1、 公司深度研究 | 龙蟒佰利 1 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 。 从追赶到超越，全球视角三个维度剖析龙蟒佰利的后发先至 龙蟒佰利（002601.SZ）系列报告之二 证 券 研 究 报 告 公司深度研究 | 龙蟒佰利 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 公司评级 买入 股票代码 002601 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 23.50 近一年股价近一年股价走势走势 分析师分析师 杨晖杨晖 S0800520010003S0800520010003 联系人联系人 陈

2、默陈默 相关研究相关研究 龙蟒佰利：单季业绩低于预期，行业景气有望回暖，看好全年表现 龙蟒佰利（002601.SZ）中期业绩点评 2020-08-03 龙蟒佰利：加强攀西地区资源开发，产业布局再上新台阶龙蟒佰 利（002601.SZ）动态点评 2020-07-07 龙蟒佰利：携手钛康增强产能及技术优势，龙头地位进一步巩固 龙蟒佰利（002601.SZ）动态点评 2020-06-02 -10% 8% 26% 44% 62% 80% 98% -122020-04 龙蟒佰利化学制品中小板指 核心结论核心结论 产能变迁：产能变迁：海外钛白粉已进入低增速时代，利好中国龙头企业。海外

3、钛白粉已进入低增速时代，利好中国龙头企业。2000年后海 外钛白粉产能保持低增速并加快整合，目前全球CR5集中度已达58%。同时 中国企业产能占比已提升至目前的42%。我们认为疫情影响下，部分海外巨 头经营及财务状态不佳，落后产能出让份额概率提升；国内产能将沿“小产 能退出+少数二线企业整合”路径发展。龙蟒佰利作为全球龙头的地位稳固。龙蟒佰利作为全球龙头的地位稳固。 技术路线：技术路线：氯化法是融入全球竞争，占据高附加值产品的核心。氯化法是融入全球竞争，占据高附加值产品的核心。钛白粉在催 化剂、 工业涂料、 高性能塑料等高端领域中的附加值可达普通涂料领域的2-3 倍，聚焦以上需求已成行业发展趋

4、势。中国钛白企业发展氯化法路线补齐产 品线并实现完全进口替代是必然选择。国内仅龙蟒佰利掌握成熟大型氯化法 技术，未来将实现60万吨/年以上氯化法产能。通过持续扩展高附加值专用牌 号的研发，预计未来公司氯化法产品价格带有望提升，盈利能力或超预期。 配套体系：配套体系：钛矿紧缺将持续，或成未来企业生存的关键。钛矿紧缺将持续，或成未来企业生存的关键。我们认为钛矿行业 集中度大于钛白行业。依据各矿企资本开支测算未来2-3年钛矿供应减少， 且高等级钛矿产量呈较快下滑趋势。疫情期间钛矿供应链迎大考，不仅推升 钛白行业生产成本，更扩散至影响正常生产及产品质量稳定。龙蟒佰利布局龙蟒佰利布局 钛矿的钛矿的回报回

5、报或超市场预期。或超市场预期。公司以产业链布局为盾，当前钛矿自给率60% 并拥有稳定外采来源，扩建人造金红石、攀西钛矿、高钛渣等产能，使原料 不再制约钛白粉扩产；以成本竞争力为矛，在钛白粉价格弱势情况下，仍持 续增强对行业产能的超额利润能力，有望加快挤压全球高成本产能出清。 投资建议：投资建议：公司剑指全球全钛龙头，有望成为全球最大钛白粉企业，拥有不 可复制的原矿配套+钛深加工能力。鉴于行业艰难时刻已过，复工复产持续 推进，内外需均有复苏，钛白粉价格有望逐步上移至正常中枢，我们预计 2020-2022年公司归母净利31.23/ 43.13/ 48.89亿元，维持“买入”评级。 风险提示：在建产

