1、 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行 业 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 工业气体工业气体行行业：业：渗入高精尖，老树发新芽渗入高精尖，老树发新芽 化工行业深度报告 2020 年 03 月 25 日 看好/维持 化工化工 行业行业报告报告 分析师分析师 刘宇卓刘宇卓 电话电话 010010- -66554030 66554030 邮箱邮箱 执业证书编号执业证书编号 S02S02 分析师分析师 罗四维罗四维 电话电话 010010- -6655404766554047 邮箱邮箱 执业证

2、书编号执业证书编号 S02S02 投资摘要： 工业的血液，渗透传统工业。工业的血液，渗透传统工业。工业气体是指工业生产中在常温常压下呈气态的产品，作为现代工业的基础原材料，被誉为“工 业的血液” 。主要应用于冶金和化工行业，同时在新型煤炭化工、医疗、电子等行业拓展需求。其产业链主要包括四大环节： 原材料和设备、气体生产制造、气体存储和运输、以及下游应用。 电子等新兴领域的气体应用不断深化，为工业气体带来了大量新增需求。电子等新兴领域的气体应用不断深化，为工业气体带来了大量新增需求。基于未来几年中国大陆地区半导体、显示面板等主 要电子元器件的新增产能较

3、多，以及电子化工材料的进口替代需求强烈，国内电子气体行业将迎来高速增长。 工业气体的工业气体的供应模式分为零售供应模式分为零售供气和现场供气。供气和现场供气。零售供气多为高附加值特种气体，主要由几家外资巨头提供，部分由国内气 体公司和研究所提供；现场供气则由外资巨头、国内气体供应商、空分设备制造商共同竞争。 全球市场超千亿美元，中国市场高增长全球市场超千亿美元，中国市场高增长。全球工业气体需求的主要市场仍然是北美和欧洲，但增速显著放缓；亚太地区近年 来发展很快，已经成为拉动全球市场增长的主要引擎。2018 年全球工业气体市场规模超过 1200 亿美元，中国工业气体市场 规模达到 1350 亿元

4、，在全球市场的占比提高到 17%。 中国工业气体市场增速远高于全球平均水平。中国工业气体市场增速远高于全球平均水平。20102018 年全球工业气体的市场规模年均增速约 9%，同期中国市场的年均 增速约为 16%。中国工业气体市场增长潜力大。预计未来几年，全球工业气体市场规模的年均增速约 78%，中国市场规模 的年均增速在 10%以上。 全球供应“三足鼎立” ，本土龙头初具规模。全球供应“三足鼎立” ，本土龙头初具规模。全球工业气体行业于 2018 年底呈现“三足鼎立”格局，林德集团、法液空、空气化 工产品公司合计市占率达 77%。国内则呈现企业数量多、规模小、产品单一等特点，且多数企业从事于

5、普通工业气体零售、 充装等低端项目，未来兼并整合预期强烈。国内本土龙头企业盈德气体和杭氧股份在现场制气领域已经初具规模。 行业行业发展趋势预测：发展趋势预测：行业向专业化、集约化等方向发展。市场集中度将不断提升，应用于新型领域的特种气体品种不断丰 富。专业化外包供气占比提高。我国工业气体的外包比例从 2007 年的 41%逐步提高 2018 年的 57%，但仍低于全球工业气 体 68%的平均外包比率、工业气体外包成熟市场 80%的外包比率。废气回收循环利用占比扩大。未来二氧化碳回收、氢气 回收、天然气回收、氯化氢回收、氯气回收、氨气回收、氧化亚氮回收、氦气回收等的废气回收模式将会加速发展。 投

6、资策略：投资策略：大宗工业气体大宗工业气体领域，领域，推荐杭氧股份；电子电子特种气体领域，特种气体领域，推荐电子特气产品已开始替代进口、并进入国产半导体 产业链的公司，如昊华科技、南大光电、华特气体，建议关注巨化股份等优质行业细分龙头。 风险提示：风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧；新技术的研发风险。 行业重点公司盈利预测与评级 简称简称 EPS(EPS(元元) ) PEPE PBPB 评级评级 202018A18A 202019E19E 202020E20E 202021E21E 202018A18A 202019E19E 202020E20E 202021E21E 杭氧股份 0.7

