1、白酒产业小年、投资大年2024年3月16日行业评级：看好2024白酒龙年十大预测分析师杨骥分析师张家祯分析师潘俊汝邮箱邮箱邮箱电话电话电话证书编号S03证书编号S01证书编号S01证券研究报告目录C O N T E N T S01白酒十大预测预测1：逐渐消失的低档酒，快速增长的三四百价位预测2：2024是白酒弱周期下加速分化年，头部7家确定+二线名酒蛰伏预测3：区域间竞争下中小酒企增长此消彼长，特色化创新为有效路径预测4：2024是酱酒行业的总量微增下集中化提升年

2、，头部酒企迎拐点预测5：2023年已进入去库存周期，2024年库存有望迎改善预测6：2024飞天茅台批价中枢微降，但更有利于后续“逆周期提价”预测7：2024年主流白酒批价有望迎上涨，五粮液批价或超预期预测8：2024是整合产品线年，弱周期下放大优势比全面出击更重要预测9：2024是企业穿越周期的一年，终端战略为酒企突破的关键预测10：2024是白酒产业小年，但或是投资大年和新一轮白酒牛市起点202投资建议：白酒板块攻守兼备，重视年报季报超预期机会HVlYwVaXiYdW6YiW9UnU6MbP6MpNpPmOtPfQoOmPjMsQoP9PmNrQuOnMsNNZqQwP白酒十大预测01Pa

3、rtone344预测1：逐渐消失的低档酒，快速增长的三四百价位白酒结构升级趋势延续，2024年低档酒下滑、300-400价位快速增长、千元价位保持稳定。市场认为：在外部环境相对承压、商务宴请场景尚未恢复的背景下，白酒行业同样受到消费降级的影响，次高端价位或仍承压。我们认为：白酒行业结构升级仍在持续，升级的驱动力有所变化，2024年价位表现具体体现为低档酒仍在下滑、300-400元次高端入门价位重新扩容、千元以上高端价位保持稳定。1）白酒结构升级的驱动力和表现有所变化：由于白酒价格带较广，同时存在价位间的升级和各价位内部的升级。在经济显著上行周期阶段，伴随企业效益向上和中产消费群体增多，次高端价

4、位及高端价位呈快速扩容态势；在外部环境相对承压阶段，由于白酒的精神消费属性，且伴随一线人口回流，二三线城市的白酒大众消费仍在升级，因此百元以下低档酒向100-300元中高端价位升级、中高端价位向300-400元高端入门价位升级仍在继续，千元以上价位由于刚需属性仍保持稳定。2）中长期看市场规模仍向次高端和高端集中：我们预计2020-2025年白酒行业规模CAGR约为4.37%，其中短期中高端/高端酒表现亮眼，中长期看预计高端/次高端仍为发展速度最快的子行业。3）酒企毛利率仍在提升：伴随产品结构升级，主要酒企毛利率仍呈上升趋势。1.1数据来源：WIND等，浙商证券研究所表：预计2020-2025年

5、白酒行业规模CAGR约为4.37%价位带分类2020年市场规模（亿元）收入占比（%）2020年白酒量（万吨）2025E年市场规模（亿元）收入占比（%）2025E年白酒总量（万吨）收入CAGR（%）800元以上高端150026%6.8300042%9.414.87%300-800元次高端74213%10.6150021%15.015.12%100-300元中高端156027%48.8162422%47.80.80%0-100元低端203435%674.5110415%409.0-11.50%合计5836740.77228481.14.37%图：预计2025年高端酒收入占比较2020年将提升显著数

6、据来源：WIND，浙商证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020年收入占比（%）2025E年收入占比（%）低端中高端次高端高端55预测2：2024是白酒弱周期下加速分化年，头部7家确定+二线名酒蛰伏1.22024是白酒弱周期下加速分化年，头部7家酒企业绩确定性强，二线名酒尚处蛰伏期。市场认为：目前渠道、终端反馈偏弱，行业或进入增长停滞阶段，酒企24年分产品、分区域的增长来源尚存不确定性；二线名酒的增长和弹性核心看外部环境是否向好。我们认为：渠道、终端存在情绪放大情况，目前增长进一步向头部集中，行业有望维持个位数增长，头部酒企有望维持双位数增长，成长期的

