1、1 1 行 业 及 产 业 行 业 研 究 / 行 业 深 度 证 券 研 究 报 告 有色金属/ 稀有金属 2020 年 02 月 21 日 期待氢能源需求放量，铂有望迎来 上涨周期 看好 铂族行业深度 相关研究 铂有望迎来上涨周期，氢能源布局提供 成长空间-贵研铂业（600459）深度 2020 年 2 月 14 日 证券分析师 王宏为 A0230519060001 史霜霜 A0230519110004 刘晓宁 A0230511120002 联系人 王宏为 (8621)23297818转 本期投资提示： 从历史价格角度看铂价格多数时期与黄金价格相关性较强，而钯价格与黄金价格无明显相 关性。

2、钯价格 2009 年以来持续上涨，而铂与黄金价格经历多次涨跌。铂价格历史多数时 期与黄金走势相同， 但 2015 年以来铂价格持续走低， 而黄金价格有涨有跌， 主要由于 2015 年以来铂的工业需求持续下滑导致铂价格持续走低。虽然铂、钯、黄金同为贵金属，但由 于铂与钯主要需求为工业需求，投资需求占比低于 10%，尤其钯需求中 86%为汽车，因 此钯价格主要与汽车需求变化及自身供需相关。铂需求中 37%为汽车，首饰占比 26%， 投资占比 10%，工业需求变化及“贵金属属性”对铂价格均有较大影响。 利率下行周期有望带动铂价格上涨。从利率周期角度看目前美国处于利率下行周期，未来 随着全球贸易争端、

3、地缘政治风险的不断释放全球经济下行压力不断加大，美国联邦利率 有望进一步下降，进而带动实际利率进一步下行，贵金属价格有望继续上涨，铂的贵金属 属性有望带动铂价格上涨。 铂族金属资源较为稀缺，且铂族金属多为伴生矿山，扩产需综合考虑各方面成本。全球铂 族资源主要集中在南非、俄罗斯等国家，其中南非铂族资源储量占比高达 89.9%。中国矿 产资源报告 2017 数据显示南非铂族金属储量为 6.3 万吨，俄罗斯储量为 3900 吨，中国 储量仅为 365 吨，全球占比 0.5%。铂族金属多为伴生矿山，以镍铜矿伴生和铬铁矿伴生 为主，同时铂族金属包括铂、钯、锇、铱、钌、铑六种金属元素，扩产需考虑一揽子铂价

4、 与伴生其它资源价格，因此虽然钯价格经历长达十年的上涨周期目前供给仍然紧张。 铂：氢能源催化剂需求上升有望开启铂上行周期，2019Q2 以来铂价格已经上涨 27%。 铂价格目前处于近十年低位， 未来随着氢能源的需求增长， 全球铂需求有望迎来复苏， 2030 年远景 400 万辆燃料电池乘用车+100 万辆燃料电池商用车产量的假设下燃料电池用铂量 为 75 吨，同时氢能源在储能等更多领域的应用将提供更大的需求空间。供给端铂价格持 续低迷导致全球铂供给量在 2016-2019 连续走低， 目前伦敦现货铂价格 1005 美元/盎司， 相比 2019 年二季度低点上涨 214 美元/盎司，涨幅 27%

5、，预计 2020-2021 年全球铂供给 量分别为 250.8 吨、260.8 吨，供需角度看 2020-2021 年全球铂分别紧缺 15.2 吨、5.4 吨，未来随着氢能源需求爆发铂有望迎来长期上行周期。 钯：国六标准提升燃油车单车用钯量，预计 2020-2021 年钯价格仍将维持高位。国六 A （计划 2020 年实施）及国六 B 对汽车尾气排放要求进一步提高，单车用钯量将有明显提 升，预计国六 A 最高将带动单车用钯量提高 10%。预计 2020-2021 年全球钯供给分别为 328.9 吨、337.2 吨，需求分别为 333.4 吨、337.5 吨，钯价格有望维持目前高位。长期 看钯需

