1、 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深 度 报 告 矩子科技矩子科技(300802) 报告日期：2020 年 11 月 1 日 AOIAOI 检测设备龙头，检测设备龙头，期待期待 3D3D 检测领域检测领域获突破获突破 矩子科技深度报告 table_zw 公 司 研 究 | 机 械 设 备 行 业 投资要点投资要点 国内国内 AOIAOI 检测设备龙头，检测设备龙头，3D3D 检测领域拓展可期检测领域拓展可期 1） 公司主营机器视觉设备 （下游覆盖 SMT 行业等） 和控制线缆组件业务， 2019 年占营收比为 45%和 39%，毛利率为 60%和 25%。2）

2、作为国内 AOI 检测设备 龙头，公司技术实力国内领先，已成为下游苹果、小米、华为、VIVO 等知名 企业或其代工厂的机器视觉设备供应商。在控制线缆组件业务，主要面向工业 和商用级智能设备厂商，也是公司机器视觉设备的直接、关键原材料。客户包 括 NCR 集团、Diebold 集团、Ultra Clean 集团等。3）2016-2019 年，公司营 收、净利润 CAGR 分别达 21%和 25%。2019 年毛利率、净利率分别为 40%和 22%， 研发收入比达 7%，ROE（摊薄）为 9.2%。受益于 3D 检测产品的突破，Q3 单季 营收同比增长 30%；归母净利润同比增长 56%，业绩增长

3、显著。 全球全球 7070 亿美金亿美金市场市场，国内复合增速达，国内复合增速达 40%40%，市场处于高速成长期市场处于高速成长期 1）据前瞻产业研究院数据，全球机器视觉设备市场规模由 2012 年的 41 亿美 元增长至 2017 年的 70 亿美元， 复合增长率达 11%。 其中， 中国市场规模由 2012 年的 13 亿元增长至 2017 年的 65 亿元，年复合增长率达到 39%。2）相比人眼 观测，机器视觉技术优势明显，具有精确性强、效率高、方便信息集成等优点， 是工业制造的未来发展方向。其中，电子信息制造业是机器视觉设备的主要下 游应用，也是公司目前的核心布局。 3D3D 检测检

4、测技术突破，产品线拓宽技术突破，产品线拓宽，下游应用场景有望打开下游应用场景有望打开 1）短期：受益于 3D 检测技术的突破，公司产品线已覆盖 2D AOI、3D AOI、 3D SPI 和 Mini LED AOI 等高端机器视觉检测设备，拥有“整线检测”解决方 案的能力。其中，3D AOI 和 3D SPI 技术性能已达到国际先进水平，实现进口 替代，直接对标海外高永、德律等国际一线品牌。今年二季度，其 3D SPI 设备 获下游客户订单认证，取得订单超 2700 万元，预计未来 1-2 年 3D 产品将成为 公司业绩的主要增长点。2）长期：3D AOI 技术延展性强，应用场景广泛。公 司

5、将不断向下游半导体、医药等领域延伸，成长空间打开。 盈利预测盈利预测及及估值估值 预计公司 2020-2022 年净利润为 1/1.7/2.2 亿元，同比增长 14%/67%/34%，对 应 PE 61/37/27 倍。考虑公司稀缺性及成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：下游需求不及预期；新产品开发不及预期；汇率变动风险。 财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入 423 468 691 894 (+/-) -8% 10% 48% 29% 净利润 86 99 165 221 (+/-) -1

6、3% 14% 67% 34% 每股收益（元） 0.5 0.6 1.0 1.4 P/E 70 61 37 27 ROE 12 9 14 16 PB 3.9 5.5 4.9 4.2 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥37.23 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2020 0.16 2Q/2020 0.16 1Q/2020 0.20 4Q/2019 0.23 Table_Table_usersusers 分析师：邱世梁分析师：邱世梁 执业证书号：S01 分分析师：王华君析师：王华君 执业证书号：S05

7、联系人：李思扬联系人：李思扬 table_stktrend 相关报告相关报告 table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投投资资案件案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 1） 预计公司 2020-2022 年净利润为 1/1.7/2.2 亿元，同比增长 14%/67%/34%，对应 PE 61/37/27 倍。 2） 选取机器视觉领域天准科技、精测电子、科瑞技术作为可比公司，其 2020-2022 市盈率均值为 38x/29x/22x，公司为 61x/37x/27x。公司为国内

