分别实现营收 0.04、0.03 亿元。2021 年，公司热管理材料毛利率下降明显，主要系公司人工合成石墨散热片平均单位成本下降幅度低于平均销售单价下降幅度，毛

17、利率下降 8.83 ppt。图5：公司 2019-2022年收入结构 图6：公司 2019-2022年分产品毛利率情况 资料来源：WIND，浙商证券研究所 资料来源：WIND，浙商证券研究所 2021 年以来公司毛利率维持相对稳定，略有下滑趋势年以来公司毛利率维持相对稳定，略有下滑趋势。2021 年至 2023 年前三个季度，公司主营业务毛利率分别为 27.61%、25.82%和 24.09%，基本稳定，略有下滑，主要系人工合成石墨散热片平均单位成本下降幅度低于平均销售单价下降幅度。规模效应带来三费费用率下降规模效应带来三费费用率下降。为了保持市场竞争力，开拓新产品，公司始终重视研发投入，研发

18、费用率保持 5-6%左右。其他三费费用率，近年均维持相对较低水平。思泉新材(301489)公司深度 7/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图7：公司 20172023Q3销售毛利率和净利率 图8：公司 20172023Q3各项期间费用率 资料来源：WIND，浙商证券研究所 资料来源：WIND，浙商证券研究所 2 石墨散热材料市场持续增长，国内厂商打破海外垄断格局石墨散热材料市场持续增长，国内厂商打破海外垄断格局 2.1 散热是电子产品关键性能，散热材料市场空间广阔散热是电子产品关键性能，散热材料市场空间广阔 散热性能的高低直接决定了电子产品运行的稳定性及可靠性。散热性能的高低直接决定了电

19、子产品运行的稳定性及可靠性。电子元器件故障发生率随工作温度的提高呈指数增长，温度每升高 10，系统可靠性降低 50%。因此，电子电气产品的导热、散热能力强弱是影响产品性能的关键因素之一。目前，电子产品主流散热方式主要包括人工合成石墨散热膜、导热凝胶、热管、均热板、散热片、风扇、液冷等。图9：电子设备失效原因分析 图10：电子产品主流散热方式及优缺点对比 资料来源：美国空军航空电子整体研究项目，公司招股意向书，浙商证券研究所 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 得益于得益于 5G、物联网等技术的快速发展、物联网等技术的快速发展，单一散热材料将逐渐被多种散热组件构成的，单一散热材料将逐渐被多

20、种散热组件构成的散热模组替代。散热模组替代。电子产品呈现超薄化、高性能化、智能化、功能集成化的发展趋势，产品内部集成的发热组件数量增多，以人工合成石墨散热膜、热管、均热板等为代表的新型导热材料方案将成为市场主流的散热解决方案，单一散热材料将逐渐被多种散热组件构成的散热模组替代。思泉新材(301489)公司深度 8/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图11：目前市场主流的散热解决方案 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 随着下游行业的不断发展，热管理行业随着下游行业的不断发展，热管理行业市场空间持续增长。市场空间持续增长。根据 QY Research 预测，全球热管理材料市场预计将从

21、 2022年的 115.80 亿美元增长至 2028 年的 139.80 亿美元，年复合增长率达 3.2%。根据头豹研究预测，中国导热材料市场规模将从 2021 年的 156.2 亿增至 2024 年的 186.3 亿元。2.2 下游需求增加与技术迭代，散热材料市场持续增长下游需求增加与技术迭代，散热材料市场持续增长 以人工合成石墨为主的导热材料的兴起源于消费电子产品的快速发展，2011 年开始大规模应用于智能手机，随后应用领域逐步拓展至平板电脑、笔记本电脑、显示面板、汽车电子、通信基站等领域，形成了较为完备的产业链分布。图12：导热材料产业链 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 思泉新

22、材(301489)公司深度 9/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 伴随着伴随着 5G 商业化部署不断加速，商业化部署不断加速，全球智能手机散热市场有望快速增长。全球智能手机散热市场有望快速增长。5G 手机拥有更快的数据传输速率、更多的功能、更强的性能等，相比于 4G手机，5G 手机功耗明显提升，散热需求大幅增加。根据 IDC 数据，2022 年全球 5G 智能手机出货量为 6.88 亿台，2019 年至 2022 年年复合增长率达 230.84%，为散热材料行业的快速发展提供广阔的市场空间。根据根据 Yole 预测，全球手机散热市场规模预测，全球手机散热市场规模将从将从 2018 年年的