6、能不及预期；疫情影响时长超预期；环保因素影响生产 核心数据核心数据 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 10,441 11,359 14,873 19,405 24,980 增长率 1.8% 8.8% 30.9% 30.5% 28.7% 归母净利润 (百万元) 2,286 2,594 3,123 4,313 4,889 增长率 -8.7% 13.5% 20.4% 38.1% 13.3% 每股收益（EPS） 1.12 1.28 1.54 2.12 2.41 市盈率（P/E） 20.9 18.4 15.3 11.1 9.8 市净率（P/B） 3.8 3.4

7、3.0 2.6 2.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司深度研究 | 龙蟒佰利 2 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 区别于市场的观点 . 5 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标价 . 5 报告背景： . 6 一、产能变迁：坚定看好中国钛白粉龙头成长空间 . 7 1.1 全球视角：中国产能有望继续取代海外产能 . 7 1.1.1 海外钛白粉产能已进入低增速时代 . 7 1.1.2 全球竞争格局在近 20 年间走向稳固 . 8 1.1.3 疫情或加速海外企业退出市场

8、. 9 1.2 国内视角：以史为鉴，中国龙头将强者恒强 . 12 1.2.1 市场区域份额变化：中国企业异军突起 . 12 1.2.2 我们认为国内龙头格局将更加清晰 . 12 二、技术路线：发展氯化法的核心意义在于融入全球竞争 . 14 2.1 氯化法硫酸法实际上各有所长，环保并非唯一因素 . 14 2.2 全球千亿市场，发展氯化法的核心意义在于占领高附加值产品 . 15 三、配套体系：钛矿或成为企业能否存活的关键 . 17 3.1 全球对优质钛矿需求将继续提升 . 17 3.2 未来三年海外钛矿供应将进入下行通道 . 18 3.3 疫情期间钛白粉行业迎大考，未来钛矿供应或成企业生存关键 .

9、 21 四、为何看好龙蟒佰利后发先至 . 21 4.1 良好竞争环境孕育本土龙头，自身造血能力充足. 21 4.2 掌握大型氯化法技术，参与全球竞争，价格带有望上移 . 23 4.3 产业链布局为盾：前瞻布局钛矿，原料不再制约发展 . 24 4.4 成本竞争力为矛：挤压全球落后产能 . 24 五、投资建议 . 25 六、风险提示 . 25 图表目录 图 1：考虑到需求恢复进度，我们预测未来 3 年行业处于供需弱平衡状态中. 6 图 2：7 月商品房销售面积同比跌幅已收窄至 5% . 6 图 3：钛白粉工厂库存已逐步去化（万吨） . 6 oPoNqNqNtRrQsOmRwOxOoN6MdN7No

10、MpPtRmMiNqQxPkPoMtPaQnMpPMYsQpRMYmNmN 公司深度研究 | 龙蟒佰利 3 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 图 4：20 世纪 30-70 年代全球钛白粉产能增速 . 7 图 5：1980 年代全球钛白粉产能高速发展，90 年代趋缓 . 7 图 6：海外产能在 2000 年后已进入低增速时代 . 8 图 7：1996 年全球钛白粉产能集中度 . 8 图 8：2014 年全球钛白粉产能集中度 . 8 图 9：2019 年全球钛白粉产能集中度 . 9 图 10：科慕现金流及负债变化情

11、况（单位：百万美元） . 11 图 11：截止 20Q2 季末，科慕依靠扩大负债增厚了在手现金 . 11 图 12：泛能拓现金流及杠杆情况（单位：百万美元） . 11 图 13：泛能拓钛白粉业务同比下滑（单位：百万美元） . 11 图 14：康诺斯钛白粉业务同比下滑（单位：百万美元） . 11 图 15：特诺钛白粉业务 Q2 出现较大幅下滑（单位：百万美元） . 11 图 16：中国在全球钛白粉产能中的占比迅速提升 . 12 图 17：目前五大巨头中三家已以氯化法产能为主 . 14 图 18：80 年代至 90 年代，氯化法路线快速发展 . 14 图 19：从终端需求看，地产相关领域占比较高

