1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/纺织与服装 证券研究报告 行业深度报告行业深度报告 2020 年 10 月 16 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大 优于大市市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 纺织服装 2020 年三季报业绩前瞻 2020.10.08 耐克 21Q1 利润同增 11%， 中华区增速 第一2020.09.27 8 月零售数据持续改善趋势 2020.09.20 Table_AuthorInfo 分析师:梁希

2、 Tel:(021)23219407 Email: 证书:S0850516070002 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email: 证书:S0850519100002 Nike 巨头之路：从品牌走向生态，从消费巨头之路：从品牌走向生态，从消费 走向科技，从竞争走向超越走向科技，从竞争走向超越 Table_Summary 投资要点：投资要点： 三大三大核心核心价值价值打造全球体育巨头打造全球体育巨头：超越品类界限的品牌价值：超越品类界限的品牌价值：2019 年福布斯 全球最具价值品牌榜单中， Nike 排名第 14， 系唯一进入前 15 排名的运动品牌， 爱燃烧2019 中国

3、跑者调查报告显示，Nike 同时为大众跑者和全马高手最喜 爱的品牌，亦在上至 60 前，下至 00 后群体中，都享有较高的认可和喜爱度， 体现出其跨越运动专业界限和消费者年龄差距的强劲综合品牌实力。 成就可持续发展的技术价值：成就可持续发展的技术价值：截至 2020/1/2，位居全球 100 大专利持有公司 排名中第 77 位，较 2019 年上升 411 个名次，系唯一上榜的服饰公司，长期的 研发创新积累利于公司把握并占领高商业价值领域。 多年多年磨炼与沉淀的管理价值磨炼与沉淀的管理价值：纵向看，从 Nike 近 30 年经营历史看，曾出现 六次业绩下滑，其中，两次金融危机导致公司市值市场表

4、现盘整较久，但是仍 显著跑赢标准普尔 500 指数，充分显示出 Nike 运动龙头的品牌韧性。横向看， 截至 2020/7/27，Nike FY1 EV/EBITDA30.3X，近 5 年 FY1 EV/EBITDA 高于 同业公司 36%，我们认为公司享受显著高于同业的估值溢价，主要由于公司显 著高于行业的盈利和投资回报率。 2015-2019 公司 5 年平均 ROE 和 ROIC 分别 为 30%、19%，显著高于行业平均水平。 大中华地区为业绩重要引擎，鞋类业务具有绝对优势大中华地区为业绩重要引擎，鞋类业务具有绝对优势。大中华地区收入、利润 端均为重要增长引擎。 FY2009-FY20

5、19 公司收入复合增速为 7.4%， 其中 nike 品牌大中华 FY2009-FY2019 收入复合增速 13.5%，增速列四大地区首位，收 入占比由 FY2009 年的 10.4%提升至 FY2019 年的 16.7%。利润端来看， FY2016-FY2019 大中华地区 EBIT Margin 始终保持在 35%以上， FY2019 提升 至 38%，显著高于其他地区（北美：24.7%、EMEA：20.3%、APLA：25.2%） ， 在业绩端成为重要引擎。市占率方面，Euromonitor 数据显示，Nike 鞋类业务 在中国（23.6%） 、美国（29.2%） 、英国（43.4%）

6、、日本（19.8%）运动鞋类 市场品牌市占率均排名第一，并在中、美、英享有较大绝对优势。 未来三大维度提升运营未来三大维度提升运营速度速度与效率与效率。作为已在全球建立领先地位的国际运动品 牌，Nike 将如何创造新一轮成长？我们认为全面提升运营速度和效率是重要途 径之一，这其中包含了： 制造端制造端供应商集中化： FY2014-FY2019， 公司鞋类供应商由 150 家减少至 112 家，服饰类由 430 家减少至 334 家，生产环节自动化：2017 年通过运用机器 人和数字化手段，其一双鞋帮可在 30 秒内批量生产，并省去了 30%的工序和 50%的人工配备。 渠道端渠道端提升直营占比