6、求将逐渐被铂及电动车替代，长周期角度看 2030 年钯在汽车领域的需求量将有一 定下滑。 受益标的：贵研铂业、白银有色、SIBANYE（美股+南非股） 。贵研铂业是全球铂族金属 回收及加工龙头，年回收铂族金属 8-10 吨，原料买断式定价部分及库存有盈利弹性，同 时氢能源催化剂布局有望带来更大成长空间；白银有色是全球最大铂族金属资源龙头 SIBANYE 的第一大股东，持股 16.81%， SIBANYE2019 年矿产铂 33.8 吨，矿产钯 29.7 。 ：高价刺激钯需求被替代；氢能源需求低预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 2 行业深度 第 2 页 共 24 页 简单金

7、融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 受益标的：贵研铂业、白银有色、SIBANYE（美股+南非股） 。贵研铂业是全球铂 族金属回收及加工龙头，年回收铂族金属 8-10 吨，原料买断式定价部分及库存有盈利 弹性，同时氢能源催化剂布局有望带来更大成长空间；白银有色是全球最大铂族金属资 源龙头 SIBANYE 的第一大股东，持股 16.81%， SIBANYE2019 年矿产铂 33.8 吨， 矿产钯 29.7 吨，净利润对铂、钯价格变动弹性大。 原因及逻辑 铂族金属资源较为稀缺，且铂族金属多为伴生矿山，扩产需综合考虑各方面成本。 全球铂族资源主要集中在南非、 俄罗斯等国家， 其中南非铂族资源储量

8、占比高达 89.9%。 中国矿产资源报告 2017 数据显示南非铂族金属储量为 6.3 万吨，俄罗斯储量为 3900 吨，中国储量仅为 365 吨，全球占比 0.5%。铂族金属多为伴生矿山，以镍铜矿伴生和 铬铁矿伴生为主，同时铂族金属包括铂、钯、锇、铱、钌、铑六种金属元素，扩产需考 虑一揽子铂价与伴生其它资源价格， 因此虽然钯价格经历长达十年的上涨周期目前供给 仍然紧张。 铂：氢能源催化剂需求上升有望开启铂上行周期，2019Q2 以来铂价格已经上涨 27%。铂价格目前处于近十年低位，未来随着氢能源的需求增长，全球铂需求有望迎 来复苏，2030 年远景 400 万辆燃料电池乘用车+100 万辆燃

9、料电池商用车产量的假设 下燃料电池用铂量为 75 吨，同时氢能源在储能等更多领域的应用将提供更大的需求空 间。供给端铂价格持续低迷导致全球铂供给量在 2016-2019 连续走低，目前伦敦现货 铂价格 1005 美元/盎司，相比 2019 年二季度低点上涨 214 美元/盎司，涨幅 27%， 预计 2020-2021 年全球铂供给量分别为 250.8 吨、260.8 吨，供需角度看 2020-2021 年全球铂分别紧缺 15.2 吨、5.4 吨，未来随着氢能源需求爆发铂有望迎来长期上行周 期。 有别于大众的认识 市场担心氢能源未来发展空间有限，难以带动铂需求大幅增长。我们认为氢能源未 来应用场

10、景广阔，在燃料电池汽车、氢能源储能、氢能源船舶等众多领域拥有较大应用 空间。氢能源在汽车领域与电动车相互补充，氢能源汽车在冬天寒冷地区以及大功率长 途车型上相比电动车优势明显，未来氢能源汽车有望得到普及。 风险提示 高价刺激钯需求被替代；氢能源需求低预期。 目录 mNtMpPqMmRoQmOnMsNxOoR8OaO8OmOqQpNoOlOmMnPfQmOtP9PmMuNNZmMoRwMnOtO 3 3 行业深度 第 3 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 1.钯价由供需决定，铂价受供需及贵金属属性影响 . 6 2. 铂：氢能源需求带动有望迎来价格上行周期 . 8 2.1 需求：氢能源催化剂有

