1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年08月28日 交运设备交运设备/汽车零部件汽车零部件 当前价格(元)： 30.12 目标价格(元)： 31.50 林志轩林志轩 SAC No. S0570519060005 研究员 SFC No. AVU633 王涛王涛 SAC No. S0570519110001 研究员 刘千琳刘千琳 SAC No. S0570518060004 研究员 邢重阳邢重阳 SAC No. S05705200700

2、03 研究员 SFC No. BNN388 资料来源：Wind 快速成长的本土饰件供应商快速成长的本土饰件供应商 新泉股份(603179) 商用车与乘用车业务双轮驱动商用车与乘用车业务双轮驱动 新泉股份是汽车饰件整体解决方案提供商，产品包括仪表板总成、顶置文 件柜总成、门内护板总成等内外饰件，覆盖一汽解放、北汽福田等国内商 用车和吉利、上汽、奇瑞等乘用车客户。公司受益于商用车内饰产品升级 和集中度提升，乘用车深度绑定吉利，同时有望在 2021 年供货给特斯拉。 预计公司 2020-2022 年 EPS 为 0.79/1.21/1.70 元，首次覆盖，给予“增 持”评级

3、，目标价 31.50 元。 2022 年汽车饰件全球市场规模预计达年汽车饰件全球市场规模预计达 6,052 亿元亿元 通过我们的测算，2022 年全球和中国汽车内外饰件市场规模预计分别为 6,052 亿元、1,759 亿元，并且测算得到 2019 年自主内饰龙头华域汽车内 外饰件市占率约 15.4%， 新泉股份市占率约为 0.5%， 汽车饰件行业以外企 为主，新泉股份有较大提升空间。对比国内汽车内饰部分上市公司 2015-2019 年毛利率，我们发现合资整车客户占比较高的常熟汽饰和商用 车业务占比较高的新泉股份盈利能力较强，主要是客户结构不同和商用车 车内饰件产品毛利率高所致。 核心竞争力在于

4、客户、研发、生产技术和服务上核心竞争力在于客户、研发、生产技术和服务上 公司核心客户为商用车和乘用车国内前十大厂商， 2015-2019 年营收复合 增速达 35.4%， 2017-2020H1 前五名客户占比保持在 70%以上， 业务增长 伴随吉利汽车、一汽集团、上汽集团、奇瑞汽车、北汽福田等客户增长。 作为汽车饰件整体解决方案提供商，具备同步研发、模具开发、检测试验 等方面技术优势， 在 12 个城市设立了生产基地， 提高供应效率和准时交付 能力，同时在马来西亚设立合资公司，服务东南亚客户，并辐射全球市场。 新产品、新客户持续拓展，拟非公开发行股票扩张产能新产品、新客户持续拓展，拟非公开发

5、行股票扩张产能 公司未来发展重点是：1）内部强调技术创新和产品结构优化；2）现有客 户，通过优质品质和快速响应的服务提高现有产品供应比例，并拓展新产 品；3）拓展优质新客户（合资、外资品牌） 。根据 2020 年 5 月非公开发 行股票预案，拟投资“上海智能制造基地” ，服务上海客户，公司预计达产 后每年贡献净利润 5,600 万元；拟投资西安建设生产基地，服务以吉利、 陕重汽为主的西部整车厂，公司预计达产后每年贡献净利润 3,350 万元。 快速成长的自主内饰件供应商快速成长的自主内饰件供应商，首次覆盖，给予“增持”评级首次覆盖，给予“增持”评级 我们预计公司 2020-2022 年实现营业

6、收入 38/49/63 亿元（同比 +25%/30%/28% ）， 归 母 净 利 润 分 别 为2.5/3.7/5.3亿 元 （ 同 比 +34%/52%/40%） ， 对应EPS分别为0.79/1.21/1.70元， 对应PE为38/25/18 倍。 可比公司2021年Wind一致预期PE均值为18倍， 鉴于公司2020-2022 年归母净利润 CAGR 高于可比公司，综合考虑给予估值溢价，给予 2021 年 PE 26 倍估值，目标价 31.50 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：汽车饰件行业前景受制于汽车行业的风险：客户集中较高的风 险：市场竞争加剧的风险。 总股本 (百万股

