1、- 1 - 大浪淘沙沉者为金，龙头竞速千帆竞发大浪淘沙沉者为金，龙头竞速千帆竞发 餐饮行业深度报告餐饮行业深度报告 2020年年10月月16日日 宁浮洁宁浮洁 S02 丁浙川丁浙川 dingzhechuancmschina.co S02 李秀敏李秀敏 S03 - 2 - 餐饮行业2019年市场规模超4.6万亿，增速平稳，近年来持续高于商品零售和GDP增 速，增长韧性强。相较于发达国家，人均餐饮消费提升空间大，行业赛道广阔。疫情 加速行业洗牌，大量物业人才进入自由市场，龙头企业逆势加速扩张。 餐饮格局分散，细分赛道标准程度决定集中

2、度。国内餐饮市场分散，行业集中度低， 2019年餐饮百强营业总额仅占行业7%；从细分业态来看，西式快餐和现磨咖啡行业 集中度相对较高，分别达到53.3占%和74.9%，标准化程度较高的行业更为集中，更 易产生龙头企业。 连锁是标准化的用户体验，单店模型+产业链支持是关键。对于连锁餐饮业态而言， 首先需要打造成功的品牌和单店模型，服务、口味、地点、环境、目标客群、价格因 素缺一不可，在此基础上打造供应链、研发培训中心等，形成标准化产品加速扩张。 从任意一种餐饮业态来看，成本大抵可以分为原材料、员工成本、租金和其他杂费， 海底捞、麦当劳等成功餐饮企业一般通过自建供应链降低原材料成本，通过高周转和

3、高坪效，以及餐厅本身的流量议价，来降低租金成本。 国内餐饮行业仍处于发展阶段，居民外出就餐比例和消费水平持续增长，连锁化率和 行业集中度提升催生大公司。随着餐饮企业规模扩张，供应链成本下降，租金溢价能 力提升与加盟趋势提振盈利水平，看好国内的餐饮行业和龙头企业，建议关注：海底 捞、呷哺呷哺、九毛九、百胜中国。 摘要摘要 mNrMmNqQqNnMsNnPsPpPoRaQ9RbRtRoOmOpPlOnMrRjMpOwP9PmMxOMYmPpPwMmQxP - 3 - 一、餐饮行业 1. 市场规模：规模超4万亿，增长韧性强于其他消费 2. 竞争格局：整体极度分散，标准化赛道集中度较高 3. 商业模式

4、：连锁是标准化的用户体验，单店模型+产业链支持是关键 4. 发展趋势：线上+线下融合，加快渠道下沉步伐 二、细分行业 1、火锅：中式餐饮最优赛道，龙头市占率较低 上市公司：海底捞、呷哺呷哺 2、西式快餐：规模平稳增长，头部企业占据半壁江山 上市公司：百胜中国 3、中式餐饮：快时尚餐饮高速增长，多品牌标准化成趋势 上市公司：九毛九 目录目录 - 4 - 2019年，社会消费品零售总额 41万亿元，增长8.0%，其中， 餐饮收入4.6万亿元，增长9.4%， 占比从11.2%提升至11.3%。 2015年开始，餐饮消费增速持 续高于商品零售和GDP增速， 餐饮消费增长韧性较好。 2019年限额以上单

5、位餐饮收入 9445亿元，规模仅次于汽车、 石油制品、粮油食品和服装类。 限额以上单位餐饮收入同比增 长7.1% ，仅次于日用品、化妆 品、通讯器材和书报杂志。 市场空间：餐饮市场规模过市场空间：餐饮市场规模过4.64.6万亿，增长韧性强于其他消费万亿，增长韧性强于其他消费 全国餐饮收入及其增速vs商品零售vsGDP 资料来源：国家统计局，招商证券 各类型消费限额以上单位收入及其增速 资料来源：中国餐饮大数据2020（美团点评，下同）、国家统计局、招商证券 0% 5% 10% 15% 20% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 4

6、0,000 45,000 50,000 2000019 餐饮收入(亿元）餐饮收入增速（%） 商品零售增速（%）GDP增速（%） -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 汽车类 石油制品 粮油食品 服装类 餐饮收入 家用电器 日用品类 中西药品 通讯器材 烟酒类 文化办公 化妆品类 金银珠宝 饮料类 建筑材料 家具类 书报杂志 体育娱乐 收入（亿元）增速（%，右） - 5 - 中国中国vsvs美国：人均餐饮消费提升空间大，赛

