1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 10 月 9 日 中金看海外主题 全球金融 IT 系列之三：全球领先的投行与资管如何自建科技生态 观点聚焦 目的目的 全球领先的头部金融机构大多倾向于自建全球领先的头部金融机构大多倾向于自建 IT，并通过自身，并通过自身 IT 基础设施对外输出基础设施对外输出 形成科技生态。形成科技生态。究其原因，自建 IT 并构建科技生态的主要优势是，其不仅可以 支撑自身业务发展，还可以对外输出自身科技能力并实现变现，最重要的是可以 形成相对于竞争对手的独特优势。 发现发现 趋势：头部投行与资管自建趋势：

2、头部投行与资管自建 IT 是确定性趋势。是确定性趋势。根据 TABB 统计，在 10 家欧美第 一梯队的投行和资管机构中，2010-2014 年自建与第三方 IT（包括硬件、软件、 数据等服务） 的平均比例为 3.14:1。 从不同头部机构的系统建设情况来看， 高盛、 贝莱德基本完全自建 IT 系统，摩根大通、摩根斯坦利、Two Sigma、State Street 均自建了核心 IT 系统。 生态：基于风控与生态：基于风控与 IT 构建生态形成三层壁垒。构建生态形成三层壁垒。第一层，风控能力自身具备网络 效应，头部机构搭建大规模的风控平台，获取规模经济效应，实现相对于其他机 构的壁垒。第二层

3、，开放风控与 IT 能力，形成开发者生态，头部金融机构通过 开放风控与 IT 能力，与第三方开发者对接，形成开发者生态。第三层，免费对 外开放能力，依托自身牌照优势，为业务引流，形成金融生态。 变现： “醉翁之变现： “醉翁之意不在酒” 。意不在酒” 。传统金融机构可以通过对外输出自身 IT 实现变现， 目前贝莱德的 Aladdin 销售收入已经占其收入比例近 7%。更重要的是， 结合科技 生态，传统金融机构可以实现业务层面的变现，包括提升传统业务的效率（如 Aladdin 助力贝莱德投资业务） 、助力新业务快速拓展（如高盛拓展零售银行） 、 或者是直接实现业务收入（通过生态内科技企业投资，高

4、盛直投以及财富管理业 务实现直接收益）等。 投资建议投资建议 全球领先投行以及资管机构能够自建科技，并形成生态，其基础是远超平均水平 的投入。以高盛为例，2017 年有 1/4 左右的雇员（9000 人左右）具备 STEM 学 位，招聘岗位中有近一半是科技类岗位。目前国内资本市场尚没有具备相应体量 投入的金融机构，因此我们预计距离全面自建 IT 仍有较长的周期。在这一背景 下，第三方 IT 公司仍有充分的发展空间。 风险风险 资本市场创新政策落地不及预期。国内资本市场发展超出预期，快速向海外格局 靠拢，头部机构自身具备 IT 能力。系统性估值回调。 黄丙延黄丙延 分析员 SAC 执证编号：S0

5、080519050003 钱凯钱凯 分析员 SAC 执证编号：S0080513050004 SFC CE Ref：AZA933 相关研究报告相关研究报告 软件及服务 | 中金看海外主题 : 全球金融 IT 系列之 二： 资本市场广阔天际， 明月不出群星闪耀 (2020.08.17) 软件及服务 | 中金看海外主题 : 海外银行 IT 行业： 海外银行 IT 公司为何能有 5 年牛市？ (2020.01.16) 85 100 115 130 145 160 --072020-09 相对值 (%) 沪深300 中金软件及服务 中金公司研究部：中金公司

6、研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录 核心逻辑：风控为核，生态为先，变现角度多样，顶级投行与资管自建核心逻辑：风控为核，生态为先，变现角度多样，顶级投行与资管自建 IT 是确定性趋势是确定性趋势 . 4 1、高盛：打造华尔街的谷歌、高盛：打造华尔街的谷歌 . 10 1.1 风控为核，历时 30 年打造核心风控平台 . 10 1.2 生态为先，Marquee 将自身能力无差别对外开放 . 11 1.3 从技术与组织两个层面确保 IT 战略落地 . 13 1.4 成效：形成自身科技生态圈、快速孕育新业务