7、头部酒企有望维持20%以上增长。在此背景下，头部7家酒企业绩确定性强，二线名酒尚处蛰伏期，二线名酒的增长和弹性核心看内生增长的动能。头部7家酒企业绩确定性强：除常规的“批价/库存/回款”指标外，24年酒企业绩增长确定性的前瞻指标为是否具备“成熟单品放量”、“主销市场扩容”两大因素。当前外部环境下，我们认为新品/次新品的销售推广难度加大、非基地市场的招商开拓难度加大，大单品消费偏刚性/与经济相关性较弱且生命周期仍处于成长期、主销市场份额仍有较大提升空间的酒企业绩确定性较强。因此我们认为高端酒中的贵州茅台、五粮液、泸州老窖，区域酒中的山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒在24年的成熟单品增长、强势

8、区域开拓中仍将保持较快的速度，业绩有望保持确定性较快增长。二线名酒尚处蛰伏期：百亿以下的中型酒企如水井坊、舍得酒业、酒鬼酒、珍酒李渡，能否突破百亿仍需观察，我们认为二线名酒的内生增长中区域市场潜力能否兑现为当前重要观察点，“小区域大市场”、核心市场占比提升的酒企有望迎突破。图：2012-2022年白酒行业销售收入及利润情况-20%-10%0%10%20%30%40%50%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022收入（亿元）利润（亿元）收入YOY（右轴，%）

9、利润YOY（右轴，%）表8：白酒市场份额不断向高端酒聚集2022年2022年2023Q1-32023Q1-320222022年年2023Q1-32023Q1-320222022年年2023Q1-32023Q1-320222022年年2023Q1-32023Q1-3贵州茅台16.9%18.5%19.6%19.1%35.3%33.6%48.1%44.5%五粮液11.7%12.1%14.2%14.2%21.0%20.3%20.5%19.2%泸州老窖21.7%25.2%30.3%28.6%7.1%7.1%7.9%8.9%山西汾酒31.3%20.8%52.4%32.7%7.5%8.7%6.2%7.9%酒

10、鬼酒18.6%-38.5%17.4%-50.7%1.2%0.7%0.8%0.4%水井坊0.9%-4.8%1.4%-3.1%1.3%1.2%0.9%0.9%舍得酒业21.9%13.6%35.3%7.9%1.7%1.7%1.3%1.1%古井贡酒25.9%25.0%36.8%45.4%4.8%5.2%2.4%3.2%洋河股份18.8%14.4%24.9%12.5%8.6%9.8%7.2%8.6%今世缘23.1%28.3%23.3%26.6%2.2%2.7%1.9%2.2%口子窖2.1%18.2%-10.2%12.2%1.5%1.4%1.2%1.1%迎驾贡酒19.6%23.4%23.0%37.6%1.

11、6%1.6%1.3%1.4%金种子酒-2.1%31.7%-12.4%74.3%0.3%0.3%-0.1%0.0%金徽酒12.5%29.3%-13.7%27.6%0.6%0.7%0.2%0.2%老白干酒15.5%11.3%81.8%-21.6%1.3%1.3%0.5%0.4%顺鑫农业-21.5%-3.3%-758.1%-1159.2%3.3%2.9%-0.5%-0.2%伊力特-16.2%25.8%-47.1%63.9%0.5%0.5%0.1%0.2%天佑德酒-7.0%19.1%19.0%6.3%0.3%0.3%0.1%0.1%归母净利润占比（%）归母净利润占比（%）高端酒高端酒次高端酒次高端酒区

12、域龙头酒区域龙头酒三四线酒三四线酒收入增速（%）收入增速（%）归母净利润增速（%）归母净利润增速（%）收入占比（%）收入占比（%）表：酒企24-25年收入增速预测数据来源：中国酒业协会、WIND等，浙商证券研究所66预测3：区域间竞争下中小酒企增长此消彼长，特色化创新为有效路径区域间竞争下，中小酒企增长呈现此消彼长态势，特色化创新为中小酒企突围的有效路径。市场认为：当前市场份额向细分区域头部畅销单品集中，部分中小型酒企依托根据地市场迎较快发展。我们认为：区域头部酒企市场份额在提升，中小型酒企增长存在此消彼长的态势，中小型酒企依托“特色化创新”有望成为小而美企业或实现进一步突破。受行业头部集中影