7、) 309.41 流通 A 股 (百万股) 309.41 52 周内股价区间 (元) 12.45-30.12 总市值 (百万元) 9,319 总资产 (百万元) 4,884 每股净资产 (元) 6.35 资料来源：公司公告 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 3,405 3,036 3,798 4,933 6,297 +/-% 10.01 (10.85) 25.11 29.90 27.64 归属母公司净利润 (百万元) 282.04 183.23 245.91 374.16 525.36 +/-% 12.74 (35.04) 34.2

8、1 52.16 40.41 EPS (元，最新摊薄) 0.91 0.59 0.79 1.21 1.70 PE (倍) 33.04 50.86 37.90 24.91 17.74 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 0 436 871 1,307 1,742 (7) 47 102 156 210 19/0819/1120/0220/05 (万股)(%) 成交量(右轴)新泉股份 沪深300 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 一年内一年内股价走势图股价走势图 投资评级：投资评级：增持增持（首次评级）（首次评级） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28

9、日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 投资概要 . 4 核心观点 . 4 区别于市场观点 . 4 盈利预测及投资建议 . 4 新泉股份：快速成长的汽车饰件制造商 . 5 新泉股份是汽车饰件整体解决方案提供商 . 5 本土汽车饰件企业市场份额持续提升 . 7 2022 年汽车饰件全球市场规模预计达 6,052 亿元 . 7 中国汽车零部件企业竞争优势归纳 . 10 内修研发和技术，外挖新老客户需求 . 11 核心竞争力在于客户、研发、生产技术和服务上 . 11 未来增长来自于挖掘老客户，拓展新客户 . 12 ROE 受总资产周转率影响较大 . 1

10、4 盈利预测 . 15 风险提示 . 17 PE/PB - Bands . 18 pOtQmRrMpNnMqMnQzRuNmP9PdN7NoMrRpNnNiNpPyQjMoNrQ6MpPwPuOqMxONZmQpN 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 图表目录图表目录 图表 1： 仪表板总成 . 5 图表 2： 顶置文件柜总成和门内护板总成 . 5 图表 3： 保险杠和流水槽盖板总成 . 5 图表 4： 立柱护板总成. 5 图表 5： 2015-2019 年营业收入 CAGR 为 35% . 6 图表 6：

11、 2015-2019 年归母净利润 CAGR 为 37% . 6 图表 7： 从各业务营收占比来看，公司乘用车业务发展较快 . 6 图表 8： 综合毛利率呈缓慢下降趋势 . 6 图表 9： 公司控股股东及实际控制人为唐志华及其一致行动人唐敖齐 . 6 图表 10： 2018 年国内汽车内饰件单车配套价值量 . 7 图表 11： 2018 年国内汽车外饰件单车配套价值量 . 7 图表 12： 汽车内外饰件市场空间测算 . 8 图表 13： 全球内饰件主要厂商 . 8 图表 14： 中国内饰件主要厂商 . 8 图表 15： 汽车内外饰件公司 2019 年营业收入比较 . 9 图表 16： 汽车内外

12、饰件公司 2015-2019 年毛利率对比 . 9 图表 17： 2015-2019 年汽车内外饰件上市公司收入复合增速对比 . 10 图表 18： 中国汽车零部件企业逐步形成自己的核心竞争力 . 10 图表 19： 公司收入增长伴随吉利、上汽、一汽等客户增长 . 11 图表 20： 前五名客户占比保持在 70%以上 . 12 图表 21： 合理布局产能，逐步走向海外 . 12 图表 22： 重卡行业平均售价不断提升（2008-2019 年） . 12 图表 23： 中国重卡市场：前四大重卡制造商合计市场份额在 2016-2019 年提升明显 . 13 图表 24： 2020 年 5 月 16

13、 日非公开发行预案内容 . 13 图表 25： 2015-2019 年 ROE 受销售利润率和总资产周转率影响较大 . 14 图表 26： 2015-2019 年销售费用率和管理费用率处于下降通道 . 14 图表 27： 新泉股份营业收入预测 . 15 图表 28： 新泉股份毛利率预测 . 16 图表 29： 新泉股份各项费用率预测 . 16 图表 30： 可比公司估值表（2020/08/28） . 17 图表 31： 报告提及公司信息 . 17 图表 32： 新泉股份历史 PE-Bands . 18 图表 33： 新泉股份历史 PB-Bands . 18 公司研究/首次覆盖 | 2020 年