7、道广阔美国：人均餐饮消费提升空间大，赛道广阔 15.57% 资料来源：中国餐饮大数据2020、招商证券 2019年中国人均GDP占美国的 15.57% 17.99%17.99% 2019年中国人均餐饮消费水平均为 3337元占美国的18% 资料来源：中国餐饮大数据2020、招商证券 美国餐饮行业市场规模变化 10.8% 7.1% 4.7% 4.5% 4.3% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 0 5000 10000 0200020102019 餐饮行业市场规模（亿美元）CAGR（右轴） 资料来源：美国全国餐饮行业协会、招商证券 餐饮市场规模：中国4.6万亿，美

8、国6.3万亿（人民币，下同)；其中美国餐饮业近50 年规模持续扩张，近10年CAGR4.3%，高于GDP1.8%和CPI1.5%，诞生了诸多大型餐 饮连锁，如麦当劳、星巴克、赛百味等，其门店数量均超过1万家； 人均餐饮消费：中国3337元，美国1.86万元; 2019年中国人均GDP占美国15.57%为其1970年 代水平；而中国人均餐饮消费处于美国1980年代水 平； 2027年中国人均GDP将达到1.28万元，消费服务 将主导经济格局，餐饮业增长空间巨大。 - 6 - 2018年中国人均在外餐饮消费额达到3062元，近八年年均复合增长11.1% ； 2018年连锁门店增长23%，是餐饮市场

9、的3倍，但连锁化率较美国仍有很大提升空间； 中美单店创收能力差距依然显著，相较美国，中国餐饮门店呈现“小而散”的特点。 连锁化率待提升，单店规模普遍较小连锁化率待提升，单店规模普遍较小 全国连锁门店增长情况 中国人均在外餐饮消费 资料来源：中国餐饮大数据2020、招商证券 中美连锁化率、单店创收比较 0 2000 4000 6000 200172018 非连锁餐厅连锁餐厅 餐饮行业按营业模式分类市场收入（十亿元） 资料来源：中国餐饮报告2019、招商证券 资料来源：Frost & Sullivan、招商证券资料来源：国家统计局、招商证券 55.34 30 0 20 40

10、60 连锁化率（%）单店创收（十万元） 中国美国 0% 5% 10% 15% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 中国人均在外餐饮消费（元）增速（%） 27.4% 8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 连锁门店增长率餐饮市场实际增长率 - 7 - 疫情以后，餐饮行业快速修复，目前 修复至9成以上，2021年有望修复至 2019年水平 疫情期间部分餐饮商家退出市场，腾 出大量的商业物业和人才，餐饮龙头 加速扩张，限额以上餐饮企业表现优 于整个餐饮大盘 疫情影响：疫

11、情影响：1010月基本恢复，商场和商务宴请表现更佳月基本恢复，商场和商务宴请表现更佳 10%9%9%10%9%10%9%9%10%9% -47% -31% -19% -15% -11% -7% -60% -40% -20% 0% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 餐饮收入（亿元）同比增速（%）

12、 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 餐饮全行业增速（%）限额以上餐饮增速（%） 餐饮行业每月收入及同比增速疫情后限额以上餐饮企业表现好于市场 资料来源：国家统计局、招商证券资料来源：国家统计局、招商证券 326 442.6 600.8 815.7 1107.5 941.4 0 200 400 600 80

13、0 1,000 1,200 2001820192020E 商家数量（万家） 资料来源：中国餐饮行业协会、招商证券 中国餐饮行业商家规模及预测 - 8 - 餐饮行业集中度（2019） 排名品牌门店数量 1正新鸡排17600 2华莱士14000 3绝味鸭脖12058 4蜜雪冰城10000+ 5肯德基6749 6杨铭宇黄焖鸡米饭6000+ 7杨国福麻辣烫5900+ 8龙门花甲5000+ 9张亮麻辣烫4700+ 10百果园4000+ 11紫燕百味鸡4000+ 12星巴克3922 13COCO都可3390 14麦当劳3100 15五谷渔粉3000+ 16吉祥馄饨2807 17来伊份

14、2801 18一点点2800+ 19德克士2500+ 20必胜客2258 餐饮行业门店数量top20 国内餐饮市场分散，行业集中度低，2019年餐饮百强营业总额仅行业7%；从细分业 态来看，西式快餐和现磨咖啡行业集中度相对较高，分别达到53.3占%和74.9%。 门店数量top20小吃快餐居多，正新鸡排凭借1.76万家门店稳居榜首。 竞争格局：市场极度分散，小吃类门店规模居前竞争格局：市场极度分散，小吃类门店规模居前 注：排名依据来源美团点评，部分品牌门店数为近似值。资料来 源：公司官网、招商证券 资料来源：国家统计局、招商证券 资料来源：海底捞招股书、九毛九招股书、Euromonitor、招

