1、 1 / 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 10 月 09 日 公司研究证券研究报告 深天马深天马 A A（000050.SZ） 深度分析深度分析 显示技术迭代更新， 中小尺寸面板龙头顺势而上显示技术迭代更新， 中小尺寸面板龙头顺势而上 投资要点投资要点 中小尺寸面板龙头， 手机中小尺寸面板龙头， 手机 LTPS LCD 市占率全球首位市占率全球首位： 深天马 A 成立于 1983 年， 深耕中小尺寸显示面板行业三十余年， 经历了 TN/STN、 a-Si、 LTPS LCD、 AMOLED 等显示技术的升级创新， 目前公司主要拥有 a-Si、 LTPS、 AMOLED 三

2、大技术平台， 产线分布在深圳、上海、成都、武汉、厦门、日本等地。主要产品以消费电子类为 主，专业显示为辅，其中智能手机 LTPS LCD 出货量位居全球市场份额第一，车 载显示全球第二、国内第一。目前公司消费电子客户覆盖包括华为、小米、OV、 联想等知名安卓系终端品牌厂商。2019 年以来，公司通过调整产品结构、控制成 本毛利率水平有效提升，净利润增幅好于营收表现，预期今年全年利润表现较好。 智能手机屏幕创新步伐不停，智能手机屏幕创新步伐不停， 5G 周期下周期下 LTPS 成性价比之选成性价比之选： 短期内公司业绩主 要贡献仍来自于核心业务 LTPS LCD， 并且由于屏幕技术附加值增加能够

3、保持良好 的毛利率水平。屏幕创新的步伐仍在继续，高屏占比、高刷新率、高分辨率等是屏 幕升级的核心，LTPS 由于高电子迁移率表现出良好的显示性能，而价格上与传统 a-Si 差距逐渐缩小。当前 5G 周期的初期阶段，智能手机硬件成本大幅增加，但终 端价格竞争激烈，因此 LTPS LCD 成为 5G 渗透中低端价位手机的性价比之选。截 至 2020 年 8 月，市场新发布了 55 款 5G 手机，其中 LTPS 有 20 款，公司实现了 LTPS 5G 手机供货全覆盖。同时，未来中尺寸笔电产品向 LTPS 转移，将有效承 接产能。公司目前智能手机 LTPS LCD 出货量全球份额第一，品牌客户覆盖

4、范围 广，有望受益 LTPS LCD 需求增长。公司厦门 2 条 LTPS 产线在疫情爆发后最快 恢复并保持满产，成为提供稳健业绩贡献的重要来源。 AMOLED 供需同步扩容，供需同步扩容，公司新公司新产能放量拓展规模产能放量拓展规模： 公司中长期业务规模扩张来 源主要为 AMOLED。AMOLED 作为目前最先进的显示技术已成为高端旗舰手机标 配，根据 Omdia 测算，2019 年 AMOLED 在智能手机机型渗透率达 31.0%，未来 这一渗透率将进一步上升。由于曲面屏、折叠屏等新形态的发展，柔性 AMOLED 优势明显，TrendFore 预测 2020 年柔性 AMOLED 出货量增

5、速保持在 50%以上。 智能手机端的渗透和可穿戴设备领域的应用拓展，AMOLED 需求端前景可观，而 供给端来看，目前大陆面板厂商新增产能较多，未来大陆全球份额不断追赶韩系厂 商，国内安卓系终端客户激进的步伐也为大陆面板厂商提供了更多增量。公司武汉 天马 G6 AMOLED 产线 2020 年底有望开始释放柔性产量， 对未来业绩贡献将有效 提升，天马显示科技 G6 AMOLED 产线预计 2022 年开始释放产能，将提供更多驱 动力，提升公司在高端显示特别是 AMOLED 应用领域的市场地位。 A-Si 聚焦专显规避单一风险，车载显示为增长关键业务：聚焦专显规避单一风险，车载显示为增长关键业务

