1、准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 农林牧渔行业农林牧渔行业 推荐（维持）全球减产显著，糖周期有望继续上行全球减产显著，糖周期有望继续上行 风险评级：中风险食糖行业专题报告 2020 年 2 月 27 日 分析师：魏红梅 SAC 执业证书编号： S0340513040002 电话： 邮箱： 研究助理：雷国轩 SAC 执业证书编号： S0340119070037 电话： 邮箱： 糖产业糖产业指数走势指数走势 资料来源：东莞证券研究所，Wind 相关报告相关报告 1.中粮糖业（600737）深度报告：紧 握减产预期下的糖价上

2、行机会 2.食糖行业深度报告：扬帆起航，把 握糖周期上行起点 3.食糖行业深度报告之国际篇： 减产 与去库存是全球糖业主旋律 投资要点：投资要点： 中国中国：新榨季供需平稳新榨季供需平稳，糖价仍在上行区间糖价仍在上行区间。中国近年来甘蔗播种面积 稳定，预期2020年糖产量约1100万吨，同比小幅上涨1.21%，整体供应 较为稳定。当前糖周期仍在上行区间中部，在全球糖业进入减产周期与 快速去库存的形势下，国际糖价有望带动中国糖价走高。 巴西巴西：减产放缓减产放缓，乙醇汽油比价回升接近平衡点乙醇汽油比价回升接近平衡点。巴西是食糖出口第一 大国，预计2020年减产至2935万吨，占比下滑至16.85

3、%；出口量下降至 1862万吨，占比下滑至33.76%。随着原油价格回落，乙醇/汽油比价重 新回升至0.70的平衡点附近，糖价有望逐步回升，利好国际糖价走势。 泰国库存压力过大泰国库存压力过大，出口承压出口承压。受干旱天气影响，2020年泰国预期产糖 1354万吨，同比下降7.14%。泰国糖库存积压严重，2020年预期库存总 额高达1003万吨，库消比接近400%。新榨季维持减产与去库存。 印度印度： 库存偏高库存偏高， 新榨季减产兼加大出口新榨季减产兼加大出口。 印度2019年糖期末库存为1761 万吨，库存占全球总库存的三分之一。为了减少库存，印度政府出台了 出口补贴政策，随着国际糖价回升

4、，印度糖出口有望逐步扩大，对国际 糖价会造成一定压力。 澳大利亚：产量与出口量同比小幅下滑。澳大利亚：产量与出口量同比小幅下滑。澳大利亚2019年出口糖380万 吨，占全球出口量的6.93%，预计2020年小幅下降至350万吨。由于澳大 利亚地理环境优越，受恶劣天气影响较少，新榨季产出数据相对平稳。 欧盟欧盟2727国国：新榨季出口量大减新榨季出口量大减。欧盟预期2020年出口量减少至150万吨， 环比下降16.67%，占比降低至2.72%的低水平。由于出口减少，区域内 消费量平稳，库存有望快速减少，预期2020年库销比下降至5.26%。 投资建议投资建议：维持推荐评级维持推荐评级。2020年

5、全球减产仍是主旋律，库存抛售压力 存在但不改糖价上行逻辑。5大主产国产量占全球的56%，出口量占全球 的71%，对全球糖供应有绝对影响力。纵观全球糖业供需情况，2020年 是全球减产的第二年，减产后降低全球糖供应量，是糖周期上行的主要 推力。根据国际糖理事FOB，国际原糖价格从2018年的低位以来已随全 球供给下滑逐步回升，糖价目前在周期中部位置，距离高位还有空间。 在糖周期上行期间，主产国抛售库存会在短期内造成压力，但不改周期 上行逻辑，在未来一两年内糖价有望维持震荡上行趋势。 风险提示风险提示：恶劣天气影响、泰国和印度大幅抛售库存、各国进出口新政 策等。 . . 行业专题行业专题行业研究行

6、业研究证券研究报告证券研究报告行业专题行业专题行业研究行业研究证券研究报告证券研究报告 食糖行业专题报告 2 目录 1、中国：新榨季供需平稳，糖价仍在上行区间.5 1.1 甘蔗播种面积稳定，新榨季产量维持约 1100 万吨.5 1.2 本轮糖周期仍在上行区间中部.6 2、巴西：减产放缓，乙醇汽油比价回升接近平衡点.错误！未定义书签。错误！未定义书签。 2.1 巴西国际地位. 7 2.2 乙醇汽油比价回升，新榨季产量预期同比维持不变.9 2.3 美元兑巴西雷亚尔回升，出口量预期同比小幅下滑.11 3、泰国：库存压力过大，出口承压.12 3.1 泰国国际地位. 12 3.2 干旱天气不利甘蔗生长.

7、12 3.3 库存创新高，糖价低，农户种植积极性差.13 4、印度：库存偏高，新榨季减产兼加大出口.14 4.1 印度国际地位. 14 4.2 新榨季库存预期减少但总量仍相当高.15 4.3 新榨季加速去库存. 17 4.3.1 糖料与糖价失衡引矛盾.17 4.3.2 政府鼓励出口. 17 4.3.3 扩大甘蔗制醇产能，但制醇业仍在起步阶段.18 5、澳大利亚：产量与出口量同比小幅下滑.19 5.1 澳大利亚国际地位. 19 5.2 昆士兰州产量占比 95%.19 5.3 高效运输的甘蔗铁路网. 20 5.4 新榨季生产出口数据平稳.21 6、欧盟 27 国：新榨季出口量大减.21 6.1 欧

