1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020.09.07 依托统一通信，商务耳机格局重塑依托统一通信，商务耳机格局重塑 商务耳机行业专题研究商务耳机行业专题研究 程硕程硕(分析师分析师) 马天诣马天诣(分析师分析师) 证书编号 S0880519100002 S0880518120002 本报告导读：本报告导读： 耳机是统一通信平台与人之间音频信息交互的“最后一公里” ，随着疫情影响带来的耳机是统一通信平台与人之间音频信息交互的“最后一公里” ，随着疫情影响带来的 统一通信云平台快速发展，深度兼容统一通信平台的商务

2、耳机将直接受益。统一通信云平台快速发展，深度兼容统一通信平台的商务耳机将直接受益。 摘要：摘要： 商务耳机与消费类耳机区别在功能侧重而非价格。商务耳机与消费类耳机区别在功能侧重而非价格。传统意义上认为 商务类产品均定位高端， 应具有更高的溢价； 而事实上对于同样层次 定位的商务耳机和消费类耳机在价格上并无显著差别。 我们对比了同 价位的缤特力、捷波朗、森海塞尔三个品牌的两类耳机发现，商务耳 机主要针对通话场景，在降噪、佩戴方式、频率响应、麦克风个数等 方面进行优化。 商务耳机在注重耳机使用者体验的同时， 也注重对通 话另一端的体验，对麦克风的收音和降噪进行特别优化。 支持统一通信功能是商务耳机

3、未来发展的方向。支持统一通信功能是商务耳机未来发展的方向。统一通信平台能够 使各种通信手段相统一，实现让人们在任何时间、任何地点，都可以 通过任何设备、任何网络，获得数据、图像和声音，将是未来最常见 的的办公通信方式。 能够支持统一通信功能的商务耳机是人与统一通 信平台进行音频信息交互最便利的方式， 是实现真正统一通信的 “最 后一公里” 。随着云通信模式逐渐成为统一通信的主导模式，未来能 与如 Microsoft、 Zoom 等具有成熟统一通信平台技术的公司进行深度 合作，并进入其认证体系的商务耳机品牌将获得最大的机会。 寡头格局松动，商务耳机挑战者大有机会。寡头格局松动，商务耳机挑战者大有

4、机会。目前商务耳机市场中， 缤特力与捷波朗合计占有超过 90%的市场份额，是行业主导者。然 而缤特力业务增长乏力， 其耳机板块营业收入已连续五个季度出现负 增长。2020 年二季度，受疫情对公司供需双方面打击，耳机业务收 入同比下降 20%。同时，其收购宝利通的效果低于预期，原宝利通 音频业务营业收入 2020 年二季度同比下降 51.2%，疫情期间表现较 差。 统一通信功能的新趋势导向叠加行业巨头的困局给后来挑战者带 来了巨大机遇。 投资建议：投资建议： 在统一通信领域具有先发优势的企业将在新一轮商务耳机 竞争中具有更强竞争力。推荐标的：ZOOM（ZM.O） 、AGORA 声网 （API.O

5、） 、会畅通讯（300578.SZ） ；受益标的：Plantronics 缤特力 （PLT.N） 、GN Store Nord A/S 大北欧集团（0K9P.L） 风险提示：风险提示：竞争格局加剧、全球就业率下降超预期 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 终端及渠道 增持 相关报告 通信设备及服务当下通信板块的投资观 点：三方面寻找 Q4 通信最佳配置方向 2020.09.06 通信设备及服务Q2 环比改善，光模块、 IDC、卫星北斗表现亮眼 2020.09.05 通信设备及服务工业互联网大会召开， 毫米波产业加速 2020.08.30 通信设备及服务运营商经营将持续改善，

