1、图说中国：图说中国：2020年四季度年四季度 中金公司研究部中金公司研究部 2020年10月20日 中金研究团队介绍中金研究团队介绍 . p. 2 宏观经济宏观经济. p. 3 市场策略市场策略. p. 19 固定收益固定收益 . p. 55 大宗商品大宗商品 . p. 79 1 目录目录 返回目录 注：除特别说明，本产品中所有价格数据均截至2020年10月16日。 rQoNoQvMmNnNrOnOrOtPnM8O9R9PnPqQtRoOlOpOmMiNtRnN7NoMtRuOqMoQNZrNrP 2 中金研究团队介绍中金研究团队介绍 王汉锋, CFA 刘刚 (Kevin), CFA 李求索

2、彭一夫 何璐 李赫民 量化策略量化策略 王浩 邓志波 宋唯实 宏观经济宏观经济 市场策略市场策略 郭朝辉 马凯 房启超 大宗商品大宗商品 固定收益固定收益 陈健恒 许艳 王海波 韦璐璐, CFA 雷文斓 邱赛赛 张烁文 牛佳敏 于杰 丁雅洁 彭文生 张文朗 谢超 黄文静 周子彭 刘政宁 刘鎏 张梦云 邓巧锋 周彭 返回目录 区域经济研究区域经济研究 吴慧敏 吴婷 李南南 宏观经济宏观经济 返回目录 分析员分析员 彭文生彭文生 SAC 执证编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892 3 核心观点核心观点 中国经济增长继续处于修复轨道，内生动力有所加强，“非典型”经济复

3、苏被印证。中国经济增长继续处于修复轨道，内生动力有所加强，“非典型”经济复苏被印证。3季度以来，中国经济增长 继续修复，动力有所切换。基建投资增长边际放缓，但制造业投资增速加快，消费增长也逐步回升。总体而言， 我们在2020年中期报告中所说的“非典型”复苏（需求复苏慢于供给）得以印证。中金经济领先指数显示，4季 度中国经济仍将稳步复苏，实际同比增速可能达到5.5%左右。 基建增速弱于早前预期。基建增速弱于早前预期。3季度以来，基建投资增速连续回落，引发了市场关注。今年专项债可能存在项目开工 条件不具备、上报项目投资额高估、项目收益性不足、督导力度仍需加大等问题。此外，今年专项债在地域分配 上，

4、向云贵川赣鲁五省有所倾斜，但云贵赣的财力和项目收益可能相对较差（项目施工条件也较为复杂），配套 融资能力也较低。 出口增长短期仍有后劲，但中国出口占全球份额或难以维持当前高位。出口增长短期仍有后劲，但中国出口占全球份额或难以维持当前高位。疫情以来，中国出口增长持续超市场预 期。一方面，海外疫情冲击之下，我国居家办公与医疗物资出口相对较好；另一方面，得益于稳定的供应链，中 国出口占全球份额上升。受益于全球复苏，短期内中国出口仍有后劲，但占全球出口的份额已经有所回落。 人民币兑美元汇率短期内或仍然偏强，但中期或有小幅贬值压力人民币兑美元汇率短期内或仍然偏强，但中期或有小幅贬值压力。中美利差处于高位

5、、贸易顺差上升以及以及市 场预期拜登上台可能改善中美关系推升人民币兑美元汇率。但看远一点，疫情期间中国信贷扩张推升私人部门债 务，信用风险上升，以及疫情消退导致我国出口动能减弱（贸易顺差下降），叠加国际政治形势的不确定性，人 民币兑美元汇率可能面临小幅贬值压力。 重点观察重点观察 基建投资增长的可持续性。 非防疫物资产品的出口增速。 国际政治形势的不确定性对人民币汇率的影响。 4 宏观经济宏观经济 宏观经济宏观经济 返回目录 5 4季度中国经济大概率继续复苏季度中国经济大概率继续复苏 *本页为中国GDP数据，除特殊说明外，本部分宏观数据均为中国数据。资料来源：CEIC，中金公司研究部 宏观经济

6、宏观经济 返回目录 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Sep-20 GDP同比增速同比增速 名义GDP同比增速 实际GDP同比增速 % 4.9 5.5 0 5 10 15 20 25 -3 -2 -1 0 1 2 3 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Sep-20