12、. 15 图 20：从产品形态看，塑料、油墨等领域占比约 30% . 15 图 21：中国氯化法产品有望继续加大进口替代 . 16 图 22：泛能拓战略重心位于附加值较高的钛白粉产品上 . 16 图 23：中国钛白粉出口过去 10 年 CAGR 为 25.2% . 17 图 24：全球钛原料总供应量占比（2018） . 18 图 25：全球氯化法原料供应占比（2018） . 18 图 26：全球高等级原料（TiO280%）供应（2018） . 18 图 27：全球超高等级原料（TiO290%）供应（2018） . 18 图 28：近年来全球砂矿勘探速度下降 . 19 图 29：未来新增钛矿品位

13、将下降 . 19 图 30：预计全球天然金红石供应步入下行通道 . 19 图 31：预计全球钛铁矿（仅指氯化钛白使用的类别）供应步入下行通道 . 20 图 32：通过海外主要矿业公司 CAPEX，我们认为 2022 年前钛矿供应都将紧张 . 20 图 33：无自备原料的硫酸法企业已亏损（单位:元/吨） . 21 图 34：Q2 钛矿价格调整幅度有限 . 21 图 35：2001-2017 年中国涂料产量 CAGR 为 18.35% . 22 图 36：公司出口销量占比近年来快速提升 . 23 图 37：公司持续盈利，扩张同时维持较低杠杆 . 23 图 38：公司氯化法产品目前牌号及领域较有限

14、. 23 图 39：公司于国内具备显著单位成本优势（单位：元/吨） . 25 图 40：公司于全球成本曲线内处领先位置 . 25 公司深度研究 | 龙蟒佰利 4 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 表 1：全球 5 家钛白粉上市企业历史业绩对比（除龙蟒佰利外，货币单位均为美元） . 10 表 2：国内仍有部分 5 万吨以下的钛白粉生产基地 . 13 表 3：除龙蟒佰利及隶属各上市公司的基地外，具备整合预期的生产基地较少 . 13 表 4：硫酸法与氯化法钛白粉对比 . 14 表 5：广泛使用的天然钛矿为钛磁铁矿、钛铁

15、矿、金红石矿 . 17 表 6：使用富钛料（酸溶渣）对硫酸法钛白的改进 . 18 表 7：公司于 2016 年后进入产业链一体化扩张新阶段 . 22 表 8：公司各生产基地未来将形成高度一体化，并具有稳定钛矿供应 . 24 公司深度研究 | 龙蟒佰利 5 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 投资要点投资要点 区别于市场的观点区别于市场的观点 1. 市场认为钛白粉行业供应饱和，龙蟒佰利新产能加入将使得竞争格局严重恶化；我们认为 疫情冲击下，海外巨头经营风险上升，中长期退出市场的概率增加；国内 5 万吨以下中小产能 合

16、计仍有 55 万吨，疫情期间处境艰难，未来在价格相对稳定、成本居高不下、原料供应或受 限的格局下，退出市场的概率也在上升。龙蟒佰利未来有望利用技术、售价、成本、配套四大 优势，占据以上空白市场。 2. 市场认为政策及环保因素为发展氯化法的主要驱动；我们认为硫酸法自身环保处理已得到 较大提升，发展氯化法主要意义在于占领高附加值市场。公司同时兼具低成本及成熟的硫酸法 +氯化法工艺，才又能完整覆盖钛白粉的终端需求、进而提升附加值。 3. 市场认为钛矿供应不足仅为短期现象；我们认为，无论国内、国外钛矿未来供应增量均有 效，优质钛矿的供应将更加短缺，钛矿不仅影响钛白粉企业生产成本，还有可能影响企业能否

17、正常生产、产品品质是否稳定。龙蟒佰利目前具备较高钛矿自给能力，并不断补强产业链一体 化，公司的前瞻布局使得未来扩产不再受制于原料配套问题。 股价上涨催化剂股价上涨催化剂 1. 海外疫情趋缓，钛白粉出口出现回暖，价格中枢上移。 2. 海外钛白粉巨头经营持续恶化，宣布停减产或退出市场计划。 估值与目标价估值与目标价 公司剑指全球全钛龙头，有望成为全球最大钛白粉企业，拥有不可复制的原矿配套+钛深加工 能力。鉴于行业艰难时刻已过，内外需均有复苏，行业已发函涨价，钛白粉价格中枢有望逐步 上移，我们预计 2020-2021 年公司归母净利 31.23/ 43.13/ 48.89 亿元，维持“买入”评级。