15、商证券 餐饮细分业态行业集中度 其他企业 营业总额 93% 餐饮百强 营业总额 7% 7.2%7.5% 53.3% 74.9% 0% 50% 100% 火锅中式快时尚餐饮西式快餐现磨咖啡 其他CR5 - 9 - 餐饮行业主要大型上市公司 当前餐饮行业主要大型上市公司经营品类以中式正餐、中式快餐和火锅为主，毛利 率较高，在60%-80%之间； 其中海底捞市值最高，达2571亿元；百胜中国门店数量稳居第一，共计9954家。 餐饮类上市公司初具规模，海底捞百胜中国领跑餐饮类上市公司初具规模，海底捞百胜中国领跑 注：味千拉面净利率剔除非经常损益，餐厅数量截止2020Q2，收入、利润数据为2019全年，

16、人民币对港币汇率记为1:0.87。资料来源：公司公告、招商证券 品牌名称主要品类餐厅数量（家）市值（亿元）收入（亿元） 净利润（亿元） 净利率（%） 海底捞火锅9352571265.623.48.8% 呷哺呷哺火锅101010060.34.06.7% 百胜中国西式快餐99541504.2589.149.68.4% 九毛九中式正餐32122726.92.28.1% 大家乐集团中式快餐47081.876.45.36.9% 全聚德中式正餐11732.015.70.42.8% 大快活中式快餐16020.026.71.66.0% 味千拉面中式快餐73410.423.81.66.6% 稻香控股火锅、中式正

17、餐1307.934.01.13.2% 合兴集团（吉野家）中式快餐5834.921.01.05.0% 唐宫中国中式正餐706.315.00.96.1% 翠华控股中式正餐833.717.90.00.3% 国际天食（小南国）中式正餐942.015.0-0.8-5.1% - 10 - 商业模式：直营为主加盟比例上升，各业态成本结构差异大商业模式：直营为主加盟比例上升，各业态成本结构差异大 餐饮行业各运营模式收入及比重 餐饮各业态成本结构 正餐火锅快餐团餐西餐日料 原材料成本/收入38.26%37.94%49.93%52.44%36.11%39.29% 房租及物业/收入11.31%12.01%8.56%

18、3.44%11.91%9.52% 人力成本/收入23.77%20.36%21.22%25.00%27.82%15.78% 能源成本/收入4.65%3.34%5.93%4.45%5.45%2.06% 各项税费/收入5.04%4.44%4.87%3.52%4.90%6.20% 传统餐饮/外卖成本结构 资料来源：中国饭店业协会、招商证券 资料来源：郝创意咨询、招商证券 资料来源：海底捞招股书、招商证券 从收入端来看，餐饮行业运营模式以直营为主，2017年占比约84.9%；近年来，加盟 连锁比重呈现上升趋势，预计到2020年提升至15.3%。 餐饮行业主要成本包括原材料、租金和人力成本，各细分业态成本

19、结构差异较大。 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 0 2000 4000 6000 200162017 2018E 2019E 2020E 独立营运餐厅（十亿元）加盟连锁餐厅（十亿元） 自营连锁餐厅（十亿元）加盟餐厅比例（%） 40%40% 25% 12.5% 16% 4% 15% 12% 10% 10% 9% 6.5% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 传统餐饮外卖 原材料成本人力成本房租成本平台佣金 平台促销能源杂费/税费净利润 - 11 - 商业模式：开业是增长动因，翻台与客单是核心运营指标商业模式：开业是增长动因，翻台与客单是核心运营指

20、标 海底捞和呷哺开业成本 海底捞呷哺呷哺 装修施工320万（4000元/平，800平）40万（2000元/平，200平） 固定资产80万10万 开办费80万10万 店铺首期租金与押金（付三押一）100万20万 首期运营费用150万20万 总投入730万元100万 回收周期6-12月12-18月 资料来源：中国饭店业协会、招商证券 营业利润营业利润 毛利率毛利率门店扩张门店扩张单店营收单店营收 品牌品牌 标准化标准化 二次曲线二次曲线 翻台率翻台率 客单价客单价 城市下沉城市下沉 原材料原材料 租金租金 技术创新技术创新 组织运营组织运营 商品销售商品销售 销售管理费用销售管理费用门店成本门店成

