1、 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深

2、 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 建材行业 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 水泥行业深度报告 核心观点核心观点 疫情影响有限， 行业韧性凸显疫情影响有限， 行业韧性凸显，全年有望保持高景气，全年有望保持高景气。疫情冲击后水泥生产 迅速恢复，20H1 水泥产量近 10 亿吨，YoY-4.8%，较 1-2 月份下滑 29.5% 明显收窄。需求在 4-6 月中上旬快速回补，5/6 月水泥产量达 2.5/2.3 亿吨， 为 16 年以来同期最高。价格依然坚挺，20H1 全国水泥均价 429 元/吨， YoY+1.4%。20H1 行业实现收入/盈利 4262/767 亿元，YoY

3、-6.1%/-6.1%。 基建基建项目项目/资金齐备，资金齐备，带动带动 H2 水泥需求水泥需求。本篇报告回答了关于基建用水泥 的两个重要问题，是否有足够的开工项目/资金来源。20 年 1-5 月基建项目 申报提速，申报金额达 19 万亿，YoY+110%，一般基建项目从申报到开工 间隔约 7 个月，1-5 月申报的项目有望在 H2 进入开工季。此外，我们测算 20 年基建资金来源 17.4 万亿，YoY+11.5%。相较 19 年，20 年基建资金 增量主要来自专项债， 20 年计划发行 3.75 万亿， YoY+74.4%， 且用于基建 比例从 19 年 23%提升至 20 年 57%，对

4、应增量 1.54 万亿。考虑杠杆效应， 预计全年专项债可带动基建投资 3.75 万亿，是 20 年基建增量的 4.12 倍。 在在地产地产销售有韧性的前提下，销售有韧性的前提下， 为保持库存在合理范围内，为保持库存在合理范围内， 地产地产投资投资韧性韧性有望有望 继续保持继续保持，支撑水泥需求，支撑水泥需求。目前货币政策环境相对较为宽松，20H1 社融累 计YoY+42.5%， 支撑商品房销售平稳增长， 20H1商品房销售面积累计YoY- 8.4%。我们用广义商品房去化时间来代表地产库存水平，截至 20H1 底， 此项为 5.71 年（受疫情影响此项虚高），随着销售逐渐恢复预计全年回到 12-

5、20H1 均值 5.24 年附近。地产库存处于中枢水平且补库缓慢（20H1 地 产销售与投资增速差值较小， 为-7.3pct） ， 补库时间拉长带来地产投资韧性。 预计 20 年地产投资增速有望达 4.7%（20H1 房地产投资 YoY+1.9%）。 淡季基本结束淡季基本结束， 旺季有望提前， 旺季有望提前至至 8 月中旬月中旬。 随着梅雨季节的结束， 对应水泥 淡季进入尾声。今年梅雨季节较去年多出约 20 天，受压制的需求有望在 8 月份回补。受回补行情及基建项目提前开工影响，旺季涨价时间点有望提 前。参照 18/19 年情况，水泥出货率出现拐点后，对应 0-2 周水泥库容比出 现拐点，随后

6、 1 周水泥价格出现拐点。目前水泥库容比出现回落，但仍处于 相对高位，预计需 2 周左右消化库存，水泥价格拐点有望出现在 8 月中旬。 投资建议与投资标的投资建议与投资标的 疫情/梅雨影响有限，不改行业景气向上趋势。基建项目密集申报及专项债 扩容，20H2 基建发力在即。地产投资韧性仍存，支撑水泥需求。受梅雨压 制的需求有望迅速回补， 叠加基建项目提前开工， 旺季涨价时间点有望提前 至 8 月中旬。华东需求集中释放，旺季价格弹性可期；华北雄安发力，需求 有保障，供给端边际改善；西北基建需求确定性高，景气延续。推荐海螺水 泥(600585，增持)，冀东水泥(000401，增持)。 风险提示风险提

