1、万华化学深度报告之九： 水性树脂空间巨大，未来成长可期 证 券 研 究 报 告 化工行业 2020年7月31日 首席分析师：李永磊 执业证书编号：S04 分析师： 董伯骏 执业证书编号：S03 核心观点 2 研究目的研究目的： 万华化学近年来利用一体化协同效应发展高附加值产品如水性树脂项目等万华化学近年来利用一体化协同效应发展高附加值产品如水性树脂项目等，那么那么，水性树脂水性树脂行行 业业具备多大的空间具备多大的空间，竞争格局如何竞争格局如何？万华化学的竞争力是否突出万华化学的竞争力是否突出？这些是我们本篇报告研究的这些是我们本篇报告研究的 重点重

2、点。 主要结论：主要结论： 市场空间市场空间：根据：根据ZionZion ResearchResearch AnalysisAnalysis，20192019年全球涂料市场约年全球涂料市场约17281728亿亿美元美元（折合人民币折合人民币 1188111881亿元亿元）；全球；全球水性涂料市场约水性涂料市场约707707. .2 2亿美元亿美元（折合人民币折合人民币49244924. .2 2亿元亿元），水性涂料市场水性涂料市场 占比约占比约3939. .7 7% %；根据；根据DSMDSM，全球全球涂料树脂市场约涂料树脂市场约300300亿欧元亿欧元（折合人民币折合人民币23642364亿

3、元亿元），其中水其中水 性树脂占比性树脂占比4343. .8989% %，水性树脂全球市场约水性树脂全球市场约10381038亿元亿元人民币人民币。 增速增速：全球涂料：全球涂料市场仍将保持快速增长市场仍将保持快速增长，预计预计20202020- -20302030增速为增速为4 4. .2222% %；水性涂料市场受益环；水性涂料市场受益环 保政策保政策，“油改水油改水”趋势显著趋势显著，水性涂料市场增速有望高于整体市场；水性树脂作为水性涂水性涂料市场增速有望高于整体市场；水性树脂作为水性涂 料主要基料料主要基料，中国中国20112011- -20182018年年均复合增速高达年年均复合增速

4、高达2222. .0505% %，未来仍有望保持快速增长未来仍有望保持快速增长。 竞争格局竞争格局：聚氨酯分散体市场集中度低：聚氨酯分散体市场集中度低，CRCR5 5仅仅3939% %，万华作为第五大制造商仍有较大市场空万华作为第五大制造商仍有较大市场空 间；对间；对标国际巨头巴斯夫标国际巨头巴斯夫、科思创科思创、陶氏陶氏，涂料业务在这些聚氨酯巨头中占据重要地位涂料业务在这些聚氨酯巨头中占据重要地位，借借 鉴国际巨头经验鉴国际巨头经验，涂料业务成长可期涂料业务成长可期。 万华竞争力万华竞争力：自有：自有4242万吨丙烯酸酯产能及全球第一万吨丙烯酸酯产能及全球第一MDIMDI产能为产能为PAPA

5、（丙烯酸酯分散体丙烯酸酯分散体）、PUDPUD（ 聚氨酯分散体聚氨酯分散体）项目扩产提供保障；强大的研发能力为万华开发各类水性树脂产品提供技术项目扩产提供保障；强大的研发能力为万华开发各类水性树脂产品提供技术 支持；万华水性树脂产品开发数量多于国际巨头支持；万华水性树脂产品开发数量多于国际巨头。 rQtMpPoRsNtRxPtMrNtMpM6MbPaQpNrRpNnNeRnNxPiNrRsR6MpOoOvPmNoMMYqMoO 目录目录 3 布局水性布局水性树脂领域树脂领域 市场空间巨大 未来快速增长 竞争格局优化 万华优势明显 投资建议 风险提示 公司表面材料业务板块立足于水性树脂产品 4

6、图表图表1 1：万华各事业部的划分：万华各事业部的划分 公司水性树脂产品立足于表面材料事业部，表面材料业务覆盖水性聚氨酯（PUD）、水 性丙烯酸（PA）、改性聚氨酯（PUA）、水性光固化（UV）、水性双组份（2K）、流变 助剂（HEUR和HASE）在内的六大研发技术平台 资料来源：万华公司公告，方正证券研究所 事业部事业部碳酸酯事业部碳酸酯事业部 表面材料事业部表面材料事业部聚氨酯事业部聚氨酯事业部功能化学品事业部功能化学品事业部新材料事业部新材料事业部烟台石化公司烟台石化公司 主要功能 聚碳酸酯树脂 研发、生产和 销售服务 环保型表面材料 的研发和生产工 作 负责MDI、TDI海内外销 售，