7、% 中金经济活动领先指数中金经济活动领先指数 中金经济活动领先指数I 名义GDP同比增速（右） 6 消费在分化中继续回升消费在分化中继续回升 注：* 必选消费包括食品饮料、烟酒、服装鞋帽及纺织品、日用品和药品。 资料来源：CEIC，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 -30 -20 -10 0 10 20 30 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Sep-20 限额以上企业限额以上企业消费品零售总额增速，分产品消费品零售总额增速，分产品 必选消费品 *， 3个月移动平均 可选消费品，3个月移动平均 可选消费品（不含汽车），3

8、个月移动平均 YoY (%) -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 200192020 YoY (%) 销售收入同比增速销售收入同比增速 餐饮销售商品零售 固定资产投资继续恢复，制造业投资增长转正固定资产投资继续恢复，制造业投资增长转正 7 宏观经济宏观经济 *本页为中国固定资产投资数据。资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Sep-20 固定资产投资增速固定资产投资增速

9、 总体固定资产投资基建投资制造业投资房地产开发投资 YoY (%) 8 房地产贷款增速放缓，新开工及土地交易降温房地产贷款增速放缓，新开工及土地交易降温 宏观经济宏观经济 *本页为中国房地产数据。资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -50 -30 -10 10 30 50 70 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Sep-20 YoY (%) 房地产新开工和土地成交量增速房地产新开工和土地成交量增速 土地成交量（右轴）房地产新开工面积 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 S

10、ep-19 Sep-20 YoY (%) 房地产开发房地产开发资金资金来源同比增速来源同比增速 房地产开发资金来源：合计 房地产开发资金来源：开发贷+个人房贷 9 基建投资增速弱于预期基建投资增速弱于预期 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20Sep-20 % 电力热力燃气及水的生产和供应交通运输和邮政电信、互联网和相关服务业 水利环保和公共设施管理广义基建增速 32% 17% 15% 15% 11% 6% 4% 0% 今年今年8月专项债发行投向月专

11、项债发行投向 棚改社会事业 交通运输公共设施管理 工业园区环保 水利电力热力燃气和水生产及供应 10 8月专项债资金向棚改倾斜，对基建支持力度减弱月专项债资金向棚改倾斜，对基建支持力度减弱 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 29% 23% 20% 11% 7% 5% 3% 2% 今年前今年前7 7月专项债发行投向月专项债发行投向 社会事业（如教育、医疗）等交通运输 工业园区公共设施管理 电力热力燃气及水生产和供应环保 土储棚改水利 11 基建类贷款增速回升，但仍低于银行对公贷款增速基建类贷款增速回升，但仍低于银行对公贷款增速 资料来源：万得资讯，上市银行财务报告，

12、中金公司研究部。注：基建类贷款余额（半年度频率）为我们综合汇 总国内上市银行贷款投向和国开行负债增速等综合得出，样本银行对公贷款占银行体系近70%，具有一定代表性。 宏观经济宏观经济 返回目录 5 7 9 11 13 15 Dec-2018Feb-2019Apr-2019Jun-2019Aug-2019Oct-2019Dec-2019Feb-2020Apr-2020Jun-2020Aug-2020 % 非金融企业及机关团体贷款同比增速样本银行基建类贷款余额同比增速 0 10,000 20,000 30,000 40,000 投资性现金流出筹资性净现金流流入现金及现金等价物净增加额 城投公司现金

13、流城投公司现金流 2019年上半年2020年上半年 亿元 12 发债城投公司投资活动仍较为谨慎发债城投公司投资活动仍较为谨慎 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 13 今年今年4月以来，中国出口好于其他经济体月以来，中国出口好于其他经济体 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 Jul-19Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19Jan-20Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20Jul-20Aug-20

14、Sep-20 中国美国德国韩国 年同比 (%) 各国出口增速各国出口增速 14 疫情冲击下，医疗物资、居家办公品表现相对较好疫情冲击下，医疗物资、居家办公品表现相对较好 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 -40 -20 0 20 40 60 80 100 Aug-19Sep-19Oct-19Nov-19Dec-19Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20 % 中国出口同比增速中国出口同比增速 医疗物资居家办公其他 15 中国有中国有23个行业占全球出口份额上升个行业占全球出口份额上升 资料来源： 万得资讯，I