7、示 错峰限产力度不及预期风险；基建投资强度/进度不及预期风险。 行业评级 看好看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 建材行业 报告发布日期 2020 年 08 月 06 日 行业表现行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 *6074 执业证书编号：S0860520030001 联系人 聂磊 *7504 联系人 江剑 *7275 相关报告 玻纤拐点尚未出现，边际改善逐渐显现： 玻纤行业深度报告 2020-06-23 供需格局改善，上行拐点确立：玻璃行 业深度报告 2020-06-02 玻

8、璃/玻纤反转在即， 基建设计强者恒强： 20 年年度建材/建筑投资策略 2020-05-19 证券证券 公司公司 股价 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 19 20E 21E 19 20E 21E 评级评级 600585 海螺水泥 61.88 6.34 6.62 6.74 9.76 9.35 9.19 增持 000401 冀东水泥 18.93 2.00 2.46 2.74 9.45 7.69 6.92 增持 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，(上表中预测结论均取自最新 发布上市公司研究报告，可能未完全反映该上市公司研究报告发布之后发生的股本变化

9、等因素，敬请注意，如有 需要可参阅对应上市公司研究报告) 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 2 目 录 一、疫情影响有限，行业韧性凸显 . 5 二、供需格局向好，景气有望延续 . 7 2.1 新增产能有限，进口熟料冲击边际减弱 . 7 2.2 项目/资金齐备，带动 H2 水泥需求 . 10 2.3 地产投资韧性仍存，支撑水泥需求 . 17 三、季节性波动增强，旺季有望提前 . 21 四、华东

10、价格弹性可期，华北/西北景气向好 . 24 风险提示 . 26 pOtMmMrOoRmOyQrOsOoRpM6MdN9PoMnNsQqQfQqQxPkPoOsN6MnNuMNZmRsOMYmOsP 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 3 图表目录 图 1：2015-2020.6 水泥产量累计同比（%） . 5 图 2：20H1 各地区水泥产量（万吨） . 5 图 3：2016-2020 年水泥

11、单月需求量（万吨） . 5 图 4：2017.1-2020.7 全国水泥均价（元/吨） . 6 图 5：20H1 各地区水泥均价（元/吨） . 6 图 6：2008-20H1 水泥行业盈利（亿） . 6 图 7：20H1 各地区产能冲击率（%） . 7 图 8：20H2 产能冲击率（%） . 8 图 9：2020 全年产能冲击率（%） . 8 图 10：2011-20.05 我国水泥及熟料进口数量（万吨） . 9 图 11：2019.8-2020.7 华东熟料价格和进口熟料数量（元/吨，万吨） . 10 图 12：2015.2-2020.6 基建投资（不含电力）累计同比（%） . 10 图 1

12、3：2019.1-2020.6 基建项目各主体申报金额（万亿） . 11 图 14：基建投资资金来源 . 12 图 15：2016-2018 年基建资金来源构成（%）. 12 图 16：2011-2020 年全国公共财政支出预算及基建投资占比（万亿，%） . 13 图 17：2011-20H1 新增人民币贷款（万亿） . 13 图 18：2011-2018 年基建用国内贷款（万亿） . 13 图 19：2016-2018 年基建用自筹资金构成（亿） . 14 图 20：2016-2018 年基建用自筹资金构成（%） . 14 图 21：2012-2019 年地方本级政府性基金收入（万亿） .

13、14 图 22：12.6-20.6 全国/地方政府性基金收入累计同比（%） . 14 图 23：15.2-20.6 土地成交价款/土地出让金累计同比（%） . 15 图 24：土地出让金和土地成交价款相关系数为 0.896 . 15 图 25：2016-2018 年全国政府性基金用于基建比例（%） . 15 图 26：2017.11-2020.6 专项债发行额（亿） . 16 图 27：2009-2019 基建固投完成额（万亿） . 16 图 28：2007.5-2020.6 商品房销售面积/社会融资规模累计同比（%） . 18 图 29：11.12-20.6 商品房/住宅待售面积累计值（亿平

14、） . 18 图 30：2012-2019 年房屋施工面积/销售面积 . 18 图 31：2007.5-2020.6 地产开发销售/投资累计同比（%） . 19 图 32：2007.5-2020.6 地产销售额与投资增速差值（%） . 19 图 33：2013.2-2020.6 地产投资完成额累计同比（%） . 19 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 4 图 34：2015.2-2020.6