23、的 14.20 亿美元亿美元增长至增长至 2022 年年的的 35.80 亿美元亿美元，2019 年至年至 2022 年全球手机散热市场的年复合增长率高达年全球手机散热市场的年复合增长率高达 29.72%。图13：2016-2027(E)年全球智能手机出货量 图14：5G手机与 4G手机散热需求对比 资料来源：IDC，公司招股意向书，浙商证券研究所 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 笔记本电脑的轻薄化以及出货量的修复，将笔记本电脑的轻薄化以及出货量的修复，将为散热材料市场的快速发展提供广阔的发为散热材料市场的快速发展提供广阔的发展空间。展空间。根据根据 IDC 统计，统计，2019 年

24、全球笔记本电脑出货量达年全球笔记本电脑出货量达 1.73 亿台，亿台，2022 年全球笔年全球笔记记本电脑出货量为本电脑出货量为 2.07 亿台，年复合增长率达亿台，年复合增长率达 6.16%。随着随着 5G 和云计算技术的普及，计算和云计算技术的普及，计算处理云端化的趋势将推动笔记本电脑朝更加轻薄的方向发展，笔记本电脑的散热材料的需处理云端化的趋势将推动笔记本电脑朝更加轻薄的方向发展，笔记本电脑的散热材料的需求将进一步扩大求将进一步扩大。图15：2016-2022(E)年全球手机散热市场规模情况 图16：2016-2027(E)全球笔记本电脑出货量 资料来源：Yole，公司招股意向书，浙商证

25、券研究所 资料来源：IDC，公司招股意向书，浙商证券研究所 根据 IDC 统计，2022 年，全球平板电脑出货量为 1.63 亿台，平板电脑市场随着在线办公、教育等场景快速普及有望快速增长，预计平板电脑市场景气度也将随之提升，从而预计平板电脑市场景气度也将随之提升，从而能有效推动散热材料市场的持续发展。能有效推动散热材料市场的持续发展。智能可穿戴设备智能可穿戴设备出货量快速增长，新结构对导热材料提出新的要求。出货量快速增长，新结构对导热材料提出新的要求。据 IDC 预测，2022 年全球智能可穿戴设备出货量将达到 5.16 亿台，预计到 2026 年出货量将达到 6.28 亿思泉新材(3014

26、89)公司深度 10/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 台，2022-2026 年年复合增长率为 5.03%。智能可穿戴设备中的芯片、屏幕、电池等均对新型导热材料存在需求，为导热材料的需求打开了广阔的市场空间。图17：2016-2022年全球平板电脑出货量 图18：2022-2026年全球智能可穿戴设备出货量 资料来源：IDC，公司招股意向书，浙商证券研究所 资料来源：IDC，公司招股意向书，浙商证券研究所 汽车电动化与自动化的快速推进，汽车电动化与自动化的快速推进，将为导热材料及防水防护材料市场带来新的增将为导热材料及防水防护材料市场带来新的增长空长空间。间。根据中汽协统计，我国汽车电

27、子市场 2019 年规模为 7,200 亿元，预计到 2022 年有望达到 9,783 亿元，复合增长率 10.76%。随着汽车向新能源化和自动化方向发展，其内部电子设备大多具有散热、防水防护的需求，因此将为导热材料及防水防护材料市场带来新的增长空间。随着随着 5G 基站建设量快基站建设量快速增长速增长与功耗的提升，将带来与功耗的提升，将带来导热材料市场规模将快速扩张。导热材料市场规模将快速扩张。根据工信部数据统计，我国移动通信基站总数 2022年底达 1,083 万个，较 2021 年增长 8.73%。5G 基站数量是 4G 基站的 1.5-2 倍，5G 基站功耗是 4G 基站的 2.5-4

28、 倍，对散热需求更加迫切。图19：2016-2022(E)年全球汽车电子规模 图20：2016-2022年移动电话基站数与 4G基站数发展情况 资料来源：中国汽车工业协会、赛迪智库，公司招股意向书，浙商证券研究所 资料来源：工信部2022年通信业统计公报，公司招股意向书，浙商证券研究所 2.3 国内厂商打破海外垄断格局，受益国内厂商打破海外垄断格局，受益消电产业转移消电产业转移快速发展快速发展 随着消费随着消费 电子产业转移，国内石墨散热材料企业快速崛起。电子产业转移，国内石墨散热材料企业快速崛起。人工合成石墨导热材料在消费电子行业应用之初，市场主要由 Panasonic、美国 Graftec