11、望带动需求持续提升 . 8 2.2 供给：价格低迷导致铂持续减产，未来增量有限 . 10 2.3 供需及价格：铂有望迎来上涨周期 . 11 3. 钯：国六标准推升钯需求，价格有望维持高位 . 12 3.1 钯需求：国六标准提升单车用钯需求. 12 3.2 钯供给：回收提供主要增量 . 14 3.3 钯价格：供需紧平衡价格有望维持高位 . 15 4相关公司 . 15 4.1 贵研铂业：铂族资源回收龙头+氢能源催化剂布局 . 15 4.2 白银有色：全球最大铂龙头 SIBANYE 第一大股东 . 17 4 4 行业深度 第 4 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：铂、钯、黄金价

12、格相关度不高 . 6 图 2：铂价格多数时间与美元指数走势负向相关 . 6 图 3：钯价格与美元指数相关度不高 . 7 图 4：美国联邦基金利率（%） . 7 图 5：黄金价格与实际利率负相关 . 7 图 6：2019 年全球铂需求分布 . 8 图 7：铂、钯需求区分 . 9 图 8：铂族资源储量分布 . 11 图 9：伦敦现货铂价格（美元/盎司） . 12 图 10：2019 年全球钯需求分布 . 12 图 11：伦敦现货钯价格（美元/盎司） . 15 图 12：公司 2018 年收入分布 . 16 图 13：公司 2018 年毛利分布 . 16 图 14：白银有色股权结构 . 21 图 1

13、5：2018 公司营业收入构成 . 22 图 16：2018 年公司毛利构成 . 22 表 1：燃料电池单车消耗铂大幅增加 . 9 表 2：铂汽车领域需求测算 . 9 表 3：铂需求有望持续回暖（吨） . 10 表 4：全球铂供给（吨） . 11 表 5：铂金供需平衡表(吨） . 12 表 6：未来两年钯汽车需求持续增长 . 13 表 7：钯总需求（吨） . 14 表 8：钯全球供给（吨） . 14 表 9：钯金供需平衡表（吨） . 15 表 10：公司产品类型 . 16 5 5 行业深度 第 5 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 表 11：公司产品销量 . 16 表 12：公司目前重大在

14、建项目情况 . 17 表 13：白银有色海外资源情况 . 18 表 14：斯班一产品产量（吨） . 18 表 15：斯班一铂族资源量和资源储量 . 19 表 16：斯班一黄金资源量和资源储量 . 20 表 17：白银有色境内资源情况 . 21 表 18：相关公司估值（白银有色来自 wind 一致预期） . 23 6 6 行业深度 第 6 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 1.钯价由供需决定，铂价受供需及贵金属属性影响 从历史价格角度看铂价格多数时期与黄金价格相关性较强，而钯价格与黄金价格无明 显相关性。钯价格 2009 年以来持续上涨，而铂与黄金价格经历多次涨跌。铂价格历史多数 时期与黄金

15、走势相同，但 2015 年以来铂价格持续走低，而黄金价格有涨有跌，主要由于 2015 年以来铂的工业需求持续下滑导致铂价格持续走低。虽然铂、钯、黄金同为贵金属， 但由于铂与钯主要需求为工业需求，投资需求占比低于 10%，尤其钯需求中 86%为汽车， 因此钯价格主要与汽车需求变化及自身供需相关。铂需求中 37%为汽车，首饰占比 26%， 投资占比 10%，需求端工业及“贵金属属性”均有较大影响。 图 1：铂与黄金价格有一定相关性，钯与黄金价格无明显相关性（美元/盎司） 资料来源：Wind、申万宏源研究 图 2：铂价格多数时间与美元指数走势负向相关（美元/盎司） 资料来源：Wind、申万宏源研究

