1、rQpQnNpRmNsOqRsQnQoRqN6McM8OmOqQmOoOlOqRsQlOmMtR6MrQrNxNmMnPxNtOwO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 目录目录 1. 占据高成长赛道，扩产打破瓶颈 . 4 1.1. 盈利预测：需求景气与产能释放保障高增长 . 4 1.2. 估值与评级：首次覆盖给予“增持”评级 . 5 2. 碳基复合材料领军企业，技术背景深厚 . 5 2.1. 碳基复合材料领军，单晶拉制热场材料贡献主营 . 5 2.2. 公司深厚技术沉淀构建优

2、势 . 7 3. 光伏市场或加速成长，半导体市场已在孕育 . 8 3.1. 光伏市场处于高速高增长起点，目前新建设需求为主 . 9 3.2. 随下游扩产与大硅片趋势，光伏市场有望快速扩容 . 10 3.3. 半导体国产化有望进一步贡献增量市场 . 13 4. 卡位优质客户资源，产能瓶颈即将打破 . 14 4.1. 光伏市场下游格局相对清晰，占据最一线客户资源 . 14 4.2. 产能将在 2021 年快速突破，打卡成长空间 . 15 5. 风险提示 . 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)

3、(688598) 1. 占据高成长赛道，占据高成长赛道，扩产打破瓶颈扩产打破瓶颈 碳碳基基复合材料领军企业，技术背景深厚。复合材料领军企业，技术背景深厚。公司是以碳基复合材料为主业 的高科技企业， 目前其碳-碳复合材料热场系列产品已经实现成功商业化， 是公司最主要的营收来源。其主要凭借碳-碳复合材料优异的耐热性能， 将其应用于光伏或半导体硅片制造中的单晶拉制过程，作为新型热场材 料对传统石墨材料进行替代。 公司在碳纤维预制体制备， 碳沉积等物理， 化学工艺中，掌握较为领先的技术，形成竞争壁垒。公司在研发和技术 领域积累深厚，以董事长廖寄乔博士为代表的管理层和核心技术团队具 备丰富的产业与技术研

4、发经验。 光伏市场或加速成长，半导体市场已在孕育。光伏市场或加速成长，半导体市场已在孕育。既有光伏用市场空间有望 快速扩容。我们测算 2020 年单晶光伏硅片热场材料市场或在 7 亿元左 右，下游单晶硅片企业的快速扩产计划带来的新增需求是近两年市场的 重要支撑；而随着大硅片趋势的发展，热场性能要求面临升级，碳-碳复 合材料的渗透率有望大幅提升，即使以 2025 年国内主流硅片厂合计 300GW 产能这样相当保守的假设来预算， 届时复合材料热场市场也将超 过 35 亿元为 2020 年 5 倍，扩容速度较快。同时，国产半导体材料行业 正在快速起步，其对热场材料纯度要求更高，单位价值也将更高，未来

5、 或将再造一个高速增长的巨大市场。 卡位优质客户资源，产能瓶颈即将打破卡位优质客户资源，产能瓶颈即将打破。光伏硅片行业 TOP4 均位列公 司 2019 年前五大客户中，2019 年前五大客户占公司营收总比重高达 74.08%。热场材料行业的商业模式，涉及到客户不同生产线的个性化需 求，因此其实具备相当的用户粘性。目前看公司已经与行业龙头建立起 较为成熟和深入的合作关系，有望随着下游龙头的扩张而快速成长。同 时，在半导体领域，公司产品亦已在有研，神工等行业领先的半导体材 料，设备企业中进行应用或试用，卡位在设备产业链国产化替代的最前 端。2021 年底公司碳基热场材料产能有望达到 850 万吨

6、，为 2020 年底 的 2.8 倍，为 2019 年底的 4.25 倍，将打破现有瓶颈，打开增长空间。 1.1. 盈利预测：需求景气与产能释放保障高增长盈利预测：需求景气与产能释放保障高增长 预计 2020-2022 年归母净利为 1.46，2.37，3.34 亿元，同增 88%，62%， 41%。 公司核心业务主要为热场材料系统产品。其中在营收端假设，我们预测 下游光伏单晶硅片企业的扩产与改造替换需求将支撑 2020-2022 年公司 的高增长，其中 2021 年在下游扩产节奏与公司产能释放节奏的共振下 或将带来营收增长的加速。 在盈利能力角度上，我们假设在公司市场占有率优先的策略上，20

