1、证券研究报告|公司深度|专用设备 1/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 运机集团(001288)报告日期：2024 年 03 月 13 日 矿山带式运输机械隐形冠军，受益海外订单爆发矿山带式运输机械隐形冠军，受益海外订单爆发 运机集团深度报告运机集团深度报告 投资要点投资要点 矿山带式运输设备隐形冠军，份额提升、海外拓展、产品升级，业绩有望提速矿山带式运输设备隐形冠军，份额提升、海外拓展、产品升级，业绩有望提速 公司是我国物料输送系统解决方案供应商，主要产品为各类带式运输机，主要应用在矿山等领域。公司深入开发全球 40 大矿企客户，与淡水河谷、青山实业、德龙钢铁、印尼金光集团等深入接触，

2、成功中标全球最大铁矿石项目西芒杜铁矿（力拓联合韦立国际集团、宝武集团共同开发），中标金额 12.79 亿元。公司为民营企业，实控人家族持股比例 53%。2023 年前三季度营收、业绩实现加速增长。公司 2022 年毛利率为 25%，净利率为 9%，ROE（摊薄）为 5%。大行业小公司，市场份额将持续提升大行业小公司，市场份额将持续提升（1）我们测算，2027 年国内带式输送机市场规模有望增长至 322 亿元，2024-2027 年行业复合增速为 3%。（2）行业集中度较为分散，公司 2018-2020 年国内市场份额均值为 2.5%。（3）资金实力、技术水平为重要竞争要素，公司的带式输送机在国

3、内处于优势地位，未来行业集中度以及公司市场份额有望提升。“一带一路”倡议下，海外订单有望爆发“一带一路”倡议下，海外订单有望爆发 公司 2022-2023 年海外收入占比 10%、20%，预计 2024 年海外收入占比达到60%以上，同时公司在手订单充足，其中海外订单占比超 70%，预计未来海外业务有望快速增长。（1）2022 年带式运输机出口市场规模达 66 亿元，2017-2022年复合增速 15%。（2）公司 2018-2020 年“一带一路”出口业务的收入占海关发布的我国带式运输机出口市场的份额均值为 4.9%。（3）公司积极响应“一带一路”国家战略，加快开拓海外市场步伐。运输机械智能

4、化，产品升级量价齐升运输机械智能化，产品升级量价齐升（1）下游工业企业进行智能化转型，输送机械将逐步向智能化、数字化方向升级。根据中国重机通讯相关资料，预计 2023 年我国数字孪生智能输送机市场渗透率为 3%，2027 年将达到 40%。（2）2023 年，公司发行可转债募资 7.3 亿元，其中 5.3 亿元用于实施数字孪生智能输送机生产项目（总投资金额为 6.0 亿元），用于提高公司产品智能化与生产智能化。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预测公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 1.0、1.6、2.5 亿元，同比增长20%、57%、54%，复合增速为 43%。对应的 PE 分别

5、为 28、18、12 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示风险提示 国内市场份额提升速度不及预期风险，海外市场开拓不利风险，智能化运输机械下游客户需求不及预期风险。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：邱世梁分析师：邱世梁 执业证书号：S01 分析师：王华君分析师：王华君 执业证书号：S05 分析师：张杨分析师：张杨 执业证书号：S01 基本数据基本数据 收盘价￥18.11 总市值(百万元)2,897.60 总股本(百万股)160.00 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forca

6、st(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 914 1231 1813 2571 (+/-)(%)16%35%47%42%归母净利润 86 104 163 252 (+/-)(%)-39%20%57%54%每股收益(元)0.54 0.65 1.02 1.57 P/E 34 28 18 12 ROE 4.8%5.5%8.2%11.7%资料来源：浙商证券研究所 -31%-20%-9%2%13%24%23/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1224/0124/0224/03运机集团深证成指运机集团(001288)公司深度 2/

7、18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 1)预测公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 1.0、1.6、2.5 亿元，同比增长20%、57%、54%，复合增速为 43%。2)预计 2023-2025 年 PE 分别为 28、18、12 倍。3)首次覆盖，给予“增持”评级。关键假设关键假设 1）中国经济稳健发展，电力、冶金、煤炭、交通、水利、化工、建材等领域稳健增长，假设 2024-2027 年带式运输机械行业每年销量增速维持 3%。2）公司作为我国带式运输机械行业的隐形冠军，市场份额有望持续提升。假设公司 20

