1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 新新股股研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryId industryId 电子设备电子设备 investSuggestion 增持增持(首次首次 ）marketData 市场数据市场数据 日期 2024-02-27 收盘价（元）26.38 总股本（百万股）636.85 流通股本（百万股）71.70 净资产（百万元）972.36 总资产（百万元）2,306.11 每股净资产（元）4.00 来源：WIND，兴业证券经济与金融 研究院整 理（总资产、净资产 为2023年三季报

2、数据*）relatedReport 相关报告相关报告 emailAuthor 分析师：分析师：石康 S01 李博彦 S05 董昕瑞 S02 assAuthor 投资要点投资要点 summary 成都华微是承担了多项国家科技重大专项的特种集成电路核心供应商。成都华微是承担了多项国家科技重大专项的特种集成电路核心供应商。公司作为国家“909”工程集成电路设计公司和国家首批认证的集成电路设计企业，自设立以来即定位于数字集成电路 FPGA、CPLD 等可编程逻辑类产品的研发工作，连续承担了多项国家科技重大专项。产品覆盖数字集成电路和模拟

3、集成电路。产品覆盖数字集成电路和模拟集成电路。公司主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域，其中数字集成电路产品包括以可编程逻辑器件为代表的逻辑芯片、存储芯片及微控制器等，模拟集成电路产品包括数据转换、总线接口及电源管理等，产品广泛应用于电子、通信、控制、测量等特种领域。特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔。近年来，全球政治经济环境存在一定不确定性，国际贸易摩擦频发亦使得国内集成电路产业受到了一定的冲击。在此背景下，国家积极出台了相关的产业政策，大力支持集成电路产业特别是特种领域产品的国产化，伴随着我国电子设计与制造技术水平的全面提升，我国特种

4、集成电路行业将迎来发展的黄金时机。据公司招股说明书援引前瞻产业研究院的测算，我国特种电子行业预计未来仍将呈现增长趋势，到 2025 年市场规模有望突破 5000 亿元。随着特种电子行业国产化水平的不断提升以及各类先进技术的不断实现，特种集成电路作为电子行业重要组成部分以及功能实现的重要载体，同样面临着广阔的市场前景。聚焦核心技术，构建研发壁垒。聚焦核心技术，构建研发壁垒。高度重视研发投入，研发人才储备充足。公司研发项目由国拨研发项目及自筹研发项目构成，近三年公司研发投入持续增长，自筹及国拨研发项目累计研发支出占累计营业收入的比例为 44.28%。同时，公司高度重视研发人才的引进和培养，截至 2

5、023 年 6 月末研发人员占员工总数的比例为 42.07%，形成了较为完善的研发体系及人才梯队。深度绑定核心客户，订单可持续性强。深度绑定核心客户，订单可持续性强。公司凭借在特种集成电路领域二十余年的技术积累、客户渠道拓展、优质的产品质量和服务以及良好的品牌建设，已经与中国电科集团、航空工业集团、航天科技集团、航天科工集团等大型央企集团下属单位建立了长期稳定的合作关系，2018 年至 2023 年上半年，公司前五大客户合计占营业收入的比例分别为 80.18%、82.27%、74.65%、72.85%、65.26%、75.50%。产品矩阵丰富，满足客户一站式采购需求。产品矩阵丰富，满足客户一站

6、式采购需求。公司已经建立了以 FPGA、CPLD、ADC等核心产品搭配存储器、电源管理、总线接口等辅助类通用芯片的产品结构，产品覆盖可编程逻辑器件 CPLD/FPGA、数据转换 ADC/DAC、存储芯片、总线接口、电源管理、微控制器等多系列集成电路产品，包括数字和模拟芯片在内的十余类别、百余个具体产品型号，丰富的产品线具备为客户提供特种集成电路产品一站式采购以及综合解决方案的能力。我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润年实现归母净利润 3.16/3.73/4.44 亿元，亿元，EPS 为为 0.50/0.59/0.70元元/股，对应股，对应 PE 为为 53.2/45.

7、1/37.8 倍（倍（2024.2.27），首次覆盖给予“增持”评级。），首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：1）公司技术研发及产业化未达预期；2）晶圆供应链稳定性及采购价格波动；3）下游需求及产品销售价格波动。主要财务指标主要财务指标 zycwzb|主要财务指标 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万元百万元)845 926 1095 1296 同比增长同比增长 56.9%9.6%18.3%18.3%归母净利润归母净利润(百万元百万元)281 316 373 444 同比增长同比增长 62.6%12.3%18.0%19.1%毛利率毛利率 76.

8、1%76.9%75.3%74.5%ROE 28.9%24.5%12.1%12.6%每股收益每股收益(元元)0.44 0.50 0.59 0.70 市盈率市盈率 59.7 53.2 45.1 37.8 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 dyCompany 成都成都华微华微 （688709 ）000009 title 特种集成电路劲军底蕴深厚特种集成电路劲军底蕴深厚，数字模拟多点开花焕发新春数字模拟多点开花焕发新春 createTime1 2024 年年 3 月月 2 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明

9、 -2-新股研究报告新股研究报告 目目 录录 1、深耕特种集成电路领域二十余年、深耕特种集成电路领域二十余年.-4-1.1、公司概况、公司概况.-4-1.2、员工持股深度绑定核心骨干，管理及研发团队实力深厚、员工持股深度绑定核心骨干，管理及研发团队实力深厚.-6-1.3、产品分类、产品分类.-9-1.4、财务分析、财务分析.-12-1.5、拟、拟 IPO 募投项目募投项目.-16-2、特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔、特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔.-17-2.1、数字集成电路行业、数字集成电路行业.-19-2.2、模拟集成电路行业、模拟集成电路行业.-22-3、公司核心

10、竞争优势、公司核心竞争优势.-28-3.1、聚焦核心技术，构建研发壁垒、聚焦核心技术，构建研发壁垒.-28-3.2、深度绑定核心客户，订单可持续性强、深度绑定核心客户，订单可持续性强.-31-3.3、产品结构高端化升级，毛利率稳步提升、产品结构高端化升级，毛利率稳步提升.-32-3.4、产品矩阵丰富，满足客户一站式采购需求、产品矩阵丰富，满足客户一站式采购需求.-34-4、投资价值分析及盈利预测、投资价值分析及盈利预测.-36-5、风险提示、风险提示.-38-5.1、公司技术研发及产业化未达预期的风险、公司技术研发及产业化未达预期的风险.-38-5.2、晶圆供应链稳定性及采购价格波动风险、晶圆

11、供应链稳定性及采购价格波动风险.-38-5.3、下游需求及产品销售价格波动风险、下游需求及产品销售价格波动风险.-38-图图目录目录 图图 1、公司发展历程、公司发展历程.-5-图图 2、公司股权结构及控股子公司、公司股权结构及控股子公司.-6-图图 3、员工持股发展过程、员工持股发展过程.-7-图图 4、集成电路分类、集成电路分类.-10-图图 5、2018-2023H1 公司营业收入（万元，左轴）及增速（右轴）公司营业收入（万元，左轴）及增速（右轴）.-12-图图 6、2018-2023H1 公司归母净利润（万元，左轴）及增速（右轴）公司归母净利润（万元，左轴）及增速（右轴）.-12-图图

12、 7、2018-2023H1 分产品类别营业务收入占比分产品类别营业务收入占比.-13-图图 8、2018-2023H1 分产品营业收入占比分产品营业收入占比.-13-图图 9、2018-2023H1 数字集成电路主要产品销量（万颗）数字集成电路主要产品销量（万颗）.-14-图图 10、2018-2023H1 模拟集成电路主要产品销量（万颗）模拟集成电路主要产品销量（万颗）.-14-图图 11、2018-2023H1 数字集成电路主要产品单价（元数字集成电路主要产品单价（元/颗）颗）.-15-图图 12、2018-2023H1 模拟集成电路主要产品单价（元模拟集成电路主要产品单价（元/颗）颗）

13、.-15-图图 13、2018-2023H1 毛利率和净利率毛利率和净利率.-15-图图 14、2018-2023H1 分产品类别毛利率分产品类别毛利率.-15-图图 15、2018-2023H1 销售、管理、研发、财务费用（万元）及同比增速（销售、管理、研发、财务费用（万元）及同比增速（%）.-16-图图 16、2018-2023H1 销售、管理、研发、财务费用率变化情况销售、管理、研发、财务费用率变化情况.-16-图图 17、集成电路各细分产品市场规模复合增速预测（、集成电路各细分产品市场规模复合增速预测（2021-2026）.-17-图图 18、2015-2021 年中国集成电路自给率年

14、中国集成电路自给率.-18-图图 19、某型号进口电子元器件国产化替代采用情况、某型号进口电子元器件国产化替代采用情况.-19-图图 20、全球逻辑芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、全球逻辑芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-20-图图 21、全球存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、全球存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-21-图图 22、中国存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、中国存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-21-图图 23、全球微控制器市场规模（左轴）及增速（右轴）、全球微控制器市场规模（左轴）及增速（右轴）.-22-UZ2VYYBZPY5XUW9P8Q6M

15、mOqQtRrNfQmMtQlOqQqM6MpOnMNZmRoQwMsPsQ 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-新股研究报告新股研究报告 图图 24、全球微控制器下游占比、全球微控制器下游占比.-22-图图 25、2013-2021 年全球模拟集成电路市场规模及增速年全球模拟集成电路市场规模及增速.-23-图图 26、2016-2025 年中国模拟集成电路市场规模及增速年中国模拟集成电路市场规模及增速.-23-图图 27、模拟集成电路的主要产品类型、模拟集成电路的主要产品类型.-24-图图 28、2019 年运算放大器和比较器市场份额年运算放大

16、器和比较器市场份额.-25-图图 29、2021-2027 年全球运算放大器市场规模（亿美元）年全球运算放大器市场规模（亿美元）.-25-图图 30、全球、全球 ADC 芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-26-图图 31、ADC/DAC 芯片国内外主要供应商芯片国内外主要供应商.-27-图图 32、中国电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、中国电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-27-图图 33、全球电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、全球电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）.-27-图图 34、中国电源管理芯片市场梯队划分、

17、中国电源管理芯片市场梯队划分.-28-图图 35、海外企业占据中国电源管理芯片市场主要份额、海外企业占据中国电源管理芯片市场主要份额.-28-图图 36、2019-2023H1 公司自筹及国拨研发项目支出（万元）及同比增速（公司自筹及国拨研发项目支出（万元）及同比增速（%）.-29-图图 37、2019-2023H1 公司及行业内可比公司研发费用占营业收入比例公司及行业内可比公司研发费用占营业收入比例.-29-图图 38、2018-2023H1 公司前五大客户销售情况公司前五大客户销售情况.-32-图图 39、2018-2023H1 公司核心产品单价变动情况（元公司核心产品单价变动情况（元/颗

18、）颗）.-33-图图 40、2018-2023H1 公司核心产品毛利率变动情况（元公司核心产品毛利率变动情况（元/颗）颗）.-33-图图 41、公司逻辑芯片产品不同系列销量占比情况、公司逻辑芯片产品不同系列销量占比情况.-33-图图 42、公司数据转换产品不同系列销量占比情况、公司数据转换产品不同系列销量占比情况.-33-图图 43、公司逻辑芯片产品不同系列收入占比情况、公司逻辑芯片产品不同系列收入占比情况.-34-图图 44、公司数据转换产品不同系列收入占比情况、公司数据转换产品不同系列收入占比情况.-34-图图 45、2020-2023H1 公司新品和老品毛利率情况公司新品和老品毛利率情况

19、.-34-表表目录目录 表表 1、公司参控股公司概况、公司参控股公司概况.-6-表表 2、公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员履历及持股情况、公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员履历及持股情况.-7-表表 3、公司主要产品概况、公司主要产品概况.-10-表表 4、拟、拟 IPO 募投项目概况募投项目概况.-16-表表 5、2020-2023H1 研发支出前五大项目概况研发支出前五大项目概况.-30-表表 6、公司核心技术情况、公司核心技术情况.-30-表表 7、公司与可比公司概况、公司与可比公司概况.-35-表表 8、公司与可比公司产品矩阵对比、公司与可比公司产品矩阵对比.-36-