6、关注卫通赛道 2020.08.23 通信设备及服务运营商拐点持续，Cat.1 模组风头正劲 2020.08.16 行 业 专 题 研 究 行 业 专 题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 通信设备及服务通信设备及服务 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2of16 目录目录 1. 商务耳机何以诠释商务耳机何以诠释“商务商务” . 3 1.1. 商务耳机专为通话而生商务耳机专为通话而生 . 3 1.2. 商务耳机相比消费类耳机不存商务耳机相比消费类耳机不存在明显溢价在明显溢价 . 4 2

7、. 商务耳机新方向：支持统一通信功能商务耳机新方向：支持统一通信功能 . 5 2.1. 统一通信平台将是未来商务耳机最主要的应用场景统一通信平台将是未来商务耳机最主要的应用场景 . 5 2.2. 云通信模式将成为统一通信平台主要形式云通信模式将成为统一通信平台主要形式 . 6 2.3. 支持支持 UCUC 是是商务耳机发展的大趋势商务耳机发展的大趋势 . 7 3. 寡头格局松动，挑战者有望扩大份额寡头格局松动，挑战者有望扩大份额 . 8 3.1. 缤特力与捷波朗：两个历史悠久的商务耳机专家缤特力与捷波朗：两个历史悠久的商务耳机专家 . 8 3.1.1. 缤特力缤特力 . 9 3.1.2. 捷波

8、朗捷波朗 . 11 3.2. 缤特力市场份额不断丢失缤特力市场份额不断丢失 . 12 3.3. 行业有望洗牌，挑战者大有机会行业有望洗牌，挑战者大有机会 . 13 4. 推荐标的与受益标的推荐标的与受益标的 . 13 4.1. 推荐标的推荐标的 . 13 ZOOM（ZM.O） ：. 14 AGORA 声网（API.O） ： . 14 会畅通讯（300578.SZ） ： . 14 4.2. 受益标的受益标的 . 14 Plantronics 缤特力（缤特力（PLT.N） . 14 GN Store Nord A/S 大北欧集团（大北欧集团（0K9P.L） ：） ： . 14 5. 风险提示风险提

9、示 . 14 5.1. 竞争格局加剧竞争格局加剧 . 15 5.2. 全球就业率下降超预期全球就业率下降超预期 . 15 6. 推荐公司盈利预测与估值推荐公司盈利预测与估值 . 15 rQnOtOnQsQmNsOqNwOuNoN7NaO9PmOnNoMnNfQmMwPeRpPuM8OrRzRMYsPsOwMrMpR 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3of16 1. 商务耳机何以诠释“商务”商务耳机何以诠释“商务” 1.1. 商务耳机专为通话而生商务耳机专为通话而生 商务耳机的主要应用情景是话务中心与办公室,主要用途是通信通话。 消 费

10、类耳机的主要应用场景是音乐类场景和运动类场景。在轻度通话场景 中，商务耳机的优势并不明显，而给消费者留下了商务耳机在功能上与 消费类耳机并无不同的错误印象。 实际上， 商务耳机为了提升通话体验， 在产品设计上与消费类耳机有很大区别。通过类比同一品牌同一价位的 不同定位耳机，我们能够发现商务耳机具备以下特点： 表表 1:同价位商务耳机与消费类耳机同价位商务耳机与消费类耳机区别主要体现在降噪和频率响应等方面区别主要体现在降噪和频率响应等方面 品牌品牌 捷波朗捷波朗 缤特力缤特力 森海塞尔森海塞尔 型号型号 Elite75t EliteActive75t Voyager5210 BackbeatGo

11、410 MBPro2UC MOMENTUM3 定位定位 商务耳机 运动音乐耳机 商务耳机 运动音乐耳机 商务耳机 音乐耳机 佩戴方式佩戴方式 真无线 真无线 单耳式 颈挂式 单耳式 头戴式 价格价格* * 1599 1899 468 428 2588 2599 续航续航 7.5h 7.5h 7h 8h 15h 17h 麦克风个数麦克风个数 4 4 4 1 1 1 频率响应频率响应 耳机：150-6800Hz 话筒：150-15000Hz 耳机：6-23000Hz 话筒：50-10000Hz 听筒降噪听筒降噪 被动降噪 被动降噪 双模式主动降噪 双模式主动降噪 被动降噪 三模式主动降噪 麦克风降