8、23-2025 年的市场份额分别为 3.4%、4.5%、5.8%3）2017-2022 年我国带式运输机出口市场复合增速 15%，假设 2023-2025 年保持15%的较快增长。我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场认为带式运输机械的产品技术壁垒较低，行业竞争格局分散，很难集中度提升。我们认为带式运输机械存在较高的资金壁垒，对于长距离运输的带式运输机械技术壁垒较高。此前行业集中度偏低，但随着产品智能化升级、技术壁垒进一步提升，行业集中度有望提升，龙头企业的份额有望提升。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 重大中标合同的公布、公司数字孪生运输机械新产品推向市场。风险提示风险提示

9、国内市场份额提升速度不及预期风险，海外市场开拓不利风险，智能化运输机械下游客户需求不及预期风险。JXkZMBbWnVcXIUgU8VkXbRcMbRoMpPpNqMkPmMtQlOmOmM8OnMrRwMtRzQMYtQtM运机集团(001288)公司深度 3/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 矿山带式运输设备隐形冠军，业绩有望加快增长矿山带式运输设备隐形冠军，业绩有望加快增长.5 2 大行业小公司，市场份额有望提升大行业小公司，市场份额有望提升.8 2.1 预计 2025 年国内带式输送机市场规模达 300 亿元，行业稳健增长.8 2.2 行业集中度较为分散，公司

10、 2018-2020 年国内市场份额均值为 2.5%.9 2.3 资金实力、技术水平为重要竞争要素，行业集中度有望提升.11 3 响应响应“一带一路一带一路”倡议，海外订单有望爆发倡议，海外订单有望爆发.12 3.1 2022 年带式运输机出口市场规模达 66 亿元，2017-2022 年复合增速 15%.12 3.2 积极响应“一带一路”国家战略，加快开拓海外市场步伐.13 4 运输机械智能化，产品升级量价齐升运输机械智能化，产品升级量价齐升.14 5 盈利预测与估值盈利预测与估值.15 5.1 盈利预测.15 5.2 估值.16 6 风险提示风险提示.16 运机集团(001288)公司深度

11、 4/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：西芒杜铁矿配套马瑞巴亚港通用带式输送机项目.5 图 2：印度尼西亚塔里阿布岛铁矿石输送项目.5 图 3：印尼德龙长距离管状带式输送机项目.5 图 4：缅甸达贡山镍矿石管状带式输送机项目.5 图 5：2022 年公司营收 9.14 亿元，同比增长 16%.6 图 6：2022 年公司归母净利润为 0.86 亿元，同比增长 1%.6 图 7：公司 2022 年毛利率、净利率分别 25%、9%.6 图 8：公司 2022 年 ROE（摊薄）为 5%.6 图 9：实际控制人吴友华、曾玉仙合计持股比例 53%（数据截止至 2023

12、年三季报）.7 图 10：我们测算公司 2018-2020 年国内市场份额均值为 2.5%.9 图 11：2022 年我国带式运输机出口市场规模 66 亿元.12 图 12：2022 年我国带式运输机进口市场规模 11 亿元.12 图 13：我们测算公司 2018-2020 年海外市场份额均值为 4.9%.12 图 14：公司目前产品国家分布情况.13 表 1：预计国内带式输送机 2025 年市场规模达 303 亿元，行业稳健增长.8 表 2：公司是国内主要的带式运输机生产企业.10 表 3：预计公司 2023-2025 年的收入分别为 12.3、18.1、25.7 亿元.15 表 4：可比公

13、司估值对比，数据截至 2024 年 3 月 13 日收盘.16 表附录：三大报表预测值.17 运机集团(001288)公司深度 5/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 矿山带式运输设备隐形冠军，业绩有望加快增长矿山带式运输设备隐形冠军，业绩有望加快增长 公司公司是是我国我国物料输送系统解决方案供应商物料输送系统解决方案供应商，主要产品为各类带式运输机。，主要产品为各类带式运输机。公司产品涉及电力、钢铁、煤炭、交通、水利、化工、冶金、石油、建材等领域，并出口印度、尼日利亚、塞内加尔、巴基斯坦、印尼、老挝、越南、马来西亚、美国、马里、缅甸等国家，取得了良好业绩。图1：西芒杜铁矿配套马瑞巴亚