21、本 人力人力 零售业务零售业务外卖业务外卖业务 餐饮的开业成本包括装修、后厨固定资产、开办费和首期运营资金，回收期在6-15月 - 12 - 连锁是标准化的用户体验，单店模型连锁是标准化的用户体验，单店模型+ +产业链支持是关键产业链支持是关键 连锁对于商家而已：稳定的消费群体、较低的营销成本、规模带来的成本优势等等 连锁对于用户而已：标准化的、可预见的用户体验 单店模型：成功的品牌塑造，服务、口味、地点、环境、成本缺一不可 产业链支持：供应链、股权激励机制、研究培训体系、市场营销等支持异地扩张 标标 准准 化化 难难 度度 高高 低低 服务服务 口味口味 地点地点 环境环境 价格价格 餐饮行

22、业每年的员工流失率大概在130%，而顾客对服务的需求多元， 使得餐饮行业的服务很难标准化 根据中国烹饪协会调查，咸香（23%）、麻辣（17%）、酸甜（16%）、 酸辣（10.4%）、蒜香（8%）为主要口味偏好，消费者众口难调，特 定品牌针对特定客群，通过供应链、制作流程、中央厨房等实现标准化 餐饮选址一般有商场店、街边店和社区店，但是选址带有偶然性，也 难做到标准化 餐饮的就餐环境取决于品牌的整体设计和装潢，各家现在多少有些自 己的特色，比较容易标准化 价格由品牌、服务、口味、地点、环境共同决定 - 13 - 品牌品牌成功要素成功要素：产品服务立口碑，标准运作促扩张，立体营销稳流量：产品服务立

23、口碑，标准运作促扩张，立体营销稳流量 产品服务立口碑 1 立体营销稳流量3 标准运作促扩张2 直营+人员管理自建供应链物流体系严格供应链体系+连锁经营 人性化服务高品质咖啡本土化+高频产品创新 重视咖啡豆的品种、种 植、烘培及萃取方式， 提供高品质咖啡的，同 时输出功能价值和文化 价值的“第三空间” 产品标准化，服务化差异， （如等位时提供美甲、擦 皮鞋服务）；高服务频次 提升翻桌率的同时平衡用 餐时间，获高客单价 深耕本土化，采取长短线产品策 略，通过新品迭代，市场筛选， 拓宽了核心产品矩阵（从早期鸡 肉类到甜品类、早餐类，咖啡类 产品），丰富消费场景 通过提供贴心服务、 强化产品品质、创新

24、 研发等不同的战略， 建立强大的品牌基因， 植入底层经营“代码” 从早期主导精英阶层文化猎奇到 不断满足年轻消费群体的差异化 个性化，从追求稀缺到追求体验 而不断的门店改，造体现了精准 的消费者洞察能力；善用意见领 袖推广和频出新品，满足营销、 竞争、经营需求 扶植培育本地供应商，通过STAR 供应管理体系规范生产流程并由 此确定最优供应商，进行集中化 采购；制定行业鸡肉养殖标准来 完善食品安全管理；采取“不从零 开始”加盟方式，即直营店整体转 让，降低扩张风险 连锁快速扩张的本质 是实现餐饮经营活动 的标准化，包括规范 的供应链系统，成熟 的员工管理体系和标 准的产品制造流程 市场很大的不确

25、定来 源于消费者口味流行 的变化，这要求企业 不断迭代，理解核心 客户群需求，维护其 忠诚度，深挖并转化 客户价值 口碑营销+客户忠诚度管理体验式营销+会员制客户洞察+新品导流 建立良好的客户档案，追 踪客户用餐习惯和偏好改 善餐厅运营和服务；通过 会员制细分客户层级，识 别客户潜在企业价值，以 此提高用户体验和忠诚度， 引发UCG口碑传播 直营模式输出品牌，使管 理经营高度统一；师徒制 培养传统嫁接现代企业的 薪酬激励制度，为直营扩 张提供高质量，低流失的 人力资源保障；后台供应 链实现全网全平台化服务 通过店面和时间维度的创 新满足不通细分客户和消 费场景的需求，提高用户 体验；在会员制上

26、，从拓 展流量到通过精准营销挖 掘“超级用户”的商业价值， 并给予优先权，如星享卡 通过固定价格采购稳定成 本；孵化本地供应商锁定 优质上游资源；以区域为 核心建立烘培和配送工厂， 把控供应链运输体系；库 存生产模式高效响应需求 端，实现精确化管理 - 14 - 拆分餐饮成长曲线拆分餐饮成长曲线：单店收入和门店数量成为行业周期指标：单店收入和门店数量成为行业周期指标 以喜茶为代表的中国新茶 饮品牌，在互联网赋能和 资本推动下，保持强劲增 长势头，处于高速成长期； 而 火锅门店增长量居餐饮业C 位，下沉趋势明显；但以 海底捞为首的单店收入稳 定，门店快速扩张，处于 行业成长期； 西式快餐中百胜中

