1、敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 深南电路深南电路（002916002916） 公司研究/深度报告 主要观点： 5 5G G 与与数据中心数据中心稳步稳步建设建设，通讯通讯 PCBPCB 业务维持增长业务维持增长 通讯设备端看部分城市提前半年完成全年指标，我们预测 2020 年 5G 宏 基站数量有望超过 60 万座，且小基站等 5G 设备也将会逐渐放量。数据 中心端看 2019 年全球 IDC 规模约 7500 亿元，同比增速 21.37%。中国 IDC 市场规模为 1584 亿元，同比增速 29.04%。华为、中兴、诺基亚、爱 立信均为公司大客户，产品结构优化逐步使毛利率提高。

2、随着 2020 年 3 月底南通二期数通板开始生产，预计公司营收将进一步扩大，维持较高增 长。 公司在通信领域的技术优势将进一步得到延伸到其他领域。公司在通信领域的技术优势将进一步得到延伸到其他领域。 深南电路积极 投入汽车电子与医疗电子相关研发，并已与国内外知名厂商开展合作，比 如博世和 GE 医疗等。 IC 载板国产替代空间大，公司产业优势显著载板国产替代空间大，公司产业优势显著 2019 年全球 IC 载板市场约 85 亿美金规模，CR10 为 83.3%；中国 IC 载板 市场规模约 387 亿元，国产化率不足 6%。且在先进封装趋势下，IC 载板 价值量不断提升。公司经过多年的磨砺和

3、探索已成为日月光、安靠科技、 长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。 2019 年 IC 载板营收 11.64 亿 元，同比增长 22.91%，且无锡载板厂定位于存储芯片市场，目前产能爬坡 顺利，客户验证进度快。 投资建议投资建议 我们预计公司 2020-2022 年的营业收入分别是： 136.07 亿元、 164.50 亿元、 194.09 亿元，归母净利润分别是 17.50 亿元、23.15 亿元、27.46 亿元，对 应 EPS 分别为 3.67 元、 4.85 元、 5.76 元， 对应的 PE 分别为 32 倍、 24 倍、 20 倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示风险提

4、示 南通二期工厂、 无锡载板厂产能爬坡不及预期； 5G 建设不及预期； 同业竞 争加剧。 通讯通讯 PCBPCB 维持维持增长，增长，I IC C 载板载板打造成长新核心打造成长新核心 投资投资评级：评级：买入买入（首次）（首次） 报告报告日期日期： 2020-09-30 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较 分析师：尹沿技分析师：尹沿技 执业证书号：S00 研究助理：华晋书研究助理：华晋书 执业证书号：S00 邮箱： 相关报告相关报告 1.华安证券_公司深度_沪电股份 （002463）5G 时代 IDC 基站深度受益， 汽车

5、电子暂待爆发2020-04-13 2.华安证券_行业研究_头部通讯 PCB 厂商深度受益 IDC 基站建设2020-05- 08 Table_ProfitDetail 重要财务指标重要财务指标 单位单位: :百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入 10524 13607 16450 19409 收入同比(%) 38% 29% 21% 18% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 深南电路沪深300 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 27 证

6、券研究报告 资料来源：wind，华安证券研究所 归属母公司净利润 1233 1750 2315 2746 净利润同比(%) 77% 42% 32% 19% 毛利率(%) 26.5% 26.9% 27.2% 26.9% ROE(%) 24.7% 27.3% 28.2% 26.5% 每股收益(元) 2.52 3.67 4.85 5.76 P/E 46.68 32.06 24.23 20.43 P/B 11.51 8.97 7.00 5.55 EV/EBITDA 20 23 18 15 nMrOsNrNsMmQtPrMpNpRtMbRbP6MsQoOnPqQeRpOrRjMoOqM9PrRyQMYp

7、NpRvPnRsQ 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 27 证券研究报告 正文正文目录目录 1 1 内资龙头内资龙头 PCBPCB 供应商，业绩持续释放供应商，业绩持续释放 . 5 5 2 2 新基建需求旺盛，新基建需求旺盛，PCBPCB 营收持续高增长营收持续高增长 . 8 8 2.1 PCB 量价齐升，深耕 5G 赛道 . 10 2.1 南通二期投产，服务器业务持续放量 . 14 3 IC3 IC 载板国产替代空间大，产能释放新动力载板国产替代空间大，产能释放新动力 . 1616 3.1 国产替代空间大，IC 载板乘风起航 . 16 3.