14、港通用带式输送机项目 图2：印度尼西亚塔里阿布岛铁矿石输送项目 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：招股说明书，浙商证券研究所 图3：印尼德龙长距离管状带式输送机项目 图4：缅甸达贡山镍矿石管状带式输送机项目 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：招股说明书，浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 6/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司公司 2023 年前三季度营收、业绩实现加速增长。年前三季度营收、业绩实现加速增长。公司 2022 年营业收入为 9.1 亿元，同比增长 16%；归母净利润为 0.9 亿元，同比增长 1%。2023 年前三季度营收、业绩实现

15、加速增长，分别同比增长 33%、27%。图5：2022 年公司营收 9.14 亿元，同比增长 16%图6：2022 年公司归母净利润为 0.86亿元，同比增长 1%资料来源：公司公告，Choice，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，Choice，浙商证券研究所 受原材料价格波动、产品结构波动、个别订单扰动等因素影响，公司近三年盈利能力有所降低。公司 2022 年毛利率为 25%，净利率为 9%，ROE（摊薄）为 5%。图7：公司 2022 年毛利率、净利率分别 25%、9%图8：公司 2022 年 ROE（摊薄）为 5%资料来源：Choice，浙商证券研究所 资料来源：Choice，浙商证券

16、研究所 运机集团(001288)公司深度 7/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司为民营企业，实控人家族持股比例公司为民营企业，实控人家族持股比例 53%。公司实控人为吴友华、曾玉仙夫妻，吴友华任公司董事长。图9：实际控制人吴友华、曾玉仙合计持股比例 53%（数据截止至 2023 年三季报）资料来源：Choice，浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 8/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 大行业小公司，市场份额有望提升大行业小公司，市场份额有望提升 2.1 预计预计 2025 年国内带式输送机市场规模达年国内带式输送机市场规模达 300 亿元，行业稳健增长亿元，行

17、业稳健增长 根据中国重型机械协会会刊中国重机通讯，预测 2021-2023 年我国输送机械市场规模为 510、520、530 亿元，其中带式运输机市场规模分别为 252、268、286 亿元。根据公司 2022 年年报，2021-2022 年公司输送机械销量分别为 100、105 千米，对应的收入分别为 7.88、9.14 亿元，据此测算输送机械单价为 0.78、0.87 万元/米。假设 2021-2022 年行业带式输送机单价采用公司输送机单价数据，2023 年行业单价采用公司 2021、2022 两年均值（即 0.83 万元/米），同时假设 2023-2027 年行业带式运输机单价与 20

18、23 年相等。我们判断我国能源、港口、化工等企业存在较大的物料输送技术改造及新建需求，输送机械行业销量有望保持稳健增长。假设 2024-2027 年行业每年销量增速维持 3%。据以上数据我们测算，2027 年国内带式输送机市场规模有望增长至 322 亿元，2024-2027 年行业复合增速为 3%。表1：预计国内带式输送机 2025 年市场规模达 303 亿元，行业稳健增长 2021 年 E 2022 年 E 2023 年 E 2024 年 E 2025 年 E 2026 年 E 2027 年 E 国内带式输送机市场规模（亿元）252 268 286 295 303 313 322 增速 6%

19、7%3%3%3%3%带式输送机销量（千米）3214 3074 3454 3558 3664 3774 3888 增速 -4%12%3%3%3%3%带式输送机单价（万元/米）0.78 0.87 0.83 0.83 0.83 0.83 0.83 备注：未考虑智能运输机械渗透率提升对单价产生的影响 资料来源：中国重机通讯，公司 2022年年报，wind，浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 9/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.2 行业集中度较为分散，公司行业集中度较为分散，公司 2018-2020 年国内市场份额均值为年国内市场份额均值为 2.5%公司产品销售分中国之内以及中