14、 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 投资概要投资概要 核心观点核心观点 公司是自主内外饰件领先企业之一， 尤其是自主商用车内饰领域， 拥有多年供货一汽解放、 陕重汽、北汽福田等商用车龙头企业的经历，我们预计将受益于商用车产品升级和单车价 值量的提升。乘用车领域，公司与吉利汽车深度绑定，供货上汽、奇瑞、一汽大众等知名 整车厂的经历也有助于拓展合资品牌客户， 拿到特斯拉 Model Y 定点订单证明了公司研发 和生产实力，我们认为随着整车企业降本的需求和上海、西安基地的建成，公司的市场份 额还有较大提升空间。 区别于市场观点区别于市场观点 市场对

15、公司业务的增速的质疑主要体现在商用车的可持续性和乘用车业务竞争激烈，以及 汽车行业 2018 年以来销量逐年下滑的背景下，客户拓展难度较大。我们认为： 1. 行业方面，全球销售量增长乏力的背景下，内饰行业有望迎来整合，毛利率挤压导致 市场出清。我们判断国内自主内饰企业凭借成本控制能力和多年研发、技术积累，将 逐步替代海外竞争对手，尤其是未来中国区汽车生产的配套，自主品牌拥有服务、运 输、生产效率等优势，自主内饰企业市占率将进一步提升。 2. 公司商用车业务的持续增长来自于：产品升级带来的单车价值量提升，产品在客户中 份额的提升，以及下游客户市占率提升。 3. 公司乘用车业务目前主要是服务于自主

16、品牌，供货吉利汽车、上汽、奇瑞、广汽等自 主品牌的经历证明了公司在生产技术、同步研发、成本控制方面的能力，具备拓展和 供货合资企业的能力。公司成功拿到特斯拉 Model Y 车型的订单，证明了公司的研发 和生产实力，未来有望进一步成功开拓其他国际汽车品牌。 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 我们预计公司 2020-2022 年实现营业收入 38/49/63 亿元 （同比+25%/30%/28%） ， 归母净 利润分别为 2.5/3.7/5.3 亿元（同比+34%/52%/40%） ，对应 EPS 分别为 0.79/1.21/1.70 元，对应 PE 为 38/25/18 倍。可比公司我们选

17、择有商用车零部件业务的银轮股份和天润工 业，以及产品相似的汽车内饰件公司岱美股份和常熟汽饰，得到可比公司 2021 年 PE 均 值为 18 倍，鉴于新泉股份商用车业务伴随客户市占率提升而增长，以及乘用车业务的快 速增长，2020-2022 年归母净利润 CAGR 高于可比公司，综合考虑给予公司估值溢价， 给予 2021 年 PE 26 倍估值，目标价 31.50 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 新泉股份：新泉股份：快速成长的汽车饰件制造商快速成长的汽车饰件制造商 新泉

18、股份新泉股份是是汽车饰件整体解决方案提供商汽车饰件整体解决方案提供商 新泉股份是汽车饰件整体解决方案提供商，连续十三届（新泉股份是汽车饰件整体解决方案提供商，连续十三届（2007-2019 年）被中国汽车报社年）被中国汽车报社 评定为全国百家优秀汽车零部件供应商。评定为全国百家优秀汽车零部件供应商。主要产品包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门 内护板总成、 立柱护板总成、 流水槽盖板总成和保险杠总成等， 覆盖商用车及乘用车领域。 公司客户覆盖国内知名自主和合资品牌，商用车包括一汽解放、北汽福田、陕西重汽、中 国重汽、东风汽车、苏州金龙，乘用车包括吉利汽车、上海汽车、奇瑞汽车、江铃福特、 一汽大众

19、、上海大众、广汽集团、比亚迪、长城汽车、长安福特等。 公司是汽车饰件整体解决方案提供商，承接汽车制造商委托的某一类或全部内外饰件总成 产品，包括产品设计、生产制造等环节，分工明确。汽车制造商可以将更多资源向整车设 计、制造等方向倾斜，提高新车开发和生产的效率。公司产品主要与汽车制造商同步开发 为主，具体来说是根据汽车制造商对新车型的外观、功能、性能要求，按照整车开发进度 自主完成相关汽车饰件的同步研发。 图表图表1： 仪表板总成仪表板总成 图表图表2： 顶置文件柜总成和门内护板总成顶置文件柜总成和门内护板总成 资料来源：招股说明书，华泰证券研究所 资料来源：招股说明书，华泰证券研究所 图表图表