13、响，上市公司的销售占比上升。我们拉取了Wind对于18家上市酒企的收入预测数据，24年平均收入同比17%，24-25年收入复合CAGR为18%，依然保持高速增长。非上市公司销售占比下降，其中也有部分非上市酒企表现优异，如剑南春、习酒、郎酒在突破200亿后仍维持较好增长，西凤酒于23年首次突破百亿规模，白云边23年开票销售额达到77.25亿元（+9.1%）。小酒企则呈现分化态势，各个区域存在此消彼长的现象。以山东区域为例，在景芝酒业等酒企相对承压的同时，古贝春在2023财年白酒营收同比增长16.03%。特色化创新为中小酒企增长的有效路径。以李渡为例，其“特色化创新”为以沉浸式体验为起手式，以文化

14、引领、系统配称为指引，行稳致远，我们认为其在差异化打造中国最贵的光瓶酒、培育圈层种子用户、沉浸式体验营销、拓展圈层密度、非饱和供应等方面均具有特色和亮点。1.3表：小酒企收入增速表：李渡注重“特色化创新”数据来源：酒业家、酒说、微酒、珍酒李渡官网等，浙商证券研究所77预测4：2024是酱酒行业的总量微增下集中化提升年，头部酒企迎拐点1.42024是酱酒行业的总量微增下集中化提升年，头部酱酒企业先于酱酒行业见底，将于2024年迎来拐点。市场认为：酱酒产业的调整仍未完成，库存去化仍需1-2年，暂未见到酱酒产业拐点。我们认为：头部酱酒企业经过23年调整，库存已显著去化，批价自底部已有显著回升，24年

15、在酱酒总量微增下集中度或进一步提升。酱酒品类增长：2023年中国酱酒产能约75万千升，同比增长7.1%；实现销售收入2300亿元，同比增长9.5%；实现利润约940亿元，同比增长8%。23年酱酒品类仍呈现收入、利润齐升的局面，酱酒品类仍处增长阶段。格局头部集中：2023年，茅台（股份公司）预计实现营收1495亿，同比增长17.2%；习酒与郎酒2022年突破200亿后，2023年均实现了两位数增长。批价企稳回升：次高端入门价位的酱酒23年至24年春节呈现动销较优的局面，23年下半年以来以珍15、红花郎10年、摘要酒等为代表的批价自底部企稳回升。行业库存去化：以金沙为代表的中大型酒企23年渠道库存

16、去化显著，小型酱酒企业仍在出清阶段，酱酒行业库存去化显著。图：酱香型白酒增速进入合理化阶段45984443284407447833224625602885321712%14%17%20%7%10%14%13%12%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002002020212022E 2023E 2024E 2025E 2026E酱香型白酒市场规模（亿元）其他香型白酒市场规模（亿元）酱香型yoy（右轴，%

17、）表：酱酒部分单品批价企稳回升资料来源：酒业家、参考酒价等，浙商证券研究所规模规模数量数量企业企业超千亿1贵州茅台股份200亿+2四川郎酒和贵州习酒50亿-70亿3贵州国台、贵州珍酒、茅台保健酒业15亿-25亿2贵州金沙窖酒厂、贵州钓鱼台国宾酒业10亿-15亿多家广西丹泉、湖南武陵、仁怀酱香酒、贵州醋客君丰、肆拾玖坊、岩石股份等图：酱香型白酒竞争格局单位：元/瓶单位：元/瓶金沙回沙酒金沙回沙酒日期日期窖藏198853窖藏198853新君品习酒53新君品习酒53郎酒青花郎20郎酒青花郎20郎酒红花郎10郎酒红花郎10珍三十53珍三十53 珍十五53珍十五53摘要53摘要532022/3/3156

18、09359303208903455902022/4/3055594095802022/5/3308703455722022/6/305559259003208853455552022/7/3208753455502022/8/3358753505602022/9/3052590095602022/10/32022/11/305058809203208553355252022/12/3008203305302023/1/3

19、2023/2/2849087585529583/3/3008203305202023/4/3049087086032023/5/3958203405202023/6/304758458603008203505402023/7/3008003505402023/8/3908003405452023/9/304808458202808003405502023/10/3857903305302023/11

20、/3047583405302023/12/3908003405402024/1/3907653305152024/2/2946083255152024/3/270750325515习酒习酒郎酒郎酒珍酒珍酒81.58预测5：2023年已进入去库存周期，2024年库存有望迎改善数据来源：WIND等，浙商证券研究所，注：黄色虚线为库存周期的模拟图型图：2011年至今白酒库存周期与产业周期复盘强周期加库存2012年前弱周期加库存2012年末弱周期去库存2013-2015年强周期加库存2016-

