1、 拓展投资价值拓展投资价值 2 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 核心观点核心观点 杰克股份是全球领先的缝制机械制造商，核心业务是工业缝纫机杰克股份是全球领先的缝制机械制造商，核心业务是工业缝纫机，也是目前全球唯一一家同时布局缝前与缝中设备也是目前全球唯一一家同时布局缝前与缝中设备 的缝机供应商的缝机供应商。未来公司有望打通产业链，将智能裁床、智能缝纫设备以及智能生产管理系统（IPMS）无缝连接，实现 服装智能制造成套解决方案。从投资属性上讲，杰克股份是一个周期成长股周期成长股，周期性影响股价的核心要素是拐点拐点和弹性弹性 ，而公司竞争优势扩大带来的市占率提升市占率提升及市场扩容市

2、场扩容则是公司长期成长性的保证。 【拐点已至拐点已至】：目前缝制行业处于复苏初期，国内回暖进度略超预期，随着下半年国内经济持续复苏与全球疫情缓解， 缝制设备复苏有望深化。我们认为现阶段类似2016年Q3，行业龙头已经率先感知，公司Q3单季度营收增速转正，拐点已 现，利润端拐点大概率出现在今年Q4，展望明年逐季向好。 【向上弹性向上弹性】：行业下行进一步出清行业落后产能优化竞争格局，我们测算，杰克股份2020上半年在全球头部缝机企业 市占率为28.73%，对比19年底22.23%提升6.5pct，映射杰克这一轮行业周期中市占率提升到了相当高的水准。行业复苏 初期公司产能已经供不应求，二季度招工后

3、已满产满销，且缝机单价并不昂贵，服装厂有能力承担设备开支（以申洲国 际为例资本开支设备占营收的比例约4%），行业回暖设备弹性大。 【份额提升份额提升】：疫情影响加快出清中小型竞争对手，优化竞争格局。国内缝机企业大部分产能落后，整合空间大;日本 重机2020H1实现销售收入约11.96亿元，日本兄弟实现销售收入6.7亿元。杰克股份2020H1销售额约16亿元，明显超过海 外竞争对手。彼退我进，助力公司未来市占率朝垄断方向迈进。 【市场扩容市场扩容】：服装“快销化”叠加服装厂“去技能化”带动智能设备需求。传统缝制设备单价2000-3000元/台，对应 全球缝制设备市场空间300亿人民币左右市场空间

4、。随着智能缝制设备渗透率提升，缝制设备未来扩容至千亿级市场是 大势所趋。公司通过收购迈卡及VBM前瞻布局先发优势明显，在服装厂智能化时代有望独霸千亿级赛道。 投资建议：投资建议：预计2020-2022年公司EPS分别为0.72/1.33/1.59元，对应PE 44.84/24.41/20.38X 。维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：行业复苏力度不及预期，疫情反复影响需求，自动化缝制设备渗透率不及预期。 qRqPqQpRpOsOnMtRnQtMnQ9PaO9PmOoOsQnNlOpOnMjMoMrM7NqRmRMYqMsOxNrNpO 拓展投资价值拓展投资价值 3 证券研究报告 敬请参阅末

5、页重要声明及评级说明 CONTENTS 01 02 03 04 05 业务布局业务布局 竞争优势竞争优势 投资逻辑投资逻辑 投资建议投资建议 缝机之王，民企典范缝机之王，民企典范 人无我有，人有我优人无我有，人有我优 内修管理，外拓渠道内修管理，外拓渠道 周期上行，成长加速周期上行，成长加速 布局当下，后市可期布局当下，后市可期 公司介绍公司介绍 拓展投资价值拓展投资价值 4 一、缝机之王，民企典范 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 公司公司 介绍介绍 拓展投资价值拓展投资价值 5 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.1 1.1 主营缝制设备，致力于打造服装智能制造成

6、套解决方案供应商主营缝制设备，致力于打造服装智能制造成套解决方案供应商 杰克股份是全球领先的缝制机械制造商。公司的主营业务为缝制设备的研发、生产和销售，包括工业缝纫机、裁床、铺 布机、自动缝制设备等缝中、缝前设备，以及电机、电控等缝制机械重要零部件。其中工业缝纫机是公司的核心业务，2015- 2019年营收占比始终维持在80%以上。裁床、铺布机业务是公司2009年收购德国拓卡、奔马拓展而来的业务，衬衫和牛仔服自 动缝制设备是公司2017/2018年分别收购了两家意大利公司迈卡和威比玛而开拓的新业务。公司常年位居全球缝制设备中产销 规模最大的企业。同时，公司是全球唯一布局缝前及缝中的设备商，未来