20、表表 9、分产品收入预测（万元）、分产品收入预测（万元）.-37-表表 10、可比公司估值对比（、可比公司估值对比（2024.02.06，ifind 一致预期）一致预期）.-38-附表.-39-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-新股研究报告新股研究报告 1、深耕特种集成电路领域二十余年深耕特种集成电路领域二十余年 1.1、公司概况、公司概况 成都华微电子科技股份有限公司成都华微电子科技股份有限公司（成都华微）成立于 2000 年 3 月，2021 年 9 月由有限公司整体变更为股份公司，是一家主要从事集成电路研发、设计、测试与销售，以提供信号处

21、理与控制系统的整体解决方案为产业发展方向国家高新技术企业。据成都华微招股说明书，公司主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域，其中数字集成电路产品包括以可编程逻辑器件（CPLD/FPGA）为代表的逻辑芯片、存储芯片及微控制器等，模拟集成电路产品包括数据转换（ADC/DAC）、总线接口及电源管理等，产品广泛应用于电子、通信、控制、测量等特种领域。公司作为国家“909”工程集成电路设计公司和国家首批认证的集成电路设计企业，自设立以来即定位于数字集成电路 FPGA、CPLD 等可编程逻辑类产品的研发工作，连续承担了多项国家科技重大专项。2004 至 2005 年，公司分别推出了 CPLD 和 FP

22、GA 产品，实现相应产品的国产化；2009 年，公司承接了“十一五”国家科技重大专项，成功突破了百万门级 FPGA 芯片设计技术。2012 年，公司推出国内领先的 600 万门级 FPGA 产品。2011 年，公司将电源管理产品作为独立产品类别推进研发工作，重点研发了用于实现低压差的降压转换 LDO 以及开关电源类 DC-DC 产品，为进一步提供整体解决方案奠定了良好基础。2012 年以来，公司实现了模拟集成电路领域的突破，并选择了技术含量较高且市场容量较大的数据转换类 ADC 产品作为重点研发方向，陆续推出了多款高精度ADC 产品，2012 年公司推出 24 位高精度 ADC，2013 年推

23、出特殊工艺 ADC，2015年推出国内精度最高的 31 位高精度 ADC，缩小了与国际先进水平的差距。公司承接了千万门级 FPGA“十二五”国家重大科技专项，在 2016 年推出了代表国内领先水平的 2000 万门级 FPGA 产品。与此同时，公司基于 FPGA 产品的研发经验，开发了配套使用的 NOR Flash、EEPROM 存储器等产品，产品矩阵进一步丰富。2018 年公司正式承接 FPGA“十三五”国家科技重大专项，持续推进核心技术研发，2021 年推出了“奇衍”系列 7000 万门级产品，处于国内领先水平，同时公司基于自身在 FPGA、存储器、数据转换、接口等产品的设计经验，实现了

24、32 位 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-新股研究报告新股研究报告 MCU 产品的研制。模拟集成电路方面，公司通过引入核心研发团队，持续加大高速高精度 ADC 产品研发，2019-2020 年续承接了高速高精度 ADC“十三五”国家科技重大专项和国家重点研计划，并于 2022 年收购了苏州云芯，进一步拓展至高速高精度 ADC 产品领域。公司积极布局系统级芯片的研发，2020 年承接了智能异构可编程 SoC 国家重点研发计划，提升了公司在系统级芯片领域的研发实力和技术基础。图图 1、公司发展历程、公司发展历程 资料来源：招股说明书，兴业证券经济

25、与金融研究院整理 央企控股央企控股，第一大股东中国振华电子集团实力雄厚。，第一大股东中国振华电子集团实力雄厚。中国振华是 55 家首批国家试点大型企业集团之一，拥有国家级技术中心、博士后工作站和国家 863 成果转化基地，产业分布于贵州、深圳、北京、上海、东莞、苏州、成都等地，控股包括振华科技（000733.SZ）、振华风光（688439.SH）等核心子公司。截至 2023 年 10月，中国振华持有公司 52.76%股份；第二大股东华大半导体持有公司 21.38%股份；员工持股平台华微共融、华微展飞、华微同创、华微众志四个持股平台合计持有公司 16.12%。中国电子通过中国振华、华大半导体、中

26、电金投合计控股公司76.69%的股份，为公司的实际控制人。公司共有 2 家控股子公司，分别是 2017 年成立的成都华微科技有限公司和 2010年成立的苏州云芯微电子科技有限公司，其中，成都华微科技有限公司主要从事可编程逻辑器件、系统级芯片、存储器和模数/数模转换器（AD/DA）芯片、电源管理等高端模拟器件的设计、开发和服务；苏州云芯微电子科技有限公司主要从2000 公司由国投电子、电科大、成都国腾共同出资设立2005 2004年和2005年分别推出了CPLD和FPGA产品，较早地实现了相应产品的国产化2009 承接“十一五”国家科技重大专项，成功突破了百万门级FPGA芯片设计技术2011 将

27、电源管理产品作为独立产品类别推进研发工作2015 推出国内精度最高的31位高精度ADC，缩小了与国际先进水平的差距2016 推出代表国内领先水平的2000万门级FPGA产品2018 承接FPGA“十三五”国家科技重大专项2019 承接高速高精度ADC“十三五”国家科技重大专项2020 承接智能异构可编程SoC国家重点研发计划2021 推出“奇衍”系列7000万门级FPGA产品，处于国内领先水平 整体变更设立股份公司2022 收购苏州云芯，拓展至高度高精度ADC产品领域 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-新股研究报告新股研究报告 事集成电路等各类

28、电子产品的设计及研发，以及相关产品的销售、售后服务。此外，公司还有 1 家参股公司，即 2022 年成立的芯火微测（成都）科技有限公司，主要从事集成电路芯片及产品销售、技术咨询、技术服务。图图 2、公司股权结构及控股子公司公司股权结构及控股子公司 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 1、公司参控股公司概况、公司参控股公司概况 子公司名称子公司名称 参控关系参控关系 持股比例持股比例 2022 净利润净利润（万元）（万元）2022 年末净资年末净资产（亿元）产（亿元）2022 年末总资年末总资产（亿元）产（亿元）主营业务主营业务 成都华微科技有限公司 控股公司 100%4,

29、485.29 2.08 4.43 为公司提供芯片检测服务 苏州云芯微电子科技有限公司 控股公司 85.37%309.92 0.48 0.87 ADC/DAC 产品的设计及销售 芯火微测（成都）科技有限公司 参股公司 34.00%16.31 0.70 0.71 对外提供芯片检测业务 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 1.2、员工持股深度绑定核心骨干，管理及研发团队实力深厚、员工持股深度绑定核心骨干，管理及研发团队实力深厚 公司自然人股东通过华微共融、华微展飞、华微同创、华微众志四个持股平台合计持有公司 16.12%股份。2007 年 2 月，上海华微国际贸易有限公司将其持有的5

30、00 万元成都华微注册资本转让给成都华微的经营团队共计 14 人，员工首次取得公司的股权。此后经过 2011 年、2014 年以及 2017 年三次员工向公司增资，截至2019 年 12 月，实际持有公司股权的人员以及提供资金的人员合计为 195 名，其中 172 名自然人具有代持或提供资金关系。同年，公司设立持股平台对股权代持事项进行规范，股权代持还原后，共计 191 名自然人股东通过 4 个持股平台持有公司股权。成都华微电子科技股份有限公司成都华微电子科技股份有限公司 中国电子有限公司 中国电子信息产业集团有限公司 81.66%成都创新风险成都创新风险投资有限公司投资有限公司 100.00

31、%四川省国投资四川省国投资产托管有限责产托管有限责任公司任公司 中电金投控股中电金投控股有限公司有限公司 中国振华电中国振华电子集团有限子集团有限公司公司 华大半导体有华大半导体有限公司限公司 成都华微展飞成都华微展飞伙伴企业管理伙伴企业管理中心中心(有限合有限合伙伙)成都华微众成都华微众志共创企业志共创企业管理中心管理中心(有有限合伙限合伙)成都华微同创成都华微同创共享企业管理共享企业管理中心中心(有限合有限合伙伙)成都华微共融成都华微共融众创企业管理众创企业管理中心中心(有限合有限合伙伙)成都华微科技有限公司 苏州云芯微电子科技有限公司 4.97%2.22%2.55%52.76%21.38

32、%9.01%2.89%2.37%1.84%85.37%100.00%54.28%58.07%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-新股研究报告新股研究报告 图图 3、员工持股发展过程、员工持股发展过程 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 表表 2、公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员履历及持股情况、公司董事、监事、高级管理人员及核心技术人员履历及持股情况 姓名姓名 职务职务 个人履历个人履历 持股比例持股比例 黄晓山 董事长 1984 年 8 月至 2005 年 10 月，历任国营风光电工厂车间员工、销售处处长等职务;2005

33、 年11 月至 2016 年 5 月，历任振华风光部长、副总经理、总经理振华风光部长、副总经理、总经理等职务;2013 年 12 月至 2021年 9 月，历任盛科通信总经理、董事盛科通信总经理、董事，2021 年 9 月至今，任成都华微董事长。2.72%王策 董事、总经理 2000 年 7 月至 2011 年 12 月，历任西安太乙电子有限公司技术员、测试工程部经理、市场西安太乙电子有限公司技术员、测试工程部经理、市场部部长、总经理助理、副总经理部部长、总经理助理、副总经理等职务;2011 年 12 月至 2018 年 8 月，历任西安微电子技术西安微电子技术研究所市场部及科研生产部部长研究

34、所市场部及科研生产部部长等职务;2018 年 8 月至 2021 年 9 月，任成都华微科技副总经理，2021 年 9 月至今，任成都华微董事、总经理。0.65%段清华 董事 1998 年 7 月至 2002 年 1 月，历任成都科力实业有限公司设计师、项目经理成都科力实业有限公司设计师、项目经理等职务；2002年 1 月至 2021 年 9 月，历任成都华微应用工程师、设计中心部门经理、计划发展部经理、总裁助理、副总经理、常务副总经理等职务；2021 年 9 月至今，任成都华微董事。0.42%冯伟 副总经理 2003 年 7 月至今，历任成都华微科技质量部项目专员、总工程师办公室副主任、主任

35、、科技质量部主任、保密办公室主任、总裁助理、总经理助理、工会主席、副总经理。0.06%王伟 副总经理 1995 年 7 月至 1999 年 2 月，任西南技术物理研究所电子工程部工程师;1999 年 3 月至 2005年 9 月，历任香港科汇(亚太)有限公司成都办事处技术支持工程师、高级销售工程师、销售经理;2005 年 9 月至 2010 年 1 月，任安富利物流(深圳)有限公司成都代表处经理;2010 年 2月至 2012 年 12 月，任成都思拓瑞科技有限公司总经理成都思拓瑞科技有限公司总经理;2013 年 1 月至 2014 年 6 月，任成成都诚晟韵沣科技有限公司总经理都诚晟韵沣科技

36、有限公司总经理;2014 年 7 月至今，历任成都华微市场部副部长、产品应用验证部部长、总经理助理。0.47%李国 副总经理 2010 年 7 月至 2014 年 9 月，任深圳市海思半导体有限公司工程师;2014 年 10 月至 2015 年5 月，任联发芯软件联发芯软件(成都成都)设计有限公司工程师设计有限公司工程师;2015 年 6 月至今，历任成都华微 IC 验证工程师、SoC 事业部副部长、部长。0.23%谢休华 副总经理 2001 年 8 月至 2002 年 3 月，任成都宏方科技有限公司研发部技术员;2002 年 4 月至 2003年 10 月，任西藏合邦电源科技股份有限公司技术

37、开发中心技术员西藏合邦电源科技股份有限公司技术开发中心技术员;2003 年 11 月至今，历任成都华微测试部技术员、科技质量部工程师、主任、科技部副部长、综合计划部部长、总经理助理。0.63%丛伟林 副总经理 2003 年 8 月至今，历任成都华微数字电路设计师、技术支持中心副主任、IC 设计中心副主任、可编程逻辑事业部副部长、部长、市场部部长。0.15%赵良辉 总会计师 1987 年 8 月至 2003 年 12 月，就职于中国振华宇光电工有限公司;2004 年 1 月至 2009 年 8月，担任贵州振华新天物业管理有限公司财务部部长贵州振华新天物业管理有限公司财务部部长;2009 年 9

38、月至 2013 年 11 月，担任中国振华电子集团百智科技有限公司财务部部长百智科技有限公司财务部部长;2013 年 12 月至今，历任成都华微财务部部长、副总会计师。0.62%李春妍 董事会秘书 2001 年 7 月至 2001 年 10 月，任职于中国人寿保险股份有限公司重庆市分公司;2001 年 10月至 2003 年 2 月，任职于美国飞博创科技有限责任公司;2003 年 3 月至 2007 年 7 月，任职于四川港宏企业管理有限公司;2007 年 7 月至今，历任成都华微总裁办主任、保密办主任、规划科技部部长、总经理助理、董事会办公室主任。0.52%2007 员工首次取得股权员工首次