21、2019年弱周期加库存2020年强周期去库存2021年弱周期加库存2022年弱周期去库存2023年强周期&加库存弱周期&去库存强周期&去库存弱周期&加库存库存-20%-10%0%10%20%30%40%50%0070802011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04白酒板块市盈率（TTM)白酒板块营业收入同比增速（%，右轴）2023年是行业去库存、去泡沫的一年，

22、2024年白酒名优品+区域龙头的库存结构或已调整到位。市场认为：在宏观环境偏弱、商务消费仍未恢复下，消费者弱需求导致2023年至今库存不断累积。我们认为：由于白酒行业动销向头部品牌集中，渠道&终端谨慎备货下，终端弱需求导致行业整体库存（渠道库存+终端库存+社会库存）持续去化，2023年已开始此轮去库存周期，2024年春节动销超预期+需求或迎改善+酒企定力更强下，库存去化有望表现更优。2023年开始此轮去库存周期：我们于白酒行业2024年度投资策略：新五大周期，放眼量风物长中对库存周期进行详细分析和复盘，行业总体呈现库存周期波幅缩窄、大周期剧烈变化向小周期震荡波动转变，22年位于近年来库存高点，

23、预计23年库存高位震荡、开始进入库存去化期，24年渠道库存有望迎改善。2024年库存去化或表现更优：2024年春节动销表现略超预期，助力酒企库存进一步去化，渠道健康度提升，为全年动销增长和库存去化打下较好的基础。99预测6：2024飞天茅台批价中枢微降，但更有利于后续“逆周期提价”1.62024年飞天茅台批价中枢微降，但更有利于后续“持续逆周期提价”。市场认为：当前外部环境承压，非标茅台批价下行，担忧飞天茅台批价或存在较大的下行压力。我们认为：2024年飞天茅台批价中枢微降，但总体保持平稳，尽管非标茅台批价下行存在一定比价效应，但由于飞天量增有限、仍处供不应求状态，有利于批价稳定，我们预计飞天

24、茅台批价或不会出现大幅下跌的风险，当前状态更有利于后续“持续逆周期提价”。飞天茅台批价中枢微降：近两年来，飞天茅台批价整体呈震荡态势，自2023年年中以来飞天茅台批价中枢微降，自2023年11月提价后自低位略有回升。飞天茅台批价中枢微降主因：1）供需端：由于外部环境承压，超高端酒的需求边际受到影响。2）非标影响：23年由于非标量增显著，以兔年生肖茅台、茅台15年、精品茅台等非标大单品价格有所回落，对飞天茅台的批价形成了压制。飞天量增有限：产量：近两年茅台产量增长主要由于系列酒贡献，茅台酒自2021年至2023年基酒产量稳定在5.7万吨左右，其中飞天茅台的供给量整体维持稳定。销量：2021、20

25、22年茅台酒销量分别为3.6、3.8万吨，我们预计其中茅台酒销量增长主因非标茅台放量。短期来看，在飞天茅台供给量未大幅增长的背景下，我们预计茅台批价不会出现大幅波动。当前状态更有利于后续“持续逆周期提价”：正如我们在2023年11月1日发布的贵州茅台提价点评：逆周期提价显定力，一招落子满盘活中提到，茅台提价选择“逆周期”时点，可有效避免终端价因提价而出现大幅上涨的现象，因此我们认为飞天茅台批价中枢微降更有利于后续“持续逆周期提价”。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0246842005200620072008200920102011201

26、220000222023产量（万吨）yoy（%，右轴）飞天茅台（同年散装，元/瓶）飞天茅台（同年散装，元/瓶）茅台兔年生肖（散，元/瓶）茅台兔年生肖（散，元/瓶）茅台15年（元/瓶）茅台15年（元/瓶）茅台精品（元/瓶）茅台精品（元/瓶）2022/3/3502022/4/302600626034702022/5/3202022/6/302740656535902022/7/3802022/8/3802022/9/302730652034302

27、022/10/3802022/11/3026606/12/3702023/1/35032302023/2/28274532023/3/38033202023/4/3027602960585033202023/5/30033602023/6/3027302860570033502023/7/35033002023/8/35032902023/9/3027302850570033452023/10/31

28、26502790565033302023/11/3026652825566033202023/12/30033302024/1/30033302024/2/2927002930570032102024/3/6903300茅台茅台日期日期表：飞天茅台及非标茅台批价走势表：茅台产量逐年扩张数据来源：公司公告、酒价参考等，浙商证券研究所1010预测7：2024年主流白酒批价有望迎上涨，五粮液批价或超预期2024年主流白酒批价有望迎上涨，五粮液批价或超预期。市场认为：普五在潜在放量的可能性下，春节批价的稳定或为暂时表现，未来伴随发货和放