7、有望打通产业链，将智能裁床、智能缝纫设备以及同时，公司是全球唯一布局缝前及缝中的设备商，未来有望打通产业链，将智能裁床、智能缝纫设备以及 智能生产管理系统（智能生产管理系统（IPMSIPMS）无缝连接，实现服装智能制造成套解决方案供应商。）无缝连接，实现服装智能制造成套解决方案供应商。 缝前设备（裁剪板块）缝前设备（裁剪板块）缝中设备（缝制机械）缝中设备（缝制机械）自动化业务板块自动化业务板块 裁床 铺布机 平缝机包缝机 绷缝机特种机 衬衫自动化设备 牛仔服自动化设备 图表1：杰克股份的业务主要包括工业缝纫机、裁床及铺布机、自动化缝制设备三大类 资料来源：杰克股份公司官网，华安证券研究所 拓展

8、投资价值拓展投资价值 6 20112011 收购浙江众 邦75%股权， 践行电机等 核心部件自 主供应战略 2003.082003.08 新杰克有限成 立，经营范围： 缝纫机、服装 机械设备及配 件制造、销售 2014.082014.08 更名为 “杰克缝 纫机股份 有限公司” 2017.072017.07 并购意大利 衬衫智造专 家- MAICA(迈卡) 公司 2018.102018.10 以增资方式 取得安徽杰 羽制鞋机械 公司51%的股 权 2019.122019.12 设立合资子 公司浙 江衣科达智 能科技有限 公司 20092009 收购国际 著名裁床 企业德国 奔马 2018.07

9、2018.07 收购意大利牛 仔裤工业缝纫 机领域的领军 企业威比 玛公司 2017.012017.01 在上海证 券交易所 上市 20142014 收购浙江众 邦全部股权， 完成缝纫机 核心部件布 局 20062006 聘请行业专 家赵新庆担 任董事长 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.2 1.2 内生外延双管齐下，铸就公司辉煌成长史内生外延双管齐下，铸就公司辉煌成长史 资料来源：杰克股份公司官网，华安证券研究所 图表2：杰克股份内生外延双管齐下，加速朝智能制造成套解决方案服务商转型 杰克缝纫机股份有限公司创建于2003年8月，缝纫机产业起源于1995年7月，植根有着“中国缝

10、制设备之都的台州”而逐 步壮大。2006年，公司聘请职业经理人赵新庆担任公司董事长，并引进了先进的IPD（集成产品开发理念），形成完善的成套 工业管理体系。2009年，公司开启了中国缝纫行业民企海外收购兼并的先河，收购了国际著名裁床企业德国奔马；2017年7月， 杰克成功并购拥有40多年历史的意大利衬衫制造专家MAICA（迈卡）公司；2018年7月，杰克再次收购意大利牛仔裤工业缝 纫机领域的领军企业威比玛公司。收购这些缝制设备细分领域的国际顶级企业，为杰克的发展带来巨大的助力。杰克股 份通过内生外延双管齐下的方式，正加速从“缝制设备制造商”向“智能制造成套解决方案服务商”转型升级。 拓展投资价

11、值拓展投资价值 7 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.3 1.3 家族式企业，实际控制人持股超家族式企业，实际控制人持股超70% 70% 100% 51%70%100%100% 80% 51%100% 100% 安徽杰羽浙江众邦拓卡奔马浙江衣科达 国内 杰克 智能 江西智 能缝制 浙江 威比玛 台州 布鲁斯 上海 来租啦 100% 海外 95% 5% 30%50% 100% 100% 100% 100% FINVER 威比玛VINCO 杰克欧洲 迈卡 德国奔马 Bullmer Grundstuecksverwaltung Gmb 22.5%22.5%55% 42.75%18.8