15、nternational Trade Centre (ITC)，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 1.2 1.6 2.2 3.0 3.1 3.5 3.6 3.6 3.8 4.3 4.5 4.5 4.9 4.9 4.9 5.0 5.0 5.5 5.6 5.8 6.0 6.3 23.1 0510152025 玩具、游戏品、运动品 电机、电气、音像设备 有机化学品 贱金属工具、器具、餐具 咖啡、茶、马黛茶及调味香料 汽车 光学、照相、医疗设备 炸药;烟火制品;易燃材料制品 塑料及其制品 杂项化学产品 陶瓷产品 地毯 絮胎、毡呢及无纺织物;线绳索缆 钢铁制品 编结用植物材料 毛皮制品 锅炉、

16、机械器具 非针织服装 石膏石料 家具及灯具 乐器 贱金属杂项制品 纺织制成品（包括口罩，不含服装地毯） 中国出口份额变化（中国出口份额变化（2020 3-6月月 vs.2019 3-6月）月） 百分点 医疗物资相关 居家办公相关 其他 16 但近期中国出口份额已经逐渐回落但近期中国出口份额已经逐渐回落 资料来源： Haver Analytics，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20Ma

17、y-20Jul-20 中国出口占全球份额中国出口占全球份额，季节性调整 17 在边际收紧之后，货币政策短期内或维持大体平稳在边际收紧之后，货币政策短期内或维持大体平稳 宏观经济宏观经济 资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 社会融资规模与社会融资规模与M2 M2 增速社会融资规模增速 YoY (%) 0 1 2 3 4 5 %, 年利率 银行回购利率银行回购利率 银行间质押回购利率，7天 央行逆回购利率，7天 18 中美利差或难再走高，人民币升值不宜线性外推中美利差或难再走高，人民币升值不宜线性外推 *数据更新至2020年10

18、月6日。 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 宏观经济宏观经济 返回目录 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 7.2 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 Oct-16Apr-17Oct-17Apr-18Oct-18Apr-19Oct-19Apr-20Oct-20 元/美元 百分点 10年期国债利率利差：中国-美国美元兑人民币，逆序，右轴 表示人民币升值/中国10年期国 债利率上升快于美国 市场策略市场策略 分析员分析员 王汉锋王汉锋, , CFA SAC 执证编号： S0080513080002 SFC CE Ref：AND454 返回目录 19 20 市场策略

19、：四季度股市稳中有升市场策略：四季度股市稳中有升 市场策略市场策略 核心观点核心观点 复苏预期可能进一步强化，支持市场稳中有升。复苏预期可能进一步强化，支持市场稳中有升。尽管10月份受美国大选等不确定性因素影响，市场可能还会有波动， 但总体我们看好四季度中国市场的表现。疫情可能有局部反复但对经济伤害可能会大幅小于上半年、中国增长可能进 一步复苏推动盈利恢复同比正增长、流动性可能依然相对充裕、市场估值压力在三季度市场盘整后已经有所缓解。 A股及海外中资股业绩下半年恢复同比正增长，股及海外中资股业绩下半年恢复同比正增长，2021年有望在低基数上高增长。年有望在低基数上高增长。我们自上而下预计202

20、0年A股及海外中 资股盈利分别增长-6.3%/-4.7%，全年盈利跌幅相比上半年将大幅收窄，下半年有望实现同比正增长，在低基数及经济 明显恢复的基础上，2021年盈利有望恢复至双位数增长或以上。 A股整体市场估值目前历史均值附近、港股股市低于历史均值，估值分化，流动性偏宽松可能对估值形成支持。股整体市场估值目前历史均值附近、港股股市低于历史均值，估值分化，流动性偏宽松可能对估值形成支持。尽管中 国宏观流动性已经不如上半年宽松，但股市流动性可能依然相对充裕。中国疫情防控及复工复产节奏领先海外，利率 水平高于海外主要经济体，人民币已经呈现升值趋势，资金可能回流到包括港股及A股等新兴市场；居民资产配