6、： 公司 a-Si LCD 主要供 应专业显示领域。未来 a-Si 产能随着竞争对手转产退出，集中度将进一步提升， 公司份额随之增长，稳定的专业显示类产品优化业务结构，避免手机单一行业的风 险。由于汽车电气化、智能化的趋势，车载显示逐渐表现出类消费电子的特征，未 来增长可观，公司战略上将车载显示定位为未来转型和增长的关键业务，且目前在 电子元器件 | 其他元器件 III 投资评级 买入-B(上调) 股价(2020-09-30) 14.77 元 交易数据交易数据 总市值（百万元） 36,300.93 流通市值（百万元） 27,013.12 总股本（百万股） 2,457.75 流通股本（百万股）

7、1,828.92 12 个月价格区间 12.80/18.95 元 一年一年股价表现股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -5.72 -1.61 -28.86 绝对收益 -10.1 -3.84 5.6 分析师 曾捷 SAC 执业证书编号：S09 报告联系人 郑超君 相关报告相关报告 深天马 A：上半年毛利率提升显著，未来 LTPS+AMOLED 双引擎驱动 2020-08-30 深天马 A：疫情影响控制成效明显，中小屏 显示复苏期待 2020-04-26 深天马 A：营收稳健毛利率改善，OLED 产 线顺利布局未来 2

8、020-03-18 深天马 A：2019 上半年订单饱满，费用提升 积极布局未来 2019-08-21 深天马 A：首次覆盖：中小尺寸屏幕龙头供 应商，未来发展值得期待 2019-03-15 -8% 0% 8% 16% 24% 32% 40% 2019!-102020!-022020!-06 深天马A其他元器件深证综指 深度分析/其他元器件 / 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 车载显示的市占率地位领先，我们预期保证了 a-Si 传统产能的稳健发展。 投资建议：投资建议：我们公司预测 2020 年至 2022 年每股收益分别为 0.58、0.70 和 0.90 元。净资产收益率分别为 5

9、.0%、5.7% 和 6.8%，调升至买入-B 建议。 风险提示：风险提示：智能手机等产品市场出货量不及预期；武汉及厦门产能建设及良率爬坡 不及预期；行业竞争导致供需关系失衡，影响产品价格；新冠疫情持续增加供需不 确定性。 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 28,912 30,282 32,892 37,144 41,482 YoY(%) 106.3 4.7 8.6 12.9 11.7 净利润(百万元) 926 829 1,418 1,718 2,204 YoY(%) 14.7 -10.4 71.0

10、21.1 28.3 毛利率(%) 15.2 16.8 19.6 20.2 20.3 EPS(摊薄/元) 0.38 0.34 0.58 0.70 0.90 ROE(%) 3.6 3.1 5.0 5.7 6.8 P/E(倍) 39.2 43.8 25.6 21.1 16.5 P/B(倍) 1.4 1.4 1.3 1.2 1.1 净利率(%) 3.2 2.7 4.3 4.6 5.3 数据来源：贝格数据华金证券研究所 rQsNtMsOqOsOrNrMoMpRoR8OaO6MmOrRtRoOiNpOrRjMqRmOaQpPzQvPnMmRMYtQwO 深度分析/其他元器件 / 33 请务必阅读正文之后的

11、免责条款部分 内容目录内容目录 一、核心投资逻辑一、核心投资逻辑 . 5 二、中小尺寸技术平台完备，盈利能力企稳回升二、中小尺寸技术平台完备，盈利能力企稳回升 . 6 （一）深耕面板三十余年，手机 LTPS 市占率第一 . 6 （二）强大国资背景，“1+1+N”战略引领 . 8 （三）高度聚焦显示，毛利水平提升显著 . 8 （四）近期动态：定增助力 AMOLED 放量 . 11 三、三、LTPS 稳业绩，稳业绩，AMOLED 迎成长迎成长 . 13 （一）核心业务：LTPS LCD 业绩稳健的基石 . 13 1、全面屏大潮，技术形态日新月异 . 13 2、5G 成本增加，LTPS 性价比之选