12、噪麦克风降噪 4 麦克风降噪 4 麦克风降噪 WindSmart 六重降噪 无 超降噪系统 降噪话筒 重量重量 11g 11g 20g 35g 63g 蓝牙版本蓝牙版本 5.0 5.0 4.1 5.0 4.0 5.0 数据来源：京东，淘宝网，国泰君安证券研究。注：价格取自电商网站报价，可能发生小幅波动 1）商务耳机搭载的麦克风个数更多。）商务耳机搭载的麦克风个数更多。对于通话性能的重视是商务耳机 与消费类耳机最重要的区别，消费类耳机更注重“听”的体验，而商务 耳机注重“听”与“说”的兼顾。提升麦克风个数是提升拾音质量的最 直接方式，而其弊端则是会增加耳机的质量和体积。因此常见的消费类 耳机通常

13、只搭配 12 只麦克风而商务耳机一般搭载 34 个麦克风。 2）商务耳机注重听筒降噪的同时注重麦克风降噪。）商务耳机注重听筒降噪的同时注重麦克风降噪。消费类耳机与商务 耳机对于听筒降噪有着同样的需求，听筒降噪的水平一般与耳机定位无 关而与价格相关性较大，主动降噪功能是高端耳机的标配，常见主动降 噪技术有 ANC,ENC,DSP,CVC 等；而麦克风降噪提升的是使用者通话对 象的体验，是商务耳机的特色。麦克风降噪技术能够同时降低风噪和音 噪，提升整体通话体验。 表表 2:市场主流市场主流主动降噪技术主动降噪技术 工作原理工作原理 降噪类型降噪类型 受益人受益人 A ANCNC(Active(Ac

14、tiveN NoiseoiseC Control)ontrol) 麦克风收集外部的环境噪音，之后生成一个反向的声波，使 人耳听到两种相反的声波从而在感官上抵消噪声 主动降噪 通话人 E ENCNC( (EnvironmentalNoiseCaEnvironmentalNoiseCa- -ncellancella tion)tion) 通过麦克风矩阵，准确计算通话者的方位，在保护主方向语 音的同时，去除环境中的干扰噪声 主动降噪 通话另一方 D DSP(DigitalSignalProcessing)SP(DigitalSignalProcessing) 麦克风收集外部环境噪音，然后在系统中生成

15、反向声波的数主动降噪 通话人 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4of16 字信号，在系统内部将噪声抵消 C CVC(ClearVoiceCapture)VC(ClearVoiceCapture) 通过消噪软件提供通话的回声和环境噪音消除功能。 主动降噪 通话另一方 数据来源：中关村在线，国泰君安证券研究。 3）商务耳机注重长时间佩戴体验，佩戴更舒适，重量更轻。）商务耳机注重长时间佩戴体验，佩戴更舒适，重量更轻。相比于运 动耳机注重剧烈运动下防脱落、音乐耳机注重包裹性带来高质量聆听体 验，商务耳机更注重长时间佩戴时的体验，耳机选材多采用

16、柔性材料。 同时，减轻耳机重量是缓解长时间佩戴疲劳感的重要手段，因此商务耳 机通常比消费类耳机更轻便。 4）商务耳机的频率响应范围更窄。）商务耳机的频率响应范围更窄。商务耳机专为通话而设计，更窄的 频率响应范围不仅能够把话音能量高度集中，真实还原声音；还能对其 他频段进行强抑制，减少干扰信号。而对于消费类耳机，其更宽的频率 响应能够保证高音和低音的准确还原。 5）单声道是商务耳机的独有设计。）单声道是商务耳机的独有设计。传统双声道蓝牙耳机虽然突破了终 端和耳机间的线缆连接，但是仍然存在左右耳机间的有线连接。采用单 声道能够摆脱左右耳机间线缆的束缚，更能满足在移动中的通信需求。 然而单声道的弊端