12、7%11.88%26.5% 34.34% 14.77% 14.77% 36.11% 杰克投资山水公司椒江迅轮 阮福德阮福德胡彩芳胡彩芳阮积明阮积明 陈华贵等9名 自然人 其他股东 杰克缝纫机股份有限公司杰克缝纫机股份有限公司 资料来源：杰克股份公司公告，华安证券研究所 图表3：杰克股份是典型的家族式企业，大股东是阮积祥、胡彩芳夫妇 公司是典型的家族式企业，实际控制人为胡彩芳、阮积祥（与胡彩芳是夫妻关系，与阮福德、阮积明是兄弟关系）和阮 福德、阮积明。实际控制人通过杰克投资有限公司、LAKE VILLAGE（山水公司）、椒江迅轮间接控制上市公司。实控人控股 比例超过70%，大股东阮积祥夫妻持股3

13、8.81%。 拓展投资价值拓展投资价值 8 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.4 1.4 业绩短期承压，静待行业复苏业绩短期承压，静待行业复苏 图表4：杰克股份历年营业收入及同比 资料来源：本页图表数据均来源于wind，华安证券研究所 受制于全球贸易不确定性及纺织服装行业景气度压制，2019年公司实现营业收入36.08亿元，yoy-13.09%；实现归母净利 润3.01亿元，yoy-33.64%，利润下滑高于收入下滑主要系人工折旧费用具有一定刚性及公司出于对意大利FINVER、VBM、 VINCO计提商誉减值准备5,939万元。2019年公司实现销售毛利率29.05%；销售净利

14、率8.47%，相比2018年均有一定程度下滑。 图表5：杰克股份历年归母净利润及同比 图表6： 2019年公司毛利率略微提高图表7：2019年公司期间费用率较2018年高出2.7pct -23.38% 49.61% 11.52% -7.63% 16.68% 50.05% 48.98% -13.09% -50% 0% 50% 100% 0 2000 4000 6000 20001720182019 百万元百万元 营业收入YOY -29.50% 239.16% 13.80%-12.59%29.61% 47.01% 40.18% -33.64% -200%

15、 0% 200% 400% 0 200 400 600 20001720182019 百万元百万元 归母净利润YOY 23.16% 25.86% 29.07% 28.34% 29.98% 31.33% 30.73% 28.08% 29.05% 5.17% 5.01% 11.28%11.35% 10.64% 11.89%11.62% 10.97% 8.47% 0% 10% 20% 30% 40% 20001720182019 销售毛利率销售净利率 16.63% 19.56% 17.44% 16.91% 18.

16、09% 17.44%17.31% 15.52% 18.22% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 20001720182019 销售费用率管理费用率(含研发)财务费用率期间费用率 拓展投资价值拓展投资价值 9 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.5 1.5 工业缝纫机业务是公司主要营收和利润来源，裁床、自动化缝制设备逆周期稳定增长工业缝纫机业务是公司主要营收和利润来源，裁床、自动化缝制设备逆周期稳定增长 资料来源：本页图表数据均来源于wind，华安证券研究所 公司核心业务为工业缝纫机，贡献公司主要营收及利润来源，2017

17、-2019年，公司工业缝纫机业务分别实现营业收入 23.40/35.34/29.53亿元，营收占比分别为83.97%/85.14%/81.83%；裁床分别实现销售收入4.45/5.00/4.89亿元，营收占比分 别为15.96%/12.03%/13.54%。2018年迈卡、威比玛并表后，2018-2019公司营业收入为1.14/1.60亿元，营收占比分别为 2.75%/4.45。我们认为，未来随着模板机、裁床、铺布机、吊挂等市场认可度提高，加速渗透，公司未来的业务结构可能发 生一定变化。 图表8：工业缝纫机业务为公司第一大收入来源图表9：2019年公司营业收入构成 85.54% 83.56%

18、86.83% 86.13% 83.84% 80.38% 83.97% 85.14% 81.83% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20001720182019 工业缝纫机裁床衬衫及牛仔自动缝制设备其他业务 81.8%81.8% 13.5%13.5% 4.4%4.4% 0.2%0.2% 工业缝纫机 裁床 衬衫及牛仔自动缝制设备 其他业务 拓展投资价值拓展投资价值 10 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1.6 1.6 公司产品远销海外，公司产品远销海外，20192019年海外业务占比过