7、： FY2019 DTC 收入占比 31.6%， 较 FY2009 增 18.6pct。 零售端零售端消费者感知灵敏化、数字布局深度化：截至 FY2019，Nike+（包含 Nike、Nike Run Club、Nike Training Club 以及 SNKRS 等多款 App）会员数 已达 1.7 亿人，疫情期间， Nike 各类 App 用户基数的增长也使全渠道的消费 链接更为紧密和丰富，加速数字化布局。 风险提示。风险提示。产业政策变化，数字化渠道整和自动化生产投入产出不及预期，全 球零售环境疲软。 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 我们我们就就 N

8、ike 不不同同于市场的于市场的理理解解 1、机机会留给有会留给有准准备的备的人人。我们认为 1970-1980 年代抓住慢跑热潮对 Nike 快速提升市场份额起到极大助力，但是技术的 积累与迭代并非一朝一夕，Nike 联合创始人鲍尔曼自 1950 年代就开始钻研球鞋技术，Cortez 技术的开发更早于 Nike 公 司的成立，我们认为前期的研发基础造就了其把握后期慢跑风潮和商业机会的能力，我们更认为拥有研发技术的企业无论 在大众领域或是细分领域都将有举足轻重的地位。 2、虽以专业度为核心虽以专业度为核心壁垒壁垒，覆盖用户却最为综合全面。覆盖用户却最为综合全面。我们认为 Nike 是相较同业综

9、合实力最强的体育品牌服饰。2019 年福布斯全球最具价值品牌榜单中，Nike 排名第 14，系唯一进入前 15 排名的运动品牌，我们认为其品牌影响已不局限于 满足消费者的服饰需求，更成为其展现生活理念与态度的重要载体。从其消费者人群看，Nike 在上至 60 前，下至 00 后 群体中，都享有较高的认可和喜爱度，体现出其跨越运动专业界限和消费者年龄差距的强劲综合品牌实力。 3、大中华地区仍为重要引擎，从年轻一代运动渗透率看，专业需求市场仍为蓝海大中华地区仍为重要引擎，从年轻一代运动渗透率看，专业需求市场仍为蓝海。我们认为在美国，运动习惯和职业体 育培训从民众学生时期就开始渗透于日常生活，从而形

10、成了一个高度成熟、稳定、细分明确的运动消费市场。2017 年美 国高中各类职业队伍（共分 2 类，junior 为初级，varsity 为职业）运动员合计约 740 万人，占比同期全美高中人数高达 44%，对比中国，2017 年全国学生运动会合计参与人数为 5966 人，占比全国高校人数仅 0.02%，我们认为目前中国人 均收入水平已具备追求文体消费的基础，运动理念宣传的触及范围也已达到一定广度，但民众对于运动项目的深刻理解和 深入参与相较海外仍有较大差距，而其中对于年轻一代的培养与教育则为关键推动力之一，我们认为伴随体育产业政策不 断的细化，加码，专业体育领域的消费需求将进一步被激发。 4、

11、 数字、 数字化化布局布局的意义？报的意义？报表端表端持续性持续性仍需验证，仍需验证， 但赋能空间但赋能空间具有具有巨大巨大想象力想象力。 截至 FY2019， Nike+ （包含 Nike、 Nike Run Club、Nike Training Club 以及 SNKRS 等多款 App）会员数已达到 1.7 亿人，疫情期间，Nike 各类 App 用户基数的增长 也使全渠道的消费链接更为紧密和丰富，我们认为 App 会员对品牌销售的提振弹性仍有待考证，但手握庞大独家消费者 使用数据这一样事实却孕育着具大想象空间，其将成为 Nike 有别于竞品的核心壁垒之一。 nMmRqRpPmRrQpQ

