1、证券研究报告|公司深度|家居用品 1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 好太太(603848)报告日期：2024 年 02 月 24 日 渠道精耕、品类扩充，锐意进取的智能晾晒龙头 好太太深度报告 投资要点投资要点 体验式智能家居引领者体验式智能家居引领者 智能晾晒龙头企业智能晾晒龙头企业，智能产品放量抬升利润。，智能产品放量抬升利润。公司 2022 年实现营业收入 13.8 亿元，扣非归母净利 2.2 亿元，2017-2022 营收 CAGR 为 4.43%。产品方面：公司2017-2022 智能家居收入占比从 47.32%增长至 82.81%，产品结构快速升级，智能家居产品高毛利（2

2、022年智能家居毛利率48.26%对比晾衣架产品毛利率37.42%）拉动公司整体毛利率上升。渠道方面：2019-2022 年电商占比从30.69%攀升至 60.98%，2022 年电商渠道收入为 8.43 亿，同比增长 24.40%。股权激励设置高增长目标，高强度激活团队股权激励设置高增长目标，高强度激活团队。23 年限售性股票激励解除的考核条件为：23 年营收同比增长不低于 20%、24 年较 22 年营收的 2 年复合增长率不低于 20%，彰显成长性。根据考核条件推算，23Q4 预计同比增长率不低于45%，24 年预计营收不低于 19.9 亿元。智能晾晒智能晾晒行业：行业：市场市场空间待发

3、掘空间待发掘，头部品牌优势显著，头部品牌优势显著 市场渗透率提升空间大市场渗透率提升空间大。我国智能晾衣架市场在 2021年达到销量 600 万套和销售额 87 亿元，测算市场规模 2025 年达到约 102 亿元，2030 年达到 165 亿元，21年市场渗透率约 15%，距日本（38%）、韩国（39%）等发达国家还有较大提升空间。存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉。据中国晾衣架协会数据，68%的晾衣架市场需求来自于存量房晒衣寿命到期更新、存量房改善装修和二手房装修。我们认为，随着存量房市场逐渐扩大，晾衣架市场需求与地产周期脱钩，地产后市场预

4、计为智能晾晒行业带来额外增长。二三线城市、南方城市需求有待挖掘，随着智能晾衣架产品性价比提升，线上渠道崛起，产品市场将逐步下沉。行业集中度行业集中度较较高，头部品牌优势明显高，头部品牌优势明显。2021 年智能晾衣架零售端 CR3 超过30%，头部品牌的品牌认知度（好太太72.8%、小米54.2%、四季沐歌52.0%）、购买率（好太太38.5%、小米15.0%、四季沐歌14.6%）遥遥领先，剩余中小型企业在认知率及购买率上差异较小，头部品牌优势明显。智能智能门锁行业：门锁行业：市场市场稳定成长稳定成长，行业出清行业出清 市场规模稳定增长，市场规模稳定增长，C 端消费市场崛起端消费市场崛起。智能

5、门锁销售量 2015-2022 年复合增长率为 36.4%，预计 2023 年销售规模达 1905 万套，同比增长 8.2%；2025 年达2346 万套，市场规模稳定增长。结构上，随着智能门锁产品的标准化和智能化，C 端市场逐渐崛起，2022 年销量占比 46%。市场竞争激烈，品牌效应市场竞争激烈，品牌效应显著显著。据洛图科技统计，2022年智能门锁行业企业超3000 家，线上公开售卖品牌数量达 496 个，当年新进入数量占比为 48%，参与品牌众多。2021 年线上市场 Cr3 为 46.6%，小米以 23.6%的份额占据行业榜首，品牌效应显著，预计市场将进入出清阶段。渠道端：渠道端：多元

6、化渠道打开销量，线下渠道改革效果显现多元化渠道打开销量，线下渠道改革效果显现 作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业，好太太建立了作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业，好太太建立了专业且领先的综合服务体系。专业且领先的综合服务体系。1.线下零售：线下零售：1）销售终端覆盖全国，渠道改革助力经销商数量不断增加。）销售终端覆盖全国，渠道改革助力经销商数量不断增加。经销商新零售模式转型，公司打通物流配送、售后服务平台，降低经销商门槛，截至2020 年第三季度，经销商数量已达 1800 家。2）渠道改革推动市场下沉。）渠道改革推动市场下沉。开拓新渠道，打造社区社群

7、模式，加大三四线城市下沉，提高终端门店渗透度。3）省运营平台缩短管理链条，提高经销商效率。省运营平台缩短管理链条，提高经销商效率。投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：史凡可分析师：史凡可 执业证书号：S08 分析师：傅嘉成分析师：傅嘉成 执业证书号：S01 基本数据基本数据 收盘价￥14.00 总市值(百万元)5,658.94 总股本(百万股)404.21 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 1 双“智能”打开成长空间 2018.12.27 -33%-25%-18%-11%-3%4%23/0223/0323/0523/0623/0723

8、/0823/0923/1023/1123/1224/0124/02好太太上证指数好太太(603848)公司深度 2/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.电商：电商：1）传统电商快增。）传统电商快增。公司线上业务保持主要平台类目销售第一，智能产品销量提速明显。公司 2022 年电商收入达 8.43 亿元，同比增长 24.39%。2）新）新兴电商渠道孵化。兴电商渠道孵化。抓紧直播风口，运用抖音、快手等新媒体平台以直播、短视频为切入点，全渠道驱动数字化营销。3）电商渠道高毛利提高盈利水平。）电商渠道高毛利提高盈利水平。电商渠道毛利率最高，2022 年达 48.47%，伴随电商渠道占比提升，公

9、司利润将进一步提升。3.工程：精装市场产品配套率提升，头部房企合作推进，重要项目中标。工程：精装市场产品配套率提升，头部房企合作推进，重要项目中标。精装智能晾衣架市场规模 2021 年初达 136.3%，同时配套率从 2020 年的 2.8%增长到2021 年的 8.3%。2019 年公司累计开发新战略客户 17 家，战略客户投标获得率100%。2021 年公司晾衣机独家中标 2022 杭州亚运村项目及上海绿地黄浦湾超豪宅。产品端：产品端：智能晾晒领先、智能安防高潜智能晾晒领先、智能安防高潜，扎根研发扎根研发构建构建产品产品竞争力竞争力 公司主要的智能家居业务包括智能晾晒和智能安防，公司主要的

10、智能家居业务包括智能晾晒和智能安防，产品技术力领先打造行业竞产品技术力领先打造行业竞争力。我们看好公司产品通过以下路径持续带动利润释放：争力。我们看好公司产品通过以下路径持续带动利润释放：1.智能晾晒智能晾晒：1）产品布局早，）产品布局早，两大品牌两大品牌差异化定位。差异化定位。旗下“好太太”和“晒客”两大品牌，覆盖不同客群，不同系列精准定位解决痛点。2）功能适应场景功能适应场景多样，多样，产品矩阵全覆盖产品矩阵全覆盖。3）智能研发支持，专利技术领先。智能研发支持，专利技术领先。2019-2022 年研发投入共 1.91 亿元。研发人员 133 名（员工占比 10.78%）。2.智能安防：智能