27、国旗下 的肯德基和必胜客正处于 行业后期；肯德基的门店 数量增长稳定，单店收入 持平；而胜客新店较少， 营收下滑严重。 起步期：建立起稳定的商业运营模式，单店收入进入 爆发性增长，进入门槛较低，竞争对手不断涌入； 成长期：竞争格局集中化，品牌保持门店高速扩展和 不断提高市占率，单店收入见顶，甚至有少量下滑； 稳定期：市场趋于饱和，门店扩张伴随单店收入的明 显下滑，后维持稳定状态； 衰退期：品牌老化，单点收入和门店数量大幅萎缩， 有极大的亏损风险，亟须寻求新的增长点。 单 店 收 入 门店数量 起步期成长期 稳定 衰退 肯德基 必胜客 海底捞 喜茶 星巴克 餐饮业成长曲线和品牌所处阶段（2019

28、） 资料来源：招商证券 成熟期衰退期 - 15 - 必胜客困境必胜客困境：缺乏消费市场洞察，举棋不定，被动入局：缺乏消费市场洞察，举棋不定，被动入局 客 单 价 有限服务餐厅LSR 用餐时间 快餐 快速休闲 正餐 休闲正餐 全面服务餐厅FSR 15 30 80 200 餐饮行业格局细分化，而必胜客低定位模糊： 必胜客早期以轻奢路线进入中国完成市场的比 萨教育，后以主打“西式休闲”餐饮面向高消 费人群占领市场；但随着消费升级，休闲餐饮 细分出了两种格局快速休闲和休闲正餐。 其品牌形象和定价皆向“休闲正餐”的高端化 发展，而其产品却属于快餐的标准化，使消费 者对品牌认知越发模糊，加速品牌老化； 产

29、品性价比低，缺乏差异化，外部竞争激烈： 由于披萨相对简易的制作和配方，外部竞争者 并没有很高的进入门槛；如乐凯撒以榴莲披萨 为主打餐品进入快速休闲细分赛道，而尊宝比 萨主攻外卖市场，二者皆以高性价比快速蚕食 必胜客的市场份额；反观必胜客的披萨，新品 本土研发能力弱导致一直反响平平，在菜单上 缺乏主打产品， 价格却为同类型竞争者的1-2 倍，失去竞争优势； 前期快速下沉扩张，短期内难以改善： 必胜客早期就快速向低消费水平城市快 速扩张，而其“轻奢”的特性，无法满 足大量三四线城市消费敏感型群体的需 求；由于必胜客门店规模大、数量多， 很难在短期改变品牌策略，吸引消费者 从而改善业绩； 资料来源：

30、招商证券 - 16 - 如何破局：拓展品类，嫁接零售和科技创新打造第二增长曲线 不确定性 外部因素 消费特征 消费升级带来的更多消费场景细分，用户特征 更加多元化 行业特征 处于深红海存量市场，市场竞争激烈；其中标 准化运作产品可复制性强，易于扩张； 休闲类、聚会类消费场景需求旺盛，其中烧 烤类点评增长领先（82.8%） 新一线、二线、三线和四线城市客群消费能 力大幅提升，涨幅远高于一线城市 “辣”、“鲜”、“甜”成为新的年轻消费主力的口 味偏好 “小镇90后吃货女青年“代表的下沉市场中追求 尝鲜，时间充裕的年轻女性成为新的增长点 餐饮行业高度分散，龙头市占率很难提升 连锁化加盟，标准化运作为

31、第一增长曲线关键 数字化经营提供的精准营销保持了品牌活力 二次增长 内部因素 盈利分析 快速扩张所带来的单店盈利增长放缓，甚至出 现了下降的趋势 市场人工成本、原材料成本（肉类/蔬菜）上涨 一线饱和市场，新店分流老店的客流，收入下降 拓展品牌矩阵 嫁接零售快消 机器人创新 发展烧烤品类副线品牌，满足与日俱增的 休闲聚会的消费场景需求；2019年烧烤 门店数量上涨为18.9%远超其他品类；从 市场壁垒上看，并无大品牌占据市场，烹 饪过程标准化，进入成本较低；烧烤切中 “辣”和“鲜”两个维度的年轻的消费者口味 偏好；夜间经济和社交需求的盛行，使烧 烤成为餐饮企业新的增长突破点 餐饮需要用零售重塑成