39、取得股权：上海华微国际贸易有限公司将其持有的公司注册资本500万元转让给经营团队共计14人2011 新增员工增资新增员工增资：吸收24名员工为新股东，员工以代持的方式向公司增资认购公司新增注册资本1400万元2014 员工再次增资员工再次增资：员工以代持的方式向公司增资认购公司新增注册资本1300万元2017 员工第三次增资：员工第三次增资：员工以代持的方式向公司增资5523.71万元，第一期出资过程中，共有131名员工提供出资资金，第二期出资过程中，共有51名员工提供出资资金2019 设立设立4个持股平台：个持股平台：自然人股东将所持股权转让持股平台，通过持股平台间接持有公司股权，其中华微众

40、志持股9.01%，华微展飞持股2.89%，华微同创持股2.37%，华微共融持股1.84%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-新股研究报告新股研究报告 杨金达 核心技术人员 2011 年 6 月至 2018 年 8 月，历任某知名半导体设计公司工程师、高级工程师等职务；2018年 8 月至 2019 年 5 月，任思瑞浦思瑞浦微电子科技（苏州）股份有限公司主任工程师微电子科技（苏州）股份有限公司主任工程师；2019 年 5月至今，任发行人转换器前沿技术研发中心主任。0.09%胡参 核心技术人员 2006 年 4 月至 2009 年 3 月，任科胜讯

41、数字电视（成都）有限公司工程师；2009 年 3 月至2019 年 3 月，历任某知名半导体设计公司架构工程师、设计经理、项目经理、培训经理等职务；2019 年 3 月至 2020 年 6 月，任成都海光集成电路有限公司设计经理成都海光集成电路有限公司设计经理；2020 年 6 月至今，任发行人 SoC 研发中心副主任。0.05%蒲杰 核心技术人员 2011 年 7 月至 2019 年 9 月，历任中国电子科技集团有限公司某研究所设计师、主管设计中国电子科技集团有限公司某研究所设计师、主管设计师师等职务；2019 年 9 月至 2020 年 3 月，任重庆吉芯科技有限公司主管设计师重庆吉芯科技

42、有限公司主管设计师；2020 年 3月至今，任发行人转换器前沿技术研发中心算法工程师。0.04%资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 目前公司共有核心技术人员 6 人，分别为王策、丛伟林、李国、杨金达、胡参以及蒲杰，均为公司间接股东。公司的 6 名核心技术人员分别作为高性能 FPGA、高速高精度 ADC、智能 SoC 领域的研发带头人以及公司检测技术及平台建设的主要负责人，项目经验丰富，对公司的技术突破做出了突出贡献。王策先生王策先生担任公司总经理，负责主持公司经营管理、统筹安排公司可靠性保障平台的规划建设及实施工作，作为协调统筹人组织公司申报 CNAS 及国家级实验室以及 Di

43、LAC 认证工作，全面提升了公司可编程逻辑器件、数据转换、存储器等各类产品的综合检测实力。李国先生李国先生担任公司副总经理，主管公司技术应用产业化、战略规划等相关工作，负责公司 SoC 产品方向的研发工作，作为负责人参与国家及省部级重点课题十余项，包括智能异构可编程 SoC 国家重点研发计划、智能 SoC 以及 32 位高性能MCU 研发项目等，对于“MCU 性能提升设计技术”以及“MCU 低功耗设计技术”等核心技术具有突出贡献。丛伟林先生丛伟林先生担任公司副总经理，主管公司研发开展相关工作，主要负责公司可编程逻辑产品方向的研发工作，作为负责人及核心成员参与国家及省部级重点课题6 项，包括国家

44、“十一五”、“十二五”、“十三五”FPGA 国家科技重大专项，对于“MCU 性能提升设计技术”以及“MCU 低功耗设计技术”等核心技术具有突出贡献。杨金达先生杨金达先生担任公司转换器前沿技术研发中心主任，主要负责公司高速高精度ADC 产品方向的研发工作，作为负责人及核心成员参与国家及省部级重点课题 6项，包括国家“十一五”、“十二五”、“十三五”FPGA 国家科技重大专项，对于“多通道时间交织 Pipeline 型的低耗、高速高精度 ADC 设计技术”与“百通道时 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-新股研究报告新股研究报告 间交织超高速 ADC

45、 设计技术”等核心技术具有突出贡献。胡参先生胡参先生担任公司 SoC 研发中心副主任，主要负责公司 SoC 产品方向的研发工作，作为负责人参与各类研发项目 6 项，包括异构可编程 SoC 国家重点研发计划以及智能 SoC 等省部级重点课题，对于“MCU 性能提升设计技术”、“MCU 低功耗设计技术”等核心技术具有突出贡献。蒲杰先生蒲杰先生担任公司转换器前沿技术研发中心算法工程师，作为算法及架构负责人参与“十三五”高速高精度 ADC 国家科技重大专项、高速高精度 ADC 国家重点研发计划以及超高速 ADC 省部级重点课题等，对于“多通道时间交织 Pipeline 型的低功耗、高速高精度 ADC

46、设计技术”与“百通道时间交织超高速 ADC 设计技术”等核心技术具有突出贡献。1.3、产品分类、产品分类 公司目前的主要产品涵盖数字及模拟集成电路两大领域，产品的下游场景广泛，覆盖电子、通信、控制、测量等多个特种领域。公司的数字集成电路主要产品包括逻辑芯片、存储芯片及微控制器等。逻辑器件方面，公司产品以可编程逻辑器件（CPLD/FPGA）为代表并形成完善的产品体系，FPGA 产品制程工艺涵盖 0.22m 至 28nm，规模区间涵盖百万门级至千万门级，CPLD 产品覆盖 1.8V 至 5V 等多种电压工作场景，拥有国内领先的产品线布局；存储芯片方面，公司专注于 NOR Flash 及 EEPRO

47、M 存储器的研制；微控制器方面，公司以 32 位 MCU 产品为主。公司的模拟集成电路主要产品包括数据转换（ADC/DAC）、总线接口、电源管理及放大器等。数据转换方面，公司目前主要产品为采样精度在 16 位及以上的高精度 ADC；总线接口方面，公司产品覆盖了主流串行通讯协议以及并行通讯电平转换类接口；电源管理方面，公司专注于末级电源管理芯片的研制，主要产品包括线性电源 LDO 和开关电源 DC-DC 等。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-新股研究报告新股研究报告 图图 4、集成电路分类、集成电路分类 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融

48、研究院整理（注：上图中加下划线的产品为公司所从事的产品类型）细分产品来看，公司的逻辑芯片主要产品为 FPGA 和 CPLD。其中 FPGA 涵盖百万门级的 2V/V 系列、2000 万门级的 4V 系列以及 7000 万门级的奇衍系列；CPLD产品线包括高性能的 HWD240/2210 等系列及逻辑单元数较少的 HWD14/14XL 等系列；存储芯片方面，公司主要产品包括 HWD16P/32P 系列的 NOR Flash 存储器以及 HWD24C 系列的 EEPROM 存储器；微控制器方面，主要产品涵盖高性能的HWD32F7 等系列以及低功耗的 HWD32L1 等系列；数据转换方面，根据速率和

49、精度可将公司主要产品划分为高精度ADC、超高精度ADC以及高速高精度ADC；总线接口方面，公司主要产品为兼容多种串行协议的串行通讯协议类接口及通讯速率快的并行通讯电平转换类接口；电源管理芯片方面，主要产品为用于为数字电路器件提供输入和内核电源电压的线性电源 LDO 和用于系统电能转换和传送的开关电源 DC-DC。表表 3、公司主要产品概况、公司主要产品概况 产品类别产品类别 产品大类产品大类 产品系列产品系列 产品介绍产品介绍 产品图示产品图示 逻辑芯片 FPGA 奇衍系列 采用 28nm CMOS 工艺，可用门数达 7000 万门，逻辑单元数可达约 700K，可支持 13.1Gbps 高速接

50、口 4V 系列 采用 65nm CMOS 工艺，可用门数最高达 2000 万门，逻辑单元数可达约 200K 2V/V 系列 采用 0.13m-0.22m CMOS 工艺，可用门数覆盖百万门级区间，逻辑单元数可达约 80K CPLD HWD240/2210 等系列 采用 0.18m CMOS 工艺，最大容量为 2210 个逻辑单元 HWD14/14XL 等系列 采用 0.18m CMOS 工艺，最大容量为 288 个逻辑单元 集集成成电电路路 数字集成电路数字集成电路 模拟集成电路模拟集成电路 逻辑芯片逻辑芯片 处理器芯片处理器芯片 存储芯片存储芯片 FPGA、CPLD、ASIC 等 DARM、

51、NAND、FLASH、NORFLASH、EEPROM 等 CPU、MCU 等 信号链信号链 电源管理电源管理 ADC/DAC、总线接口、总线接口、线性产品等 LDO、AC/DC 转换器、DC/DC 转换器转换器、电压基准等 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-新股研究报告新股研究报告 存储芯片 NOR Flash存储器 HWD16P/32P 系列 最新研制的 1Gbit 大容量产品可用于 FPGA 配置存储器 EEPROM存储器 HWD24C 系列 支持 I2C/SPI 接口，存储容量涵盖 16Kbit-2Mbit 微控制器 微控制器 HWD3

52、2L1 等系列 低功耗 MCU，工作模式功耗可低至 300A/MHz，静默模式功耗可低至 1A-HWD32F7 等系列 高性能 MCU，工作频率可达 400MHz-数据转换 高精度ADC HWD976/977 等系列 主要为 16-18 位多通道系列产品，具有工作电压高、转换精度高、功耗低的特点，采用 0.6m CMOS 工艺设计，采样率主要为 200Ksps，输入电压范围可达 10V，功耗范围为 85-200mW 超高精度ADC HWD7710 等系列 主要为 24 位多通道系列产品，具有转换精度高的特点，采用 0.18-0.25m CMOS 工艺，采样率区间主要为 1Ksps-125Ksp

53、s，含片上增益以及偏移校准寄存器，支持系统校准 高速高精 度 ADC YAK12/14 等系列 主要为 12-14 位多通道系列产品，具有转换精度与速度均较高的特征，采用 28nm-0.18m CMOS 工艺，采样率区间主要为 65Msps-3.2Gsps，功耗范围为 290mW-2.4W 总线接口 串行通讯协议类接口 HWD3490/1490/3232等系列 具有 ESD 保护能力强、兼容多种串行协议的特点，抗 静 电 保 护 范 围 可 达 15kv，传 输 速率 可 达30Mbps，兼容 RS485/RS422/RS232 等系列协议标准 并行通讯电平转换类接口 HWD16T245/16

54、4245等系列 具有 ESD 保护能力强、通讯速率快的特点，抗静电保护范围可达 15kv，传输速率可达 400Mbps，在系统中起到隔离及驱动的作用 电源管理 线性电源LDO HWD703/767 等系列 具有多通道、快速瞬态响应的特点，输出电流覆盖1A 至 5A，具有多种输出电压模式，主要用于为数字电路器件提供输入和内核电源电压，用于输入电压和输出电压压差较低的场景下的电压调节 开关电源DC-DC HWD4644 等系列 可实现多种场景下的降压功能，主要用于系统电能转换和传送，已形成最高输入电压 6V-28V 的系列化产品，输出负载电流最高可达 16A，可为系统提供负载点电源 资料来源：招股

55、说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-新股研究报告新股研究报告 1.4、财务分析、财务分析 2019 年至年至 2022 年公司营业收入、归母净利润高速增长。年公司营业收入、归母净利润高速增长。2022 年公司实现营业收入8.45亿元，同比增长56.95%，2018至2022年营业收入年均复合增长率为64.27%。2022 年公司实现归母净利润 2.81 亿元，同比增长 62.65%，2018 至 2022 年归母净利润年均复合增长率为 186.05%。2023H1 公司实现营收 4.55 亿元，同比增长10

56、.21%；实现归母净利润 1.47 亿元，同比下降 9.02%。公司业绩增长的主要原因在于芯片国产化趋势推动下，下游客户需求快速增长，数字及模拟集成电路各类主要产品销售规模均保持较快增长。图图 5、2018-2023H1 公司营业收入（万元公司营业收入（万元，左轴，左轴）及增）及增速速（右轴）（右轴）图图 6、2018-2023H1 公司归母净利润（万元公司归母净利润（万元，左轴，左轴）及增速）及增速（右轴）（右轴）资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 数字集成电路为公司的主要收入来源。2018 至 2022 年，数字集成电路收