7、改性MDI及其系统 料、软硬泡聚醚、EOD 的研发、生产和销售 脂肪族异氰酸酯系列（HDI、 HDI加合物、HMDI、IPDI、 H6XDI）、特种胺类系列（MDA 、MDBA、H12MDA、IPDA、PU催 化剂等）、有机硅类及特殊功 能化学品（IP、MIBK、CDT） 等四大产品系列 热塑性聚氨酯 弹性体（TPU） 和聚甲基丙烯 酸甲酯 （PMMA） 万华烟台工业 园石化产业链 所需主要原料 及石化产品的 供销业务 下游应用 汽车、电子电 气、家电、建 筑、光学、医 疗和消费品等 领域 建筑涂料、工业 涂料、粘合剂、 织物涂层、生态 合成革、个人护 理等多个领域。 建筑、家用电器、汽车 、

8、家居家装、制革与制 鞋、体育用品、煤矿安 全、工程机械、纺织印 染、太阳能热水器、板 材、喷涂、冷藏集装箱 、仿木、管道保温、弹 性体、胶粘剂、日化品 、医药、农业等领域 脂肪族异氰酸酯（汽车涂料、 木器涂料、轨道交通涂料、高 性能弹性体、水性聚氨酯树脂 、聚氨酯胶粘剂等）； 特种胺类（绝缘漆、染料中间 体、涂料、风电、聚氨酯 等）； 有机硅类（电子、包装、建筑 幕墙和中空玻璃等）； 特殊功能化学品类（精细化工 、医药、农药及香料） TPU（鞋材、管 材、线缆、工 程、民品、建 筑、汽车、医 疗、3C和胶粘 剂等）；PMMA （液晶导光板 、电子电器及 消费品等） 涂料、高吸水 性树脂、汽油

9、调和剂及聚酯 树脂 公司已有丙烯酸、聚氨酯产业链优势显著 5 资料来源：公司官网，环评公示，CNKI,方正证券研究所 图表图表2 2：万华水性树脂产业链：万华水性树脂产业链 公司利用已有丙烯酸、聚氨酯产业链开拓水性丙烯酸乳液（PA）、水性聚氨酯分散体（ PUD）、增稠剂等产品 水性树脂产品水性树脂产品 及其他涂料原及其他涂料原 材料材料 下游应用 上游原料 水性聚氨水性聚氨 酯分散体酯分散体 （PUDPUD） 建筑 船舶 木器 汽车 苯 硝酸 硝基苯 苯胺 甲醛 MDA MDI 万华聚氨酯产业链 丙烯 LPG 丙烷 丙烯酸 丙烯酸酯 水性丙烯水性丙烯 酸乳液（酸乳液（ PAPA） 异丁烷 丁烷

10、 异丁烯 MMA PMMA 甲醇 丁辛醇 万华丙烯酸产业链 涂料 钛白粉钛白粉 水水 增稠剂增稠剂 阻燃剂阻燃剂 云母粉云母粉 涂料 利用一体化优势，开拓水性树脂产品 6 图表图表3 3：万华水性树脂开拓历程：万华水性树脂开拓历程 万华于2012年成立表面材料事业部，开拓水性树脂产品； 万华水性树脂主要产品PUD利用自身聚氨酯产业优势拓展；PA产品对应C3产业链，万华 于同期开拓丙烯酸酯项目，提升一体化开发能力 资料来源：万华公司公告，环境评价公告，方正证券研究所 成立表面材料成立表面材料 事业部事业部 2012.8 新设万华（广东）新设万华（广东） 有限公司有限公司 开拓水性涂料树脂开拓水性

11、涂料树脂 2013.3 2014.9 宁波宁波 5 5 万吨万吨/ /年水年水 性树脂生产装置一性树脂生产装置一 次开车成功次开车成功 2015.8 4242万吨万吨/ /年年 丙烯酸酯项丙烯酸酯项 目投产目投产 2017.8 珠海一期珠海一期1010 万吨水性树万吨水性树 脂投产脂投产 2020E 珠海二期珠海二期1010 万吨水性树万吨水性树 脂项目脂项目 眉山眉山一期一期1010 万吨水性树万吨水性树 脂项目脂项目 开拓水性树脂产品，丙烯酸乳液占比高 7 图表图表4 4：万华水性树脂项目及建设情况：万华水性树脂项目及建设情况 资料来源：万华公司公告，环境评价公告，方正证券研究所 图表图表