16、0 500 1000 1500 2000 2500 3000 1990/4/21994/4/21998/4/22002/4/22006/4/22010/4/22014/4/22018/4/2 COMEX黄金伦敦现货铂伦敦现货钯 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 0 500 1000 1500 2000 2500 1999/9/92003/9/92007/9/92011/9/92015/9/92019/9/9 伦敦现货铂美元指数 7 7 行业深度 第 7 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 图 3：钯价格与美元指数相关度不高（美元/盎司） 资料来源：Wind、

17、申万宏源研究 从利率周期角度看目前美国处于利率下行周期，未来随着全球贸易争端、地缘政治风 险的不断释放全球经济下行压力不断加大，美国联邦利率仍将进一步下降，有望带动实际 利率进一步下行，贵金属价格有望继续上涨，铂的贵金属属性有利于铂价格上涨。 图 4：美国联邦基金利率（%） 资料来源：美联储、申万宏源研究 图 5：黄金价格与实际利率负相关 资料来源：Wind、美联储、申万宏源研究 60 70 80 90 100 110 120 130 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 1999/9/92003/9/92007/9/92011/9/92015/9/92019/9/9

18、伦敦现货钯美元指数 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 ---012018-01 (0.50) 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 ----07 COMEX黄金（美元/盎司）美国国债实际收益率:20年期（%） 8 8 行业

19、深度 第 8 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 2. 铂：氢能源需求带动有望迎来价格上行周期 铂族金属：包括铂（Pt）、钯（Pd）、锇（Os）、铱（Ir）、钌（Ru）、铑（Rh）六 种金属元素，在元素周期表中属第 5,6 周期。 2.1 需求：氢能源催化剂有望带动需求持续提升 2019 年全球铂需求分布：37%用于柴油车尾气催化剂，26%用于首饰，10%来自投资 需求，7%来自化工，4%来自玻璃，3%来自电子，3%来自石油炼化，3%来自制药及生物 制药。 图 6：2019 年全球铂需求分布 资料来源：国际铂金投资协会、申万宏源研究 铂目前主要用于柴油车尾气处理做催化剂，未来更大需求空间来自

20、燃料电池催化剂。 尾气催化剂中铂族元素用于催化转化有害气体 CO 和 HC，在催化剂中铂和钯作用趋同，均 是用于净化有害气体转化为无害气体。目前柴油车尾气处理的单车用铂量为 5-10 克，根据 2018 年全球铂在汽车尾气催化剂的用量以及全球汽车销量测算柴油车的单车用铂量平均 约 6.6 克，而目前燃料电池商用车的燃料电池催化剂单车用铂量达到 40 克以上，国外技术 条件较好的燃料电池乘用车的燃料电池催化剂单车用铂量普遍在 14 克以上 （国内目前技术 条件的用铂量更高），考虑到未来单车用铂量下降商用车用用铂量可能下降到 25 克/辆， 燃料电池乘用车单车用铂量可能下降到 12.5 克/辆，相

21、比柴油车尾气催化剂单车用铂量仍 然增加近一倍，同时燃料电池乘用车催化剂对铂属于完全增量。 铂汽车领域需求, 37% 化工, 7% 电子, 3% 玻璃, 4% 投资, 10% 首饰, 26% 制药及生物制药, 3% 石油炼化, 3% 其它, 7% 9 9 行业深度 第 9 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 图 7：铂、钯需求区分 资料来源：世界铂金投资协会、申万宏源研究 表 1：燃料电池单车消耗铂大幅增加 单车用量 铂族金属用量（克/辆） 备注 柴油车（用铂） 6.6 单车 5-10 克 汽油车（用钯） 3.3 单车 2-5 克 本田 Clarity 燃料电池车 12.9 丰田 Mirai

22、燃料电池车 14.1 雪佛兰 Bolt 燃料电池车 18.6 福特 Mustang 燃料电池车 28-40.5 资料来源：中汽协、国际铂金投资协会、各公司官网、申万宏源研究 燃料电池车领域远景看 2030 年假设燃料电池乘用车 400 万辆产量，燃料电池商用车 产量 100 万辆，同时燃料电池乘用车和商用车的单车用铂量分别下滑到 12.5 克和 25 克， 则燃料电池汽车的铂总需求为 75 吨。考虑到电动车渗透对铂需求的替代，预计 2030 年全 球纯电动商用车年产量30万辆， 则对应铂需求减少为2万吨， 燃油乘用车主要为汽油车型， 尾气催化剂不采用铂，因此电动乘用车渗透对铂需求暂无影响。综合

