1、 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 中国轮胎行业的进口替代将持续 轮胎行业跟踪之四 行业专题报告行业专题报告 | 橡胶橡胶 证券研究报告证券研究报告 2020 年 11 月 16 日 行业评级 超配 前次评级 超配 评级变动 维持 近一年行业走势近一年行业走势 相对表现相对表现 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 橡胶 3.93 8.57 37.03 沪深 300 1.36 3.24 25.27 分析师分析师 杨晖杨晖 S0800520010003 相关研究相关研究 橡胶： 国内轮胎行业第三季度业绩回顾轮胎 行业跟踪之三 2020-11-11 橡胶： 中国轮胎处在盈利的黄金期轮

2、胎行业 跟踪之二 2020-10-13 橡胶：轮胎行业跟踪：2020H1 行业中报解析 失落的海外轮胎 vs 进击的中国轮胎 2020-08-29 -10% -3% 4% 11% 18% 25% 32% -032020-07 橡胶沪深300 核心结论核心结论 中国轮胎行业的主要逻辑在于对外资轮胎份额的抢夺中国轮胎行业的主要逻辑在于对外资轮胎份额的抢夺。中国轮胎对外资 轮胎的替代在上半年达到高潮， 但值得指出的是， 轮胎的进口替代不是今 年疫情之下的独立事件， 而是在过去的两三年间持续发生， 并且在未来会 加速的进程。对外，随着外资轮胎企业盈利下滑，资本开支的意愿减弱， 中

3、国企业通过成本优势，不断扩产蚕食份额。对内，轮胎的重资产属性使 得新资本难以进入，行业分化之下，头部企业从规模、资金、渠道等方面 压制尾部企业。未来，国内头部企业开杠杆扩产，对内对外双重挤压份未来，国内头部企业开杠杆扩产，对内对外双重挤压份 额，同时实现向规模要利润是确定路径。额，同时实现向规模要利润是确定路径。 海外轮胎企业海外轮胎企业过去几年过去几年在亚太区域份额持续下降。在亚太区域份额持续下降。回顾过去，全球轮胎 行业龙头市占率呈下滑态势， 在过去的两至三年间亚太及中国地区外资轮 胎品牌持续退出， 中国轮胎企业的市场份额不断提升。 如普利司通17至19 年亚太区销售额CAGR为-4.3%

4、，2020H1同比-23.4%；固特异2019年亚太区 营收同比-4.6%，2020H1同比-29.3%；韩泰在中国区的营收近两年下滑明 显，从2017年的9030亿韩元下滑至2019年的7670亿韩元，CAGR=-7.84%。 中国轮胎的对外资的份额挤占在中国轮胎的对外资的份额挤占在2 2021021年将会继续。年将会继续。立足当下，疫情对海 外轮胎企业的经营和业绩形成巨大冲击， 海外企业面临空前压力。 展望未 来：1）海外胎企将持续削资本开支，未来增长乏力。海外胎企将持续削资本开支，未来增长乏力。2020H1除普利司通 外，其他企业的资本开支均同比下滑10%-50%不等，固特异、韩泰等公司

5、 纷纷下调其全年的资本开支预期；2）海外胎企将通过提价和出让中低端海外胎企将通过提价和出让中低端 市场来提振业绩。市场来提振业绩。直接提价如米其林近3年轮胎均价同比增速约在2-3%； 间接提价即各企业通过提升其大尺寸轮胎占比， 进而主攻中高端市场， 如 米其林2020H1的18寸以上轮胎占比销量达到新高46%； 3） 与之形成鲜明对 比的是国内头部企业国内头部企业积极扩产，进口替代有望加速。积极扩产，进口替代有望加速。玲珑等7家头部企业 在2019年共计资本支出69.65亿元， 同比增长26.6%， 连续三年同比超过15% 的增长；4）同时叠加疫情可能出现的反复同时叠加疫情可能出现的反复。我们