7、 . 16 2、贝莱德：头部机构如何成功输出自身能力？、贝莱德：头部机构如何成功输出自身能力？ . 17 2.1 贝莱德基于风控优势打造 BRS . 17 2.2 Aladdin 以数据算力为基，六大模块为柱，形成功能全面的一体化平台 . 18 2.3 通过“集体智慧” （Collective Intelligence）形成网络效应，构筑壁垒 . 19 2.4 通过系统销售与推动投资业务创新两种路径变现 . 19 3、发展：未来的资本市场需要怎样的、发展：未来的资本市场需要怎样的 IT？ . 22 3.1 技术：云计算、大数据和 AI 全面应用. 22 3.2 前、中、后台分别朝快速、厚重、敏

8、捷方向进行改造 . 25 图表图表 图表 1：高盛机构客户服务/全球市场业务条线收入（固收+权益）较 2007-2009 年高点有较大幅度下滑 . 4 图表 2：监管环境日益复杂，金融机构合规成本提升 . 5 图表 3：BRS 贡献收入占比逐年提升 . 6 图表 4：2010-2014 年欧美一线投行和资管机构 IT 支出中自建和第三方平均比例 . 7 图表 5：部分投行自建或第三方 IT 产品情况 . 8 图表 6：资管系统通过自建或收购形成自有 IT . 9 图表 7：高盛 IT 架构和战略 . 10 图表 8：高盛将自身定义为全球金融市场参与者的风险枢纽 . 10 图表 9：SecDB

9、是高盛技术投入的重要成果 . 11 图表 10：Marquee 为客户业务全流程赋能 . 12 图表 11：GIR 部署在 AWS 公有云 . 13 图表 12：高盛数据湖集成各类数据供不同人员使用 . 13 图表 13：根据招聘岗位数据，高盛招聘的技术类岗位接近一半 . 14 图表 14：高盛 PSI 部门投资的部分公司以及其与高盛的业务协同 . 15 图表 15：贝莱德核心优势是风控能力，打造 BRS 对外输出 . 17 图表 16：全球 Top 5 资产管理公司 AUM（2019） . 17 图表 17：贝莱德覆盖不同业务条线，是端到端的一体化平台（2014 年） . 19 图表 18：

10、2010-2019 Aladdin 及 BRS 收入增速 . 20 图表 19：2012-2019 部分年份 Aladdin 机构客户数 . 20 图表 20：BRS 业务收入逐渐以 Aladdin 为主导 . 20 图表 21：2009-2019 BRS 收入情况. 20 图表 22：Aladdin 抢占近 50%买方 IT 市场规模 （2019 年） . 21 图表 23：Aladdin 在 Top 200 投资经理中占据 20%份额（2019 年） . 21 图表 24：贝莱德收入包括技术直接收入与以技术为基础的收入 . 21 图表 25：各项技术在前、中、后台满足金融机构不同需求 .

11、22 图表 26：2011 年 Fidessa 超过半数的收入来自云上托管 . 23 图表 27：Fidessa 经常性收入占比 . 23 nMsNpQqMrPmQtPqNsQtNtMaQ8Q7NnPrRnPqQkPnMpPjMqQvM9PnNxOxNmOnPxNtQnQ 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 28：现有数据架构存在缺陷 . 23 图表 29：完全实现自动化的金融机构仅 18% . 24 图表 30：量子计算应用的复杂计算场景 . 24 图表 31：智能合约提高交

12、易透明度 . 25 图表 32：标准化数据支持前台决策 . 26 图表 33：中台将承担更多职能 . 26 图表 34：多项 ML 衍生技术不同程度节约各业务环节成本 . 27 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 核心逻辑：风控为核，生态为先，变现角度多样，顶级投 行与资管自建 IT 是确定性趋势 1、监管加强、传统业务承压、监管加强、传统业务承压、IT 能力不足以支撑业务拓展，成为困扰头部金融机构的主能力不足以支撑业务拓展，成为困扰头部金融机构的主 要问题要问题 商业模式承压，传统