7、21- 2022 年毛利率或相较 2020 年略有回落， 但在技术优势， 规模优势发挥， 以及客户结构优势等发挥下，仍将保持在 55%以上的较高水平。 表表 1：公司核心业务拆分假设公司核心业务拆分假设 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 热场系统产品热场系统产品 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 销售额（百万元）销售额（百万元） 173.85 233.51 357.27 614.51 921.76 YoYYoY 27.09% 34.32% 53.00

8、% 72.00% 50.00% 毛利率毛利率 69.33% 62.08% 61% 57% 55% 毛利（百万元）毛利（百万元） 120.53 144.95 217.94 350.27 506.97 数据来源：wind，国泰君安证券研究 1.2. 估值与评级：估值与评级：首次覆盖给予“增持”评级首次覆盖给予“增持”评级 首次覆盖给予“增持”评级。首次覆盖给予“增持”评级。预计 2020-2022 年归母净利为 1.46，2.37， 3.34 亿元，同增 88%，62%，41%。 采用 PE 和 PB 估值方法估值。在此选取光威复材，中简科技，晶盛机电 三家可比公司。其中选取光威复材与中简科技的原

9、因在于其与金博股份 产品属性相似，均为碳纤维与碳纤维复合材料；选取晶盛机电的原因在 于其与金博股份下游用途相似，均应用于单晶硅片企业单晶拉制过程中。 1）PE 估值法：根据可比公司 2021 年平均 43.52 倍 PE，对应每股合理 估值为 128.80 元。 2） PB 估值法： 根据可比公司 2021 年平均 8.86 倍 PB， 对应每股合理估值为 171.19 元。以谨慎为原则，将两种估值结果按照 75%:25%的比重加权，给于目标价 139.40 元，对应 2020-2022 年 PE 为 76.59，47.09，33.35 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 表表 2： 可比公司估值

10、可比公司估值 公司名称 代码 总市值 （亿元） 净利润（亿元) PE BPS PB 2021E 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 2021E 光威复材 300699 360.10 6.49 8.23 10.36 55.50 43.76 34.77 8.50 8.18 中简科技 300777 184.76 2.15 3.43 5.22 85.93 53.82 35.38 3.70 12.49 晶盛机电 300316 364.92 8.18 11.07 13.91 44.61 32.97 26.23 4.81 5.91 平均 62.01 43.52 32.13

11、 8.86 金博股份 688598 91.15 1.46 2.37 3.34 62.43 38.46 27.29 19.33 5.89 注：市值截止 2020 年 11 月 27 日,可比公司选取 wind 一致预期 数据来源：wind，国泰君安证券研究 2. 碳碳基基复合材料领军企业，技术背景深厚复合材料领军企业，技术背景深厚 2.1. 碳碳基基复合材料领军，单晶拉制热场材料贡献主营复合材料领军，单晶拉制热场材料贡献主营 金博股份前身为 2005 年成立于湖南益阳的湖南博云高科技有限公司， 于 2020 年 5 月正式登陆科创板。公司主业为碳基复合材料及产品的研 发、 生产和销售。 近两年公

12、司营收与盈利能力呈现高增长趋势， 截止 2019 年已经实现营收 2.4 亿元，归母净利 0.78 亿元。 图图 1 ：近年公司营收快速增长近年公司营收快速增长 图图 2 ：近年近年公司归母净利伴随营收快速增长公司归母净利伴随营收快速增长 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 数据来源：wind，国泰君安证券研究 目前，公司实现商业最主要的产品为基于碳-碳复合材料热场系统系列， 2019 年占公司营收比重高达 98.50%。其利用碳-碳复合材料卓越的耐热 属性，主要在单晶拉制炉热

13、场，多晶铸锭炉热场，以及真空热处理领域 等场景下实现商用。 图图 3：热场材料系统为公司最重要业务热场材料系统为公司最重要业务 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 其中单晶拉制炉热场系列产品为公司目前商业化最为成功的板块，是营 收最主要的来源，2019 年占营收比重高达 97.27%。其主要用于光伏行 业、半导体行业中的单晶硅长晶、拉制过程中保温与保护功能，本质是 一种耗材。公司具体产品主要包括多种规格的坩埚、导流筒、保温筒、 加热器等，是单晶拉制炉热场系统的关键部件。 图图 4：单晶拉制炉热场系列是公司最主要产品单晶拉制炉热场系列是公司最主要产品，本质是耗材，本质是耗材 0.84 1.42

14、 1.8 2.4 67.97% 26.57% 33.41% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 20019 营业收入(亿元)增速(%) 0.21 0.29 0.54 0.78 40.39% 86.11% 44.07% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2