20、国以外，中国以外地区的销售有直接销售亦有间接销售（即与大型国有企业配合“走出去”）。根据招股说明书，公司产品最终使用方涉及一带一路国家和地区对应的销售金额，2018-2020 年分别为 3.15、0.54、2.34 亿元。扣除这部分收入后，公司 2018-2020 年中国之内的收入分别为 4.67、7.21、4.57 亿元。由于未能找到 2018-2020 年国内带式运输机市场规模数据，我们基于 2021 年国内带式运输机市场规模 252 亿元，假设 2019-2021 年国内带式运输机市场每年增长 6.5%（2022年、2023 年同比增速的均值）。据此测算 2018-2020 年国内带式运

21、输机市场规模分别为209、222、237 亿元。据此我们测算出公司 2018-2020 年国内带式运输机的市场份额分别为 2.2%、3.2%、1.9%，均值为 2.5%。图10：我们测算公司 2018-2020 年国内市场份额均值为 2.5%资料来源：招股说明书，wind，中国重机通讯，浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 10/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司的带式输送机产品在国内处于优势地位，主要竞争对手包括（1）海外：德国蒂森克虏伯集团（Thyssenkrupp）、德国伯曼集团（BeumerGroup）；（2）国内：华电重工、科大重工、北方重工、山东矿机等。相比于

22、国内带式输送机市场规模，目前国内主要企业的收入体量相对较小，行业集中度较为分散。表2：公司是国内主要的带式运输机生产企业 公司公司 收入规模收入规模 主要产品主要产品 蒂森克虏伯 蒂森克虏伯集团向中国提供五大业务领域：机械零部件技术业务领域、电梯技术业务领域、工业解决方案业务领域、材料服务业务领域、钢铁业务领域 德国伯曼 年销售额约 7.7 亿欧元 研制用于输送、装载、码垛、包装、分拣和配送的内部物流系统的跨国企业 运机集团 2022年输送机营收为9.14亿元 主要产品为各类带式输送机设备 华电重工 2022 年物料输送系统工程营收为 26.1 亿元 主要产品包括高端钢结构工程、物料输送系统工

23、程、热能工程、海洋与环境工程等 北方重工 方大集团旗下大型跨国重型机械制造公司。主导产品包括隧道工程装备、矿山装备、冶金装备、散料输送与装卸装备、煤炭机械、电力装备、建材装备、石油压裂装备、环保装备、现代建筑装备、锻造装备、传动机械、汽车电器及工程总包项目装备等 科大重工 致力于散料输送系统设备研发和重大装备制造 山东矿机 2022 年智能散料输送装置工程及运维收入为 2.45 亿元 主营煤炭机械设备、智能散料输送装备工程及运维、印刷设备等 大宏立 2022 年输送机收入 0.4 亿元 主营破碎机、筛分机、带式输送机等产品 资料来源：招股说明书，公司官网，wind，浙商证券研究所 运机集团(0

24、01288)公司深度 11/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3 资金实力、技术水平为重要竞争要素，行业集中度有望提升资金实力、技术水平为重要竞争要素，行业集中度有望提升 公司作为上市公司，融资渠道畅通成为重要的竞争优势。公司作为上市公司，融资渠道畅通成为重要的竞争优势。根据公司公告，公司针对客户的信用政策通常为自签订合同后 30 日内客户需支付10%-30%的预付款，开始投料生产-30 日内客户需支付 10%-20%的投料进度款，在公司不负责安装设备的情况下，设备送至指定地点验收合格后 30 日内客户需支付 30%-60%到货款，在公司负责安装设备的情况下，设备送至指定地,点验收合

25、格后 30 日内客户需支付 20%-30%的到货款，设备完成安装调试合格后 30 日内客户需支付 20%-30%调试款，合同约定的质保期到期后 30 日内客户需支付 5%-10%的质保金。受限于经济环境和行业特征，也受下游钢铁、港口、电力等行业客户的经营状况和现金流状况影响，行业应收账款平均账期较长。公司客户主要为大型国企或民营企业，该等客户综合实力较强，回款较有保障。产品技术壁垒有望提升，带式运输机械龙头企业有望获取更多订单。产品技术壁垒有望提升，带式运输机械龙头企业有望获取更多订单。根据招股说明书，带式运输机械的两大重要发展趋势：1、高端节能环保产品和系统化集成方案的供应。随着经济的发展，