13、业务收入下滑。商业模式承压，传统业务收入下滑。金融机构传统业务主要基于交易额收取一定佣金、 管理、手续费用。由于竞争加剧、服务同质化、政策变化等因素，传统业务的交易额、 费率逐步下降，导致金融机构的收入受到挤压。以高盛为例，全球市场业务条线（Global market，固收+权益）收入在 2007-2019 年间，由 312 亿美元跌至 148 亿美元。 图表1：高盛机构客户服务/全球市场业务条线收入（固收+权益）较2007-2009年高点有较大幅度下滑 资料来源：Factset，中金公司研究部 金融危机背景下，监管不断加强，金融机构降低合规成本成为最大诉求金融危机背景下，监管不断加强，金融机

14、构降低合规成本成为最大诉求。监管环境日益 复杂，美国与欧洲的多项监管法案在金融机构报送、税务、双边风险管理等方面都做出 了更为严苛的要求。金融机构面临的合规性成本也相应上升，根据估计自 2008 年以来银 行在罚款、和解上支付了超过 3,210 亿美金，每年合规成本 2,700 亿美金，且至 2022 年 可能翻倍1。 1 ing%20by%202022 -28% 46% -33% -21% 5% -13% -3% 0% -5% -18% 13% 10% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5000 10000 15000 2000

15、0 25000 30000 35000 2007200820092000019 机构客户服务/全球市场业务线收入 同比 ($mn) 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表2：监管环境日益复杂，金融机构合规成本提升 资料来源：IBS，中金公司研究部 IT 能力不足以支撑业务，带来较大能力不足以支撑业务，带来较大损失。损失。在金融业务复杂度不断提升的背景下，传统 IT 系统对于创新业务的支持力度不足，导致业务无法正常开展

16、，或者无法规避创新业务开 展中的风险。如 2012 年摩根大通的“伦敦鲸”事件，在一次交易中产生了 65 亿美元的 巨额亏损。其主要原因是公司内部缺乏自动化建模工具，业务人员基于 excel 手工建模， 且模型中存在的错误未按模型检查小组（Model Review Group）意见修正2。 2、风控：算力与数据是核心竞争力、风控：算力与数据是核心竞争力 资本市场业务围绕风险展开。资本市场业务围绕风险展开。金融机构从事的主要业务均围绕挖掘风险、回避风险、通 过承担风险获取对应收益等展开。例如，财富管理业务为高净值客户挖掘特定风险，资 产管理、投资银行业务通过承担对应风险（如 IPO 余额包销等）

17、获取报酬，衍生品业务 可以帮助客户获取或规避特定风险等。 因此，头部投行与资管均在风控领域投因此，头部投行与资管均在风控领域投入远超平均水平入远超平均水平。资本市场拥有数以亿计的高频 价格数据、庞大头寸、情景假设等，一个完善的风控系统需处理大量复杂数据。例如， 高盛自建 SecDB 数据库，做出证券定价、分析潜在交易并监控风险，贝莱德打造 Aladdin 风控平台， 管理投资组合的绩效、 风险与敞口。 二者均以庞大的算力投入作为支撑， SecDB 由 1500-4000 万行代码组成，每日需计算 2300 万个价格、管理 280 万个头寸，Aladdin 有 11 个数据中心进行支持，运行着数

18、十亿个金融场景预测。 3、生态：基于风控与、生态：基于风控与 IT 构建生态形成三层壁垒构建生态形成三层壁垒 第一层壁垒：风控能力自身具备网络效应。第一层壁垒：风控能力自身具备网络效应。风控能力取决于对于不同风险因素、不同场 景的模拟测算，用户数越多、使用频率越高，其测算越全面准确。因此贝莱德提出 “Collective Intelligence” （集体智慧）理念，通过超过两万个用户的个性化使用，提升自 身的风控效果。 第二层壁垒：开放风控与第二层壁垒：开放风控与 IT 能力，形成开发者生态。能力，形成开发者生态。头部金融机构通过开放风控与 IT 能 力，与第三方开发者对接，形成开发者生态。