57、入占公司营业收入占比均超过 50%，其中，以 CPLD 和 FPGA 为代表的逻辑器件占比接近 40%。2018 至 2022 年，模拟集成电路收入占公司营业收入比例逐渐上涨，由23.44%上涨至38.31%，主要系数据转换产品营收占比提升，由2.51%上涨至17%。分产品类别来看，公司2022年数字集成电路实现收入4.27亿元，同比增长49.96%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 54.33%；其中：CPLD 实现收入 1.99 亿元，同比增长 48.50%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 47.90%；FPGA 收入 1.28 亿元，同比增长 34.09%，2018

58、 至 2022 年年均复合增长率为 48.45%；存储芯片收入6850.92 万元，同比增长 76.50%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 75.96%；微控制器收入 3106.62 万元，同比增长 92.15%，2018 至 2022 年年均复合增长率为334.08%。公司 2022 年模拟集成电路实现收入 3.24 亿元，同比增长 40.93%，2018 至 202211,600.2414,226.4133,802.2353,818.6384,466.1345,504.9922.64%137.60%59.22%56.95%10.21%0%20%40%60%80%100%120%

59、140%160%000004000050000600007000080000900002002120222023H1营业收入营业收入YoY420.00-1,070.974,706.8117,290.1714,720.93539.49%267.34%62.65%-9.02%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%550%-30002000700020002002120222023H1归母净利润归母净利润YoY 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正

60、文之后的信息披露和重要声明 -13-新股研究报告新股研究报告 年年均复合增长率为85.73%。其中：数据转换实现收入1.44亿元，同比增长46.49%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 164.90%；总线接口收入 8885.78 万元，同比增长 26.62%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 54.78%；电源管理实现收入 5980.45万元，同比增长 143.23%，2018 至 2022 年年均复合增长率为 80.99%；放大器实现收入3130.02万元，同比下降14.95%，2018至2022年年均复合增长率为76.55%。图图 7、2018-2023H1 分产品类

61、别营业务收入占比分产品类别营业务收入占比 图图 8、2018-2023H1 分产品营业收入占比分产品营业收入占比 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 从产品销量来看，公司 2023 年上半年销售数字集成电路 11.43 万颗，其中逻辑芯片、存储芯片、微控制器的销量分别为 6.20 万颗、3.76 万颗、1.47 万颗；2020 至2022 年数字集成电路的销量分别为 12.89 万颗、16.23 万颗、29.05 万颗，2021 年、2022 年的增长率分别为 25.91%、78.99%，主要系国内特种领域对集成电路产品的需求

62、提升，以及集成电路国产化的国家战略。公司 2023 年上半年销售模拟集成电路 64.47 万颗，其中数据转换、总线接口、电源管理、放大器的销量分别为 4.68万颗、9.58 万颗、49.46 万颗、0.76 万颗；2020 至 2022 年模拟集成电路的销量分别为14.77万颗、34.90万颗、49.01 万颗，2021年、2022年的增长率分别为136.29%、40.43%，主要系国家产业政策支持和下游行业需求旺盛。64.92%63.13%57.10%52.93%50.57%49.12%23.44%20.57%34.83%42.66%38.31%45.19%2.47%3.23%5.42%2.

63、10%2.46%2.55%9.12%12.99%2.56%2.30%8.53%3.11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1数字集成电路模拟集成电路其他产品技术服务35.93%24.60%24.42%24.95%23.61%19.49%22.75%30.20%21.01%17.76%15.17%15.50%6.16%7.64%10.69%7.21%8.11%9.17%0.08%0.69%0.98%3.00%3.68%4.96%2.51%5.45%14.37%18.21%17.00%27.32%13.35%7.60

64、%11.81%13.04%10.52%9.84%4.80%4.60%3.93%4.57%7.08%7.37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1CPLDFPGA存储芯片微控制器数据转换总线接口电源管理放大器 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-新股研究报告新股研究报告 图图 9、2018-2023H1 数字集成电路主要产品销量（万数字集成电路主要产品销量（万颗）颗）图图 10、2018-2023H1 模拟集成电路主要产品销量（万模拟集成电路主要产品销量（万颗）颗）

65、资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 2022 年数据集成电路均价同比下降，模拟集成电路价格稳定。年数据集成电路均价同比下降，模拟集成电路价格稳定。从产品单价来看，2020-2023H1数字集成电路的平均单价分别为1496.84元、1754.94元、1470.64元、1955.26 元，2021 年平均单价同比增长 17.24%，2022 年同比下降 16.20%，主要系CPLD、存储芯片和微控制器的平均单价下降，拉低了总体平均单价。2020-2023H1模拟集成电路的平均单价分别为 796.84 元、657.91 元、660.

66、25 元、318.98 元，2021年平均单价同比下降 17.44%，主要系客户向公司采购未进行封装及测试的特定型号总线接口裸片共计 6.08 万颗，拉低了总体平均单，2022 年同比增长 0.36%。从细分产品来看，数字集成电路当中，CPLD、FPGA、存储芯片、微控制器 2022年平均单价分别为 1190.53 元、3747.14 元、977.54 元、1664.59 元，分别同比-12.92%、12.05%、-30.63%和-18%；模拟集成电路当中，数据转换、总线接口、电源管理、放大器 2022 年平均单价为 2986.22 元、452.38 元、761.82 元、187.37元，分别

67、同比 13.22%、20.96%、-4.69%、-52.45%。-100%0%100%200%300%400%500%600%-23892020202120222023H1 CPLD FPGA存储芯片微控制器CPLD 同比FPGA 同比存储芯片 同比微控制器 同比-40%20%80%140%200%260%320%048236404448522002120222023H1数据转换总线接口电源管理放大器数据转换 同比总线接口 同比电源管理 同比放大器 同比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声

68、明 -15-新股研究报告新股研究报告 图图 11、2018-2023H1 数字集成电路主要产品单价（元数字集成电路主要产品单价（元/颗）颗）图图 12、2018-2023H1 模拟集成电路主要产品单价（元模拟集成电路主要产品单价（元/颗）颗）资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 2023 年上半年公司整体毛利率为 77.75%，2022 年公司整体毛利率为 76.13%，较2021 年下降 6.57pct。分业务来看，2022 年数字集成电路实现毛利率 76.30%，较2021 年下降 7.35pct；模拟集成电路实现毛利率 7

69、6.77%，较 2021 年下降 5.34pct；其他产品实现毛利率 56.74%，较 2021 年下降 15.32pct；技术服务实现毛利率77.54%，较 2021 年下降 3.78pct。2023 年上半年公司整体净利率为 32.35%，2022 年公司整体净利率为 33.29%，同比增加 1.17pct，2020 年公司扭亏为盈后，净利率开始迅速提升。图图 13、2018-2023H1 毛利率和净利率毛利率和净利率 图图 14、2018-2023H1 分产品类别毛利率分产品类别毛利率 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理

70、 2019 年以来费用管控能力提升，期间费用率显著改善年以来费用管控能力提升，期间费用率显著改善。2019 年至 2022 年，随着公司业务规模的增长，公司期间费用金额整体呈上升趋势，但占营业收入的比例大幅下降。2023 年上半年期间费用率有所上升，主要系公司研发费用增幅较大。2019 至 2022 年，公司期间费用率从 81.35%大幅下降至 36.34%，其中，管理费用率的改善最为显著，从 36.98%降至 11.31%。随着下游需求不断放量，公司规模效-40%-20%0%20%40%60%80%100%050002500300035002002

71、120222023H1 CPLD FPGA存储芯片微控制器CPLD 同比FPGA 同比存储芯片 同比微控制器 同比-60%20%100%180%260%340%040080002400280032002002120222023H1数据转换总线接口电源管理放大器数据转换 同比总线接口 同比电源管理 同比放大器 同比67.72%73.36%76.28%82.70%76.13%77.75%3.62%-7.53%13.92%32.13%33.29%32.35%-20%0%20%40%60%80%100%2002120222023H1毛利

72、率净利率66.08%73.05%76.11%83.64%76.30%76.27%68.66%69.36%79.10%82.11%76.77%79.98%37.84%47.52%58.15%72.06%56.74%66.15%84.85%87.46%79.22%81.32%77.54%78.01%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1数字集成电路模拟集成电路 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-新股研究报告新股研究报告 应有望进一步提升。图图 15、2018-2023H1 销售

73、、管理、研发、财务费用销售、管理、研发、财务费用（万元）及同比增速（万元）及同比增速（%）图图 16、2018-2023H1 销售、管理、研发、财务费用率变销售、管理、研发、财务费用率变化情况化情况 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 1.5、拟、拟 IPO 募投项目募投项目 据成都华微招股说明书，公司拟公开发行不超过 9560 万股，募集资金 15 亿元；募集资金扣除发行费用后将用于芯片研发及产业化、高端集成电路研发及产业基地以及补充流动资金。本次募集资金投向主要包括：1）全面提升公司新产品的研发能力；2）全面提升公司的产品

74、检测能力。其中，芯片研发及产业化项目拟投资共计 7.5 亿元，开展高性能 FPGA、高速高精度 ADC、自适应智能 SoC 等三个方向的产品研发及产业化，巩固公司在 FPGA 领域的传统优势，继续推进公司高速高精度 ADC 领域的快速发展，积极推动公司在智能 SoC 领域的突破。高端集成电路研发及产业基地项目拟投资 7.95 亿元，由全资子公司华微科技实施，建设公司检测中心和研发中心，打造集设计、测试、应用开发为一体的高端集成电路产业平台，强化巩固公司特种集成电路领域的核心地位，项目建成后将进一步提升公司集成电路产品的设计能力。表表 4、拟、拟 IPO 募投项目概况募投项目概况 序号序号 募集

75、资金投资项目募集资金投资项目 项目投资总额项目投资总额(万元）万元）拟用募集资金投入金额（万元）拟用募集资金投入金额（万元）1 芯片研发及产业化芯片研发及产业化 75000.00 75000.00 1.1 其中：高性能 FPGA 22000.00 22000.00 1.2 高速高精度 ADC 25000.00 25000.00 1.3 自适应智能 SoC 28000.00 28000.00 2 高端集成电路研发及产业基地高端集成电路研发及产业基地 79453.00 55000.00 2.1 其中：检测中心建设 41012.15 32473.00-300%-200%-100%0%100%200%

76、300%-00222023H1销售费用管理费用研发费用财务费用销售费用YoY管理费用YoY研发费用YoY财务费用YoY63.53%81.35%58.17%46.34%36.55%40.80%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2002120222023H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-新股研究报告新股研究报告 2.2 研发中心建设 38440.85 22527.00 3

77、补充流动资金补充流动资金 20000.00 20000.00 合计合计 174453.00 150000.00 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 2、特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔特种集成电路行业需求稳定，国产替代空间广阔 从全球市场来看，随着全球信息化进程的推进，集成电路的市场规模高速扩张，逐渐发展成为全球经济的核心支柱产业之一。从国内市场来看，伴随包括通信、工业控制、消费电子等下游行业对需求的快速拉动，以中国为代表的发展中国家集成电路总体需求不断提升。根据中国半导体行业协会（CSIA）统计，中国集成电路产业销售额 2021 年已增长至 10458.30 亿元。

78、根据 IC Insights 预测，2021 年至 2026 年，整个集成电路行业增速受到下游 汽车电子、5G 通信等应用场景的带动作用，市场规模的复合增速有望维持在 10.20%，其中模拟、逻辑和存储 IC 市场增速将分别达到 11.80%、11.70%和 10.80%，将成为集成电路细分市场中复合增速最快的三个赛道。图图 17、集成电路各细分产品市场规模复合增速预测（集成电路各细分产品市场规模复合增速预测（2021-2026）资料来源：招股说明书、IC Insights，兴业证券经济与金融研究院整理 特种特种芯片国产替代需求迫切，数字和模拟集成电路是重点补短板方向。芯片国产替代需求迫切，数