18、公司深度研究 | 龙蟒佰利 6 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 报告背景：报告背景： 我们于 2020 年 3 月 13 日发布公司深度报告龙蟒佰利（002601.SZ） ：把控稀缺资源，布局 全钛链条，全球钛产业龙头可期 ，重点阐述了国内行业供需及公司的竞争优势，公司的投资 价值已得到市场的广泛接受。 我们认为疫情影响下，我们认为疫情影响下，行业将行业将在一段时间内在一段时间内处于弱平衡的状态。处于弱平衡的状态。我们统计了 2020-2022 年新 投放产能增速约为 8.7%/4.1%/8.8%。进入 Q2

19、后国内行业内需恢复较好，考虑到中国钛白粉 产量约 30%面向出口市场且疫情后海外需求复苏或较慢，我们预计 2020-2022 年行业实际产 量增速为 4.8%/8.5%/7.2%，预计行业供需将处于基本平衡状态、价差在回归合理中枢后维持 稳定，但价格会受到钛精矿波动影响。 图 1：考虑到需求恢复进度，我们预测未来 3 年行业处于供需弱平衡状态中 资料来源：卓创资讯，百川盈孚，国家化工生产力促进中心钛白分中心，西部证券研发中心 图 2：7 月商品房销售面积同比跌幅已收窄至 5% 图 3：钛白粉工厂库存已逐步去化（万吨） 资料来源：国家统计局，西部证券研发中心 资料来源：百川盈孚，西部证券研发中心

20、 弱平衡背景下，我们更强调弱平衡背景下，我们更强调充分充分认知公司未来应对竞争的工具，以及相较于同业的竞争优势。认知公司未来应对竞争的工具，以及相较于同业的竞争优势。 我们观察到公司资本开支方向：1）做大钛白粉产能；2）坚定选择氯化法路线；3）重点发展 钛渣、合成金红石等原料供应。作为系列报告之二，我们希望借助全球视角，回答三大问题： （1） 公司未来待新增产能约60万吨 （约占目前全球产能8%） ， 在全球需求稳态增速仅3-4% 的背景下，未来将挤占谁的产能份额？ （2） 公司重点发展氯化法技术，顺应产业何种发展趋势？ （3） 公司大力完善钛原料配套，战略意义在何处？ -10.0% -5.0

21、% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 0 100 200 300 400 500 600 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 产能（万吨）产量（万吨） -产能增速（右轴）-表观消费增速（右轴） -50.00 -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 -

22、-05 商品房销售面积:累计值（万平方米） 商品房销售面积:住宅:累计同比（%，右轴） 公司深度研究 | 龙蟒佰利 7 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 一、产能一、产能变迁变迁：坚定看好中国钛白粉龙头成长空间坚定看好中国钛白粉龙头成长空间 1.1 全球视角：全球视角：中国产能有望继续取代海外产能中国产能有望继续取代海外产能 1 1.1.1 .1.1 海外海外钛白粉产能已进入低增速时代钛白粉产能已进入低增速时代 （1）钛白粉自钛白粉自 1916 年代年代面世面世，初期产能增长较为缓慢，初

23、期产能增长较为缓慢。 1916 年钛颜料公司 （Titanuium Pigment Company） 首次在尼加拉瓜瀑布区建设钛白粉工厂。 1919 年挪威钛公司（Titan Company）正式投产年产 1000 吨钛白粉工厂，但由于初期锐钛型 钛白粉相对于立德粉、白铅等白色颜料在高遮盖力和耐候性等方面不足，下游需求难以大规模 打开。1923 年法国研发成功稀释晶种水解生产 96%-99% TiO2 钛白粉工艺，大幅提升了钛白 粉的竞争力。 伴随1930年代硫酸法锐钛型大规模工业化生产， 全球钛白粉产能增至22.5万吨。 （2）1950-1960 年代，战后快速恢复的需求带动钛白粉产业成熟，

