1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 行业深度报告 REITs 深度研究系列二：海外深度研究系列二：海外 reits 市场研究之新港篇市场研究之新港篇 报告摘要报告摘要： 从从 REITs 诞生背景看，诞生背景看， 新加坡与香港新加坡与香港 REITs 推出时推出时具备相似的社会具备相似的社会 经济和房地产行业背景经济和房地产行业背景：社会经济背景方面，宏观经济处于周期下 行阶段，政府试图通过 REITs 的推出吸引更多社会资本参与不动产 投资，盘活存量资产刺激经济恢复。房地产行业背景方面，住宅和 商业地产市场出现分化，住宅市场相对饱和见顶，而商业地产供

2、需 两旺，为现代 REITs 市场的开辟提供了充足优质的底层资产支撑。 从从 REITs 制度设计上看制度设计上看， 新加坡与香港均对， 新加坡与香港均对 REITs 的设立设臵了严的设立设臵了严 格的条件格的条件，同时税收优惠力度较大，同时税收优惠力度较大。尽管要求不完全相同，但新加 坡与香港均对 REITs 的收入和资产结构中来自于不动产相关的比例 作出了严格限制，同时要求应税收入中 90%以上需用于分红，分红 部分享受免税待遇，同时通过下调股息税、印花税、所得税等进一 步提供税收优惠。 从从 REITs 的投资回报来看的投资回报来看， 新加坡与香港新加坡与香港 REITs 均体现出了长期

3、收均体现出了长期收 益率较高益率较高、与其他投资品相关性较小与其他投资品相关性较小、收益波动性小等特点收益波动性小等特点。以香 港 REITs 为例，2005 年上市至 2019 年底，恒生 REITs 指数涨幅超 过 3 倍，累计年化收益率 9.35%，高于同期恒生指数的年化收益率 6.37%。从整个亚太地区的 REITs 收益率来看，相比较不同期限、不 同业态的收益率情况，工业/物流、医疗健康等物业的 REITs 无论是 在短期还是长期收益率上都处于领先水平。 从经验教训来看，从经验教训来看，2008 年金融危机之后，香港年金融危机之后，香港 REITs 遭遇发行寒冬遭遇发行寒冬 期期，与

4、新加坡市场竞争中，与新加坡市场竞争中处于弱势处于弱势。中国香港 REITs 在资金运作上 对资产结构、投资标的持有年限及负债比率要求比很多国家都要严 格。加之本来就是低税区，使得香港 REITs 在投资市场吸引力下降。 所以内地推出 REITs， 需要吸取香港的经验教训， 做好合理的风险防 范与投资激励机制的权衡，提高国内 reits 市场的竞争力。 投资建议投资建议：尽管公募尽管公募 REITs 试点暂未对住宅和商业地产开放试点暂未对住宅和商业地产开放，但我但我 们相信随着基建公募们相信随着基建公募 REITs 的的发展发展落地落地，未来基础资产类型或将扩未来基础资产类型或将扩 容容，建议长

5、期关注拥有建议长期关注拥有优质优质商业地产资源的商业地产资源的房地产房地产公司公司。 风险提示风险提示：REITs 推进力度不及预期推进力度不及预期 重点公司主要财务数据重点公司主要财务数据 重点公司重点公司 现价现价 EPS PE 评级评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 万科 A 28.29 3.44 3.91 4.56 8.22 7.24 6.20 买入 保利地产 16.07 2.34 2.76 3.25 6.87 5.82 4.94 买入 金科股份 8.99 1.06 1.34 1.65 8.48 6.71 5.45 买入 荣盛发展 7.75 2

6、.10 2.59 3.04 3.69 2.99 2.55 买入 蓝光发展 5.10 1.15 1.65 2.00 7.00 5.35 4.43 买入 优于大势优于大势 上次评级： 优于大势 历史收益率曲线 -10% -3% 4% 11% 18% 25% 2019/10 2019/11 2019/12 2020/1 2020/2 2020/3 2020/4 2020/5 2020/6 2020/7 2020/8 2020/9 房地产沪深300 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -4.67% 6.65% 5.68% 相对收益 0.54% -5.08% -13.51% 行业数据 成分股数量

7、（只） 134 总市值（亿） 22940 流通市值（亿） 19855 市盈率（倍） 8.91 市净率（倍） 1.97 成分股总营收（亿） 25385 成分股总净利润（亿） 2227 成分股资产负债率（%） 79.17 相关报告 房地产行业 2020 半年报综述： 利润率筑底 有望小幅回升，去杠杆持续推进 2020-09-30 东北证券房地产周报：多地上调二套房首 付比，土地出让新政出台 2020-09-28 2020 年 1-8 月房地产数据点评：累计销售 金额增速转正，土地市场热度边际回落 2020-09-22 东北证券房地产周报：8 月投资销售持续 火热，央行副行长表态融资新规 2020-

8、09-22 证券分析师：王小勇证券分析师：王小勇 执业证书编号：S0550519100002 /房地产房地产 发布时间：发布时间：2020-09-30 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 2 / 41 行业深度行业深度报告报告 目目 录录 1. 引言引言 . 5 2. 新加坡新加坡 REITs . 7 2.1. 诞生背景及发展状况诞生背景及发展状况 . 7 2.1.1. 社会经济发展背景社会经济发展背景 . 7 2.1.2. 地产行业发展背景地产行业发展背景 . 9 2.1.3. REITs 的诞生与发展的诞生与发展 . 9 2.2. 制度设计制度