29、量，普五批价存在下行风险，从而压制千元价位批价，叠加商务消费需求尚未完全恢复，或导致次高端产品因价格天花板受限内卷加剧。我们认为：短期控货挺价成效较优、中长期渠道利润为支撑，2024年五粮液批价或有望维持在960元以上。1）短期：春节后控货挺价成效较优，普五节后批价维持稳定，略超市场预期。2）中长期：普五渠道利润为批价坚挺的底层支撑，普五批价有望稳定在960元以上，带动千元价位和次高端价位批价边际向上。我们测算了普五的综合成本价变化，过去普五的综合成本价为969元，今年提价50元至1016元，经销商综合成本价的提升有助于倒逼市场批价上行，我们认为后续批价将有望稳定在960元以上，五粮液作为千元

30、价格龙头对于整体批价具有标杆性作用，有望带动千元价格带和次高端价格带整体批价向上。1.7图1：普五批价走势02004006008001,0001,200普五批价（元）单位：元/瓶单位：元/瓶五粮液五粮液泸州老窖泸州老窖舍得舍得剑南春剑南春日期日期第八代普五52第八代普五52 国窖157352国窖157352 青花2053青花2053 青花3053青花3053 品味舍得52品味舍得52 井台52井台52 臻酿八号52臻酿八号52 红坛52红坛52 内参52内参52 古2052古2052 古1650古1650 古845古845 口子窖10年41口子窖10年41 口子窖20年41口子窖20年41 海

31、之蓝42海之蓝42 天之蓝42天之蓝42 梦之蓝水晶版52梦之蓝水晶版52 梦之蓝M6+52梦之蓝M6+52 国缘四开42国缘四开42 国缘对开42国缘对开42 国缘淡雅42国缘淡雅42 水晶剑52水晶剑522022/3/3053484353202758225345542022/4/3096594303325223542563932022/5/32857854753102102

32、2036254232601053902022/6/3097094303304202601053902022/7/3285824226304302601054002022/8/3300824226304302601054002022/9/3096588035082033545033202102

33、4033054252651004002022/10/3003354003052908240330042022/11/309458953508322404306204002501053952022/12/30033539030530076048532022454256204002551053952023/1/33007704803002

34、2304206204002501103902023/2/28945900355800335420290290760480320222541103802023/3/3903354465320223040563902023/4/309258753407903354450304002051003902023/5/38034042027032

35、0522036004002051103902023/6/309208903357753304470320200220300038023/7/36037654703200225405580360205853652023/8/37037404603255240400575360205853802023/9/309258703407803204402803200

36、20028003602/10/30032044028030072045032002403805303902/11/30920860335790372046032002303805303902/12/390305425275352403805303804/1/3353054002953007304753201802

37、00300802403755203654/2/29937254703202403755203654/3/730072548038524037552036520090375洋河股份洋河股份今世缘今世缘汾酒汾酒水井坊水井坊酒鬼酒酒鬼酒古井贡酒古井贡酒口子窖口子窖图1：主要单品批价走势数据来源：今日酒价、酒价参考等，浙商证券研究所1111预测8：2024年向主品要效益，弱周期下放大优势比全面出击更重要2024年是白酒企业整合产

38、品线的一年，新价位&新产品开发节奏放缓和减少，酒企向主品要效益，弱周期下“放大优势”比“全面出击”更重要。市场认为：当前为白酒行业的调整期，该阶段既需要注重核心单品的放量，也需要进行新品的培育和开拓。我们认为：2024年是白酒企业整合产品线的一年，新价位&新产品开发节奏将放缓和减少，弱周期下酒企“放大优势”比“全面出击”更重要。目前头部白酒企业的核心战略是“聚焦”，由于主流酒企产品布局已基本完成，我们预计24年是酒企向核心产品要效益的一年。酒企推行大单品战略：高端酒在巩固核心高端单品同时开辟第二/第三增长曲线，具备全价位布局和迭代升级能力的区域酒表现较优，弱周期下高端酒企及区域龙头酒企的业绩确