19、半年海外业务占比过半 图表10：2019年，公司海外营收占比过半 资料来源：本页图表数据均来源于wind，华安证券研究所 公司积极布局海外市场，并在越南、印度、缅甸、柬埔寨、孟加拉等新兴市场开拓顺利，公司海外营收占比随之扩大。 2011年以来，公司海外营收占比始终保持在50%以上。2019年，公司实现海外营收19.8亿元，yoy-4.05%，占总营收比重为 55.0%。预计今年在全球贸易摩擦及疫情双重影响之下，国内需求率先复苏，公司内销占比有望扩大。 图表11：2018年国内行业景气，海外收入占比略微下降 图表12：杰克股份历年海外营收及同比图表13：杰克股份历年汇兑损益 55.0%55.0%

20、 45.0%45.0% 海外收入占比 国内收入占比 54.02% 66.19% 54.83% 54.98% 55.20% 61.26% 56.47% 49.74% 54.97% 0% 20% 40% 60% 80% 0 1000 2000 3000 4000 5000 20001720182019 百万元百万元 海外收入国内收入海外收入占比 -6.08% 23.98% 11.88% -7.30% 29.50% 38.28% 31.19% -4.05% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1000 1500 2000 2

21、500 20001720182019 百万元百万元海外收入海外营收同比 1224 -24 -1501 -1750 1946 -2098 -893 -3000 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 7.2 13-1214-1215-1216-1217-1218-1219-12 中间价:美元兑人民币杰克汇兑损益(万元) 拓展投资价值拓展投资价值 11 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 二、人无我有，人有我优 业务业务 布局布局 拓展投资价值拓展投资价值 12 证券研究报告 敬

22、请参阅末页重要声明及评级说明 2.1 2.1 杰克股份是全市场唯一同时布局缝前和缝中设备的供应商杰克股份是全市场唯一同时布局缝前和缝中设备的供应商 按缝制工序先后顺序。缝制设备主要包括三大类：缝前设备、缝中设备和缝后设备。缝前设备主要包括裁床、铺布机等 用于裁剪、铺开布料等缝纫前道工序的加工设备；缝中设备主要包括平缝机、包缝机、绷缝机和特种机等用于缝纫工序的加 工设备；缝后设备主要包括熨烫、包装设备等用于熨烫、包装等服装生产后道工序的机械设备。杰克股份是目前全市场唯一杰克股份是目前全市场唯一 同时布局缝前和缝中设备的供应商，未来有望打通产业链，将智能裁床、智能缝纫设备以及智能生产管理系统（同时

23、布局缝前和缝中设备的供应商，未来有望打通产业链，将智能裁床、智能缝纫设备以及智能生产管理系统（IPMSIPMS）无缝）无缝 连接，实现服装智能制造成套解决方案。连接，实现服装智能制造成套解决方案。 图表14：缝制设备可分为缝前设备、缝中设备、缝后设备 资料来源：杰克股份招股说明书，华安证券研究所 图表15：公司是目前全市场唯一同时布局缝前与缝中设备的供应商 资料来源：华安证券研究所绘制整理 拓展投资价值拓展投资价值 13 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.2 2.2 工业缝纫机业务工业缝纫机业务 工业缝纫机是服装、箱包、鞋帽等行业生产加工的主要设备，公司的主要缝纫机包括平缝机、

24、包缝机、绷缝机、特种机 和罗拉车等系列产品。其中：平缝机平缝机：连杆挑线、旋梭勾线，用一根缝纫线，在缝料上形成一种线迹，使一层或多层缝料交 织或缝合起来的机器。平缝缝纫机能缝制棉、麻、丝、毛、人造纤维等织物和皮革、塑料、纸张等制品，通常分为薄料和厚 料两种用途，其中薄料一般用于针织、内衣、衬衫、制服等，厚料一般用于各类运动服、牛仔裤、时装、大衣、鞋帽、皮仔 、箱包等。平缝机是缝纫设备中最基本的车种，在缝制中是最简单的线迹。平缝机具有缝纫速度快、操作简便、线迹平整均 匀的特点。包缝机包缝机：针杆挑线，弯针勾线，具有切料装置，用于包边，防止服装的缝头起毛，缝合T恤、运动服、内衣、针织 等面料形成链