15、 房屋新开工面积累计同比（%） . 20 图 35：2015.2-2020.6 房屋施工面积累计同比（%） . 20 图 36：2000-2019 年水泥产量（亿吨） . 20 图 37：2007-2019 年新点火熟料设计产能（亿吨） . 21 图 38：2012-2020 年南方/北方地区水泥价格（元/吨） . 21 图 39：各省梅雨天数（天） . 23 图 40：2018.01-2020.08 全国水泥出货率（%） . 23 图 41：2018.01-2020.08 华东地区水泥出货率（%） . 23 图 42：2018.01-2020.08 全国水泥价格/出货率/库容比（元/吨，%，

16、%） . 24 图 43：华东地区水泥产量（亿吨） . 25 图 44：2016.1-2020.7 华东地区水泥均价（元/吨） . 25 图 45：华北地区水泥产量（亿吨） . 25 图 46：2016.1-2020.7 华北地区水泥均价（元/吨） . 25 图 47：西北地区水泥产量（万吨） . 26 图 48：2016.1-2020.7 西北地区水泥均价（元/吨） . 26 表 1：20H1 已投产项目 . 7 表 2：20H2 拟投产产线 . 8 表 3：基建项目申报审批时间间隔 . 11 表 4：专项债用用于基建比例逐年增长 . 16 表 5：基建资金来源预测表（亿元）. 17 表 6

17、：南方地区淡旺季价格涨跌幅 . 21 表 7：北方地区淡旺季价格涨跌幅 . 22 表 8：2018-2020 年全国/华东水泥出货率/库容比/价格拐点时间及对应值 . 24 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 5 一、一、疫情疫情影响有限，行业影响有限，行业韧性韧性凸显凸显 疫情冲击后水泥生产迅速恢复，疫情冲击后水泥生产迅速恢复，20H1 产量同比收窄至产量同比收窄至-4.8%。受新冠疫情影响

18、，水泥生 产短期受到冲击，20 年 1-2 月份水泥产量累计同比-29.5%。随着复工复产的推进，水 泥生产快速恢复，截至 2020 年 6 月，水泥累计产量近 10 亿吨，YoY-4.8%，较年初有 明显收窄。分地区看，北方地区增速明显高于南方，20H1 东北/西北水泥产量 YoY+5.8%/2.5%， 华中受疫情影响较大， 20H1 产量 YoY-9.5%， 其次为华南， YoY-5.6%。 图 1：2015-2020.6 水泥产量累计同比（%） 图 2：20H1 各地区水泥产量（万吨） 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：数字水泥网，东方证券研究所 需求快速回补，需求快速回补，

19、5/6 月水泥需求创月水泥需求创 16 年以来新高。年以来新高。受新冠疫情影响，Q1 水泥需求受到 压制，随着国内复工复产的推进，水泥需求在 Q2 进行集中释放，出现较为明显的赶工 行情，5/6 月份水泥需求量分别为 2.5/2.3 亿吨，明显高于 16-19 年历史同期。 图 3：2016-2020 年水泥单月需求量（万吨） 数据来源：Wind，东方证券研究所 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2001820192020 水泥产量累计同比 5.8% 2.5% -2.4% -3.8% -5.2% -5.6% -9.5% -12% -10% -8% -6%

20、 -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 东北 西北 华北 西南 华东 华南 华中 19H120H1YoY 10000 12000 14000 16000 18000 20000 22000 24000 26000 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200192020 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitl

21、e 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 6 价格价格高位震荡，高位震荡，20H1 全国水泥均价全国水泥均价 429 元元/吨，吨，YoY+1.4%。受疫情影响，Q1 水泥价 格一路走低。由于 20 年复工时间较往年晚近 1 个月，因此水泥价格 4 月份才开始触底 回升（较往年晚近 1 个月），直到 6 月份进入淡季，价格出现回落。由于年初价格高基 数，20H1 全国水泥均价 449 元/吨，YoY+1.4%。其中西北地区价格表现强势，20H1 均 价为 429 元/吨，YoY+9.5%；中南地区由于年初高基数，以及企业协同较好，淡季价格 回落幅度有限，20H1 均价为 493