39、定性更强，关注当前处于高成长阶段的核心单品。推新节奏：1）强周期下企业向开发品要效益，弱周期下企业向核心大单品要增长；2）复盘23年下半年至今推新情况，主要推新产品为文创产品，仅甲辰版内参和井台逸品也为升级产品而非新品；3）当前新品的培育期变长，迎驾洞藏、国缘四开、国缘V3、古20的放量均历经4-5年以上的培育期，弱周期下企业更倾向于发力核心单品。1.8图：七大特性决定高端酒单品生命周期较长消费场景市场空间竞争格局消费群体渠道体系提价动力抗风险力主要为商政务消费场景，偏刚需富裕人群扩容+人均拥有资产提升竞争格局稳固+新晋千元品需培育价格敏感度低经销权稀缺+进货积极性强制定合理量价策略需求刚性+

40、较强下游成本转移能力强品牌溢价力支撑持续提价扩容确定性强，需求端表现强劲品牌价值夯实具备更强的大幅提价能力提供较强渠道推力实现价格稳中向上具备更强的抗风险能力图：区域酒产品迭代战略（以古井贡酒为例）数据来源：糖酒快讯、酒业家、酒说、微酒、WIND等，浙商证券研究所表：23年末至今酒企推新情况酒企酒企产品名称产品名称上市日期上市日期酒鬼酒52度内参（甲辰版）52度内参（甲辰版）10月21日国窖1573龙藏天酿、泸州老窖新春礼酒2024特别版11月1日国窖1573艺术新春酒12月16日茅台1935中国国家地理文创酒11月9日1.5L贵州大曲酒12月15日贵州茅台酒（散花飞天）、贵州茅台酒（巽風）1

41、2月31日甲辰龙年贵州茅台酒1月6日五粮浓香甲辰龙年生肖酒11月9日五粮液九龙坛凤坛2024限量版11月18日五粮液甲辰龙年生肖酒12月18日水井坊水井坊井台逸品水井坊井台逸品11月9日古井贡酒2024甲辰龙年生肖版年份原浆古2012月4日国台国台圆明园兽首文创酒甲辰龙首（贺岁版）、国台圆明园兽首文创酒甲辰龙首11月27日习酒“君品习酒崇礼”12月27日剑南春（甲辰龙年）1月11日剑南春天文纪文创酒1月15日皇家剑南春甲辰龘龘2月4日钓鱼台钓鱼台国宾酒甲辰龙年生肖版1月19日泸州老窖贵州茅台五粮液剑南春1212预测9：2024是企业穿越周期的一年，终端战略为酒企突破的关键2024是企业穿越周期

42、的一年，终端战略为酒企突破的关键。市场认为：白酒行业弱周期下优势企业成长、弱势企业下滑是行业自然规律。我们认为：白酒行业的头部酒企具备较高的容错率，2024年终端战略是企业穿越弱周期的首要战略，组织化是终端战略的本质、数字化是终端战略的工具、修复渠道动力是终端战略的保障。终端战略：2024年头部酒企对于终端更加重视，茅台于2024年度市场工作会首提“终端为王”，五粮液实施“百城千县万店”工程，老窖启动百城计划2.0、加快终端网点扩容和核心终端提质，汾酒全面推行“汾享礼遇”。增加组织规模：组织规模的扩建是终端战略的本质，助力区域深耕和市场下沉。2022年珍酒扩招销售人员2000人、营销人员突破3

43、000人，加强市场精细化运作，更好地为经销商赋能；今世缘实施“十百千”人才计划,“十四五”将引进10名博士、100名硕士、1000名本科生，2024年计划新增招聘1000人。提高数字化水平：数字化和智能化是白酒酒企的目标，近年来酒企纷纷上线“五码”体系，生产端进行智能化改造，更好地加强对终端的赋能和掌控。修复渠道动力：修复渠道动力旨在增厚终端利润、加强终端推力，同时有利于利用终端加强与消费者的互动，是终端战略实施的保障。1.9类型类型定义定义用途用途品牌终端酒类企业直接投资或合作建设的专卖店、专柜、体验店等展示和销售酒类企业的旗下品牌，提升品牌的知名度和美誉度渠道终端由酒类企业的经销商或代理商

44、经营的批发店、零售店、网店等扩大销售网络社区终端酒类企业与社区居民或组织合作的便利店、团购店、微店满足酒类消费者个性化与多元化需求表：各终端的定义和用途数据来源：知趣营销云酒头条、微酒、酒业家、酒说等，浙商证券研究所表：头部酒企积极实施终端战略酒企酒企终端战略终端战略贵州茅台在茅台2024年度市场工作会议上，茅台集团党委书记、董事长丁雄军提出，2024年坚持“产品、渠道、品牌、终端”四端并驾齐驱，并在这场会议上为全年工作定下了基调“终端为王”。并在这场会议上为全年工作定下了基调“终端为王”。五粮液五粮液“6.2”会议公布将实施“百城千县万店”工程五粮液“6.2”会议公布将实施“百城千县万店”工