7、7 0.66 0.88 1.02 14.83 17.30 12.98 11.20 1.94 强烈推荐 昊华科技 0.59 0.62 0.69 0.79 32.07 30.52 27.42 23.95 2.89 强烈推荐 南大光电 0.13 0.15 0.21 0.30 210.77 182.67 130.48 91.33 9.20 强烈推荐 华特气体 0.57 0.73 0.95 1.24 98.56 76.96 59.14 45.31 11.13 强烈推荐 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 注：杭氧股份采用万得一致预期 P2 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树

8、发新芽 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1. 工业的血液，全球千亿美元市场工业的血液，全球千亿美元市场 . 3 1.1 工业的血液，渗透传统工业 . 3 1.2 全球市场超千亿美元，中国市场高增长 . 4 1.3 工业发展和制造商转型带动发展 . 6 2. 高附加值特种气体领跑，传统供气并行高附加值特种气体领跑，传统供气并行 . 7 2.1 电子特气等高附加值应用引领产业高增长 . 7 2.2 零售供气与现场供气并行 . 9 2.3 全球供应“三足鼎立”，本土龙头初具规模. 11 3. 集约化发展，提升附加值，带动产业增长集约化发展，提升附加值，带动产业

9、增长 .14 3.1 国内市场发展潜力大，行业向专业化、集约化等方向发展 .14 3.2 专业化外包供气占比提高 .14 3.3 废气回收循环利用占比扩大 .14 4. 投资策略投资策略.15 5. 风险提示风险提示.15 相关报告汇总相关报告汇总 .16 插图目录插图目录 图图 1：中国工业气体下游消费结构：中国工业气体下游消费结构. 3 图图 2：工业气体的分类：工业气体的分类. 3 图图 3：工业气体产业链示意图：工业气体产业链示意图. 4 图图 4：全球工业气体市场规模：全球工业气体市场规模. 5 图图 5：中国工业气体市场规模：中国工业气体市场规模. 5 图图 6：中国工业气体市场规

10、模占全球市场的比重：中国工业气体市场规模占全球市场的比重 . 6 图图 7：全球各地区工业气体人均消费量：全球各地区工业气体人均消费量 . 7 图图 8：电子气体的分类：电子气体的分类. 7 图图 9：下游应用中电子特种气体与电子大宗气体：下游应用中电子特种气体与电子大宗气体的占比的占比 . 8 图图 10：全球集成电路用电子气体市场规模：全球集成电路用电子气体市场规模 . 8 图图 11：工业气体的供应模式对比：工业气体的供应模式对比. 9 图图 12：全球工业气体企业：全球工业气体企业 20002018 年主要兼并收购情况年主要兼并收购情况 . 11 图图 13：2018年全球工业气体企业

11、市场份额年全球工业气体企业市场份额 .12 图图 14：全球工业气体：全球工业气体 3大寡头经营数据对比大寡头经营数据对比 .12 图图 15：中国工业气体供应厂商竞争梯队：中国工业气体供应厂商竞争梯队 .12 图图 16：国内主要工业气体企业经营数据对比：国内主要工业气体企业经营数据对比 .13 图图 17：国内电子特气行国内电子特气行业标的梳理业标的梳理 .14 pOtMrRnRmRoQmOmNoRxOoNbRcM6MoMnNtRrRkPpPnOfQoMqO7NqQxPxNtPxONZmOpO 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 P3 东方财智 兴盛之源

