1、新股专题报告（二）新股专题报告（二）芭薇股份芭薇股份（837023.BJ）证券研究报告分析师刘洋分析师刘洋S01报告日期报告日期2024年年3月月12日日摘要摘要2 国内领先化妆品代工厂，成长势头向好。国内领先化妆品代工厂，成长势头向好。公司主要以OEM加工和ODM全部托管加工模式为主，集研发和生产于一体，具备化妆品多品类生产能力。此外，公司拥有化妆品独立检测资质，工艺及技术储备领先，是集产品策划、配方研发、生产制造、功效检测于一体的化妆品品牌客户服务商。公司主营业务收入整体快速增长，成长势头向好，2022年实现营收4.59亿元，同比增长10.54%，受公司营业收入规模的

2、上升，规模效应得到显现，2022年净利润同比增加79%。护肤类产品市场护肤类产品市场迅猛发展迅猛发展，需求带动化妆品代工市场持续扩张。，需求带动化妆品代工市场持续扩张。据Statista预计，全球护肤类产品市场规模在2028年将增长至1,862亿美元，2022-2028年年均复合增长率可能将实现4.44%，市场发展空间广阔。根据DIResearch最新数据，化妆品OEM/ODM市场继续保持增长，全球化妆品OEM/ODM市场规模2023年将达到351.17亿美元，2024年至2030年年均复合增长率约5.23%。其中中国市场超过100亿美元，全球占有约28.5%市场份额，预计到2030年达到15

3、0亿美元，2024至2030年年均复合增长率为5.96%。同时国内行业标准进一步规范化，强监管下优质代工企业在市场上的竞争力将持续加大。公司公司业务合作关系稳定业务合作关系稳定，在研项目赋能中长期发展，在研项目赋能中长期发展。公司高度重视研发工作，不断创新加强竞争力，持续推动技术研发，目前已拥有一系列成熟技术经验，掌握7项核心技术。同时，为了保持公司技术水平不断创新，加强公司在行业内的竞争力，公司高度重视研发工作，围绕化妆品制造领域开展研发项目，为公司中长期发展赋能。此外，经过多年的技术和市场经验积累，公司在行业内已经具有了一定的市场知名度，累计为1000多个化妆品品牌提供产品及服务，与联合利

4、华（包含：多芬、力士、凡士林等品牌）、仁和匠心、HBN、SKINTIFIC等国内外知名化妆品品牌商建立了较为稳定的业务合作关系。风险提示：风险提示：市场竞争风险，行业监管政策风险，主要客户合作不稳定及订单流失风险，经营业绩波动风险。ZYgYlYuUlYdYnO7NaO6MnPqQoMmQjMnNmPkPmNmPbRmNmMNZnOrMuOoOmN一、公司概况一、公司概况1.公司简介：公司简介：国内领先的化妆品品牌客户服务商国内领先的化妆品品牌客户服务商2.公司股权结构：股权结构较为集中公司股权结构：股权结构较为集中3.管理团队：团队专业实力深厚，从业经验丰富管理团队：团队专业实力深厚，从业经验

5、丰富4.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主5.销售模式：直接销售模式，渠道以线下为主销售模式：直接销售模式，渠道以线下为主6.财务分析：财务分析：营收营收稳定增长，归母净利润略有波动稳定增长，归母净利润略有波动目录目录31.公司公司简介：简介：国内领先的化妆品品牌客户服务商国内领先的化妆品品牌客户服务商公司是公司是为化妆品品牌商提供集产品策划、配方研发、规模化生产、功效检测于一体的服务商为化妆品品牌商提供集产品策划、配方研发、规模化生产、功效检测于一体的服务商。公司于2006年成立，2016年在新三板挂牌上市，2

6、024年1月12日顺利通过IPO审核，将于北交所上市。自成立以来，公司取得了GMPC、ISO22716等一系列化妆品生产规范认证，并在2019年通过了屈臣氏、迪士尼、联合利华审厂，子公司悠质检测于2020年获得CMA检验资质认定、CNAS国家实验室认可以及非特备案检验机构资质，成为国内化妆品行业稀有的“三证”独立第三方检测机构，2021年公司创新中心&智慧工厂正式投产运营，开启创新和智能制造新里程。图1：公司发展历程数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所42006公司成立2008通过ISO09001:2008国际质量管理体系认证；通过GMPC化妆品良好生产规范认证2013通过ISO227

7、16化妆品良好生产规范认证；成立广州智尚生物科技有限公司；与法国Cosmetinnov尖端技术机构建立合作关系2015与中国化妆品研究中心北京工商大学成立联合实验室；更名为广东芭薇生物科技股份有限公司2016挂牌新三板；成为IFSCC国际化妆品化学师协会银级合作单位；荣获国家高新技术企业认定2017通过国家CNAS实验室认可；检测中心落成、清湖生产基地落成2019创新中心&智慧工厂奠基；通过屈臣氏、迪士尼、联合利华审厂；与意大利RIGANO实验室S.r.1成立联合感官评价实验室；与日本S-sense研发机构签约技术合作2020通过欧盟ISO22716质量体系认证；通过美国FDA的GMPC认证；

8、创新中心&智慧工厂封顶；旗下悠质检测独立第三方检测机构通过CMA、CNAS、非特备案检测资质2021创新中心&智慧工厂正式投产运营，开启创新和智能质造新里程公司股权较为集中公司股权较为集中。截至2023年中报，公司十大股东共计持有82.03%的股份，其中控股股东和实际控制人为冷群英和刘瑞学，分别持有公司25.26%和14.10%的股权，合计持股比例为39.36%，同时通过一致行动协议合计控制公司 60.11%的股份，且均在公司董事会中担任重要职务，股权较为集中。公司拥有公司拥有5家全资子公司，家全资子公司，5家全资孙公司。家全资孙公司。数据来源：芭薇股份招股说明书、财通证券研究所图2：公司股权

9、结构（截止2023年中报）2.公司公司股权结构股权结构：股权结构较为集中股权结构较为集中5广东芭薇生物科技股份有限公司100.00%广州鹰远100.00%广州智尚100.00%冷群英25.26%冷智刚14.02%刘瑞学14.10%单楠2.76%其他股东17.96%实际控制人控制实际控制人的一致行动人陈彪6.20%杭州叩问2.91%南海同赢2.72%白云美妍2.17%彭刚毅2.57%云美产投9.32%广州芭薇广州壹尚100.00%浙江芭薇100.00%广东悠质90.91%欧利宝美业60.00%广州俏嫩100.00%广州瑟贝缇100.00%广州玑韵诗100.00%鹰远国际100.00%馥诗妮100