45、程，五品部和七大营销中心积极开展“百城千县万店”工程的前期准备工作，如制定五粮液专卖店及专柜升级方案、收集汇总社会化终端信息等。据朱忠玉副总介绍，目前，华中营销中心已实现100多家五粮液专卖店的陈列达标，东北营销中心在吉林已与100多个销售终端开展合作陈列销售。泸州老窖2024年公司将坚定千一万三、双124工程建设目标2024年公司将坚定千一万三、双124工程建设目标，以高覆盖、高渗透、高开瓶作为区域市场突破核心，持续推动区域市场下沉竞争和渠道终端扩容机制。推进基地市场“挖井工程”，全面下沉县乡镇村，打造“百亿四川”；启动百城计划2.0，实施“渠道扩容工程”和“年度战略零售商”评选，加快终端网

46、点扩容和核心终端提质；深化渠道立体化建设，系统实施餐饮渠道124工程，加快推进专卖店2.0门店招商布局，专项推进内容电商、异业、特通等新兴渠道的拓展。山西汾酒自23年10月起，汾酒全面推行新的渠道模式和控盘分利模式“汾享礼遇”自23年10月起，汾酒全面推行新的渠道模式和控盘分利模式“汾享礼遇”，汾享礼遇始终以服务终端、提升终端盈利能力为宗旨，以构建秩序良好、运营有序、利润可持续的汾酒健康生态为目标。数据显示，报告期内其全国可控的终端数量达120万家。1313预测10：2024是白酒产业小年，但或是投资大年和新一轮白酒牛市起点2024是白酒产业小年，但或是投资大年和新一轮白酒牛市起点。市场认为：

47、由于外部环境相对承压、商务消费场景仍有待恢复，预计白酒行业仍处调整期，或影响24年全年酒企业绩表现，进而影响白酒投资机会。我们认为：2024年白酒处于恢复期，但春节动销表现及节后批价表现超预期，估值处于历史低位，全年经济有望迎改善，我们预计2024年或是白酒投资大年和新一轮白酒牛市起点。1）基本面：批价：节后淡季市场对于批价最为关心，在汾酒及今世缘等多家酒企对核心单品提价换代的背景下，我们认为节后批价表现超预期。其他指标：春节期间白酒动销略超预期，我们预计节后动销表现向好、库存表现良性，整体基本面表现向好。2）宏观面：据政府工作报告，2024年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5%左右；城镇

48、新增就业1200万人以上，城镇调查失业率5.5%左右；居民消费价格涨幅3%左右；居民收入增长和经济增长同步。2024年宏观目标彰显经济发展信心，我们预计经济有望迎改善。3）估值面：截止3月15日，白酒板块年初至今涨幅1.22%，上证指数涨幅2.68%，白酒指数尚未跑赢大盘，或存在板块风格轮动下的补涨行情；当前白酒近5年估值分位数仅5.12%、近10年估值分位数36.67%，估值仍处历史低位，估值具性价比。1.10数据来源：wind等，浙商证券研究所图：白酒估值处于历史低位投资建议02Partone1415投资建议：白酒板块攻守兼备，重视年报季报超预期机会基于以下十大预测，我们对白酒行业的投资机

49、会进行前瞻研判：1）短期：我们自春节前首提“白酒板块攻守兼备”，自春节后多次强调看好食饮板块底部配置机会，当前批价等基本面指标表现向好，估值仍处历史较低水平，我们继续看好板块在糖酒会及年报季报催化下的投资机会。2）中长期：经济周期修复&产业周期向上&库存周期趋缓，白酒行业景气度向上，具备成长放量期单品和企业治理结构改善的酒企表现更优。预测1：产业趋势-价位结构逐渐消失的低档酒，快速增长的三四百价位预测2：产业趋势-竞争格局2024是白酒弱周期下加速分化年，头部7家确定+二线名酒蛰伏预测3：产业趋势-区域竞争区域间竞争下中小酒企增长此消彼长，特色化创新为有效路径预测4：产业趋势-酱香趋势2024