17、是无法产生立体声，因此以音乐功能为主打的消费类 耳机从不采用单声道设计。然而，随着然而，随着 TWS 技术的发展，技术的发展，TWS 商务耳商务耳 机能够同时满足移动通信需求和立体声需求，将成为比单耳道设计更优机能够同时满足移动通信需求和立体声需求，将成为比单耳道设计更优 的解决方案。的解决方案。 但是单耳道耳机仍然有着TWS耳机无法比及的价格优势， 单耳道商务耳机和 TWS 商务耳机间应是长期共存关系而非替代关系。 图图 1：缤特力：缤特力 Voyager5200 单声道设计单声道设计 图图 2：捷波朗：捷波朗 Evolve65t 真无线设计真无线设计 数据来源：缤特力官网 数据来源：捷波朗

18、官网 1.2. 商务耳机相比消费类耳机不存在明显溢价商务耳机相比消费类耳机不存在明显溢价 商务耳机注重功能区分，而非象征地位，相较消费类耳机并不存在明显商务耳机注重功能区分，而非象征地位，相较消费类耳机并不存在明显 溢价。溢价。 “商务车” “商务座”等商务类产品因为象征一定的社会地位而具 有较高附加值；而商务耳机则更多强调其频繁通话的功能性需求而非象 征地位，因此在价格上商务耳机与其他消费类耳机区别并不明显。我们 选取缤特力与捷波朗在天猫旗舰店的全部 53 款在售蓝牙耳机产品进行 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5of16 统计，统

19、计结果表明：1）商务耳机单双耳道类型间价格差异大，单耳 道耳机定价较低，多集中于 500 元以下的价格区间；双耳道商务耳机价 格分散分布于 500 元以上价位。2）双耳道商务耳机与消费类耳机定价 策略相近，既有 2000 元以上的高端产品，亦有 1000 元以下的“亲民” 版本。价格主要取决于耳机的抗噪、材料、音质等因素，而与商务定位 没有显著关联。 图图 3：除单耳道商务耳机价格较低，双耳道商务耳机与消费耳机价格差除单耳道商务耳机价格较低，双耳道商务耳机与消费耳机价格差 异不显著异不显著 数据来源：天猫，国泰君安证券研究 商务耳机毛利率相比消费类耳机更高。商务耳机毛利率相比消费类耳机更高。通

20、过比较缤特力与捷波朗的毛利 率与其商务耳机销售占比我们发现：2015 年之前，商务耳机销售占比的 提升能够显著提升综合毛利率，由此推断商务耳机毛利率高于消费类耳 机，毛利率水平约为 60%以上。2015 年以后商务耳机占比并不能显著提 升毛利率是因为， 此时商务耳机的销售增长主要由 UC 耳机贡献， 而 UC 耳机毛利率低于其他商务耳机，从而拖累整体毛利率表现。随着 UC 耳 机销售规模的扩大，规模效应将有效提升其毛利率，从而是商务耳机整 体毛利率水平得以回升。 图图 4：缤特力毛利率与商务耳机所占销售比例：缤特力毛利率与商务耳机所占销售比例正相关正相关 图图 5：捷波朗毛利率与商务耳机所占销

21、售比例：捷波朗毛利率与商务耳机所占销售比例正相关正相关 数据来源：缤特力财报，国泰君安证券研究 数据来源：捷波朗财报，国泰君安证券研究 2. 商务耳机新方向：支持统一通信功能商务耳机新方向：支持统一通信功能 2.1. 统一通信平台将是未来商务耳机最主要的应用场景统一通信平台将是未来商务耳机最主要的应用场景 根据 Frost&Sullivan 在 2010 对统一通信的界定，统一通信是指将电话、 传真、数据传输、音视频会议、即时通信等不同的通信手段相统一，以 实现让人们在任何时间、任何地点，都可以通过任何设备、任何网络， 获得数据、图像和声音的自由通信方式。疫情蔓延促使企业进行数字化 0 5 1