29、h、日本 Kaneka 等知名生产厂商占据，形成寡头垄断的竞争格局。人工合成石墨导热材料的发展与下游行业紧密相思泉新材(301489)公司深度 11/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 关，随着消费电子产业链向亚洲转移，以中石科技、碳元科技、思泉新材等为代表的国内企业在人工合成石墨导热材料领域实现技术突破，并迅速发展。图21：石墨散热材料产业链 资料来源：雪域资本，浙商证券研究所 目前，国内生产热管理材料的企业众多目前，国内生产热管理材料的企业众多。思泉新材 2021 年热管理材料销售额为 4.36 亿元，占全国导热材料市场规模的 2.79%，在国内热管理材料行业市场占有率较 2020年有

30、所提升，并进入了小米、三星、vivo 等主流智能手机品牌供应链。图22：国内主要热管理公司情况对比 资料来源：公司 IPO上市申请文件审核问询函的回复，浙商证券研究所 思泉新材(301489)公司深度 12/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 产品品类横向扩展，产品品类横向扩展，募投项目募投项目助力助力长期长期发展发展 3.1 以石墨散热材料为基，向磁性以石墨散热材料为基，向磁性/防护材料拓展防护材料拓展 公司自成立以来，一直聚焦于应用在电子电气产品热管理领域的高导热材料，并逐步向磁性材料、纳米防护材料等功能性材料方向拓展。纳米晶软磁合金作为无线充电产品的关键材料，其需求将随着无线充电

31、行业快速发展而持续提升，QYResearch 预测全球纳米晶软磁合金市场规模呈现持续增长的态势，市场规模预计将从 2022 年的 2.90 亿美元增长至 2028 年的 5.34 亿美元，年均复合增长率达到 10.7%。图23：软磁材料分类及特点对比 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 在电子电气产品防护中，纳米防护膜起关键性作用，可以抵御多种腐蚀、短路、水汽渗透等失效因素，随着纳米真空镀膜技术的快速发展，纳米防护膜将迎来广阔的应用场景和市场空间。根据中商产业研究院数据，我国纳米材料产业规模已由 2016 年的 692.3 亿元增至 2020 年的 1,614.8 亿元，年均复合增长率为

32、 23.58%，预计 2021 年我国纳米材料市场规模可达 1,848.2 亿元。2022 年，公司纳米晶软磁合金和纳米防护膜分别实现营收 257和 443万元，分别占收入的 0.61%和 1.06%。未来随着下游需求的增加和公司业务的拓展，相关业务将有望增长，贡献公司利润新增长点。3.2 募投项目扩充产能与研发提升，奠定募投项目扩充产能与研发提升，奠定长期发展基础长期发展基础 公司募投项目实施将大幅提高公司产能，帮助公司把握下游行业发展趋势，提升市场占有率和盈利能力。此外，募投项目还将进一步加强公司在高导热功能性材料领域的研发能力，有利于公司在导热材料及散热解决方案等相关领域不断拓展，深入推

33、进研发创新成果的产业化。图24：公司募投项目情况 资料来源：公司招股意向书，浙商证券研究所 思泉新材(301489)公司深度 13/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 4.1 细分业务盈利预测细分业务盈利预测 热管理热管理材料材料：根据 Yole 预测，全球手机散热市场规模将从 2018 年的 14.20 亿美元增长至 2022 年的 35.80 亿美元，2019 年至 2022 年全球手机散热市场的年复合增长率高达 29.72%。自成立以来，公司一直聚焦在应用在电子电气产品热管理领域的高导热材料，成为了行业内主流客户小米、vivo、三星等的合格供

34、应商。2022 年，公司获得了北美大客户的合格供应商认证，未来几年将迎来业务的快速放量阶段。因此，我们给予公司碳散热材料 2023-2025年的营收增速分别为 13%/35%/40%，毛利率分别为 27%/26%/25%。表2：公司分业务营收预测（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 热管理材料热管理材料 392 443 598 838 YOY-10%13%35%40%毛利率 26%27%26%25%纳米防护材料纳米防护材料 4 11 27 53 YOY 71%140%150%100%毛利率 31%35%35%35%磁性材料磁性材料 3 3 5 13 YOY-16%5%100

