1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从“含海量”视角寻找风电行业阿尔法 从“含海量”视角寻找风电行业阿尔法 电力设备及新能源行业风电板块 2021 年投资策略2020.11.16 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 弓永峰弓永峰 首席电新分析师 S02 林劼林劼 电新分析师 S01 联系人：滕冠兴联系人：滕冠兴 2021/2022 年陆年陆/海风电价补贴退出，风电行业进入平价时代。预计“十四五”海风电价补贴退出，风电行业进入平价时代。预计“十四五” 期间年均新增装机中枢较“十三五”提升期间年均新增装机中枢较“十三五”提升 44%

2、至至 36GW，中长期看行业属性将，中长期看行业属性将 从周期转向成长。短期看，从周期转向成长。短期看，2021 年年陆风陆风补贴退出带来装机波动，补贴退出带来装机波动，海风处于高海风处于高 景气周期，海外装机需求平稳，景气周期，海外装机需求平稳，可从可从“含海量”的角度筛选穿越周期的阿尔法含海量”的角度筛选穿越周期的阿尔法 龙头。龙头。 国内国内平价时代来临平价时代来临，“十四五”期间，“十四五”期间装机中枢有望达装机中枢有望达 36GW。2021/2022 年 陆/海风电价补贴退出，市场担忧国内装机量将出现大幅波动。我们认为本 轮装机景气度高点与上轮 2014-2015 年不同之处在于：1

3、）发电成本持续降 低，其中陆风已经能在部分地区平价，装机向上动力从补贴平顺换挡至收益 率；2）特高压网络逐渐完善，消纳向好，向下因素出清。行业属性有望从 周期性向成长性切换。考虑我国提出“3060”碳中和目标，我们测算“十 四五”期间风电年均新增吊装容量中枢为 36GW，相比于“十二五”期间年 均吊装容量中枢提升 44%。 海风格局持续优化海风格局持续优化，从，从 0 到到 1 成长性突显成长性突显。装机量上看，装机量上看，预计截至 2020 年 底海风累计并网约 8.8GW，仍然剩余 22.2GW 存量核准项目。预计“十四 五”期间国内海风累计/年均新增装机量为 23.5/4.7GW，约占全

4、球 35%，我 国海风将进入快速发展期。格局上看格局上看，2019 年我国陆/海上风机吊装份额 CR4 为 68%/94%，海风技术门槛提升而集中度较陆风更高，未来国补退出 面临降本压力，海风板块将持续被动出清。度电成本方面度电成本方面，国内近十年海风 LCOE 降幅 29%，而全球海风装机第一的英国近十年海风 LCOE 下降 65% 至平价，未来国内仍有降价空间。我们预计国内海风 LCOE 还需下降 30% 才能实现平价，其中风机/BOP/运维/其他成本需下降 35%/30%/20%/10%。 海外装机稳中有升，格局集中，是国内供应链业绩稳定器海外装机稳中有升，格局集中，是国内供应链业绩稳定

5、器。IRENA 预测 2021-2025 年海外年均新增装机 45.5GW，整体呈现稳中有升趋势。其中海 外陆风年均新增装机维持在 37GW 水平， 海风新增装机 5 年 CAGR 达 45%， 是海外风电装机的主要增量。海外主机厂集中度高，2019 年海外主机厂陆/ 海风装机 CR3 分别为 82%/99%，其供应商享受高订单连续性。相比主机环 节，国内零部件环节具备出口优势，海外市占率持续提升。同时国内零部件 厂商由于配套海外大兆瓦机型而享受比国内更高毛利率。综上，海外市场量 增利高，我们认为海外业务将成为国内零部件供应商的业绩稳定器。 大型化利好产业链各环节龙头，大型化利好产业链各环节龙

6、头，穿越周期成长看“含海量”穿越周期成长看“含海量”。平价时代下， 大型化是产业链趋势，一方面强化技术壁垒，供给端被动出清；另一方面摊 薄成本提升盈利能力，利好产业链各环节龙头。国内抢装周期下供应偏紧， 供应链龙头享受量价齐升。2021 年国内海风进入抢装高峰，陆风装机开始 回落，海外新增装机相对稳定。我们认为可以从“含海量”的角度选择具备 阿尔法属性的供应链优质标的：1）海风业务比例高的，可以继续享受国内 抢装带来的量利齐升；2）海外业务比例高的，可以平抑国内陆风装机波动； 3）海风、海外业务兼有的。 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2

