1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 十四五预期升温，产业链价格企稳十四五预期升温，产业链价格企稳 2020 年年 09 月月 19日日 评级评级 领先大市领先大市 评级变动： 调高 行业涨跌幅行业涨跌幅比较比较 % 1M 3M 12M 电气设备 6.07 31.64 54.74 沪深 300 -0.08 15.58 20.71 杨甫杨甫 分析师分析师 执业证书编号：S0530517110001 重点股票重点股票 2019A 2020E 2021E 评级评级 EPS

2、 PE EPS PE EPS PE 福莱特 0.37 28.2 0.56 18.5 0.79 13.1 推荐 科士达 0.55 27.5 0.64 23.7 0.76 19.9 推荐 隆基股份 1.40 51.5 2.20 32.8 3.00 24.0 推荐 信捷电气 1.16 69.1 1.84 43.7 2.30 34.9 推荐 良信电器 0.35 77.3 0.48 56.0 0.65 41.4 推荐 汇川技术 0.55 100.2 0.93 59.6 1.18 47.0 推荐 宏发股份 0.95 50.5 1.08 44.2 1.34 35.6 推荐 福莱特 0.37 28.2 0.5

3、6 18.5 0.79 13.1 推荐 资料来源：财信证券 投资要点：投资要点： 市场情况：市场情况：光伏助力，电气设备板块涨幅居前。光伏助力，电气设备板块涨幅居前。8 月至 9 月中旬，国 内经济数据见好，制造业 PMI 指数持续运行在扩展区间、规上工业增 加值同比增速超去年同期、社零增速实现年内首次转正、制造业投资 累计降幅收窄，同时在稳杠杆的考量下，随着 MLF 增量续作，短期内 全面降准等流动性宽松预期减弱。经济复苏预期升温及流动性边际收 缩的两方面作用下，科技、消费及医药三驾马车暂缓于估值消化阶段， 部分顺周期的低估值板块发力，在市场运行轨迹局部漂移的期间，叠 加创业板注册制改革后

4、20%涨跌幅设置落地，市场风格一度呈现扩散 趋势。今年前 8个月，电气设备子板块指数中，光伏指数收涨 89.5%， 涨幅最大，其次是工控自动化及储能设备，分别获得 66.7%和 66.6% 的涨幅。 估值表现估值表现：全市场居中。横向对比：横向对比：截止 9 月中旬，电气设备板块市 盈率中值为 43.7倍，高于市场中位值（42.5倍）。电气设备板块市净 率 2.93倍，低于全 A 市净率水平（2.66倍）。纵向对比：纵向对比：按周取值， 从 2000 年初至今，仅在 35.28%的交易周期内电气设备行业市盈率 （TTM）中位数低于当前值，从历史水平看目前板块估值较低。估值估值 判断判断：我国已

5、度过大规模的电力设施投资阶段，火电、高压及传统电 网设备领域的企业估值压力增加，电气设备行业的整体估值提升幅度 不会回到历史高位水平。但光伏、工控及储能板块的优质企业有可能 在十四五期间获得新增长空间，在路径清晰、业绩持续验证的情形下， 建议配置方向不局限于静态的估值数据。 行业梳理：行业梳理：（1）十四五非化石能源消费量占比预期提升，风光装机量 上调，市场主流预期值为 18%，对应“十四五”期间年均的光伏、风 电装机量可达 58GW、28GW。（2）光伏产业链价格企稳，8 月份产 品价格快速上涨的势头消退，进入 9 月份后组价价格开始松动，四季 度的需求将稍弱于预期，稍有下降压力。（3）五部

6、委联合发布燃料电 池汽车示范应用通知，最高奖励 17亿元/城，可在 4年中撬动 7895辆 （80kw 功率）燃料电池汽车需求量和 400吨氢气加注量，对标燃料电 -10% -1% 8% 17% 26% 35% 44% 53% -012020-05 电气设备沪深300 行业月度报告行业月度报告 电气设备电气设备 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 池汽车 7200辆的存量规模，有较大推动作用。 投资建议：投资建议：业绩成长期，持续配置。业绩成长期，持续配置。以新能源、工控及低压为代表

