1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 深圳机场（000089）深度研究报告 强推强推（维持维持） 国际航线再探讨国际航线再探讨：机场定位、竞争环境、航司意愿：机场定位、竞争环境、航司意愿 交运护城河策略标的，维持“强推”评级交运护城河策略标的，维持“强推”评级 目标价：目标价：10.3 元元 当前价：当前价：7.97 元元 市场对深圳机场开拓国际航线的担忧集中在如下几个方面：市场对深圳机场开拓国际航线的担忧集中在如下几个方面：1）机场定位）机场定位 2） 竞争环境竞争环境

2、3）航司意愿）航司意愿。我们认为应当动态看待，8 月中旬发布深度研究上调 深圳机场评级，明确提出“积极变化正在显现，公司国际线或迎真正意义提质 增速”，本报告中我们将针对上述问题就深圳机场国际线做再探讨。 1. 机场定位不断提升：机场定位不断提升：十二五规划将深圳机场从区域干线提至区域枢纽， 国家“十三五”规划纲要则进一步提至“国际航空枢纽”定位。从演变中，北 上广始终作为国际枢纽，而深圳机场的定位则不断提升。 2. 竞争环境：“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期，珠三角足够容纳竞争环境：“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期，珠三角足够容纳 三个国际机场。三个国际机场。1）对标世界级湾区，

3、对标世界级湾区，2017年粤港澳大湾区客运总量达到 2亿 人次，领先于纽约、旧金山及东京湾区，但人均出行仅 3.3次，远低于纽约湾 区的 13.8及东京的 8次，提升空间巨大。2）对标欧美日）对标欧美日：伦敦伦敦是全球唯一拥 有 4个过千万吞吐量的机场（合计 1.7亿吞吐），希斯罗与盖特维克均为国际 枢纽；纽约纽约有肯尼迪与纽瓦克双枢纽；东京东京则成田主外，羽田主内。 3.主基地航空发力进行时主基地航空发力进行时。1）现状：主基地航空发力不足。现状：主基地航空发力不足。运力投放上，国 航系占比 34%，其次为南航系 25%，海航 11%。目前开通洲际航点 15个，亚 洲 27 个，弱于白云，较

4、之京沪则差距更大。而洲际航线中有 7条来自海航， 南航及国航仅分别 4 条与 2条，主基地航空开拓力度不足。2）积极信号：主）积极信号：主 基地航空深圳航空引进宽体机，未来将基地航空深圳航空引进宽体机，未来将加码国际加码国际长长航线。航线。深航（国航子公司） 过去因没有宽体机而难以开拓远程国际线， 作为比较， 厦门航空 （南航子公司） 因宽体机引入早，在厦门拓展了北美温哥华、洛杉矶、纽约，欧洲阿姆斯特丹 等地，厦门机场国际旅客占比达到 8.4%，高于深圳。但 2017年 9月起，深圳 航空开始引进宽体机（目前 4架），未来将开拓欧美长航线。我们认为背后或 反应国航系国际航线开拓的战略变化。 3

5、）国际航线提速期：外部竞争缓解，国际航线提速期：外部竞争缓解， 内部城市活力提升内部城市活力提升。外部因素看：外部因素看：竞争缓解，香港机场趋于饱和，深圳机场有 望受益国际客流需求外溢。内部因素看：内部因素看：2017年深圳 GDP 首次超越广州，人 均 GDP 更高出广州 22%。因此对于深圳而言，需要一个国际机场与不断提升 的城市地位和经济活力相匹配。4）深圳出境需求高增长。深圳出境需求高增长。2018上半年公司国 际（不含地区）旅客吞吐量 187.5万人次，同比增速 34.7%，延续 2015年至今 连续 30%的高增长，同时占客运总量比重较 2017 年底提升 1.2 个百分点至 7.