22、 元/吨，YoY+5.5%；西南地区回落较多，20H1 均价 427 元/吨，YoY-10.7%，主要由于高速公路运输免费，导致川渝地区受外来熟料冲击较 大，价格被迫出现下调；东北地区 20H1 均价 342 元/吨，YoY-5.3%，主要由于吉林/黑 龙江地区企业竞争激烈，价格出现大幅回调。 图 4：2017.1-2020.7 全国水泥均价（元/吨） 图 5：20H1 各地区水泥均价（元/吨） 数据来源：数字水泥网，东方证券研究所 数据来源：数字水泥网，东方证券研究所 行业盈利小幅下滑，行业盈利小幅下滑，20H1 水泥行业盈利水泥行业盈利 767 亿元，亿元，YoY-6.1%。由于行业供给受

23、限，需 求平稳增长，水泥行业价格从 2016 年以来不断走高，水泥行业公司盈利一路攀升，根 据数字水泥网，2019 年水泥行业盈利 1867 亿，YoY+19.6%。受疫情影响，行业盈利小 幅下滑， 根据国家统计局数据， 20H1 水泥行业营收 4262 亿， YoY-6.1%， 实现利润 767 亿，YoY-6.1%，降幅较 1-5 月份收窄 2.1pct。 图 6：2008-20H1 水泥行业盈利（亿） 300 350 400 450 500 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 20020 0 100 200 300 400 50

24、0 600 西南东北全国华东华北中南西北 2019H12020H1 240 366 610 1020 640 766780 330 518 877 1561 1867 767 0 500 1000 1500 2000 20082009200001920H1 水泥行业盈利（亿） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 7 数据来源：数

25、字水泥网，国家统计局，东方证券研究所 二、供需格局向好，景气有望延续二、供需格局向好，景气有望延续 2.1 新增产能有限，进口熟料冲击边际减弱 20H1 产能冲击有限，产能冲击有限，熟料产能净增熟料产能净增 1029 万吨万吨/年，产能冲击率年，产能冲击率 0.57%。根据卓创资讯 数据，20H1 共有 11 条熟料线点火，新增熟料产能 1637 万吨/年。新增熟料线大部分为 置换项目，上半年淘汰熟料产能 608 万吨/年，净增 1029 万吨。相较 19 年末 18.2 亿吨 熟料产能，20H1 产能冲击率 0.57%，产能冲击有限。分地区来看，20H1 东北/西南/中 南产能冲击率相对较大

26、， 分别为 1.2%/1.0%/0.9%， 华东/华北/西北产能冲击率相对较小， 分别为 0.4%/0%/0%。 图 7：20H1 各地区产能冲击率（%） 数据来源：卓创资讯，东方证券研究所 表 1：20H1 已投产项目 大区 省份 地区 企业名称 设计产能（t/d） 投产时间 东北 吉林 白山 白山山水水泥有限责任公司 5000 2020/5/15 华东 福建 龙岩 福建春驰集团新丰水泥 5500 2020/4/26 浙江 湖州 湖州槐坎南方水泥有限公司 7500 2020/5/10 福建 龙岩 福建省永定兴鑫水泥有限公司 5000 2020/5/31 西南 贵州 安顺 华润水泥（安顺） 5

27、000 2020/2/15 云南 红河 绿春县共达水泥 2000 2020/4/18 四川 甘孜州 康定跑马山水泥有限责任公司 2500 2020/5/18 云南 大理 祥云建云水泥有限公司 4800 2020/5/30 云南 普洱 景谷红狮水泥有限公司 3000 2020/6/28 中南 广东 梅州 广东塔牌集团股份有限公司 10000 2020/4/29 广西 河池 宜州广驰水泥有限责任公司 2500 2020/5/28 数据来源：卓创资讯，东方证券研究所 0.0% 1.2% 0.4% 0.9% 1.0% 0.0% 0.57% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 1.0% 1