7、的 电气设备子版块将迎来流动性充裕+业绩增长的时期，建议持续配置。 新能源方面：低利率和宽松的融资环境下，光伏企业扩产步伐加快， 新产能更具成本优势，有利于终端造价下降，释放中长期需求。伴随 着国内硅片及电池片产能扩张和双玻组件渗透率提升，光伏玻璃环节 具备良好的竞争格局，建议关注光伏玻璃制造商福莱特（福莱特（601865）， 以及本轮产能扩张中步伐坚决节奏较早的低成本电池片龙头隆基股份隆基股份 （601012）和低成本硅料龙头通威股份（通威股份（600438）。此外，组件及电 芯成本下降有望为储能打开空间，建议关注阳光电阳光电源（源（300274）、固固 德威（德威（688390）、科士达（

8、科士达（002518）等逆变器和储能 PCS 制造商。风 电企业正处装机大年，近期业绩具备确定性，长期天花板有望受十四 五规划提升，建议关注风塔制造商天顺风能（天顺风能（002531）、叶片制造商叶片制造商 中材科技（中材科技（002080）、风机龙头金风科技（金风科技（002202）。工控及低压方 面：全国的通讯、地产、电力、新能源建设需求不减，涉及的低压电 器全年用量有确定性支撑，建议关注低压电器高端市场代表企业良信良信 电器（电器（002706），关注低压电器龙头企业正泰电器（正泰电器（601877）。作为 市场化程度高、下游用户分散、赛道长期的板块，其国产替代进程受 疫情加速，建议关注

9、汇川技术（汇川技术（300124），关注信捷电气（信捷电气（603416）。 上调行业为“领先大市”评级。 风险提示：风险提示：制造业景气度下行，新能源消纳空间受限，海外需求下滑 内容目录内容目录 一、市场表现一、市场表现 . 4 1、市场指数表现 . 4 2、板块指数表现 . 5 3、估值分析 . 5 二、行业信息二、行业信息 . 8 1、十四五非化石能源消费量占比预期提升，风光装机量上调. 8 2、光伏产业链价格企稳，4季度需求景气度有待确认 . 9 3、五部委联合发布燃料电池汽车示范应用通知，最高奖励 17亿元/城 . 10 三、产业数据三、产业数据 .11 1、用电量与设备利用率 .

10、11 2、投资完成额与发电设备新增容量. 12 3、新能源汽车产销量 . 13 4、光伏产业链价格数据 . 14 四、投资建议四、投资建议 . 16 图表目录图表目录 图 1：年初至今主要指数区间涨跌幅 . 4 图 2：电气设备指数年初至今市场表现. 4 nMtMtMrNrPnRsOsPtRoQtM6McMaQmOmMnPnNlOmMwPfQmOtPbRqQzRMYsPsQvPnQoN 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图 3：子板块区间涨跌幅（年初至上月末）. 5 图 4：子版块区间涨跌幅（上月）.

11、5 图 5：上月涨幅前十. 5 图 6：上月跌幅前十. 5 图 7：全市场估值水平（市盈率）. 6 图 8：全市场估值水平（市盈率_历史分位值） . 6 图 9：全市场估值水平（市净率）. 6 图 10：全市场估值水平（市净率_历史分位值）. 6 图 11：历史估值水平/估值比较 . 7 图 12：板块市盈率 . 7 图 13：板块市净率 . 7 图 14：全社会用电量及增速 .11 图 15：发电设备利用小时数 .11 图 16：火电设备利用小时数 .11 图 17：水电设备利用小时数 .11 图 18：电源投资额 . 12 图 19：电网投资额 . 12 图 20：发电设备新增容量 . 1

12、2 图 21：光伏设备新增容量 . 12 图 22：新能源汽车产量 . 13 图 23：新能源汽车销量 . 13 图 24：新能源汽车产量（累计值） . 13 图 25：新能源汽车销量（累计值） . 13 图 26：充电量与充电桩数量 . 13 图 27：充电桩数量新增值 . 13 图 28：硅料价格 . 14 图 29：硅片价格 . 14 图 30：电池片价格 . 14 图 31：单晶电池片价格细分 . 14 图 32：组件价格 . 14 图 33：单晶组件价格细分 . 14 图 34：电池厂商报价（通威） . 15 图 35：硅片厂商报价（隆基） . 15 图 36：光伏玻璃报价 . 15