8、2 价值量上升叠加产能释放，提供长期增长动力 . 19 4 4 电子装联增厚公司营收规模电子装联增厚公司营收规模 . 2121 5 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 2323 风险提示：风险提示： . 2525 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 2626 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 27 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 1 公司公司“3“3- -I IN N- -O ONENE”业务布局业务布局 . 5 图表图表 2 2 20162016- -20192019 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 . 6 图表

9、图表 3 3 20162016- -20192019 年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速 . 6 图表图表 4 4 20162016- -2 2019019 年公司毛利率变化年公司毛利率变化 . 6 图表图表 5 5 20162016- -20192019 年公司研发支出年公司研发支出 . 7 图表图表 6 6 20162016- -20192019 年公司主营业务收入（亿元）年公司主营业务收入（亿元） . 7 图表图表 7 7 20192019 年公司主营业务占比年公司主营业务占比 . 7 图表图表 8 8 20182018 年公司大客户占比年公司大客户占比 . 8 图表图表 9

10、9 20192019 年公司大客户占比年公司大客户占比 . 8 图表图表 1010 中国通信发展历程中国通信发展历程 . 8 图表图表 1111 5G5G 行业专利报告行业专利报告 . 9 图表图表 1212 数据时代数据时代 5G5G 特点与应用场景特点与应用场景 . 10 图表图表 1313 历年新增基站数及预测历年新增基站数及预测 . 11 图表图表 1414 4G4G 基站与基站与 5G5G 基站基站 PCBPCB 用量对比用量对比 . 11 图表图表 1515 中国中国 5G5G 室内微基站建设数量预测（万个）室内微基站建设数量预测（万个） . 12 图表图表 1616 IDCIDC

11、 市场规模与增速市场规模与增速 . 12 图表图表 1717 全球超大规模数据中心个数全球超大规模数据中心个数. 13 图表图表 1818 基站中的背板与单板及其组装基站中的背板与单板及其组装 . 13 图表图表 1919 5G+5G+数据中心领域数据中心领域产品产品 . 14 图表图表 2020 20182018- -2020Q12020Q1 公司服务器领域公司服务器领域 PCBPCB 业务收入业务收入 . 15 图表图表 2121 20182018- -2020Q12020Q1 服务器占公司服务器占公司 PCBPCB 业务收入比例业务收入比例 . 15 图表图表 2222 南通项目建设进展

12、与产能预计南通项目建设进展与产能预计 . 15 图表图表 2323 封装基板类型封装基板类型 . 16 图表图表 2424 20142014- -20192019 年全球年全球 ICIC 载板市场规模及增速载板市场规模及增速 . 17 图表图表 2525 20142014- -20192019 年我国年我国 ICIC 载板市场规模及增速载板市场规模及增速 . 17 图表图表 2626 全球全球 ICIC 载板主要厂商市占率载板主要厂商市占率 . 17 图表图表 2727 深南电路与兴森科技深南电路与兴森科技 ICIC 载板业务对比载板业务对比 . 18 图表图表 2828 封装基板产品及下游应

13、用封装基板产品及下游应用. 18 图表图表 2929 公司公司 ICIC 载板产品类型载板产品类型. 19 图表图表 3030 封装材料价值量占比封装材料价值量占比 . 20 图表图表 3131 先进封测增长趋势先进封测增长趋势 . 20 图表图表 3232 20152015- -20192019 年公司营收及同比增速年公司营收及同比增速 . 21 图表图表 3333 2012015 5- -20192019 年公司毛利润、同比及毛利率年公司毛利润、同比及毛利率 . 21 图表图表 3434 公司电子装联产品介绍公司电子装联产品介绍 . 22 图表图表 3535 电子装联业务营收与同比增速电子

14、装联业务营收与同比增速 . 23 图表图表 3636 电子装联业务毛利润与同比增速电子装联业务毛利润与同比增速 . 23 图表图表 3737 主营各产品线收入主营各产品线收入成本预测成本预测 . 24 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 27 证券研究报告 1 1 内资龙头内资龙头 PCBPCB 供应商，业绩持续释放供应商，业绩持续释放 深南电路专注于电子互联领域，拥有印制电路板、封装基板及电子装联三项 业务，形成了业界独特的“3-In-One”业务布局：即以互联为核心，在不断强化印 制电路板业务领先地位的同时，大力发展与其“技术同根”的封装基

15、板业务及“客 户同源”的电子装联业务。公司具备提供“样品中小批量大批量”的综合制造 能力，通过开展方案设计、制造、电子装联、微组装和测试等全价值链服务，为客 户提供专业高效的一站式综合解决方案。 公司产能逐渐释放，营业收入、归母净利润均保持高速增长。公司产能逐渐释放，营业收入、归母净利润均保持高速增长。2016- 2019 年， 公司实现营业总收入分别为 45.99 亿元、56.87 亿元、76.02 亿元、105.24 亿元，同 比增长分别为 30.69%、23.67%、33.68%、38.44%。近三年营业收入的 CAGR 高达 22.99%。 2016 年、 2017 年营收增长主要因素