28、.2% 1.4% 华北东北华东中南西南西北全国 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 8 预计全年熟料产能净增预计全年熟料产能净增 3016 万吨万吨/年，产能冲击率约年，产能冲击率约 1.7%，产能冲击依然有限。，产能冲击依然有限。根据 卓创资讯，20H2 拟投产熟料产线 3491 万吨/年，淘汰/关停产线约 1504 万吨/年，20H2 净增熟料产线 1987 万吨/年。全年净增熟料产能 3

29、016 万吨/年，产能冲击率 1.7%，依 然有限。分地区看，20H2 西南/华东地区产能冲击相对较大，达到 3.2%/1.4%；华北/东 北/中南/西北地区产能冲击相对较小，分别为-0.3%/0%/+0.3%/0.6%。 图 8：20H2 产能冲击率（%） 图 9：2020 全年产能冲击率（%） 数据来源：卓创资讯，东方证券研究所 数据来源：卓创资讯，东方证券研究所 表 2：20H2 拟投产产线 区域 省份 所属集团 拟投熟料产能（T/D) 条数 东北 黑龙江 中国建材集团 7500 2 西北 陕西 中国建材集团 4500 1 宁夏 中国建材集团 5000 1 新疆 尧柏水泥 4500 1

30、华北 山西 其他 5000 1 华东 福建 福建水泥 4500 1 江苏 中国建材集团 7500 1 浙江 中国建材集团 5000 1 江西 红狮 4000 1 江西 万年青 9600 2 中南 湖北 华新 10000 1 广西 鱼峰 2500 1 广东 其他 5000 1 西南 贵州 华润 5000 1 云南 其他 5000 2 云南 云南水泥建材集团 4000 1 云南 红狮 3000 1 云南 尖峰 4000 1 西藏 中国建材集团 8000 2 -0.3% 0.0% 1.4% 0.3% 3.2% 0.6% 1.1% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0

31、% 2.5% 3.0% 3.5% 华北东北华东中南西南西北全国 -0.3% 1.2% 1.8% 1.2% 4.2% 0.6% 1.7% -1.0% 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 华北东北华东中南西南西北全国 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 旺季即将来临，基建/地产需求有保障 9 西藏 海螺 2500 1 西藏 其他 6500 2 数据来源：卓创资讯，东方证券研究所 预计预计 20 年年进口熟料进

32、口熟料仍有较仍有较高增长高增长。随着国内水泥/熟料价格不断走高，以及东南亚各国 水泥/熟料产能出现严重过剩，导致近几年我国进口水泥/熟料大幅增长，2019 年进口水 泥/熟料合计达 2474 万吨，YoY+81.6%，其中熟料进口 2274 万吨，YoY+79.5%。我国 进口熟料主要来自越南/韩国/泰国/印尼， 19 年分别占总进口量的 67%/9.6%/7.7%/5.9%， 熟料进入国内的地区主要为山东/上海/福建/天津/江苏。20 年 1-5 月进口熟料延续增长 态势，进口量达 1006 万吨，YoY+24.2%，预计全年仍有较高增长。 图 10：2011-20.05 我国水泥及熟料进口

33、数量（万吨） 数据来源：海关总署，东方证券研究所 淡季进一步降价抵御进口熟料冲击，为旺季涨价奠定基础淡季进一步降价抵御进口熟料冲击，为旺季涨价奠定基础。随着国内疫情好转，赶工需 求逐步释放，进口熟料大幅增长，5 月份进口熟料达 374 万吨，YoY+55.0%。为抵御进 口熟料冲击，在 6/7 月份传统水泥淡季，国内水泥厂商大幅降低熟料价格，根据卓创资 讯， 7 月中旬华东地区熟料均价相较 6 月初已下调 44 元（-11.4%）。根据数字水泥网， 6-7 月华东部分区域熟料价格已进行三轮下调（较往年多一轮），在目前价格下进口熟 料价格几乎无盈利空间，预计进口熟料冲击有所减弱。在淡季通过进一步降价，将使熟 料进口通道短期进入关闭状态， 而后续通道开启需要一定时间， 为旺季国内水泥/熟料价 格推涨奠定基础。 1267 2274 1006 0 500 1000 1500 2000 2500 3000