22、0 15 500元以下5001000元10001500元2000元以上 单耳道商务耳机双耳道商务耳机双耳道消费类耳机 70% 72% 74% 76% 78% 80% 50% 52% 54% 56% 58% 60% FY11FY12FY13FY14FY15FY16FY17FY18 综合毛利率商务耳机所占销售比例（右轴） 60% 63% 66% 69% 72% 75% 50% 53% 56% 59% 62% 65% 200016 综合毛利率商务耳机所占销售比例（右轴） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款

23、部分 6of16 转型,采用新的技术来支持员工在疫情期间保持高效工作,为 UC 市场的 发展带来催化剂。按照 2020 年存量规模同比增长 40%进行测算，中国 统一通信市场规模 2020 年有望突破 250 亿人民币。 图图 6：全球统一通信市场：全球统一通信市场发展迅速发展迅速 图图 7：中国统一：中国统一通信通信市场市场 2020 年预计突破年预计突破 250 亿元亿元 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 数据来源：智研咨询，国泰君安证券研究 统一通信平台打通了终端与终端之间的信息隔阂，而统一通信平台打通了终端与终端之间的信息隔阂，而 UC 商务耳机则打商务耳机则打 破了终端与人之间的信

24、息隔阂。破了终端与人之间的信息隔阂。能够支持统一通信的商务耳机被称为 UC 商务耳机（UnifiedCommunication） 。普通商务耳机能够支持和智能 手机、PC 相连接，而在统一通讯的生态下，桌面电话、会议主机也被 纳入了通信范畴。除了会议场景下可以使用扬声器以外，其余场景都需 要将终端连接耳机或手持终端进行通话。一款 UC 商务耳机能够通过与 PC 相连进而接受网络会议、固话、语音邮箱等其他通信信息，带给使 用者在固话、手机、PC 间无缝衔接的使用体验。可以说，可以说，UC 商务耳机商务耳机 是统一通信平台的“最后一公里” 。是统一通信平台的“最后一公里” 。 图图 8：通过：通过

25、 UC 耳机使用者可以接收所有通信终端的信息耳机使用者可以接收所有通信终端的信息 数据来源：GNNetcom 2.2. 云通信模式将成为统一通信平台主要形式云通信模式将成为统一通信平台主要形式 未来云通信模式将成为统一通信的主流。未来云通信模式将成为统一通信的主流。统一通信平台有自建式和云通 信两种部署模式。不同于传统的企业自建式的统一通信系统，基于云端 的模式下，企业不再需要购买昂贵的管理系统设备，只需要与统一通信 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 100 200 300 400 500 600 15H115H216H116H217H117H218H118H21

26、9H1 全球UC市场规模（百万美元）同比增长 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 50 100 150 200 250 300 2000172018 2019E2020E 中国统一通信市场规模（亿人民币）同比增长 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7of16 服务提供商签订合约，按月支付使用费即可享受统一通信服务。该模式 使得企业从过去的购买产品，转变为购买服务。这种云服务模式，在前 期投入成本、维护费用、扩展性等方面均具有显著优势，帮助企业大幅 削减开支。据 Gartner 预

27、测 2022 年，云通信占全部统一通信平台的比 例将达到 79%。 图图 9：两种统一通信平台模式示意图：两种统一通信平台模式示意图 图图 10：企业统一通信部署：企业统一通信部署向云端发展向云端发展 数据来源：Yealink 招股书，国泰君安证券研究 数据来源：Gartner(含预测)，国泰君安证券研究 疫情进一步拓展了云部署模式的应用范围。疫情进一步拓展了云部署模式的应用范围。一方面在短期云通信平台可 以服务于疫情联动沟通。例如 2020 年 3 月初，横跨五国的疫情防抗交 流会在“云端”召开，国内多位权威防疫专家通过 Yealink 云视讯，实 现了多国的通讯；另一方面从中长期来看，疫情