23、考虑燃料电池汽车的 渗透和电动车渗透的替代影响，预计 2020-2021 年铂全球汽车领域需求分别为 97.6 吨、 97.9 吨，远景看 2030 年铂全球汽车领域需求有望增长到 170.5 吨。 表 2：铂汽车领域需求测算 2019 2020E 2021E 2030E 燃料电池乘用车产量（万辆） 2 4.3 6 400 单辆消耗铂金（克/辆） 15 15 14.5 12.5 燃料电池商用车产量（万辆） 0.6 1.2 1.8 100 单辆消耗铂金（克/辆） 40 39 38 25 铂 钯 柴油车尾气 催化剂原料 汽油车尾气 催化剂原料 国六A 及国六B 提升单车用钯量 燃料电池催 化剂 1

24、010 行业深度 第 10 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 燃料电池铂金需求量（吨） 0.54 1.11 1.55 75 纯电动商用车产量（万辆） 12 15 17 30 燃油商用车单车消耗铂（克/辆） 6.6 6.6 6.6 6.6 燃油汽油车暂时用钯，不用铂 电动车渗透导致铂需求减少量（吨） 0.8 1.0 1.1 2.0 铂汽车领域需求（吨） 97.2 97.6 97.9 170.5 资料来源：国际铂金投资协会、申万宏源研究 在其他领域需求中， 化工和制药领域需求持续增长； 电子领域铂需求由于 5G 手机带动 3C 产品 2020 年有望复苏；铂金首饰需求自 2014 年以来持续低

25、迷，消费习惯短期难以改 变， 预计 2020-2021 年仍将缓慢走弱； 随着铂价格回暖在 2019 年需求占比 10%的投资领 域需求未来将至少维持稳定。 综合各下游续期情况预计 2020-2021 年全球铂需求量分别为 266 吨、 266.2 吨， 远景看 2030 年即便考虑单车用铂量下降， 全球铂需求量也会达到 332.2 吨。 表 3：铂需求有望持续回暖（吨） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2030E 铂汽车领域需求（吨） 95.2 101.5 104.0 101.0 94.8 97.2 97.6 97.9 170.5 化工 1

26、8.0 15.5 14.8 14.4 16.7 17.7 18.1 18.4 20.3 电子 7.1 7.1 7.2 7.3 8.3 8.4 8.6 8.7 9.6 玻璃 4.4 7.0 7.7 11.4 14.8 11.7 12.0 12.0 12.0 投资 8.6 14.1 19.3 11.2 2.1 26.6 26.6 26.6 15.0 首饰 88.3 85.5 75.0 74.6 70.6 69.3 67.9 66.6 65.2 制药及生物制药 6.6 6.6 6.8 6.7 6.9 7.1 7.2 7.4 8.1 石油炼化 5.4 4.3 5.4 7.2 11.6 9.0 9.2

27、9.4 10.3 其它 13.5 15.0 17.7 18.8 18.1 18.5 18.9 19.2 21.2 总需求 247.1 256.6 257.9 252.6 243.9 265.5 266.0 266.2 332.2 资料来源：国际铂金投资协会、申万宏源研究 2.2 供给：价格低迷导致铂持续减产，未来增量有限 全球铂族资源主要集中在南非、俄罗斯、津巴布韦等国家，其中南非铂族资源储量占 比高达 89.9%。中国矿产资源报告 2017 数据显示南非铂族金属储量为 6.3 万吨，俄罗斯 储量为 3900 吨，津巴布韦储量 1200 吨，中国储量仅为 365 吨，全球占比 0.5%。 11