10、.00%广州至扬51.00%数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所姓名姓名职位职位任职经历任职经历冷群英冷群英董事长、总经理曾广州市雅高丽化妆品有限公司总经理，广州宝生堂化妆品有限公司总经理；2006年4月至今，担任发行人董事长、总经理刘刘瑞学瑞学董事、研发总经理曾任广州市白云新万里美容美发用品厂技术工程师，广州天翼化妆品有限公司研发工程师，广州宝生堂化妆品有限公司研发经理；2016年10月至今，担任发行人董事、研发总经理冷智刚冷智刚董事、总经理曾任湖南华政至信税务师事务所有限公司所长、执行董事，湖南至信会计师事务所有限责任公司执行董事；曾任发行人财务负责人；2023年6月至今，担任发行

11、人副总经理陈彪陈彪董事、副总经理曾任广东丹姿集团有限公司副总经理、副总裁、常务副总裁、执行董事，广东君融界资产管理有限公司合伙人；2018年8月至今，担任发行人董事；2023年16月至今，担任发行人副总经理李适炜李适炜监事会主席曾任光宝电子（广州）有限公司实验室负责人；2014年12月至今，先后任发行人研发中心技术总监、检测中心负责人；2021年8月至今，任发行人监事会主席夏玲玲夏玲玲财务总监曾任铃鹿复合建材（上海）有限公司财务负责人，慧科讯业（北京）网络科技有限公司中国区高级财务经理；2019年8月至今，历任发行人财务部门负责人、财务总监单楠单楠董事会秘书曾任北京康柏汉森医药科技咨询有限责任

12、公司渠道审计员，发行人投资发展部主管；2019年5月至今，任广东芭薇生物科技股份有限公司投资发展部经理、董事会秘书管理团队专业实力深厚，从业经验丰富。管理团队专业实力深厚，从业经验丰富。董事长、总经理冷群英女士拥有丰富的化妆品行业从业和管理经验；董事、研发总经理刘瑞学先生拥有研发以及管理的复合经验。公司管理团队都拥有丰富的行业经验和管理能力，为公司的发展提供了坚实的支持。表1：管理团队介绍63.管理团队：团队管理团队：团队专业实力深厚专业实力深厚，从业经验丰富从业经验丰富专注于化妆品的研发、生产和销售。专注于化妆品的研发、生产和销售。公司产品种类丰富，涵盖护肤、面膜、洗护、彩妆等类别。公司护肤

13、品（除面膜）收入是公司主营业务收入的重要来源，近年来公司助力客户打造销量爆品，相关品牌护肤品ODM数量及收入规模放量增长，带动公司护肤品（除面膜）业务收入规模持续增长、营业收入占比逐年提升，2023H1营收达1.91亿元，占比89.96%；2020-2022年面膜产品收入规模整体保持相对稳定，占主营业务收入的比重随着公司营业收入的逐年增长有所降低，2023H1营收达0.12亿元，占比5.69%；公司洗护产品和彩妆类产品收入占主营业务收入较少，2023H1占比分别为2.13%及1.54%，受到相关品牌洗护产品ODM数量及收入规模变化的影响，2020-2022年公司洗护产品营收呈现先增后降的趋势，

14、彩妆类产品则呈现先降后升的趋势。开展少量检测业务，占主营业务收入比例较低。开展少量检测业务，占主营业务收入比例较低。由于化妆品新法规的正式实施，化妆品功效检测收入成为公司检测业务收入的重要增长源，2021年功效检测需求突增，收入规模相对较高，后随着功效检测方法的多样化，检测业务单价有所降低，同时由于公司客户及单品的逐渐聚焦，检测业务需求有所下降，相比2021年，2023H1检测业务收入规模有所下降，为0.05亿元。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所74.主营业务：主营业务：以以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主为主图3：2020-

15、2023H1主要产品销售额（万元）图4：2020-2022年各系列产品销售占比22,540.4730,995.0136,929.1419144.175,079.405,347.855,301.751211.810 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 2020202120222023H1护肤品（除面膜）面膜类洗护彩妆及其他检测71.78%74.58%80.39%89.96%16.17%12.87%11.54%5.69%0%20%40%60%80%100%120%2020202120222023H1护肤品（除面膜）面膜类洗护

16、彩妆及其他检测数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所产品类别产品类别产品名称产品名称主要功能主要功能和用途和用途产品图例产品图例护肤类仁和匠心植物复合洁颜洁面乳采用深层洁净配方及多重温和亲肤植物精粹，有效清除面部油脂和污垢，平衡控油，洁净肌肤多芬绵绵洁面慕斯与麦当劳联名专款，采用阿拉比卡咖啡精粹，专研双层配方，利用微米级氨基酸泡泡，延缓肌肤氧化，焕亮肌肤HBN视黄醇塑颜精华乳采用“微凝珠包裹”技术，“双A醇+烟酰胺”，淡化干纹细纹，紧致细腻肌肤，双效抗初老，肌肤紧致弹润HBN视黄醇紧塑赋活晚霜主打功效修护，熬夜修护受损肌肤，有效对抗松弛细纹问题表2：公司主要产品介绍84.主营业务：以护肤

17、品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品公司生产的产品主要包括护肤品、面膜、洗护、彩妆。公司生产的产品主要包括护肤品、面膜、洗护、彩妆。其中护肤品（除面膜）主要包括护肤精华、美白精华、洁面乳、面霜、眼霜等；面膜产品主要包括凌博士、伊肤泉、谷雨、丸美、朵拉朵尚等品牌；洗护产品主要包括洗发水、沐浴露等头发、身体洗护产品，涉及主要品牌包括和风雨、极男、力士、多芬等；彩妆及其他产品主要包括唇膏、口红、眼影等彩妆产品及磨砂膏、香体膏等身体护理产品，涉及主要品牌包括

18、凡士林、力士、舒耐等。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所产品类别产品类别产品名称产品名称主要功能主要功能和用途和用途产品图例产品图例护肤类HBN泛醇特润修护霜主打修护和保湿功效，通过3重肌肤层修护作用，平衡肌肤水油SKINTIFIC神经酰胺屏障保湿霜针对干燥、发炎等皮肤问题，提供功效修护、保湿等效果红之氨基酸亲净洁面乳具有结晶氨基酸，清洁、温和、不刺激面膜类丸美奢颜焕采肌底精华面膜贴片式面膜，针对性解决肌肤干燥、缺水等肌肤问题，缓解肌肤干纹凌博士塑颜修护面膜贴片式面膜，主打保湿，紧致功效表2：公司主要产品介绍（续表）94.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主主营

19、业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所产品类别产品类别产品名称产品名称主要功能主要功能和用途和用途产品图例产品图例洗护类多芬浓密沐浴泡泡芝芝桃桃香型与喜茶联名专款，特殊双层质地，无皂基，氨基酸云朵泡配方，温和不刺激，沐浴后肌肤细腻柔滑，有焕亮肌肤的效果，滋养柔润肌肤和风雨氨基酸养护洗发水针对男士专研的洗发水，主打改善毛躁、头痒、控油的效果彩妆类凡士林淡纹弹润润唇膏围绕唇部暗淡、修护敏感、粗糙起皮、淡纹弹润等多维度解决唇部问题，24小时持续保湿菲米FEME