12、5 5：万华水性树脂万华水性树脂项目丙烯酸乳液占比最高项目丙烯酸乳液占比最高( (万吨）万吨） 2014年9月，万华化学（宁波）5万吨水性树脂项目正式投产，实现在涂料领域战略布局 第一步，后续珠海、成都生产装置陆续建设，将完善全国涂料生产基地布局 公司利用聚氨酯、丙烯酸产业链一体化优势进入水性树脂领域。公司现有水性树脂产能 15万吨/年。未来四川二期项目有望继续加大水性树脂开发。预计2020年年末，万华化 学水性树脂产能即将达到35万吨，其中丙烯酸乳液（PA）产品达26.15万吨，占比达 74.71%；水性聚氨酯乳液（PUD）产品达6.42万吨，占比18.34% 宁波宁波 广东珠广东珠 海一期

13、海一期 四川眉四川眉 山一期山一期 广东珠广东珠 海二期海二期 合计合计 丙烯酸乳液（PA）3.007.008.607.5526.15 水性聚氨酯乳液 （PUD) 1.201.721.402.106.42 水性聚氨酯丙烯酸 酯复合乳液（PUA） 0.800.281.08 羟基丙烯酸分散体0.600.350.95 固化剂0.400.40 合计5.0010.0010.0010.0035.00 资料来源：万华公司公告，环境评价公告，方正证券研究所 项目布局高度匹配涂料消费市场 8 图表图表6 6：万华水性树脂项目分布：万华水性树脂项目分布 资料来源：中国涂料工业协会，方正证券研究所 图表图表7 7：

14、华东、华南及西南为主要涂料生产区：华东、华南及西南为主要涂料生产区 公司水性树脂生产基地位于浙江、广东及四川三省，辐射华东、华南与华西地区 浙江、广东及四川三省年产涂料607.1万吨，占全国总生产量34.5%。其辐射的华东、华 南与西南地区年产涂料1339.4万吨，占全国总生产量的76.1% 资料来源：万华公司公告，环境评价公告，方正证券研究所 生产基地生产基地 产能（万产能（万 吨/年）吨/年） 在建产能在建产能 （万吨/（万吨/ 年）年） （预计）投产（预计）投产 时间时间 宁波52014年8月 珠海一期102017年8月 眉山10预计2020年 珠海二期10预计2020年 合计1530

15、目录目录 9 布局水性树脂领域 市场空间巨大市场空间巨大 未来快速增长 竞争格局优化 万华优势明显 投资建议 风险提示 市场空间巨大 10 根据涂界，2018年全球涂料产量6615万吨，中国涂料产量为1759.8万吨，占26.6% 根据Zion Research Analysis，全球水性涂料市场约707.2亿美元（折合人民币4924.2 亿元），水性涂料在总涂料中的占比为约39.7%；根据智研咨询，2018年中国水性涂料 产量达757.5万吨 根据DSM，全球涂料树脂市场约300亿欧元（折合人民币2364亿元），其中水性树脂占比 43.89%，水性树脂全球市场约1038亿元人民币 全球水性涂

16、料市场达五千亿，水性树脂市场千亿规模 11 图表图表8 8：水性：水性涂料涂料市场千亿规模市场千亿规模 资料来源：DSM，方正证券研究所 图表图表9 9：水性树脂市场千亿规模水性树脂市场千亿规模 根据Nippon，2019年全球涂料市场约1728亿美元（折合人民币11881亿元）；根据涂界 ，2018年全球涂料产量约6615万吨；根据Zion Research Analysis，全球水性涂料市场 约707.2亿美元（折合人民币4924.2亿元），水性涂料市场占比约39.7% 根据DSM，2018年全球涂料树脂市场约300亿欧元（折合人民币2364亿元），其中水性树 脂占比43.89%，水性树脂

17、全球市场约1038亿元人民币 资料来源：Zion Research Analysis，方正证券研究所 中国水性涂料基料中聚氨酯仍有较大空间 12 图表图表1010：中国水性涂料各基料占比：中国水性涂料各基料占比 资料来源：中国涂料工业协会，方正证券研究所 图表图表1111：全球水性涂料各基料占比：全球水性涂料各基料占比 中国水性涂料基料以丙烯酸与聚酯为主，丙烯酸占比达23%，聚氨酯作为基料应用较少 ，仅有7% 受制于技术条件，全球水性涂料中聚氨酯占比18%，丙烯酸占比18%，聚氨酯应用比例高 于中国，未来中国水性聚氨酯涂料发展仍具空间 资料来源：中国涂料工业协会，方正证券研究所 全球水性丙烯酸