21、置更多 偏向金融资产也支持股市流动性改善。 行业主题建议：稳守消费升级及产业升级趋势，新老板块配置更加均衡。行业主题建议：稳守消费升级及产业升级趋势，新老板块配置更加均衡。1）新能源、光伏及新能源汽车产业链；2） 内需消费相关板块，包括估值总体仍不高、复苏可能仍会深化的部分泛消费板块，如汽车及零部件、家电、轻工家 居、酒店、旅游等；3）部分估值不高、下行风险小的偏金融与周期类的行业，如龙头券商、保险、港股银行等。 未来的关注点：未来的关注点：1）美国大选、海外疫情发展及经济复苏进展；2）中国增长及政策回归正常的节奏；3）A股三季度业 绩；4）中美关系进展、海外资金流向等。 趋势观察趋势观察 美

22、国大选、海外疫情发展及经济复苏进展、A股及港股三季度业绩情况。 十四五规划可能的方向和重点。 中国经济复苏的力度，政策回归正常化的节奏及力度等。 返回目录 21 稳步复苏，中国股市年初至今在全球相对领先稳步复苏，中国股市年初至今在全球相对领先 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：FactSet，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 27.9% 19.6% 16.1% 11.7% 6.5% 6.1% 1.8% -4.5% -5.2% -5.6% -5.9% -9.5% -10.2% -10.7% -12.9% -13.4% -15.3% -18.5% -21.2% -23.7%

23、美国（纳斯达克） MSCI中国 A股（沪深300） 中国台湾 韩国 美国（标普500） 印度 日本 德国 南非 加拿大 澳大利亚 香港本地 香港（恒生国企） 香港（恒生指数） 墨西哥 巴西 俄罗斯 新加坡 英国 年初至今年初至今 表现表现 22 年初至今周期性行业落后年初至今周期性行业落后 市场策略市场策略 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 返回目录 52.8% 40.5% 40.3% 39.0% 30.3% 20.1% 5.6% 3.6% -3.5% -10.3% -13.3% -16.6% -18.0% -18.9% -23.7% -36.5% 可选消

24、费 医疗保健 信息技术 媒体和娱乐 必选消费 MSCI中国 材料 多元金融 资本品 运输 保险 公用事业 银行 房地产 电信服务 能源 港股行业年初至今表现港股行业年初至今表现 -5.9 -3.9 -2.8 -1.4 1.0 1.9 2.3 2.6 5.7 5.9 6.9 8.3 8.7 9.4 12.5 14.1 14.6 17.0 19.6 20.6 25.7 28.8 29.2 30.2 30.8 30.9 51.5 53.0 53.7 56.4 56.8 -10.00.010.020.030.040.050.060.0 石油石化 银行 房地产 钢铁 建筑 煤炭 综合 通信 电力及公用事

25、业 交通运输 有色金属 非银行金融 纺织服装 上证综指 传媒 商贸零售 家电 沪深300 农林牧渔 轻工制造 计算机 机械 建材 电子元器件 汽车 基础化工 国防军工 餐饮旅游 医药 电力设备 食品饮料 2020年至今年至今A股行业表现股行业表现 （%） 23 服务业与外需进一步复苏，中国增长在逐步正常化服务业与外需进一步复苏，中国增长在逐步正常化 市场策略市场策略 资料来源：万得资讯，中金公司研究部；数据截至2020年9月 返回目录 30.1 54.3 35.7 51.0 60 80 100 120 140 160 180 25 30 35 40 45 50 55 60 Jan-19 Mar

26、-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 PMI与进出口金额与进出口金额 服务业PMIPMI 出口金额（右轴）进口金额（右轴） （2019年1月=100） -31.50 -8.10 -24.50 -0.30 -20.50 0.50 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 固定资产投资（固定资产投资（FAI）与社会消费品零售总

27、额）与社会消费品零售总额 制造业FAI累计同比 FAI累计同比 社消零售总额当月同比 (%) 24 A股上半年业绩股上半年业绩-18.1%，但二季度同比收窄至，但二季度同比收窄至-12.4% 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 -18 -17 -12 -33 9 14 -94 -19 -7 -38 -1 -41 -2 -36 -3 -414 -178 -122 -52 -51 -50 -42 -39 -35 -32 -32 -29 -28 -22 -21 -19 -13 -9 -9 -8 -1 9 10 10 12 15 15 1