20、CollanenairCushionaz胶原气垫针对黯淡无光、肤色不佳、脸部有瑕疵的肌肤，提供质地水润轻薄、防晒隔离、遮盖瑕疵、轻薄透气的胶原气垫表2：公司主要产品介绍（续表）104.主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品护肤品、面膜、洗护、彩妆等多品类化妆品数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所序号序号检测项目类别检测项目类别检测项目示例检测项目示例1理化测试针对化妆品及其原料的水分含量、粘度、pH值、密度、粒度、泡沫、活性物等指标进行测试2禁限用物质检测通过液相色

21、谱仪、气相色谱质谱联用仪、原子荧光光谱仪、原子吸收光谱仪等仪器，检测化妆品成分中抗生素、性激素、防腐剂、甲醇、二恶烷、重金属铅、砷、汞、镉等禁限用物质含量3微生物管控针对化妆品及原料的防腐性能、菌落总数、霉菌和酵母菌总数、主要菌群（包括但不限于：耐热大肠菌群、铜绿假单胞菌、金黄色葡萄球菌等）进行检测，以确定产品是否存在微生物污染4功效评价针对产品的保湿、美白、祛痘、抗衰、控油、抗皱等效果进行测试，并检测产品是否会引起皮肤不良反应5安全性实验实验室通过鸡胚、斑贴等方式对产品的刺激性、安全性进行测试。包装评价实验室针对包材质量、包材与料体的相容性进行测试及评价表3：公司检测项目114.主营业务：以

22、护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主主营业务：以护肤品、面膜、洗护、彩妆等化妆品和检测服务为主4.1检测服务检测服务拥有化妆品独立检测资质。拥有化妆品独立检测资质。子公司悠质检测拥有化妆品检测仪器设备 200 多台/套，产品检测包含化妆品、化学原料、香精香料、洗涤消杀类、包装材料及制品 5 大类，能够对外出具第三方检测报告。目前，悠质检测具备检验检测能力，拥有 CNAS 国家实验室认可委员会实验室认可证书、CMA 广东省市监局检验检测机构资质认定证书、化妆品注册备案检验机构资质（含特殊化妆品人体功效检验检测）。5.销售销售模式模式：直接销售模式，渠道以线下为主直接销售模式，渠道以线下

23、为主公司销售模式为直接销售模式公司销售模式为直接销售模式1）ODM模式下，公司产品直接销售给化妆品品牌商。模式下，公司产品直接销售给化妆品品牌商。2020-2022年公司ODM业务收入规模稳步增长，占比逐年扩大，是公司主营业务收入的重要来源，2023H1 ODM业务收入达2.1亿元，占比98.39%；2）OBM模式下，公司对外销售自有品牌产品。模式下，公司对外销售自有品牌产品。公司主要通过线下客户以及抖音、淘宝等电商平台销售自主品牌产品（包括鲜比、BAWEI、MIUROUS品牌护肤品），2020-2022年内公司OBM业务收入占主营业务收入的比重较低，各年度均不足1%；3）销售渠道以线下为主。

24、）销售渠道以线下为主。公司主要通过行业展会、存量客户转介绍、集中客户拜访等线下方式获取客户，2020-2023H1年公司线下销售收入占主营业务收入的比重均在99%及以上；线上销售主要系公司通过电商平台销售自主品牌产品，2020-2023H1年各年度线上收入占主营业务收入比重均不到0.2%，金额较小占比较低。图5：主营业务收入按销售模式分类（万元）数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所图6：主营业务收入按销售渠道分类占比1230,911.6040,524.4044,986.5620,938.32100.8218.24301.6198.350 5,000 10,000 15,000 20,0

25、00 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 2020202120222023H1ODMOBM99.86%99.85%99.91%99.44%0.14%0.15%0.09%0.56%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023H1线下线上6.财务分析财务分析6.1营业收入整体快速营业收入整体快速增长，归母增长，归母净利润略有波动净利润略有波动营收稳步增长，公司成长势头向好营收稳步增长，公司成长势头向好。公司依托优质强大的化妆品研发实力、独立的第三方化妆品专业检测及快速稳定的生产交付能力，为优质大品

26、牌客户开拓终端化妆品市场及客户品牌销量增长提供持续的保障和支持，实现公司营业收入的持续增长。2022/2023年同比增长10.54%/2.02%，一是源于公司经营与管理战略的调整及优化，公司2021年起坚持实施大客户、大单品战略取得良好成效；二是源于公司在配方研发、产品制造等方面的长期耕耘，在市场形象、客户口碑等方面的丰富积累。归母净利润略有波动。归母净利润略有波动。2021年受毛利率影响公司归母净利润下滑，2022年同比增长79%，2023年同比增长8.2%，增长原因主要是公司营业收入规模的上升，规模效应得到显现。图7：营业收入（万元）和增长率数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所图8

27、：归母净利润（万元）和增长率132,835.672,125.133,803.954115.92-25.06%79.00%8.20%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 2020202120222023归母净利润（万元）增长率31,404.2741,558.8845,937.9746,866.4532.34%10.54%2.02%0%5%10%15%20%25%30%35%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40

28、,000 45,000 50,000 2020202120222023营业收入（万元）增长率6.财务分析财务分析6.2主营业务主营业务毛利率毛利率基本稳定基本稳定2020年年-2022年年公司公司毛利率毛利率基本稳定基本稳定。公司2020-2022年的毛利率分别为30.97%/29.33%/30.47%，基本维持在30%的水平，2023H1毛利率上涨至35.23%，盈利能力明显增强。1）护肤品（除面膜）毛利率较为稳定。）护肤品（除面膜）毛利率较为稳定。2020-2022年护肤品（除面膜）毛利率基本维持在30%左右，2023H1毛利率为5.76%，带动公司整体毛利率上涨。公司实施大客户及大单品战

29、略，高销售单价产品占比逐年提升，护肤品（除面膜）毛利率保持稳中有升。2）面膜、洗护、彩妆及其他业务、检测业务毛利率均有所波动。）面膜、洗护、彩妆及其他业务、检测业务毛利率均有所波动。2021年公司面膜产品结构发生变化，低单价面膜的销售占比提高，面膜毛利率有所下降，2023H1面膜毛利率上涨至43.72%，洗护的毛利率也有所提升，彩妆及其他业务的毛利率下滑明显；检测业务毛利率波动较大，2021年检测业务订单增加引起毛利率上升，2022年受市场竞争因素及客户需求变化影响，检测业务毛利率显著下降。图9：2020-2022年公司毛利率数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所图10：2020-202

30、2年各系列产品及服务毛利率1430.97%29.33%30.47%35.23%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2020202120222023H1毛利率-20%-10%0%10%20%30%40%50%2020202120222023H1护肤品（除面膜）面膜洗护彩妆及其他检测6.财务分析财务分析6.3期间费用率期间费用率稳重有降稳重有降，期间费用持续优化，期间费用持续优化2020-2022年公司期间费用率总体稳中有降，下降原因是由于公司营业收入规模的显著增加：销售销售费用费用方面，方面，2022年受公司所在地（广州）宏观环境的不利影响，业务人员出差较少，业务差旅费用、展会及宣