79、字和模拟集成电路是重点补短板方向。近年来，全球政治经济环境存在一定不确定性，国际贸易摩擦频发亦使得国内集成电路产业受到了一定的冲击。在此背景下，国家积极出台了相关的产业政策，大力支持0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%模拟逻辑存储IC整体微型器件 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-新股研究报告新股研究报告 集成电路产业特别是特种领域产品的国产化，伴随着我国电子设计与制造技术水平的全面提升，我国特种集成电路行业将迎来发展的黄金时机。据公司招股说明书援引前瞻产业研究院的测算，我国特种电子行业预计未

80、来仍将呈现增长趋势，到 2025 年市场规模有望突破 5000 亿元。随着特种电子行业国产化水平的不断提升以及各类先进技术的不断实现，特种集成电路作为电子行业重要组成部分以及功能实现的重要载体，同样面临着广阔的市场前景。图图 18、2015-2021 年中国集成电路自给率年中国集成电路自给率 资料来源：IC insights、2022 年麦克林报告、艾瑞咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 据 电子元器件国产化替代工作探讨（2015 年）对某型号进口电子元器件国产化替代采纳情况数据进行统计，国内替代产品与进口产品相比较，关键性能指标、质量可靠性、封装体积的差异以及产品没有使用经历是阻碍元器件国产

81、化的主要因素，该型号元器件国产化率约为 35.27%。0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%200021集成电路自给率：产值/市场规模 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-新股研究报告新股研究报告 图图 19、某型号进口电子元器件国产化替代采用情况、某型号进口电子元器件国产化替代采用情况 资料来源：电子元器件国产化替代工作探讨，兴业证券经济与金融研究院整理 2.1、数字集成电路、数字集成电路行业行业 2.3.1.1、逻辑芯片、逻辑

82、芯片 伴随着全球的信息化与智能化浪潮不断推进，逻辑电路的市场规模亦随之不断提升。据 Statista Market Insights 数据统计，全球逻辑电路产业市场规模从 2016 年的981 亿美元增长至 2022 年的 1877 亿美元，并预计于 2027 年达到 2639 亿美元；据 IC insights 数据统计，2020 年逻辑芯片市场规模约占到整体市场规模比重的26.2%，占到全球市场的 29.10%，2018-2020 年三年复合增速为 8.92%，中国逻辑芯片的市场规模维持稳步增长的态势。在所有的逻辑芯片产品中，以可反复改写的灵活性为特征的 FPGA/CPLD 产品快速发展，

83、全球市场规模快速增长。未来，随着全球新一代通信设备部署以及人工智能等市场领域需求的不断增长，FPGA市场规模预计将持续提高。根据华经产业研究院数据统计，预计全球 FPGA 市场规模将从 2021 年的 68.60 亿美元增长至 2025 年的 125.80 亿美元，年均复合增长率约为 16.4%。随着国产化进程的进一步加速，中国 FPGA 市场需求量有望进一步持续扩大，市场规模亦将随之不断增长。35.27%20.52%12.11%10.53%3.85%17.72%采纳国产替代封装体积差异关键性能指标差异没有使用经历/不成熟质量可靠性达不到其他原因 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅

84、读正文之后的信息披露和重要声明 -20-新股研究报告新股研究报告 图图 20、全球逻辑芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、全球逻辑芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）资料来源：Statista Market Insights，兴业证券经济与金融研究院整理 逻辑芯片海外龙头企业赛灵思、阿尔特拉在可编程逻辑器件方面具备较强的竞争优势，同时在全球占有较高的市场份额，根据成都华微招股书援引华经产业研究院统计，2020 年赛灵思全球市场占有率达到 49%，阿尔特拉的市场占有率达到 34%，形成了双寡头的竞争格局。特种逻辑芯片领域，我国当前主要参与者分为科研院所和配套企业，科研院所主特种逻辑芯片领域，我国当

85、前主要参与者分为科研院所和配套企业，科研院所主要包括航天科技要包括航天科技 772 所（北京微电子技术研究所）、中电科所（北京微电子技术研究所）、中电科 54 所，配套企业主要所，配套企业主要包括成都华微、紫光国微、复旦微电，以及中科院孵化企业中科亿海微等。包括成都华微、紫光国微、复旦微电，以及中科院孵化企业中科亿海微等。国内厂商与海外龙头仍存在较大差距，产品的结构升级以及高端产品的国产替代国内厂商与海外龙头仍存在较大差距，产品的结构升级以及高端产品的国产替代是行业增长的主要驱动力。是行业增长的主要驱动力。以成都华微 FPGA 产品为例，公司最先进已量产产品为采用 28nm 制程工艺的 700

86、0 万门级产品，而国际领先厂商赛灵思已经于 2020 年推出采用 7nm 最先进制程的十亿门级产品；就 CPLD 而言，公司最先进产品采用 0.18m 制程并拥有 2210 个逻辑单元，而国际领先厂商阿尔特拉已于 2014 年推出采用 55nm 最先进制程产品，逻辑单元数可达 5 万个。2.3.1.2、存储芯片、存储芯片 随着通讯、物联网、大数据等领域的快速发展，现代电子系统对于存储的需求也将快速增长。据中商产业研究院数据，2022 年全球存储芯片市场规模为 1555 亿美元，同比增长 1.1%，预计 2023 年市场规模达到 1658 亿美元，同比增长 6.62%，未来整体市场规模仍将在供需

87、波动中维持长期增长趋势。国内市场而言，2022 年-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%05000250030002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E市场规模/亿美元同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -21-新股研究报告新股研究报告 我国存储芯片市场规模为 5938 亿元，同比增长 8.08%，2023 年市场规模预计为6492 亿元，同比增长 9.33%。图图 21、全球存储芯片市

88、场规模（左轴）及增速（右、全球存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）轴）图图 22、中国存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）、中国存储芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）资料来源：中商产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：中商产业研究院，兴业证券经济与金融研究院整理 我国特种存储芯片主要参与者包括成都华微、复旦微电、紫光国微，以及航天科我国特种存储芯片主要参与者包括成都华微、复旦微电、紫光国微，以及航天科技技 772 所和中电科所和中电科 58 所等。所等。2.3.1.3、微控制器、微控制器 伴随汽车电子、工业控制等下游需求的不断提升，以 MCU 为代表的微控制器因其具备的高性能

89、、低功耗、灵活性等特性市场需求不断提升。根据 Precedence Research 数据统计，2023 年以来全球 MCU 市场规模持续上升，预计达到 295.4 亿美元，同比增长 9.4%；分下游领域来看，国防&军事占比约为 12%。据成都华微招股书，由于物联网行业和新能源汽车行业的增长速度领先全球，下游应用产品对 MCU 产品需求保持旺盛，中国 MCU 市场增长速度继续领先全球。未来 5 年，随着下游应用领域的快速发展，中国 MCU 市场将保持较好的增长态势，预计 2026年我国 MCU 市场规模将达到 513.00 亿元。-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00

90、%10.00%20.00%30.00%40.00%05000200212022 2023E市场规模/亿美元同比增速-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0040005000600070002002120222023E市场规模/亿元同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -22-新股研究报告新股研究报告 图图 23、全球微控制器市场规模（左轴）及增速（右、全球微控制器市场规模（左轴）及增速（右轴）轴）图图 24、全球

91、微控制器下游占比、全球微控制器下游占比 资料来源：Precedence Research，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Precedence Research，兴业证券经济与金融研究院整理 根据根据各单位官网各单位官网/公告公告，我国特种，我国特种 MCU 主要厂商包括成都华微、紫光国微、复旦主要厂商包括成都华微、紫光国微、复旦微电、振华风光、中电科微电、振华风光、中电科 58 所等。所等。2.2、模拟集成电路行业、模拟集成电路行业 根据 Frost&Sullivan 及振华风光招股书数据显示，2013-2021 年全球模拟集成电路的市场规模从 401 亿美元提升至 586 亿美元，

92、年复合增长率为 4.9%；我国模拟集成电路市场规模在全球范围内的占比达到 60%以上，2021 年市场规模达到 2731亿元，预计 2025 年有望达到 3340 亿元。从全球模拟芯片终端应用领域看，其广泛应用于通信、汽车、工业、消费电子、计算机、国防等领域。模拟芯片市场集中度较低，2021 年前两大厂商德州仪器和 ADI 的市占率分别约|为 19%和 12.7%，其余厂商市占率均不超过 10%，前十大厂商市占率合计 68%，且竞争格局相对稳定。高性能射频芯片和电源管理芯片是特种终端和系统的核心，在装备信息化建设和自主可控需求的双重拉动下，国内模拟集成电路企业有望快速崛起。8.50%9.00%

93、9.50%10.00%10.50%0200400600800市场规模/亿美元同比增速医疗设备国防&军事工业汽车消费电子 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -23-新股研究报告新股研究报告 图图 25、2013-2021 年全球模拟集成电路市场规模年全球模拟集成电路市场规模及增速及增速 图图 26、2016-2025 年中国模拟集成电路市场规模及增年中国模拟集成电路市场规模及增速速 资料来源：Wind、振华风光招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Frost&Sullivan、振华风光招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 模拟集成电路又可进一

94、步分为电源管理集成电路（电源管理芯片）、放大器、接口集成电路和微波集成电路四个大类，每个大类下属涵盖多个细分产品种类。其中电源管理芯片是模拟集成电路最大的细分市场，具有应用范围广、细分品类众多的特点，产品类型包括电池管理集成电路、电压基准电路、电源监控电路、LCD/LED 驱动器、电机驱动器、稳压器以及电源模块（含 DC/DC 变换器）。放大器主要包括运算放大器、通用放大器、高速放大器、功率放大器、精密放大器、差分放大器、仪表放大器、可变增益放大器和特殊放大器（频率转换器，隔离放大器，线路驱动器，对数放大器，采样保持放大器，跨导放大器，互阻放大器，视频放大器等）等。接口集成电路主要包括时基电路

95、、数据交换器、多协议接口集成电路、隔离器集成电路、电路保护集成电路、电平转换器、开关和多路复用器等。其中数据交换器又包括模拟/数字交换器（ADC）、数字/模拟交换器（DAC）、集成交换器、传感器模拟前端、数字电位器等细分类型。微波集成电路是处理射频信号的模拟集成电路，可以分为混合微波集成电路和单片微波集成电路。自 1950 年以来，微波器件经历了从同轴器件微带器件单片微波集成电路的演变，单片微波集成电路又经历了从硅基衬底砷化镓衬底氮化镓衬底的演变。微波集成电路主要的生产厂商有 ADI（讯泰科技 Hittite）、TI、Microsemi、MACOM 等。微波集成电路又可以细分为：低噪声放大器、

96、限幅器、衰减器、RF 混频器、频率合成器、倍频器、I/Q 调制解调器、锁相环、移相器、-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%00500600700市场规模（亿美元）同比增速-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%050002500300035004000市场规模（亿元）同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -24-新股研究报告新股研究报告 定时和时钟、RF 收发器、RF 开关、可调谐滤波器等。图图 27、模拟集成电路的主要产品类型、模拟集成电

97、路的主要产品类型 资料来源：中电科十四所，兴业证券经济与金融研究院整理 总体来说，模拟芯片的细分种类多样且型号众多，因此单一厂商难以实现模拟芯总体来说，模拟芯片的细分种类多样且型号众多，因此单一厂商难以实现模拟芯片各个种类型号的全部覆盖。片各个种类型号的全部覆盖。2.3.2.1、放大器、放大器 2021 年全球放大器市场规模为 57.36 亿美元，根据 Business Growth Report 预测，2027 年市场规模有望达到 75.27 亿美元，2021-2027 年复合增速为 4.63%。根据Databeans 数据显示，2020 年亚德诺和德州仪器在放大器和比较器领域的全球销售收入

98、分别为 10.94 亿美元和 9.08 亿美元，营收占比遥遥领先于其他模拟集成电路厂商。由于信号链技术壁垒相对较高，目前全球市场份额排名前十的厂商均来自欧日美，中国企业布局相对较少。国内特种放大器主要供应商公司包括成都国内特种放大器主要供应商公司包括成都华微华微、振华风光、振华风光、合肥芯谷微、合肥芯谷微、铖昌科铖昌科技、技、中电科中电科 24 所、所、中电科中电科 13 所、所、中电科中电科 55 所等。所等。电源管理集成电路电源管理集成电路 电池管理集成电路电池管理集成电路 电压基准电路电压基准电路 电源监控电路电源监控电路 LCD/LED 驱动器驱动器 电动机驱动器电动机驱动器 稳压器稳