8、盟 27 国国际地位. 21 6.2 新榨季产量同比小幅上涨，出口大减.22 7、总结.23 8、投资策略.25 9、风险提示.25 插图目录 图 1 ：近年来甘蔗播种面积稳定.5 图 2 ：新榨季糖产量预期维持 1100 万吨水平.5 图 3 ：消费缺口约 500 万吨.5 图 4 ：新榨季进口量约 400 万吨.5 图 5 ：糖周期处于上行区间.6 图 6 ：中国与全球糖库存快速下降.6 图 7 ：全球糖产量与价格呈负相关.7 图 8 ：巴西糖产量走势. 8 图 9 ：巴西糖出口量走势. 8 图 10 ：中南部和东北部是主产区域.8 图 11 ：中南部和东北部糖产量占全国比例.8 图 12

9、 ：中南部乙醇产量占比超九成.8 mNsNqQtPsPqOpNpOoRwPrO8ObP8OpNnNtRoOjMqQpNkPpNxO9PmMwOvPqNqOwMnRnQ 食糖行业专题报告 3 图 13 ：圣保罗是最大产醇州.8 图 14 ：甘蔗入榨量近年开始下降.9 图 15 ：中南部蔗糖产量下滑.9 图 16 ：巴西燃料乙醇产量逐年提升.10 图 17 ：制糖比逐年下降. 10 图 18 ：巴西圣保罗乙醇/汽油比价.11 图 19 ：OPEC 原油价格回落.11 图 20 ：巴西新注册汽车数量近年快速上升.11 图 21 ：新注册汽车超九成是灵活燃料汽车.11 图 22 ：美元兑巴西雷亚尔和国

10、际糖价呈反比.11 图 23 ：2020 年巴西糖出口量预期下滑.11 图 24 ：泰国糖产量走势. 12 图 25 ：泰国糖出口量走势.12 图 26 ：东北部主产地降雨量不及往年.13 图 27 ：中部主产地降雨量不及往年.13 图 28 ：泰国糖期末库存创新高.14 图 29 ：泰国当前糖价低迷.14 图 30 ：糖价与木薯干价格呈大致负相关.14 图 31 ：大米价格与糖价大致负相关.14 图 32 ：印度糖产量走势. 15 图 33 ：印度糖出口量走势.15 图 34 ：印度糖产区分布. 15 图 35 ：印度糖生产与消费量走势.15 图 36 ：印度糖期末库存预期下滑.16 图 3

11、7 ：印度糖库存占全球比例.16 图 38 ：甘蔗收购价高但糖价低.17 图 39 ：库存与糖价负相关.17 图 40 ：印度历年糖消费量.17 图 41 ：印度糖供需缺口. 17 图 42 ：澳大利亚糖产量走势.19 图 43 ：澳大利亚糖出口量走势.19 图 44 ：澳大利亚糖产业地图.20 图 45 ：糖业对昆士兰州贡献.20 图 46 ：欧盟糖产量走势. 22 图 47 ：欧盟甜菜糖占全球比重.22 图 48 ：欧盟出口量占全球比重.22 图 49 ：欧盟新榨季出口量大减.22 图 50 ：主产国产量占全球比重.24 图 51 ：主产国出口量占全球比重.24 表格目录 表 1 ：中国糖

12、业供需平衡表（千吨）.6 表 2 ：巴西糖供需数据表（千吨）.7 表 3 ：巴西中南部生产数据.10 表 4 ：泰国供需平衡表（千吨）.13 食糖行业专题报告 4 表 5 ：印度甘蔗的公平报酬价格.16 表 6 ：印度糖出口利润测算.18 表 7 ：澳大利亚分地区糖产量数据（万吨）.19 表 8 ：澳大利亚甘蔗铁路网数据一览.20 表 9 ：澳大利亚供需平衡表(千吨）.21 表 10 ：欧盟分国家甜菜种植面积表（万公顷）.22 表 11 ：欧盟 27 国供需平衡表(千吨）.23 表 12 ：全球供需平衡表(千吨）.24 表 13 ：A 股上市糖企 2018 产能估算.25 表 14 ：重点公司

13、盈利预测（截至 2020/2/26）.26 食糖行业专题报告 5 1 1、中国：新榨季供需平稳，糖价仍在上行区间、中国：新榨季供需平稳，糖价仍在上行区间 1.11.1甘蔗播种面积稳定，新榨季产量维持约甘蔗播种面积稳定，新榨季产量维持约11001100万吨万吨 新榨季产量维持在新榨季产量维持在 11001100 万吨。万吨。甘蔗具有宿根性，即一年种植，三年收获。当年糖产量 可以追溯 1-3 年前的甘蔗播种面积。2020 年的糖产量可追溯往年的甘蔗播种面积，根据 国家统计局，2017 年播种甘蔗 137.1 万公顷，至 2018 年小幅增加到 140.6 万公顷，前几 年的甘蔗播种面积稳定，在出糖

14、率变化不大的情况下，预期今年糖产量较为平稳。根据 美国农业部，2020 年中国预期产糖 1089 万吨，同比小幅上涨 1.21%，整体供应较为稳 定。 国内消费三分一直依靠进口国内消费三分一直依靠进口， 新榨季库存加速消耗新榨季库存加速消耗。 中国糖业产能不足以支撑国内消费， 根据美国农业部，中国 2019 年产糖 1076 万吨，总消费量 1580 万吨，消费缺口 504 万 吨，约三分之一食糖消费依靠进口渠道弥补。 2020 年预期国内产量维持 1100 万吨水平， 总消费量仍在 1600 万吨附近， 消费缺口继续维持在 500 万吨。 预期 2020 年进口食糖 400 万吨，由于消费缺口为 500 万吨，其中的 100 万吨差额预期将消耗库存量，令国内食糖 库存从 2019 年的 542.7 万吨下降至 2020 年的 434.7 万吨，同比下降 19.90%。库存的加 速消耗有利于糖