6、认为中国轮胎行业的进 口替代将会在未来加速进行，中国轮胎行业全球市场份额的提升仍会继 续。 投资建议：投资建议：好赛道好赛道+ +低估值低估值+ +中国企业绝对竞争优势的轮胎行业值得更多中国企业绝对竞争优势的轮胎行业值得更多 关注。关注。我们认为中国轮胎的进口替代将持续，中长期有较大增长空间。建 议关注玲珑轮胎（601966.SH）、赛轮轮胎（601058.SH）、森麒麟 （002984.SZ）、贵州轮胎（000589.SZ）、三角轮胎（601163.SH）。 风险提示：项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格 上涨等。 行业专题报告 | 橡胶 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重

7、要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 索引 内容目录 一、全球轮胎行业格局回顾 . 4 二、海外轮胎企业在亚太区域份额持续下降 . 6 2.1 国际市场整体变化 . 6 2.2 普利司通：亚太区营收持续下降，占比下滑 . 7 2.3 米其林：亚太区域增长表现较好 . 7 2.4 固特异：亚太区近两年营收下滑，总业绩持续缩减 . 8 2.5 大陆集团：亚太区营收 19 年下滑 . 8 2.6 倍耐力：近三年亚太区业绩波动企稳 . 9 2.7 韩泰：中国区营收及占比在近两年下滑明显 . 9 2.8 固铂：国际市场业绩 19 年下滑明显 . 10 三、海外轮胎企业的市场出

8、让逻辑中长期有效 . 11 3.1 海外轮胎企业受疫情影响上半年亏损严重 . 11 3.2 海外胎企将持续削减资本开支，未来增长乏力 . 12 3.3 海外胎企将通过提价和出让中低端市场来提振业绩 . 13 四、国内头部企业积极扩产，进口替代有望加速 . 14 五、投资建议 . 17 六、风险提示 . 17 图表目录 图 1：全球轮胎行业市场规模庞大 . 4 图 2：中国轮胎产量稳定增长 . 5 图 3：轮胎行业 Top3 市场份额呈下滑态势 . 5 图 4：中国轮胎市占率持续提升 . 6 图 5：全球 75 强中国轮胎占据 34 席 . 6 图 6：2020H1 各地区轮胎销量呈不同程度下降

9、 . 6 图 7：全球亚太区轮胎销量连续两年下滑 . 6 图 8：普利司通亚太区营收持续下滑 . 7 图 9：普利司通亚太区下滑速度高于整体 . 7 图 10：米其林除欧美外区域营收持续提升 . 8 图 11：米其林除欧美外区域营收增速高于整体 . 8 图 12：固特异亚太区营收近两年持续下滑 . 8 图 13：固特异亚太区下滑速度和总体下滑一致 . 8 图 14：德国大陆亚太区营收 19 年下滑 1.38% . 9 pOrOoOrPmNsOoPoMmRqPsPbRaO6MpNnNnPnNlOnMpOkPnMtM7NoPoRuOsQoPMYpPrQ 行业专题报告 | 橡胶 3 | 请务必仔细阅

10、读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 图 15：德国大陆亚洲营收增速除 19 年外均高于整体 . 9 图 16：倍耐力亚太区营收波动企稳 . 9 图 17：倍耐力亚太区营收波动幅度高于公司整体 . 9 图 18：韩泰中国区营收下滑明显 . 10 图 19：韩泰中国区下滑速度明显高于整体 . 10 图 20：固铂 19 年海外市场营收下滑显著 . 10 图 21：固铂 19 年海外区下滑幅度高于整体 . 10 图 22：玲珑、赛轮及各海外轮胎企业资本开支变化情况 . 12 图 23：2020 上半年各海外企业资本开支/折旧摊销不足 1 . 13 图 24

11、：米其林轮胎价格近三年同比提升 . 14 图 25：倍耐力轮胎价格近年来同比持续提升 . 14 图 26：轮胎价格和尺寸关系密切（元/条） . 14 图 27：米其林大尺寸轮胎销量占比持续提升 . 14 图 28：韩泰中韩地区大尺寸轮胎销量占比持续提升 . 14 图 29：半钢胎开工率逐渐恢复 . 15 图 30：全钢胎开工率逐渐恢复 . 15 图 31：国内轮胎上市公司近 3 年资本开支增长迅速. 15 图 32：国内上市轮胎公司市占率持续提升 . 16 图 33：国内轮胎龙头市占率持续提升 . 16 图 34：玲珑轮胎销量及市占率提升明显 . 16 图 35：赛轮轮胎销量及市占率提升明显

