1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 打破科研服务打破科研服务进口垄断，进口垄断， 国产国产自主品牌自主品牌 龙头龙头崛起崛起 高速成长高速成长的国产的国产科研科研试剂龙头企业试剂龙头企业。公司成立于 2009 年 3 月， 是国 内领先的科研试剂和实验耗材供应商，旗下拥有“阿拉丁”科研试剂 和“芯硅谷”实验耗材两大自主品牌，连续 4 年被评为“中国化学试 剂行业十强企业” 。公司近年来收入和利润维持高速增长，2012-2019 年公司营业收入与归母净利润的复合增速分别达到 22.7%和 24.4%。

2、受新冠疫情影响，公司 2020H1 经营业绩有所下滑，随着疫情逐渐稳 定，公司经营恢复正常，2020Q1-Q3 收入与利润同比转正。 坚持自主坚持自主研发研发，打破进口垄断。，打破进口垄断。国内超过 90%的科研试剂市场被进 口厂商垄断，公司坚持自主研发，构建起覆盖高端化学、生命科学、 分析色谱、材料科学四大领域的产品矩阵，常备库存产品超过 3.3 万 种，成为国内品种最丰富的科研试剂生产商之一。公司通过多项自主 技术创新，目前初步具备与国际试剂龙头同台竞技的技术基础，部分 高端试剂达到进口替代或国际先进水平，推动行业打破进口垄断。公 司下游客户既包括药明康德、新产业等上市公司，也包括北京大学

3、、 清华大学等高校科研单位。 自建电商平台，打造一站式购物体验自建电商平台，打造一站式购物体验：科研试剂及实验耗材的采购 需求存在小批量、多批次的“长尾效应” ，我们认为，电商模式与科研 服务需求的这种特点完美契合。公司自建电商平台“阿拉丁”拥有 8.8 万个 SKU，注册用户 14.5 万人，月活用户 5,892 人，可以实现从客户 下单到产品出库的全程追踪，打造一站式购物体验。根据全国化学试 剂信息站统计，2017 年以来，阿拉丁长期在国内试剂电商销售平台综 合排名中居于前列。 投资建议：投资建议：公司是国内领先的自主品牌科研试剂龙头企业，我们看 好公司未来几年的业绩增长，预计 2020-

4、2022 年的营业收入增速分别 为 14.7%、 32.4%、 31.9%， 净利润增速分别为 29.6%、 45.6%、 39.9%， 对应的 EPS 分别为 0.82 元、 1.19 元、 1.67 元， 对应的 PE 分别为 70.8 倍、48.6 倍、34.8 倍，首次覆盖给予买入-A 评级。 风险提示：风险提示：新冠疫情影响带来的科研市场需求下降，市场竞争加剧 导致毛利率下滑。 Table_Title 2020 年年 11 月月 15 日日 阿拉丁阿拉丁（688179.SH） Table_BaseInfo 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 化学制剂 投资评级投资评级 买入买入-

5、A 首次覆盖首次覆盖 股价（股价（2020-11-13） 57.88 元元 Table_MarketInfo 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元） 5,842.03 流通市值 （百万元）流通市值 （百万元） 1,327.60 总股本（百万股）总股本（百万股） 100.93 流通股本 （百万股）流通股本 （百万股） 22.94 12 个月价格区间个月价格区间 42.00/57.88 元 Table_Chart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 1.44 0.28 -13.56 绝对收益绝对收益 马帅马帅 分析师 SAC 执业

6、证书编号：S01 Table_Report 相关报告相关报告 -8% -3% 2% 7% 12% 17% 22% 27% --11 阿拉丁其他化学制品 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 (百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入主营收入 166.3 209.6 240.4 318.4 420.1 净利润净利润 53.4 63.7 82.5 120.2 168.1 每股收益每股收益(元

7、元) 0.53 0.63 0.82 1.19 1.67 每股净资产每股净资产(元元) 3.20 3.43 9.35 10.54 12.21 盈利和估值盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率市盈率(倍倍) 109.4 91.7 70.8 48.6 34.8 市净率市净率(倍倍) 18.1 16.9 6.2 5.5 4.7 净利润率净利润率 32.1% 30.4% 34.3% 37.7% 40.0% 净资产收益率净资产收益率 16.6% 18.4% 8.7% 11.3% 13.6% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC

8、 24.6% 32.4% 37.1% 56.2% 61.6% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 rQrOoOoQqRmQnMpNrMpQmR6M9RbRtRpPsQpPfQqRmNjMmNoQ9PoPxPvPoMoMuOnMoP 3 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 阿拉丁：国内自主品牌科研试剂龙头企业阿拉丁：国内自主品牌科研试剂龙头企业 . 5 1.1. 公司是国内领先的创新型科研试剂制造商 . 5 1.2. 股权较为集中，实际控制人合计持有

9、44.97%股权 . 5 1.3. 整体业绩保持稳健增长，各大业务板块共同发力 . 6 1.3.1. 经营稳健，收入利润高速增长 . 6 1.3.2. 试剂占据主导，耗材增长亮眼 . 6 1.4. 盈利能力出色，现金流健康 . 7 1.4.1. 毛利率、净利率保持高水平，费用控制得当 . 7 1.4.2. 现金流状况良好. 8 2. 科研服务市场空间广阔，国产企业面临发展机遇科研服务市场空间广阔，国产企业面临发展机遇 . 8 2.1. 需求端：科研投入加大，服务市场需求旺盛 . 8 2.1.1. 全球研发服务市场空间广阔 . 8 2.1.2. 中国研发服务市场需求增速高于全球 . 10 2.2

10、. 供给端：全球龙头主导市场，国产企业代理为主 . 11 2.2.1. 全球龙头主导，兼并收购开拓市场 . 11 2.2.2. 国内企业以代理为主，距离全球龙头存在差距 . 12 3. 国产科研服务龙头企业，深耕多年打破进口垄断国产科研服务龙头企业，深耕多年打破进口垄断 . 12 3.1. 科研试剂：专业实力打造国产品牌“阿拉丁” . 12 3.1.1. 持续研发投入，构建覆盖四大领域的产品矩阵 . 12 3.1.2. 精益求精，试剂达到国际领先水平 . 14 3.1.3. 客单价相对稳定，销量高速增长 . 16 3.2. 实验耗材：借力试剂渠道，创造全新增长点 . 16 3.3. 自建电商平

11、台，打造一站式购物体验 . 17 3.3.1. 自建电商平台“阿拉丁” ，各项数据居于行业前列 . 17 3.3.2. 整合科研零散需求，打造一站式购物体验 . 18 3.4. 销售模式以直销为主，客户基础广泛 . 20 3.4.1. 阿拉丁以直销为主，经销为辅 . 20 3.4.1. 客户基础广泛，覆盖顶尖行业资源 . 21 4. 盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 . 21 4.1. 盈利预测 . 21 4.2. 估值分析 . 22 5. 风险提示风险提示 . 23 5.1. 新冠疫情影响 . 23 5.2. 市场竞争加剧 . 23 图表目录图表目录 图 1：阿拉丁发展历程 . 5 图

12、2：公司股权结构 . 6 图 3：公司营业收入及增长情况（单位：百万元） . 6 图 4：公司归母净利润及增长情况（单位：百万元） . 6 图 5：公司毛利率与净利率变化情况（单位：%） . 8 图 6：公司各项费用率变化情况（单位：%） . 8 4 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 7：2015-2019 年公司经营活动现金流净额与期末现金余额情况（单位：万元） . 8 图 8：2014-2018 年全球研发经费及增速 . 9 图 9：2012-2017 年全球科学服务市场规模

13、及增速 . 9 图 10：全球科研试剂市场规模及增速 . 9 图 11：全球生命科学实验耗材市场规模及增速 . 9 图 12：全国研究与试验发展经费投入及增速 . 10 图 13：2018 年全国研究与试验发展经费支出结构组成 . 10 图 14：我国政府属研究机构、高等院校科研试剂及实验耗材市场规模测算 . 11 图 15：全球龙头公司通过兼并收购扩大规模 . 11 图 16：阿拉丁持续加大研发投入 . 13 图 17：公司科研试剂客单价相对稳定（单位：元/件） . 16 图 18：公司科研试剂销量高速增长（单位：万件） . 16 图 19：公司推出“芯硅谷”实验耗材品牌. 17 图 20：