31、传费下降，销售费率下降，2023年公司积极开拓业务销售费率有所上涨。管理费用方面，管理费用方面，由于职工薪酬上升，折旧及装修摊销成本增加使公司管理费用呈逐年增长趋势。研发费用方面，研发费用方面，受基础研发人员精简，研发项目较为聚焦，材料、检测以及咨询费的发生额减少的影响，2020-2023H1研发费用率呈现下降趋势。图11：2020-2023H1年费用率情况数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所15图12：2020-2022年费用占比情况36.67%34.30%30.87%30.66%30.83%34.64%32.43%29.81%28.77%0.24%5.05%5.72%0%20%40

32、%60%80%100%120%202020212022销售费用管理费用研发费用财务费用0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2020202120222023H1销售费用率管理费用率研发费用率二、二、行业概况行业概况1.全球化妆品行业发展态势2.中国化妆品行业发展态势3.中国化妆品代工行业发展态势4.行业竞争格局目录目录161.全球化妆品行业：市场规模缓慢增长，全球化妆品行业：市场规模缓慢增长，2028年有望达到年有望达到6888亿美元亿美元全球化妆品行业缓慢增长全球化妆品行业缓慢增长。近年来，化妆品行业已经发展成为消费领域的重要组成部分。根据Statista的统计数据，2022年全球美

33、妆及个护市场规模达到5,365亿美元。尽管2020年行业受宏观环境不利影响，使得不少化妆品行业企业被迫停工，加之人们减少了外出时间，化妆品市场表现较为低迷，市场规模相比于2019年呈现小幅度下滑现象。但随着全球经济上行，市场消费信心恢复，行业恢复持续增长态势，据Statista预测，到2028年全球美妆及个护市场规模将有望达到6,888亿美元。图13：2018-2028年全球化妆品市场规模及预测（单位：亿美元）数据来源：芭薇股份招股说明书，Statista，财通证券研究所879259946208800400

34、05000600070002002120222023E2024E2025E2026E2027E2028E1.全球化妆品行业：护肤类产品市场规模增长较快全球化妆品行业：护肤类产品市场规模增长较快全球护肤类产品市场发展空间广阔。全球护肤类产品市场发展空间广阔。根据Statista的统计数据，2022年全球护肤产品市场规模为1,435亿美元，主要参与品牌包括欧莱雅、宝洁、联合利华和资生堂等。近年来，护肤品占比不断增加，根据Statista预测，2028年全球护肤类产品市场规模将增长至1,862亿美元，2022-2028年年均复合增长率实现4.44%，市场发展空间广阔。数据来源：

35、芭薇股份招股说明书，Statista，财通证券研究所287760400600800002002120222023E2024E2025E2026E2027E2028E图14：2018-2028年全球护肤类产品市场规模及预测（单位：亿美元）2.中国化妆品行业：市场规模稳定增长，预计中国化妆品行业：市场规模稳定增长，预计2023-2027年年CAGR 5.91%中国化妆品市场空间发展潜力巨大。中国化妆品市场空间发展潜力巨大。根据Euromonito

36、r的统计数据，当前我国化妆品行业市场规模已经上升为全球第二，市场规模增速超越其他国家，占据全球第一的位置，中国逐渐成为全球化妆品行业的重要市场之一，市场空间发展潜力巨大。中国化妆品行业保持稳健增长。中国化妆品行业保持稳健增长。根据国家统计局统计数据，即使在2020年宏观环境不利影响冲击下国内化妆品行业市场规模仍然达到3,400.2亿元。2015-2022年期间，我国化妆品零售总额总体保持增长趋势，2022年我国化妆品行业零售总额实现3,935.6亿元。随着未来经济逐步恢复，Euromonitor预计2027年我国化妆品市场规模将达到7288亿元，2023-2027年复合增长率预计将达到5.91

37、%。数据来源：芭薇股份招股说明书，国家统计局，财通证券研究所19图15：2015-2022年我国化妆品零售总额情况（单位：亿元）2049.42222.02517.72619.02992.23400.24026.03935.60 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2000212022中国护肤品市场保持增长态势。中国护肤品市场保持增长态势。随着年轻消费者对护肤与抗衰老意识进一步加强，消费者对护肤产品的需求日益加大，Euromonitor数据显示，护肤品是我国化妆品中规模最大的品类，2021年我国护肤品

38、市场规模为2,938.1亿元，2015-2021年护肤品市场的年均复合增长率达到10.55%，整体保持高速增长态势。中国护肤品人均消费水平低，市场发展空间巨大。中国护肤品人均消费水平低，市场发展空间巨大。据Euromonitor数据，2021年我国美妆及个护人均消费支出为62.4美元，日、韩消费者同为亚洲肤质，人均美妆及个护类消费支出分别是262.6美元和266.2美元，超过我国的4倍。总体看来，护肤品行业还有较大提升空间，随着国内化妆品适用人群、消费频次、消费金额的提升，市场增长潜力巨大。数据来源：芭薇股份招股说明书，Euromonitor，财通证券研究所20图16：2015-2021年我国

39、护肤品市场规模及增速2.中国化妆品行业：护肤类产品市场规模持续增长，市场潜力巨大中国化妆品行业：护肤类产品市场规模持续增长，市场潜力巨大6.6%5.5%10.8%13.3%14.9%10.3%8.8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 200021护肤品市场规模（亿元）增速67.662.4262.6266.2309.5237.9245.80 50 100 150 200 250 300 350 全球中国日本韩国美国法国德国图17：2021年全球主要美妆及个护市场人均消费额

40、（美元）3.化妆品代工行业：化妆品化妆品代工行业：化妆品代工市场持续扩张代工市场持续扩张新兴化妆品牌的涌现推动代工行业市场规模扩大。新兴化妆品牌的涌现推动代工行业市场规模扩大。根据DIResearch最新数据，化妆品OEM/ODM市场继续保持增长，全球化妆品OEM/ODM市场规模2023年将达到351.17亿美元，预计到2030年将进一步扩大至507.46亿美元，年均复合增长率在2024年至2030年期间约5.23%。其中中国市场超过100亿美元，全球占有约28.5%市场份额。未来，随着新兴化妆品牌产品放量，此类品牌商需要依托化妆品代工厂生产线进行大规模快速生产，以满足消费者的需求，拉动我国化

41、妆品代工行业市场规模的扩大。灼识咨询预计，2022-2025年我国化妆品代工行业规模有望从434.1亿元增长至622.9亿元，实现12.79%的年均复合增长率，行业发展空间广阔。数据来源：芭薇股份招股说明书，DIResearch，灼识咨询，财通证券研究所21图19：2017-2025年中国化妆品代工行业规模（单位：亿元）214.1257.8310.4344.0394.2434.1495.2557.4622.90 100 200 300 400 500 600 700 2002020212022E2023E2024E2025E3491335633511