25、式线迹的设备。绷缝机：绷缝机：针杆挑线，弯针勾线，用于缝制针织内衣、运动衣裤、T恤衫、胸罩、束腰裙松紧带等 各种弹性织物的领口、袖口等的设备。特种机：特种机：用于某种某种专门缝纫工艺的缝制机械设备，如加固机（又称套结机）、锁 眼机、花样机、钉扣机、缝纫单元等。 日本重机日本兄弟杰克股份 型号价格（元)型号价格（元)型号价格（元) 单针平缝机 DDL-87002300S-1110A（停产)F41850 DDL-8700B-7(直驱电脑一体机)4500S-7100A4000A42880 DDL-900B4100S-7250A4500A53250 DDL-9000C6400S-7300A5600A2

26、04800 双针平缝机 LH-3528A-718000T-8422C16000JK-58420J-403E8800 LH-3528A9500T-8420C9500JK-58420B-0034280 LH-3568A-721000T-8452C20000JK-58450J-403E10000 LH-3568A24900T-8450C12000JK-58450B-003 LH-3588A-7-T-8752C22000JK-58450J-403E 钉扣缝纫机 MB-13737980BE-438FX1119000JK-373(停产) MB-13779580JK-T1377E5200 锁眼缝纫机LBH-

27、1790AN系列24000HE-800B32000JK-T1790B17000 图表16：与海外竞对手相比公司工业缝纫机产品定价优势明显 资料来源：各公司官网，华安证券研究所 拓展投资价值拓展投资价值 14 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.2 2.2 工业缝纫机业务工业缝纫机业务 图表17：中国百家整机企业与海外主流整机厂工业缝纫机业务收入合计 资料来源：中国缝机协会，Bloomberg，华安证券研究所 中国缝制机械协会统计跟踪的百家整机企业数据显示，2019年百家整机企业主营收入为197.3亿元。2019年，海外主要缝 制设备企业工业缝纫机板块营收情况如下：日本重机（644

28、0.T）营收40.74亿元，日本兄弟（6448.T）营收17.72亿元，日本 飞马（6262.T）营收7.86亿元，台湾高林（1531.TW）营收4.85亿元。测算2019年全球主要缝纫机生产厂商工业缝纫机业务总 营收约268亿人民币。我们预计全球主流缝机厂商占全球缝机市场份额约90%，以此推算全球工业缝纫机市场空间约推算全球工业缝纫机市场空间约300300亿人民亿人民 币。币。 单位：（亿人民币）20019 百家整机企业收入153.20197.67208.17197.3 日本重机工业缝纫机收入41.7441.5944.1240.72 日本兄弟工业缝纫机收入16.6718

29、.5719.7617.72 日本飞马工业缝纫机收入10.118.499.817.86 台湾高林工业缝纫机收入4.905.005.844.85 合计226.62271.32287.7268.45 拓展投资价值拓展投资价值 15 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.2 2.2 工业缝纫机业务工业缝纫机业务 图表18：公司工业缝纫机业务增长迅猛，是公司目前核心业务 资料来源：wind，华安证券研究所 2016年起我国工业缝纫机行业逐步回暖，公司凭借多年产品研发、精益生产、供应链管理、销售网络等优势迅速抢占市 场，工业缝纫机业务增长迅猛。2016-2019年，公司缝纫机板块营收分别为14

30、.93/23.40/35.34/29.53亿元，同比增速 11.87%/56.77%/51.04%/-16.46%。杰克股份在工业缝纫机领域市占率提升明显，我们测算，2016-2019年杰克股份全球工业缝 纫机市场市占率分别为6.59%/8.62%/12.28%/11.00%。相较于全球主要竞争对手（均为上市公司），2016-2019年，杰克股份 在全球头部缝机厂商市占率分别为12.34%/17.61%/22.94%22.23%。2017年后，公司市占率稳居全球前二，成功跻身全球第一 梯队，并与第二梯队的竞争优势逐渐拉大。 图表19：2019年杰克股份工业缝纫机全球市占率约为11% -25.1

31、6% 55.48% 10.61% -10.10% 11.87% 56.77% 51.04% -16.46% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 20001720182019 百万元百万元工业缝纫机工业缝纫机同比 6.59%6.59% 8.62%8.62% 12.28%12.28% 11.00%11.00% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20019 杰克股份上工申贝中捷资源标准