99、压器 模块电源（含模块电源（含DC/DC 变换器）变换器）放大器放大器 运算放大器：运算放大器：通用放大器 高速放大器 功率放大器 精密放大器 差分放大器差分放大器 可变增益放大器可变增益放大器 仪表放大器仪表放大器 特殊放大器特殊放大器 接口电路接口电路 时基电路时基电路 数据交换器：数据交换器：模数交换器（ADC）数模交换器（DAC）集成交换器 传感器模拟前端 多协议接口集成电多协议接口集成电路路 数字电位器 隔离器集成电路隔离器集成电路 电路保护集成电路电路保护集成电路 电平转换器电平转换器 开关和多路复用器开关和多路复用器 微波集成电路微波集成电路 低噪声放大器低噪声放大器 衰减器衰减

100、器 RF 混频器混频器 频率合成器频率合成器 RF 收发器收发器 RF 开关开关 可调谐滤波器可调谐滤波器 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -25-新股研究报告新股研究报告 图图 28、2019 年运算放大器和比较器市场份额年运算放大器和比较器市场份额 图图 29、2021-2027 年全球运算放大器市场规模年全球运算放大器市场规模（亿美（亿美元）元）资料来源：Databeans、思瑞浦招股书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Business Growth Reports，兴业证券经济与金融研究院整理 2.3.2.2、模数、模数/数模转换芯

101、片数模转换芯片 ADC 和 DAC 是模数/数模转换芯片，为信号链芯片的一种，ADC 主要作用是将真实世界产生的如温度、压力、声音、指纹或者图像等模拟信号转换成更容易处理的数字形式。DAC 的作用则与 ADC 相反，将数字信号调制成模拟信号；从应用需求来看，ADC 总需求更高，占比接近 80%。ADC 和 DAC 是真实世界与数字世界的桥梁，属于模拟芯片中难度最高的一部分，被称为模拟电路皇冠上的掌上明珠；从特点上，ADC 芯片可以分为高速高精度、低速高精度、高速低精度以及低速低精度四种类型。根据 Statista 统计，2022 年 ADC 芯片市场规模约为 29.3 亿美元，同比增长 6.5

102、5%，预计到 2027 年全球 ADC 芯片市场规模将达到 40.9 亿美元，2022-2027 年均复合增速为 6.90%。亚德诺德州仪器安森美美信微芯新日本无线瑞萨恩智浦罗姆意法半导体东芝思瑞浦0070802021年2027年CAGR=4.63%请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -26-新股研究报告新股研究报告 图图 30、全球、全球 ADC 芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）资料来源：Statista，兴业证券经济与金融研究院整理 1996 年，以西方为主的 33 个国家在奥地利维也纳签署

103、了 瓦森纳协定，规定了高科技产品和技术的出口范围和国家，其中高端 ADC 属于出口管制的产品，中国也属于受限制的国家之一，禁运范围主要是精度超过 8 位且速度超过 10MSPS的 ADC。全球 ADC/DAC 市场主要被以美国 TI、ADI、美信、微芯，以及日本瑞萨、罗姆半导体为首的海外龙头所垄断，高精度 ADC/DAC 在电子设备中属于核心器件，进入供应链后不会轻易替换。早期国内的设备厂家出于性能、质量等多方面的考虑，通常选用海外龙头厂商的产品。近年来国内的设备厂家逐渐开始采购国产芯片。目前我国工业级 ADC/DAC 企业主要包括思瑞浦、上海贝岭、圣邦股份、迅芯微等厂商，特种领域主要以国家队

104、科研院所及企业为主，其中包括中国电子旗下的成都华微，中电科旗下的 24 所、58 所，航天科技旗下 772 所，除此之外还涌现出如臻镭科技、振芯科技等民营领军企业。0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%05540452002120222023E 2024E 2025E 2026E 2027E全球ADC芯片市场规模/亿美元同比增长 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -27-新股研究报告新股研究报告 图图 31、ADC/DAC 芯片国内外主要供应商芯片国内外主

105、要供应商 资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理 2.3.2.3、电源管理芯片、电源管理芯片 根据 Frost&Sullivan 数据统计，2021 年全球电源管理芯片市场规模约为 368 亿美元，同比增长 11.85%；预计到 2025 年，全球电源管理芯片市场规模有望达 526 亿美元，2017-2025 年均复合增速为 11.32%。2021 年我国电源管理芯片市场规模约 132 亿美元，同比增长 11.80%；预计到 2025年，我国电源管理芯片市场规模将达到 235 亿美元，2017-2025 年年均复合增速为12.44%，高于全球市场规模增速。图图 32、中国电源管理芯片市场规模（

106、左轴）及增速、中国电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）（右轴）图图 33、全球电源管理芯片市场规模（左轴）及增速、全球电源管理芯片市场规模（左轴）及增速（右轴）（右轴）资料来源：Frost&Sullivan，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Frost&Sullivan，兴业证券经济与金融研究院整理 中国电源管理芯片市场根据市场竞争格局可划分为三个梯队，第一梯队是以德州仪器、高通、ADI、英飞凌等欧美龙头企业为代表的海外厂商，第二梯队是以圣邦股份、全志科技、韦尔股份等国内上市龙头企业为代表的本土头部厂商，第三梯队为其他中小规模的电源管理芯片企业。0.00%2.00%4.00%6.0

107、0%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%0500市场规模（亿美元）同比增速0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%00500600市场规模（亿美元）同比增速 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -28-新股研究报告新股研究报告 根据前瞻产业研究院数据统计，2020 年中国电源管理芯片市场欧美企业占据约 80%的市场份额，中国 Top10 企业合计市场份额仅为 7.5%，未来具备极大的国产替代空间。特种行业重

108、点参与单位包括中电科特种行业重点参与单位包括中电科 24 所、成都华微、振华风光、臻镭科技所、成都华微、振华风光、臻镭科技、锴威、锴威特特，以及新雷能等。，以及新雷能等。图图 34、中国电源管理芯片市场梯队划分、中国电源管理芯片市场梯队划分 图图 35、海外企业占据中国电源管理芯片市场主要份额、海外企业占据中国电源管理芯片市场主要份额 资料来源：前瞻产业研究，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：前瞻产业研究，兴业证券经济与金融研究院整理 3、公司核心竞争优势公司核心竞争优势 3.1、聚焦核心技术，构建研发壁垒、聚焦核心技术，构建研发壁垒 高度重视研发投入，研发人才储备充足高度重视研发投入，

109、研发人才储备充足。公司研发项目由国拨研发项目及自筹研发项目构成，近三年公司研发投入持续增长，自筹及国拨研发项目累计研发支出占累计营业收入的比例为 44.28%。同时，公司高度重视研发人才的引进和培养，截至 2023 年 6 月末研发人员占员工总数的比例为 42.07%，形成了较为完善的研发体系及人才梯队。7.50%80%中国企业CR10海外企业其他第二梯队第二梯队 第一第一梯队梯队 欧美企业为主：以德州仪欧美企业为主：以德州仪器、高通、器、高通、ADIADI、英飞凌等企、英飞凌等企国内代表性企业：圣邦股份、国内代表性企业：圣邦股份、全志科技、晶丰明源、瑞芯全志科技、晶丰明源、瑞芯微、力芯微、韦

110、尔股份等上微、力芯微、韦尔股份等上国内其他中小型电源国内其他中小型电源管理芯片企业管理芯片企业 第三梯队第三梯队 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -29-新股研究报告新股研究报告 图图 36、2019-2023H1 公司自筹及国拨研发项目支出公司自筹及国拨研发项目支出（万元）及同比增速（万元）及同比增速（%）图图 37、2019-2023H1 公司及行业内可比公司研发费用占公司及行业内可比公司研发费用占营业收入比例营业收入比例 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 连续承接国家专项计

111、划，核心产品国内领先。连续承接国家专项计划，核心产品国内领先。公司作为国家“909”工程集成电路设计公司和国家首批认证的集成电路设计企业，自成立以来连续承担 FPGA、CPLD 等产品的多项国家科技重大专项，以 CPLD 和 FPGA 为代表的可编程逻辑器件和数据转换 ADC 产品为公司的核心产品和主要研发方向，经过公司在集成电路领域二十余年的深耕，这些产品的技术水平和性能均处于国内领先地位。在可编程逻辑器件领域，公司连续承接了国家“十一五”、“十二五”、“十三五”FPGA 国家科技重大专项，拥有自主创新 FPGA 架构设计技术、工艺适配设计技术和高速低功耗设计技术等，FPGA 产品规模最高可

112、达 7,000 万门级，同时拥有产品系列齐备的 CPLD 产品，在国内处于领先地位。在数据转换领域，公司连续承担“十三五”高速高精度 ADC 国家科技重大专项、高速高精度 ADC 国家重点研发计划，并于 2022 年收购了苏州云芯，实现了在该领域技术的突破，是高精度 ADC 领域的骨干企业，已掌握高精度 ADC 转换器设计技术，拥有领先的专利算法和架构，在 16 位以上高精度 ADC 领域处于国内领先地位。在智能 SoC 领域，公司承接了智能异构可编程 SoC 国家重点研发计划。通过开发高能效异构型神经网络处理器，并优化数据存储方式，重点研究数据压缩算法，解决片上系统有效数据混合存储，大带宽数

113、据传输以及异构核通信等系列问题。4712 8308 11552 16972 105066004 10265 16801 12296 3418.080%10%20%30%40%50%60%70%80%050000000250003000035000200222023H1自筹研发项目投入国拨研发项目支出研发投入YoY16.78%18.46%16.21%17.55%18.03%37.35%31.31%29.06%25.04%32.74%33.12%24.58%21.46%20.09%23.09%0%5%10%15%20%25%30%35%40%201920

114、20202120222023H1紫光国微复旦微电成都华微 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -30-新股研究报告新股研究报告 表表 5、2020-2023H1 研发支出前五大项目概况研发支出前五大项目概况 期间 项目名称 项目类型 研发支出（万元）占研发支出比例 2023 年年 1-6 月月 射频直采超高速转换器 国拨 1627.92 11.69%三千万门级 FPGA 自筹 1343.71 9.65%高性能 32 位微控制器 国拨 792.77 5.69%超高速 8 位、10 位 ADC 国拨 566.01 4.06%多通道高速 DAC 自筹 537

115、.99 3.86%合计合计-4868.39 34.96%2022 年度年度 三千万门级 FPGA 自筹 2010.38 6.87%32 位高性能 MCU 国拨 1361.85 4.65%高速低功耗 CPLD 芯片 国拨 1278.11 4.37%多核射频全可编程系统芯片 自筹 1063.17 3.63%高速高精度 ADC 芯片 自筹 925.44 3.16%合计合计-6638.95 22.68%2021 年度年度 12 位高速 ADC 国拨 4144.18 14.62%七千万门级 FPGA 国拨 2731.8 9.64%三千万门级 FPGA 自筹 1498.71 5.29%高速低功耗 CPLD

116、 国拨 1390.09 4.90%射频直采超高速转换器 国拨 1171.03 4.13%合计合计-10935.81 38.57%2020 年度年度 七千万门级 FPGA 国拨 5533.74 29.79%高性能 FPGA 实施方案 自筹 995.66 5.36%三千万门级 FPGA 自筹 892.44 4.80%12 位高速 ADC 国拨 740.99 3.99%异构可编程 SoC 国拨 641.08 3.45%合计合计-8803.9 47.40%资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 深耕集成电路领域二十余年，技术实力雄厚。深耕集成电路领域二十余年，技术实力雄厚。公司聚焦关键核心

117、技术攻关，强化科技创新能力，在逻辑芯片、模拟芯片、存储芯片、微控制器等方面形成了一系列具有自主知识产权的核心技术。截至 2023 年 6 月 30 日，公司共拥有境内发明专利 88 项，境外发明专利 4 项，集成电路布图设计权 183 项，软件著作权 28 项。2019年至2023年上半年，核心技术形成收入占主营业务收入的比例均超过80%。表表 6、公司核心技术情况、公司核心技术情况 核心技术名称 应用产品 技术突破 知识产权 自主创新 FPGA 架构设计和工艺适配技术 逻辑芯片 实现自主定义 FPGA 架构的设计与开发，为用户实现高性能、低成本、大规模的可编程技术方案 4 项 高速低功耗 F

118、PGA 设计技术 逻辑芯片 实现查找表路由选择级数和开关管尺寸的迭代优 化，为用户提供高性能低功耗的 FPGA 产品 10 项 FPGA 的高效验证技术 逻辑芯片 基于先进的验证方法学建立了自主开发的统一化验证平台，可用于完成大规模 FPGA 的高效验证工作，提升集成电路仿真验证水平 9 项 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -31-新股研究报告新股研究报告 非易失可编程逻辑器件架构设计及存储器共享技术 逻辑芯片及 存储芯片 支持芯片内部使用内嵌的非易失储存器存储可编程器件的配置数据，优化数据读取机制，实现产品成本和面积的优化 2 项 大容量 Nor