11、安防：1）自主研发提高品牌实力。2）渠道积累和品牌效应打开全国市场。2020 年公司将原智能门锁品牌“科徕尼”更名为“好太太”，品牌调整实现营销和品牌知名度协同，助力智能锁产品逐步打开全国市场。盈利预测与估值盈利预测与估值 好太太作为智能晾晒龙头、地位明确，我们预期未来成长性较优：智能晾晒行业渗透率仍有较大提升空、且存量房改善需求持续释放，同时产品的性价比提升推动市场下沉，所在赛道较好；此外，公司积极布局智能安防等新品类，业务线进一步扩充；渠道端来看，好太太是行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业；制定较高的股权激励目标，看好体系活力激发、线下调整收效带动公司业绩持续健康成长。我

12、们预计我们预计 2023-2025 年公司实现营业收入年公司实现营业收入 16.64/20.15/24.25 亿元，同比增长亿元，同比增长 20.4%/21.1%/20.35%，归母净利，归母净利 3.39/4.08/4.82 亿亿元，同比增长元，同比增长 55.13%/20.25%/18.27%，对应当前市值，对应当前市值 PE 为为 16.69/13.88/11.73X，首次覆盖给予，首次覆盖给予“买入买入”评级。评级。风险提示风险提示 原材料价格波动风险、房地产行业下行风险、市场竞争加剧风险 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2022A 2023E 2024E 202

13、5E 营业收入 1,382 1,664 2,015 2,425 (+/-)(%)-3.05%20.40%21.10%20.35%归母净利润 219 339 408 482 (+/-)(%)-27.19%55.13%20.25%18.27%每股收益(元)0.54 0.84 1.01 1.19 P/E 25.89 16.69 13.88 11.73 资料来源：浙商证券研究所 QVYZZZEUVWFZVXaQaO9PtRoOtRtPeRoOtReRnPpQbRnNyRxNrMuMuOoOtQ好太太(603848)公司深度 3/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 智能晾晒龙头

14、品牌，深耕渠道、优势突出智能晾晒龙头品牌，深耕渠道、优势突出.5 1.1 好太太：从行业先行者到行业引领者.5 1.2 股权激励：股权结构稳定集中，股权激励激发团队活力.6 1.3 经营业绩：智能产品放量抬升利润，电商家装渠道快增.7 2 物联网赋能智能家居，细分赛道潜力巨大物联网赋能智能家居，细分赛道潜力巨大.9 2.1 政策催化智能家居市场规模成长.10 2.2 智能晾晒：市场空间有待发掘，头部品牌优势显著.10 2.2.1 市场总量：高端消费市场基础好，市场渗透率提升空间大.10 2.2.2 市场结构：存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉.12 2.2.3 行业格局：行业集中度高，

15、头部品牌优势明显.13 2.3 智能门锁：市场规模稳定成长，行业逐步出清.14 2.3.1 市场规模稳定增长，C 端消费市场崛起.14 2.3.2 市场竞争激烈，行业出清.15 3 多元化渠道打开销量，两大产品矩阵塑造核心竞争力多元化渠道打开销量，两大产品矩阵塑造核心竞争力.16 3.1 销售渠道多元化，渠道改革建立领先综合服务体系.16 3.1.1 线下零售渠道.16 3.1.2 电商渠道.16 3.1.3 工程渠道.17 3.2 两大产品矩阵构建核心竞争力.18 3.2.1 智能晾晒:两大品牌差异化设计，产品技术力领先.18 3.2.2 智能门锁:打造第二增长曲线，差异化竞争获得行业优势地

16、位.20 4 盈利预测盈利预测.24 4.1 核心假设与收入预测.24 4.2 盈利预测与投资建议.25 5 风险提示风险提示.25 好太太(603848)公司深度 4/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：好太太主营产品.5 图 2：好太太发展历程.6 图 3：好太太股权结构图（2022 年报）.6 图 4：2017-23Q1-3 公司营业收入及同比增速（百万元）.8 图 5：2017-23Q1-3 公司归母净利润及同比增速（百万元）.8 图 6：中国智能家居市场规模（亿元）.10 图 7：中国智能家居设备出货量（亿台）.10 图 8：中国智能晾衣架销量（万套）及

17、增长率.11 图 9：中国智能晾衣架销售额（亿元）及增长率.11 图 10：2019 年晒衣市场需求占比.12 图 11：2021 年中国智能晾衣架市场分布 Top10 城市.12 图 12：2021 年智能晾衣架城市应用占比.13 图 13：智能晾衣架线上线下价格趋势（2019-2024E）.13 图 14：2021 年一线/新一线/二线智能晾衣架各品牌认知度&购买率对比.14 图 15：中国智能门锁市场销量规模及变化.14 图 16：2022 年中国智能门锁市场渠道结构.14 图 17：2021 年中国智能门锁渗透率与其他国家对比图.15 图 18：2021 年中国智能家居用户需求度.15

18、 图 19：2021 年中国智能门锁线上市场前十名品牌市场占有率.15 图 20：2022 年中国智能门锁市场用户关注 Top10 机型.15 表 1：好太太核心高管履历及股权授予情况.7 表 2：公司历史财务数据一览（百万元，%）.7 表 3：公司分产品经营数据一览（百万元）.8 表 4：公司分渠道经营数据一览（百万元）.9 表 5：中国智能家居行业相关重要政策一览.10 表 6：我国智能晾衣架规模测算.12 表 7：2023 市场主流晾衣架品牌概览.13 表 8：收入预测拆分.24 表 9：可比公司估值（单位：亿元）.25 表附录：三大报表预测值.26 好太太(603848)公司深度 5/

19、27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 智能晾晒龙头智能晾晒龙头品牌品牌，深耕渠道，深耕渠道、优势突出、优势突出 1.1 好太太：好太太：从行业先行者到行业引领者从行业先行者到行业引领者 好太太好太太深耕以全屋织物智能护理为代表的智能家居领域深耕以全屋织物智能护理为代表的智能家居领域逾二十逾二十年年，智能晾衣机和智能，智能晾衣机和智能锁是核心产品。锁是核心产品。公司是智能晾晒领域的龙头企业，始创于 1999 年，于 2017 年在上海 A 股主板上市。2017-2022 年，公司营业总收入 CAGR 为 4.43%，扣非归母净利润 CAGR 为4.04%，2022 年公司实现营业收入 13

20、.8 亿元，扣非归母净利润 2.2 亿元，2023 年强势复苏（根据业绩预告，2023 年归母净利润预计实现 3.18-3.63 亿，同比增长 40-60%，中位数为3.41 亿、+50%）。公司主营产品包含智能晾晒、智能安防、智能家居、家居精品四大板块，践行“核心产品领先”、“全渠道/全区域覆盖”、“创新服务”三大核心战略，全力发展智能家居产业。图1：好太太主营产品 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 公司较早进入智能晾衣机领域，公司较早进入智能晾衣机领域，通过技术研发、品牌推广持续提升竞争力，逐步成为通过技术研发、品牌推广持续提升竞争力，逐步成为智能家居行业的标杆和引领者。智能家居行业的标

21、杆和引领者。从开创晾晒新品类创建品牌（1999-2005 年）到高速发展扩大品牌认知（2005-2009 年）持续领航建立品牌领导力（2009-2016 年）再到如今加速扩张（2016 至今），从单品到多品，从单一赛道到多赛道，已经经历了四个发展阶段：品牌初创期（1999-2005）：好太太品牌成立于 1999 年，同年推出“心连心结构”专利产品。2004 年，公司首次推出智能晾衣机，并在 2005年实现产品系列化，逐渐走入消费者的视野，推动行业进入智能化时代。高速发展期（2005-2009）：2007 年，好太太工业园投入使用，实现规模化生产，为公司未来的快速扩张提供了强有力的基石。2009