28、减少了公司培育用户习 惯的时间和成本，使客户对云端统一通信平台接受程度日渐提升。微软 Teams从2020年4月至5月日活人数增加2100万人。 在习惯了微软Teams 带来的通信与协作体验后，这部分新增用户极易成为微软 Teams 的长期 客户。 图图 11：上海会场：上海会场使用使用 Yealink 云视讯云视讯 图图 12：疫情使微软：疫情使微软 Teams 日活人数直线增加日活人数直线增加 数据来源：东方网 数据来源：微软公告，微软财报，国泰君安证券研究 2.3. 支持支持 U UC C 是商务耳机发展的大趋势是商务耳机发展的大趋势 与云统一通信平台拥有更好交互体验的商务耳机将最具竞争

29、力与云统一通信平台拥有更好交互体验的商务耳机将最具竞争力。结合统 一通信平台将是商务耳机主要应用场景和云通信式统一通信平台将占 据更大比例这两个结论，与云统一通信平台深度交融将是发展趋势。在 当下的云平台竞争格局中，Cisco 以其旗下 Webex、Microsoft 以其旗下 的 Teams 和 SkypeforBusiness 稳定占据市场中超过半数的份额。 Zoom 份 额高速增长，是云视频会议赛道新贵。目前，三家公司皆有其各自的统 一通信认证体系。未来，过与 Cisco、Microsoft、Zoom 等云平台深度合 作获得其认证与认可，将是商务耳机品牌取得更大市场份额的关键。 43%

30、48% 55% 62% 69% 75% 77% 79% 57%52%45%38%31%25%23%21% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2000212022 云通信传统通信 50100130200 300 10001300 2000 3200 4400 7500 0 2000 4000 6000 8000 2017年6月 2017年8月 2017年10月 2017年12月 2018年2月 2018年4月 2018年6月 2018年8月 2018年10月 2018年12月 2019年2月 2019年4月 2019年6月 2019年8月

31、 2019年10月 2019年12月 2020年2月 2020年4月 微软Teams日活人数（万人） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8of16 图图 13：全球视频会议系统竞争格局：全球视频会议系统竞争格局 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 依托依托UC平台发展， 商务平台发展， 商务耳机市场耳机市场2022年市场规模预计达到年市场规模预计达到18亿美元。亿美元。 未来拉动商务耳机市场增长主要有两大驱动点： 1） 新增 UC 平台客户带 来 UC 耳机的需求，用户为了与 UC 平台获得更好的协作体验将会把未 搭载 UC 功能的耳机

32、更新为 UC 耳机，带来增量需求 2）渗透率提升带 来的采购需求， 耳机对桌面电话的配套率目前仅有 4-5%， 而未来耳机对 统一通信设备的配套率将接近 100%。 图图 14：商务耳机增速预计约商务耳机增速预计约 8%（单位：亿美元）（单位：亿美元） 数据来源：Poly，Frost&Sullivan，Synergy，Wainhouse，国泰君安证券研究 3. 寡头格局松动，挑战者有望扩大份额寡头格局松动，挑战者有望扩大份额 3.1. 缤特力与捷波朗：两个历史悠久的商务耳机专家缤特力与捷波朗：两个历史悠久的商务耳机专家 缤特力、捷波朗合计市场份额超过缤特力、捷波朗合计市场份额超过 90%。20