7、020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险因素：风险因素：装机量不及预期、风电 LCOE 下降不及预期、原材料价格上涨、产能释 放不及预期等。 投资策略：投资策略：看“含海量”筛选具有阿尔法属性的供应链龙头。重点推荐受益海风抢装 业绩弹性最大的海缆龙头东方电缆东方电缆、三大主业处于向上周期的叶片龙头中材科技中材科技，以 及铸件、机舱罩、塔筒铸件、机舱罩、塔筒环节的优质龙头优质龙头。同时推荐具备显著低估值优势和基本面改善 预期的风机龙头金风科技金风科技（A+H） 。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价 （元）（元） EPS（元

8、）（元） PE 评级评级 19A 20E 21E 22E 19A 20E 21E 22E 东方电缆 20.69 0.69 1.35 1.96 1.77 30 15 11 12 买入 中材科技 21.69 0.82 1.19 1.41 1.57 26 18 15 14 买入 金风科技（A） 12.07 0.51 0.76 0.98 1.13 24 16 12 11 买入 金风科技（H） 12.30 0.51 0.76 0.98 1.13 24 16 13 11 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 11 月 11 日收盘价 nMmRrQnNtOpOsNnPsPo

9、OrOaQaO6MsQpPtRqQlOmNqRfQpOrN9PrQrOMYsPpNwMnRtP 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 国内平价时代来临，十四五装机中枢有望达国内平价时代来临，十四五装机中枢有望达 36GW . 1 平价时代来临，消纳向好，风电切换成长属性. 1 项目储备充足，海风从 0 到 1 成长性突显 . 2 海风降本持续优化格局，集中度有望进一步提升 . 4 海外稳中有升，格局集中，国内供应链业绩稳定器海外稳中有升，格局集中，国内供应链业绩稳定器 . 6 海

10、外装机量稳中有升，主机厂格局相对集中 . 6 国内零部件供应链具有出海优势，海外业务成业绩稳定器 . 8 大型化是趋势，穿越周期成长看大型化是趋势，穿越周期成长看”含海量含海量”. 9 核心趋势：大型化引领技术升级，利好份额向龙头集中 . 9 投资主线：看”含海量”寻找能够穿越周期的龙头 . 10 风险因素风险因素 . 11 投资策略投资策略 . 11 2021 年投资策略 . 11 重点公司分析 . 12 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：风电上网电价调整情

11、况 . 1 图 2：2010-2019 全球光伏/光热/陆风/海风 LCOE 变化曲线 . 1 图 3：国内特高压线路在建在运示意图 . 2 图 4：2011-2025E 国内弃风率及预测 . 2 图 5：2009-2025E 国内风电新增吊装容量及预测 . 2 图 6：2018-2025E 年全球海风新增装机及预测 . 3 图 7：2000-2019 年欧洲/中国海风平均风机/风场功率 . 4 图 8：2019 年我国陆上风电整机吊装份额 . 4 图 9：2019 年我国海上风电整机吊装份额 . 4 图 10：主流厂商风机功率（横轴：MW）与叶轮直径（纵轴：米）对应情况 . 5 图 11：C

12、fD 机制+规模化装机提升迅速降低英国海风 LCOE . 5 图 12：近十年全球可再生能源技术 LCOE 降幅 . 5 图 13：海上风电投资额下降途径及幅度 . 6 图 14：2018-2025E 海外陆/海风装机量 . 7 图 15：2018-2025E 海外陆/海风分地区装机量 . 7 图 16：2019 年海外陆风主机厂吊装量份额 . 7 图 17：2019 年海外海风主机厂吊装量份额 . 7 图 18：维斯塔斯 2018-2020Q3 分季度新增订单及价格 . 7 图 19：美、欧、中三地中厚板价格对比 . 8 图 20：国内塔筒海外市占率总体趋势上提升 . 8 图 21：2018