9、设计 . 10 2.2.1. 设立要求设立要求. 10 2.2.2. 税收优惠税收优惠. 11 2.2.3. 组织架构组织架构. 12 2.3. 市场现状市场现状 . 13 2.4. 与其他金融资产的比较与其他金融资产的比较 . 14 2.5. 代表案例代表案例 . 15 2.5.1. 凯德集团凯德集团. 15 2.5.1.1. 收益情收益情. 17 2.5.2. 新加坡吉宝数据中心新加坡吉宝数据中心(Keppel DC REIT) . 19 2.6. 经验总结经验总结 . 21 3. 香港香港 REITs . 22 3.1. 历史沿革历史沿革 . 22 3.1.1. 设立背景设立背景 . 2

10、2 3.1.2. 发展现状发展现状 . 25 3.2. 制度设计制度设计 . 26 3.2.1. 制度健全过程制度健全过程. 26 3.2.2. 制度现状制度现状 . 27 3.2.3. 税收政策税收政策 . 28 3.3. 收益比较收益比较 . 29 3.4. 代表案例代表案例以越秀以越秀 REIT 为例为例 . 29 3.4.1. 产品介绍产品介绍 . 29 3.4.2. 组织架构组织架构 . 29 3.4.3. 发展历程发展历程 . 30 3.4.4. 越秀越秀 REIT设立过程设立过程 . 32 3.4.5. 越秀越秀 REIT经营现状经营现状 . 34 3.4.6. 越秀越秀 REI

11、T规模与交易结构变迁规模与交易结构变迁 . 35 3.4.7. 税收优惠情况税收优惠情况. 37 3.4.8. 越秀越秀 REIT 与越秀地产的双平台商业模式与越秀地产的双平台商业模式 . 37 3.5. 经验教训及借鉴意义经验教训及借鉴意义 . 38 oPpQpQrNqOrNqMsPmOqOqPaQdNaQoMrRtRmMjMoPmMeRnNqMaQoOsNuOtOoQMYtRmR 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 3 / 41 行业深度行业深度报告报告 图表目录图表目录 图图 1： REITs 在全球的发展情况在全球的发展情况. 6 图图 2：已设立：已设立 REI

12、Ts 的国家和地区的发展程度的国家和地区的发展程度. 6 图图 3：全球：全球 REITs 市值前十的国家（百亿美元）市值前十的国家（百亿美元） . 7 图图 4：全球：全球 REITs 数量（个）数量（个） . 7 图图 5：新加：新加坡坡 GDP 增长情况增长情况 . 8 图图 6：新加坡人均可支配收入以及人均消费：新加坡人均可支配收入以及人均消费 . 8 图图 7：新加坡总人口情况：新加坡总人口情况 . 8 图图 8：新加坡人口结构分布图：新加坡人口结构分布图 . 8 图图 9：新加坡金融保险业：新加坡金融保险业 GDP变化变化 . 8 图图 10：房价指数变化：房价指数变化 . 9 图

13、图 11：各类房屋租金指数变化：各类房屋租金指数变化 . 9 图图 12：建设中新宅数量变化：建设中新宅数量变化. 9 图图 13：商业地产库存量变化：商业地产库存量变化. 9 图图 14：新加坡：新加坡 REITs 发展历程发展历程 . 10 图图 16：新加坡：新加坡 REITs 结构结构 . 12 图图 17：新加坡：新加坡 REITs 基本业态分布基本业态分布 . 13 图图 18：新加坡：新加坡 REITs 不同业态的收益率不同业态的收益率 . 13 图图 19：亚太：亚太 REITs 市场各物业类型年化综合收益率市场各物业类型年化综合收益率. 14 图图 20：新加坡：新加坡 RE

14、ITs 与其他指数的比较与其他指数的比较 . 14 图图 21：2002-2020 年各大资产间相关系数图年各大资产间相关系数图. 15 图图 22：“REITs+PE Funds”双基金模式双基金模式 . 16 图图 23：CRCT分布图分布图 . 17 图图 24：CRCT产品结构产品结构 . 17 图图 25：凯德集团营业收入变化：凯德集团营业收入变化 . 18 图图 26：凯德集团净利润变化：凯德集团净利润变化. 18 图图 27：凯德集团业务收入地域分布：凯德集团业务收入地域分布 . 18 图图 28：凯德集团业态分布：凯德集团业态分布 . 18 图图 29：2015-2019 年年

15、 CRCT的交易表现比较的交易表现比较 . 18 图图 30：2019 年底收益率比较年底收益率比较 . 18 图图 31：吉宝：吉宝 DC REIT 分布图分布图. 19 图图 32：吉宝：吉宝 DC REIT 组织结构图组织结构图. 20 图图 33：吉宝：吉宝 DC 净收入变化净收入变化 . 20 图图 34：吉宝：吉宝 DC 分派收益率变化分派收益率变化 . 20 图图 35：吉宝：吉宝 DC 收入组成收入组成 . 21 图图 36：吉宝：吉宝 DC REIT价格走势价格走势 . 21 图图 37：香港：香港 GDP总量及增速情况总量及增速情况 . 22 图图 38：香港恒生指数：香港恒生指数 . 22 图图 39：香港城镇化率：香港城镇化率 . 23 图图 40：香港人口结构图：香港人口结构图. 23 图图 41：香港住宅价格指数同比：香港住宅价格指数同比 . 23 图图 42：香港住宅销售量：香港住宅销售量. 23 图图 43：香港住宅空臵率：香港住宅空臵率. 23 图图 44：香港住宅竣工量：香港住宅竣工量. 23 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 4 / 41 行业深度行业深度报告报告 图图 45：香港物业市场回报率：香港物业市场回报率.