119、Flash 芯片架构设技术计 存储芯片 实现多片裸芯的统一封装，进一步提升封装密度，节省硬件单板组装空间，提升存储芯片的容量水平-MCU 性能提升设计技术 微控制器 实现 MCU 的高性能计算 申请中 MCU 低功耗设计技术 微控制器 进一步降低系统功耗水平 申请中 高精度 ADC 线性度提高技术 数据转换 实现数模转换器动态测量精度的提升 6 项 超高精度 Sigma-DeltaADC设计技术 数据转换 实现超高精度模拟电压的量化、滤波，提升数模转换器的采样精度 1 项 多通道时间交织 Pipeline 型的低功耗、高速高精度ADC 设计技术 数据转换 避免对信号传输时序间隔的固定限制，灵活

120、的时序分配有助于降低设计难度和功耗 7 项（境外 4 项）百通道时间交织超高速ADC 设计技术 数据转换 大幅提升产品采样速率、信号带宽以及信号处理准确性 1 项 高压高精度 DAC 设计技术 数据转换 实现数模转换器的工作电压范围及采样精度的提升 4 项 高 ESD 保护设计技术 总线接口 显著提升总线接口芯片 ESD 发生时的放电能力，提升运行可靠性 1 项 LDO 快速瞬态响应设计技术 电源管理 进一步提升接收和输出双向电路信号的水平，实现大负载低静态电流、大电流及输出电容等不同情形下的快速瞬态响应 3 项 超低噪声 LDO 设计技术 电源管理 实现基准电压及温度的特定和精度水平的控制；

121、提高 了电源抑制比并有效降低反馈电阻输出的热噪声以及基准噪声 4 项 DC-DC 转换器设计技术 电源管理 实现不同输入电压范围等场景下的直流电转换；进一步降低了大电流输出衬底注入和寄生电感的不利影响 7 项 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 3.2、深度绑定核心客户，订单可持续性强、深度绑定核心客户，订单可持续性强 FPGA 等特种集成电路产品具有基于下游客户的需求定制的特点，即产品在销售时要为客户进行针对性的现场代码设计和调试、分系统对接和联调以保证产品能满足客户对功能和性能要求。而此类基于下游客户需求的产品定型生产后，考虑到整个系统的可靠性、稳定性、一致性以及经济成本、

122、时间成本等方面，最终用户一般不会更换其主要装备及其核心配套产品供应商，并在其后续的产品升级、技术改进中与供应商进行持续合作，因此公司产品订单持续性较强。公司凭借在特种集成电路领域二十余年的技术积累、客户渠道拓展、优质的产品质量和服务以及良好的品牌建设，已经与中国电科集团、航空工业集团、航天科技集团、航天科工集团等大型央企集团下属单位建立了长期稳定的合作关系，2018 年至 2023年上半年，公司前五大客户合计占营业收入的比例分别为 80.18%、82.27%、74.65%、72.85%、65.26%、75.50%。2022 年航空工业集团和航天科工集团销售收入占比提升较多，分别从从 2021

123、年的 15.77%和 6.16%提升至 21.03%和 11.95%，分别同比增加 5.26pct 和 5.79pct。中 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -32-新股研究报告新股研究报告 电科集团销售收入占比从 2021 年的 30.55%下滑至 2022 年的 17.94%，同比减少12.61pct。图图 38、2018-2023H1 公司前五大客户销售情况公司前五大客户销售情况 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 3.3、产品结构高端化升级，毛利率稳步提升、产品结构高端化升级，毛利率稳步提升 产品结构方面，近年来随着公司新产品

124、的不断研发投入及市场推广，无论是以CPLD、FPGA 为代表的逻辑芯片和数据转换等核心产品还是存储芯片、总线接口等通用产品，其结构逐渐都逐渐向高端化转型，单价相对较高的高端产品销售和营业收入占比逐渐提高，带动公司产品的平均单价和毛利率逐步提升。公司核心产品 FPGA、CPLD 以及 ADC 明显向高端化升级。逻辑芯片领域，对于CPLD 类产品，2020 年至 2021 年随着 570/1270/2210 等高端系列产品销售占比的提升，产品毛利率从 2020 年的 83.01%提升至 2021 年的 88.53%；对于 FPGA 类产品，由于 4V 系列产品平均销售单价显著高于 2V 系列，且

125、4V 系列产品销量占比从 2021 年度的 6.12%提升至 2022 年的 16.97%，收入占比从 15.26%提升至29.28%，因此带来 FPGA 类产品综合单价的提升。数据转换领域，采样精度为 16位及 24 位等高精度 ADC 产品逐步实现规模化销售，随着产品结构的不断优化，数据转换类产品毛利率亦呈现小幅上升的趋势。对于存储芯片、总线接口等基础通用型芯片，高端产品占比也在逐步提高。在存储芯片方面，公司积极推广多种型号 NORFlash、EEMPROM 存储器对外销售，降低产品集中度，提高产品平均单价；在总线接口方面，技术含量及价格较高的HWD14*及 14*、HWD113*及 11

126、3*的合计销售收入占同类产品总收入的比例27.53%25.96%32.80%30.55%17.94%17.41%9.94%17.94%14.56%15.77%21.03%29.14%26.53%18.85%8.67%6.64%8.20%9.44%11.47%13.73%10.74%10.36%7.98%7.15%6.16%11.95%14.42%10.08%3.60%4.17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2002120222023H1中国电科集团航空工业集团客户D航天科技集团航天科工集团成都能通科技船舶集团电子信息产业集团 请务必阅读正文之后

127、的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -33-新股研究报告新股研究报告 从 2019 年的 15.79%大幅提升至 2020 年的 32.67%。图图 39、2018-2023H1 公司核心产品单价变动情况公司核心产品单价变动情况（元（元/颗）颗）图图 40、2018-2023H1 公司核心产品毛利率变动情况（元公司核心产品毛利率变动情况（元/颗）颗）资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 从销量上看，CPLD 的高端产品 570/1270/2210 系列销量从 2020 年的 0.54 万颗增长至2023年

128、上半年的2.14万颗，占CPLD产品总销量比重由9.58%上升至48.68%；FPGA 的高端产品 4V 及奇衍系列销量从 2020 年的 0.08 万颗增长至 2023 年上半年的 0.60 万颗，占 FPGA 产品总销量比重由 2.80%上升至 32.87%；数据转换方面，24 位以上系列销量由 2020 年的 0.14 万颗增长至 2023 年上半年的 0.41 万颗，占数据转换类产品总销量比重由 4.49%上升至 8.84%。图图 41、公司逻辑芯片产品不同系列销量占比情况、公司逻辑芯片产品不同系列销量占比情况 图图 42、公司数据转换产品不同系列销量占比情况、公司数据转换产品不同系列

129、销量占比情况 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理（注：2020-2023H1 为苏州云芯合并口径）从收入来看，CPLD 的高端产品 570/1270/2210 系列收入占比由 2020 年的 28.13%提升至 2023 年上半年的 66.06%，增长 37.93pct；FPGA 方面 4V 及奇衍系列收入占比由 2020 年的 9.09%提升至 2023 年上半年的 51.99%，增长 42.90pct。-50%0%50%100%150%050002500300035004000450020182019

130、2020202120222023H1数据转换 CPLD FPGA数据转换 YoY CPLD YoY FPGA YoY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002120222023H1逻辑芯片数据转换0%20%40%60%80%100%200222023H1CPLD-240 系列CPLD-14/14XL 系列CPLD-570/1270/2210系列FPGA-2V 系列FPGA-其他系列FPGA-4V 及奇衍系列0%20%40%60%80%100%200222023H1低等级系列其他常规系列24 位以上

131、系列苏州云芯产品 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -34-新股研究报告新股研究报告 图图 43、公司逻辑芯片产品不同系列收入占比情况、公司逻辑芯片产品不同系列收入占比情况 图图 44、公司数据转换产品不同系列收入占比情况、公司数据转换产品不同系列收入占比情况 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理（注：2020-2023H1 为苏州云芯合并口径）公司新品毛利率高于老品毛利率。公司新品毛利率高于老品毛利率。公司首次实现销售的新品毛利率整体高于老品毛利率，新品毛利率较高主要原因在于产品的整

132、体技术含量高，存在技术优势和不可替代性，因此市场定价较高，能够实现较高的毛利率水平。2022 年公司新品毛利率为 76.69%，老品毛利率为 75.67%，新品较老品毛利率高出 1.02pct。图图 45、2020-2023H1 公司新品和老品毛利率情况公司新品和老品毛利率情况 资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理（注：此处产品销售未考虑苏州云芯）3.4、产品矩阵丰富，满足客户一站式采购需求、产品矩阵丰富，满足客户一站式采购需求 不同于消费级和工业级集成电路，特种集成电路具有投入高、准入资质复杂、产业化周期较长等特点，竞争者存在一定的准入门槛，需要在保密体制、质量管理体系、研制许

133、可等多方面取得相应的认证资质，同时还需要定期检查及复审。对于特种集成电路客户而言，由于其供应商的选择需要经过严格的筛选流程，因此客户对于品种繁多的集成电路产品具有较强的一站式产品采购需求。目前，公司0%20%40%60%80%100%200222023H1CPLD-240 系列CPLD-14/14XL 系列CPLD-570/1270/2210系列FPGA-2V 系列FPGA-其他系列FPGA-4V 及奇衍系列0%20%40%60%80%100%200222023H1低等级系列其他常规系列24 位以上系列云芯高速高精度ADC/DAC75.00%77.0

134、0%79.00%81.00%83.00%85.00%87.00%89.00%2020202120222023H1新品毛利率老品毛利率产品销售综合毛利率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -35-新股研究报告新股研究报告 已经建立了以 FPGA、CPLD、ADC 等核心产品搭配存储器、电源管理、总线接口等辅助类通用芯片的产品结构，产品覆盖可编程逻辑器件 CPLD/FPGA、数据转换ADC/DAC、存储芯片、总线接口、电源管理、微控制器等多系列集成电路产品，包括数字和模拟芯片在内的十余类别、百余个具体产品型号，丰富的产品线具备为客户提供特种集成电路产品一

135、站式采购以及综合解决方案的能力。目前我国特种集成电路领域的主要供应商包括成都华微、复旦微电、紫光国微、振芯科技、铖昌科技和振华风光等企业。表表 7、公司与可比公司概况、公司与可比公司概况 公司名称 主营业务 主要产品 集成电路收入（亿元，2022年）集成电路毛利率（2022 年）成都华微 从事特种集成电路的研发、设计、测试与销售 主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域，包括可编程逻辑器件、存储芯片、微控制器、数据转换（ADC/DAC）、总线接口及电源管理等 7.51 76.13%复旦微电 从事超大规模集成电路的设计、开发、测试，并为客户提供系统解决方案的专业公司 已建立了安全与识别芯片、非

136、挥发存储器、智能电表芯片、FPGA 芯片和集成电路测试服务等产品线，其中 FPGA 芯片、存储芯片等部分产品应用于高可靠性领域 35.39 64.67%紫光国微 从事特种集成电路的研发、生产与销售 产品涵盖微处理器、可编程器件、存储器、网络总线及接口、模拟器件、SoPC 系统器件和定制芯片等七大系列产品 47.25 73.92%振芯科技 主要从事北斗卫星导航应用关键元器件、特种行业高性能集成电路、北斗卫星导航终端的设计、开发、生产和销售，以及北斗卫星导航定位应用系统的开发和建设 集成电路设计及产品销售主要涵盖视频/图像处理芯片、频率合成器以及通信和计算机接口等领域，产品包括 DDS、小数分频频

137、率合成器、视频编解码电路、CCD 信号处理电路、LVDS 收发电路、计算机通信接口电路等 6.08 60.37%铖昌科技 从事相控阵T/R芯片的研发、生产、销售和服务 主要产品可分为放大器类芯片、幅相控制类芯片和无源类芯片三类，具体产品包括功率放大器芯片、驱动放大器芯片、低噪声放大器芯片、收发多功能放大器芯片、幅相多功能芯片（模拟波束赋形芯片）、限幅器芯片等 2.78 71.25%振华风光 从事特种模拟集成电路的设计、封装、测试及销售 主要产品包括放大器、轴角转换器、电源管理（电压基准源、三端稳压器）、接口（模拟开关、达林顿管）等 7.79 77.39%资料来源：iFinD，各公司招股说明书，