14、公司实验耗材收入实现高增长 . 17 图 21：公司自建电商平台为主要销售渠道. 18 图 22： “阿拉丁”电商平台打造一站式购物体验 . 19 图 23： “阿拉丁”电商平台服务专区 . 19 图 24：试剂电商销售平台综合排名（国内试剂企业+国外试剂企业） . 20 图 25：阿拉丁直销比例在 60%以上 . 20 图 26：公司客户来源稳定广泛，客户基础坚实 . 21 表 1：公司上市募投项目基本情况（单位：万元） . 5 表 2：公司各项业务收入及毛利率情况（单位：百万元） . 7 表 3：全球试剂龙头竞争优势较为明显 . 12 表 4：公司科研试剂覆盖四大领域 . 14 表 5：阿

15、拉丁掌握高端科研试剂核心技术. 15 表 6：阿拉丁科研试剂达到进口替代或国际先进水平 . 16 表 7：公司自主电商平台“阿拉丁”主要数据 . 18 表 8：公司 2020-2022 年盈利预测 . 22 表 9：可比公司估值（PE）分析 . 23 5 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 阿拉丁：阿拉丁：国内国内自主品牌科研试剂龙头企业自主品牌科研试剂龙头企业 1.1. 公司是国内领先公司是国内领先的的创新型创新型科研试剂制造商科研试剂制造商 公司成立于 2009 年 3 月，

16、前身为上海晶纯实业有限公司，主要从事科研试剂与实验耗材的 研发、生产和销售。经过多年发展，公司成功推出“阿拉丁”科研试剂和“芯硅谷”实验耗 材两大自主品牌，连续 4 年被评为“中国化学试剂行业十强企业” 。2011 年，公司创建自主 电商平台“阿拉丁” （www.aladdin-） ，是行业成立时间较早的网站之一，长期在国内 试剂销售电商平台综合排名中居于前列。 图图 1：阿拉丁发展历程阿拉丁发展历程 资料来源：公司官网、招股说明书、安信证券研究中心绘制 2020 年 10 月，公司在科创板挂牌上市，代码为 688179.SH。本次发行募集资金将重点用于 高纯度科研试剂研发中心项目、云电商平台

17、及营销服务中心建设项目以及补充营运资金。我 们认为，公司募投项目的实施可以帮助公司快速补齐商业短板，增强企业核心竞争力，为业 绩的高速增长奠定良好基础。 表表 1：公司：公司上市上市募投项目募投项目基本基本情况（单位：万元）情况（单位：万元） 募集资金投资项目募集资金投资项目 项目投资总额项目投资总额 拟投入募集资金拟投入募集资金 占比占比 高纯度科研试剂研发中心 14,765.31 14,765.31 34.07% 云电商平台及营销服务中心建设项目 10,577.93 10,577.93 24.41% 补充营运资金 18,000.00 18,000.00 41.53% 合计合计 43,343

18、.24 43,343.24 100.00% 资料来源：招股说明书、安信证券研究中心 1.2. 股权较为集中，实际控制人合计持有股权较为集中，实际控制人合计持有 44.97%股权股权 本次公开发行后， 公司控股股东、 实际控制人徐久振、 招立萍直接持有公司 42.60%的股份， 并通过仕创投资、 晶真文化间接持有公司 2.37%的股份， 合计持有公司股份比例为 44.97%。 其他持有公司 3%以上股权的股东有晶真文化、理成殷睿和理成源煜，其中晶真文化为公司 的员工持股平台。 6 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾

19、页。各项声明请参见报告尾页。 图图 2：公司股权结构公司股权结构 资料来源：招股说明书、Wind、安信证券研究中心绘制 1.3. 整体业绩保持稳健增长，各大业务板块共同发力整体业绩保持稳健增长，各大业务板块共同发力 1.3.1. 经营稳健经营稳健，收入利润高速收入利润高速增长增长 公司公司收入收入和和利润维持高速增长。利润维持高速增长。近年来公司业绩高速增长，2012-2019 年，公司营业收入与 归母净利润的复合增速分别达到 22.7%和 24.4%。受新冠疫情影响，公司 2020H1 业绩有所 下滑，随着疫情逐渐稳定，公司经营恢复正常，2020Q1-Q3 收入与利润同比转正，增速分 别为