32、本，零售需要通过 餐饮导流，二者边界会更加模糊；通过出 售预制菜、半成品、火锅调料等进入细分 市场，通过电商和商店等多渠道就近触达 消费者，形成餐厅，外卖，零售生态闭环 机器人进入餐饮市场将改变餐饮行业形态； 机器人可以取代厨师和服务员，大幅降低 人力成本；同时其高效的配送能力和自动 化水平，不仅控本增效，还保障了食品安 全，成为餐饮企业新的突破口 - 17 - 海底捞产业链支持扩张，机制设计是核心海底捞产业链支持扩张，机制设计是核心 2020上半年海底捞已开业门店935家，待开业门店416家，2020年底开业预计超1300 家，同比2019年翻番 影响开业速度的因素：市场需求（品牌，排队时长

33、）、物业、资金、人才、供应链等等 疫情之后腾出大量商业物业与人才，海底捞借此加速扩张 海底捞产业 - 18 - 人员管理：分权人员管理：分权vsvs分利，精心打造人力资源体系分利，精心打造人力资源体系 餐饮的核心在于产品与服务，夫妻店可以做到几家至十几家，当连锁规模上升到20家 以上时，老板需要顾人来负责新增门店，此时涉及到人员激励问题（分权与分利） 海底捞的核心竞争力是好机制 营业利润营业利润 分利：海底捞分利：海底捞分权：华莱士分权：华莱士 1）内部加盟：公司先开直营店， 培训店长管理门店，等门店实现 盈利，再由店长花钱加盟； 2）股权设计：公司占大头 （51%），店长占小头（600 西式

34、正餐200-400 中式简餐 随时提供餐时及非餐 时服务 am8:00-pm10:00 300-600 西式简餐300-500 中式快餐 单价低、用时短、翻 台快 am7:00-pm12:00 300左右 西式快餐400左右 休闲 以饮料为主，提供休 憩、洽谈场所及网络 服务等 am8:00-pm10:00 80-200 火锅 20% 小吃快餐 16% 自助餐 16% 饮品 6% 西餐 6% 烧烤 4% 其他 32% 小吃快餐 44% 水果生鲜 6% 饮品 5% 火锅 5% 烧烤 4% 西餐 2% 其他 34% - 26 - 据美团点评发布数据，2018年全国餐饮门 店客单价为35元（较201

35、7年上涨1元)，30 元及以下的客单价最为普遍，占比58%； 从细分品类来看，2018年日料以人均86元， 增长6.2%创客单价、增速双高； 在火锅、正餐、快餐和西餐及休闲餐饮四 大品类中，火锅净利率和每平米营收稳居 榜首。 细分市场：日料客单价及增速双高，火锅盈利能力突出细分市场：日料客单价及增速双高，火锅盈利能力突出 餐饮门店客单价区间分布 资料来源：中国餐饮报告2019、招商证券 细分品类客单价及增速（元） 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 0 20 40 60 80 100 小吃快餐饮品烧烤火锅西餐日本菜 20172018增速（%） 主要品

36、类净利率、每平米营收 资料来源：中国餐饮报告2019、招商证券 资料来源：中国餐饮报告2019、招商证券 120元 2% 0 5 10 15 20 25 30 火锅正餐快餐西餐及休闲餐饮 净利率（%）每平米营收（千元） - 27 - 火锅：行业发展迅速，龙头市占率较低火锅：行业发展迅速，龙头市占率较低 火锅行业市场规模 火锅行业竞争格局（2018） 2018年火锅行业规模达4814亿元/同比增长10.4%，餐厅数量超60万家，火锅行业 在中式餐饮的比重达到14%； 当前火锅行业竞争格局分散，CR5仅占据7.2%的市场份额，前五大公司分别为海底 捞、刘一手、呷哺呷哺、德庄、朝天门，其中龙头海底捞

37、占据3.4%的市场份额。 资料来源：艾瑞咨询，招商证券 资料来源：艾瑞咨询，招商证券 火锅餐厅数量 火锅行业在中式餐饮中比重（2017） 资料来源：海底捞招股书、招商证券 资料来源：前瞻产业研究院、招商证券 火锅 14% 四川菜 12% 广东菜 8% 江浙菜 6% 其他中式 正餐 30% 中式快餐 及其他 30% 40.6 60.1 89.6 0 50 100 201320172022E 火锅餐厅数量（万家） 0% 5% 10% 15% 0 2,000 4,000 6,000 2001620172018 2019E 火锅行业市场规模（亿元）增速（%） 其他 92.80%