12、 DONGXING SECURITIES 1. 工业的血液，全球千亿美元市场工业的血液，全球千亿美元市场 1.1 工业的血液，渗透传统工业工业的血液，渗透传统工业 工业中，把常温常压下呈气态的产品统称为工业气体产品。工业中，把常温常压下呈气态的产品统称为工业气体产品。 工业气体被誉为工业气体被誉为“工业的血液工业的血液”，是现代工业的基础原材料，在国民经济中有着重要的地位和作用。工业气体 广泛应用于冶金、化工、机械、建筑建材、电子、生物医药、环保、食品饮料等国民经济的基础行业及新兴 行业，对国民经济的发展有着战略性的支持作用。 目前，工业气体的主要应用领域为冶金和化工行业，这两大领域对工业气体

13、的需求占比近 60%。同时，电子 等新兴产业对工业气体的需求亦日益增加。 图图 1：中国工业气体下游消费结构：中国工业气体下游消费结构 资料来源：中国产业信息网，东兴证券研究所 根据制备方式和应用领域的不同，可分为大宗气体和特种气体。根据制备方式和应用领域的不同，可分为大宗气体和特种气体。其中，大宗气体大宗气体主要包括氧、氮、氩等空分 气体及乙炔、二氧化碳等合成气体，该类气体产销量比较大，但一般对气体纯度要求不高，主要用于冶金、 石化、煤化工、钢铁、造船、重工等领域；特种气体特种气体品种较多，主要包括高纯气体、混合气体等，主要用于 电子、光伏、医疗等新兴领域。 图图 2：工业气体的分类：工业气

14、体的分类 29.5% 27.5% 10.4% 8.2% 4.0% 4.4% 16.0% 冶金化工医疗电子食品玻璃其他 P4 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：华特气体招股说明书，东兴证券研究所 工业气体的产业链主要包括四大环节：原材料和设备、气体生产制造、气体存储和运输、以及下游应用。目 前设备、气体生产制造和供应基本实现了一体化。 图图 3：工业气体产业链示意图：工业气体产业链示意图 资料来源：气体圈子，东兴证券研究所 1.2 全球市场超千亿美元，中国市场高增长全球市场超千亿美元，中国

15、市场高增长 应用领域应用领域 化工 纯度4N的液态和气 态的氧、氮、氩 普通工业气体普通工业气体 （纯度4N） 传统行业传统行业 （集中供气为主）（集中供气为主） 冶金 普通纯度的丙烷、二 氧化碳、乙炔、丁烷 、工业氨、液化石油 气、天然气等 工业气体工业气体电力等 高纯气体（纯度在 5N6N） 特种气体特种气体 （纯度5N） 电子 超高纯气体（纯度 6N） 光伏 混合气体 医疗 其他行业 工业气体分类示意图工业气体分类示意图 新兴行业新兴行业 （分散供气为主）（分散供气为主） 原材料原材料设备设备 空气、工业废气、化学产 品等 空分设备、储气罐等 工业气体制造工业气体制造 现场制气、管道气、

16、瓶装 气等 下游应用下游应用 冶金、化工、医疗、电子 等精密制造 气体的存储和运输气体的存储和运输 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 P5 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 全球工业气体行业规模已超过千亿美元。全球工业气体行业规模已超过千亿美元。2018 年全球工业气体市场规模超过 1200 亿美元，预计未来 5 年全 球工业气体市场仍将保持 78%的稳定增长态势。 工业气体行业的发展速度在很大程度上取决于所在国家或地区的经济发展水平。工业气体行业的发展速度在很大程度上取决于所在国家或地区的经济发展水平。西方发达国家由于起步早、

17、工业基础雄厚， 工业气体行业在西方已有百年的发展历史， 全球工业气体需求的主要市场仍然是北美和欧洲， 但增速显著放缓；亚太地区近年来发展很快，已经成为拉动全球市场增长的主要引擎。 图图 4：全球工业气体市场规模：全球工业气体市场规模 资料来源：中国产业信息网，东兴证券研究所 中国工业气体行业发展起步较晚，以往钢铁企业、化工企业的气体车间或气体厂主要从事自用气体的生产。 20 世纪 80 年代起，外资企业开始进入中国气体市场，通过收购、新设等方式建立气体公司，向国内气体用 户提供气体产品。随着气体供应商供气模式的引入，国内企业原有的气体车间、气体厂、供气站等纷纷发展 为独立的气体公司，逐步形成了