24、氯化法进入年代，战后快速恢复的需求带动钛白粉产业成熟，氯化法进入视野。视野。 世界大战期间欧洲地区钛白粉的生产、研发均有所停滞，美国研发取得关键进展。代表性事件 为 1948 年杜邦开始研发氯化法技术，并于 1954 年在田纳西建成 10 万吨/年工厂，这是氯化 法大型化装置的首次亮相。由于 1950 年代氯化法金红石产品在遮盖力及调色力等方面领先硫 酸法，产品迅速受到了欢迎。 （3）1970-1980 年代，黄金年代，水性涂料兴起，牌号走向丰富年代，黄金年代，水性涂料兴起，牌号走向丰富。 水性涂料的出现使得涂料的总需求进入了新的阶段。1970 年代分散性良好的钛白粉浆剂开始 量产，完美契合了

25、水性涂料的需求。同时塑料、造纸、工业保护领域对钛白粉的需求走向多元 化，各主要制造企业开始推出独特牌号，并着力提升产品品质及客户服务速度。 （4）1990 年代，竞争加剧，行业持续洗牌年代，竞争加剧，行业持续洗牌。 行业遭受了诸多问题的挑战，包括欧美需求趋缓、环保问题突出、行业供需失衡导致价格出现 下滑等，1993-1994 年行业首次迎来产能负增长。在此期间钛白粉巨头将发展重心转向了亚太 地区， 东南亚及日本成为新建产能的主要来源国。 90 年代也是行业并购事件发生最多的时代， 期间英国帝国化工（ICI） 、法国罗纳-普朗克（Rhone-Poulenc） 、德国拜尔（Bayer）出售了相 关

26、工厂资产，彻底退出了钛白粉行业。 图 4：20 世纪 30-70 年代全球钛白粉产能增速 图 5：1980 年代全球钛白粉产能高速发展，90 年代趋缓 资料来源：知网，西部证券研发中心 资料来源：知网，西部证券研发中心 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 10.00% 0 50 100 150 200 250 01970 全球钛白粉产能（万吨） 产能年化复合增速（右轴） -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 0 50 100 150 200 25

27、0 300 350 400 84 全球钛白粉产能（万吨） 产能年化复合增速（右轴） 公司深度研究 | 龙蟒佰利 8 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 （5）2000 年后，年后，海外产能海外产能已进入长期低增速时代已进入长期低增速时代 2000 年后海外产能保持低增速，产能波动与经济周期波动基本匹配。2008 年金融危机带来的 全球需求下滑，导致部分工厂关停，其中科斯特（Cristal）关闭了巴尔的摩 15 万吨/年装置、 亨斯曼（现 Venator）关闭英国 Grim

28、sby 4 万吨/年装置。 其后的 2010-2014 年的经济复苏周期内，虽然海外产能保持零增长，但中国地区产能的迅猛 增加使得行业承受较大供需压力，2014-2015 年的钛白粉价格及盈利均陷入低谷，海外落后产 能迎来第二波出清。2015 年，科慕关闭了特拉华及田纳西工厂部分产能（约 15 万吨/年） ，特 诺关闭了澳洲 Tiwest 工厂产能。 图 6：海外产能在 2000 年后已进入低增速时代 资料来源：wind，西部证券研发中心 1.1.1 1. .2 2 全球竞争格局在近全球竞争格局在近2 20 0年间走向稳固 年间走向稳固 全球钛白粉市场已进入稳固竞争格局。自 90 年代起，钛白

29、粉行业持续洗牌后头部企业格局已 相对清晰，近 10 年来份额较大变化主要发生在大型企业之间：2016 年特诺收购科斯特晋升为 全球第二大钛白粉企业， 2015 年龙蟒集团与佰利联合并晋升为全球第三大钛白粉企业， 杜邦、 亨斯迈分别将旗下涂料相关业务拆分为科慕（Chemours）及泛能拓（Venator） 。 图 7：1996 年全球钛白粉产能集中度 图 8：2014 年全球钛白粉产能集中度 资料来源：知网，西部证券研发中心 资料来源：知网，西部证券研发中心 -10.0% -8.0% -6.0% -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 0 50 100 150