28、11 行业深度 第 11 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 图 8：铂族资源储量分布 资料来源：中国矿产资源报告 2017、申万宏源研究 随着全球铂系一揽子价格的持续低迷，2018-2019 年全球铂供给量连续下降，主要由 于主产地南非产量下降，预计未来两年矿山供应难有明显增长。回收端随着全球汽车报废 量增长预计尾气催化剂回收量将持续有所增长，预计 2020-2021 年全球铂回收量分别为 47.7 吨、50.1 吨。综合考虑矿山产量以及铂回收量预计 2020-2021 年全球铂总供给分别 为 250.8 吨、260.8 吨。 表 4：全球铂供给（吨） 2014 2015 2016 201

29、7 2018 2019 2020E 2021E 津巴布韦 12.5 12.6 14.9 14 15 15 15 16 南非 94 139 133 143 137 130 130 135 俄罗斯 23 22 23 21.8 22 22 22 23 加拿大 8.5 7.6 12.6 9.5 7.4 7.4 7.4 8 美国 3.66 3.67 3.89 3.98 4.16 3.6 3.6 3.6 其他 5.34 4.13 3.61 6.72 4.44 2 2 2 总回收量 64 53.3 60.2 63.6 65.4 69 70.8 73.2 汽车尾气催化剂 39.5 34.5 36.2 39.4

30、 41.5 45.4 47.7 50.1 电子 0.8 0.9 1 1 1.2 1.2 1.2 1.2 首饰产品 23.7 17.9 23 23.2 22.7 22.4 22.0 22.0 总供给 211 242.3 251.2 262.6 255.4 249 250.8 260.8 资料来源：美国地质调查局、申万宏源研究 2.3 供需及价格：铂有望迎来上涨周期 预计 2020-2021 年铂供需将分别紧缺 15.2 吨、5.4 吨，近两年供需紧缺主要由于价 格低迷导致供给在 2018-2019 年持续收缩， 未来长期看需求端氢能源有望带动铂需求量持 续提升，铂供需关系紧张有望带动铂价长期上行

31、。 南非, 89.9% 俄罗斯, 5.6% 津巴布韦, 1.7% 美国, 1.3%加拿大, 0.4%中国, 0.5% 其他, 0.6% 1212 行业深度 第 12 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 表 5：铂金供需平衡表(吨） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2030E 总供给 211.0 242.3 251.2 262.6 255.4 249.0 250.8 260.8 总需求 247.1 256.6 257.9 252.6 243.9 265.5 266.0 266.2 332.2 供需关系 -36.1 -14.3 -6.7 10.

32、0 11.5 -16.5 -15.2 -5.4 资料来源：世界铂金投资协会、美国地质调查局、申万宏源研究 铂价格已经开始回暖。目前伦敦现货铂价格 1005 美元/盎司，相比 2019 年二季度低 点上涨 214 美元/盎司， 涨幅 27%。 预计 2019-2021 年全球铂均价分别为 863 美元/盎司、 980 美元/盎司、1150 美元/盎司。 图 9：伦敦现货铂价格（美元/盎司） 资料来源：wind、申万宏源研究 3. 钯：国六标准推升钯需求，价格有望维持高位 3.1 钯需求：国六标准提升单车用钯需求 2019 年全球钯需求中 85.9%用于汽车尾气催化剂（汽油车为主），其他需求分布分

33、别 为电子 7.5%，化工 4.9%，牙科 3.1%，首饰 1.4%，投资需求由于钯价格持续攀升全球钯 投资需求下降约 15 吨，占比-4.5%。 图 10：2019 年全球钯需求分布 0 500 1000 1500 2000 2500 1990/4/21994/4/21998/4/22002/4/22006/4/22010/4/22014/4/22018/4/2 伦敦现货铂(美元/盎司） 1313 行业深度 第 13 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 资料来源：国际铂金投资协会、申万宏源研究 国六 A（2020 年施行）及国六 B（2023 年施行）提高对燃油车尾气排放要求，对应 将提高