50、是酱酒行业的总量微增下集中化提升年，头部酒企迎拐点预测5：产业趋势-库存周期2023年已进入去库存周期，2024年库存有望迎改善预测6：两大龙头-贵州茅台2024飞天茅台批价中枢微降，但更有利于后续“逆周期提价”预测7：两大龙头-五粮液2024年主流白酒批价有望迎上涨，五粮液批价或超预期预测8：企业战略-产品战略2024是整合产品线年，弱周期下放大优势比全面出击更重要预测9：企业战略-渠道战略2024是企业穿越周期的一年，终端战略为酒企突破的关键预测10：投资策略2024是白酒产业小年，但或是投资大年和新一轮白酒牛市起点2.116投资建议：白酒板块攻守兼备，重视年报季报超预期机会白酒板块攻守兼

51、备，我们看好春节动销超预期下的年报季报业绩确定性，重视年报季报超预期机会：兼顾基本面思维和交易思维，底部位置首推白酒板块两大龙头，主推贵州茅台/五粮液；同时推荐春节回款动销较优、24年业绩确定性强的标的，推荐古井贡酒/山西汾酒/迎驾贡酒/今世缘/泸州老窖；另关注高成长性&年报季报潜在催化标的，关注珍酒李渡/老白干酒/伊力特/金徽酒。2.2表：重点酒企盈利预测一览数据来源：WIND，浙商证券研究所整理，注：截止2024.03.13日期日期2024/3/132024/3/13证券代码证券代码证券简称证券简称2023202320242024202520252023202320242024202520

52、2523E23E24E24E25E25E23E23E24E24E25E25E600519.SH贵州茅台1727.521700.256.730.517.2%16.6%15.2%18.5%19.0%17.7%59.270.482.929.224.520.8000858.SZ五粮液147.85735.57.619.411.9%12.9%12.5%12.9%13.7%13.8%7.88.810.019.016.714.7000568.SZ泸州老窖185.62731.48.621.523.0%20.9%19.5%27.3%23.7%20.7%9.011.113.420.716.713.9600809.S

53、H山西汾酒254.73107.28.529.821.5%22.4%18.4%29.9%26.7%20.8%8.610.913.229.523.319.3000799.SZ酒鬼酒62.2202.11.736.4-34.4%25.8%23.4%-42.8%34.8%22.8%1.82.53.133.725.020.4600779.SH水井坊51.0249.12.421.06.0%17.3%16.1%4.4%20.4%19.9%2.63.13.719.616.313.6600702.SH舍得酒业85.1283.45.315.915.1%10.6%17.9%1.0%9.8%18.9%5.15.66.7

54、16.615.212.8000596.SZ古井贡酒240.21269.68.229.323.3%21.0%19.8%48.0%26.8%23.5%8.811.213.827.321.517.4002304.SZ洋河股份105.11583.07.015.112.7%15.0%14.9%12.2%16.6%16.3%7.08.19.515.012.911.1603369.SH今世缘54.8687.32.422.527.4%23.0%22.5%26.6%23.0%25.3%2.53.13.921.717.614.1603589.SH口子窖42.8256.62.815.115.0%15.8%13.9%

55、13.1%17.5%16.3%2.93.44.014.612.510.7603198.SH迎驾贡酒68.1544.42.725.222.2%20.4%20.3%30.0%26.0%23.7%2.83.54.324.619.515.7603919.SH金徽酒22.0111.40.732.827.0%21.2%19.0%35.3%34.3%34.4%0.71.01.329.421.916.3600559.SH老白干酒19.5178.40.630.112.9%17.1%15.8%-11.3%32.7%29.6%0.70.91.228.421.416.5PEPE收入增速（浙商）收入增速（浙商）利润增速

56、（浙商）利润增速（浙商）收盘价收盘价（元）（元）总市值总市值（亿元）（亿元）EPSEPS（TTM）（TTM）市盈率市盈率（TTM）（TTM）EPS（浙商盈利预测）EPS（浙商盈利预测）1717风险提示3一、消费恢复速度不及预期或影响动销。消费者消费信心和能力下滑导致产品销售不及预期，则会导致需求疲软，或将影响影响白酒终端动销情况，进而影响酒企业绩。二、高端酒批价上涨不及预期。若终端需求疲软造成高端酒批价上涨不及预期，或导致中低价位带酒企批价亦承压，从而造成行业性批价/库存压力。三、食品安全风险。食品安全等风险事件会引起行业恐慌和股价下跌风险。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加

57、标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明18行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他

58、需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明19法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何

59、情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式20浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010