13、 图 37：光伏产业链价格变化汇总 . 15 表 1：十四五非化石可再生能源需求测算 . 8 表 2：十四五非化石可再生能源供给测算 . 9 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 一一、市场表现、市场表现 1、市场市场指数表现指数表现 8 月至 9 月中旬，国内经济数据见好，制造业 PMI 指数持续运行在扩展区间、规上 工业增加值同比增速超去年同期、社零增速实现年内首次转正、制造业投资累计降幅收 窄，同时在稳杠杆的考量下，随着 MLF 增量续作，短期内全面降准等流动性宽松预期减 弱。经济复苏预期升温及流动性

14、边际收缩的两方面作用下，科技、消费及医药三驾马车 暂缓于估值消化阶段， 部分顺周期的低估值板块发力， 在市场运行轨迹局部漂移的期间， 叠加创业板注册制改革后 20%涨跌幅设置落地，市场风格一度呈现扩散趋势。8 月至 9 月中旬，食品饮料涨幅居前，汽车、银行业分别位列行业涨幅二、三，电气设备、交运、 公用事业、机械设备及钢铁等位居前十。 图图 1：年初至：年初至今今主要指数区间涨跌幅主要指数区间涨跌幅 资料来源：财信证券，wind 图图 2：电气设备指数电气设备指数年初至年初至今今市场表现市场表现 资料来源：财信证券，wind 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免

15、责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 2、板块指数表现板块指数表现 今年前 8 个月，电气设备子板块指数中，光伏指数收涨 89.5%，涨幅最大，其次是 工控自动化及储能设备，分别获得 66.7%和 66.6%的涨幅。8 月份单月涨幅最大的属工控 自动化指数，收涨 10.9%。 光伏板块兼具景气赛道+业绩高增+十四五规划推高行业天花板等三重因素，硅料、 硅片、 逆变器及光伏玻璃等产业链各环节头部企业均有不错表现， 锦浪科技、 隆基股份、 阳光电源、福斯特等收获 100%以上涨幅，中环股份、福斯特、通威股份、福莱特及晶盛 机电等收涨 50%以上。工控自动化板块在一季度的防疫受益

16、订单增长（口罩机、家用办 公设施等）和二季度的收入确认业绩增长的双重作用下，信捷技术、汇川技术、捷昌驱 动等涨幅在 88%至 188%。 图图 3：子板块区间涨跌幅子板块区间涨跌幅（年初至（年初至上月末上月末） 图图 4：子版块区间涨跌幅（上月）子版块区间涨跌幅（上月） 资料来源：财信证券，wind 资料来源：财信证券，wind 图图 5：上月上月涨幅前十涨幅前十 图图 6：上月上月跌幅前十跌幅前十 公司名称公司名称 涨跌幅涨跌幅( (前十）前十） 日均换手率日均换手率 坚瑞沃能 67.92% 5.78% 航天机电 65.25% 6.62% 神力股份 57.51% 3.17% 鸣志电器 50.

17、85% 1.7% 信捷电气 47.45% 3.45% 珈伟新能 42.21% 4.14% 协鑫集成 40.39% 10.29% 电科院 35.12% 4.2% 科华恒盛 33.09% 4.91% 通裕重工 30.85% 8.66% 公司名称公司名称 涨跌幅涨跌幅( (末十）末十） 日均换手率日均换手率 中恒电气 -31.19% 2.91% 爱康科技 -17.23% 5.91% 林洋能源 -15.35% 2.44% 金风科技 -14.86% 2.3% 东方日升 -14.61% 4.59% 中电电机 -13.89% 2.57% 金雷股份 -13.16% 6.21% 合纵科技 -12.09% 4.2

18、9% 中环股份 -10.93% 2.02% 中国西电 -10.06% 0.72% 资料来源：财信证券，wind 资料来源：财信证券，wind 3、估值分析估值分析 横向对比横向对比： 截止 9 月中旬， 电气设备板块市盈率中值为 43.7 倍， 高于市场中位值 （42.5 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 倍） 。电气设备板块市净率 2.93 倍，低于全 A 市净率水平（2.66 倍） 。纵向对比纵向对比：按周取 值，从 2000 年初至今，仅在 35.28%的交易周期内电气设备行业市盈率（TTM）中位