15、0019 归母净利(亿元)增速(%) 97.27% 0.50% 0.73% 1.50% 2019年公司营收结构 单晶拉制炉热场系统产品多晶铸锭炉热场系统产品 真空热处理领域产品其他产品 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 数据来源：公司公告 2.2. 公司深厚技术公司深厚技术沉淀沉淀构建优势构建优势 从生产工艺来看， 公司碳-碳复合材料产品的生产主要包括制备碳纤维预 制体，甲烷高温裂解，多周期碳沉积，高温纯化石墨化四个关键步骤。 其中最为关键的制备预制体，

16、与碳沉积环节，分别涉及复杂的物理，化 学工艺，是生产环节最关键的技术壁垒所在。 图图 5：预制体与碳沉积为最关键技术环节预制体与碳沉积为最关键技术环节 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 而公司在技术与研发能力上一直保持较强优势，公司先后承担了科技部 863 计划新材料技术领域重大项目、科技部科技型中小企业技术创新基 金项目、发改委高技术产业化专项项目和湖南省战略性新兴产业重大科 技成果转化项目等重要科研项目。公司独家或以第一起草单位身份牵头 制定了 5 项国家行业标准，拥有“碳/碳复合材料低成本制备技术湖南省 工程研究中心” ，获得国内外专利授权 65 项。是唯一一家入选工信部第 一批专精

17、特新“小巨人”名单的先进碳基复合材料制造企业。 以董事长，首席科学家廖寄乔为代表的公司管理层与核心技术人员多拥 有深厚的技术与产业背景，且多人出身于中南大学相关领域。实力雄厚 的团队是公司生产技术优势可以长期保持的关键。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 表表 3：公司核心技术人员多拥有较强的技术和公司核心技术人员多拥有较强的技术和丰富的丰富的产业背景产业背景 核心技术人员核心技术人员 技术与产业背景技术与产业背景 廖寄乔廖寄乔 董事长，首席科学家。曾任职于中南大学粉末冶金研

18、究院；牛津大学化学系访问学者；曾受中南大学委 派兼任粉冶中心董事及总经理、并兼任部分下属子公司董事长职务； “十二五”国家科技重点专项 （高性能纤维及复合材料专项）专家组专家、 “十二五”863 计划新材料技术领域“高性能纤维及复合材 料制备关键技术”重大项目总体专家组专家、2018 年湖南省 121 创新人才培养工程第一层次专家； 王冰泉王冰泉 总经理。同济大学检测技术与自动化装置专业硕士研究生学历，工学硕士学位，中南大学工商管理硕士 学位，中级工程师；曾任上海贝尔阿尔卡特股份有限公司测试开发主管、供应链项目经理；无锡尚德太 阳能电力有限公司新产品上市经理。 李军李军 总工程师。中南大学材料

19、物理与化学专业硕士研究生学历、工学硕士学位，高级工程师；曾任昆明钢铁 集团有限责任公司技术中心研发人员。 王跃军王跃军 副总经理。高级工程师；曾任任湖南直田量具机械厂质检员、技术员、车间主任；宁乡城南机床配件厂 技术员；长沙新型机床配件厂技术主管、车间主任。 刘学文刘学文 技术部部长。中南工业大学粉末冶金专业本科学历，工学学士学位，中级工程师；曾任北京建筑工程集 团北京建筑磨石总厂技术员；北京中材人工晶体研究院有限公司工程师；厦门京海金刚石工具联营公司 副经理、经理；北京天地东方超硬材料股份有限公司工程师；鲁银集团禹城粉末冶金制品有限公司技术 部部长。 龚玉良龚玉良 生产部部长。西北纺织工学院

20、毛纺织工程专业本科学历，工学学士学位，中级工程师；曾任湖南益鑫泰 麻业纺织服饰有限公司技术员。 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 在较强的技术优势下，近年来公司毛利率与净利率始终保持在相对较高 的中枢水平。 图图 6：技术优势奠定高利润率基础技术优势奠定高利润率基础 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 3. 光伏市场或加速成长，半导体市场已在孕育光伏市场或加速成长，半导体市场已在孕育 公司目前商业化最成功产品为单晶拉制炉热场系列。目前光伏市场已经 开启高速增长模式，我们测算光伏市场有望从 2020 年约 7 亿元市场， 至 2025 年成为 35 亿规模的市场。而国产半导体市场同样正孕育