32、股份国内其他 日本重机日本兄弟台湾高林日本飞马 资料来源：中国缝制机械协会，Bloomberg，华安证券研究所 （*以上市场 份额按各公司工业缝机收入除以中国百家整机企业与海外主流整机厂工业缝 纫机业务收入合计） 拓展投资价值拓展投资价值 16 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.3 2.3 裁床（含铺布机）业务裁床（含铺布机）业务 资料来源：杰克股份官网，华安证券研究所 裁床和铺布机是重要的工业用缝前设备，裁床用于裁剪服装、鞋帽、箱包、汽车内饰、家具等软性材料，铺布机则用于 展开、铺平需要裁割的布料。裁床和铺布机作为替代人工裁剪的自动化设备通常搭配使用，能大大提升裁剪的速度、质

33、量和 效率、已经在许多服装厂推广使用。2009年，公司通过收购德国奔马正式进军裁床领域，目前，杰克股份产品包括单层和多 层，铺布机产品有3个系列。 图表20：杰克股份铺布机（含裁床）代表性产品 裁裁 床床 业业 务务 种类种类具体型号具体型号图例图例 铺布机铺布机伺服铺布机KW2000S、自动铺布机W1800E、伺服铺布机KW2000E 裁床裁床单层裁床PREMIUMCUT ELC、高层裁床D8002S、高层裁床D8003、高层裁床E80、高层裁床D9002S 配套设备配套设备自动上布机TL2000、自动传送桌板Translay、自动送布装置AWM2000、全自动布卷存储更换装置 拓展投资价值

34、拓展投资价值 17 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.3 2.3 裁床（含铺布机）业务裁床（含铺布机）业务 国内裁床市场空间测算国内裁床市场空间测算 工业缝纫机使用工业缝纫机使用 寿命（年）寿命（年） 内销占内销占 比比 工业缝纫机存量工业缝纫机存量 （万台）（万台） 裁床裁床/ /工业工业 缝纫机缝纫机 裁床需求量裁床需求量 （万台）（万台） 裁床单价（万裁床单价（万 / /台）台） 市场空间市场空间 （亿元）（亿元） 国内渗透率国内渗透率=50%=50%国内渗透率国内渗透率=70%=70% 裁床需求量裁床需求量 （万台）（万台） 市场空间市场空间 （亿元）（亿元） 裁床需求

35、量裁床需求量 （万台）（万台） 市场空间市场空间 （亿元）（亿元） 6 55%55% 2210 1/5001/500 4.42 5555 243.12 2.21 121.56 3.09 170.18 72635 5.27 289.83 2.63 144.92 3.69 202.88 83009 6.02 331.02 3.01 165.51 4.21 231.72 62210 4.42 6565 287.32 2.21 143.66 3.09 201.13 72635 5.27 342.53 2.63 171.26 3.69 239.77 83009 6.02 391.21 3.01 195.

36、60 4.21 273.85 备注：工业缝纫机更新换代周期为3-5年，叠加二手机市场后，假设使用寿命为6-8年；工业缝纫机存量按照中国缝制机械协会公布的历年产量计算得出； 假设一台裁床可供应500台缝纫机使用；假设裁床单价为55-65万RMB/台；虽然国外裁床渗透率高达80%，但我们认为短期内国内市场渗透率不会达到，预测 三年内渗透率可达50%-70%。 资料来源：CNKI，公司公告，华安证券研究所 国内裁床渗透率仍有较大提升空间。与传统的电剪刀设备裁剪相比，自动裁床可以：改善生产环境，降低工作强度和 熟练工的依赖；提升产品质量增强产品竞争力与档次，从而提升服装厂竞争力；提升裁剪效率，减少裁剪

37、房人员数量， 实现服装厂降本增效；数字化生产实现剪裁过程中的零间距离裁割，大大提高了面料的使用率，降低材料成本。从成本看 ，裁床设备虽然单价较高，但是回收成本快，为服装厂带来的长期效益红利远大于短期的成本压力。海外成熟市场裁床的渗 透率高达80%，国内市场引入裁床设备较晚，2016年国内裁床设备的渗透率仅5%左右，我们测算2019年国内裁床渗透率不足 15%（国内裁床存量7000台，对应需求量50000台计算），未来成长空间广阔。我们测算未来5年国内裁床的市场规模约200- 270亿，具体测算过程如下： 图表21：杰克股份铺布机（含裁床）代表性产品 拓展投资价值拓展投资价值 18 证券研究报告