33、18 年全球商务耳机市场规 模约 13 亿美元。2018 年缤特力商务耳机实现收入 6.76 亿美元；捷波朗 实现总收入 47.74 亿丹麦克朗，以商务耳机销售占比 70%，以 2018 年底 丹麦克朗兑美元 6.5105 作为汇率进行计算，缤特力与捷波朗收入之和 11.89 亿美元，占市场总额 91%。 图图 15：2018 年全球商务耳机市场格局年全球商务耳机市场格局 29%30% 32%30% 28% 26%26% 25% 26% 26% 1%1% 1%3%5% 44%43%42% 41%41% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200172018 C

34、iscoMicrosoftZoomOthers 23 27 4 6 13 19 13 18 0 20 40 60 80 20182022 视频终端音频终端SIP电话商务耳机 CAGR +8% +9% +10% +4% 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9of16 数据来源：JPMorgan，公司公告，国泰君安证券研究 缤特力与捷波朗在其本土市场均有明显领先优势。缤特力与捷波朗在其本土市场均有明显领先优势。美国市场为缤特力贡 献了约50%的收入； 在美国市场中缤特力的销售额约是捷波朗的1.5倍， 然而在 2019 年捷波朗在北美销售量同比

35、增加 28%，对缤特力的主场地 位威胁加大。欧洲市场收入占捷波朗收入的 45%，是捷波朗最重要的收 入来源。 并且捷波朗在欧洲市场的销售额持续快速增长， 18 年增长 22%， 19 年增长 28%，使得捷波朗在欧洲市场对缤特力的领先地位愈加牢固。 图图 16：缤特力：缤特力收入主要来自于美国收入主要来自于美国（单位：百万美元）（单位：百万美元） 图图 17：捷波朗：捷波朗美国收美国收入增长显著入增长显著（单位：百万美元）（单位：百万美元） 数据来源：缤特力财报，国泰君安证券研究 数据来源：捷波朗财报，国泰君安证券研究注：以当年年底汇 率将丹麦克朗换算为美元 3.1.1. 缤特力缤特力 缤特力

36、成立于 1961 年，公司产品类型包括商务耳机（Enterprise）和消 费类耳机（Consumer） 。单声道商务耳机是公司历史最悠久且最主要的 产品线，公司全部 20 款在售商务耳机产品中，17 款皆为单耳道。公司 最早于 2008 年便开始涉足 UC 耳机领域。 目前公司中高端品类商务耳机 全部搭载 UC 功能。目前，UC 功能会给耳机带来约 1000 元的溢价。例 如，Voyager5200 搭载 UC 版本售价为 1499，无 UC 版本售价为 598； Voyager3200 搭载 UC 版本售价为 1499，无 UC 版本售价为 398。 图图 18：缤特力发展史：缤特力发展史

37、 52% 39% 9% 缤特力捷波朗其他 437 787 815 69 117 119 249 486 475 103 285 288 0 500 1000 1500 2000 FY18FY19FY20 美国美洲其他地区欧洲及非洲亚太地区 273 333 425 250 268 344 117 133 165 0 200 400 600 800 1,000 201720182019 欧洲北美亚太及其他地区 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10of16 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 图图 19：缤特力蓝牙商务耳机：缤特力蓝牙商务

38、耳机产品集中于低价位产品集中于低价位 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 商务耳机驱动增长，消费类产品遇瓶颈。商务耳机驱动增长，消费类产品遇瓶颈。商务耳机是缤特力最主要的收 入来源， 占比约 3/4。 商务耳机的增长是驱动公司营收增长的主要动力， 2010 年至 2019 年复合增长率 6.07%。公司的消费类耳机新品层出，然 而对营收贡献较小。公司消费类产品收入在 2 亿2.5 亿之间波动，新 品的推出对收入边际上的改善不明显。2019 年 5 月公司宣布，将寻求消 费类耳机业务的替代方案（strategicalternatives）以专注在商务耳机领域 的发展，目前已就游戏耳机板块的出售