42、73738433024500348045507460000040000500006000020022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E图18：全球化妆品OEM/ODM市场规模（百万美元）4.行业竞争格局行业竞争格局数据来源：芭薇股份招股说明书，艾瑞咨询，财通证券研究所224.1行业产业链情况行业产业链情况化妆品行业产业链从上游到下游依次涉及原材料和包材供应商、制造商、品牌商、渠道商和消费者六大参与方：化妆品行业产业链从上游到下游依次涉及原材料和包材供应商、制造商、品牌

43、商、渠道商和消费者六大参与方：中国美妆护肤行业上游由原材料商和包材供应商组成，生产商以代工厂为主，中游为品牌商、品牌代运营商，下游由线上渠道和线下渠道共同组成。由于化妆品的生产需要大量的前期资金投入，大量新品牌需要在短时间内快速放量，必须依托代工厂生产线进行大规模快速生产，代工厂由此成为产业链中至关重要的一环。美妆护肤品代工厂商是产业中主要的非品牌方角色。美妆护肤品代工厂商是产业中主要的非品牌方角色。据灼识咨询发布的报告指出，整个中国美妆护肤行业拥有相当高的盈利能力和潜在增长空间，其中作为非品牌方的美妆护肤代工厂表现良好，在盈利方面与原料供应商类似，但近年来化妆品市场快速增长，导致化妆品代工厂

44、的需求不断增加，未来增长空间更大。上游上游中游中游下游下游原材料供应商原材料供应商+包材供应商包材供应商化妆品制造商化妆品制造商+品牌商品牌商渠道商渠道商+最终消费者最终消费者巴斯夫亚仕兰路博润华熙生物阿克希龙阿蓓亚兴中控股集团科丝美诗诺斯贝尔嘉亨家化芭薇股份宝洁欧莱雅上海家化珀莱雅淘宝天猫抖音快手百货商超化妆品专营店图20：行业产业链4.行业竞争格局行业竞争格局数据来源：芭薇股份招股说明书，药监局、中国化妆品行业“十四五”发展规划（中国香化协会），财通证券研究所234.2化妆品制造商的竞争格局化妆品制造商的竞争格局化妆品需求增长带动上游生产企业增加。化妆品需求增长带动上游生产企业增加。根据药

45、监局统计数据，2015-2022年，我国化妆品生产企业数量整体保持上涨趋势，2015年我国化妆品生产企业为4,542家，2022年已增长至5,512家。我国化妆品制造商市场相对分散。我国化妆品制造商市场相对分散。鉴于化妆品品牌倾向于将同一品牌下不同类型产品分散交给数家化妆品制造商，化妆品制造市场会形成多家龙头企业，并且企业在各自的细分领域拥有较高的进入壁垒，进而出现强者恒强的竞争局面。从化妆品制造商的地域分布看，我国化妆品制造环节在长三角、珠三角形成了优势聚集区。根据中国香化协会公布的中国化妆品行业“十四五”发展规划，截至2021年8月，国内化妆品生产企业已超5,600家，主要集中在广东（3,

46、128家）、浙江（571家）、江苏（327家）、上海（236家）、山东（191家）、福建（114家）等省市。其中，广州市被誉为“化妆品代工之都”，截至2021年，广州市拥有各类型化妆品代工企业373家，排名全国第一。36000030003500广东浙江江苏上海山东福建图22：2021年8月中国各地区化妆品生产企业数量（家）图21：2015-2022中国化妆品生产企业数量（家）45424798430446645060544749755530004000500060002001820192

47、020202120224.行业竞争格局行业竞争格局数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所244.3化妆品代工市场的的竞争格局化妆品代工市场的的竞争格局市场集中度较低，行业格局较为分散，以中小企业为主。市场集中度较低，行业格局较为分散，以中小企业为主。按照灼识咨询披露数据，2021年中国美妆护肤品代工市场规模为394.2亿元，作为本土的龙头企业诺斯贝尔2021年营业收入为25.09亿元，市场占有率仅为6.36%，上市公司嘉亨家化2021年化妆品收入6.30亿元，市场占有率为1.60%。从发展速度看，诺斯贝尔2022年化妆品营业收入同比下降17.17%，市场占有率约为4.81%；嘉亨家化化妆

48、品营业收入同比下降14.05%，市场占有率约为1.25%。公司2021年营业收入为4.16亿元，市场占有率为1.06%，2022年营业收入同比增长10.54%，市场占有率约为1.06%，公司未来存在较大的成长空间。表4：国内主要竞争企业企业名称企业名称/简称简称基本情况基本情况主要产品主要产品诺斯贝尔化妆品股份有限公司诺斯贝尔专注于面膜、护肤品、湿巾和无纺布制品等产品的设计、研发和制造，是中国本土规模最大的综合型化妆品生产企业之一。诺斯贝尔业务经营模式以ODM为主，为下游的品牌商提供从创意到产品、设计与制造等全案服务。2019年，福建青松股份有限公司（青松股份，300132.SZ）通过发行股份

49、购买诺斯贝尔化妆品股份有限公司90%股份贴片面膜、护肤品及湿巾等嘉亨家化（300955）嘉亨家化成立于2005年，于2021年在深交所挂牌上市，嘉亨家化具备化妆品和家庭护理产品的研发、配制、灌装及塑料包装容器设计、制造的一体化综合服务能力乳液、精油、膏霜。面膜等化妆品，香皂、洗手液、洗洁精等家庭护理产品，及配套的塑料包装容器伊斯佳（838858）伊斯佳成立于2003年，主要从事化妆品的研发、生产及销售，伊斯佳专注于皮肤检测、功效护理、验证技术和定制服务等领域，向消费者及品牌方提供面部、头皮头发的功效护理解决方案面膜、精华、乳液等护肤品，洗发、沐浴等洗护产品等4.行业竞争格局行业竞争格局数据来源

50、：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所25表4：国内主要竞争企业（续表）企业名称企业名称/简称简称企业介绍企业介绍主要产品主要产品科玛股份839326）科玛股份成立于2011年，是集研发、生产、营销、服务一体化的综合型化妆品企业，主营业务是为客户提供专业的化妆品代工生产服务，代工方式以OEM和ODM模式为主。面部用品、身体用品、发用品、功效产品等江苏美爱斯化妆品股份有限公司江苏美爱斯化妆品股份有限公司成立于1997年，主营业务为研发、生产、销售护肤品、染发品及洗护发产品。与德国汉高、法国欧莱雅，国内品牌蜂花、上海家化建立了合作伙伴关系，为其提供OEM/ODM加工服务染发用品、洗发用品、护发用品等