38、海底捞 3.40% 刘一手 0.90% 呷哺呷哺 1.00% 德庄 1.00% 朝天门 0.90% - 28 - 火锅：细分品类繁多，大众市场为主体火锅：细分品类繁多，大众市场为主体 火锅细分品类门店数量占比(2018） 火锅市场规模城市分布（2017） 其他 56%串串香 13% 鱼火锅 12% 重庆火锅 9% 潮汕牛肉火 锅 5% 川味火锅 5% 按消费水平划分火锅细分市场（2017） 资料来源：海底捞招股书、招商证券 资料来源：海底捞招股书、招商证券 资料来源：中国餐饮报告2018、招商证券 从品类看，细分市场口味众多，串串香、鱼火锅、川味火锅、潮汕牛肉火锅和重庆火锅为主 流，五大品类占

39、据44%的份额。 从消费水平看，大众火锅为主（人均60元），占比70%，中高端火锅仅占比30%。 从城市分布看，一线火锅消费414亿/占比9.5%；非一线火锅消费3948亿/占比90.5%。 排名品牌门店数量 排名品牌门店数量 1海底捞9356小尾羊600 2呷哺呷哺10107刘一手500+ 3小龙坎7108香天下700+ 4黄记煌600+9重庆鲁西肥牛300+ 5德庄900+10巴奴65 火锅餐饮品牌十强（按2020年上半年营业额计） 注：小龙坎全国布局823家，开业门店710家；资料来源：中国饭店协会、招商证券 0 200 400 600 800 201320172022E 非一线城市及农

40、村地区(十亿元）一线城市（十亿元） 大众市场 70% 中高端市场 29% 高端市场 1% - 29 - 2019底，海底捞开业768家，19年开业300家；呷哺开业1022家，年均开业100家 随着开业提速，海底捞翻台率略有下降至4.8，客单价110元/增长4%，一二线同店 数据微降，三线城市同店增长；呷哺呷哺翻椅率逐步下降至2.6次，客单价56元/增 长5%，同店数据略微下滑。 火锅：龙头扩张火锅：龙头扩张提速，同店经营是关键提速，同店经营是关键 海底捞及呷哺呷哺翻台率（次/天）海底捞及呷哺呷哺开业数（家） 资料来源：公司公告，招商证券 海底捞及呷哺呷哺坪效（万元/年）海底捞及呷哺呷哺客单价

41、（元/人） 资料来源：公司公告，招商证券 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1,000 1,500 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底捞呷哺呷哺YoY右轴YoY右轴 -20% -10% 0% 10% 20% 0 2 4 6 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底捞呷哺呷哺YoY右轴YoY右轴 0% 5% 10% 15% 0 50 100 150 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底捞呷哺呷哺YoY右轴YoY

42、右轴 -20% -10% 0% 10% 20% 0 20,000 40,000 60,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底捞呷哺呷哺YoY右轴YoY右轴 - 30 - 火锅：高周转火锅：高周转+ +高客单，塑造海底捞单店奇迹高客单，塑造海底捞单店奇迹 呷哺呷哺同店年销售额及增速海底捞同店年销售额及增速 资料来源：公司公告，招商证券 呷哺呷哺成本构成海底捞成本构成（成本/收入） 资料来源：公司公告，招商证券 200182019 原材料易耗品45.2% 40.7% 40.5% 40.9% 42.3% 员工成本2

43、7.3% 26.2% 29.3% 29.6% 30.1% 租金成本4.7%3.8%3.9%4.0%0.9% 水电开支3.8%3.4%3.3%3.5%3.4% 折旧摊销4.2%3.7%3.4%4.1%7.1% 其他开支5.8%5.6%4.8%4.3%4.6% 净利润率4.7%9.4%9.7%9.7%8.8% 200182019 原材料及耗材39.0%35.5%37.3%37.7%36.9% 员工成本22.4%23.6%22.7%24.7%25.6% 物业租金13.5%12.9%12.0%12.2%4.2% 公用事业费4.2%4.0%3.6%3.6%3.5% 折旧摊销4.9%