38、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.3 2.3 裁床（含铺布机）业务裁床（含铺布机）业务 资料来源： 人“裁”与“被裁”、建设智慧型工厂实现机器换人的思考与实践研究成果综合，公司公告，华安证券研究所 图表23：国内裁床销量逐年升高图表24：国内裁床销量增速高于缝机，正加速渗透 105120 147 169 400 500 550 690 740 800 900 2000 0 500 1000 1500 2000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 裁床销量 -50% 0% 50% 100% 150% 2006

39、 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 裁床销量YOY工业缝纫机产量YOY 图表22：国内裁床需求量约4.56万台，预测3年内市场最高可达200270亿RMB 自动化设备类型自动化设备类型单人配设备单人配设备传统工人工作量传统工人工作量 采用设备后工人工作采用设备后工人工作 量量 采用自动化设备后效率提采用自动化设备后效率提 升升 成本测算成本测算回收周期回收周期 电脑裁床1台3个人，耗时3.5h1个人20分钟 担任效率提升21倍，节省 布料10% 单人成本50元/小时； 裁床30元/小时。单台 裁床设备以50万元算 10

40、301030个小时，每天工作个小时，每天工作 1010小时算，小时算，103103天收回天收回 铺布机1台5000米需要3人8小时 1个人4小时 生产效率提升6倍。人工 成本下降了6倍（由原来 的115*3=345元下降到 57.5元） 单台裁床设备以单台裁床设备以5050万元万元 算算 17001700个小时个小时/ /劳动力，劳动力，3 3 个人每天工作个人每天工作1010小时算，小时算， 回收周期回收周期5656天天 备注：加粗加下划线内容为假设内容 拓展投资价值拓展投资价值 19 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.3 2.3 裁床（含铺布机）业务裁床（含铺布机）业务 资

41、料来源：wind，华安证券研究所 2016-2019年，公司裁床业务分别实现营业收入3.64/4.45/5.00/4.89亿元，同比增长41.78%/22.24%/13.32%-2.19%，占 公司总营收的比重分别为19.59%；15.96%；12.03%；13.54%。公司裁床业务2013-2018年均保持正增长，2019年受制于行业景 气度压制裁床业务呈现负增长，但单项业务增速亦优于公司整体。2019年，裁床业务板块毛利率达42.17%，公司缝纫机毛利 率为26.46%，公司整体毛利率为24.84%，裁床业务毛利率高于公司整体15pct左右。 图表25：裁床业务2013-2018年一直保持

42、正增长图表26：裁床业务毛利较公司综合毛利率高15pct左右 -12.48% 19.96% 17.82% 7.45% 41.78% 22.24% 12.32% -2.19% -70% -50% -30% -10% 10% 30% 50% 0 100 200 300 400 500 600 20001720182019 百万元百万元裁床裁床同比 22.50% 23.73% 27.47% 25.96% 27.63% 28.40% 27.72% 25.75% 26.46% 26.63% 36.72% 39.64% 43.11% 42.02% 43.27%

43、46.41% 41.66% 42.17% 39.50% 35.67% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 20001720182019 工业缝纫机裁床衬衫及牛仔自动缝制设备 资料来源：wind，华安证券研究所 拓展投资价值拓展投资价值 20 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2.42.4自动化缝制板块自动化缝制板块 衬衫及牛仔裤自动缝制设备业务（自动化业务板块）是杰克股份收购意大利迈卡与威比玛两家公司后拓展的新业务， 2018年开始并表。2018、2019年自动缝制设备业务板块分别贡献营业收

44、入1.14/1.60亿元，占公司总营收的比重分别为 2.75%/4.45%。自动缝制设备渗透率不断提升，是未来缝制设备行业的大势所趋。与普通电脑缝纫机对比，对工人技能要求及 工作效率方面，自动缝纫设备有着明显的优势，此外，自动缝纫设备加工品质始终保持稳定水平，而普通电脑车受员工操作 技术、能力、心情、环境等多方面因素影响，成品品质不稳定。 分类自动缝纫设备普通电脑车分类自动缝纫设备普通电脑车 人工对比人工对比 人员素质人员素质不需要熟练工必须要熟练工 效率对比效率对比 操作对比操作对比1人多机操作1人1机操作 人员薪酬人员薪酬2500-4000元4000-10000元排班对比排班对比 流水线可