18、乳液（PA）需求旺盛 13 资料来源：中国涂料工业协会，方正证券研究所 图表图表1212：全球：全球PAPA需求显著提升需求显著提升 根据中国涂料工业协会，2019年，全球丙烯酸乳液销售量约为615万吨，过去5年 CAGR6.32%平稳增长。2019年，丙烯酸乳液需求量约为650万吨。未来几年丙烯酸乳液 的市场规模也将持续增长，预计2025年将达到804万吨 中国水性丙烯酸乳液（PA）供丌应求 14 根据中国涂料工业协会2019年，我国丙烯酸乳液销售量约为304万吨 受益下游应用领域稳定增长及环保政策趋势，国内水性丙烯酸乳液需求预计仍将保持 高速增长，2025年年需求将达到427万吨 资料来源

19、：中国涂料工业协会，方正证券研究所 图表图表1313：中国：中国PAPA需求增速趋稳需求增速趋稳 中国PA、PUD进出口差额缩小 15 图表图表1414：中国：中国PAPA进出口差额缩小进出口差额缩小 资料来源：ITS，方正证券研究所 图表图表1515：中国：中国PUDPUD进出口差额缩小进出口差额缩小 中国PA进出口差额逐渐缩小，2006年PA进口额达6.12亿美元；出口额仅为0.85亿美元； 2019年进口额为18.5亿美元，出口额9.46亿美元 中国PUD进出口差额逐渐缩小，2001年PUD进口额为1.03亿美元；出口额仅为0.12亿美元 ；2019年进口额为7.42亿美元，出口额6.0

20、7亿美元，进出口差额缩小 资料来源：ITS，方正证券研究所 涂料进出口平衡，市场以本地化经营为主 16 图表图表1616：中国涂料进出口平衡：中国涂料进出口平衡 资料来源：ITS，方正证券研究所 图表图表1717：水性涂料进口量小：水性涂料进口量小 涂料大约50%的分散介质及其危险的特性，决定了涂料长距离运输不经济， 也不安全。 因此全球涂料的互通有无， 主要是通过本地化经营来实现。中国涂料进出口总体平衡 ，2014年前我国涂料进口量大于出口量，2014年后，涂料出口略高于进口。2019年中国 涂料进口17.58万吨，出口20.27万吨，进出口总量较2416万吨国内产量可忽略不计。 受“油改水

21、”影响，中国溶剂型涂料进口量呈下降趋势，水性涂料进口量保持稳定， 2019年进口6.1万吨。 资料来源：ITS，方正证券研究所 亚太已成全球最大涂料生产不消费地 17 亚太地区是最大的涂料消费地。根据Orr 所有丙烯酸酯 类产品中，甲基丙烯酸甲酯（MMA）、丙烯酸丁酯（BA）占比最高 万华现有年产42万吨丙烯酸酯项目，若丙烯酸酯全用于PA制造，可满足年产124万吨PA项 目。万华现有C3产业链能够为PA进一步扩产保障原材料供应 产业链优势助力万华发挥规模效应 52 资料来源：涂界，方正证券研究所 图表图表6161：部分企业水性树脂新投项目：部分企业水性树脂新投项目 根据涂界，近年我国新增水性树

22、脂及乳液产能91万吨，但受制于产业链环节与技术条件 ，大量企业新增项目规模较小 万华利用产业链优势与自主技术迅速进入水性树脂领域，并将在短期形成规模效益 自主研发水性树脂技术 53 万华从2014年开始布局水性树脂技术，从2014年至今共申请同水性树脂技术直接相关 的专利18项。 自主开发水性树脂产品，万华化学“表面材料水性化的关键树脂及应用解决方案”项 目入围2019年度山东省科学技术奖 资料来源：国家专利局，方正证券研究所 图表图表6262：万华水性树脂专利申请情况：万华水性树脂专利申请情况 序号序号申请号申请号发布日期发布日期内容内容序号序号申请号申请号发布日期发布日期内容内容 1 1C