26、客户对输送机械产品的需求将向着高性能、一体化等方向发展。无论是企业新增需求还是在原有设备的基础上进行升级改造，都将更多的着眼于节能环保、提高效率、降低成本等方面。从而促使企业在发展核心技术的基础上，建立从需求探索、产品设计、生产安装到售后服务实现一体化的体系和综合的竞争能力。2、智能化、物联网化。中国制造 2025提出了中国制造业实现智能化发展的可行性。未来输送机械智能化、物联网化成为一种重要趋势，客观要求信息技术在输送机械领域快速部署应用。一方面随着计算机处理能力的提升，将扩大应用标准软件程序的使用场景，从而更为高效的完成物料搬运工作；另一方面通过识别、定位、跟踪、监控以及大数据分析，更深层

27、次的把控产品运作现状，及时对产品进行监督维检，保证系统的高效稳定运行。综上，我们判断公司作为行业隐形冠军，竞争实力较强，份额有望持续提升。运机集团(001288)公司深度 12/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 响应“一带一路”倡议，海外订单有望爆发响应“一带一路”倡议，海外订单有望爆发 3.1 2022 年带式运输机出口市场规模达年带式运输机出口市场规模达 66 亿元，亿元，2017-2022 年复合增速年复合增速 15%根据海关统计数据平台，2022 年我国带式运输机出口市场规模 66 亿元，进口市场规模 11 亿元。2017-2022 年出口市场复合增速 15%，进口市场复合增

28、速-8%。图11：2022 年我国带式运输机出口市场规模 66 亿元 图12：2022 年我国带式运输机进口市场规模 11 亿元 资料来源：海关统计数据平台，浙商证券研究所 资料来源：海关统计数据平台，浙商证券研究所 根据公司招股说明书，公司 2018-2020 年“一带一路”出口业务的收入占海关发布的我国带式运输机出口市场的份额分别为 7.6%、1.1%、6.0%，均值为 4.9%。图13：我们测算公司 2018-2020 年海外市场份额均值为 4.9%备注：假设人民币兑美元汇率为 7:1 资料来源：招股说明书，海关统计数据平台，浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 13/18

29、请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.2 积极响应“一带一路”国家战略，加快开拓海外市场步伐积极响应“一带一路”国家战略，加快开拓海外市场步伐 随着一带一路概念的不断深化，行业内的主要企业采用联合、联盟、联动等方式同大型建设企业合作承接海外业务，拓展国际市场。行业内具备条件的企业在此背景下，加大海外宣传、推广力度，有效地开发新市场与新客户，使得一带一路相关国家、地区及新兴经济体的业务规模不断扩大。公司与中国中钢集团有限公司、中材国际工程股份有限公司、哈尔滨电气集团有限公司、中国有色矿业集团有限公司等大型国企携手开展一带一路业务。目前，公司的带式输送机产品已在俄罗斯、土耳其、马来西亚、越南、印度

30、尼西亚、阿尔及利亚、尼日利亚等国家的项目上投入运行，为一带一路国家带去先进、环保、高效的散料输送机械设备，并得到了一定的认可，提升了我国输送机械设备在国际上的知名度和美誉度。图14：公司目前产品国家分布情况 备注：蓝 色标识区域为自贡运机产品在 一带一路 经济走廊上的国家分布 资料来源：招股说明书，浙商证券研究所 公司近两年接连中标海外大单：2023 年 11 月公司收到 WINNING CONSORTIUM SIMANDOU SAU 发出的中标通知书，确定公司为几内亚西芒杜铁矿项目带式输送机系统设备采购项目（标段三）的中标单位，中标合同总价为人民币 7.6 亿元。2022 年 6 月，公司收

31、到 WINNING CONSORTIUM SIMANDOU PORTS SAU 发出的中标通知书，确定公司为西芒杜铁矿配套马瑞巴亚港项目皮带机系统设备采购项目的中标单位，中标合同总价为人民币 5.2 亿元。运机集团(001288)公司深度 14/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 运输机械智能化，产品升级量价齐升运输机械智能化，产品升级量价齐升 近年来，国家出台相应政策鼓励下游工业企业进行智能化转型，明确制造业智能化为近年来，国家出台相应政策鼓励下游工业企业进行智能化转型，明确制造业智能化为重点发展领域。重点发展领域。在下游矿山、港口、冶金等企业向智能制造、数字化生产运营转型的大背景下