6、7%。5）国际线供给迎国际线供给迎增量，增量，料料将解决有需求缺供给的矛盾。将解决有需求缺供给的矛盾。公司高峰小时 容量有潜在提升可能，即由目前 51架次提高到 52，新增时刻的 90%或用于新 开国际线。今年 1-9月，新开布鲁塞尔、马德里、苏黎世等 6个洲际客运通航 城市，后续 10 月底深圳-伦敦（深航）；11 月深圳-维也纳（海航）等陆续开 通。根据公司规划，到 2025年国际航线数量达 90条，或超过目前广州机场水 平。 4.盈利预测及估值：盈利预测及估值：我们维持 2018-2020 年盈利预测，即归母净利润分别为 7.57，9.61，11.45亿元，对应 PE分别为 22、17和

7、 14倍。机场作为交运护城 河策略标的，看好公司处于潜力释放期，持续推进国际化，维持目标价目标价 10.3 元元及“强推”评级及“强推”评级，预计较现价有 29%的空间。 5.风险提示：风险提示：经济下行，国际化战略不及预期，非航招标不及预期 主要财务指标主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 3,321 3,723 4,252 4,767 同比增速(%) 9.4% 12.1% 14.2% 12.1% 净利润(百万) 661 757 961 1145 同比增速(%) 17.6% 14.4% 27.0% 19.1% 每股盈利(元) 0.32 0.37 0.4

8、7 0.56 市盈率(倍) 24.7 21.6 17.0 14.3 市净率(倍) 1.5 1.4 1.4 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月12日收盘价 证券分析师：吴一凡证券分析师：吴一凡 电话： 邮箱： 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳证券分析师：刘阳 电话： 邮箱： 执业编号：S0360518050001 联系人：肖联系人：肖祎祎 电话： 邮箱： 联系人：王凯联系人：王凯 电话： 邮箱： 总股本(万股) 205,077 已上市流通股(万

9、股) 205,077 总市值(亿元) 163.45 流通市值(亿元) 163.45 资产负债率(%) 15.1 每股净资产(元) 5.5 12 个月内最高/最低价 9.22/7.27 深圳机场（000089）2017 年年报点评：业绩稳 步增长，国际化战略持续推进 2018-04-02 深圳机场（000089）2018 年中报点评：业绩平 稳增长，国际化战略持续推进，非航业务有望迎 来催化剂，强调“推荐”评级 2018-08-10 深圳机场（000089）深度研究报告：积极变化 正在显现，公司国际线或迎真正意义提质增量， 上调评级至“强推” 2018-08-14 -20% -9% 2% 13%

10、 17/10 17/1218/02 18/04 18/06 18/08 2017-10-162018-10-12 沪深300 深圳机场 相关研究报告相关研究报告 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) 公司基本数据公司基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 机场机场 2018 年年 10 月月 15 日日 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、市场对深圳国际航线关注问题的探讨：机场定位、竞争环境、航司意愿一、市场对深圳国际航线关注问题的探讨：机场定位、竞争环境、航司

11、意愿 .4 （一）市场普遍担忧的几个问题 .4 （二）机场定位不断提升： 十二五从区域干线提至区域枢纽， 十三五进一步提至国际航空枢纽 .4 （三）竞争环境：“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期，珠三角足够容纳三个国际机场.5 （四）航司意愿：主基地航空发力进行时 .8 1、现状：国际长航线占比低，主基地航空开拓不足 .9 2、积极变化：主基地航空深圳航空引进宽体机，未来将加码国际航线 . 11 3、国际航线提速期：外部竞争缓解，内部城市活力提升 . 12 4、放行正常率连续 9 月 80%以上，高峰小时容量有潜在提升可能 . 14 二、国际线提速将推动公司盈利能力大幅提升二、国际线提速将推

12、动公司盈利能力大幅提升 . 15 1、我们预测深圳机场国际旅客 2020 年或达到 600 万规模，占比约 10%。. 15 2、国际航线收费标准更高，驱动航空性业务盈利能力提升. 16 3、国际线的提升更重要在于对免税业务带来的增量可观 . 17 三、三、盈利预测与估值盈利预测与估值. 18 四、风险提示四、风险提示 . 18 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 深圳地处粤港澳大湾区城市群中心 .5 图表 2 深圳机场区位图 .5 图表 3 四大世界级湾区航空客运总量