51、企业名称企业名称基本情况基本情况主要产品主要产品科丝美诗（中国）化妆品有限公司科丝美诗株式会社COSMAX是韩国最大的化妆品生产企业，具有韩国最高水平的化妆品研究开发能力，2006年成功在KOSPI主板上市。科丝美诗（中国）化妆品有限公司于2004年在上海成立，是一家集化妆品代加工和生产，研发及配套性服务为一体的全球化妆品OEM/ODM服务企业护肤产品、彩妆产品、面膜产品等莹特丽化妆品（苏州）有限公司莹特丽集团成立于1972年，总部位于意大利米兰，是全球领先的彩妆和护肤品OEM/ODM供应商和化妆品牌战略创新合作伙伴。莹特丽化妆品（苏州）有限公司于2003年在苏州工业园区注册成立，主营业务为研

52、发、生产彩妆及护肤产品护肤系列、彩妆系列等科玛化妆品（北京）有限公司韩国科玛株式会社成立于1990年，是目前国际上规模较大的化妆品定牌加工（ODM/OEM）企业。科玛化妆品（北京）有限公司成立于2007年，主营研发和制造化妆品业务，提供护肤、彩妆、护理、香水等系列化妆品的ODM综合服务基础护肤品类、彩妆类、护发产品、香水类、功能型化妆品系列等表5：国外主要竞争企业4.行业竞争格局行业竞争格局数据来源：艾瑞咨询、灼识咨询、药监局、财通证券研究所264.3化妆品代工市场的的竞争格局化妆品代工市场的的竞争格局行业标准进一步规范化，强监管增高行业壁垒，行业集中度有望提升。行业标准进一步规范化，强监管增

53、高行业壁垒，行业集中度有望提升。对于美妆行业来说，标准的规范化和监管的加强有助于提高行业的壁垒和提高整个行业的集中度。近年来，中国国家食品药品监督管理总局加强了对化妆品生产许可证的审核和管理，出台了一系列严格的监管措施，以确保化妆品安全和质量的可靠性。这些措施包括对化妆品原材料、生产工艺、环境卫生、包装及标签等方面进行全面审查，符合标准且质量可靠的优质代工企业在市场上的竞争力将会更加强大，不合规工厂则将被淘汰出局，从而提高了行业集中度，也进一步绑定代工厂与品牌商的关系。此外，对于美妆护肤品代工企业来说，建立有效的功效宣称评价体系需要投入较大的固定资产和人力资源成本，这将导致代工环节的规模经济效

54、应更加显著。表6：化妆品生产研发相关政策政策政策发布机构发布机构施行时间施行时间化妆品监督管理条例国务院2021/1/1化妆品注册备案管理办法国家药监局2021/5/1化妆品新原料注册备案资料管理规定国家药监局2021/5/1化妆品注册备案资料管理规定国家药监局2021/5/1化妆品安全评估技术导则（2021年版）国家药监局2021/5/1化妆品分类规则和分类目录国家药监局2021/5/1化妆品功效宣称评价规范国家药监局2021/5/1已使用化妆品原料目录（2021年版）国家药监局2021/5/1化妆品标签管理办法国家药监局2021/5/1化妆品生产经营监督管理办法国家药监局2022/1/1儿

55、童化妆品监督管理规定国家药监局2022/1/1化妆品禁用原料目录和化妆品禁用植（动）物原料目录国家药监局2022/5/28化妆品生产质量管理规范国家药监局2022/7/1限制商品过度包装要求食品和化妆品国家市场监督管理总局2023/9/1三、公司竞争优势三、公司竞争优势目录目录271.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富2.研发投入持续增加，研发团队实力深厚3.在研项目持续推进，助力公司中长期发展4.信息化与工业化深度融合，智能化生产优势显著5.业内口碑良好，业务合作稳定6.客户集中度高，客户结构持续优化7.产能、产量稳步增长，产能利用率、产销率显著提升1.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富

56、深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富化妆品生产领域技术经验丰富，拥有一系列成熟技术经验，掌握化妆品生产领域技术经验丰富，拥有一系列成熟技术经验，掌握7项核心技术。项核心技术。公司自成立以来持续推动技术研发，公司已形成一系列成熟的技术经验，能够为市场提供高质量的化妆品相关产品及服务。公司自主研发的7项核心技术广泛应用于公司生产的各类化妆品产品，例如功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术应用于精华、面霜、面膜、乳液等护肤产品；一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术应用于卸妆精华、卸妆凝露等卸妆产品。2020-2022年，公司依靠核心技术产生的收入占比持续上升，2022年占比72.31%。数据来源：芭薇

57、股份招股说明书，财通证券研究所28表7：核心技术应用情况技术名称技术名称主要应用产品主要应用产品功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术应用于精华、面霜、面膜、乳液等护肤产品新型小粒径低能耗D相乳化制备技术应用于水剂、精华、乳液等护肤产品多功能安全稳定的液晶乳化制备技术应用于面霜、泥膜等护肤产品一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术 应用于卸妆精华、卸妆凝露等卸妆产品一种包载活性物的新型乳化制备技术应用于乳液、面霜类产品一种双层、特殊肤感和强功效护肤产品开发的方法及应用应用于有双层多效精华液、化妆水等双层护肤产品一种具有保湿、控油、舒缓等护肤功效的清洁类产品的开发方法应用于具有保湿、控油、舒缓等护肤

58、功效的洁面、洗发类产品图23：核心技术所制产品贡献收入占总营收的比例21,158.2931,131.0633,219.4962%64%66%68%70%72%74%76%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 202020212022核心技术产品收入（万元）占营业收入比例1.深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富深耕化妆品制造领域，技术成熟经验丰富数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所29技术名称技术名称技术来源技术来源所处阶段所处阶段主要相关专利主要相关专利功效活性物可视微囊稳定包裹制备技术集成创新大批量生产一种微凝珠保湿护肤品

59、及其制备方法；一种微凝珠美白精华液及其制备方法新型小粒径低能耗D相乳化制备技术引进消化吸收再创新大批量生产一种乳化型化妆水及其制备方法；一种高渗透性保湿面膜及其制备方法；一种面膜液及其制备方法多功能安全稳定的液晶乳化制备技术引进消化吸收再创新大批量生产一种防敏理肤霜及其制备方法一种高渗透性保湿乳液及其制备方法；一种高渗透性保湿面霜及其制备方法;一种刺激性低的双连续相卸妆产品制备技术引进消化吸收再创新小批量生产一种双层卸妆液及其制备方法一种包载活性物的新型乳化制备技术引进消化吸收再创新大批量生产一种多重乳液防晒化妆品及其制备方法；一种美白精华液；一种高倍水包油型防晒化妆品一种双层、特殊肤感和强功

60、效护肤产品开发的方法及应用引进消化吸收再创新大批量生产一种双层护肤乳液及其制备方法；一种双层保湿精华液及其制备方法一种具有保湿、控油、舒缓等护肤功效的清洁类产品的开发方法引进消化吸收再创新大批量生产全植物无添加合成表面活性剂洁面产品；一种氨基酸洁面乳及其制备方法；一种多效洗护组合物及其应用；一种具有舒缓抗粉刺功效的护肤品表8：核心技术相关情况2.研发投入持续增加，研发团队实力深厚研发投入持续增加，研发团队实力深厚研发投入持续增加。研发投入持续增加。2020-2022年，公司累计研发投入0.78亿元，占营业收入比重6.56%。截至 2023 年 6 月末，公司及其子公司共拥有授权专利技术 129