12、. 15 3、中尺寸承接，LTPS 持续向前 . 19 （二）成长业务：扩产 OLED，顺势而为 . 20 1、OLED 技术进阶，高端机型标配 . 21 2、可穿戴设备初成长，OLED 应用扩容 . 23 （三）传统业务：a-Si 主攻专显，优化结构 . 24 四、盈利预测与估值分析四、盈利预测与估值分析 . 27 （一）盈利预测 . 27 （二）估值分析及投资建议 . 28 五、风险提示五、风险提示 . 30 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程 . 6 图 2：技术平台布局 . 7 图 3：公司股权结构（截至 2019 年年报） . 8 图 4：公司股本结构（截至 2020 年半年报）

13、 . 8 图 5：营业收入及增速（2017 2020H1） . 9 图 6：季度营业收入及增速（2017 Q3 2020 Q2） . 9 图 7：主营业务按产品构成（2017 2020H1）. 9 图 8：前五大客户销售额占比（2017 2019） . 9 图 9：主营业务按地区构成（2020H1）. 10 图 10：营业收入按地区构成（2017 2019） . 10 图 11：归母净利润及增速（2017 2020H1） . 10 图 12：季度净利润及增速（2017 Q3 2020 Q2） . 10 图 13：盈利能力比率（2017 2020H1） . 11 图 14：季度盈利能力比率（20

14、17 Q3 2020 Q2） . 11 图 15：期间费用率（2017 2020H1） . 11 图 16：经营净现金流与净利润（2017 2020H1） . 11 图 17：智能手机全面屏变迁史 . 14 图 18：屏下摄像头解决方案 . 15 图 19：屏内多点指纹解决方案 . 15 图 20：全球季度智能手机出货量 . 15 图 21：国内 5G 手机出货量及占比 . 15 深度分析/其他元器件 / 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 22：华为 Mate 10 / 华为 P30 / 华为 Mate 30 Pro 5G BOM . 16 图 23：已发布 5G 手机价格区间统计（

15、2019.72020.8） . 16 图 24：中国 5G 手机平均单价变化 . 17 图 25：全球智能手机不同显示技术占比（19Q120Q1） . 19 图 26：智能手机面板价格走势（2019 Aug 2020Aug/单位：美金） . 19 图 27：2020H1 全球智能手机面板出货排名 . 19 图 28：2020H1 全球 LTPS LCD 智能手机面板出货排名 . 19 图 29：华为 Matebook X Pro . 20 图 30：友达 13.3 寸 LTPS 笔记本电脑屏幕 . 20 图 31：近三年笔电市场显示技术渗透率变化 . 20 图 32：智能手机 AMOLED 机

16、种渗透率 . 22 图 33：智能手机 AMOLED 出货量统计（单位：亿片） . 22 图 34：2019 年全球 AMOLED 智能手机面板出货量排名 . 23 图 35：20182019 全球 AMOLED 智能手机面板出货量区域分布 . 23 图 36：公司 AMOLED 布局发展历程 . 23 图 37：全球可穿戴设备出货量预测 . 24 图 38：全球智能手表出货量预测 . 24 图 39：Apple Watch Series 6 . 24 图 40：华为 Watch GT2 . 24 图 41：车载双联屏（奔驰） . 25 图 42：特斯拉中控大屏 . 25 图 43：全球车载显

17、示面板出货量及增速 . 25 图 44：2019 & 2018 年全球车载面板出货量排名 . 25 图 45：全球 20162023 年全球医疗器械行业对显示屏需求规模（单位：百万） . 26 表 1：深天马 A 成长逻辑 . 5 表 2：公司主要产品 . 7 表 3：公司产线分布 . 7 表 4：定增募集资金使用计划 . 11 表 5：2020 年品牌旗舰新机屏幕参数 . 14 表 6：已发布 5G 手机屏幕参数 . 17 表 7：a-Si 与 LTPS LC 性能对比 . 18 表 8：品牌手机屏幕材质选择（2017 2020） . 21 表 9：全球主要厂商 AMOLED 新增产能梳理