19、自身 IT 能力也可以与投资能力结合，将 IT 输出赋能到被投金融科技企业，有助于被投企业快速成长。例如高盛推出 Marquee 讲自 身 SecDB 的能力对外开放，贝莱德也推出 Aladdin Studio 与 Aladdin developer，开放其平 台能力。 2 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 第三层壁垒： 免费对外开放能力， 为业务引流， 形成金融生态。第三层壁垒： 免费对外开放能力， 为业务引流， 形成金融生态。金融机构具备牌照优势， 免费对外开放风控与 IT 能

20、力的最终目的是为业务引流，最终实现变现。如高盛尝试提高 结构化票据在经纪商渠道中的渗透率，因此开放 SIMON 应用为客户免费提供结构化票据 产品学习、风险评估等功能，为业务引流效果显著，运营第一年则吸引近 2 万亿美元资 产。 4、变现：、变现： “醉翁之意不在酒”“醉翁之意不在酒” 直接销售是最直接的变现方式。直接销售是最直接的变现方式。与第三方厂商类似，头部金融机构也可通过直接销售将 自身 IT 能力变现。贝莱德通过 BRS 销售贡献的收入从 2010 年的 4.6%提高的 2019 年的 6.7%，公司计划在 2022 年达到 30%。3 图表3：BRS贡献收入占比逐年提升 资料来源：

21、公司公告，中金公司研究部 交易额分成等类似于研究佣金的收费方式也可以实现。交易额分成等类似于研究佣金的收费方式也可以实现。得益于牌照优势，金融机构相对 于第三方机构的变现方式更加多样。 类似于传统股票交易中通过佣金等方式为研究付费， 客户也可以通过佣金方式为 IT 服务如资讯、风控数据等付费。贝莱德通过 Aladdin 创造 投资中的 Alpha 收益、进行产品创新，从而实现间接的科技变现。 5、趋势：头部投行与资管自建、趋势：头部投行与资管自建 IT 是确定性趋势是确定性趋势 全球范围内看，头部金融机构自建全球范围内看，头部金融机构自建 IT 是常态。是常态。根据 TABB 统计，在 10

22、家欧美第一梯队的 投行和资管机构中，2010-2014 年自建与第三方 IT（包括硬件、软件、数据等服务）的平 均比例为 3.14:1。 3 4 5 5 5 6 6 7 8 8 10 82 86 88 97 105 108 115 128 134 136 5% 5% 5% 5% 5% 6% 6% 6% 6% 7% 0% 2% 4% 6% 8% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2009 2010 2011 20122013 2014 2016 2017 2018 2019 BRS收入 其它收入 BRS在BLK中占比 (亿美元) 中金公司研究部：中金公司研究部：2020

23、 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图表4：2010-2014年欧美一线投行和资管机构IT支出中自建和第三方平均比例 资料来源：TABB，中金公司研究部 从卖方从卖方看，高盛基本以自建看，高盛基本以自建 IT 为主，其他投行的核心系统也通过自建实现。为主，其他投行的核心系统也通过自建实现。高盛在卖方 机构中自建程度最高，不使用完全独立的第三方 IT 系统。高盛使用的外部产品多来自于 收购或投资公司，如 Cadre、Kensho 等。摩根大通的 RiskMetrics 数据库也是自建成果， 与Cazenove的合资子公司在2

24、005年采用GBST的Syn settlements作为Cash markets系统， 但在 Cazenove 成为摩根大通合资子公司后，该系统亦转为自建。 24% 76% 第三方 自建 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图表5：部分投行自建或第三方IT产品情况 公司公司 部门部门/ /分公司分公司 自建或采用第三方产品情况自建或采用第三方产品情况 高盛 自建或采用战略投资公司产品 摩根大通 Cash markets 自建 RiskMetrics 数据库 自建 基金管理 Finas

25、tra opics 私库管理 Sungard ambit treasury management PMS 与风险管理 Finastra value 日本分公司 Broadridge FXL 英美分公司 Finastra summit, Wall Street FX 法国分公司 Murex MX.3 摩根士丹利 投资管理 Calypso 英美分公司 Finastra summit, Murex MX.3 汇丰 信用衍生品，外汇，股票 Calypso 外汇现金 Murex MX.3 私人银行，印度证券市场，阿曼分公司 TCS bans 结构化产品，法国、日本、英国分公司 Finastra summ