61、 项，其中，发明专利 112 项。公司自主研发的化妆品配方超 6,000 项，根据美业颜究院的数据，公司生产的化妆品产品备案超 13,000 款，其中，护肤品备案超 11,000 款，涵盖抗衰、保湿、控油、舒缓等主流化妆品功效。研发团队实力深厚。研发团队实力深厚。公司核心技术人员共有3名，研究领域涵盖护肤品功效研究、化妆品配方的开发、功效类新原料的开发和护肤功效成分的性能研究，科研成果包括但不限于日化相关专利申请 165 项、发表论文9篇。公司核心技术人员较为稳定，专业实力深厚。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所30图24：2020-2022年公司研发投入（万元）及占比姓名姓名学历学

62、历背景背景主要研究方向主要研究方向重要科研成果及奖项重要科研成果及奖项刘瑞学工学学士护肤品功效研究累计申请日化相关专利137项；发表一种防敏理肤霜的人体功效研究等论文2篇；获中国化妆品化学师专业委员会会员资格、广东省化妆品学会科学技术进步奖二等奖毕凡星理学学士化妆品配方及功效类新原料的开发累计申请日化相关专利19项，发表神经酰胺脂质体的制备及在化妆品中的应用等论文3篇；获“前线杯”首届全国化妆品配方师竞赛“优秀导师奖”及第二届黄埔-南方美谷国际化妆品科技创新大会“十大杰出工程师”龙艳理学硕士护肤功效成分的性能研究及功效类新原料的开发累计申请日化相关专利9项，发表Innovative VCD e

63、rivative Application in Cosmetics Formulation with Potential Excellent Performance等论文4篇表9：核心技术人员情况5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 202020212022研发投入金额（万元）占营业收入比例3.在研项目持续推进，助力公司中长期发展在研项目持续推进，助力公司中长期发展围绕化妆品制造领域开展研发项目。围绕化妆品制造领域开展研发项目。截至2023年，公司在研项目涵盖柳兰提取物的制备方法和应用研究、灵芝提取物的制备方法以

64、及应用研究、植物来源的小分子核酸提取方法研究、鼠尾草提取物的制备以及应用研究、新功能小分子的制备以及应用研究等，且大部分研发项目已处于应用推广阶段，能够有效为公司中长期发展赋能。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所31表10：公司主要在研项目研发项目研发项目研发进展研发进展研发内容及目标研发内容及目标经费预算（万元）经费预算（万元）柳兰提取物的制备方法和应用研究应用推广通过对柳兰植物的开发研究，形成1-2个与柳兰提取物相关的化妆品原料，掌握相关生产工艺，并开发具有抗衰、舒缓功效的产品160灵芝提取物的制备方法以及应用研究应用推广以灵芝为研究对象，针对市场上应用广泛的灵芝提取物进行升级开

65、发，提取其内含的灵芝多糖、三萜等活性成分，优选提取工艺，以期打造1-2款具有高功效、稳定强的灵芝提取物，相关产品配方主打抗氧化、抗衰、保湿、舒缓等功效145植物来源的小分子核酸提取方法研究功效和稳定性验证通过液氮研磨和水提的方法，在极低的温度下，最大程度降低小分子核酸的降解。同时，避免使用有机溶剂提取，在充分裂解细胞的同时加入抗氧化剂，避免多酚等活性物质的褐变。最后，研发出含有小分子核酸的提取物，并实现规模化生产。100鼠尾草提取物的制备以及应用研究工艺优化提取植物鼠尾草中的功效成分，通过体外检测手段和细胞功效评价手段对鼠尾草的舒缓功效、美白功效、抗氧化功能进行评价。最终得到一款具有强功效的鼠

66、尾草提取物，应用到主打抗衰、舒缓功效的化妆品中。此外，通过对比制备提取方法，选择上述提取物的提取工艺1353.在研项目持续推进，助力公司中长期发展在研项目持续推进，助力公司中长期发展数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所32表10：公司主要在研项目（续表）研发项目研发项目研发进展研发进展研发内容及目标研发内容及目标经费预算（万元）经费预算（万元）新功能小分子的制备以及应用研究功效测试针对新功能小分子维生素A/C形成的酯类（以下简称（VA/C酯），测试其在化妆品运用过程中的配方配伍性，并对其热稳定性、光稳定性、毒理性、安全性、抗皱紧致、抗氧化、美白功效性等进行研究。从而形成2-3款含有VA

67、/C酯成分的化妆品，并实现规模化生产140生姜提取物的制备以及应用研究应用推广拟通过生姜提取物与其他提取物/发酵液之间的协同作用，形成一种具有促进毛发生长和防脱发作用的防脱组合物，上述产品配方中不添加水，发酵液为主要溶剂，制备工艺能最大限度保留植物有效成分，并可实现大规模商业化95含脂溶性成分的可视化粒子制备与应用研究应用推广针对一种包裹脂溶性成分的可视化粒子进行制备研发，该制备方法对脂溶性活性成分的分子大小及空间匹配度要求低，载体的配方及包裹工艺要求不高，可添加至各种护肤产品中，甚至还可加入含有表面活性剂的化妆品中稳定留存，可赋予化妆品更丰富的功效。同时，基于上述制备技术，研发出可视化粒子有

68、效保护活性物的产品，实现在清洁类化妆品中稳定留存。160植物油脂在保湿喷雾中的应用研究产品推广拟研制一种含植物油脂的二元保湿喷雾，通过采用双连续相结构的技术，达到深度保湿、滋润肌肤的作用，产品中含有的舒缓成分还可缓解外界环境、彩妆污染等因素引起的肌肤灼热、刺痛、瘙痒等症状，降低敏感肌肤的过敏率120百合提取物的制备方法以及应用研究功效筛选、稳定性及安全性测试以“药食同源”、颜色较浅的高活性植物百合为研究对象，提取其中的百合多糖、黄酮类活性成分，并比较超声破壁、热水浸提、微波提取技术等优选提取工艺，以期打造1至2款具有较强功效、稳定强的百合提取液，主打保湿、抗氧化等功效，并进行相关功效测试、稳定

69、性测试、安全性测试等，以满足其在配方中的应用1354.信息化与工业化深度融合，智能化生产优势显著信息化与工业化深度融合，智能化生产优势显著信息化运营支撑数据动态可视化，创新和智能质造开启新里程信息化运营支撑数据动态可视化，创新和智能质造开启新里程。公司搭建 SAP 系统、MES 系统（包含了 WMS 系统、QMS 系统）、LIMS 系统等信息化管理系统，配套运用 PDA 手持终端、RFID 及 AGV等的硬件设备，打造仓储数据管控中心及数字化看板中心，实现生产运营的数据动态可视化、在线化。2021年正式投产运营的创新中心&智慧工厂，引进真空均质乳化机等生产设备，全面升级乳化工艺，实现料体乳化的