19、数 低于当前值，从历史水平看目前板块估值较低。相对溢价相对溢价：电气设备板块相对全部 A 股/ 沪深 300 的估值溢价为 2.7%/59%，该溢价水平居历史后 15.3%/21.63%分位数，属低溢价 区间。从历史分位数角度看，目前一半以上的行业历史估值水平（市盈率）高于电气设 备行业。 整体判断整体判断：我国已度过大规模的电力设施投资阶段，火电、高压及传统电网设备领 域的企业估值压力增加，电气设备行业的整体估值提升幅度不会回到历史高位水平。但 光伏、工控及储能板块的优质企业有可能在十四五期间获得新增长空间，在路径清晰、 业绩持续验证的情形下，建议配置方向不局限于静态的估值数据。 图图 7：

20、全市场估值水平（市盈率）：全市场估值水平（市盈率） 图图 8：全市场估值水平（市盈率：全市场估值水平（市盈率_历史分位值）历史分位值） 资料来源：财信证券，wind 资料来源：财信证券，wind 图图 9：全市场估值水平（市净率）：全市场估值水平（市净率） 图图 10：全市场估值水平（市净率：全市场估值水平（市净率_历史分位值）历史分位值） 资料来源：财信证券，wind 资料来源：财信证券，wind 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 图图 11：历史估值水平：历史估值水平/估值比较估值比较 资料来源：财

21、信证券，wind 图图 12：板块市盈率：板块市盈率 图图 13：板块市净率：板块市净率 资料来源：财信证券，wind 资料来源：财信证券，wind 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 二、行业信息二、行业信息 1、十四五非化石能源消费量占比预期提升，风光装机量上调十四五非化石能源消费量占比预期提升，风光装机量上调 现处于“十四五” 规划送审前夕现处于“十四五” 规划送审前夕。 根据能源局综合司关于可再生能源发展 “十四五” 规划编制工作的安排，9 月底前，国家级可再生能源发展“十四五”规划研究报告将完

22、成并送审，11 月底前可再生能源发展“十四五”规划（征求意见稿） 对外发布，明年 3 月底前形成可再生能源发展“十四五”规划（送审稿） 。 本次“十四五”可再生能源发展规划的核心指标是非化石能源消费占比本次“十四五”可再生能源发展规划的核心指标是非化石能源消费占比。光伏及风 电补贴退坡后，装机量从供给端的补贴驱动转化为需求端的可再生能源电量驱动，核心 指标是非化石能源消费量占比。此前 2009 年及 2014 年我国就非化石能源占一次能源消 费占比提出过两次目标值，分别为 15%（2020 年目标值）和 20%（2030 年目标值） 。截 止 2019 年我国非化石能源消费占比已达到 15.3

23、%，提前完成 2020 年目标。 市场主流预期值为市场主流预期值为 18%， 对应 “十四五” 期间年均的光伏， 对应 “十四五” 期间年均的光伏、 风电装机量可达风电装机量可达 58GW、 28GW。此前，考虑 2020 年目标值为 15%，2030 年目标值为 20%，取中间值预估“十四 五”的规划目标值为 17.5%。鉴于 2019 年已提前完成目标，合理预计 2020 年有望达到 15.6%水准，相应的， “十四五”规划值也有望上调，上调幅度预期为 0.5%，即 2025 年 非化石能源消费比重达到 18%。由此测算，到 2025 年需要 3.59 万亿 kwh 的非化石能源 电量供应

24、，相较 2019 年增幅为 48.3%。若指标上调 1 个百分点至 19%，则光伏、风电的 年均装机量将达到 76GW 、36GW。当然，十四五期间的驱动因素已不再是供给端的补 贴政策，而是需求端的能源清洁化动力，我们需要持续看到诸如清洁取暖等电能替代措 施的推进，方能支撑目标值的完成。 表表 1：十四五非化石可再生能源需求测算十四五非化石可再生能源需求测算 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2025E 能源消费总量（万吨标煤） 429,905 435,819 448,529 464,000 486,000 495,720 588,760 非化石占能源消费总量比重（