13、（亿人次） .5 图表 4 粤港澳湾区人均乘机次数较低 .5 图表 5 伦敦各机场布局 .6 图表 6 伦敦各机场通航点 .6 图表 7 伦敦各机场比较 .6 图表 8 纽约各机场布局 .7 图表 9 纽约各机场比较 .7 图表 10 东京 2 机场布局 .8 图表 11 东京机场比较.8 图表 12 深圳机场基地航空分布.9 图表 13 2017 年主要机场旅客吞吐量及占比 .9 图表 14 2017 年各机场国际（不含地区）旅客占比. 10 图表 15 深圳国际通航点 . 10 图表 16 主要机场国际通航点数量比较 . 11 图表 17 洲际航线通航点与公司. 11 图表 18 深圳机场

14、国际旅客吞吐量及增速. 11 图表 19 深圳航空机队（不含昆明航空 23 架） . 12 图表 20 香港机场产能趋于饱和. 12 图表 21 深圳与广州 GDP 比较 . 13 图表 22 深圳 GDP/广州 GDP . 13 图表 23 深圳机场国际旅客吞吐量及增速. 14 图表 24 深圳国际旅客占比. 14 图表 25 深圳机场国际航线规划. 14 图表 26 深圳、白云、香港国际旅客增速比较. 14 图表 27 主要机场正常率走势图. 15 图表 28 深圳机场高峰起降架次分布时段. 15 图表 29 深圳机场远期旅客规模预测表 . 16 图表 30 一类 2 级机场内地航空公司国

15、内和国际航班航空性业务收费标准基准价 . 16 图表 31 国内国际航班每架次收费 . 17 图表 32 国际航班占比提升 1pct 且宽体机占比提升对应 2017 年净利润弹性 . 17 图表 33 三大枢纽免税经营比较. 17 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 一、市场对深圳国际航线关注问题的探讨：机场定位、竞争环境、航司意愿一、市场对深圳国际航线关注问题的探讨：机场定位、竞争环境、航司意愿 （一）市场普遍担忧的几个问题（一）市场普遍担忧的几个问题 市场对深圳机场开拓国际航线的担忧集

16、中在如下几个方面：市场对深圳机场开拓国际航线的担忧集中在如下几个方面： 1）机场定位：机场定位：深圳机场定位弱于白云机场，又有香港机场相邻，国际线开拓是否受到影响 2）竞争环境：）竞争环境：珠三角地区是否可以容纳三个国际机场 3）航司意愿：）航司意愿：国际线占比低是否因航司认为需求难以支撑 我们认为应当动态看到上述问题，我们认为应当动态看到上述问题， 8 月中旬我们发布深度研究上调深圳机场评级， 明确提出了 “积极变化正在显现，月中旬我们发布深度研究上调深圳机场评级， 明确提出了 “积极变化正在显现， 公司国际线或迎真正意义提质增速”公司国际线或迎真正意义提质增速” （二）机场定位不断提升：十

17、二五从区域干线提至区域枢纽，十三五进一步提至国际航空枢纽（二）机场定位不断提升：十二五从区域干线提至区域枢纽，十三五进一步提至国际航空枢纽 白云机场是我国三大门户复合型枢纽机场之一，也是珠三角机场群中的国际枢纽。加之香港机场相邻，过往深圳机 场定位低于两者，导致在资源分配上存在一定程度的劣势。 但纵观近年来国家规划，深圳机场定位不断提升。但纵观近年来国家规划，深圳机场定位不断提升。 1. 2008-2011 年：区域干线机场年：区域干线机场 早在 2007 年 12 月发布的全国民用机场布局规划中， 全国描述：全国描述：初步形成了以北京、上海、广州等枢纽机场为中心，以成都、昆明、重庆、西安、乌