18、中国气体行业，推动了中国气体市场的发展。 目前中国工业气体市场规模约目前中国工业气体市场规模约 1350 亿元人民币。亿元人民币。伴随着改革开放的步伐，我国工业气体在 20 世纪 80 年代 末期已初具规模，到 90 年代后期开始快速发展。2010 年我国工业气体市场规模达到 410 亿元，比 2005 年 增长了 67%，在全球市场的占比提高到 10.6%；2015 年我国工业气体市场规模达到 1000 亿元左右；2018 年我国工业气体市场规模达到 1350 亿元，在全球市场的占比提高到 17%。 图图 5：中国工业气体市场规模：中国工业气体市场规模 0 200 400 600 800 1

19、000 1200 1400 20001620172018 全球工业气体市场规模（亿美元） P6 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：中国产业信息网，东兴证券研究所 图图 6：中国工业气体市场规模占全球市场的比重：中国工业气体市场规模占全球市场的比重 资料来源：中国气体网，东兴证券研究所 1.3 工业发展和制造商转型带动发展工业发展和制造商转型带动发展 工业气体作为现代工业的基础原料， 产业发展与全球工业发展水平息息相关。工业气体作为现代工业的基础

20、原料， 产业发展与全球工业发展水平息息相关。 由于亚洲新兴经济的快速增长， 世界工业气体的生产中心向亚洲转移，带动了中国工业气体产业的快速发展。 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 20001620172018 中国工业气体市场规模（亿元） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20001620172018 中国工业气体市场规模占全球工业气体市场比重 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 P7 东方财智

21、 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 欧美地区的气体设备制造商倾向于转型气体公司。欧美地区的气体设备制造商倾向于转型气体公司。20 世纪 8090 年代，国际上以林德集团和法液空为代表 的空气分离设备制造企业纷纷向下游气体产品供应商转型，并且已经在工业气体的国际市场上占据了较大优 势，目前气体业务已经成为这些企业的主要收入来源。 2. 高附加值特种气体领跑，传统供气并行高附加值特种气体领跑，传统供气并行 2.1 电子特气等高附加值应用引领产业高增长电子特气等高附加值应用引领产业高增长 2018年全球工业气体市场规模约1220亿美元， 中国市场规模约1350亿元人民币， 中国的市场

22、份额约为17%。 中国工业气体市场增速远高于全球平均水平。中国工业气体市场增速远高于全球平均水平。20102018 年全球工业气体的市场规模年均增速约 9%，同期 中国市场的年均增速约为 16%。预计未来几年，全球工业气体市场规模的年均增速约 78%，中国市场规模 的年均增速在 10%以上。 中国工业气体市场增长潜力大。中国工业气体市场增长潜力大。 据统计， 我国的人均工业气体消费只有美国的 1/26， 不足西欧与澳洲的 1/20， 与南美和东欧国家也有较大差距。此外，我国工业气体市场规模的全球份额远低于我国工业制造产值的全球 份额，2017 年我国工业制造产值占全球工业制造产值的 27%，而

23、我国工业气体的全球市占率仅为 17%。中 国工业气体市场充满活力，未来几年将有几套大型气体装置投产，增长潜力较大。 图图 7：全球各地区工业气体人均消费量：全球各地区工业气体人均消费量 资料来源：前瞻产业研究院，东兴证券研究所 电子等新兴领域的气体应用不断深化，为工业气体带来了大量新增需求。电子等新兴领域的气体应用不断深化，为工业气体带来了大量新增需求。电子气体在电子产品制程工艺中广 泛应用于离子注入、刻蚀、气体沉积、掺杂等工艺。电子气体在电子行业的地位日益凸显，电子元器件的性 能优劣与电子气体的质量息息相关。基于未来几年中国大陆地区半导体、显示面板等主要电子元器件的新增 产能较多，以及电子化