20、3： 保险杠和流水槽盖板保险杠和流水槽盖板总成总成 图表图表4： 立柱护板总成立柱护板总成 资料来源：招股说明书，华泰证券研究所 资料来源：招股说明书，华泰证券研究所 公司公司 2015-2019 年营业收入年营业收入 CAGR 为为 35%， 归母净利润， 归母净利润 CAGR 为为 37%。 公司 2016-2017 年经历了高速增长，主要是配套吉利的博越、帝豪等车型的热销。2018 年开始中国汽车 销量下滑，受行业影响，公司营业收入 2018 年微增、2019 年同比下跌。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅

21、读。 6 图表图表5： 2015-2019 年营业收入年营业收入 CAGR 为为 35% 图表图表6： 2015-2019 年年归母净利润归母净利润 CAGR 为为 37% 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 汽车市场销量下降，公司毛利率汽车市场销量下降，公司毛利率 2018-2019 受到负面影响。受到负面影响。综合毛利率下降主要受产品 毛利率下降影响，乘用车和商用车毛利率均处于下降通道，我们认为主要受下游整车行业 景气度影响，下游不景气压缩上游零部件毛利率。 图表图表7： 从从各业务营收各业务营收占比来看占比来看，公司乘用车业务发展较快，公司乘用车业务发

22、展较快 图表图表8： 综合毛利率综合毛利率呈缓慢下降趋势呈缓慢下降趋势 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 公司控股股东及实际控制人为唐志华及其一致行动人唐敖齐。公司控股股东及实际控制人为唐志华及其一致行动人唐敖齐。截止 2020 年 6 月 30 日， 唐志华及其一致行动人唐敖齐分别持有 34%、17%的股份，唐志华及唐敖齐为父子关系， 唐志华任公司董事长兼总经理。 图表图表9： 公司公司控股股东及实际控制人为唐志华及其一致行动人唐敖齐控股股东及实际控制人为唐志华及其一致行动人唐敖齐 资料来源：2020 年中报，华泰证券研究所 (20) 0 20 40 6

23、0 80 100 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 2001820192020H1 %（百万元） 营业收入增速(%) (50) 0 50 100 150 0 50 100 150 200 250 300 2001820192020H1 %百万元 归母净利润增速(%) 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200182019 乘用车商务车其他业务 0 5 10 15 20 25 30 35 40 200182019 (%) 综合毛利率乘用

24、车商务车 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 本土汽车饰件企业市场份额持续提升本土汽车饰件企业市场份额持续提升 2022 年年汽车饰件汽车饰件全球全球市场规模市场规模预计预计达达 6,052 亿元亿元 汽车饰件需求主要受汽车工业发展影响，汽车制造行业与宏观经济发展周期密切相关。景 气周期汽车需求增长带动汽车饰件产品行业扩张，经济回落周期汽车需求减少抑制饰件产 品需求。我国汽车 2019 年受中美经贸摩擦、环保标准切换、新能源补贴退坡等因素的影 响，承受了较大压力。 2022 年全球和中国汽车内外饰件市场规模

25、年全球和中国汽车内外饰件市场规模预计预计分别为分别为 6,052 亿元、亿元、 1,759 亿元亿元。 根据 LMC Automotive 预测，2020-2022 年全球轻型车（乘用车+车全重 6t 及以下轻型商用车）销量 分别为 7,661 万辆、8,593 万辆和 9,170 万辆，我国轻型车销量分别为 2,238 万辆、2,503 万辆和 2,666 万辆。根据前瞻产业研究院 2018 年内饰件的价格数据，取汽车内饰件单车 价值量均值 4,000 元，外饰件单价价值量均值 2,600 元，得到 2022 年全球和中国汽车内 外饰件市场规模分别为 6,052 亿元、1,759 亿元。 图