18、鲁木齐、深圳深圳、杭 州、武汉、沈阳、大连等省会或重点城市机场为骨干以及其他城市支线机场相配合的基本格局，我国民用运输机场 体系初步建立。 中南机场群建设中南机场群建设：重点培育广州白云机场为国际枢纽，增强其国际竞争力；提升武汉、郑州机场在中部崛起中的地 位；完善长沙、南宁、海口、三亚、深圳深圳、桂林等机场在区域中的干线机场功能区域中的干线机场功能。 2. 2011-2015 年：年：民航民航十二五规划将公司定位从区域干线提至区域枢纽十二五规划将公司定位从区域干线提至区域枢纽 全国描述：全国描述：继续强化北京、上海、广州枢纽机场的建设，完善国际枢纽功能。加强哈尔滨、沈阳、杭州、郑州、武 汉、长

19、沙、深圳、深圳、重庆、成都、昆明、西安等大型机场建设，满足区域枢纽区域枢纽发展需要。 中南机场群建设：中南机场群建设：培育广州机场成为具有较强竞争力的国际枢纽机场。完善深圳深圳、武汉、郑州、长沙、南宁、海口 等机场区域枢纽区域枢纽功能，满足珠三角地区、中部崛起、北部湾地区、海南国际旅游岛等国家发展战略和国际区域合作 战略需要。 3. 2016 年以来：十三五规划进一步提至国际航空枢纽年以来：十三五规划进一步提至国际航空枢纽 2016 年，国家十三五规划纲要提出：国家十三五规划纲要提出：打造国际枢纽：建成北京新机场，建设京津冀、长三角、珠三角世界级机 场群，加快建设哈尔滨、深圳深圳、昆明、成都、

20、重庆、西安、乌鲁木齐等国际航空枢纽，强化区域性枢纽等国际航空枢纽，强化区域性枢纽机场功能。 2017 年，民航十三五规划民航十三五规划：打造国际枢纽：着力提升北京、上海、广州机场国际枢纽竞争力，推动与周边机场 优势互补，协同发展，建设与京津冀、长三角、珠三角三大城市群相适应的世界级机场群，明确区域内各机场分工 定位，与其他交通运输方式深度融合、互联互通。逐步提升成都、昆明、深圳、深圳、重庆、西安、乌鲁木齐、哈尔滨等 机场的国际枢纽功能。国际枢纽功能。 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 由

21、上述的演变可知：北上广始终作为国际枢纽，而深圳机场的定位从区域干线到区域枢纽再到要加快建设、逐步提 升国际枢纽功能，是不断提升。 由上述的演变可知：北上广始终作为国际枢纽，而深圳机场的定位从区域干线到区域枢纽再到要加快建设、逐步提 升国际枢纽功能，是不断提升。 2016 及 2017 年年报中，公司均写道：国家“十三五”规划纲要明确了深圳机场“国际航空枢纽”的定位，公司矢 志将深圳机场建设成为面向亚太、辐射全球的国际航空枢纽。 （三）竞争环境：“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期，珠三角足够容纳三个国际机场（三）竞争环境：“特区、自贸区、大湾区”三区叠加战略期，珠三角足够容纳三个国际机场 市

22、场普遍担忧的第二个问题在于：珠三角地区是否可以容纳三个国际机场？ 1.三区叠加战略机遇期，对标世界级湾区，粤港澳人均出行大有空间三区叠加战略机遇期，对标世界级湾区，粤港澳人均出行大有空间 深圳特区，广东自贸区，粤港澳大湾区，重大战略机遇期中，公司地位提升至“国际航空枢纽”，所处位置在珠三 角世界级机场群的中心。 图表图表 1 深圳地处粤港澳大湾区城市群中心深圳地处粤港澳大湾区城市群中心 图表图表 2 深圳机场区位图深圳机场区位图 资料来源：百度地图，机场官网，华创证券 资料来源：百度地图，华创证券 对标世界级湾区对标世界级湾区， 2017 年粤港澳大湾区客运总量达到 2 亿人次， 领先于纽约，