8、3D 检测领域稀缺标的，相比可比公司有溢价空间。 3） 首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设关键假设 下游3C设备行业景气度持续；新产品受下游订单认可；上市募投项目如期达产。 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 （1 1）市场担忧）市场担忧 3 3C C 行业需求存在不确定性，行业需求存在不确定性，AOIAOI 市场空间有限。市场空间有限。 我们认为： 1 1）2020-2021 年为“苹果新产品+5G 换机潮”大年，下游需求有望在疫情后强势复苏，预计相关公司业绩 将有较大弹性。 2 2）AOI 检测行业全球 70 亿美金市场，国内年复合增速达 40%，下游应用范围、可拓展空间巨大

9、，有较大的 国产化提升空间。 （2 2）市场认为）市场认为 3 3D D 检测检测技术壁垒高，技术壁垒高，对公司对公司的的技术实力技术实力认知不充分认知不充分。 我们认为： 1 1） 公司在软硬件方面掌握底层技术，标准化程度高，已成为苹果、华为、小米、OPPO、VIVO 的 AOI 设备 重要供应商。通过品类扩张，公司在 3D AOI、3D SPI 领域已成功实现进口替代。其 3D SPI 产品在二季 度已取得订单突破 2700 万，预计未来 1-2 年 3D 产品将成为公司业绩的主要增长点。伴随疫情后 3C 行 业景气度快速提升，公司新产品放量可期。 2 2） 3D AOI 技术通用性强，除

10、 3C 领域以外，公司已成功进入 Mini LED 检测领域，未来将不断向下游半导 体、医药等行业延伸，成长空间打开。 股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 订单落地；新产品研发进度加快；上市募投项目达产。 投资风险投资风险 下游需求不及预期；新产品开发不及预期；汇率变动风险。 pOtOoPnNqNoPoRtRnQrRsN6MbP9PmOmMmOpPkPmNpOeRpPoM7NpOqOxNmQtMxNrNmO table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 矩子科技：机器视觉设矩子科技：

11、机器视觉设备领先供应商，顺应智能制造备领先供应商，顺应智能制造趋势趋势 . 5 1.1. 国内高端 AOI 设备供应商，创始人技术背景深厚 . 5 1.2. 机器视觉设备毛利率达 60%，3D 检测新产品放量可期 . 7 2. 机器视觉：市场处于高速成长期，公司机器视觉：市场处于高速成长期，公司 3D 检测设备已实现进口替代检测设备已实现进口替代 . 9 2.1. 全球 70 亿美金市场，国内年复合增速约 40% . 9 2.2. 公司覆盖 2D+3D AOI 检测设备，具备“整线”解决方案能力，有望向下游多领域延伸 . 11 3. 控制线缆组件：全球万亿级市场，公司核心覆盖商业办公领域，与控

12、制线缆组件：全球万亿级市场，公司核心覆盖商业办公领域，与 AOI 业务相协同业务相协同 . 13 4. 竞争格局：海外企业占据主导地位，公司为进口替代先行者竞争格局：海外企业占据主导地位，公司为进口替代先行者 . 15 4.1. 韩国 Koh Young Technology：全球 3D AOI 设备龙头 . 15 4.2. 台湾德律科技：3C 自动化检测设备行业领先企业，业务布局广泛 . 16 4.3. 对比行业龙头，公司有望依托“技术实力+市场服务优势”胜出，进口替代可期 . 17 5. 盈利预测及估值盈利预测及估值 . 19 6. 风险提示风险提示 . 21 图目录图目录 图 1：公司发

13、展历程：以机器视觉业务为核心，3D 检测技术实现突破 . 5 图 2：公司业务结构发展历程 . 5 图 3：董事长杨勇合计持股 28% . 7 图 4：单 Q3 营收同比增长 30% . 7 图 5：单 Q3 归母净利润同比增长 56% . 7 图 6：2019 年公司收入结构占比,机器视觉业务占比 45% . 8 图 7：公司机器视觉领域细分收入结构 . 8 图 8： 受益于 3D 检测设备的突破，盈利能力有望提升 . 8 图 9：机器视觉设备毛利率维持 60%的高水平 . 8 图 10： 公司三项费用率保持平稳 . 8 图 11：前三季度研发费用同比增长 32% . 8 图 12：机器视觉

14、设备由光源、镜头、工业相机等组成 . 9 图 13：电子信息制造业为机器视觉下游核心需求 . 10 图 14：公司 3D AOI 检测设备应用示意图 . 10 图 15：全球机器视觉行业规模超 70 亿美金 . 10 图 16：国内机器视觉行业年复合增速约 40% . 10 图 17：公司已具备 SMT“整线检测”解决方案能力（星标项为公司已覆盖产品） . 11 图 18：Mini LED 行业有望进入快速爆发阶段 . 11 图 19：2020 年以来，各大厂商陆续推出 Mini LED 扩产计划 . 11 图 20：公司 AOI 设备产能利用率持续维持较高水平 . 12 图 21：汽车是线缆