32、，输送机械作为行业运输系统的核心组成部分，是下游企业智能化、数字化转型必不可少的重要组成部分。智慧矿山、智慧港口对输送设备在输送效率、成本控制、无人值守、自动控制等方面提出了更高要求，输送机械企业必须逐步向智能化、数字化方向进行产品革新升级，以满足下游市场发展趋势。2023 年，公司发行可转债募资年，公司发行可转债募资 7.3 亿元，其中亿元，其中 5.3 亿元用于实施数字孪生智能输送机亿元用于实施数字孪生智能输送机生产项目（总投资金额为生产项目（总投资金额为 6.0 亿元），用于提高公司产品智能化与生产智能化。亿元），用于提高公司产品智能化与生产智能化。在产品智能化方面，数字孪生智能输送机具

33、备实时反馈、实时交互、共同进化、预测优化、智慧运行、节能高效等功能，能实时检测和调整设备的运行情况，能计算、分析和预测输送机的未来状态，辅助用户做出合理决策，此外还可通过光能收集转换装置，将太阳能转化为电能进行存储利用，具有节能高效、绿色环保等特点。传统的输送机启动运行控制方法是在工业恒频交流电驱动下，利用人工监测控制输送机的运行参数，这种控制方法具有一定的滞后性，在人为因素影响下，可靠度相对较低，难以实现输送机的动态化控制。数字孪生智能输送机利用智能化监控技术和变频技术可实现对输送机的精细化控制，一方面能根据设备的运行工况实时调整供电网路的驱动电流频率和输送机的运行速率，另一方面根据工作环境

34、实时调整输送机的运行参数，从而确保设备安全高效的运行。在生产智能化方面，该项目将引进先进的数字化中央调度控制平台、钢板型材预处理线、智能新型高分子托辊生产线、智能装配生产线、自动化大件涂装生产线等，提高产品制造流程的智能化和数字化水平，从而提高公司生产效率，扩大生产规模，缩短交货周期，提升市场响应能力。以数字化中央调度控制平台为例，它是智能工厂的核心大脑，通过控制包括物料、设备、人员、流程指令、质量管理、安全生产在内的所有工厂资源来提高全流程制造竞争力，有助于公司及时掌握生产信息，更加准确、高效地调度生产资源，同时还能有效节省设备能耗，从而实现科学地智能化生产。根据公司公告运机集团向不特定对象

35、发行可转债之问询函的回复，截止 2023 年 3月 31 日，公司现有产能为 9 万米，前次募投项目“露天大运量节能环保输送装备智能化生产基地建设项目”和“大规格管带机数字化加工生产线技术改造项目”在建产能 9 万米，可转债拟建产能为 4 万米。根据公告，数字孪生智能输送机属于行业新兴产品，公司在该领域具备先发竞争优势，市场竞争者较少。随着数字孪生智能输送机市场未来进一步放量，市场供给进一步提高，考虑市场竞争等因素，项目设计产品单价按每年 5%年降至达产年进行保守估算，达产年之后单价稳定为 1.63 万元/米。根据中国重机通讯相关资料，预计 2023 年我国数字孪生智能输送机市场渗透率为3%，

36、2027 年将达到 40%。运机集团(001288)公司深度 15/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 5.1 盈利预测盈利预测 预计中国所生产带式运输机械行业的市场规模有望持续增长。驱动力：国内市场带式运输机销量的稳健增长、海外出口市场规模的较快增长，以及国内带式运输机械产品升级所带来的产品单价提升。根据公司 2024 年 2 月公告，公司 2021-2023 年新签订单分别为 9.07、14.42、20.22 亿元，呈现持续上涨趋势。2022 年、2023 年海外收入占比分别 10%、20%，公司预计 2024年有较大幅提升。公司 2021-2022