12、. 16 表 1：各海外轮胎企业亚太区营收变化情况 . 11 表 2：海外轮胎企业 2020H1 均呈现不同程度亏损（折 RMB 亿元，%） . 11 行业专题报告 | 橡胶 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 中国轮胎行业的主要逻辑在于对外资轮胎份额的抢夺。 中国轮胎对外资轮胎的替代在上半 年达到高潮，但值得指出的是，轮胎的进口替代不是今年疫情之下的独立事件，而是在过 去的两三年间持续发生，并且在未来会加速的进程。对外，随着外资轮胎企业盈利下滑， 资本开支的意愿减弱，中国企业通过成本优势，不断扩产蚕食份额。对内，轮胎的重资产 属

13、性使得新资本难以进入，行业分化之下，头部企业从规模、资金、渠道等方面压制尾部 企业。未来，国内头部企业开杠杆扩产，对内对外双重挤压份额，同时实现向规模要利润未来，国内头部企业开杠杆扩产，对内对外双重挤压份额，同时实现向规模要利润 是确定路径。是确定路径。好赛道好赛道+ +低估值低估值+ +中国企业绝对竞争中国企业绝对竞争优势的轮胎行业值得更多关注。优势的轮胎行业值得更多关注。 一、全球轮胎行业格局回顾一、全球轮胎行业格局回顾 全球轮胎市场规模巨大。全球轮胎市场规模巨大。2019 年全球轮胎行业市场规模达 1666 亿美元，体量庞大。近年 来虽然增长有所放缓，但基于目前全球巨大的汽车保有量基础（

14、2019 年达约 13 亿辆） ， 米其林预测其仍将以年均 2-3%的增速增长。 全球乘用车胎全球乘用车胎消费市场呈增长趋势消费市场呈增长趋势。2019 年全球汽车轮胎的销量接近 18 亿条，其中乘用 车胎销量 15.63 亿条， 即全球轮胎消费量主要集中在乘用车胎市场， 平均占比维持于 90% 左右。 2008至2020年间全球乘用车胎销量年均复合增速为2.73%， 整体市场呈增长态势。 图 1：全球轮胎行业市场规模庞大 资料来源：轮胎商业网，西部证券研发中心 中国轮胎产量中国轮胎产量稳定稳定增长。增长。中国作为轮胎制造大国，轮胎工业在过去几年历经持续稳定的增 长，现今已经成为世界上轮胎产量

15、最大的国家。据中国橡胶工业协会数据，2019 年我国 汽车轮胎总产量达 6.52 亿条，其中全钢胎 1.32 亿条、半钢胎 4.84 亿条、斜交胎 0.36 亿 条，半钢胎、全钢胎 2015 至 2019 年的复合增长率分别为 4.6%、4.7%。 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 全球轮胎业销售额（亿美元）全球轮胎销售额增速（右轴） 行业专题报告 | 橡胶 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 图

16、2：中国轮胎产量稳定增长 资料来源：中橡协，西部证券研发中心 当前，中国轮胎总产能约占全球总产能的 35%，对外出口量占总产量的 50%左右，中国 制造的轮胎在全球范围内占据重要份额。 我们认为未来全球轮胎行业重心将持续向中国转未来全球轮胎行业重心将持续向中国转 移移，主要原因在于：1）汽车制造业已完成向中国的转移。2019 年中国乘用车产量为 2136 万辆，占全球产量的 31.81%；时间上看，2009 年中国乘用车产量超过日本，成为世界第 一大乘用车生产国，汽车产业完成向中国的转移。2）中国汽车保有量和产销量均高速增 长，作为新兴市场未来空间大。我国汽车普及程度仍较低，我国汽车工业规模将

17、会不断扩 大。中国汽车保有量从 2005 年 0.43 亿辆迅速增长至 2019 年 2.6 亿辆；产销量从 2005 年 570 万辆增长至 2019 年的 2570 万辆，汽车市场仍然具备较大空间。 行业龙头市占率下降，市场份额开始向二三线品牌倾斜。行业龙头市占率下降，市场份额开始向二三线品牌倾斜。纵观轮胎行业发展历史，其呈现 较高的集中度， 2019年全球前75强轮胎企业销售收入达到1570.5亿美元， 占比达94.1%。 尽管全球龙头企业市占率较高，但其市占率呈下滑态势。第一梯队普利司通、米其林、固 特异三家企业的全球总市占率从 2000 年的 57.0%下降至 2019 年的 37.