23、N102516465BCN102516465B2014.10.292014.10.29 高弹性水性聚氨酯-丙烯酸酯复合树脂高弹性水性聚氨酯-丙烯酸酯复合树脂 及其制备和应用及其制备和应用 1010CN108219106ACN108219106A2018.06.292018.06.29 一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化共聚物及一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化共聚物及 其制备方法其制备方法 2 2CN103173004BCN103173004B2014.12.032014.12.03 具有甲醛反应性的水性聚氨酯分散体组具有甲醛反应性的水性聚氨酯分散体组 合物及其制备和应用合物及其制备和应用 1111CN1

24、08219076ACN108219076A2018.06.292018.06.29 水性羟基聚氨酯-丙烯酸酯树脂的制备方水性羟基聚氨酯-丙烯酸酯树脂的制备方 法及其在抗涂鸦涂料中的应用法及其在抗涂鸦涂料中的应用 3 3CN104352359ACN104352359A2015.02.182015.02.18 一种基于水性聚氨酯分散体的可剥离面一种基于水性聚氨酯分散体的可剥离面 膜基质膜基质 1212CN108264644ACN108264644A2018.07.102018.07.10 一种具有可再乳化性的水性聚氨酯丙烯酸一种具有可再乳化性的水性聚氨酯丙烯酸 酯乳液及其制备方法酯乳液及其制备方法

25、 4 4CN104987821ACN104987821A2015.10.212015.10.21 一种环保水性聚氨酯内墙乳胶漆及其制一种环保水性聚氨酯内墙乳胶漆及其制 备方法备方法 1313CN109419643ACN109419643A2019.03.052019.03.05 含水性聚氨酯分散体的洗发剂组合物及该含水性聚氨酯分散体的洗发剂组合物及该 分散体的用途分散体的用途 5 5CN105669938ACN105669938A2016.06.152016.06.15 水性可辐射固化聚氨酯丙烯酸酯组合物水性可辐射固化聚氨酯丙烯酸酯组合物 及制备方法及涂料及制备方法及涂料 1414CN1094

26、39123ACN109439123A2019.03.082019.03.08 一种水性阻尼涂料用丙烯酸乳液及其制备一种水性阻尼涂料用丙烯酸乳液及其制备 方法、及一种水性阻尼涂料方法、及一种水性阻尼涂料 6 6CN106519133ACN106519133A2017.03.222017.03.22 一种磺酸型水性聚氨酯一种磺酸型水性聚氨酯 丙烯酸酯自消丙烯酸酯自消 光树脂及其制备方法和应用光树脂及其制备方法和应用 1515CN110951041ACN110951041A2020.04.032020.04.03 一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化共聚物及一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化共聚物及 其制备方法其

27、制备方法 7 7CN106543406ACN106543406A2017.03.292017.03.29 一种水性聚氨酯分散体浆料及其用于制一种水性聚氨酯分散体浆料及其用于制 备湿法贝斯的方法备湿法贝斯的方法 1616CN111100250ACN111100250A2020.05.052020.05.05 水性丙烯酸酯树脂和制备方法及包含其的水性丙烯酸酯树脂和制备方法及包含其的 单组分快速成膜粘合剂组合物单组分快速成膜粘合剂组合物 8 8CN106543333ACN106543333A2017.03.292017.03.29 高防腐性能丙烯酸乳液及其制备方法，高防腐性能丙烯酸乳液及其制备方法，

28、 水性丙烯酸防腐涂料水性丙烯酸防腐涂料 1717CN111154042ACN111154042A2020.05.152020.05.15 水性丙烯酸-环氧-聚氨酯分散体和耐醇擦水性丙烯酸-环氧-聚氨酯分散体和耐醇擦 耐碱涂料耐碱涂料 9 9CN106854432ACN106854432A2017.06.162017.06.16 一种辐射固化水性涂料树脂及其制备方一种辐射固化水性涂料树脂及其制备方 法法 1818CN111217964ACN111217964A2020.06.022020.06.02 一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化树脂及其一种水性聚氨酯-丙烯酸酯杂化树脂及其 制备方法和在皮革涂饰剂

29、中的应用制备方法和在皮革涂饰剂中的应用 同三棵树合作提升水性树脂产品应用 54 图表图表6363：两大公司在防水涂料方面成果显著：两大公司在防水涂料方面成果显著 资料来源：万华公司公告，方正证券研究所 图表图表6464：同三棵树合作，通过定制化开拓水性聚氨酯产品：同三棵树合作，通过定制化开拓水性聚氨酯产品 万华化学和三棵树经过5年研发攻关，成功开发出可用于防水的水性聚氨酯树脂PUD。公 司利用原材料与产业链一体化优势，创新地开发了防水涂料用的水性聚氨酯，这也是防 水行业首款基于水性聚氨酯树脂PUD的涂料 公司同三棵树联合制定水性聚氨酯防水涂料行业标准，提升了在涂料领域的影响力 资料来源：万华公