37、年的营业收入为 7.9、9.1 亿元，对应市场份额为 2.6%、2.7%，我们判断公司作为中国带式运输设备的隐形冠军、资金实力、拿单能力和技术水平较强，未来份额有较大提升空间。我们假设公司 2023-2025 年的市场份额分别为 3.4%、4.5%、5.8%，对应的收入分别为 12.3、18.1、25.7 亿元，对应增速分别为 35%、47%、42%。公司毛利率方面，根据公司公告，近年毛利率下降主要是受各原材料价格波动、产品结构变化共同作用影响。公司将持续优化产品结构、进一步开拓海外市场，同时优化生产布局改善成本结构，第三加强高毛利新产品的客户导入，从而提升产品的毛利率水平。据此我们假设公司

38、2023-2025 年的毛利率分别为 23%、24%、25%。表3：预计公司 2023-2025 年的收入分别为 12.3、18.1、25.7 亿元 2021 年年 2022 年年 2023 年年 E 2024 年年 E 2025 年年 E 国内带式输送机市场规模（亿元）252 268 286 315 343 国内带式输送机市场增速 6%7%10%9%国内带式输送机销量（千米）3214 3074 3454 3558 3664 国内带式输送机销量增速 -4%12%3%3%传统带式输送机单价（万元/米）0.78 0.87 0.83 0.83 0.83 数字孪生运输机单价（万元/米）2.00 1.9

39、0 数字孪生运输机渗透率 3%5%10%带式输送机综合单价（万元/米）0.89 0.94 我国带式运输机出口市场总规模（亿元）52 66 76 87 100 我国带式运输机出口市场增速 26.92%15%15%15%国内+海外带式输送机市场规模（亿元）304 334 362 403 443 增速 9.87%8.35%11.28%10.02%公司带式运输机收入（亿元）公司带式运输机收入（亿元）7.9 9.1 12.3 18.1 25.7 公司带式运输机收入增速公司带式运输机收入增速 15.99%34.62%47.28%41.81%市场份额市场份额 2.6%2.7%3.4%4.5%5.8%公司输送

40、机业务毛利率公司输送机业务毛利率 25.7%25.0%23.0%24.0%25.0%公司输送机业务毛利额（亿元）公司输送机业务毛利额（亿元）2.0 2.3 2.8 4.3 6.4 毛利额增速毛利额增速 12.78%24.10%53.68%47.72%资料来源：中国重机通讯，公司 2022年年报，wind，海关数据，浙商证券研究所 综上，我们预测公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 1.0、1.6、2.5 亿元，同比增长20%、57%、54%，复合增速为 43%。运机集团(001288)公司深度 16/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5.2 估值估值 采用相对估值法，选取华电重

41、工（主营业务物料输送系统工程）、宝通科技（主营业务输送带制造及服务）、双箭股份（主营业务胶管胶带）等作为可比公司，根据 Wind 一致预期，可比公司 2023-2025 年的平均 PE 分别为 23、15、12 倍。根据我们测算，预计公司 2023-2025 年的 PE 分别为 28、18、12 倍。考虑到公司业绩具备较强成长性，我们预测公司 2025 年输送机业务市场份额尚有较大提升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。表4：可比公司估值对比，数据截至 2024 年 3 月 13 日收盘 归母净利润（亿元）PE ROE 代码 证券简称 总市值（亿元）2022A 2023E 2024E 2025E

42、 2023E 2024E 2025E 2022A 601226.SH 华电重工 78 3.10 2.44 3.73 4.49 32 21 17 7%300031.SZ 宝通科技 67-3.96 2.72 4.64 6.00 25 14 11-12%002381.SZ 双箭股份 31 1.14 2.41 3.03 3.55 13 10 9 6%平均值平均值 23 15 12 0%001288.SZ 运机集团运机集团 29 0.86 1.04 1.63 2.52 28 18 12 5%资料来源：Wind，浙商证券研究所测算 6 风险提示风险提示 1、国内市场份额提升速度不及预期风险。、国内市场份额