18、8%。而全球前十 强的市占率也由 2000 年的 80.6%下滑至 2019 年的 63.2%。 图 3：轮胎行业 Top3 市场份额呈下滑态势 资料来源：轮胎商业网，各公司公告，西部证券研发中心 在全球龙头出让市场份额的同时，中国轮胎企业市占率持续提升。在全球龙头出让市场份额的同时，中国轮胎企业市占率持续提升。2019 年中国轮胎企业 （以上榜 75 强核算）总销售额达 311 亿美元，全球总市占率从 20 年前的仅 5.18%提升 至 18.7%。全球 75 强中国企业占 34 系，前 20 强中国企业占 6 席，中国轮胎企业构成世 界轮胎行业亮丽风景线。值得注意的是，以 09 年为分界，

19、之前的前十年，中国轮胎属于 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 1 2 3 4 5 6 7 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 中国汽车轮胎产量（亿条）同比（右轴） 0% 5% 10% 15% 20% 25% 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 普利司通销售额占世界销售额比重米其林销售额占世界销售额比重 固特异销售额占世界销售额比

20、重 行业专题报告 | 橡胶 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 全面崛起的追赶，全球市占率提升超过 10 个百分点；而之后的十年，虽然中国轮胎市占 率的提升速度减缓，但是随着集中度开始提升，全球 75 强中中国企业的席位依然较快增 长。 图 4：中国轮胎市占率持续提升 图 5：全球 75 强中国轮胎占据 34 席 资料来源：轮胎商业网，各公司公告，西部证券研发中心 资料来源：轮胎商业网，各公司公告，西部证券研发中心 二、海外轮胎企业在亚太区域份额持续下降二、海外轮胎企业在亚太区域份额持续下降 伴随着中国轮胎企业的快速崛起，亚太区域

21、作为中国轮胎的主场，其原先属于海外一二线 轮胎龙头的份额在过去 1-2 年间被中国企业持续抢占。本章中我们将着重从总量的角度总 结亚太/中国地区外资轮胎企业的退出情况。 2.1 国际市场整体变化国际市场整体变化 据米其林公司统计，2017 年亚太区（除印度）轮胎销量共 6.10 亿条，全球占比 33.7%， 销量达到近两年峰值。随后两年全球亚太区销量有所下滑，这主要是由于 18、19 两年全 球轮胎市场总销量下滑所致。2019 年亚太区（除印度）轮胎销量共 5.85 亿条，17-19 年 复合增长率-2.01%。 2020 上半年受疫情影响，全球轮胎市场出现大幅度下滑，销量同比减少 23.5%

22、。而与之 形成鲜明对比的是，中国市场复苏较快，故减弱了整体亚太区的下滑幅度。2020 上半年 亚太区销量同比下滑 18.21%，但销量占比上升至 34.5%。 图 6：2020H1 各地区轮胎销量呈不同程度下降 图 7：全球亚太区轮胎销量连续两年下滑 资料来源：米其林公告，西部证券研发中心 注：亚洲未包含印度 资料来源：米其林公告，西部证券研发中心 5.18% 15.87% 18.67% 0% 4% 8% 12% 16% 20% 0 50 100 150 200 250 300 350 200020092019 中国轮胎企业（含台湾）销售额（亿美元） 中国轮胎企业（含台湾）销售额占比（右轴）

23、19 27 34 0 5 10 15 20 25 30 35 40 200020092019 全球轮胎75强中国轮胎企业数量 -40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 0 50 100 150 200 250 300 350 欧 洲 北 美 中 美 南 美 亚 洲 印 非 中 东 2019H1（百万条）2019H2（百万条） 2020H1（百万条）2020H1yoy（右轴） 31.8% 33.7%33.7% 32.8%32.8% 34.5% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 100 200 300 400 500