28、7 18 25 184 -500 -400 -300 -200 -100 0 100 200 300 400 合 计 非 金 融 金 融 主 板 中 小 企 业 板 创 业 板 上 游 中 游 下 游 上 海 深 圳 国 企 非 国 企 老 经 济 新 经 济 航 空 机 场 石 油 石 化 餐 饮 旅 游 公 路 铁 路 物 流 信 息 服 务 纺 织 服 装 商 贸 零 售 保 险 传 媒 互 联 网 家 用 电 器 有 色 金 属 钢 铁 汽 车 及 其 零 部 件 轻 工 制 造 煤 炭 房 地 产 基 础 化 工 银 行 建 筑 装 饰 环 保 及 公 用 事 业 建 材 医 药 生

29、 物 食 品 饮 料 电 力 综 合 港 口 航 运 证 券 及 其 他 机 械 电 子 电 气 设 备 农 林 牧 渔 信 息 设 备 A股股2020年年上半年净上半年净利润增速（分行业）利润增速（分行业） YTD (YoY %) 4,172.5 25 工业企业利润增速可能显示三季度非金融业绩恢复工业企业利润增速可能显示三季度非金融业绩恢复 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 -50 -20 10 40 70 Mar-10 Jul-10 Nov-10 Mar-11 Jul-11 Nov-11 Mar-12 Jul-12 Nov-12 Mar-13 Jul-13 N

30、ov-13 Mar-14 Jul-14 Nov-14 Mar-15 Jul-15 Nov-15 Mar-16 Jul-16 Nov-16 Mar-17 Jul-17 Nov-17 Mar-18 Jul-18 Nov-18 Mar-19 Jul-19 Nov-19 Mar-20 Jul-20 工业企业与工业企业与A股非金融企业净利润增速股非金融企业净利润增速 工业企业利润总额累计同比A股非金融企业净利润累计同比 (%) 26 收入增长和利润率支持盈利增长恢复收入增长和利润率支持盈利增长恢复 注：数据截止2020年二季度末；资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 -20 -

31、10 0 10 20 30 40 50 60 Dec-02 Dec-03 Dec-04 Dec-05 Dec-06 Dec-07 Dec-08 Dec-09 Dec-10 Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-15 Dec-16 Dec-17 Dec-18 Dec-19 A股公司股公司收入收入增速增速 非金融名义GDP YTD (YoY, %) -2 0 2 4 6 8 Mar-10 Oct-10 May-11 Dec-11 Jul-12 Feb-13 Sep-13 Apr-14 Nov-14 Jun-15 Jan-16 Aug-16 Mar-17 Oct-17 Ma

32、y-18 Dec-18 Jul-19 Feb-20 A股净利润率股净利润率 非金融上游中游下游 (YTD, YoY, %) 27 2020年业绩盈利一致预期近期逐步稳定年业绩盈利一致预期近期逐步稳定 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：万得资讯，朝阳永续，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 400 600 800 1,000 1,200 1,400 May-08 Dec-08 Jul-09 Feb-10 Sep-10 Apr-11 Nov-11 Jun-12 Jan-13 Aug-13 Mar-14 Oct-14 May-15 Dec-15 Jul-16 Feb-17 Sep

33、-17 Apr-18 Nov-18 Jun-19 Jan-20 Aug-20 沪深沪深300指数非金融成分净利润预测变化指数非金融成分净利润预测变化 十亿元 2009 2010 2011 2012 2013 2014 20152016 2017 2018 2019 2020 2009 2010 2011 2012 2013 2014 20152016 2017 2018 2019 2020 -33.1 -17.3 -13.3 -11.5 -10.8 -8.7 -7.0 -6.7 -5.9 -5.2 -3.6 -2.9 -2.6 -1.4 -1.2 -0.9 -0.1 0.4 0.7 1.5 3