15、组件最大应用领域 . 13 图 22：控制线缆组件及应用领域示意图 . 13 图 23：公司控制线缆组件近年产销情况 . 14 table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 4/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 24：韩国 Koh Young 发展历程 . 15 图 25：业绩随行业波动呈上升趋势 . 15 图 26：盈利能力维持在较高水平 . 15 图 27：公司产品核心覆盖 3D SPI 和 3D AOI . 15 图 28：德律科技公司发展历程 . 16 图 29：业绩表现波动较大 . 16 图 30：盈利能力维持在较高水平 . 16

16、图 31：期间费用率较高 . 17 图 32：研发投入保持上升趋势 . 17 表目录表目录 表 1：公司主营业务及产品示意图 . 6 表 2：对比人眼，机器视觉优势明显 . 9 表 3：机器视觉应用于药品检测和医疗诊断辅助领域 . 12 表 4：募投项目新增 1,000 台机器视觉检测设备产能 . 12 表 5：控制线缆业务可比公司盈利能力情况 . 14 表 6：三家公司业务布局对比 . 17 表 7：公司核心财务指标对比（2019 年） . 18 表 8：公司细分业务盈利预测 . 20 表 9：可比公司估值（选取天准科技、精测电子、科瑞技术作为可比公司） . 20 表附录：三大报表预测值 .

17、 22 table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 5/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 矩子科技矩子科技：机器视觉设备领先供应商，顺应智能制造趋势机器视觉设备领先供应商，顺应智能制造趋势 1.1. 国内高端国内高端 AOI 设备供应商，创始人技术背景深厚设备供应商，创始人技术背景深厚 公司成立于 2007 年，2019 年上市，主要从事机器视觉设备、控制线缆组件、控制单 元及设备的研发和生产。作为国内高端机器视觉设备供应商，拥有自主知识产权的 软件算法、光学设计以及软硬件相结合的机器视觉系统。部分产品已成功实现进口 替代或远销海外，与国

18、际知名品牌竞争。 图图 1：公司发展历程：以机器视觉业务为核心，公司发展历程：以机器视觉业务为核心，3D 检测技术实现突破检测技术实现突破 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 业务结构：业务结构： 机器视觉设备为核心， 控制线缆与设备相协同， 2019 年分别占比营收 45% 和 38%。 1) 机器视觉机器视觉设备设备：主要包括 AOI 自动光学检测设备（下游覆盖 SMT 和 LED 行业）和 机器视觉生产设备（镭雕机等） 。目前公司已成为苹果、小米、华为、VIVO 等知名 企业或其代工厂的机器视觉设备供应商。 2) 控制线缆组件：控制线缆组件：是公司机器视觉设备的直接、关键原材料，具有

19、协同效应。随着该业 务规模的不断增大， 公司开始面向工业和商用级智能设备厂商进行外销， 主要客户包 括 NCR 集团、Diebold 集团、Ultra Clean 集团等。 图图 2：公司业务结构发展历程公司业务结构发展历程 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 6/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 1：公司主营业务公司主营业务及产品示意图及产品示意图 资料来源：公司官网，招股说明书，浙商证券研究所 核心核心团队团队人人员管理员管理+ +技术能力兼备技术能力兼备，深耕行业多年深耕行业多年。 1

20、) 杨勇杨勇：公司创始人和董事长，合计控股 28%，为公司实际控制人。同时作为公 司核心技术人员，曾在 Saki corpration Japan 等公司拥有多年软件工程师经验。 2) 2) 徐晨徐晨明：明：公司董事、副总经理、技术总监、核心技术人员。曾在上海赛凯智能等 公司拥有多年软件工程师经验，2007 年加入矩子科技并担任技术总监。 3) 3) 雷雷保家：保家：公司监事会主席、销售总监。曾任欧姆龙（中国）公司经理，2010 年 加入矩子科技。 4) 4) 聂庆元聂庆元：公司监事，核心技术人员，在上海侨龙光艺工业、上海多丽影像等公司 拥有多年机械开发经验。 产品名称产品介绍下游客户产品图例