24、工材料的进口替代需求强烈，国内电子气体行业将迎来高速增长。 图图 8：电子气体的分类：电子气体的分类 00 中国 东南亚 南非 东欧 澳大 西欧 美国 全球各地区工业气体人均消费量（美元/人） P8 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：金宏气体招股说明书，东兴证券研究所 图图 9：下游应用中电子特种气体与电子大宗气体的占比：下游应用中电子特种气体与电子大宗气体的占比 资料来源：金宏气体招股说明书，东兴证券研究所 据卓创资讯统计，2017 年全球特种气体的市场规模全球特

25、种气体的市场规模达 241 亿美元，其中电子领域（包括集成电路、显示面 板、光伏能源、光纤光缆等）的特种气体市场规模预计超过 100 亿美元；中国特种气体的市场规模中国特种气体的市场规模约 178 亿元，其中电子领域的特种气体市场规模约 100 亿元。 电子特气行业增速高。电子特气行业增速高。以半导体为例，电子特气在半导体制造的材料成本中占比高达 13%，是仅次于硅片的 第二大材料。据中国产业信息网数据，2018 年全球集成电路用电子气体的市场规模达到 45.12 亿美元，同 比增长 16%。 图图 10：全球集成电路用电子气体市场规模：全球集成电路用电子气体市场规模 类别类别用途用途主要产品

26、主要产品 化学气相沉 积（CVD） 氨气、氦气、氧化亚氮、TEOS（正硅酸乙酯）、TEB（硼 酸三乙酯）、TEPO（磷酸三乙酯）、磷化氢、三氟化氯、 二氯硅烷、氟化氮、硅烷、六氟化钨、六氟乙烷、四氯化 钛、甲烷等 离子注入 氟化砷、三氟化磷、磷化氢、三氟化硼、三氯化硼、四氟 化硅、六氟化硫、氙气等 光刻胶印刷氟气、氦气、氪气、氖气等 扩散氢气、三氯氧磷等 刻蚀 氦气、四氟化碳、八氟环丁烷、八氟环戊烯、三氟甲烷、 二氟甲烷、氯气、溴化氢、三氯化硼、六氟化硫、一氧化 碳等 掺杂 含硼、磷、砷等三族或五族原子的气体，如三氯化硼、乙 硼烷、三氟化硼、磷化氢、砷化氢等 电子大宗气体 环境气、保 护气、载

27、体 氮气、氧气、氩气、二氧化碳等 电子特种气体 领域领域电子特种气体电子特种气体电子大宗气体电子大宗气体 液晶面板30%-40%60%-70% 集成电路约50%约50% LED、光伏50%-60%40%-50% 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 P9 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：中国产业信息网，东兴证券研究所 2.2 零售供气与现场供气并行零售供气与现场供气并行 工业气体产业的供应模式可以分为两大类， 零售供气和现场供气。 零售供应模式下，工业气体产业的供应模式可以分为两大类， 零售供气和现场供气。 零售供应模式下

28、， 供应商通过采购、 提纯、 分装等工艺加工后向客户配送销售瓶装气和液态气；现场供应模式下，现场供应模式下，气体供应商一般在客户生产工厂附近 修建气体工厂，通过管道供气，供应商拥有并为客户运营该工厂。 图图 11：工业气体的供应模式对比：工业气体的供应模式对比 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2001620172018 全球集成电路用电子气体市场规模（亿美元） P10 东兴证券深度报告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：金宏气体招股说明书，东兴证券研究所