39、达成协议。 图图 20： 缤特力营收增长主要依靠商务耳机驱动 （单位： 缤特力营收增长主要依靠商务耳机驱动 （单位： 亿美元）亿美元） 图图 21：缤特力：缤特力商务耳机占比约商务耳机占比约 3/4 数据来源：缤特力财报，国泰君安证券研究注：缤特力财年由 4 月开始 数据来源：缤特力财报，国泰君安证券研究注：FY19 中排除了 Polycom 并表的影响 发力统一通信，收购宝利通（发力统一通信，收购宝利通（Polycom） ，成立博诣（） ，成立博诣（Poly） 。） 。2018 年 7 月，缤特力对宝利通的收购完成，耗费现金 16.38 亿美金和 652 万股 Plantronics 股票，

40、形成 12.63 亿美元商誉。2019 年 3 月，缤特力与宝利 4.0 4.9 5.3 5.5 5.9 6.2 6.3 6.3 6.5 6.8 2.1 1.9 1.8 2.1 2.3 2.5 2.3 2.5 2.1 2.3 0 2 4 6 8 10 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 EnterpriseConsumer 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11of16 通联合发布了全新的公司名“Poly 博诣” ，旨在为人们提供随时随地协 作办公的解决方案。博诣在未来将结

41、合缤特力和宝利通各自的技术优势， 探索更多统一通信与合作的解决方案。并购宝利通后，商务耳机业务仍 是公司最大收入来源，在最后一次对商务耳机进行单独披露的 2019 年 四季度中，商务耳机收入占比 32%。 图图 22：缤特力与宝利通成立新品牌：缤特力与宝利通成立新品牌 Poly 图图 23：缤特力：缤特力 19Q4 商务耳机收入占比商务耳机收入占比 32% 数据来源：公司官网 数据来源：缤特力财报，国泰君安证券研究 3.1.2. 捷波朗捷波朗 丹麦品牌捷波朗是成立近 150 年的大北欧集团（GNGroup）的一部分， 是缤特力在商务耳机领域最大的竞争对手。商务耳机是捷波朗收入的主 要组成部分，

42、占总收入比例约 2/3。公司于 2011 年开始进入 UC 耳机领 域，目前已在 90%的财富 100 强企业部署了数以千计的统一通信解决方 案和产品，是 UC 通信领域领导者。 图图 24：捷波朗商务耳机收入比例约占：捷波朗商务耳机收入比例约占 2/3 数据来源：捷波朗官网，国泰君安证券研究注：1）以当年年末汇率将丹麦克朗换算 为美元 2）2016 年之后公司停止对细分项目收入的披露 捷波朗耳麦和免提电话可与 10,000 多款传统桌面电话配合使用； 捷波朗 与主流 SIP 电话和 Web 客户端均有密切合作： Microsoft： 捷波朗与 Microsoft 密切合作， 已通过 “Gol

43、dcommunications” 认证； JabraEvolve75 是首款符合开放式办公室和室外使用要求并且经过 认证的 SkypeforBusiness 耳机。 Cisco：捷波朗是首选的 Cisco 解决方案合作伙伴。捷波朗与 Cisco 密切 合作，设计、开发和测试，并已获得了 Cisco 的认证和认可。 Avaya：捷波朗是“AvayaDevConnect 认证技术”合作伙伴，这是 AvayaDevConnect 计划中的最高级别。 Unify：捷波朗是第一家与 Circuit（Unify 基于 WebRTC 的协作云）完全 32% 14% 20% 18% 16% 商务耳机消费类耳机音频设备视频设备服务 66% 65% 61% 65%67% 74% 0 100 200 300 400 500 600 2001420152016 商务耳机收入（亿美元）消费类耳机收入（亿美元） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12of16 整合的专业耳机厂商。是最值得推荐的 Circuit 办公和移动耳机之一。 图图 25：捷波朗：捷波朗 UC 耳机能够所有主流统一通讯品牌耳机能够所有主流统一通讯品牌 数据来源：捷波朗官网，国泰君安