45、进行早、中、 晚等分班操作 流水线只能延长工作 时间加班 人员培训人员培训培训5分钟就可上岗 培训1个月会一些基 本技能 简化工序简化工序 同一部位多工序可同 时操作 只能按工艺流水要求 进行 招工难度招工难度 非技术工种，招工容易， 立刻上岗 技术工种，流失率比 高，不易招工 功能对比功能对比 操作面大，面底线智 能检测 操作面小，无面底线 智能检测 图表27：自动缝制设备与普通电脑车对比 资料来源：服装智能制造企业运行模式，华安证券研究所 拓展投资价值拓展投资价值 21 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 三、内修管理，外拓渠道 竞争竞争 优势优势 拓展投资价值拓展投资价值 22

46、 证券研究报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3.1 3.1 难以复制的成套管理制度难以复制的成套管理制度 杰克股份实际控制人阮积祥坚持“制度第一，总经理第二”的理念，不断完善公司各项管理制度，在用人、研发、生产、杰克股份实际控制人阮积祥坚持“制度第一，总经理第二”的理念，不断完善公司各项管理制度，在用人、研发、生产、 服务等方面建立了难以复制的竞争优势，成为杰克股份走向成功的主要法门。服务等方面建立了难以复制的竞争优势，成为杰克股份走向成功的主要法门。 用人方面：公司充分践行职业经理人制度，同时采用轮值用人方面：公司充分践行职业经理人制度，同时采用轮值CEOCEO制度提升管理层能力。制度提

47、升管理层能力。2006年阮积祥将董事长一职让贤给行业内资 深职业经理人赵新庆。赵新庆曾任西安标准集团董事长，被誉为“国内缝纫机行业职业经理人第一人”，他不仅将自己在缝纫机行业几十年的管 理经验带给杰克，并且带来了一个10余人的团队，均是研发、生产、品质和车间管理方面的资深人才，对杰克产品质量的提升起到了关键作用。 同时，杰克效仿华为启动“总经理轮值制度”。董事长、总经理、常务副总、副总等人员每人轮值三个月。总经理轮值制度让各公司高层能够更 加全面了解公司业务，培养全局观念，增强了部门间的理解、使今后的工作上的配合更加顺畅。 研发方面：公司坚持以市场需求为导向的的研发理念，导入研发方面：公司坚持

48、以市场需求为导向的的研发理念，导入IPDIPD作为系统性的研发解决方案。作为系统性的研发解决方案。杰克股份奉行“因市场而为”的 研发理念，为了解市场需求，主动走访客户、收集用户意见反馈表、取经大型展销会收集其它缝纫机设备的优点加以改进，为市场量身打造称心 如意的缝制设备。同时，导入IPD（集成产品开发）作为系统的研发解决方案，旨在从流程重整和产品重整两方面来着手以达到缩短产品上市时间 、提高产品利润、提高研发效率、为客户创造更大价值的目的。 生产方面：精益管理改善生产流程，零部件自制、自动化改造实现降本增效。生产方面：精益管理改善生产流程，零部件自制、自动化改造实现降本增效。2001年，杰克引

49、入日本丰田的“6S管理（整理 SEIRI、整顿SEITON、清扫SEISO、清洁SEIKETSU、素养SHITSUKE、安全SECURITY）”，标志着杰克从粗放式管理买入精细化生产管理阶段。2004 年杰克与某外部顾问公司签订了精益生产辅导协议，标志着杰克的生产车间走上了精益生产管理之路。杰克认为，除采用大批量生产方式大规模 降低成本外，其他方面仍有改进的的余地。应以最大限度地减少生产所占用的资源、降低企业管理及运营成本，并使之成为一种公司的理念与文 化。同时公司不断加快智能生产线建设。智能生产线不但能够快速提高生产效率，节省大量人工，还极大地保证了产品质量的稳定性。自制零部 件降本，2016年公司实现了大量电机自制和大规模电控自制，占整机成本从16.06%下降到9.93%，随着公司精加工与铸造生产线投产，公司成本有 望继续下降。 服务方面：“快速服务服务方面：“快速服务100%”100%”打造服务型制造企业。打造服务型制造企业。早在2006年，杰克把服务提升到了战略高度，“快速服务100%”的理念应运而 生。我国服装产业已经步入“快时尚”时代，新品到店的速度非常快、橱窗陈列的变换频率通常一周两次，对服装厂