12、mOmRoOqP8OcMaQpNpPnPrRlOqRmMkPnMwP8OqQvMMYnOnPuOtRrQ 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 目目 录录 1. 全球体育龙头的三大核心价值 . 7 1.1 超越品类界限的品牌价值. 7 1.2 成就可持续发展的技术价值 . 8 1.3 多年磨炼与沉淀的管理价值 . 12 2. 巨头之路关键词：大众运动、国际版图、科技+数字化 . 14 2.1 品牌地位与历史 . 14 2.2 区域角度：大中华地区为重要业绩引擎 . 16 2.3 品类角度：鞋类始终为核心，女性业务快速增长 . 18 3. 速度和效率：创造以消费者为

13、核心的零售未来 . 19 3.1 优化供应链环节，加速产品供应周期 . 19 3.2 全面感知市场 . 22 3.2.1 贴近年轻人的生活方式，洞察年轻消费者需求 . 22 3.2.2 感知女性消费者需求，开拓女性消费市场潜力 . 23 3.2.3 把握运动时尚市场，实现降维打击 . 24 3.3 数字化转型驱动零售创新，未来线上占比或提升至 50%. 25 4. 专注：研发壁垒、品牌聚焦 . 26 4.1 专注产品研发投入，建立核心技术壁垒 . 26 4.2 多品牌矩阵探索之路，回归专注主品牌强势地位 . 28 5. 风险提示 . 28 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和

14、法律声明 4 图目录图目录 图 1 福布斯 2019 全球最具价值品牌榜单 . 7 图 2 路跑者最爱品牌 . 7 图 3 路跑者最爱路跑系列 . 7 图 4 不同年龄段品牌偏好度 . 8 图 5 全马高手最爱路跑系列 . 8 图 6 美国商业专利榜单情况 . 8 图 7 70 年代纽约马拉松参赛人数激增（人） . 9 图 8 折射美国慢跑热潮的阿甘正传中出现了 Cortez 跑鞋 . 9 图 9 1977-1981FY Nike 收入节节攀升（百万美元） . 9 图 10 1977-1981FY Nike 净利润迅猛增长（百万美元） . 9 图 11 2018 年俄罗斯世界杯中 Nike 与

15、 10 个国家球队合作 . 10 图 12 66%的高身价球星选择 Nike 球鞋 . 10 图 13 影响 Nike 毛利变化的各项指标 . 10 图 14 美国高中 Varsity 运动员主要参加项目 . 12 图 15 美国 Varsity、中国高中及大学运动员合计占比 . 12 图 16 1990FY-2020 Nike 收入增长率变化 . 13 图 17 1990FY-2020 Nike 净利润增长率变化 . 13 图 18 Nike 历史股价和标普 500 历史指数涨跌幅 . 13 图 19 可比公司 2015-2019 年平均 ROE 对比 . 14 图 20 可比公司 2015

16、-2019 年平均 ROIC 对比 . 14 图 21 Nike 与可比公司收入对比（亿美元） . 15 图 22 截至 2020/8/13 Nike 市值远高于可比公司（亿美元） . 15 图 23 Nike 发展历程中的关键节点 . 16 图 24 FY2019 Nike 品牌按地区分收入结构 . 16 图 25 FY2009-FY2019 大中华地区收入规模和增速. 16 图 26 FY2016-2019 Nike 品牌按地区分 EBIT 结构（百万美元） . 17 图 27 各地区 EBIT Margin . 17 图 28 2019 天猫双十一全品类排名 . 17 图 29 FY20

17、13-FY2019Nike 品牌整体和大中华区同店增速 . 17 图 30 2009-2019Nike 品牌市占率 . 17 图 31 2019 中国体育服饰前十大品牌市占率 . 17 图 32 FY2009-FY2019Nike 收入按分品类增速 . 18 图 33 FY2014-FY2019Nike 收入按消费者分增速 . 18 图 34 FY2019 品类结构 . 18 图 35 FY2019 按消费者分结构 . 18 图 36 Nike、Puma、UA、Adidas 历史鞋子收入占比 . 19 图 37 2009-2019 各国服装、鞋类复合增速 . 19 图 38 生产供应链效率的提