25、%） 12.10% 13.30% 13.80% 14.30% 15.30% 15.60% 18.00% 非化石能源消费量（万吨标煤） 52,019 57,964 61,897 66,352 74,358 77,332 105,977 -供电耗煤率(g/kwh) 315 312 309 308 307 306 295 非化石能源消费量（亿千瓦时） 16,514 18,578 20,031 21,543 24,221 25,272 35,924 水电发电量（亿千瓦时） 11,303 11,840 11,979 12,342 13,044 13,204 15,307 核电发电量（亿千瓦时） 1,70

26、8 2,133 2,481 2,865 3,487 3,557 4,225 风力发电量（亿千瓦时） 1,853 2,419 3,046 3,660 4,057 7,160 13,877 太阳能发电量（亿千瓦时） 392 662 1,182 1,775 2,243 生物质发电量（亿千瓦时） 527 647 794 900 1,111 1,151 2,316 新增非化石能源发电量（亿千瓦时） 1,051 10,652 其中：新增风电、光伏发电量（亿千瓦时） 860 6,717 资料来源：财信证券,中电联，能源局，wind 注：十四五能源消费量年复合增速预计为3.5% 此报告仅供内部客户参考此报告仅

27、供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业研究报告 表表 2：十四五非化石可再生能源供给测算：十四五非化石可再生能源供给测算 非化石能源装机量（万千瓦）非化石能源装机量（万千瓦） 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2020-2025 水电（万千瓦） 31,937 33,211 34,119 35,226 35,640 36,353 42,143 核电（万千瓦） 2,717 3,364 3,582 4,466 4,874 4,923 6,283 生物质（万千瓦） 1,781 2,254 2,299 4,624 风电（万千瓦）

28、 12,830 14,864 16,367 18,426 21,005 23,268 37,019 光伏（万千瓦） 4,318 7,742 13,000 17,446 20,430 23,654 52,875 新增风电装机量（万千瓦） 2,263 13,751 新增光伏装机量（万千瓦） 3,224 29,221 利用小时数（小时）利用小时数（小时） 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2020-2025 水电（小时） 3,621 3,621 3,579 3,613 3,726 3,632 3,632 核电（小时） 7,403 7,042 7,108 7,184 7,3

29、94 7,226 7,226 生物质（小时） 5,087 4,929 5,008 5,008 风电（小时） 1,724 1,742 1,948 2,095 2,082 2,090 2,095 光伏（小时） 1,133 1,205 1,078 1,115 1,169 1,200 1,205 资料来源：财信证券,中电联，能源局，wind 注：十四五装机量年复合增速预计水电为3%、核电为3.5%、生物质为15%。 测算过程：先测算其他几类非化石能源电力供应能力，反推电量缺口后，按测算过程：先测算其他几类非化石能源电力供应能力，反推电量缺口后，按 45%： 55%比例比例计算计算风电和光伏装机量风电和

30、光伏装机量。考虑水电资源开发程度已高，结合水电站在建规模， 预期十四五期间新增装机量约 5700 万千瓦，到 2025 年新增发电量约 2103 亿千瓦时/年。 核电经历 3 年低谷期后，今年重启建设，但建设周期往往在 5 年以上，截止 2019 年末在 建核电机组约 1400 万千瓦，预期十四五期间新增装机量约 1400 万千瓦，到 2025 年新增 发电量 983 亿 kwh/年。预计生物质能源会在十四五期间迎来高质量发展，新增装机量达 到 2300 万千瓦，新增发电量 1164 亿 kwh/年。综上，测算 2025 年还需要新增 1.36 万亿 kwh/年的非化石能源发电量，假设由风电和

31、光伏按照 45：55 比例承担。按照往年最好的 水平的年利用小时数计算，风电和光伏在 2025 年需要达到 370GW、529GW 装机量，折 合“十四五”期间年均新增装机 27.5GW、58.4GW。 2、光伏产业链价格企稳，光伏产业链价格企稳，4 季度需求景气度有待确认季度需求景气度有待确认 8 月份价格普涨， 组件端添压力月份价格普涨， 组件端添压力。 7 月-8 月期间， 受新疆地区硅料企业生产安全事故、 疫情影响物流外运及四川地区洪涝灾害等三重因素影响， 硅料供应骤紧。 据 pvinfolink 测 算，截止 6 月底国内多晶硅的供需分别为 3.66 万吨/3.68 万吨，处于相对均衡状态，7 月 至 8 月的事故打破平衡，导致硅料价格快速上涨，从 7 月中旬到 8