34、.1 3.2 3.3 4.0 4.2 4.8 4.9 5.6 7.1 8.5 9.7 15.9 -40.0-30.0-20.0-10.00.010.020.0 石油石化 农林牧渔 银行 餐饮旅游 传媒互联网 纺织服装 公路铁路物流 保险 全部A股 家用电器 商贸零售 建筑装饰 轻工制造 基础化工 房地产 建材 环保及公用事业 汽车及其零部件 食品饮料 综合 港口航运 电子 机械 钢铁 有色金属 电力 煤炭 信息服务 医药生物 电气设备 信息设备 证券及其他 航空机场 2020E6月底至今盈利预测调整幅度月底至今盈利预测调整幅度 337.5 % 28 类似的，海外中资股市场也是如此类似的，海外中

35、资股市场也是如此 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 Dec-09 Jul-10 Feb-11 Sep-11 Apr-12 Nov-12 Jun-13 Jan-14 Aug-14 Mar-15 Oct-15 May-16 Dec-16 Jul-17 Feb-18 Sep-18 Apr-19 Nov-19 Jun-20 MSCI中国指数中国指数EPS一致预期（人民币计价）一致预期（人民币计价） 2018 2017 2016 2015 2014 2013

36、2012 2011 2010 2019 2020 2021 -39.7% -11.5% -4.3% -3.8% -2.7% -2.2% -1.6% -0.8% 0.2% 0.5% 1.9% 2.8% 3.3% 19.0% 运输 银行 MSCI中国 资本品 公用事业 保险 医疗保健 可选消费 必选消费 多元金融 电信服务 材料 能源 信息技术 MSCI 中国中国2020E EPS一致预期调整幅度一致预期调整幅度 （2020年年6月月至今）至今） 29 三季度业绩预警向好比例较明显回升三季度业绩预警向好比例较明显回升 注：数据截止2020年10月16日；资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略

37、市场策略 返回目录 45% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 4Q11 2Q12 4Q12 2Q13 4Q13 2Q14 4Q14 2Q15 4Q15 2Q16 4Q16 2Q17 4Q17 2Q18 4Q18 2Q19 4Q19 2Q20 A股各类业绩预警比例股各类业绩预警比例 预增略增续盈扭亏 预减略减续亏首亏 不确定向好 8% 17% 17% 22% 23% 27% 30% 31% 32% 33% 33% 36% 37% 40% 42% 43% 44% 45% 45% 52% 52% 52% 53% 53% 55% 58% 62% 6

38、2% 71% 0%20%40%60%80%100% 餐饮旅游 煤炭 公路铁路物流 商贸零售 建筑装饰 纺织服装 房地产 石油石化 传媒互联网 港口航运 钢铁 综合 信息服务 建材 有色金属 环保及公用事业 轻工制造 汽车及其零部件 电力 基础化工 信息设备 家用电器 机械 食品饮料 证券及其他 医药生物 电子 电气设备 农林牧渔 A股股2020年三季度业绩预警向好比例年三季度业绩预警向好比例 30 整体估值依然不高，老经济板块估值低位整体估值依然不高，老经济板块估值低位 资料来源：万得资讯，FactSet，朝阳永续，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 0 10 20 30 40 50

39、60 70 80 Apr-05 Apr-06 Apr-07 Apr-08 Apr-09 Apr-10 Apr-11 Apr-12 Apr-13 Apr-14 Apr-15 Apr-16 Apr-17 Apr-18 Apr-19 Apr-20 CSI 300中证500中小板指创业板指 x 12.6 18.8 24.5 41.2 A股大、中、小盘指数前向市盈率估值对比股大、中、小盘指数前向市盈率估值对比 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 Mar-06 Mar-07 Mar-08 Mar-09 Mar-10 Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-

40、15 Mar-16 Mar-17 Mar-18 Mar-19 Mar-20 x MSCI中国（除A股） MSCI中国（除金融、A股） MSCI中国（除腾讯/ADR、A股） 2006年以来均值年以来均值 11.9 2006年以来均值年以来均值 14.8 7.5 MSCI中国指数前向中国指数前向12个月市盈率个月市盈率 31 行业估值分化较大行业估值分化较大 资料来源：万得资讯，FactSet，朝阳永续，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 银 行 资 本 品 房 地 产 零 售 业 材 料 保 险 公 用 事 业 综 合 金 融 电