13、-2019 年机舱罩、逐渐、塔筒环节国内海外毛利率 . 8 图 22：风机大型化趋势 . 9 图 23：风电产业链各环节毛利率与市占率 . 10 图 24：风电产业链”含海量”梳理 . 11 表格目录表格目录 表 1：我国沿海各省海上风电核准/目标/累计并网/剩余容量 . 3 表 2：风电板块重点跟踪公司盈利预测 . 12 表 3：东方电缆盈利预测及估值表 . 12 表 4：中材科技盈利预测及估值表 . 13 表 5：金风科技盈利预测及估值表 . 14 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分

14、 1 国内国内平价时代来临，平价时代来临，“十四五”期间“十四五”期间装机中枢有望达装机中枢有望达 36GW 平价时代来临，平价时代来临，消纳向好，风电切换成长属性消纳向好，风电切换成长属性 电价补贴完全退出，风电即将进入平价时代电价补贴完全退出，风电即将进入平价时代。2019 年 5 月，国家发改委发布文件关 于完善风电上网电价政策的通知 ，确认了 2021/2022 年后并网的陆/海风项目全部平价上 网。回顾我国风电发展史，电价补贴调整与弃风限电构成了 5 年周期景气度的涨落驱动因 素。2020/2021 年预计风电市场由于抢装效应而处于高景气阶段。本轮与上轮周期景气高 点 2014-20

15、15 年相比， 最大的不同在于补贴退出后行业迎来了陆风平价时代。 根据 IRENA 的数据， 2019 年全球陆风平均 LCOE 约为 0.046 美元/kWh （约合人民币 0.3034 元/kWh） ， 已经初步实现平价。趋势上看，全球 2021 年 LCOE 将进一步下探。因此风电具备了市场 化竞争的基础，从周期属性逐渐向成长属性切换。 图 1：风电上网电价调整情况（元/kWh） 图 2：2010-2023 全球光伏/光热/陆风/海风 LCOE 变化曲线 资料来源：国家发改委，中信证券研究部 资料来源：IRENA 消纳和配套向好，大基地蓝图逐渐实现消纳和配套向好，大基地蓝图逐渐实现。此前

16、由于消纳不及导致弃风率提升，进而造 成装机回落。本轮周期与前两轮周期相比消纳和配套设施向好，致使周期回落因素亦得以 出清，成长性进一步强化。目前国内投运、在建特高压直流线路中，已有酒泉-湖南线、青 海-河南线 2 条主要配套新能源发电基地的线路， 结合目前在推进的特高压线路计划及拟纳 入规划的线路情况，我们预计“十四五”期间配套清洁能源基地的特高压外输通道占比将 进一步提升，潜在规划线路预计有望达到 2-3 条，另外可进一步关注海风基地及配套柔性 直流输电建设情况。得益于特高压网络日渐完善，尽管处于抢装高景气周期，20Q1-3 弃 风率仍控制在 3.4%的历史新低水平，我们预计“十四五”期间弃

17、风率将保持在 4%以下。 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2009-14 2001820192020 1类资源区2类资源区3类资源区 4类资源区近海风电潮间带风电 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 3：国内特高压线路在建在运示意图 图 4：2011-2025E 国内弃风率及预测 资料来源：国家电网 资料来源：国家能源局，中信证券研究部预测 新能源政策预期向好，新能源政策预期向好，“十四五”期间“十四五”期间年均新增年均新增装

18、机有望达装机有望达 36GW。在我国风电“十 三五”规划中明确 2020/2030 年可再生能源发电占比分别达 15%/20%。2019 年可再生能 源发电占比达 15.3%，已经提前完成“十三五”目标。 “十二五”/“十三五”年均新增装 机分别为 20/25GW，考虑我国提出“3060”碳排放目标，我们认为非化石能源消纳占 比达20%的目标有望提前至2025年实现。 基于2025年非化石能源消纳占比20%的假设， 我们测算 “十四五” 期间年均新增装机中枢有望进一步上移至 36GW （具体测算过程见 电 力设备及新能源行业光伏板块 2021 年投资策略平价竞争新格局，优选成长确定性 2020

19、-11-12） 。 图 5：2009-2025E 国内风电新增吊装容量及预测 资料来源：CWEA，中信证券研究部预测 项目储备充足项目储备充足，海风从海风从 0 到到 1 成长性突显成长性突显 项目储备充足，中国项目储备充足，中国成为全球海风最大新增成为全球海风最大新增市场市场。截至 2019 年底，国内海风已核准 项目共计约 31GW，考虑到各省目前已经基本达到 2020 年并网目标，全国“十三五”海 风累计并网 5GW 的目标亦已提前达成，2020 年基本无新增核准容量。我们预计 2020 年 国内海风装机新增装机/并网 3.5/2.9GW，因此截至 2020 年底预计国内海风累计并网约