20、8.8%和 10.6%。 图图 3：公司营业收入及公司营业收入及增长情况（单位：百万元）增长情况（单位：百万元） 图图 4：公司公司归母归母净利润净利润及及增长情况增长情况（单位：单位：百万元）百万元） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 1.3.2. 试剂占据主导试剂占据主导，耗材增长亮眼耗材增长亮眼 公司的科研试剂业务涵盖四大领域，同时配套少量实验耗材。公司的科研试剂业务涵盖四大领域，同时配套少量实验耗材。公司的营业收入主要来自于科 研试剂业务，2019 年占营业收入比重高达 94.0%，其中高端化学、生命科学、分析色谱和 材料科学四大领域的收入占比

21、分别为 56.71%、18.15%、12.39%和 6.77%。实验耗材为公 司于 2015 年推出的配套补充产品，2019 年收入占比达 2.9%。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 50 100 150 200 250 200182020Q1-3 营业总收入同比增速（%) -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 10 20 30 40 50 60 70 200182020Q1-3 归母净利润同比增速（%) 7 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有

22、限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 高端化学高端化学：高端化学为公司科研试剂的主要品类，收入占比最高，近几年收入增长稳健，毛 利率虽然出现小幅下滑，但总体相对稳定，主要是行业竞争加剧导致客单价下降所致。 生命科学生命科学：生命科学是公司近年重点发力的业务，相关产品的市场需求旺盛，收入增速稳步 提升，毛利率出现小幅下滑，主要是客单价下降和单位成本提高所致。 分析色谱分析色谱：分析色谱是公司的特色业务之一，收入占比相对较小，但整体保持较高的增速， 毛利率出现小幅提升，主要受益于直接材料成本的下降。 材料科学材料科学：材料科学是属于公司的特色业务，收入占比同样不高，但整体保持

23、较高的增速， 毛利率存在小范围波动，主要是客单价上升和单位成本波动导致。 实验耗材实验耗材：公司近年持续加大相关产品推广力度，收入增速显著提升，毛利率呈下降趋势， 主要系实验耗材采用 OEM 方式生产，为提升客户一站式购物体验，公司下调了部分产品的 销售定价，且不定期进行促销活动以配合科研试剂销售。 表表 2：公司各项业务收入及毛利率公司各项业务收入及毛利率情况（单位：百万元）情况（单位：百万元） 业务名称业务名称 2017 2018 2019 科研试剂科研试剂 121.21 157.37 197.09 YOY 18.97% 29.83% 25.24% 占比 95.82% 94.64% 94.

24、03% 毛利率 73.7% 74.1% 72.0% 其中：其中：高端化学高端化学 75.09 96.61 118.87 YOY 13.31% 28.66% 23.04% 占比 59.36% 58.10% 56.71% 毛利率 73.30% 72.56% 70.78% 生命科学生命科学 24.2 29.66 38.05 YOY 18.45% 22.56% 28.29% 占比 19.13% 17.84% 18.15% 毛利率 76.50% 76.76% 72.93% 分析色谱分析色谱 14.21 19.59 25.97 YOY 49.58% 37.86% 32.57% 占比 11.23% 11.7

25、8% 12.39% 毛利率 72.21% 77.14% 76.61% 材料科学材料科学 7.71 11.51 14.2 YOY 35.50% 49.29% 23.37% 占比 6.10% 6.92% 6.77% 毛利率 71.87% 74.93% 70.61% 实验耗材实验耗材 3.88 4.72 6.07 YOY 3.74% 21.65% 28.60% 占比 3.07% 2.84% 2.90% 毛利率 56.14% 50.46% 47.40% 资料来源：招股说明书、Wind、安信证券研究中心 1.4. 盈利能力出色，现金流健康盈利能力出色，现金流健康 1.4.1. 毛毛利率、净利率保持高水平