43、提升速度不及预期风险。当前输送机械行业的市场集中度不高，行业竞争较为激烈。公司的竞争压力主要来自国内资金雄厚、规模较大的物料输送设备制造商。如果公司不能持续保持并强化自身的竞争优势，可能在未来的市场竞争中处于不利地位。2、海外市场开拓不利风险。海外市场开拓不利风险。公司与大型国企合作承接“一带一路”相关业务，如果与海外下游客户的合作难度增加，将会对公司海外项目的承接规模和利润水平产生不利影响。3、智能化运输机械下游客户需求不及预期风险。、智能化运输机械下游客户需求不及预期风险。若公司下游钢铁、港口、电力、有色金属、煤炭、水泥等行业景气度下行，或对高价格新产品的需求构成不利影响。运机集团(001

44、288)公司深度 17/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022 2023E 2024E 2025E (百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2091 2913 3459 4228 营业收入营业收入 914 1231 1813 2571 现金 891 1424 1471 1544 营业成本 686 948 1378 1928 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 7 9 14 19 应收账项 898 1104 1525 2091

45、营业费用 29 60 73 90 其它应收款 27 26 41 63 管理费用 46 69 100 129 预付账款 20 24 34 48 研发费用 19 43 54 69 存货 86 134 167 250 财务费用(15)(3)9 10 其他 168 201 221 232 资产减值损失 50 (8)7 45 非流动资产非流动资产 530 601 665 675 公允价值变动损益 0 0 0 0 金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 2 1 1 1 长期投资 0 0 0 0 其他经营收益 7 4 5 5 固定资产 148 172 237 313 营业利润营业利润 100 117 185

46、 287 无形资产 39 38 36 35 营业外收支(0)(1)(0)(0)在建工程 101 137 114 24 利润总额利润总额 100 117 184 287 其他 241 254 278 304 所得税 14 13 21 35 资产总计资产总计 2621 3513 4124 4904 净利润净利润 86 104 163 252 流动负债流动负债 737 976 1444 2007 少数股东损益(1)0 0 0 短期借款 0 0 77 141 归属母公司净利润归属母公司净利润 86 104 163 252 应付款项 593 806 1171 1639 EBITDA 103 125 20

47、7 317 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄）0.54 0.65 1.02 1.57 其他 145 170 196 227 非流动负债非流动负债 42 613 632 661 主要财务比率 长期借款 0 0 0 0 2022 2023E 2024E 2025E 其他 42 613 632 661 成长能力成长能力 负债合计负债合计 779 1589 2076 2668 营业收入 16.1%34.6%47.3%41.8%少数股东权益 6 6 6 6 营业利润-36.4%17.1%57.6%55.3%归属母公司股东权益 1835 1918 2042 2229 归属母公司净利润-39.4%

48、20.3%57.2%54.1%负债和股东权益负债和股东权益 2621 3513 4124 4904 获利能力获利能力 毛利率 25.0%23.0%24.0%25.0%现金流量表 净利率 9.4%8.4%9.0%9.8%(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 4.8%5.5%8.2%11.7%经营活动现金流经营活动现金流 70 75 73 88 ROIC 4.0%5.2%8.0%11.0%净利润 86 104 163 252 偿债能力偿债能力 折旧摊销 17 11 15 20 资产负债率 29.7%45.2%50.3%54.4%财务费用(15)(3)9 10 净负债比率

49、0.6%0.1%3.8%5.4%投资损失(2)(1)(1)(1)流动比率 2.8 3.0 2.4 2.1 营运资金变动 16 7 (84)(160)速动比率 2.7 2.8 2.3 2.0 其它(32)(43)(29)(33)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流 58 (69)(54)(4)总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.6 资本支出(93)(70)(55)(5)应收账款周转率 1.1 1.2 1.4 1.4 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 2.6 2.9 3.0 2.9 其他 150 1 1 1 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流(75)526

50、 28 (11)每股收益 0.5 0.6 1.0 1.6 短期借款(20)0 77 64 每股经营现金 0.4 0.5 0.5 0.6 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 11.5 12.0 12.8 13.9 其他(55)526 (49)(75)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 52 532 47 74 P/E 33.6 27.9 17.8 11.5 P/B 1.6 1.5 1.4 1.3 EV/EBITDA 14.5 11.9 7.3 4.8 资料来源：浙商证券研究所 运机集团(001288)公司深度 18/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说

51、明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在

52、此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将

53、变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有

54、接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010