20、8.8GW，仍剩余 22.2GW 存量核准项目。假设平均分摊至未来“十四五”期间并网，年均 14.5% 17.1% 10.7% 7.9% 15.5% 17.1% 12.0% 7.0% 4.0% 3.40% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 十四五弃风率 预计4% 30.0 27.0 24.0 28.0 33.0 38.0 0.6 1.21.6 2.4 3.5

21、5.5 3 4 5 6 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0GW 陆风海风总新增吊装量 “十二五”“十二五” 年均新增装机年均新增装机20GW20GW “十三五”“十三五” 年均新增装机年均新增装机25GW25GW “十四五”“十四五” 年均新增装机年均新增装机36GW36GW 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 新增并网可达 4.44GW，项目储备充足。 表 1：我国沿海各省海上风电核准/目标/累计并网/剩余容量（单位：GW） 省份省份 截至截至 2019 年底

22、国家已核准容量年底国家已核准容量 2020 年并网目标年并网目标 截至截至 2019 年底累计并网容量年底累计并网容量 剩余并网容量剩余并网容量 江苏 12.8 3.5 4.2 8.6 福建 3.8 2.0 0.5 3.3 山东 0.3 - - 广东 9.9 0.3 0.2 9.6 浙江 2.4 0.3 0.3 2.2 上海 0.4 0.3 0.4 0.0 河北 0.8 - 0.0 0.8 海南 - 0.1 0.0 辽宁 0.6 - 0.2 0.4 天津 0.1 0.1 0.1 0.0 广西 - - - 总计总计 31.0 6.6 5.9 25.1 资料来源：CWEA，中信证券研究部 根据储备

23、项目量，我们预计“十四五”期间国内海风累计/年均新增装机量为 23.5/ 4.7GW，进入快速发展期。 “十四五”期间预计我国累计/新增装机约占全球 35%，是全球 最大的海风装机市场。 图 6：2018-2025E 年全球海风新增装机及预测 资料来源：IRENA，中信证券研究部，注：海外预测数据来自 IRENA；中国预测数据来自中信证券研究部 国内国内海风海风与海外差距与海外差距有望缩小有望缩小并并实现实现超车超车。 我国第一个陆上风电场在 20 世纪 80 年代 并网，比海外第一个风场并网时间晚约近百年。国内风机及供应链企业是在 21 世纪开始 入局，比海外风机巨头维斯塔斯晚约 60 年。

24、我国首个近海/漂浮式风力发电项目比海外晚 19/3 年，差距逐渐缩小。根据 GWEC 数据，从机型上看，2000-2019 年海风风场/单风机 功率均有提升。其中欧洲 2010 年最高单机功率达 5MW，国内至 2016 年实现该目标；欧 洲 2013年最高单机功率达6MW 以上， 国内 2019年实现该目标， 国内追赶海外步伐加速。 我们认为随着国内平价时代来临，降价压力和项目离岸距离增加将加速倒逼国内海风技术 发展，未来有望实现弯道超车。 1.6 2.4 3.5 5.5 3 4 5 6 4.3 6 5.8 10.2 9.1 10.4 14.5 22.5 0 5 10 15 20 25 20

25、1820192020E2021E2022E2023E2024E2025E GW 中国欧洲北美其他 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 7：2000-2019 年欧洲/中国海风平均风机/风场功率 资料来源：IRENA 海风海风降本持续优化降本持续优化格格局，局，集中度有望进一步提升集中度有望进一步提升 海风技术门槛比陆风高，叠加降本压力加速格局优化海风技术门槛比陆风高，叠加降本压力加速格局优化。2019 年我国陆/海上风电整机 吊装份额 CR4 为 68%/94%， 海风集中度比陆