26、，费用控制得当利率、净利率保持高水平，费用控制得当 公司综合毛利率、净利率维持较高水准。公司综合毛利率、净利率维持较高水准。公司近三年整体毛利率分别为 73.1%、72.7%和 70.8%；净利率分别为 25.3%、32.1%和 30.4%。公司的高毛利业务收入占比高，整体毛利 8 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 率常年维持在 70%以上的水平；随着经营状况逐渐稳定，公司净利率近年呈提升趋势，2019 年相较 2016 年的低点提升了 9.2pct。 公司公司费用率情况费用率情况整

27、体稳定。整体稳定。其中，销售费用率近年略有下降，整体维持在 10%的水平；管理 费用率 2019 年为 23.9%，较前期高点 2016 年下降了 16.4pct，随着公司收入规模的增长， 该比例有望持续下降；公司发展依赖外部资金较少，财务费用率一直维持在较低水平。 图图 5：公司毛利率与净利率变化情况（单位：公司毛利率与净利率变化情况（单位：%） 图图 6：公司公司各项各项费用率变化费用率变化情况情况（单位：单位：%） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 1.4.2. 现金流状况良好现金流状况良好 公司公司现金流良好，现金流良好，经营性经营性现金流充足

28、。现金流充足。2017-2019 年公司经营活动产生的现金净额分别为 3,266 万元、3,924 万元和 5,619 万元，经营性现金流净额逐年增加，与净利润增长趋势基 本一致，成长性良好。2019 年期末公司现金余额为 8,358 万元，货币资金充足，有助于保 障公司正常的生产经营活动。 图图 7：2015-2019 年公司经营活动现金流净额与期末现金年公司经营活动现金流净额与期末现金余额余额情况（单位：万元）情况（单位：万元） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2. 科研服务市场空间广阔，国产企业面临发展机遇科研服务市场空间广阔，国产企业面临发展机遇 2.1. 需求端需求端：科研投入

29、加大科研投入加大，服务市场，服务市场需求旺盛需求旺盛 2.1.1. 全球研发服务市场空间广全球研发服务市场空间广阔阔 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 200182019 毛利率净利率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 200182019 销售费用率管理费用率财务费用率 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 200182019 经营活动现金净额期末现金余额 9 公司深度分析/阿拉丁 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本

30、报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 全球研发经费稳定增长驱动全球科学服务市场持续扩大。全球研发经费稳定增长驱动全球科学服务市场持续扩大。随着世界科技竞争的日趋激烈，全 球正迅速进入知识密集型经济时代，科学和工程研究、商业化应用及智力成果转化的重要性 愈发凸显。在全球科学发展的热潮下，各个国家均将资源集中到研发、教育等知识密集型领 域，全球研发经费近年来始终保持稳定增长。根据中国科学技术信息研究所的数据，全球研 发经费在 2018 年预计达到 2.19 万亿美元，2014 年至 2018 年的年复合增长率为 5%。随着 政府、企业和科研机构研发经

31、费的持续增长，为从事科学研究和生产质量控制的企业、高校 和研究机构提供科学服务技术解决方案的科学服务行业市场规模亦会持续扩大。 根据 LPA 和 SDi 的统计显示，全球科学服务市场 2012 年为 381 亿美元，到 2017 年已增长至 431 亿美 元，市场需求稳步增长。 图图 8：2014-2018 年全球研发经费年全球研发经费及增速及增速 图图 9：2012-2017 年全球科学服务市场规模年全球科学服务市场规模及增速及增速 资料来源：招股说明书、中国科学技术信息研究所、安信证券研究中心 资料来源：招股说明书、LPA、SDi、安信证券研究中心 全球科研全球科研试剂及实验耗材市场增长空间广阔。试剂及实验耗材市场增长空间广阔。科学服务可以分为科研试剂、实验耗材、仪器 设备、实验室建设等细分领域。其中，科研试剂广泛应用于工农业生产、文教卫生、科学研 究以及国防建设等多方面进行化验分析， 行业增长空间较大。 根据 WiseGuy 研究报告预测， 全球科研试剂市场规模将从 2017 年的 183 亿美元增加到 2025 年的 298 亿美元，年复合增 长率预计达到 6.3%。实验耗材是实验室用品的重要组成部分，下游应用非常广泛，是高校、 科研院所、检验检测