22、 年，好太太连续 4 次被评为“高新技术企业”。持续领航期（2009-2016）：2014 年，好太太声控晾衣机面世，引领行业智能领域探索的步伐。2015 年，公司与搜狐网、中国民俗学会共同举办首届“中华晾衣节”，提倡健康智能家居生活，品牌知名度得到进一步提升。加速扩张期（2016 至今）：2017 年好太太成功上市，成为行业内龙头企业。2018 年，公司推出第一款智能锁和智联音控智能晾衣机，进一步开拓产品的多样性。公司不断研发新产品，加快产品迭代，2017 年智能家居收入占比为 47.1%，2022 年跃升至 82.02%；2019年至 2022 年，线上收入占比由 30.69%提升至 60

23、.98%。2022 年，公司成为杭州亚运会官方好太太(603848)公司深度 6/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 供应商，并提出“体验式智能家居引领者”的理念，致力于构建具有人文关怀的智能家居标杆品牌。图2：好太太发展历程 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 1.2 股权激励：股权结构股权激励：股权结构稳定集中，股权激励激发团队活力稳定集中，股权激励激发团队活力 股权结构稳定集中，管理团队经验丰富股权结构稳定集中，管理团队经验丰富。公司董事长沈汉标持股 54.21%，其妻子王妙玉持股 28.97%，夫妻二人为公司实际控制人，拥有 83.18%的股权。公司股权集中，结构稳定，决策高效。董

24、事及高层管理人员具备丰富家居行业相关知识和运营经验，帮助公司持续稳定发展。图3：好太太股权结构图（2022 年报）资料来源：公司年报，浙商证券研究所 股权激励设置高增长目标股权激励设置高增长目标，高强度高强度激发团队管理和研发活力。激发团队管理和研发活力。23 年 10 月，公司公告拟向 40 名激励对象授予 321 万份股限制性股票，占总股本 0.8%；授予价格 7.92 元/股。从激励对象来看，高管 4 人（2 位副总+CFO+董秘）、获授 27%，中层管理人员及核心技术骨干 36 人、获授予 73%，激励面广、绑定核心骨干、激发团队活力。限售解除的考核条件为：23 年营收同比增长不低于

25、20%、24 年较 22 年营收的 2 年复合增长率不低于 20%，分别解除 50%，彰显成长性。根据考核条件推算，23Q4 预计同比增长率不低于 45%，24 年预计营收不低于 19.9 亿元。本次股权激励预计摊销费用合计 2411 万，其中 23-25 年预计摊销金额分别为 377、1557、477 万，预计对公司净利润影响程度较小。好太太(603848)公司深度 7/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表1：好太太核心高管履历及股权授予情况 资料来源：公司 2022 年年报，公司公告，浙商证券研究所 1.3 经营业绩：智能产品放量抬升利润，电商家装渠道快增经营业绩：智能产品放量抬升利

26、润，电商家装渠道快增 智能晾晒龙头盈利能力表现亮眼，智能晾晒龙头盈利能力表现亮眼，流动性边际改善流动性边际改善。2022 年公司实现营收 13.82 亿元（yoy-3.05%），受第四季度销售活动受限制影响，业绩承压，实现归母净利润 2.19 亿元（yoy-27.19%），实现扣非归母净利润 2.21 亿元（yoy-20.77%）。2023 年 Q3 公司营收yoy+10.71%，归母净利 yoy+38.33%，扣非归母净利 yoy+29.91%，业绩大幅改善，经营韧性凸显。23Q3 公司毛利率增长至 50.48%，归母净利率增长至 21.36%，较 2017年分别+10.52pct/+2.8

27、6pct。收入端较快增长，盈利能力增强，得益于公司智能家居产品销售占比提升，持续提升供应链降本增效，优化成本管理。流动性方面，公司 2022 年应收 1.02 亿元，较上年同期-0.17 亿元，23Q3 应收 0.75亿元，较上年同期-0.43 亿元，存货水平维持稳定，回款状况好。2022 年公司经营现金流净额较 21 年减少幅度大，主要受产能扩张影响，23Q3 经营现金流净额较上年同期+2.75 亿元，公司现金流充沛，流动性改善。表2：公司历史财务数据一览（百万元，%）好太太(603848)公司深度 8/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图4：201

28、7-23Q1-3 公司营业收入及同比增速（百万元）图5：2017-23Q1-3 公司归母净利润及同比增速（百万元）资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 智能产品收入增长亮眼，结构升级拉动毛利率提升。智能产品收入增长亮眼，结构升级拉动毛利率提升。晾衣架产品和智能家居产品为两大核心品类，传统晾衣架产品包括手摇晾衣架、落地晾衣架和外飘晾衣架；智能家居产品包括智能晾衣机、智能门锁等智能产品。2017-2022 智能家居收入占比从 47.32%增长至82.81%，而传统晾衣架产品逐步让位于公司智能产品，收入占比从 49.81%降至 15.5%。智能产品放量抬升利润，20

29、22 年，公司智能家居产品毛利率 48.26%，晾衣架产品毛利率37.42%，产品的利润空间拉开较大差距，推动公司产品结构快速升级，智能家居产品毛利率增长带动公司整体毛利率上升，从 2017 年的 39.96%增长到 2022 年 46.37%。表3：公司分产品经营数据一览（百万元）好太太(603848)公司深度 9/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：Choice，浙商证券研究所 线下渠道线下渠道南区较北区更优，线上电商板块持续发力。南区较北区更优，线上电商板块持续发力。线下方面，2022 年线下收入为5.26 亿，同比降低 29%，2022 年南区/北区收入占比分别为 22.

30、58%和 15.48%。线上方面，公司积极拓宽电商渠道销售平台，加强线上线下营销资源整合，促进销售协同发展，大力发展线上板块，公司的线上业务持续保持主要平台类目销售第一，其中智能产品的销量提升明显。2022 年电商渠道收入为 8.43 亿，同比增长 24.39%。2019-2022 年线上收入占比从30.69%攀升至 60.98%。表4：公司分渠道经营数据一览（百万元）注：南区包括海南、广东、广西、福建、浙江、江苏、上海、安徽、江西、湖南、湖北、四川、重庆、云南、贵州等地区；北区包括东北三省、北京、天津、山东、河南、河北、内蒙古、山西、陕西、甘肃、宁夏、青海、新疆等地区。资料来源：Choice

31、，浙商证券研究所 2 物联网赋能智能家居，细分赛道潜力巨大物联网赋能智能家居，细分赛道潜力巨大 好太太(603848)公司深度 10/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.1 政策催化智能家居市场规模成长政策催化智能家居市场规模成长 智能家居在升级消费释放内需、促进社区智能适老化改造等领域受到国家政策的重点智能家居在升级消费释放内需、促进社区智能适老化改造等领域受到国家政策的重点关注。关注。随着人工智能、物联网和大数据等新兴科技的持续迭代，传统家居产品正在朝着互联互通、自动化、智能化、个性化的方向快速升级。重点政策内容如：2017 年国务院发文鼓励企业发展面向定制化应用场景的智能家居“产