138、兴业证券经济与金融研究院整理 在数字集成电路领域，公司的主要竞争对手为复旦微电和紫光国微。其中，复旦微电特种集成电路领域产品主要包括高可靠级别非挥发存储器以及 FPGA 芯片；紫光国微的特种集成电路业务由子公司深圳国微电子负责，其产品包括特种微处理器、特种可编程器件、特种存储器、特种总线及接口、特种电源电路、特种 SoPC和定制芯片等几大类。在模拟集成电路领域，公司的主要竞争对手为振芯科技、铖昌科技、臻镭科技和 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -36-新股研究报告新股研究报告 振华风光。其中，振芯科技特种集成电路领域产品主要包括直接数字频率合成器D

139、DS、频综类芯片、视讯类芯片、MEMS 惯性器件、卫星通信芯片等；铖昌科技主要产品可分为放大器类芯片、幅相控制类芯片和无源类芯片三类，产品主要面向星载相控阵雷达市场，相对较为单一；振华风光主要产品包括信号链及电源管理器等。表表 8、公司与可比公司产品矩阵对比、公司与可比公司产品矩阵对比 集成电路分集成电路分类类 产品类别产品类别 成都华微成都华微 紫光国微紫光国微 复旦微电复旦微电 振芯科技振芯科技 铖昌科技铖昌科技 振华风光振华风光 臻镭科技臻镭科技 模拟集成电路 转换器（ADC/DAC）放大器 比较器 总线接口 射频和微波 电源管理 数字集成电路 CPLD FPGA 微控制器 存储芯片 资

140、料来源：各公司招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 4、投资价值投资价值分析分析及盈利预测及盈利预测 高性能高性能数字和模拟集成电路是我国特种集成电路行业数字和模拟集成电路是我国特种集成电路行业实现自主可控实现自主可控的的重点领域。重点领域。特种元器件芯片面临着国产化率不足的问题，我国特种芯片的研究整体起步较晚、由于缺乏高端人才，在核心元器件设计、制造设备、制造工艺水平等方面较落后，在高端元器件领域大多仍依赖进口。据电子元器件国产化替代工作探讨对某型号进口电子元器件国产化替代采纳情况数据进行统计，国内替代产品与进口产品相比较，关键性能指标、质量可靠性、封装体积的差异以及产品没有使用经历是阻

141、碍元器件国产化的主要因素，该型号元器件国产化率约为 35.27%。2020 年召开的国防科技工业工作会议当中，明确提出要“集中打好自主可控攻坚战”的工作要求。高性能 FPGA 和高速高精度 AD/DA 芯片作为集成电路当中设计制造难度较大的重点品类，是我国特种集成电路实现自主可控、国产替代的重点领域。公司以公司以 FPGA 和和 AD/DA 两大王牌产品为牵引，为客户提供一站式解决方案。两大王牌产品为牵引，为客户提供一站式解决方案。因产品特种、定制化需求较高，客户采购产品通常种类较多，公司在 FPGA 和 AD/DA两大拳头产品的牵引下，通过搭配配存储芯片、总线接口、电源管理、微控制器 请务必

142、阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -37-新股研究报告新股研究报告 等多系列产品，为客户提供一站式解决方案，帮助客户节省采购流程的同时实现销售规模的提升。核心技术核心技术骨干骨干领军前沿产品研发。领军前沿产品研发。据招股说明书，据招股说明书，截至 2023 年 6 月 30 日，公司共有核心技术人员 6 人，分别为高性能 FPGA、高速高精度 ADC/DAC、智能 SoC领域产品设计以及产品检测领域的核心人员。公司凭借核心技术人员专业的知识及技术积累，在研发项目承接及执行、产品研发及产业化、研发和质量管理体系建设等方面具备较强的竞争力。振华电子集团是我国特

143、种电子行业核心供应商，股东背景强大赋能公司行稳致远。振华电子集团是我国特种电子行业核心供应商，股东背景强大赋能公司行稳致远。振华电子集团是央企中国电子信息集团下属企业，控股包括振华科技、振华风光等特种电子核心配套企业，集团在特种领域具备较高的认可度，有利于公司深化下游客户关系，同时集团内部的配套合作也有利于公司产品销售。我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润年实现归母净利润 3.16/3.73/4.44 亿元，亿元，EPS 为为0.50/0.59/0.70 元元/股，对应股，对应 PE 为为 53.2/45.1/37.8 倍（倍（2024.2.27），首次覆盖给予“增）

144、，首次覆盖给予“增持”评级持”评级。表表 9、分产品收入预测（万元）、分产品收入预测（万元）项目项目 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总营收总营收 11600.24 14226.41 33802.23 53818.63 84466.13 92600.55 109526.74 129624.01 yoy 22.64%137.60%59.22%56.95%9.63%18.28%18.35%毛利率毛利率 67.72%73.36%76.28%82.70%76.13%76.91%75.33%74.54%数字集成电路数字集成电路 7,530.

145、41 8,980.48 19,299.40 28,484.20 42,715.52 48,040.05 56,803.45 67,087.80 yoy 19.26%114.90%47.59%49.96%12.47%18.24%18.11%模拟集成电路模拟集成电路 2,719.32 2,926.44 11,771.63 22,959.58 32,356.41 36,732.23 44,098.51 53,032.54 yoy 7.62%302.25%95.04%40.93%13.52%20.05%20.26%技术服务技术服务 1,057.95 1,848.64 863.87 1,239.27 7

146、,205.05 5,403.79 5,944.17 6,538.58 yoy 74.74%-53.27%43.46%481.39%-25.00%10.00%10.00%其他产品其他产品 286.66 459.11 1,832.42 1,129.50 2,079.70 2,287.67 2,516.44 2,768.08 yoy 60.16%299.12%-38.36%84.13%10.00%10.00%10.00%其他业务其他业务 5.90 11.74 34.90 6.09 109.45 136.81 164.17 197.01 yoy 98.97%197.27%-82.55%1696.68%

147、25.00%20.00%20.00%资料来源：招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -38-新股研究报告新股研究报告 5、风险提示风险提示 5.1、公司技术研发及产业化未达预期的风险、公司技术研发及产业化未达预期的风险 由于集成电路行业对于研发水平的要求较高，公司技术成果产业化和市场化的进程具有不确定性，如果在研发过程中出现关键性能及指标不达预期、核心技术未能突破等情况，公司将面临前期的研发支出难以收回、预计效益难以达到的风险，将对公司业绩产生不利影响。5.2、晶圆供应链稳定性及采购价格波动风险、晶圆供应链稳定性

148、及采购价格波动风险 公司为集成电路设计企业，采用行业通用的 Fabless 经营模式，主要负责芯 片的研发、设计、测试与销售，晶圆加工等环节由专业的外协厂商完成。如果公司当前合作的主要供应商中断或终止业务合作关系，或由于产能紧张趋势进一步加剧，供应商要求提升采购价格或延迟交货期限，公司短期内无法转向其他可替代供应商进行采购，可能导致公司的晶圆采购需求无法满足或者采购价格有所上涨，进而对公司的产品生产及经营业绩造成不利影响。5.3、下游需求及产品销售价格波动风险、下游需求及产品销售价格波动风险 如果特种集成电路的下游市场需求出现一定波动，或者因市场竞争加剧导致产品销售价格有所下降，公司无法根据下

149、游需求而调整经营策略与生产研发方向，将导致公司核心竞争实力下降，产品的销量或销售价格受到影响，从而对公司销售收入及毛利率等经营业绩指标造成不利影响。表表 10、可比公司估值对比（、可比公司估值对比（2024.02.06，ifind 一致预期）一致预期）可比公司可比公司 总市值总市值 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）市盈率市盈率 PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 紫光国微 444.01 26.32 30.24 38.44 48.41 42.55 14.68 11.55 9.17 复旦微电 216.23 10.77 10.06

150、 12.71 16.52 52.94 21.5 17.02 13.09 振芯科技 71.19 3.00 2.51 3.72 4.92 45.72 28.33 19.14 14.47 振华风光 140.20 3.03 4.87 6.77 9.26 78.46 28.76 20.7 15.14 臻镭科技 67.38 1.08 1.25 1.75 2.38 117.57 53.96 38.58 28.29 资料来源：iFinD，各公司招股说明书，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -39-新股研究报告新股研究报告 附表附表 gs

151、cwbb|公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1418 1946 3980 4699 营业收入营业收入 845 926 1095 1296 货币资金 196 529 2274 2685 营业成本 202 214 270 330 交易性金融资产 0 0 0 0 税金及附加 7 7 8 8 应收票据及应收账款 846 915 1086 1280 销售费用 37 42 48 56 预付款项 68 86 109 129

152、 管理费用 95 105 120 139 存货 302 395 489 584 研发费用 170 197 232 274 其他 6 22 21 22 财务费用 7 16 -7 -10 非流动资产非流动资产 497 466 468 427 其他收益 5 22 3 0 长期股权投资 24 12 14 15 投资收益 0 0 0 0 固定资产 68 112 144 135 公允价值变动收益-0 -0 -0 -0 在建工程 268 223 194 167 信用减值损失-24 -15 -16 -11 无形资产 74 68 63 57 资产减值损失-2 -4 -4 -4 商誉 0 0 0 0 资产处置收益

153、 0 0 0 0 长期待摊费用 2 1 1 1 营业利润营业利润 307 348 407 486 其他 61 49 52 53 营业外收入 0 0 0 0 资产总计资产总计 1915 2412 4447 5126 营业外支出 0 0 0 0 流动负债流动负债 598 623 707 780 利润总额利润总额 307 348 407 486 短期借款 272 191 213 215 所得税 23 29 31 38 应付票据及应付账款 200 311.45 374.71 443.63 净利润 284 318 376 448 其他 126 121 119 121 少数股东损益 3 2 3 4 非流动

154、负债非流动负债 338 491 642 800 归属母公司净利润归属母公司净利润 281 316 373 444 长期借款 306 444 599 757 EPS(EPS(元元)0.44 0.50 0.59 0.70 其他 31 48 43 43 负债合计负债合计 936 1115 1348 1580 主要财务比率主要财务比率 股本 541 541 637 637 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 118 118 1447 1447 成长性成长性 未分配利润 276 570 915 1325 营业收入增长率 56.9%9.6%18.3%18.3%少数股东

155、权益 7 9 13 17 营业利润增长率 61.4%13.3%17.0%19.4%股东权益合计股东权益合计 979 1298 3099 3547 归母净利润增长率 62.6%12.3%18.0%19.1%负债及权益合计负债及权益合计 1915 2412 4447 5126 盈利能力盈利能力 毛利率 76.1%76.9%75.3%74.5%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率 33.3%34.1%34.0%34.3%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE 28.9%24.5%12.1%12.6%归母净利润 281 316 373 444 偿债能力偿债能力

156、 折旧和摊销 29 35 60 84 资产负债率 48.9%46.2%30.3%30.8%资产减值准备 2 0 0 0 流动比率 2.37 3.12 5.63 6.02 资产处置损失 0 0 0 0 速动比率 1.86 2.49 4.94 5.28 公允价值变动损失 0 0 0 0 营运能力营运能力 财务费用 8 16 -7 -10 资产周转率 51.0%42.8%31.9%27.1%投资损失-0 -0 -0 -0 应收账款周转率 215.2%175.4%185.8%184.6%少数股东损益 3 2 3 4 存货周转率 77.8%61.3%61.1%61.5%营运资金的变动-368 -73 -

157、228 -240 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 -2 294 203 282 每股收益 0.44 0.50 0.59 0.70 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量 -324 -15 -60 -44 每股经营现金-0.00 0.46 0.32 0.44 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 310 54 1602 172 每股净资产 1.53 2.02 4.85 5.54 现金净变动-16 333 1745 411 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 212 196 529 2274 PE 59.7 53.2 45.1 37.8 现金的期末余额

158、196 529 2274 2685 PB 17.3 13.0 5.4 4.8 56.9%9.6%18.3%18.3%数据来源：天软，兴业证券经济与金融研究院整理 注:每股收益均按照最新股本摊薄计算 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -40-新股研究报告新股研究报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建

159、议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代

160、表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。，本公司不会因接收人收到本报告而视其

161、为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，

162、本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更

163、新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、

164、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声

165、明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编：200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编：100020 邮箱： 地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编：518035 邮箱：