18、升 . 19 图 39 FY2014-FY2019Nike 鞋类、服装工厂数量（家） . 20 图 40 FY2014-FY2019Nike 鞋类、服装前五大集中度 . 20 图 41 Express Lane 图解 . 20 图 42 Nike、Adidas、Under Armour 历史 Ebit Margin . 21 图 43 加盟和 DTC 收入规模及增速 . 21 图 44 加盟和 DTC 收入占比 . 21 图 45 Nike By You 个性化定制服务 . 22 图 46 “ON AIR”设计比赛激发年轻人创变精神 . 22 图 47 2018-2022E 全球电子竞技产业收

19、入（百万美元） . 22 图 48 Nike 与 LPL 达成四年战略合作 . 22 图 49 大受欢迎的 Nike Air Force 1 Para-noise . 23 图 50 王一博代言“未来之鞋”Air Max 2090 . 23 图 51 以带来轻爽感觉为设计考量的 Nike Ultrabreathe . 23 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 图 52 Nike Swoosh One Piece Pad 一片式衬垫运动内衣 . 23 图 53 Nike 与 14 个国家队的 28 名精英女足运动员相聚巴黎 . 24 图 54 2019 年 JUS

20、T DO IT 女生运动节活动 . 24 图 55 Jordan 与 Levis 联名款球鞋和夹克 . 25 图 56 Jordan 与 Dior 联名款Air Jordan I High OG Dior . 25 图 57 Nike Run Club 追踪用户跑步实时数据 . 26 图 58 SNKRS 提前预约抢购球鞋 . 26 图 59 Nike 上海 001“专属定制” . 26 图 60 Nike 上海 001“核心中场” . 26 图 61 Nike Air 可视化空气鞋垫 . 27 图 62 Nike Flyprint 3D 织物鞋面科技 . 27 图 63 “美国最受欢迎的长跑

21、训练鞋”Cortez . 27 图 64 全球街头文化的标准Air Force 1 . 27 图 65 “破坏者”与“革新者”的代名词Air Max 1 . 28 图 66 Nike 12 款定义篮球运动过去、现在和未来的球鞋 . 28 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 表表目录目录 表 1 Nike 品牌与 Adidas 品牌篮球签名鞋运动员 . 9 表 2 2020Q1 二手球鞋交易市场榜单 . 11 表 3 Nike 六次业绩下滑的原因分析 . 12 表 4 S&P 500 指标评分 . 14 表 5 Nike+ 数字平台及其功能 . 25 表 6 Ni

22、ke 关键技术突破及其性能解读. 27 表 7 Nike 多品牌收购与剥离情况 . 28 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 1. 全球体育全球体育龙头龙头的三大核心价值的三大核心价值 1.1 超越品类超越品类界限界限的品的品牌价牌价值值 一流的品牌价值将超越品类一流的品牌价值将超越品类界界限限，成为生活理念，成为生活理念乃乃至至信仰。信仰。2019 年福布斯全球最 具价值品牌榜单中，Nike 排名第 14，较 2018 年上升 4 位，系唯一进入前 15 排名的运 动品牌，展现其在品牌价值方面的深厚积累。而排名在前的其他品牌则主要来自电子、 互联网和食品领域。

23、同时，公司 2020Q4 业绩会议披露，面临新冠疫情，Nike 仍为全球 12 个核心城市消费者最喜爱的品牌。自公司于 1967 年创立至今，Nike 在全球体育服饰 领域建立了稳固的龙头地位，我们认为其品牌影响已不局限于满足消费者的服饰需求， 更成为其展现生活理念与态度的重要载体。 图图1 福布斯福布斯 2019 全球全球最具最具价值品牌榜单价值品牌榜单 排名排名 品牌品牌 所属领域所属领域 排名排名 品牌品牌 所所属属领域领域 排名排名 品品牌牌 所属领域所属领域 1 Apple 电子 6 Coca- Cola 饮料 11 AT&T 移动运营 2 Google 互联网 7 Samsung