32、品+服务”模式；2021 年关于推动平台经济规范健康持续发展的若干意见鼓励平台企业拓展“互联网+”消费场景，提供高质量产品和服务，促进智能家等智能产品普及应用；2022 年关于加强和推进老龄工作进展情况的报告提出持续扩大智能辅具、智能家居、健康监测、养老照护支持类等适老化智能终端产品供给等。表5：中国智能家居行业相关重要政策一览 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 智能家居市场规模智能家居市场规模持续持续增长增长。跟据华经产业研究院数据，2015 年至 2021 年，我国智能家居市场规模从 403.4 亿元增长至 3073 亿元，年均复合增长率达 40.27%，预计 2023 年规模达

33、5176 亿元。图6：中国智能家居市场规模（亿元）图7：中国智能家居设备出货量（亿台）资料来源：华经产业研究院，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：IDC，浙商证券研究所 2.2 智能晾晒智能晾晒：市场空间有待发掘，头部品牌优势显著：市场空间有待发掘，头部品牌优势显著 2.2.1 市场总量：市场总量：高端消费市场基础好，高端消费市场基础好，市场渗透率提升空间大市场渗透率提升空间大 好太太(603848)公司深度 11/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 智能晾衣架销量智能晾衣架销量持续增长，高端市场基础强劲持续增长，高端市场基础强劲。根据2022 智能晾衣机生态发展白皮书，我国智能晾衣架市

34、场在 2021 年达到销量 600 万套和销售额 87 亿元。智能晾晒产品的主流消费群体为高学历、高职位、高收入，注重生活品质，愿意为之投入更多预算的人群。根据2021 胡润财富报告，中国拥有千万人民币家庭净资产的“高净值家庭”数量达到 206 万户，比上年增加 4 万户，增幅 2%，高净值客户对居家生活的核心诉求是安全、健康、舒适，随着更多人群对生活品质的提升，智能晾晒市场规模仍有较大上涨空间。图8：中国智能晾衣架销量（万套）及增长率 图9：中国智能晾衣架销售额（亿元）及增长率 资料来源：2022 智能晾衣机生态发展白皮书，浙商证券研究所 资料来源：2022 智能晾衣机生态发展白皮书，浙商证

35、券研究所 测算我国智能晾衣架行业规模测算我国智能晾衣架行业规模 2030 年年超超 165 亿元亿元。核心假设：1）以 2019-2021年数据为基础进行预测，根据贝壳研究院数据，2021 年我国存量房约 2.9 亿套，新房销售约1491 万套，二手房交易约 343 万套（套数根据交易面积除以 105 平方米/套进行推算）。2）假设新增住房总需求量年均降速为 2.5%，其中二手房交易占比年均增加 1%；假设新房装修比例 90%，二手房翻新比例 80%，计算得出每年潜在的新增装修需求量。3）假设存量房翻新及晾衣架产品寿命到期更新的周期为 10 年，更新比例为 80%，计算得出存量房改造及产品更新

36、市场潜在需求量。4）根据2022 智能晾衣机生态发展白皮书数据，2021 年智能晾衣架销售量 600 万套，销售额 87 亿元，计算得到市场渗透率约为 15%，平均产品单价为 1450 元；假设市场渗透率年均复合增长率为 10%；产品均价年均降幅 22-25年为5%，25-30 年为 1%。测算得出我国智能晾衣架的市场规模在 2025 年达到约 102亿元，2030 年达到 165 亿元，市场渗透率有望接近日本（38%）、韩国（39%）等发达国家，市场规模平稳成长，仍有大量市场机遇待发掘。好太太(603848)公司深度 12/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表6：我国智能晾衣架规模测算

37、 资料来源：国家统计局、贝壳产业研究院、浙商证券研究所 2.2.2 市场结构：存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉市场结构：存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉 存量房需求有望逐步释放存量房需求有望逐步释放，城市市场可进一步发掘，城市市场可进一步发掘。智能晾衣架属于地产后周期品类，间接收到地产行业波动的影响。下游市场主要分别为新房装修、二手房装修、存量房改善装修以及存量房晒衣寿命到期更新。据中国晾衣架协会数据，48%的晾衣架市场需求来自于存量房晒衣寿命到期更新，存量房改善装修和二手房装修占比约 20%，新房装修需求仅占比 32%。我们认为，随着存量房市场逐渐扩大，晾衣架市场需求与地

38、产周期脱钩，地产后市场预计为智能晾晒行业带来额外增长。从城市需求结构来看，除北上广深等一线城市外，智能晾衣架的使用区域集中在苏州、杭州、成都、武汉等城市，受潮湿气候的影响，南方城市对智能晾衣机需求较高，随着市场渗透率的提升，南方城市市场有待进一步发掘。图10：2019 年晒衣市场需求占比 图11：2021 年中国智能晾衣架市场分布 Top10 城市 资料来源：中国晾衣架协会，浙商证券研究所 资料来源：2022 智能晾衣机生态发展白皮书，浙商证券研究所 智能晾衣架产品功能持续升级，性价比逐步提升推动市场下沉。智能晾衣架产品功能持续升级，性价比逐步提升推动市场下沉。从智能晾衣架的市场需求分布来看，

39、2021 年智能晾衣架的应用 42%分布在一线城市，在二三线城市的应用有待普及。智能晾衣架主要卖点为升降伸缩，商家为提高产品价值相继推出烘干风干，智能照好太太(603848)公司深度 13/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 明，语音，消毒杀菌等功能，随着智能晾衣架多功能集成，购买单个智能晾衣架产品的性价比将有望超过分别购买对应功能产品。据2022 智能晾衣机生态发展白皮书整理，2019-2021 年，智能晾衣架价格以每年 50-80 元逐年下降，随着产业规模提升，智能晾衣架的成本和售价进一步下降，性价比逐渐凸显，推动产品市场下沉。图12：2021 年智能晾衣架城市应用占比 图13：智能晾

40、衣架线上线下价格趋势（2019-2024E）资料来源：2022 智能晾衣机生态发展白皮书，浙商证券研究所 资料来源：2022 智能晾衣机生态发展白皮书，浙商证券研究所 2.2.3 行业格局行业格局：行业集中度高，头部品牌优势明显：行业集中度高，头部品牌优势明显 中国智能晾晒行业较集中，中国智能晾晒行业较集中，产品定位集中于中低端产品定位集中于中低端。据2022 智能晾衣机生态发展白皮书数据，目前 Top3 品牌占据超过 30%的市场份额，头部阵营品牌优势明显。目前主要的市场参与者包括专业阵营（好太太、好易点、邦先生、晾霸）；传统转型阵营（恋晴、盼盼、卡瑞琪、晒帝）；跨界阵营（小米、公牛、欧派、

41、欧普、云米、奥普、九牧）等。从线上销售情况来看，定位中低端的智能晾衣架是市场主流产品，好太太是中端价位领先品牌，天猫、京东连续 8 年 618 大促行业销量第一。表7：2023 市场主流晾衣架品牌概览 资料来源：淘宝，京东，晾衣架网，智家网，百强网，浙商证券研究所；资料统计时间截止 2023.2.23 品牌认知率及购买率上，头部品牌优势较为明显，其余品牌竞争激烈品牌认知率及购买率上，头部品牌优势较为明显，其余品牌竞争激烈。据2021 年智能晾晒行业发展趋势研究，已购买和计划购买智能晾衣架的消费者对各品牌的认知度存在一定差异，其中好太太（72.8%）、小米（54.2%）、四季沐歌（52.0%）、