26、风更高。 从各主流厂商推出的机型来看， 5MW 已成为海上风电机型门槛，较陆风有更大提升，因此格局较陆风更好。2022 年国补退出 后面临降本压力，预计海风板块持续将被动出清，加速格局优化。 图 8：2019 年我国陆上风电整机吊装份额 图 9：2019 年我国海上风电整机吊装份额 资料来源：CWEA，中信证券研究部 资料来源：CWEA，中信证券研究部 27% 18% 15% 8% 4% 5% 5% 4% 3% 2% 9% 金风科技 远景能源 明阳智能 运达风电 上海电气 中国海装 东方电气 国电联合动力 湘电风能 24% 25% 19% 26% 6% 0.3% 金风科技 远景能源 明阳智能

27、上海电气 中国海装 湘电风能 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 10：主流厂商风机功率（横轴：MW）与叶轮直径（纵轴：米）对应情况 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 英国是海风降本典范， 国内仍有空间英国是海风降本典范， 国内仍有空间。 截至2019年底， 英国海上风电累计装机9.95GW， 占欧洲海上风电累计装机 45%，是全球第一大海风装机大国。其中 2019 年新增装机 1.76GW， 占欧洲新增海风容量 48.5%。 得益于差额合约和容量市场的市场机制+规模效应，

28、英国海风 LCOE 近 10 年下降 65%至 0.05 美元/kWh（约合人民币 0.33 元/kWh） ，英国第 三轮 CfD 结果显示已实现平价。中国近 10 年海风 LCOE 下降幅度为 29%，对标英国来看 未来还有下降空间。 图 11：CfD 机制+规模化装机提升迅速降低英国海风 LCOE 图 12：近十年全球可再生能源技术 LCOE 降幅 资料来源：GWEC，中信证券研究部 资料来源：GWEC，中信证券研究部 全产业链出力降本，全产业链出力降本，LCOE 下降下降 30%可达平价可达平价。平价时代，在上网电价为 0.3949 元/ 度、IRR 收益率在 8-10%的合理范畴下，

29、海风 LCOE 需要继续下降 25-30%。其中： 风机：需降本 35%，通过整机厂开发、升级机型、供应链控制等途径实现。 基础： 需降本 20%， 通过设计院和整机厂合作进行基础优化设计和塔筒减重实现。 吊装：需降本 30%，通过施工方增加安装船供给+吊装方案、施工窗口、利用率 优化实现。 100 120 140 160 180 200 220 2.533.544.555.566.577.588.599.510 10.5 11 11.5 12 明阳智能上海电气金风科技远景能源 陆上陆上 机组机组 陆上大功率陆上大功率 及海上机组及海上机组 海上大功率机组海上大功率机组 0 20 40 60

30、80 100 120 140 160 0 500 1000 1500 2000 左：装机量（MW）右：LCOE（USD/MWh） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200192022 海上风电 陆上风电 光热发电 光伏发电 -29% -39% -47% -82% 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 电气设备：需降本 30%，通过开放商和设计院合作进行升压站、送出线缆等设施 共用、场内线缆布置优化、新型输电技术应用实现。 运维：需降本 20%，通过整

31、机厂提高机组可靠性和空中可更换部件占比、运维公 司开发高空吊装维护平台实现。 图 13：海上风电投资额下降途径及幅度 资料来源：上海电气 海外海外装机装机稳中有升稳中有升，格局集中，国内供应链格局集中，国内供应链业绩稳定器业绩稳定器 海外装机量海外装机量稳中有升稳中有升，主机厂格局相对集中，主机厂格局相对集中 预计海外装机预计海外装机稳中有稳中有升升，欧洲海风成为主要增量，欧洲海风成为主要增量。根据 IRENA 预测，2021-2025 年 海外装机量将呈现稳中有升的趋势，年均新增装机中枢为 45.5GW。其中陆风新增装机中 枢为 37GW，2021-2023 年微有回落，主要系美国 2021

32、 年起面向可再生能源的生产税收 抵免取消，后续若拜登赢得美国总统大选，考虑其执政主张重视新能源，美国风电装机预 期有望提升。而 2021-2025 年海外海风新增装机预计逐年提升，5 年 CAGR 达 45%，是 海外风电装机的主要增量，主要系欧洲、北美、东南亚地区海风装机增加。 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 14：2018-2025E 海外陆/海风装机量 图 15：2018-2025E 海外陆/海风分地区装机量 资料来源：GWEC（含预测），中信证券研究部 资料来源：GW