41、信 业 务 M S C I 中 国 汽 车 信 息 技 术 日 常 消 费 运 输 消 费 品 和 服 务 媒 体 与 娱 乐 医 疗 保 健 能 源 12个月前向 市盈率 均值+/-1倍标准差2006年以来均值最新值 最高值 最低值 MSCI中国指数行业市盈率历史区间中国指数行业市盈率历史区间 0 10 20 30 40 50 60 70 80 金融 能源 公用事业 原材料 工业 非日常生活 消费品 日常消费品 电信业务 信息科技 医疗保健 A股行业市盈率区间股行业市盈率区间 均值+/-1倍标准差 2009年以来均值 当前值 前向12个月市盈率 10年最高值 10年最低值 32 外资持股集中

42、的外资持股集中的A股估值已经有所回调股估值已经有所回调 资料来源：万得资讯，FactSet，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 10 15 20 25 30 35 40 45 50 Jun-05 Jun-06 Jun-07 Jun-08 Jun-09 Jun-10 Jun-11 Jun-12 Jun-13 Jun-14 Jun-15 Jun-16 Jun-17 Jun-18 Jun-19 Jun-20 外资持股比例前外资持股比例前100的消费、医药、科技的消费、医药、科技A股股 前向市盈率前向市盈率 前向市盈率05年以来均值 +1 std.-1x std. 30.2 (x) 2 3 4

43、 5 6 7 8 9 10 Apr-06 Apr-07 Apr-08 Apr-09 Apr-10 Apr-11 Apr-12 Apr-13 Apr-14 Apr-15 Apr-16 Apr-17 Apr-18 Apr-19 Apr-20 外资持股比例前外资持股比例前100的消费、医药、科技的消费、医药、科技A股股 前向市净率前向市净率 前向市净率06年以来均值 +1 std.-1x std. 5.6 (x) 33 情绪：情绪：A股换手率下降，表明市场短期情绪不高股换手率下降，表明市场短期情绪不高 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 1.1% 0.9% 1.0% 1.

44、5% 1.3% 0 10 20 30 40 50 60 70 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 Jan-17 Jan-18 Jan-19 Jan-20 市场表现市场表现 vs. 换手率、市场估值换手率、市场估值 日均成交额/自由流通市值（左轴）历史均值上证指数（右轴）沪深300非金融前向P/E （右轴） 34 市场盘整，大股东及高管减持活动有所回落市场盘整，大股东及高管减持活

45、动有所回落 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 -60 -40 -20 0 20 40 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 主板净买入额 中小板

46、净买入额 创业板净买入额 上证综指（右轴） 十亿元 大股东及高管在大股东及高管在A股的交易行为与上证指数走势股的交易行为与上证指数走势 35 公募基金的资金募集保持活跃公募基金的资金募集保持活跃 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 0 50 100 150 200 250 300 350 偏股型基金上证综指（右轴） 十亿份 偏股型股票基金成立规模（月度）偏股型股票基金成立规模（月度） 36 互联互通北向资金一度流出，南向持续流入互联互通北向资金一度流出，南向持续流入 资料来源：万

47、得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 7,000 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Nov-15 Feb-16 May-16 Aug-16 Nov-16 Feb-17 May-17 Aug-17 Nov-17 Feb-18 May-18 Aug-18 Nov-18 Feb-19 May-19 Aug-19 Nov-19 Feb-20 May-20

48、 南向沪深港通月度净买入南向沪深港通月度净买入 南向月度净买入（左轴）恒生国企指数（右轴） （十亿港币） 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 -80.0 -60.0 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 Nov-14 Mar-15 Jul-15 Nov-15 Mar-16 Jul-16 Nov-16 Mar-17 Jul-17 Nov-17 Mar-18 Jul-18 Nov-18 Mar-19 Jul-19 Nov-19 Mar-20 Jul-20 北向沪深港通月度净买入北向沪深港通月度净买入 北向月度净买入（左轴） 沪深300（右轴） （十亿元） 37 全球资金增配中国，给全球资金增配中国，给A股及港股流动性支持股及港股流动性支持 资料来源：EPFR，万得资讯，中金公司研究部 市场策略市场策略 返回目录 2,800 3,300 3,800 4,300 4,800 5,300 (