42、金贵夫人等为认知好太太(603848)公司深度 14/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 率较高品牌。购买率上，好太太以 38.5%遥遥领先其余品牌，小米与四季沐歌为二三名。可以看出，除头部品牌以外，剩余中小型企业在认知率及购买率上差异较小，竞争激烈。图14：2021 年一线/新一线/二线智能晾衣架各品牌认知度&购买率对比 资料来源：2021 年智能晾晒行业发展趋势研究，浙商证券研究所 2.3 智能门锁：市场规模智能门锁：市场规模稳定成长稳定成长，行业逐步出清行业逐步出清 2.3.1 市场规模稳定增长，市场规模稳定增长，C 端消费市场崛起端消费市场崛起 作为智能安防核心产品，智能锁市场相继

43、涌入优势企业作为智能安防核心产品，智能锁市场相继涌入优势企业，预计规模稳定成长，预计规模稳定成长。据CSHIA Research 统计，智能门锁从 2015 年的 200 万台增长至 2022 年的 1,760 万台，复合增长率为 36.4%。2022 年起，伴随消费场景的恢复以及品牌创新迭代，智能门锁预计 2023 年市场规模达 1905 万套，同比增长 8.2%；2025 年达 2346 万套，市场规模稳定增长。智能门锁行业渠道结构将从智能门锁行业渠道结构将从 B 端主导逐渐转为端主导逐渐转为 C 端。端。B 端渠道发展较为成熟，但近年来受到地产行业政策调整的影响出现了下滑。相比较下，随着

44、智能门锁产品的标准化和智能化，C 端市场逐渐崛起，2022 年销量占比 46%，呈现多元化发展，未来势头不容小觑。随着直播电商及社群电商等商业模式的迅速发展，线上渠道占比逐渐扩大。2022 年，我国智能门锁线上零售市场（不含内容电商）销量为 412 万套，同比增长 11.2%，且全年 60%的月份达到同比增长，年度电商销量占全渠道 28.4%。图15：中国智能门锁市场销量规模及变化 图16：2022 年中国智能门锁市场渠道结构 资料来源：CSHIA Research，洛图科技，浙商证券研究所 资料来源：洛图科技，浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 15/27 请务必阅读正文之后的免

45、责条款部分 我国智能门锁目前渗透率较低，需求市场大，未来发展空间广阔。我国智能门锁目前渗透率较低，需求市场大，未来发展空间广阔。2021 年，智能家居用户需求度统计中，家庭安防以 92%位居榜首，可见智能门锁将逐渐成为每家每户必不可少的智能家电之一。据华经产业研究院数据，中国智能门锁的渗透率由 2018 年的 2%增长至 2021 年的 12%。虽然涨幅可观，相比于其他国家，如韩国（75%）、日本（40%）等，中国智能门锁渗透率依然存在很大差距，提升空间较大。图17：2021 年中国智能门锁渗透率与其他国家对比图 图18：2021 年中国智能家居用户需求度 资料来源：CSHIA Researc

46、h，华经产业研究院，浙商证券研究所 资料来源：CSHIA Research，浙商证券研究所 2.3.2 市场竞争激烈市场竞争激烈，行业出清，行业出清 我国智能门锁市场竞争分散，我国智能门锁市场竞争分散，品牌效应显著，市场集中度可待提高品牌效应显著，市场集中度可待提高。据洛图科技统计，2022 年共有超 3000 家企业从事智能门锁行业，线上公开售卖品牌数量达 496 个，当年新进入数量占比为 48%，行业吸引力大，参与企业与品牌众多。2021 年线上市场 Cr3 为46.6%，小米凭借高品牌认知度和性价比，以 23.6%的份额占据行业榜首，其次是德施曼、凯迪仕等品牌。除行业内龙头企业外，其余品

47、牌排名波动较大。2022 年，华为、云米、VOC 等品牌智能门锁获得了高度关注。虽然华为新切入智能门锁赛道，产品数量较少，市场份额低，但凭借其品牌效应受到的关注度较高。图19：2021 年中国智能门锁线上市场前十名品牌市场占有率 图20：2022 年中国智能门锁市场用户关注 Top10 机型 资料来源：奥维云网，头豹研究院，浙商证券研究所 资料来源：奥维云网，头豹研究院，浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 16/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 多元化渠道打开销量多元化渠道打开销量，两大产品矩阵塑造核心竞争力两大产品矩阵塑造核心竞争力 3.1 销售渠道多元化，渠道改革建立

48、领先综合服务体系销售渠道多元化，渠道改革建立领先综合服务体系 作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业，好太太建立了专业作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业，好太太建立了专业且领先的综合服务体系。且领先的综合服务体系。智能晾晒以及智能家居产品属于标准化、规模化生产产品，具有独特的销售服务模式及消费区域性的特点。好太太深度战略布局销售全渠道，为全国消费者提供专业周到的购买体验及售后服务，打造行业竞争力。3.1.1 线下零售渠道线下零售渠道 公司深度战略布局线下渠道，渠道改革效果显现。公司深度战略布局线下渠道，渠道改革效果显现。公司打造好太太品牌专卖店、销售网点

49、、售后服务网点等终端销售服务网点。为完善线下渠道经营模式，好太太历经周转，展开多次变革。2018 年以区域经销模式为主，共有大约 800 家经销商，负责品牌专卖店建设及销售渠道拓展。2019 年，行业遇冷，公司趁势进行渠道改革：公司趁势进行渠道改革：1）大力推动经销商新）大力推动经销商新零售模式转型零售模式转型，告别传统批发模式，公司打通物流配送、售后服务等平台，协助经销商往运营公司化、平台化方向转型。通过改革，好太太建立了统一的售后渠道，剥离了经销商的配送、安装服务，使得经销商门槛降低，数量提升，截止 2020 年第三季度，经销商数量已超过 1800 家。2）开拓新渠道，打造社区社群模式开拓

50、新渠道，打造社区社群模式，加大商场社区布局密度，深化一、二线城市网点布局，加大三、四线城市渠道下沉，提高终端门店覆盖广度及渗透度，构建业务增长新动力。3）2021 年，公司通过智能系统驱动和全面营销活动加快省年，公司通过智能系统驱动和全面营销活动加快省运营平台模式落地运营平台模式落地，缩短管理链条，为经销商提供“一城一策”管理建议。城市运营平台模式使得经销商更聚焦前端获客、效率提升和门店形象更新，提高了经销商管理效率及运营效率。好太太渠道改革的成功离不开其电商渠道的扩张（使售后服务需求扩张）、其产品质量及价格的提升（使公司能够承担更多售后服务成本）和集单能力的提升（使区域客户数量上升）。图21

51、：公司经销商数量情况（家）图22：公司线下渠道经营模式变革 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 3.1.2 电商渠道电商渠道 传统电商渠道传统电商渠道稳固，新兴电商渠道孵化，线上营收增长亮眼。稳固，新兴电商渠道孵化，线上营收增长亮眼。据公司 2022 年年报显示，报告期内，公司线上业务保持主要平台类目销售第一，智能产品销量提速明显。公司在深入布局天猫、京东等一线电商平台的同时，抓紧直播风口，运用抖音、快手等新媒体平台以直播、短视频、KOL 推广为切入点，全渠道驱动数字化营销，增加客户黏性。公司好太太(603848)公司深度 17/27 请务必阅读正文之后的免