33、EC（含预测），中信证券研究部 海外主机厂集中度高，格局稳定海外主机厂集中度高，格局稳定，其零部件供应商订单连续性高，其零部件供应商订单连续性高。海外风机主机厂格 局集中度高，主要由维斯塔斯、通用电气、西门子歌美飒主导。2019 年海外陆/海风新增 装机 CR3 达 82%/99%。综上，海外装机量稳中有升+主机厂份额集中格局稳定+认证壁垒 高，海外主机厂的零部件供应商订单连续性得以充分保障。 图 16：2019 年海外陆风主机厂吊装量份额 图 17：2019 年海外海风主机厂吊装量份额 资料来源：BNEF，中信证券研究部 资料来源：BNEF，中信证券研究部 图 18：维斯塔斯 2018-20

34、20Q3 分季度新增订单及价格 资料来源：维斯塔斯官网，中信证券研究部 26.1 30.4 41.9 37.6 34.8 33.5 38.4 40 2.6 3.7 2.6 4.7 6.1 6.4 9.5 16.5 28.7 34.1 44.5 42.3 40.9 39.9 47.9 56.5 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 10 20 30 40 50 60GW 陆风海风YoY 0 10 20 30 40 50 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2018 2019 2020E 2021E

35、 2022E 2023E 2024E 2025E 陆风海风 GW 欧洲北美拉美其他 Vetas 36% GE 26% Siemens Gamesa 20% Nordex 7% Enercon 5% Others 6% 陆风 27GW Siemens Gamesa 69% MHI Vestas 22% GE 8% Others 1% 海风 4.8GW 1629 3807 3261 5517 3004 5696 4738 4439 3311 4148 4243 0.66 0.68 0.7 0.72 0.74 0.76 0.78 0.8 0.82 0 1000 2000 3000 4000 5000

36、 6000 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4 201820192020 左：新增订单（MW）右：订单均价（m/MW） 电力设备电力设备及新能源行业及新能源行业风电风电板块板块 2021 年投资策略年投资策略2020.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 国内零部件供应链具有出海优势，海外业务成业绩稳定器国内零部件供应链具有出海优势，海外业务成业绩稳定器 我国风电零部件较主机具备出海优势，竞争力我国风电零部件较主机具备出海优势，竞争力持续持续强化强化，海外主机厂供应占比提升，海外主机厂供应占比提升。 相比于主机运输半径、 技术优势等因素限制了出口， 国内风电零部件如塔

37、筒、 主轴、 铸件、 机舱罩等由于原材料价格、交付速度相比海外竞争对手更优而更具备出海优势。以塔筒为 例，原材料主要是钢，占成本近 90%，常态化下国内中厚板比美、欧有 20%左右的价格 优势。2020 年 2 月之后美欧中厚板价格开始下行，主要系疫情影响需求，预计未来将恢 复常态。 另一方面，我国风电零部件海外市占率持续提升，2016-2019 年国内塔筒海外供应市 占率提升 1.69pcts（2016 年比 2017 年市占率高，系国内 2015 年抢装潮后个别公司将产 能更多释放给海外） 。未来随着平价进程推进和配套海外主机龙头大兆瓦机型产生的培育 作用，零部件环节竞争力持续提升，有望持

38、续打开海外供应。 图 19：美、欧、中三地中厚板价格对比 图 20：国内塔筒海外市占率总体趋势上提升 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：各公司公告，GWEC，中信证券研究部测算 供应海外产品毛利率更高，供应海外产品毛利率更高，成为国内零部件厂商业绩稳定器。成为国内零部件厂商业绩稳定器。供应海外的零部件由于 配套海外大兆瓦机型，一方面价格高，另一方面成本摊薄，因此毛利率较国内高。2019 年机舱罩/铸件/塔筒海外毛利率高 4.08%/16.99%/2.32%。综上，海外需求稳定，毛利率较 国内更高，国内零部件厂商海外供应份额提升，将有效平抑国内装机波动对业绩的影响。 图 21：2018-2019 年机舱罩、逐渐、塔筒环节国内海外毛利率 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 400 500 600 700 800 900 1,000 1,100 1,200美元/吨 美国欧盟中国 5.29% 3.85%3.86%3.87% 0.65% 1.42% 1.78%1.78% 0.01% 0.39% 0.77% 1.99% 5.95% 5.66% 6.40% 7.64% 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 20162