26、表图表10： 2018 年国内年国内汽车内饰件单车配套价值量汽车内饰件单车配套价值量 内饰件种类内饰件种类 估算单价（元）估算单价（元） 单车配套件数单车配套件数 单车配套价值量（元）单车配套价值量（元） 仪表板总成 600-800 1 600-800 门内护板 200-250 4 800-1,000 方向盘 800-1,000 1 800-1,000 顶棚 60-100 1 60-100 遮阳板 50-80 2 100-160 立柱护板 50-60 6 300-330 立柱 8-10 6 48-60 流水槽盖板总成 60-90 1 60-90 衣帽架 120-140 1 120-140 行李

27、箱内饰 150-200 1 150-200 储物盒 50-60 2 100-120 备胎盖 100-150 1 100-150 地毯和隔音垫 300-500 1 300-500 合计合计 3,538-4,650 资料来源：前瞻产业研究院，华泰证券研究所 图表图表11： 2018 年国内年国内汽车汽车外饰件单车配套价值量外饰件单车配套价值量 外饰件种类外饰件种类 估算单价（元）估算单价（元） 单车配套件数单车配套件数 单车配套价值量（元）单车配套价值量（元） 车灯系统 550-750 4 1,100-1,500 保险杠 250-300 2 500-600 侧裙板 50-80 2 100-160

28、行李架 100-120 1 100-120 车把手 20-30 4 80-120 出风格栅 60-100 1 60-100 车窗亮条 15-25 4 60-100 密封条 10-15 6 60-90 后视镜 30-45 2 60-90 挡泥板 15-20 4 60-80 车标 10-20 2 20-40 合计合计 2,200-3,000 资料来源：前瞻产业研究院，华泰证券研究所 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 图表图表12： 汽车内外饰件市场空间测算汽车内外饰件市场空间测算 2018 2019 2020

29、E 2021E 2022E 全球轻型车销量（万辆）全球轻型车销量（万辆） 9,445 9,033 7,661 8,593 9,170 全球轻型车销量同比增速 -1% -4% -15% 12% 7% 我国轻型车销量（万辆）我国轻型车销量（万辆） 2,775 2,548 2,238 2,503 2,666 我国轻型车销量同比增速 -3% -8% -12% 12% 7% 内外饰件单车价值量均值（元） 6,600 6,600 6,600 6,600 6,600 全球汽车内外饰市场空间 （亿元）全球汽车内外饰市场空间 （亿元） 6,234 5,961 5,057 5,671 6,052 同比增速 -4%

30、 -15% 12% 7% 我国汽车内外饰市场空间 （亿元）我国汽车内外饰市场空间 （亿元） 1,831 1,681 1,477 1,652 1,759 同比增速 -8% -12% 12% 7% 备注：轻型车指乘用车和车全重 6t 及以下轻型商用车 资料来源：LMC Automotive“Global Automative Sales Forecast Quarter 1 2020” ，中国汽车工程协会，华泰证券研究所 汽车饰件行业以外企为主，中国饰件龙头是华域汽车。汽车饰件行业以外企为主，中国饰件龙头是华域汽车。全球汽车饰件企业以外企为主，主 要是伴随国外优质整车厂发展企业。中国汽车工业发展较

31、晚，配套的自主汽车饰件公司也 起步晚，经过多年发展，以华域汽车为主的零部件厂商迅速成长。根据 Automotive News 评出的全球汽车零部件百强榜，从 2019 年营收规模来看，华域汽车已跻身前十大零部件 厂商。通过对比全球前 9 大饰件公司与中国已上市的 9 个饰件公司，我们得到以下几个结 论：1）国产自主品牌与全球龙头差距较大，规模相差几十倍；2）有个别企业做到了细分 领域全球龙头，比如宁波华翔的桃木内饰和岱美股份的遮阳板；3）国内公司主要做单一 品类或单一功能零部件，全球零部件龙头主要做系统总成和多品类产品。 图表图表13： 全球内饰件主要厂商全球内饰件主要厂商 公司公司 主要产品

32、主要产品 全球全球市场地位市场地位 2019 年营收年营收 （亿美元）（亿美元） 2018 年营收年营收 （亿美元）（亿美元） 弗吉亚 座椅、排气系统、汽车面板、中央控制台、车门面板 内饰第一、排气第二、座椅第四 199 207 安通林 车顶内饰系统、车门、座椅及照明设备，顶置系统 内饰第一 58 64 李尔 全套座椅系统、内饰件、电气管理系统 座椅第二 198 211 麦格纳 底盘系统、内外饰系统、座椅系统、动力总成、车顶系统、 汽车电子 车辆结构与组件第一、外饰第二 394 408 安道拓 汽车座椅 座椅第一 163 174 丰田纺织 座椅、顶蓬、仪表板、中央储物箱、门板、地毯、遮物帘、