30、司公告，方正证券研究所 水性树脂产品下游客户覆盖涂料巨头 55 图表图表6565：万华化学水性树脂主要下游客户：万华化学水性树脂主要下游客户 资料来源：涂界，方正证券研究所 图表图表6666：20192019年全球前十涂料公司营收年全球前十涂料公司营收 公司水性树脂产品下游客户覆盖如宣伟、PPG、阿克苏诺贝尔、立邦、艾仕得等世界前 十涂料巨头。2019年全球涂料市场规模达到1728 亿美元，万华客户中五大巨头公司约 占全球份额的31.6%。公司同下游巨头企业合作密切，连续三年获得艾仕得“年度供应 商”称号 公司客户同样覆盖国内东方雨虹、三棵树等龙头企业 资料来源：万华公司公告，方正证券研究所

31、水性树脂产品开发量多于国际巨头 56 图表图表6767：万华：万华PUDPUD产品情况产品情况 资料来源：万华公司公告，方正证券研究所 水性树脂产品开发量多于国际巨头 57 图表图表6868：万华：万华OHOH- -PAPA与与PAPA产品情况产品情况 资料来源：万华公司公告，方正证券研究所 水性树脂产品开发量多于国际巨头 58 图表图表6969：科思创水性树脂产品情况：科思创水性树脂产品情况 资料来源：科思创公告，方正证券研究所 水性树脂产品开发量多于国际巨头 59 图表图表7070：巴斯夫水性树脂产品情况：巴斯夫水性树脂产品情况 资料来源：巴斯夫公告，方正证券研究所 目录目录 60 布局水

32、性树脂领域 市场空间巨大 未来快速增长 竞争格局优化 万华优势明显 投资建议投资建议 风险提示 分产品收入预测表 61 资料来源：公司公告，Wind，方正证券研究所 图表图表7171：万华分产品收入预测表：万华分产品收入预测表 业务名称（亿元）业务名称（亿元） 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 聚氨酯板块 销售收入 319 328 431 504 毛利润 132 103 141 179 石化板块 销售收入 201 201 299 314 毛利润 22 14 51 57 新材料板块 销售收入 71 113 151 156 毛利润 18 25

33、39 42 其他业务 销售收入 90 90 90 90 毛利润 18 18 18 18 62 投资建议不盈利预测 预计公司2020-2022年归母净利润分别为73.51、129.25、161.78亿元，对应 PE分别为29、16、13倍，维持“强烈推荐”评级。 资料来源：wind，方正证券研究所 图表图表7272：盈利预测盈利预测 单位单位/百万百万 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业总收入 68050.67 73139.00 97012.00 106487.00 (+/-)(%) 12.26 7.48 32.64 9.77 归母净利润 1

34、0129.99 7350.56 12925.27 16178.57 (+/-)(%) -4.53 -27.44 75.84 25.17 EPS(元) 3.23 2.34 4.12 5.15 P/E 20.79 28.65 16.29 13.02 63 可比公司估值 资料来源：wind，方正证券研究所 图表图表7373：可比公司估值可比公司估值 目录目录 64 布局水性树脂领域 市场空间巨大 未来快速增长 竞争格局优化 万华优势明显 投资建议 风险提示风险提示 风险提示 65 经济下行风险经济下行风险 项目建设不及预期风险项目建设不及预期风险 市场大幅波动风险市场大幅波动风险 新产品不及预期的风

35、险新产品不及预期的风险 环保环保及安全生产风险及安全生产风险 同行业竞争加剧风险同行业竞争加剧风险 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和 信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了 作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究 报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、 或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。 免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发 布。本研究

36、报告仅供方正证券的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为 本公司的当然客户。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户 特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容 所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司 事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部 或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于 营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得 进行任何有悖

37、原意的引用、删节和修改。 公司投资评级的说明公司投资评级的说明 强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅； 推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅； 中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动； 减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。 行业投资评级的说明行业投资评级的说明 推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数； 中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平； 减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。 THANKS 方正化工 李永磊（） 董伯骏（） 研究支持 郭天逸 专注 专心 专业 北京市西城区展览路48号新联写字楼6层 上海市浦东新区新上海国际大厦33层 广东省深圳市福田区竹子林四路紫竹七路18号光大银行大厦31楼 湖南省长沙市天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 方正证券研究所方正证券研究所