35、%150%毛利率 17%30%30%30%其他收入其他收入 20 20 20 20 YOY 461%0%0%0%毛利率 21%20%20%20%其他业务其他业务 3 3 3 3 YOY-17%0%0%0%毛利率 36%30%30%30%营收合计营收合计 423 480 654 928 YOY-6%14%36%42%毛利率 26%27%26%26%资料来源：WIND，浙商证券研究所 纳米防护材料纳米防护材料：在电子电气产品防护中，纳米防护膜起关键性作用，可以抵御多种腐蚀、短路、水汽渗透等失效因素，随着纳米真空镀膜技术的快速发展，纳米防护膜将迎来广阔的应用场景和市场空间。根据中商产业研究院数据，我

36、国纳米材料产业规模已由 2016 年的 692.3 亿元增至 2020 年的 1,614.8 亿元，年均复合增长率为 23.58%，预计 2021 年我国纳米材料市场规模可达 1,848.2 亿元。纳米防护材料作为公司开发的新产品，推出并应用时间尚短，随着下游终端应用领域的使用需求释放和公司业务拓展，有望加速放量。因此，我们给予公司纳米防护材料 2023-2025 年的营收增速分别为 140%/150%100%，毛利率分别为 35%/35%/35%。磁性材料：磁性材料：纳米晶软磁合金作为无线充电产品的关键材料，其需求将随着无线充电行业快速发展而持续提升。根据 QYResearch 数据显示，全

37、球纳米晶软磁合金市场规模呈现持续增长的态势，市场规模预计将从 2022 年的 2.90 亿美元增长至 2028 年的 5.34 亿美元，年均复合增长率达到 10.7%。磁性材料作为公司开发的新产品，推出并应用时间尚短，随着下游终端应用领域的使用需求释放和公司业务拓展，有望加速放量。因此，我们思泉新材(301489)公司深度 14/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 给予公司纳米防护材料 2023-2025年的营收增速分别为 5%/100%150%，毛利率分别为30%/30%/30%。综上，我们预计公司 2023-2025年的营业总收入分别为 4.80/6.54/9.28亿元，同比增速14%

38、/36%/42%，归母净利润分别为 0.74/1.00/1.32 亿元，同比增速为 27%/35%/32%。4.2 估值与投资建议估值与投资建议 自成立以来，公司一直聚焦在以手机热管理领域的高导热材料，并逐步向磁性材料、纳米防护材料等功能性材料方向拓展，目前已成为小米、vivo、三星等的合格供应商，并且成功进入北美大客户供应链，进入放量阶段。我们选取中石科技、飞荣达作为可比公司，两家均主要从事消费电子散热导热材料，2023-2025年两家平均PE为36.76/23.57/19.19倍。我们预测公司 2023-2025 年的营业总收入分别为 4.80/6.54/9.28 亿元，同比增速分别为14

39、%/36%/42%，归母净利润分别为 0.74/1.00/1.32 亿元，同比增速为 27%/35%/32%，对应EPS为 1.29/1.73/2.29 元，对应 PE分别为 57.87/42.98/32.54 倍。公司估值水平较同行业平均估值高，主要因为公司次新属性以及刚切入北美大客户供应链，未来成长性较高，首次覆盖，给予“增持”评级。表3：可比公司估值(截至 20231222)简称 总市值 归母净利润（亿元）PE（亿元）2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 中石科技 57.98 2.13 2.42 2.72 27.22 23.96 21.32 飞荣达 99

40、.60 2.15 4.30 5.84 46.29 23.18 17.06 行业平均 36.76 23.57 19.19 思泉新材 43.01 0.74 1.00 1.32 57.87 42.98 32.54 资料来源：WIND，浙商证券研究所 5 风险提示风险提示 1、产品价格下降的风险产品价格下降的风险 随着人工合成石墨生产技术的不断成熟，市场竞争日益加剧，相关公司面临行业竞争压力和客户降价压力，人工合成石墨散热材料销售价格逐年下降，未来存在持续下降的风险，将对公司未来的盈利能力产生不利影响。2、创新风险创新风险 消费电子等下游行业具有产品更新快、迭代周期短等特点，对导热材料的技术水平和产品