44、4.1%4.1%4.7%13.9% 其他开支5.7%5.3%6.5%6.1%6.7% 净利润率10.8%13.3%11.5%9.8%6.6% 海底捞定位聚餐火锅，单店面积800-1000平，坪效5.1万，年销售额在5100万，呷 哺呷哺定位单人吧台小火锅，单店面积240平，坪效2万，年销售额在480万左右。 从成本结构上看，两家的毛利率相近，海底捞的人工成本高于呷哺呷哺，但租金成 本占比仅为4%，一方面是海底捞自带流量效应，对商场有较强的租金议价能力， 另一方面是餐厅营业时长较长，摊薄了租金成本，最终两家的利润率相近。 0% 5% 10% 15% 4,000 4,500 5,000 5,500

45、 6,000 200182019 同店年均销售额（万元）YoY右轴 -10% 0% 10% 20% 400 450 500 550 20001720182019 同店年均销售额（万元）YoY右轴 - 31 - 火锅：渠道下沉，受益低线城市消费升级红利火锅：渠道下沉，受益低线城市消费升级红利 呷哺呷哺各城市占比海底捞各线城市占比 资料来源：公司公告，招商证券 海底捞各线城市经营数据 一线城市二线城市三线及以下 餐厅数量（家）190332194 人均消费（元）110.199.494.9 翻台率（次/天）4.74.94.7 单店销售额

46、（万/年）568152544323 同店销售增长率（%）-0.2%-1.9%8.3% 呷哺呷哺和海底捞近几年都向低线城市下沉，海底捞三线城市以下占比从13%提升 到27%，呷哺呷哺除北京外其他城市占比从11%增加到55%。 由于三四线城市住房开支压力较小，实际消费能力并不弱于一二线城市，从海底捞 一二三线的经营数据来看，三线城市的翻台率在4.7次，客单价在95元，消费能力 与一二线城市相当。 36% 33% 26%25%27% 51% 50% 47%48%46% 13% 17% 27%27%27% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200182019 一线城

47、市二线城市三线城市及以下 74% 64% 62% 54% 50% 45% 38% 35% 31% 15% 17% 14% 13% 11% 8% 7% 6% 5% 8% 8% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 3% 11% 16% 23% 31% 37% 46% 50% 55% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20001720182019 北京上海天津其他地区 - 32 - 火锅：自营配送火锅：自营配送+ +上门服务，海底捞外卖主打中高端上门服务，海底捞外卖主打中高端 海底捞外卖客单价海底捞外卖业务规模及增速 资料来源：公司公告

48、，招商证券 海底捞外卖模式 海底捞2010年推出自营外卖，提供上门服务，定位高端外卖市场；2015年推出小 火锅，仅提供菜品； 2016年，海底捞自营配送“海底捞外送”完全独立于门店运营；2019年开始启用 第三方外卖配送 具体模式配送方式定位人群客单价(元)配送费 大火锅提供到家餐具的铺设、食品再次加工、 餐具的使用等服务，收取10%服务费 公司配送高端外卖市 场 45012元/公 里 小火锅将火锅食品及时、准确、保质地送至用 户家中，不提供服务 公司配送、 饿了么 外卖价格敏 感者 25049 自热式小火锅多铺设于便利店，便捷、高效经销商上班族45无 -40% -30% -20% -10%

49、 0% 0 200 400 600 20018 海底捞外卖客单价（元）增速（%） 0% 50% 100% 150% 0 200 400 600 200182019 海底捞外卖业务（百万元） 增速（%） - 33 - 火锅：冒菜火锅：冒菜+ +小火锅，呷哺呷哺外卖主打高性价比小火锅，呷哺呷哺外卖主打高性价比 呷煮呷烫冒菜设定四种口味呷哺呷哺外卖业务规模及增速 资料来源：公司公告，招商证券 呷哺呷哺外卖模式 具体模式配送方式定位客单价(元)配送费 呷哺小鮮 为顾客提供新鲜食材、 电磁炉和涮锅等器具 饿了么、美团、大型 第三方配送团队 火锅场景 延伸 80 第三方团队价格、 满六十免配送费 呷煮呷燙 类似冒菜和麻辣烫，有 特定的口味和套餐 饿了么、美团、大型 第三方配送团队 填补火锅 淡季空白 50 第三方团队价格、 满六十免配送费 呷哺呷哺2015年起先后推出呷哺小鲜和呷煮呷烫外送业务，分别定位小火锅外送 和冒菜，采用第三方配送团队 0% 100% 200% 300% 0 5 10 15 20 201620172018 呷哺呷哺外卖业务（百万元） 增速（%） - 34 - 西式快餐：规模平稳增长，行业集中度较高西式快餐：规模平稳增长，行业集中度较高 西式快餐五大品牌 资料来