34、汽油车尾气催化剂的单车用钯量，预计国六 A 最多将提升单车用钯量约 10%。同时 考虑纯电动乘用车及燃料电池汽车的渗透对汽油车用钯的替代， 预计 2020-2021 年全球汽 车用钯量将分别为 289.2 吨、294.5 吨。远景看 2030 年假设全球 1000 万辆纯电动乘用车 以及 400 万辆燃料电池乘用车假设下，考虑到钯被替代，全球汽车尾气催化剂需求将减少 为 270.2 吨。 表 6：未来两年钯汽车需求持续增长 2019 2020E 2021E 2030E 纯电动乘用车产量（万辆） 220 300 400 1000 燃料电池乘用车产量（万辆） 2 4.3 6 400 汽油乘用车单车

35、消耗钯（克/辆） 3.3 3.3 3.3 3.3 柴油商用车暂时用铂，不用钯 电动车及燃料电池车渗透导致钯需求减少量（吨） 7.4 10.1 13.5 46.7 钯汽车尾气催化剂需求（吨） 283.5 289.2 294.5 270.2 资料来源：国际铂金投资协会、申万宏源研究 由于钯价格持续走高， 2018 年以来化工、 牙科等对成本较敏感行业的钯需求有所下滑， 预计目前价格下 2020-2021 年化工、牙科行业钯需求仍将低迷。电子领域随着全球 5G 手 机开始放量，预计电子领域钯需求有望恢复正增长；首饰方面铂系品种需求持续低迷，消 费习惯短期难以改变，预计钯首饰年需求将维持在 4.5 吨

36、水平。投资需求方面由于钯价格 连续走高，全齐投资需求持续走低，预计 2020-2021 年维持 2019 年水平。综合各方面需 求预计 2020-2021 年全球钯需求分别为 333 吨、338 吨，需求增速分别为 1.1%、1.2%。 汽车尾气催化剂 （汽油车）, 85.9% 化工, 4.9% 牙科, 3.1% 电子, 7.5% 投资, -4.5% 首饰, 1.4%其它, 1.8% 1414 行业深度 第 14 页 共 24 页 简单金融 成就梦想 表 7：钯总需求（吨） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2030E 汽车尾气催化剂（汽油车）

37、 234 239 248 265 271 283 289 295 270 化工 10 14 13 14 18 16 14 13 14 牙科 14 15 13 12 11 10 10 9 11 电子 30 28 27 26 25 24.7 24.9 25.2 26.5 投资 29 -21 -20 -12 -18 -15 -15 -15 0 首饰 8.5 6.8 5.9 5.4 4.9 4.5 4.5 4.5 4.5 其它 3.5 4.2 4.7 4.5 5.7 6.0 6.0 6.0 6.0 总需求 330 287 292 316 318 330 333 338 332 资料来源：国际铂金投资协

38、会、申万宏源研究 3.2 钯供给：回收提供主要增量 钯属于铂族金属，全球 89.9%铂族金属储量在南非，产量方面南非与俄罗斯的矿产量 占全球供给的 50%+，预计 2020-2021 年南非钯供给分别为 82 吨、86 吨，预计俄罗斯钯 供给分别为 90 吨、90 吨。回收方面随着全球汽油车报废量持续增长以及钯价格的持续走 高， 预计回收钯的量仍将逐渐增加， 预计2020-2021年全球钯回收量分别为108.4吨、 112.7 吨。综合以上供给预计 2020-2021 年全球钯总供给分别为 329 吨、337 吨，同比分别增 长 4.7%、2.6%。 表 8：钯全球供给（吨） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 津巴布韦矿产 10.1 10.0 12.0 12.0 12.0 12.0 12.5 12.5 南非矿产 58.4 83.0 76.3 86.8 80.6 80.0 82.0 86.0 俄罗斯矿产 83.0 81.0 79.4 85.2 90.0 86.0 90.0 90.0 加拿大矿产 20.0 21.0 21.0 17.0 20.0 20.0 21.0 21.0