18、. 22 表 10：深天马 A 营业收入增长预测 . 27 表 11：深天马 A 整体盈利预测 . 28 表 12：可比公司估值参考 . 29 深度分析/其他元器件 / 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、核心投资逻辑 深天马作为中小尺寸显示龙头面板厂商， 深耕面板行业三十余年， 拥有 a-Si、 LTPS、 AMOLED 三大技术平台。产品主要聚焦消费电子类领域，目前智能手机 LTPS LCD 面板出货量全球份额 第一，客户涵盖华为、小米、OV 等安卓系头部品牌终端厂商；同时公司 a-Si 产能以车载、医疗 等专业显示为主， 目前车载面板市占率全球第二、 国内第一； AMOLED 正

19、在积极量产和扩建中。 结合公司基本面和行业分析，以三大技术平台为基础的成长逻辑如下： 表 1：深天马 A 成长逻辑 驱动逻辑驱动逻辑 核心业务 LTPS LCD 短期业绩稳健的基石：短期业绩稳健的基石：智能手机屏幕创新步伐不停，高屏占比、高刷新率、大屏低功 耗等趋势提高 LTPS 需求；5G 趋势下智能手机 BOM 成本增加而价格竞争仍然激烈， LTPS 成为 5G 渗透中低价位机型的性价比之选； 公司 LTPS LCD 全球第一的市场份额 短期内将持续保持产能满载 成长业务 AMOLED 中长期成长的产能扩张：中长期成长的产能扩张： AMOLED 作为最先进的显示技术， 已成为高端手机屏幕标

20、配， 凭借出色的显示性能未来渗透率将进一步提升， 同时可穿戴设备等增加了新兴需求， 目 前是需求和供给两端同时扩容的发展阶段；公司武汉天马 G6 AMOLED 柔性产能将在 2020 年底开始放量，天马显示科技 G6 AMOLED 柔性产能将在 2022 年开始放量 传统业务 a-Si 主攻专显，以车载为战略增长点主攻专显，以车载为战略增长点：a-Si 全球产能供给集中度提升，公司占据全球 a-Si 车载出货量重要份额， 未来车载显示有望以类消费电子的趋势增长和渗透； 公司目前车 载面板份额全球第二、 国内第一， 车载显示成为战略规划中未来转型和增长的关键业务 资料来源：华金证券研究所 综合上

21、述逻辑，公司短期内业绩主要来源为 LTPS LCD，LTPS 高电子迁移率的特点显示性 能远优于传统 a-Si 并且同 a-Si 的价差不断缩小， 5G 周期下智能手机 BOM 成本增加伴随着激烈 的价格竞争，LTPS LCD 成为 5G 渗透中低端机型的性价比之选；而 AMOLED 随着新建产能逐 年放量，成为公司中长期增长业务，智能手机端渗透率的提升以及可穿戴设备等应用的拓展打来 了 AMOLED 的长逻辑通道；传统 a-Si 业务则保持稳定的产能供应，主要聚焦专业显示，公司进 入专业显示各细分领域多年拥有深厚的客户资源和领先的细分领域地位， 随着行业出清部分产能 退出，公司市占率将进一步

22、提升，未来车载显示有望以类消费电子的趋势增长，是公司重要的增 长点。因此，基于以上逻辑，我们认为公司短期内将保持稳定的增长，利润率方面的提升较大， 而长期随着 AMOLED 放量收入和利润端将同步增长。 基于上述对于公司业务的前景进行分析后我们对公司的业绩增长做出预测，公司 2020 年至 2022 年每股收益分别为 0.58、0.70 和 0.90 元。净资产收益率分别为 5.0%、5.7% 和 6.8%。 投资建议方面， 我们参考行业内可比公司的 PE 和 PB 水平， 综合评估公司未来业绩成长性， 预期公司短期业绩确定性较好，中长期发展稳健，调升评级至“买入-B”建议。 对于公司的业绩风险，我们认为最主要来自于市场需求变动、宏观环境因素和公司产能建设 进度，具体而言包括：智能手机等产品市场出货量不及预期；武汉及厦门产能建设及良率爬坡不 及预期；行业竞争导致供需关系失衡，影响产品价格；新冠疫情持续增加供需不确定性。 深度分析/其他元器件 / 33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二、中小尺寸技术平台完备，盈利能力企稳回升 天马微电子股份