41、性能要求较高，若公司未来创新发展未达预期，或新产品、新技术等创新成果未能得到市场认可，将给公司的发展带来不利影响。3、下游行业及客户集中度风险下游行业及客户集中度风险 公司下游客户主要为消费电子产品终端品牌厂商或其组装厂、零部件生产商等。公司对前五大客户销售金额占营业收入比例约 30%左右，客户集中度相对较高，具有一定的客户集中风险。如果未来宏观经济形势发生重大不利变化，行业景气度下降或者主要客户资信状况发生不利变化，将对公司正常生产经营产生不利影响。、思泉新材(301489)公司深度 15/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表

42、附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022 2023E 2024E 2025E (百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 371 923 757 783 营业收入营业收入 423 480 654 928 现金 79 596 341 187 营业成本 314 351 482 691 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 2 1 2 3 应收账项 155 185 236 344 营业费用 9 10 12 16 其它应收款 3 3 4 6 管理费用 13 13 21 29 预付账款 0 4 3 4 研发费用 23 24 32 46 存货 9

43、4 111 146 211 财务费用 2 3 1 4 其他 40 25 28 31 资产减值损失 2 (1)(1)1 非流动资产非流动资产 298 376 679 850 公允价值变动损益 0 0 0 0 金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 其他经营收益 4 3 3 3 固定资产 115 186 353 534 营业利润营业利润 63 81 108 143 无形资产 18 23 30 34 营业外收支(0)(0)(0)(0)在建工程 132 134 259 243 利润总额利润总额 62 81 108 143 其他 34 34 38 39 所得税

44、4 7 8 10 资产总计资产总计 669 1300 1436 1633 净利润净利润 58 74 100 132 流动负债流动负债 117 144 177 242 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 13 17 10 归属母公司净利润归属母公司净利润 58 74 100 132 应付款项 95 102 127 197 EBITDA 86 96 129 179 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄）1.01 1.29 1.73 2.29 其他 22 29 33 35 非流动负债非流动负债 137 133 137 136 主要财务比率 长期借款 121 121 121 121 20

45、22 2023E 2024E 2025E 其他 16 12 16 15 成长能力成长能力 负债合计负债合计 255 277 313 378 营业收入-5.84%13.56%36.21%41.92%少数股东权益 6 6 6 6 营业利润-11.00%30.14%32.96%31.98%归属母公司股东权益 409 1017 1117 1249 归属母公司净利润 1.76%27.27%34.64%32.10%负债和股东权益负债和股东权益 669 1300 1436 1633 获利能力获利能力 毛利率 25.82%26.97%26.27%25.58%现金流量表 净利率 13.84%15.50%15.3

46、3%14.27%(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 15.15%10.34%9.33%11.12%经营活动现金流经营活动现金流 65 67 60 58 ROIC 11.73%6.62%7.97%9.77%净利润 58 74 100 132 偿债能力偿债能力 折旧摊销 17 12 20 32 资产负债率 38.05%21.32%21.83%23.15%财务费用 2 3 1 4 净负债比率 49.86%49.63%45.62%35.92%投资损失(0)(0)(0)(0)流动比率 3.16 6.42 4.28 3.23 营运资金变动(15)(1)(26)(42)速动比率

47、2.36 5.65 3.46 2.36 其它 2 (22)(36)(67)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(129)(90)(319)(201)总资产周转率 0.71 0.49 0.48 0.60 资本支出(124)(83)(310)(195)应收账款周转率 3.27 3.20 3.64 3.70 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 4.89 4.29 4.89 5.11 其他(5)(7)(9)(6)每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 65 541 4 (11)每股收益 1.01 1.29 1.73 2.29 短期借款(37)12 4 (7)每股经营现金

48、1.12 1.15 1.04 1.01 长期借款 111 0 0 0 每股净资产 9.46 17.63 19.36 21.65 其他(8)528 0 (4)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 2 517 (255)(154)P/E 73.65 57.87 42.98 32.54 P/B 7.88 4.23 3.85 3.44 EV/EBITDA 0.76 40.38 31.89 23.87 资料来源：浙商证券研究所 思泉新材(301489)公司深度 16/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300指数的涨跌

49、幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相

50、对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户

51、作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部

52、门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010