33、消音垫 座椅第三 126 125 丰田合成 密封件、安全系统产品、车身内外饰件、机能部件 内饰第二 75 76 华域汽车 座椅系统、内外饰、安全系统 中国第一 209 238 资料来源：Automotive News，华泰证券研究所 图表图表14： 中国内饰件主要厂商中国内饰件主要厂商 公司公司 主要产品主要产品 全球市场地位全球市场地位 2019 年营收（亿元）年营收（亿元） 2018 年营收（亿元）年营收（亿元） 华域汽车 座椅系统、内外饰、安全系统 中国第一 1,440 1,572 宁波华翔 仪表板、门板、立柱等内外饰件 桃木内饰第二 171 149 一汽富维 座椅、仪表板、门板 178

34、 136 京威股份 内外饰件 36 54 双林股份 座椅、变速器、内外饰件 43 56 岱美股份 遮阳板、头枕 遮阳板全球第一 48 43 新泉股份 仪表板、门内护板、顶柜 30 34 常熟汽饰 门内护板、仪表板、立柱、衣帽架等内外饰件 18 15 资料来源：Wind，华泰证券研究所 新泉股份营业收入规模较小，新泉股份营业收入规模较小，成长成长空间较大空间较大。我们选取了 A 股上市公司中专注于汽车内饰 件、或汽车内外饰收入占比较高的公司，选出了华域汽车、宁波华翔、模塑科技、新泉股 份、常熟汽饰。从营业收入规模来看，行业内华域汽车是国内自主绝对龙头，大幅领先于 行业内其他公司。 根据各公司 2

35、019 年营业收入和我们测算的 2019 年全球市场规模 5,961 亿元，得到自主内饰龙头华域汽车内外饰件市占率约 15.4%，新泉股份和常熟汽饰市占率 约为 0.5%、0.3%，新泉股份市占率提升空间较大。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 08 月 28 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 图表图表15： 汽车内外饰件公司汽车内外饰件公司 2019 年营业收入比较年营业收入比较 备注：华域汽车选择的是内外饰业务数据 资料来源：Wind，华泰证券研究所 从从 2015-2019 年毛利率数据看，年毛利率数据看，规模较小的新泉股份和常熟汽饰毛利率处于内外

36、饰件行规模较小的新泉股份和常熟汽饰毛利率处于内外饰件行 业前列业前列。 从 2015-2019 年毛利率水平， 合资整车客户占比较高的常熟汽饰和商用车业务占 比较高的新泉股份毛利率略高于其他公司，我们认为差距主要来自于产品品类和客户结构。 宁波华翔和模塑科技由于其他低毛利率产品拉低整体毛利率，华域汽车低毛利率主要是由 于客户众多且规模大，新泉股份毛利率高来自于细分市场商用车业务，需求量比较小，常 熟汽饰通过与安通林等外资合作进入合资汽车客户，毛利率较高主要来自于量小价高（相 对于华域汽车内饰件） 。 图表图表16： 汽车内外饰件公司汽车内外饰件公司 2015-2019 年毛利率对比年毛利率对比

37、 备注：华域汽车选择的是内外饰业务数据 资料来源：Wind，华泰证券研究所 我们认为我们认为本土内外饰本土内外饰上市上市企业市场份额企业市场份额有望有望持续提升。持续提升。从过去五年成长速度来看，我们选 择了 2015-2019 年收入复合增速对比，新泉股份复合增速达 35.4%，远高于其他公司， 得益于新泉股份乘用车业务深度绑定吉利汽车、上汽荣威 RX5 热销而大幅增长。根据中 汽协数据，中国市场 2015-2019 年汽车销量分别为 2,460 万、2,803 万、2,888 万、2,808 万、 2,577 万辆， 复合增速 1.2%， 我们认为以华域汽车、 宁波华翔、 模塑科技、 常熟汽饰、 新泉股份为代表的本土内外饰上市企业市场份额持续提升。 30.4 18.2 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 华域汽车宁波华翔模塑科技新泉股份常熟汽饰 (亿元) 2019年汽车内饰件公司营业收入 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 28% 30% 20018