23、 旧金山及东京湾区， 但从人均出行看， 3.3 次的出行远低于纽约湾区的 13.8 及东京的 8 次，依然有很大提升空间。以深圳集聚了大量科技领军企业的城市 属性看，具有大量内生性的商务出行需求和消费升级带来的旅游需求。 图表图表 3 四大世界级湾区航空客运总量（亿人次）四大世界级湾区航空客运总量（亿人次） 图表图表 4 粤港澳湾区人均乘机次数较低粤港澳湾区人均乘机次数较低 资料来源：机场官网，华创证券（以机场旅客吞吐量计） 资料来源：机场官网，华创证券（以机场旅客吞吐量计） 0 0.5 1 1.5 2 2.5 东京湾区旧金山湾区纽约湾区粤港澳湾区 0 2 4 6 8 10 12 14 16

24、粤港澳湾区纽约湾区东京湾区 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 2.对比欧美日，珠三角可容纳多个国际机场对比欧美日，珠三角可容纳多个国际机场 以伦敦为例：全球唯一城市拥有以伦敦为例：全球唯一城市拥有 4 个吞吐量过千万的机场个吞吐量过千万的机场 2017 年， 伦敦主要 5 机场， 希斯罗、 盖特维克、 斯坦斯特德、 卢顿和城市机场分别旅客吞吐量为 7799、 4556、 2589、 1580 及 451 万人次，合计 1.7 亿人次。 希斯罗机场吞吐量高于白云机场（6580），而盖特维克

25、与深圳机场（4561）基本相同。 从分工而言，希斯罗机场是世界级重要国际航空枢纽，而盖特维克作为英国第二大繁忙机场，通航点亦连接世界各 地，相比较希斯罗机场，盖特维克离伦敦市中心更远一些。 而斯坦斯特德以及卢顿机场则明确是低成本航空的大本营，像瑞安航空在斯坦斯特德机场份额接近 80%，2 个机场 的通航点基本为欧洲各国，主打休闲游。 图表图表 5 伦敦各机场布局伦敦各机场布局 图表图表 6 伦敦各机场通航点伦敦各机场通航点 资料来源：百度地图，机场官网，华创证券 资料来源：民航资源网，华创证券 图表图表 7 伦敦各机场比较伦敦各机场比较 旅客吞吐量旅客吞吐量 （万人）（万人） 建造时间建造时间

26、 航站楼数量航站楼数量 主基地航司主基地航司 位置位置 备注备注 希斯罗希斯罗 7799 1946 5 英国航空、维珍航空 伦敦以西至市中 心 24 公里 世界主要航空枢纽 盖特维克盖特维克 4556 1935 2 英航及维珍航空都以盖 特威克机场为第二航运 中心 伦敦以南 45 公里 近年已在着重发展远 程航线 斯坦斯特斯坦斯特 德德 2589 1991 1 多家欧洲廉价航空公司 的枢杻港 伦敦市中心东北 48 公里 低成本航空主要机场， 瑞安航空市场份额占 比超过 80%。 卢顿卢顿 1580 1938 1 EasyJet、 君主航空、 汤姆 森航空公司、 威兹航空等 距伦敦市中心以 北

27、60 公里 主要接待欧洲休闲度 假旅客，其中 78%来自 定期航班，22%来自包 机服务。 城市城市 451 1987 1 位于伦敦金融城 以东约 11 公里处 支线民用机场 资料来源：民航资源网，机场官网，华创证券 希斯罗盖特维克斯坦斯特德卢顿城市机场 欧洲721061409327 北美32131 亚太306 非洲151542 中东1231 国内86556 拉美810 合计134 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 以纽约为例：肯尼迪与纽瓦克国际双枢纽以纽约为例：肯