24、电子 12 Louis Vuitton 奢侈品 3 Microsoft 互联网 8 Disney 文娱 13 Intel 互联网 4 Amazon 互联网 9 Toyota 汽车 14 Nike 服饰服饰 5 Facebook 互联网 10 McDonalds 食品 15 Cisco 互联网 资料来源：rankingthebrands 官网，海通证券研究所 Nike 系综合能系综合能力最强的体育品牌。力最强的体育品牌。爱燃烧2019 中国跑者调查报告显示，对于 大众跑者而言， Nike 是其最喜爱的路跑鞋品牌， 其次受跑者喜爱的品牌为 Asics、 Adidas、 李宁、安踏，且 Nike 的

25、 Zoom 系列亦是最受跑者喜爱的跑鞋系列。从消费者不同年龄 层看，Nike 在上至 60 前，下至 00 后群体中，都享有较高的认可和喜爱度，体现出其跨 越运动专业界限和消费者年龄差距的强劲综合品牌实力。 图图2 路跑者最爱品路跑者最爱品牌牌 资料来源：爱燃烧2019 中国跑者调查报告 ，海通证券研究所 图图3 路跑者路跑者最最爱爱路跑系列路跑系列 资料来源：爱燃烧2019 中国跑者调查报告 ，海通证券研究所 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图4 不同年龄段品牌偏好度不同年龄段品牌偏好度 资料来源：爱燃烧2019 中国跑者调查报告 ，海通证券研究所 图图

26、5 全马高手最爱路跑系列全马高手最爱路跑系列 资料来源：爱燃烧2019 中国跑者调查报告 ，海通证券研究所 1.2 成就可持续发展的技术价值成就可持续发展的技术价值 机会留给有准备的人，长期的研发机会留给有准备的人，长期的研发创新创新积累利于积累利于公司公司把握并占领高商业价值领域把握并占领高商业价值领域。 根据美国商业专利数据库专利报告显示，截至 2020/1/2，Nike 拥有专利 6787 项，同比 增 6%，位居全球 100 大专利持有公司排名中第 77 位，较 2019 年上升 411 个名次，系 唯一上榜的服饰公司，其余上榜公司则多来自电器、电子和互联网领域，包括三星电子 （766

27、38 项） 、国际商业机器（37304 项） 、佳能（35724 项）等。而赢商网数据同时显 示，根据 I 的研究报告，早在 2016 年，Nike 专利数量已超越美国航天航 空制造商 Lockheed Martin 以及美国辉瑞生物制药公司的专利数目，为其在产品设计和 制造创新方面的主导地位建立深厚护城河。而通过与其领先于市场的营销手段进一步结 合，将有利于公司把握并占领高商业价值领域。 图图6 美国商美国商业业专利榜单情况专利榜单情况 资料来源：美国商业专利数据库（IFI Claims） ，海通证券研究所 慢跑：前期慢跑：前期 Cortez 技术积累是重要基石：技术积累是重要基石：1970

28、-1980 年间纽约马拉松参赛人数从 127 人激增至 1.4 万人，70 年代末，美国参与慢跑的人数达到 2500-3000 万，占比 当时美国人口数 15%。 在美国全民运动风潮兴起的过程中， Adidas 等高端品牌囿于 运动鞋服务专业田径运动的视角，忽视了这一大众运动趋势对跑鞋的新需求，而 1972 年正式成立的 Nike 公司则通过抓住当时的风潮，推出技术领先的 Cortez、 Waffle Trainer 等经典跑鞋，快速成为跑鞋市场的领军者。1977-1981 年，公司的收 入规模从 2871 万美元快速增长至 4.6 亿美元，收入、净利润复合增速高达 99.8%、 103.2%。但值得注意的是，技术的积累与迭代并非一朝一夕，Nike 联合创始人鲍 尔曼自1950年代就开始钻研球鞋技术， Cortez技术的开发更早于Nike公司的成立， 我们认为前期的研发基础造就了其把握后期慢跑风潮和商业机会的能力，我们更认 为拥有研发技术的企业无论在大众或是细分领域都将有举足轻重的地位。 行业研究纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 图图7 70 年代纽约马拉松参赛人年代纽约