24、600 700 2001820192020H1 亚太（除印度）轮胎销量（百万条） 销量占全球比（右轴） 行业专题报告 | 橡胶 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 2.2 普利司通：亚太区营收持续下降，占比下滑普利司通：亚太区营收持续下降，占比下滑 普利司通亚太区（不含日本）营收占比在 2019 约为 17%，自 2017 年以来该占比呈持续 下降趋势。 亚太区营收的绝对数量从 2018 年起也持续下行， 2019 年公司在亚太区域销售 额为 5941 亿日元，17-19 年复合增长率为-4.30%，这一下滑

25、幅度超过全球轮胎在亚太区 的总体下滑幅度（如上文所述的-2.01%） 。2020H1 公司亚太区营收同比下降 23.4%。 从营收增速即成长/下滑速度来看， 普利司通亚太区营收增速从 2018H2 起开始低于公司总 营收增速。近两年公司营收持续下降，可见整体经营情况面临瓶颈有所停滞，其中亚太区 市场份额的不断出让进一步体现了公司在亚太区域持续加大的竞争压力。 从轮胎替换市场的销量变化上看，2020H1 公司亚太区的半钢胎、全钢胎分别下滑 24%、 23%，高于公司在全球区域的下滑幅度（公司 2020H1 整体半钢、全钢分别下滑 22%、 15%） 。 图 8：普利司通亚太区营收持续下滑 图 9

26、：普利司通亚太区下滑速度高于整体 资料来源：普利司通公告，西部证券研发中心 资料来源：普利司通公告，西部证券研发中心 2.3 米其林：亚太区域增长表现较好米其林：亚太区域增长表现较好 米其林披露的分区域营收口径包括欧洲、北美及其他，即其他区域包括亚洲、中南美、非 洲等。从全球轮胎市场规模看，这一区域收入主力为亚太地区。 近年来， 米其林着力于发展含亚太在内的新兴市场， 在除欧美外区域的业绩增长表现较好， 2019 年在该区域实现营收约 63.9 亿欧元，17-19 年复合增长率为 6.89%。在亚太区域整 体轮胎销售额下滑的背景下，公司的表现在海外胎企中可谓独树一帜。同时，公司在该区 域的营收

27、占比也在不断提高， 从 2015 年的 23.17%提升至 2019 年的 26.46%； 在 2020H1 的疫情影响下，公司在该区域营收占比提高至 29.51%。 就营收增速而言，米其林在欧美外地区的营收增速同样持续高于总营收增速，结合超过 26%的营收占比，可见亚太等地区的增长给予米其林自身发展强有力的支撑。 17.8% 17.8% 18.1%16.7%17.5%16.3% 13.4% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 普利司通亚太区销售额（Billion

28、 YEN） 占总营收比（右轴） 同比（右轴) -30.0% -25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 2018H12018H22019H12019H22020H1 亚太区营收增速总营收增速 行业专题报告 | 橡胶 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 图 10：米其林除欧美外区域营收持续提升 图 11：米其林除欧美外区域营收增速高于整体 资料来源：米其林公告，西部证券研发中心 注：统计区域包括亚太、中南美、非洲 资料来源：米其林公告，西部证券研发中心 2.4 固特异：亚太区近

29、两年营收下滑，总业绩持续缩减固特异：亚太区近两年营收下滑，总业绩持续缩减 固特异在亚太区的经营情况在 2015-2017 年间经历较为可观的增长，但自 18 年起开始下 滑。公司于 2019 年在亚太区实现营收约 21.2 亿美元，同比减少 4.60%，缩减了约 1 亿 美元；17-19 年复合增长率为-2.77%，下滑幅度略高于全球轮胎在亚太区的总体下滑幅度 （如上文所述的-2.01%） 。从营收占比角度看，公司的亚太区营收占公司总营收比例保持 稳定在 14%左右， 这与亚太区营收下滑幅度和公司整体下滑幅度基本一致可相互佐证。 即 固特异于亚太市场的退出，其主要原因在于其自身业绩的不断缩减。