26、it 墨西哥分公司 Finastra opics 法国市场金融产品，中国分公司 Finastra risque 阿曼分公司 Sungard ambit treasury management 德国分公司 Sungard front arena 渣打 外汇，大宗交易 Finastra opics 韩国证券市场 Finastra risque 香港分公司 GBST syn 新加披、英国分公司 Murex MX.3 全球 Wall Street System spectrum BNP 证券服务 Finastra risque 资产管理 Finastra value 法国总部 Calypso, Mur

27、ex MX.3 荷兰分公司 IBSA GBF 日本分公司 Broadridge FXL 资料来源：IBS，中金公司研究部 头部资管机构也通过自建或收购形成自有头部资管机构也通过自建或收购形成自有 IT，并对外输出。，并对外输出。贝莱德自建并输出 IT 起步较 早，其自建 Aladdin 系统在市场中拥有绝对竞争优势，我们将在后文详细分析。2019 年 道富集团也通过收购原第三方 OEMS 供应商 Charles River，推动自建 IT 对外输出进程。 此外规模相对较小的资管机构也是市场内玩家：量化投资机构 Two Sigma 自建数据和风 险管理工具 Venn；Alliance Berns

28、tein 持股 Algomi，对外提供 ALFA、PIMCO 等工具。 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图表6：资管系统通过自建或收购形成自有IT 公司公司 收购收购/自建系统自建系统 贝莱德 自建 Aladdin 道富 收购 Charles River 收购 BestX Two Sigma 自建 Venn Alliance Bernstein 自建 ALFA、PIMCO 和 T. Rowe Price 收购 Algomi 资料来源：贝莱德官网，道富银行官网，Two Sigma官

29、网，Alliance Bernstein官网，中金公司研究部 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 1、高盛：打造华尔街的谷歌 高盛将自身比作高盛将自身比作“华尔街的谷歌华尔街的谷歌” ，” ，打造科技生态打造科技生态。投行业务围绕着风险展开，高盛将风 控作为最重要的能力，并打造 SecDB 数据库作为立身之本。通过开源其能力，高盛逐步 打造围绕着自身业务、被投企业、第三方机构而形成的科技生态。这一生态在不同业务 部门通过不同方式实现了直接或者间接的变现。 图表7：高盛IT架构和战略

30、 资料来源：Harvard Business Review，高盛官网，中金公司研究部 1.1 风控为核，历时风控为核，历时 30 年打造核心风控平台年打造核心风控平台 卖方业务围绕风险展开。卖方业务围绕风险展开。根据高盛前 CIO 及前 CFO Martin Chavez，卖方业务从事的是承 担风险（如 IPO） 、匹配风险（根据客户意愿在两个客户之间转移风险）以及挖掘风险（如 帮助客户寻找投资机会）等。业务性质可类比于搜索引擎，帮助客户找到对应的风险， 因此高盛努力将自身打造成“华尔街的谷歌” 。 图表8：高盛将自身定义为全球金融市场参与者的风险枢纽 风险实质风险实质 业务业务 案例案例 承

31、担风险 投行 IPO 中进行余额包销，或跟投项目 匹配风险 衍生品 为某国政府提供油价下跌风险对冲，并寻找到航空公司购买相关风 险 挖掘风险 财富管理 为私人银行客户寻找一级市场投资机会 资料来源：Martin Chavez在哈佛大学的演讲（ ，中金公司研究部 中金公司研究部：中金公司研究部：2020 年年 10 月月 9 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 作为支持所有业务的核心，高盛自研作为支持所有业务的核心，高盛自研 SecDB（Securities Database）支持风控。）支持风控。20 世纪 90 年代高盛开始使用自创的 Slang 语言构建 SecDB 数据库， 整个数据库包括 1500-4000 万行 Slang 代码，实现跟踪和管理全公司的风险。从技术架构来看，SecDB 本质是一个分析数 据库，具有高性能的并发读写特征。同时支持分布式结构部署，具有面向对象的可扩展 性。因此 SecDB 类似于一张电子表格，单线程、计算快，可以令伦敦、东京和纽约的用 户同时看到实时的数据变化。从业务功能来看，SecDB