29、 （1）现场制气市场多服务于传统工业，以大宗气体为主）现场制气市场多服务于传统工业，以大宗气体为主 现场制气主要服务于钢铁、化工等大型工业企业，其项目投资额大，供气量大且稳定，对企业的资金实力、 运营能力等均要求较高。中国工业气体市场中，较早发展起来的就是以现场制气为主要供气方式的大宗集中 用气市场。 目前国内大型现场制气市场形成了外资巨头、国内专业气体供应商、空分设备制造商共同竞争的局面，竞争目前国内大型现场制气市场形成了外资巨头、国内专业气体供应商、空分设备制造商共同竞争的局面，竞争 较为激烈。较为激烈。其中，外资巨头如林德、法液空、空气化工、梅塞尔等凭借强大的资金实力、成熟的运营管理经

30、验，在现场制气市场占有较大优势；而随着国内技术进步与产业升级，盈德气体、宝钢气体等国内专业气体 供应商凭借本土化优势也占据了一定份额，且呈上升趋势；近年来国内大型空分设备生产企业如杭氧股份、 四川空分集团等也开始由单纯的设备制造商向大型现场制气供应商转型。 （2）零售气市场多服务于新型产业，产品种类丰富）零售气市场多服务于新型产业，产品种类丰富 近年来，随着国内电子半导体、光纤通信、先进制造、新能源、生物医药、食品等产业的快速发展，新兴分 散用气市场不断发展壮大，这一市场的特点是客户对单一气体需求量相对较小，但对气体品种需求较多，供 气方式以零售为主。 在特定区域内，零售气市场的竞争企业主要分

31、为两类，在特定区域内，零售气市场的竞争企业主要分为两类，一类是将现场制气项目生产的富余气体对外零售的企 业，一类是专门从事瓶装、液态气零售业务的企业。 将现场制气项目生产的富余气体对外零售：将现场制气项目生产的富余气体对外零售：由于战略定位不同，经营现场制气项目的企业目前只是将瓶装 气和液态气部分作为主营业务的补充，不会将较多资源投入到零售气营销队伍的发展和物流配送体系的建设 盈利模式盈利模式规模规模运输半径运输半径 合同合同 期期 特点特点客户群客户群 瓶装气业务 根据需要随时 送达客户端 限于小 批量气 体用户 特种气体不 受运输半径 限制；大宗 气体覆盖充 气站半径 50km左右 1-3

32、年 客户分布广 泛；高度网络 密集型；看重 配送和交付能 力 行业不限 液态气业务 通过低温槽车 送达客户端， 将低温液态产 品储存在客户 现场的贮槽 中，按客户规 模要求自行气 化使用 满足中 等规模 200km左右3-5年 要求客户关系 和配送能力， 易受市场影响 电子、化 工、机械 、塑料、 食品饮料 、医疗 在客户端建造 现场制气装 置，通过管网 供应气体 满足大 规模用 气需要 - 10-20 年 资本密集，服 务要求高；技 术和客户关系 稳定；盈利能 力持续性强， 现金流稳定 化工、炼 油、电子 、金属冶 炼加工 零售供气零售供气 业务模式业务模式 现场制气现场制气 东兴证券深度报

33、告东兴证券深度报告 工业气体行业：渗入高精尖，老树发新芽 P11 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 上，其市场开拓能力与运输保障能力均较为有限，且产品往往只有空分气体，品种相对单一，无法满足客户 对多品种气体的需求。 专门从事零售气业务：专门从事零售气业务：部分专门从事零售气业务的气体企业拥有丰富的产品线，可满足客户综合的气体需 求， 产量稳定， 具有较强的产品优势， 还可通过强大的物流配送体系满足客户的个性化需求。 经过长期经营， 专门从事零售气业务的供应商与客户构建了长期的互利合作关系，铺设了全天候的销售服务网络，在零售气 市场上的优势不断得到强化，一旦在区域内确立了竞争优势，优势供应商会对潜在竞争对手形成较高的竞争 门槛，先发优势较为明显。 2.3 全球供应全球供应“三足鼎立三足鼎立”，本土龙头初具规模，本土龙头初具规模 全球工业气体行业在全球工业气体行业