52、责条款部分 入选“人民国货工程”品牌、京东小魔方等极具代表性品牌 IP，获取精准流量，提升渠道管理效率。在一系列成熟线上渠道布局的努力下，公司 2022 年电商收入达 8.43 亿元，同比增长 24.39%。随着电商营收的上升，电商收入占比也逐年递增，2022 年超 60%，占据重要地位。与传统经销渠道相比，电商渠道销售毛利率较高。随着公司电商渠道收入占比提升，公司整体盈利水平有望持续改善。图23：公司电商收入增速及占比 图24：2019-2022 公司分渠道毛利率 资料来源：公司 2022 年年报，浙商证券研究所 注：南区包括海南、广东、广西、福建、浙江、江苏、上海、安徽、江西、湖南、湖北、

53、四川、重庆、云南、贵州等地区；北区包括东北三省、北京、天津、山东、河南、河北、内蒙古、山西、陕西、甘肃、宁夏、青海、新疆等地区。资料来源：Choice，浙商证券研究所 3.1.3 工程渠道工程渠道 精装市场智能晾衣架配套率增长提速，公司促进与头部房地产商达成良好战略合作关精装市场智能晾衣架配套率增长提速，公司促进与头部房地产商达成良好战略合作关系。系。精装智能晾衣架市场规模从 2020 年初开始快速上升，同时配套率仅用一年从 2.8%增长值 8.3%。公司致力于开发整装行业及大智能系统的晾晒产品植入，有序发展工程业务，巩固及拓展与优质战略客户的合作，有望为工程业务带来爆发性增长。2019 年公

54、司累计开发新战略客户 17 家，与碧桂园、万科、融创、恒大、保利、绿城、中海、阳光城、仁恒、旭辉等知名房地产商达成战略合作关系，战略客户投标获得率 100%。2021 年公司晾衣机独家中标 2022 杭州亚运村项目及上海绿地黄浦湾超豪宅。同时公司也加强对应收款的管理从而控制潜在风险。图25：智能晾衣架精装房配套率情况 图26：精装智能晾衣架市场规模及增长情况 资料来源：奥维云网，浙商证券研究所 资料来源：奥维云网，浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 18/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.2 两大产品矩阵构建核心竞争力两大产品矩阵构建核心竞争力 好太太是智能晾晒的龙头企业

55、，好太太是智能晾晒的龙头企业，深耕以织物智能护理为代表的智能家居领域二十余深耕以织物智能护理为代表的智能家居领域二十余载载，产品和服务涵盖全屋织物智能护理、智能看护产品和服务涵盖全屋织物智能护理、智能看护、智能光感、智能光感等等领域。2017 年，公司凭借晾衣架业务成功上市。其次，公司注重拓展成长空间，打造智能门锁第二成长曲线，并逐步布局全屋智能。3.2.1 智能晾晒智能晾晒:两大品牌差异化设计，产品技术力领先两大品牌差异化设计，产品技术力领先 两大品牌矩阵，覆盖行业领先产品力两大品牌矩阵，覆盖行业领先产品力。公司旗下拥有好太太和晒客两大品牌，全面发展传统晾晒、智能晾晒、智能安防、智能家居四个

56、业务板块。两大品牌针对不同客户群体进行差异化产品设计及研发。1）好太太）好太太：定位智能家居领域，核心产品为智能晾衣架和智能门锁，以逐步打造全屋智能场景为发展目标。智能晾晒研发上针对传统晾晒效率低、易滋生细菌、晾衣取衣不便等几大痛点，有效推出自动升降、照明、风干烘干、杀菌消毒等功能。为进一步提升消费者体验，公司推出语音控制、手机 APP 联动等功能，增加设备的实用性以及联动性。2）晒客）晒客：瞄准“年轻人群体的织物护理专业需求”，不局限于实用性，同时针对个性化、美观度及便携性等需求更好迎合年轻消费者，契合当代年轻人对精致、智能化、健康化生活的追求。好太太多品牌多品类的差异化布局为公司打造智能化

57、场景建设起稳固地基。图27：智能晾衣架的物联网联动方案 资料来源：CSHIA Research，京东，头豹研究院，浙商证券研究所 洞察行业趋势，智能产品先行。洞察行业趋势，智能产品先行。好太太以手动晾衣架起步，主力研发落地、外飘和手摇式晾衣架。2014 年，公司抓准时机，推出首个电力驱动晾衣架，随后针对细分需求，逐步研发出超薄款、语音控制款、远程控制款等多款智能产品，有效提高公司智能晾衣架产品收入占比，获取行业优势地位。智能研发支持，产品技术力凸显。智能研发支持，产品技术力凸显。公司以强大专业研发能力支持智能晾衣架迭代升级，使其具备独特竞争优势：功能上功能上 1）晾晒容量大晾晒容量大，创新创新

58、衣被同晒衣被同晒，晾孔晾杆众多，配件丰富，满足大容量多样化晾晒需求。2）控制）控制方法多样方法多样，支持语音、APP 和无线遥控控制，语音合作 TM 精灵、小爱同学和小度语音三大系统。3）多功能、效率高、能耗小，多功能、效率高、能耗小，3D 立体高效风干、烘干，风速达 3.68m/s；配备 SV-UVC 母婴级紫外线杀菌灯；LED 全域照明，范围广，功率小耗电少；4）专利节能电机，动力与节能降噪双效并行。）专利节能电机，动力与节能降噪双效并行。好太太GW-129 系列搭载蓝鲸 2.0 动力系统，动态承重 45KG，较普通电机提升 29%，降噪 17%，好太太(603848)公司深度 19/27

59、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 寿命达 10 年以上。GW-129系列集合 37 项专利技术，刷新行业高度。5）安全防护全面）安全防护全面，GW-129 系列采用 DSL 双自锁保护技术，安全防护增加 27%。囊括遇阻回弹、过重即停及防过热、漏电、干扰等 7 大功能。产品矩阵上，广泛全覆盖产品矩阵上，广泛全覆盖，具备入门、风干、烘干、消毒、衣被同晒、纤薄六大系列，功能及价格水平对接客户需求。图28：好太太智能晾衣架产品功能对比 资料来源：各品牌京东旗舰店，浙商证券研究所 研发能力提升，智能技术领先。研发能力提升，智能技术领先。自创立以来，好太太专注于研发晾衣架等家居产品，积累了行业领先的专

60、业技术创新及研发能力。1）科研能力持续强化：）科研能力持续强化：2022 年研发投入约4377 万元，近四年（2019-2022 年）研发费用共 1.91 亿元。公司研发人员 133 名，占总体员工数量 10.78%；公司曾先后与华南理工大学、广东工业大学建立产学研合作关系，并围绕“研究一代、储备一代、开发一代”的产品研发思路不断完善“智能纠错”、“智能声控”、“APP 云智能控制”、“高集成动力模块”、“智能晾衣机杀菌除螨技术”、“智能锁 抑菌技术”、“智能锁主动防御技术”、“3D 地磁感应技术”、“新型烘干技术”等多项核心技术推动产品升级。2）专利技术领先：）专利技术领先：作为行业中少有的

61、专业晾晒企业，截止 2023H1，集团及子公司累计获得国家专利 1300 余项，已连续 5 次被认定为“高新技术企业”，曾荣获“中国驰名商标”、“广东省著名商标”、“广州市著名商标”、“广东省智能晾晒系统工程技术中心”、“广东省工业设计中心”等称号。好太太(603848)公司深度 20/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图29：晾衣架品牌专利数量对比（截止至 2022H1）资料来源：头豹研究院，浙商证券研究所 3.2.2 智智能门锁能门锁:打造第二增长曲线，打造第二增长曲线，差异化竞争获得行业优势地位差异化竞争获得行业优势地位 抓准机遇切入智能门锁市场。抓准机遇切入智能门锁市场。2018