30、 图 12：固特异亚太区营收近两年持续下滑 图 13：固特异亚太区下滑速度和总体下滑一致 资料来源：固特异公告，西部证券研发中心 资料来源：固特异公告，西部证券研发中心 2.5 大陆集团：亚太区营收大陆集团：亚太区营收19年下滑年下滑 德国马牌的母公司大陆集团在亚洲的营收在 2015-2018 年间增长较为显著， 从 2015 年的 79.9亿欧元升至 2018 年的 98.9 亿欧元； 亚太区营收占比也不断提高， 从 2015 年的 20.4% 升至 2018 年的 22.3%。2019 年公司在亚太区域营收下滑 1.38%至 97.5 亿欧元，同时营 收占比下降 0.4 个 PCT。值得注

31、意的是，集团的营收包括了轮胎及其他汽车零部件。故具 体就轮胎而言，2019 年公司轮胎业务营收占比为 26%，但亚太区轮胎业务占亚太区总营 收比例仅为 15%，可见公司的轮胎业务重心仍在欧美地区。 23.2% 24.0% 25.5% 25.6% 26.5% 29.5% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 200182019 2020H1 米其林除欧洲、北美外销售额（Million EUR） 占总营收比（右轴） 同比（右轴） -25.0% -20.0

32、% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 200192020H1 除欧洲、北美外营收增速总营收增速 11.9% 13.9%14.5% 14.3% 14.3% 13.9% -32% -22% -12% -2% 8% 18% 0 500 1000 1500 2000 2500 200182019 2020H1 固特异亚太区销售额（Million USD） 占总营收比（右轴） 同比（右轴） -35.0% -30.0% -25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.

33、0% 10.0% 200192020H1 亚太区营收增速总营收增速 行业专题报告 | 橡胶 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 11 月月 16 日日 图 14：德国大陆亚太区营收 19 年下滑 1.38% 图 15：德国大陆亚洲营收增速除 19 年外均高于整体 资料来源：德国大陆公告，西部证券研发中心 资料来源：德国大陆公告，西部证券研发中心 2.6 倍耐力：近三年亚太区业绩波动企稳倍耐力：近三年亚太区业绩波动企稳 倍耐力的亚太区营收在 2015-2017 年间增长迅速， 从 2015 年的 7.06 亿欧元增至 2017 年 的

34、 9.84 亿欧元， 年复合增长率 18.1%。 亚太区营收占比同样从 2015 年的 11.2%升至 2017 年的 18.4%，占比增长显著。但此后亚太区营收及占比均波动并企稳，2019 年实现营收 9.75 亿欧元， 17-19 年复合增长率为-0.45%， 下滑幅度略低于全球轮胎在亚太区的总体下 滑幅度（如上文所述的-2.01%） 。 从营收增速来看， 在 2015-2017 年间， 公司亚太区营收增速领先总营收增速， 尤其是 2016 年整体营收下降 21%的情况下其亚太区营收上升 32.4%。近两年公司亚太区营收与整体 营收变化步调基本保持一致，但波动幅度高于公司整体水平，在一定程

35、度上体现了公司在 亚太区业绩的不确定性。 图 16：倍耐力亚太区营收波动企稳 图 17：倍耐力亚太区营收波动幅度高于公司整体 资料来源：倍耐力公告，西部证券研发中心 资料来源：倍耐力公告，西部证券研发中心 2.7 韩泰：中国区营收及占比在近两年下滑明显韩泰：中国区营收及占比在近两年下滑明显 韩泰的中国区营收自 18 年起连续两年下滑，自 2017 年的 9030 亿韩元下滑至 2019 年的 7670 亿韩元，年复合增长率为-7.84%，远超全球轮胎在亚太区的总体下滑幅度（如上文 所述的-2.01%） 。伴随营收的下滑，公司中国区营收占比至 2019 年也下降至 11.1%，较 17 年降低了 2.2 个 PCT。 2020H1 受惠于中国后疫情时期较快的复苏速度， 韩泰中国区营 20.4% 21.2%21.9% 22.3% 21.9% 24.0% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 2000 4000