21、 LED-1000 LED-2000 2D AOI 3D AOI 3D SPI 主要用于检测锡膏印刷的品质， 包括体积，面积，高度，XY偏 移，形状，桥接等 金融电子设备控制线缆组件、工 控电子设备控制线缆组件、特种 车辆控制线缆组件、医疗健康设 备控制线缆组件等 NCR、Diebold、Ultra Clean等 苹果、华为、小米、OPPO 、VIVO 或其代 工厂等 产品类型 控制线缆组件 LED AOI SMT 机器视觉设备 镭雕机 机器视觉生产设备，用于手机 SLM卡槽或电路板上二维码及文 字的雕刻 用于TOP LED灯珠封胶后外观缺 陷检查，可实现离线式全自动检 查 主要用于PCBA制

22、造过程中的外观 缺陷检测 table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 7/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 3：董事长董事长杨勇合计持股杨勇合计持股 28% 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 1.2. 机器视觉设备毛利率达机器视觉设备毛利率达 60%，3D 检测新产品放量可检测新产品放量可期期 业绩表现：业绩表现：2019 年公司营收 4.2 亿元，归母净利润 0.9 亿元，过去 5 年归母净利润 CAGR=15%。 从产品结构上看， 机器视觉设备和控制线缆组件业务分别占比总营收 45% 和 39%。 单三季度，受益于单三季度，受益

23、于公司公司 3D AOI3D AOI、3D SPI3D SPI 等高端等高端 3D3D 检测设备检测设备实现实现进口替代、获得行进口替代、获得行 业标杆客户业标杆客户（和硕、比亚迪、京东方等和硕、比亚迪、京东方等）的）的高度认可高度认可。Q3 单季度实现收入 1.11 亿 元，同比增长 30%；实现归母净利润 2615 万元，同比增长 56%，业绩高速增长。 3D3D 检测产品毛利率高于传统检测产品毛利率高于传统 2 2D D 产品，产品， 公司 Q3 单季毛利率 41.4%， 同比提升 3.4pct； 净利率 23.2%，同比提升 1.4pct。随着 3D 新产品的持续放量，我们判断公司的盈

24、利 能力有望持续提升。 图图 4：单单 Q3 营收同比增长营收同比增长 30% 图图 5：单单 Q3 归母净利润归母净利润同比增长同比增长 56% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 2001820192020Q1 2020H1 2020Q3 营业总收入（亿元）营收yoy -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0.0 0.5 1.0 1.5 20152016

25、20020Q1 2020H1 2020Q3 归母净利润（亿元）归母净利润yoy table_page 矩子科技矩子科技(300802)(300802)深度报告深度报告 8/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 6：2019 年公司收入结构占比年公司收入结构占比,机器视觉业务占比机器视觉业务占比 45% 图图 7：公司公司机器视机器视觉觉领域领域细分收入结构细分收入结构 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 盈利盈利能力能力表现良好，机器视觉业务毛利率表现良好，机器视觉业务毛利率约约 6 60 0%。2019 年公司毛利率、净利率分

26、别 为 40%和 22%。其中，机器视觉设备作为公司的核心业务，毛利率持续维持在 60% 的高水平，我们判断，随着公司 3D 检测产品的突破，盈利能力有望进一步提升。 费用端表现稳定，重视产品研发。费用端表现稳定，重视产品研发。公司期间费用管控较好，近年来呈下降趋势。2019 年公司研发占营收比达 7%，维持较高水平。 图图 8： 受益于受益于 3D 检测设备的突破，盈利能力有望提升检测设备的突破，盈利能力有望提升 图图 9：机器视觉设备毛利率维持机器视觉设备毛利率维持 60%的高水平的高水平 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图图 10： 公司三项费用率

27、保持平稳公司三项费用率保持平稳 图图 11：前三季度研发费用同比增长前三季度研发费用同比增长 32% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 45% 39% 15% 2% 机器视觉设备 控制线缆组件 控制单元及设备 其他业务 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 20018 自动光学检测设备机器视觉生产设备其他机器视觉设备 19% 21% 21% 23% 22% 20%20% 21% 46% 43% 41% 39% 40% 34% 33% 36% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2015201620

28、020Q1 2020H1 2020Q3 销售净利率（%）销售毛利率（%） 0% 20% 40% 60% 80% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 2001820192020H1 机器视觉设备营收（亿元）控制线缆组件营收（亿元） 机器视觉设备毛利率（%）控制线缆组件毛利率（%） 5%5% 4% 4% 4% 3% 3%3% 23% 17% 13% 11% 13% 13% 10% 11% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2001820192020Q1 2020H1 2020Q3 销售费用率管理费用率财务费用率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 5 10 15 20 25