62、 年，凭借对市场发展趋势的专业了解以及多年研发智能家居积攒的经验，好太太正式启动智能门锁业务，2021 年公司就以 V70、V83 智能锁产品荣获智能锁行业工业设计奖、金物奖-技术创新奖等多个专业奖项。2022 年，公司紧随智能锁行业趋势，推出可视化对讲智能锁 V86S、V65S 及指静脉智能锁 V65。23 年 10月，好太太又创新推出 V81 系列新品，为双十一获客引流提供了良好抓手。智能锁产品差异化优势获得行业竞争地位：智能锁产品差异化优势获得行业竞争地位：1）解锁方式多样以备应急需求 2）解锁迅速、安全系数高，指静脉解锁个体唯一，识别速度小于 0.5 秒，识别准确率大于 99%；3D结

63、构光人脸识别，速度小于 0.9 秒，准确率大于 98%，识别认假率低于 0.001%，安全系数高于普通金融支付 3）超广角猫眼镜头覆盖更多盲区 4）告警提示众多，逗留抓拍主动告警契合消费者安防需求 5）电池容量大、续航时间长，便捷客户生活。图30：好太太智能晾衣架核心技术 资料来源：好太太公司官网，浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 21/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图31：好太太智能锁产品功能对比 资料来源：各品牌京东旗舰店，浙商证券研究所 创新研发锁体技术，解决用户核心诉求。创新研发锁体技术，解决用户核心诉求。锁体是保障智能锁安全稳定的核心要素。好太太成功研发自主专

64、利全自动电子锁体，其锁舌侧向静压力耐受达到 10000N，高出行业标准 1.67 倍；锁体经过 20 万次寿命测试后仍可正常使用，高出行业标准 2 倍；锁体噪声低至 69db，给予用户安静开关门体验。渠道积累和品牌效应打开全国市场。渠道积累和品牌效应打开全国市场。智能锁的迅速发展离不开好太太智能晾晒产品多年积累的渠道、供应链以及品牌效应。由于长期在晾晒行业的供应链和渠道布局，公司较大多数锁企有先发优势，能够迅速调配产线，利用完备销售渠道覆盖全国。2020 年公司将原智能门锁品牌“科徕尼”更名为“好太太”，品牌调整实现营销和品牌知名度协同，助力智能锁产品逐步打开全国市场。2023 葵花奖各大奖项

65、重磅出炉。好太太凭借硬核实力揽获 2023 智能锁行业领导力品牌奖、2023 智能锁行业质量安全奖、2023 智能锁行业工业设计奖、2023 智能锁行业产品金奖四大重磅奖项。好太太(603848)公司深度 22/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图32：好太太智能门锁荣获奖项 资料来源：中国科技咨询，浙商证券研究所 智能家居产能逐步提升，产品结构优化。智能家居产能逐步提升，产品结构优化。公司逐步推进产品智能化升级，智能家居产品产能从 2018 年的 77万套提升道 2022 年的 109万套，增幅达 41%。同期传统晾衣架产品产能逐步下降，服务于新业务开拓，从 2018年的 196 万套

66、高位下降至 2022年的 79 万套，降幅达 62%。智慧工厂提升人均效能，智能管理把控产品质量。智慧工厂提升人均效能，智能管理把控产品质量。2022 年公司金湖生产基地正式投产使用，该数字化工厂搭载 MES 制造执行系统、ERP 资源计划系统、WMS 仓储系统，布局从 BI 到 AI 的数智经营，实现系统与设备间互联互通，不断提升生产交付能力和制造端的人均效能，有效支持产能扩张。同时，公司以信息化驱动高效管理,在同行业中率先通过 IS09001 质量管理体系、IS45001 职业健康安全管理体系、ISO14001 环境管理体系的认证。受渠道拓展受渠道拓展不佳不佳影响，智能家居产销率经上升后略

67、有下降，晾衣架产品产销率影响，智能家居产销率经上升后略有下降，晾衣架产品产销率较为稳定。较为稳定。公司产品产销率总体维持合理水平，2020 年公司通过优化产品结构，合理布局生产及加强存货管理减少库存压力，实现产销率增长。后公司积极拓宽电商渠道销售平台，2021 年及 2022 年电商渠道收入同比上涨 38.90%和 24.39%，因电商渠道发货时效要求较高，公司增加备货库存。随着公司电商渠道拓展，用户群体增多，产品销售量上升将一定程度上减少备货带来的存货积压。同时，产销变化是电商渠道拓展的保障，不可避免，但随着品牌知名度和消费者对产品认可度的不断提升，年末存货在明年初完成转化的难度降低，收入仍

68、可确认。好太太(603848)公司深度 23/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图33：公司分产品产能情况 图34：公司分产品产销率情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 好太太凭借品牌声誉和持续深耕渠道的经营优势建立了核心的竞争力。好太太凭借品牌声誉和持续深耕渠道的经营优势建立了核心的竞争力。品牌声誉方面，公司注重产品自主技术研发和线下渠道构建，在多年的经营中取得了良好的质量和售后服务口碑。对于智能晾衣架等耐用型消费产品来说，产品品质和售后服务是消费者购买时的重要考虑。相较于定位低端的市场竞争者，好太太的品牌声誉有助于维持毛利率水平稳定，提高售后服

69、务的成本承担能力。目前，公司的核心产品在市场处于头部地位，品牌优势正在逐步放大。渠道经营方面，公司省运营平台模式落地效果逐步显现，电商渠道正在加快布局。公司定位全渠道/全区域覆盖，随着市场渗透率提升，公司的广覆盖面将助力公司进一步夺取市场，与公司的品牌力互为支撑，共同构成公司核心竞争力。未来未来多品布局，逐步开拓其他智能家居热门赛道。多品布局，逐步开拓其他智能家居热门赛道。好太太以晾晒衣架起家，但从不止步于此。在推出智能门锁后，公司凭借其在智能家居领域的先驱者优势，开始涉猎全屋织物智能护理、智能看护、智能光感、智能健康四大业务领域，优化各品类体系并开展产品融合规划。公司立足全屋织物智能护理核心

70、业务向周边织物智能护理产品延展，主要包括智能毛巾机、智能挂烫机等。智能看护领域以智能锁为核心品类，布局智能摄像头、智能猫眼、探测报警器等相关产品。智能光感领域拓展智能窗帘、智能照明等相关品类。智能健康生活领域将以智能清洁和智能母婴电器品类为核心，包括扫、洗地机器人、智能消毒器、辅食机等智能母婴小家电。好太太(603848)公司深度 24/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 盈利盈利预测预测 4.1 核心假设与收入预测核心假设与收入预测 按品类来看：按品类来看：近年来伴随好太太智能晾衣架产品核心技术优势不断体现、品牌心智占有率持续提高，以及消费者对智能家居产品的认知提升，公司智能家居产品