30、200 250 300 350 400 450 500 9200072009200172019 除中国外钛白粉产能（万吨）除中国企业外增速（右轴） 21% 15% 11% 9% 7% 7% 4% 4% 22% Dupont Tioxide Millennium Kronos Kemira Kree-McGee Ishihara Bayer 其他 18% 14% 12% 8% 6% 42% Dupont Huntsman Cristal Kronos Tronox 其他 公司深度研究 | 龙蟒佰利 9 9 | 请务必仔细阅读报告尾

31、部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 图 9：2019 年全球钛白粉产能集中度 资料来源：Tronox，西部证券研发中心 1.1.31.1.3 疫情或加速海外企业退出市场疫情或加速海外企业退出市场 我们跟踪了海外主要钛白粉企业我们跟踪了海外主要钛白粉企业 Q2 业绩情况。特诺（业绩情况。特诺（Tronox） 、科慕（科慕（Chemours） 、泛能） 、泛能 拓（拓（Venator） 、康诺斯（） 、康诺斯（Kronos）20Q2 营收同比分别营收同比分别下滑下滑 30.1%、22.4%、21.1%、20.3%， 经调经调 EBITDA 同比下

32、滑同比下滑 29.0%、41.3%、39.3%、25.4%。 我们认为原因如下： 1. 在经历自 2018 年以来的去库周期后，钛白粉市场需求于 19Q4-20Q1 如期回暖。我们观 察到科慕 Q1 业绩同比下滑主要受到氟化工板块拖累， 公司钛技术 （Titanium Technologies） 板块 20Q1 营收同比增长 10.5%、 经调整 EBITDA 同比增长 9.5%。 特诺于 2019 年收购科 斯特（Crsital）带来了更好的协同效应并加强了原料控制，备考口径下公司 20Q1 营收同 比增长 0.3%、经调整 EBITDA 增长 23.4%，EBITDA margin 同比提

33、升 4 pct。 2. 但疫情破坏了需求回暖周期，20Q2 海外市场冲击开始充分显现，海外钛白粉巨头业绩全 面下滑。我们预计 20Q3 需求恢复也将有所分化。以 2019 年为例，欧洲地区销售额占泛 能拓、康诺斯营收比重分别为 49%、46%，由于欧洲复工复产速度相对较好，我们预计 20Q3 两家企业回暖趋势有望相对领先。北美地区疫情爆发时间略晚，对 Q1 需求影响相 对较小，Q2 起影响较大，对科慕的负面影响或仍将持续。 我们认为疫情影响下海外钛白粉企业短期经营情况疲软， 中长期或继续出让市场份额， 利好中我们认为疫情影响下海外钛白粉企业短期经营情况疲软， 中长期或继续出让市场份额， 利好中

34、 国钛白粉企业。国钛白粉企业。自 2016 年起全球钛白粉市场景气复苏，但全球 5 大钛白粉上市企业中，营收 连续增长、且未出现年度业绩亏损的仅有龙蟒佰利，充分反映了竞争格局的变化。特诺 2017-2019 年营收保持增长但 2016-2019 年处于持续亏损状态；康诺斯、泛能拓的近年营收 规模基本持平，销售价格及原料成本的小幅变化即导致利润的大幅波动。换言之，此轮换言之，此轮已已长达长达 4 年的景气周期中仅有龙蟒佰利把握机会实现了规模年的景气周期中仅有龙蟒佰利把握机会实现了规模、 盈利能力盈利能力及一体化配套程度及一体化配套程度的的全面全面提升提升。 16% 14% 12% 9% 7% 42% Chemours(原Dupont) Tronox 龙蟒佰利 Venator(原Huntsman) Kronos 其他 公司深度研究 | 龙蟒佰利 1010 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0808 月月 2222 日日 表 1：全球 5 家钛白粉上市企业历史业绩对比（除龙蟒佰利外，货币单位均为美元） 代码 证券简称 市值（亿元） 营收（百万元） 归母净利（百万元）