28、尼迪与纽瓦克国际双枢纽 2017 年，纽约肯尼迪与纽瓦克机场吞吐量分别为 5935 及 4339 万人次，肯尼迪机场是世界级重要国际航空枢纽，而 纽瓦克是美联航的全球航线门户，等于在纽约有国际双枢纽。同时拉瓜迪亚机场吞吐量 2922 万人次，主要承接美国 国内及美国与加拿大之间航线。三大机场合计 1.32 亿人次。 图表图表 8 纽约各机场布局纽约各机场布局 资料来源：百度地图，机场官网，华创证券 图表图表 9 纽约纽约各机场比较各机场比较 旅客吞吐（万人）旅客吞吐（万人） 建造时间建造时间 航站楼数量航站楼数量 主基地航司主基地航司 位置位置 备注备注 肯尼迪肯尼迪 5935.00 1942

29、 9 达美（34%）、美 航（16%）、捷蓝 距离纽约市 27 公 里 世界主要航空枢纽 纽瓦克纽瓦克 4339.00 1928 3 美联航（58%） 距纽约市曼哈顿 约 26 公里路程 美联航全球航线门户 拉瓜迪亚拉瓜迪亚 2922.00 1929 4 位于皇后区，面 向法拉盛湾 大部分航班是美国国 内航线或是来往加拿 大的航线 资料来源：民航资源网，机场官网，华创证券 以东京为例，成田与羽田机场相得益彰。以东京为例，成田与羽田机场相得益彰。 东京是仅次于伦敦、纽约的全球第三大金融中心，也是亚太地区最繁忙的航空枢纽中心，东京有两大机场，其中东 京羽田机场，以提供国内航线班机起降为主，部分国际

30、航线主要是往返东亚的部分城市； 成田国际机场是日本最大的国际机场，也是东京主要的对外国际机场。 2017 年羽田与成田机场吞吐量分比为 8496 及 3905 万人次，合计 1.24 亿人次，单一城市吞吐为亚洲最繁忙。 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 图表图表 10 东京东京 2 机场布局机场布局 资料来源：百度地图，机场官网，华创证券 图表图表 11 东京机场比较东京机场比较 旅客吞吐（万人）旅客吞吐（万人） 建造时间建造时间 航站楼数量航站楼数量 主基地航司主基地航司 位置位置 备

31、注备注 羽田羽田 8496.00 1931 3 日航、全日空 日本东京都大田 区东南端多摩川 河口的左岸，距 离市区 16 公里 一类机场。日本国内的 航空运输中心，距离东 京市中心比较近，主要 负责国内航线和少量 的国际航线。 成田成田 3905.00 1978 3 日本航空、 全日空、 美 国 联合 航空 公 司、美国达美航空 公司的亚洲枢纽港 位于日本关东地 区，距东京市区 68 公里之遥的千 叶县成田市 一类机场。日本最大的 国际航空港。成田国际 机场主要运作国际航 线 资料来源：民航资源网，机场官网，华创证券 （四）航司意愿：主基地航空发力进行时（四）航司意愿：主基地航空发力进行时

32、任何机场的发展离不开主基地航空的开拓，市场过去担忧因珠三角区域内深圳与广州、香港的相邻，是航司开拓国 际线意愿不足，导致机场国际线占比处于低位。 但我们认为需要动态来看，最大的变化在于我们认为国航系，作为主基地航空，真正意义上发力进行时。但我们认为需要动态来看，最大的变化在于我们认为国航系，作为主基地航空，真正意义上发力进行时。 深圳机场（深圳机场（000089）深度研究报告）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 1、现状：国际长航线占比低，主基地现状：国际长航线占比低，主基地航空航空开拓不足开拓不足 图表图表 12 深圳机场基地航空分布深圳机场基地航空分布 资料来源：百度地图，机场官网，华创证券 从运力投放上， 国航系占比 34%， 为深圳主要基地航空 （国航 7%+深航 27%） ， 其次为南航系占比 25% （南航 22.6%+ 厦航 2.5%），海航占比 11%。 国际旅客占比仍在低位。国际旅客