71、从 17 年 5.24亿提高至 22 年 11.34 亿，收入占比从 47%提高至 82%。我们认为智能晾衣架带来的便利性以及与其他智能家居产品的搭配，将不断提升消费者的居家生活体验，公司智能晾衣架产品的收入占比也将不断提高；同时好太太智能门锁产品虽然目前体量较小，但有望借助公司已经建立起来的品牌影响力和渠道优势，未来成为公司智能家居板块中重要的收入增量。综上看好好太太智能家居品类占比从 22 年的 82%未来每年保持提升趋势，而传统晾衣架等在市场需求更迭下体量将逐渐减少。按渠道拆分预测按渠道拆分预测（盈利预测依据）（盈利预测依据）：1）线下北区线下北区：公司通过智能系统驱动和全面营销活动加快

72、省运营平台模式落地，缩短管理链条，渠道改革成效显现。随着城市渠道下沉，终端门店覆盖广度及渗透度提高，预计线下收入将恢复稳健增长，预计 2023-2025 年收入增速分别为 20%/15%/15%。2）线下南区线下南区：受气候影响，南方城市对智能晾衣机需求高于北方，随着市场渗透率的提升，南方市场有待进一步发掘，预计 2023-2025 年增速分别为 28%/21%/20%3）线上渠道：线上渠道：公司线上业务保持主要平台类目销售第一，智能产品销量提速明显，电商渠道收入占比逐年增长。随着公司在深入布局天猫、京东等一线电商平台的同时，紧抓抖音、快手等新媒体平台，线上渠道广度和深度进一步拓展，电商渠道收

73、入将持续保持较快增速，预计 2023-2025 年收入增速分别为 18%/23%/22%。毛利率：毛利率：随着市场充分竞争催动产业走向成熟，以及市场进一步下沉，智能晾衣架和智能锁产品的平均售价预计将进一步下降。公司作为智能晾衣架领域市场龙头，在核心技术和品牌力方面具备较好竞争优势，市场下行周期预计公司推出更多性价比更高的产品，预计 2023-2025 年综合毛利率 50.1%/49.8%/49.6%。表8：收入预测拆分 资料来源：Wind，浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 25/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4.2 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 好太太作为智能晾

74、晒龙头、地位明确，我们预期未来成长性较优：智能晾晒行业渗透率仍有较大提升空、且存量房改善需求持续释放，同时产品的性价比提升推动市场下沉，所在赛道较好；此外，公司积极布局智能安防等新品类，业务线进一步扩充；渠道端来看，好太太是行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业；制定较高的股权激励目标，看好体系活力激发、线下调整收效带动公司业绩持续健康成长。我们预计2023-2025 年公司实现营业收入 16.64/20.15/24.25 亿元，同比增长 20.4%/21.1%/20.35%，归母净利 3.39/4.08/4.82 亿元，同比增长 55.13%/20.25%/18.27%，对应当

75、前市值 PE 为16.69/13.88/11.73X，首次覆盖给予“买入”评级。表9：可比公司估值（单位：亿元）资料来源：Wind、浙商证券研究所 注：可比公司盈利预测均为浙商预测，市值为 2024年 2月 23 日数据 5 风险提示风险提示 原材料价格波动风险原材料价格波动风险：公司直接材料成本占主营业务成本的比例较大，若原材料价格发生剧烈波动且公司应对原材料价格波动的措施未能见效，将对公司毛利造成不利影响；房地产行业下行风险房地产行业下行风险：智能晾衣架行业受房地产行业景气度影响较大，若房地产行业处于下行周期，将对公司业务开展产生不利影响；市场竞争加剧风险市场竞争加剧风险：若随着市场需求增

76、长，国内其他定制/软体家居行业优势企业也将业务延伸到智能晾衣架领域，将可能压缩公司业绩增长空间。好太太(603848)公司深度 26/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022 2023E 2024E 2025E (百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 615 804 1,056 1,395 营业收入营业收入 1,382 1,664 2,015 2,425 现金 124 224 416 637 营业成本 741 830 1,011 1,223

77、 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 12 14 16 20 应收账项 102 140 151 199 营业费用 258 319 387 466 其它应收款 4 10 7 13 管理费用 77 85 102 127 预付账款 8 8 9 11 研发费用 44 53 66 78 存货 197 241 292 353 财务费用(7)(1)(1)(3)其他 180 181 182 182 资产减值损失(5)0 0 0 非流动资产非流动资产 2,206 2,464 2,722 2,993 公允价值变动损益 0 0 0 0 金融资产类 135 135 135 135 投资净收益(11)1 1

78、 1 长期投资 0 0 0 0 其他经营收益 24 26 34 40 固定资产 390 550 708 862 营业利润营业利润 245 390 469 555 无形资产 1,426 1,438 1,443 1,448 营业外收支 5 0 0 0 在建工程 86 136 186 236 利润总额利润总额 250 390 469 555 其他 169 204 251 311 所得税 32 51 61 72 资产总计资产总计 2,821 3,267 3,778 4,388 净利润净利润 218 339 408 482 流动负债流动负债 353 539 643 771 少数股东损益(0)0 (0)0

79、 短期借款 34 54 84 124 归属母公司净利润归属母公司净利润 219 339 408 482 应付款项 192 320 360 417 EBITDA 284 438 520 607 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄）0.54 0.84 1.01 1.19 其他 127 166 200 230 非流动负债非流动负债 24 24 24 24 主要财务比率 长期借款 0 0 0 0 2022 2023E 2024E 2025E 其他 24 24 24 24 成长能力成长能力 负债合计负债合计 377 564 667 795 营业收入-3.05%20.40%21.10%20.35%

80、少数股东权益 399 399 399 399 营业利润-30.52%59.21%20.18%18.35%归属母公司股东权益 2,045 2,304 2,712 3,194 归属母公司净利润-27.19%55.13%20.25%18.27%负债和股东权益负债和股东权益 2,821 3,267 3,778 4,388 获利能力获利能力 毛利率 46.37%50.15%49.85%49.57%现金流量表 净利率 15.82%20.38%20.24%19.89%(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 10.69%14.72%15.03%15.10%经营活动现金流经营活动现金流

81、130 468 475 511 ROIC 8.74%12.24%12.70%12.88%净利润 218 339 408 482 偿债能力偿债能力 折旧摊销 35 49 53 55 资产负债率 13.37%17.26%17.66%18.12%财务费用(4)1 2 3 净负债比率 15.43%20.86%21.45%22.12%投资损失 11 (1)(1)(1)流动比率 1.74 1.49 1.64 1.81 营运资金变动(151)78 13 (30)速动比率 0.65 0.69 0.89 1.10 其它 21 1 1 1 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(728)(307)(311

82、)(326)总资产周转率 0.53 0.55 0.57 0.59 资本支出(1,466)(268)(261)(260)应收账款周转率 13.43 13.85 13.85 13.85 长期投资 0 (39)(51)(67)应付账款周转率 5.44 5.45 5.45 5.45 其他 738 1 1 1 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 330 (62)28 37 每股收益 0.54 0.84 1.01 1.19 短期借款 34 20 30 40 每股经营现金 0.32 1.16 1.18 1.26 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 5.06 5.70 6.71 7.90

83、其他 296 (82)(2)(3)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额(267)99 192 221 P/E 25.89 16.69 13.88 11.73 P/B 2.77 2.46 2.09 1.77 EV/EBITDA 19.42 12.53 10.24 8.48 资料来源：浙商证券研究所 好太太(603848)公司深度 27/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.

84、中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要

85、考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况

86、下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路?729 号陆家嘴世纪金融广场?1 号楼?25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街?8 号富华大厦?E 座?4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心?33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010