16、为南山厂搬迁受影响的产能逐渐恢复， 2018、2019 年主要受益于 5g 基站的高速建设下对高频高速通讯板的旺盛需求。同 期公司实现归母净利润分别为 2.74 亿元、4.48 亿元、6.97 亿元、12.33 亿元，同比 增长分别为 69.56%、63.44%、55.61%、76.80%，CAGR 为 45.64%。2016-2018 年公 司归母净利润增速减小受到南通一期项目产能爬坡及南山厂搬迁的影响，2019 年 增速较大系公司 5G 产品开始出货，南通一期厂产能爬坡完成、产品结构优化及 PCB 工艺制程优化的影响。 图表图表 1 1 公司“公司“3 3- -InIn- -OneOne”

17、业务布局”业务布局 资料来源：深南电路招股说明书，华安证券研究所 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 27 证券研究报告 图表图表 2 2 2012016 6- -20192019 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 图表图表 3 3 2012016 6- -20192019 年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 毛利率持续上升，公司产品结构不断高端化。毛利率持续上升，公司产品结构不断高端化。2016-2019 年公司毛利率分别为 20.53%、22.40%、23

18、.13%、26.53%，净利率分别为 5.97%、7.89%、9.19%、11.72%。 公司 2016-2018 年毛利率上升有两方面的原因， 一是公司专业化产线建设及技术改 造进一步深化，生产效率、技术能力提升；二是 2018 年国内三大移动通信运营厂 商 4G 基站建设大增。2019 年 5G 订单逐渐上升，基站通讯用板的高规格和高价 值， 促使毛利率进一步提高。 我们预计 2020 年全年毛利率和净利率相比 2019 年水 平稳中有升。 公司研发投入不断增加， 产品技术更迭提升。公司研发投入不断增加， 产品技术更迭提升。 公司致力于自主创新， 持续研发 投入，2016-2019 年研发

19、费用率从 5.96%上升至 11.72%。经过多年的自主研发和创 新，公司已开发出一系列拥有自主知识产权的专利技术，从工艺技术到前沿产品 开发全方位保持技术的行业领先优势。印制电路板领域，公司立足于既有的企业 通讯市场板等主导产品的技术领先优势，及时把握通信、工业控制、医疗、汽车等 领域高端客户的产品需求， 持续保持自身研发水平的领先性和研究方向的前瞻性。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 20 40 60 80 100 120 20019 营业收入（亿元）同比（%） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70

20、% 80% 90% 0 2 4 6 8 10 12 14 20019 归母净利润（亿元）同比（%） 图表图表 4 4 2012016 6- -20192019 年公司毛利率变化年公司毛利率变化 资料来源：wind，华安证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 20019 净利率（%）毛利率（%） 深南电路深南电路（002916002916） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 27 证券研究报告 电子装联领域，公司充分利用产业协同效应，为客户提供 PCB 及 PCBA 一站式服 务。IC 载板领域，公司继续保持 MENS 细分市场领先优势

21、，同时大力发展存储 IC 载板。 2016-2019 年公司研发投入分别为 2.74 亿元、 4.48 亿元、 6.97 亿元、 12.33 亿元， 研发支出总额占营业收入比例分别为 69.56%、63.44%、55.61%、76.80%。公司 2020 年先后有 25 个已授权发明专利、23 个进入实质审查的生效阶段的发明专利、6 个 进入实质审查的生效阶段的使用新型专利。 公司主营业务分别是印制电路板、电子装联和封装基板，其中印制电路板占 比最高，2019 年占比 73.41%，另外两个主营业务占比 11%左右。2017-2019 年，公 司印制电路板业务收入从 38.94 亿元增长至 7

22、7.26 亿元，CAGR 为 40.86%；电子装 联业务营收从 7.29 亿元增至 12.11 亿元，CAGR 为 28.89%；封装基板业务营收从 7.54 亿元增至 11.64 亿元，CAGR 为 24.25%。 图表图表 6 6 2012016 6- -20192019 年年公司公司主营业务收入（亿元）主营业务收入（亿元） 图表图表 7 7 20192019 年公司主营业务占比年公司主营业务占比 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 前五大客户稳定， 营收占比过半。前五大客户稳定， 营收占比过半。 公司定位为中高端 PCB 相关产品制造商， 0 10