70、高精纯度、高细腻度及高品质要求。荣获多项认证及资质，智能化生产领域优势显著。荣获多项认证及资质，智能化生产领域优势显著。截至2023年，公司已获得 ISO14001、ISO9001、ISO22716、GMPC 标准等多个认证及许可资质，“产品定制化服务及全生命周期管理模式”入选广东省工业和信息化厅“服务型制造示范名单”，“双数双智全生命周期质量管理模式”被广东省市场监督管理局评为 2023 年创新典型案例，入选了广东省工业和信息化厅“智能制造试点示范”单位，取得 AAA 级两化融合管理体系评定证书。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所33图25：公司创新中心&智慧工厂图26：公司部分资

71、质认证5.业内口碑良好，业务合作稳定业内口碑良好，业务合作稳定品牌客户超过品牌客户超过1000个个，合作案例口碑良好合作案例口碑良好。公司自成立后经历了行业由小到大、由弱到强的发展历程，结合所处行业的产业政策、行业环境变化、产品发展趋势，建立了与自身发展阶段相适应的经营管理体系。经过多年的技术和市场经验积累，公司在行业内已经具有了一定的市场知名度，与下游众多品牌客户建立了良好的合作关系。目前，公司产品销售覆盖国内外市场，累计为1000多个化妆品品牌提供产品及服务，与联合利华（包含：多芬、力士、凡士林等品牌）、仁和匠心、HBN、SKINTIFIC、丸美、凌博士、纽西之谜、谷雨、红之等国内外知名化

72、妆品品牌商建立了较为稳定的业务合作关系。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所34图27：公司部分合作品牌6.客户集中度高，客户结构持续优化客户集中度高，客户结构持续优化客户集中度客户集中度逐步提升，客户结构持续优化逐步提升，客户结构持续优化。2020-2022年公司前五大客户的销售收入占比持续上升，2022年第一大客户占公司营收为18.85%，前五大客户前五大客户分别为仁和集团、广州蜚美网络技术有限公司、深圳市护家科技有限公司、山东朵拉朵尚生物科技仁和集团、广州蜚美网络技术有限公司、深圳市护家科技有限公司、山东朵拉朵尚生物科技有限公司、联合利华（中国）有限公司有限公司、联合利华（中国）

73、有限公司。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所35图28：2022年前五大客户销售额（百万元）及销售占比86.6064.5563.6727.0016.450%5%10%15%20%0 20 40 60 80 100 仁和集团 广州蜚美网络技术有限公司深圳市护家科技有限公司山东朵拉朵尚生物科技有限公司联合利华（中国）有限公司销售金额（百万元）年度销售额占比7.产能产量稳步增长，产能利用率和产销率保持在较高水平产能产量稳步增长，产能利用率和产销率保持在较高水平公司产能产量稳步增长公司产能产量稳步增长，产能利用率及产销率均保持在较高水平。产能利用率及产销率均保持在较高水平。为应对市场需求扩大

74、，公司的产能产量逐年提升，促进了营业收入的提升，产能利用率常年维持在80%以上，长期处于满产满销。随着下游化妆品需求的增加和公司业务的拓展，处于饱和状态的原有工厂产能限制是主要瓶颈，产能扩张成为公司业绩增长的核心推动力。数据来源：芭薇股份招股说明书，财通证券研究所36表11：2020-2023H1年产能情况项目项目2020年度年度2021年度年度2022年度年度2023H1产能（kg）8,940,000.0011,515,200.00 12,290,920.00 4,779,526.50产量（kg）7,380,812.509,362,573.909,840,886.733,938,827.06

75、销量（kg）6,910,181.099,041,956.239,463,761.643,926,389.61产能利用率82.56%81.31%80.07%82.41%产销率93.62%96.58%96.17%99.68%图29：2020-2022年产能利用率、产销率情况75%80%85%90%95%100%2020202120222023H1产能利用率产销率四、发行基本情况及募集资金用途四、发行基本情况及募集资金用途目录目录37发行基本情况及募集资金用途发行基本情况及募集资金用途公司拟向不特定合格投资者公开发行不超过8,000,000股（未考虑超额配售选择权）。智能生产车间建设项目智能生产车间

76、建设项目将通过新设生产线，引进自动化、智能化设备，有助于提升公司产能，助力公司实现高质量、可持续发展。研发中心建设项目研发中心建设项目将利用现有建筑，搭建能够满足公司长期研发要求的多功能研发平台，将新增研发、检测和办公设备以及相关软件系统。补充流动资金项目补充流动资金项目将满足公司经营规模快速增长带来的经营性流动资金需求，同时有利于改善公司财务结构，降低财务风险，为公司巩固现有市场地位以及后续发展奠定基础。数据来源：芭薇股份招股说明书、财通证券研究所序号序号项目项目投资总额（万元）投资总额（万元）拟投入募集资金（万元）拟投入募集资金（万元）1智能生产车间建设项目6,095.414,000.00

77、2研发中心建设项目4,912.022,400.004补充流动资金项目20,000.0020,000.00合计13,007.438,400.00表12：募集资金投资项目38风险提示风险提示39 市场竞争风险：市场竞争风险：更多企业加入中国化妆品行业，国内市场的竞争将日趋激烈，同时国际化妆品品牌纷纷入驻中国后，其在国际上的上游供应商也开始随之进入中国开拓市场，参与国内生产企业的竞争。市场环境的变化将可能使公司所面临的市场竞争加剧。行业监管政策风险行业监管政策风险：2021年1月以来，化妆品监督管理条例化妆品生产经营监督管理办法化妆品生产质量管理规范化妆品功效宣称评价规范等政策法规的陆续施行，对化妆

78、品生产经营的各个环节均制定了更为严格的基本行为规范，对公司作为化妆品受托生产企业以及公司主要客户作为化妆品注册人、备案人均提出了更加严格的要求。未来，随着公司所处行业的不断发展与成熟，化妆品生产经营者的门槛将进一步提高。主要客户合作不稳定及订单流失的风险：主要客户合作不稳定及订单流失的风险：受新兴品牌更新迭代较快、实施“服务大客户、聚焦大单品”战略和单一化妆品的生命周期较短的影响，报告期各期公司的前五名客户及部分单一客户的收入规模存在一定的波动；公司部分客户存在自建厂房自主生产及委托公司ODM代加工生产并存的情形，公司可能面临因部分客户选择自建工厂而减少代工需求的潜在风险。经营业绩波动的风险：

79、经营业绩波动的风险：公司未来经营业绩受到宏观经济环境、化妆品行业景气程度、产业政策、行业竞争格局、人才培养、资金投入、市场推广、企业管理等诸多因素影响，任何不利因素都可能导致公司经营业绩增长放缓甚至下滑。信息披露信息披露分析师承诺分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券

80、监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。行业评级行业评

81、级以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。免责声明免责声明。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载

82、的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见；本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。40