21、巨大的 机会，其对热场材料纯度要求更高，单位价值也将更高，未来或将再造 一个高速增长的巨大市场。 56.17% 63.34% 67.90% 61.68% 24.43% 20.42% 30.03% 32.43% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 20019 毛利率净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 3.1. 光伏市场处于高速高增长起点光伏市场处于高速高增长起点，

22、目前新建设需求为主，目前新建设需求为主 我们首先对目前 2020 年单晶炉热场材料的市场规模进行粗算，其中涉 及到以下的关键假设： 2020 国内核心硅片厂扩产约 70GW； 每 GW 产能对应长晶炉设备约 80-90 台,在此核算约 85 台 每台长晶炉热场设备对应不含税营收约 20 万 在此基础上，我们还需要讨论两个关键建设： 目前碳-碳复合材料在热场设备使用中的渗透率水平； 除新增长晶炉产能外，改造需求与更替需求的体量水平； 对于目前的渗透率水平， 不同部件中碳-碳复合材料对于传统等静压石墨 的替代情况处于不同的阶段 （见下表） ， 我们将其综合， 暂时估算为约40% 左右。 表表 4：

23、不同部件碳不同部件碳-碳复合材料渗透率有所差别（碳复合材料渗透率有所差别（2019 年数据）年数据） 部件部件 碳基复合材料碳基复合材料 等静压石墨等静压石墨 坩埚坩埚 85% 55% 45% 55% 加热器加热器 95% 其他其他 65% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 对于改造需求与更替需求，考虑到包括公司在内的行业龙头企业产能均 较为紧张，改造需求可能被部分延后；而置换需求由于碳-碳复合材料近 年才开始快速放量，故暂且采取谨慎算法：存量产能约 100GW*20%渗 透率/1.5 年平均替换周期=13.33GW。 表表 5：估算整套设备加权平均周期在估算整套设备加权平均周期在 1.5

24、 年年 部件部件 替换寿命替换寿命 坩埚坩埚 6-8 月 保温桶保温桶 18 月 导流桶导流桶 24 月 我们估算的整体平我们估算的整体平 均替换寿命均替换寿命 18 月 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 根据我们以上的假设，我们可以做如下测算： （新增硅片产能需求+改造 与替换需求）*单位产能长晶炉数*单炉可创造营收。给予此公式，我们 大概可以测算 2020 年左右，碳-碳复合材料的市场空间（对应企业营收 口径）大约在 7 亿元人民币左右。 表表 6：2020 年行业空间测算方式年行业空间测算方式 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 17 Tab

25、le_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 部件部件 替换寿命替换寿命 新增硅片产能新增硅片产能 70GW 碳碳-碳复合材料渗透率碳复合材料渗透率 40% 新增硅片产能新增硅片产能*渗透率渗透率 28GW 改造与替换需求（已考虑渗透率）改造与替换需求（已考虑渗透率） 13.33GW 2020 年合计总需求年合计总需求 41.33GW 单位长晶体炉数（个单位长晶体炉数（个/GW） 85 单炉收入体量（万元单炉收入体量（万元/个）个） 20 市场总体量（亿元）市场总体量（亿元） 7.03 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 3.2. 随下游扩产与大硅片趋势，随下游扩产与大硅

26、片趋势，光伏市场有望快速扩容光伏市场有望快速扩容 目前，随着太阳能能源全产业链的成本不断压缩，光伏太阳能发电在全 球已经进入开启平价上网的关键节点。太阳能电力相对经济性的不断提 升，或将大幅提振单晶硅片需求，从而带来公司所处的单晶拉制炉热场 材料行业的快速扩容。 图图 7：太阳能成本将延续逐步降低趋势，太阳能成本将延续逐步降低趋势， 数据来源：BP 我们依然根据上述的逻辑，对 2025 年单晶拉制炉热场材料的市场空间 进行测算，但伴随着行业的快速发展，相关假设也将发生较大的变化： 从需求来源来看，从需求来源来看，2025 年替换与改造需求将成为主流。年替换与改造需求将成为主流。 根据 IEA(

27、世界能源署)的预测，在“可持续稳健发展情景”和“2050 年 碳排放净零目标情景” 两个情境下， 2020-2030 年间太阳能光伏的年均装 机量将分别达到 230 GW 和 303 GW。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 图图 8：2020-2030 年间全球光伏装机量有望较快提升年间全球光伏装机量有望较快提升 数据来源：CPIA，IEA 从硅片产业来看，目前单晶硅片占据明显的产业优势，而我国的单晶硅 片产业在全球占据明显的优势。因此即使以非常严谨的角度来考虑，可 以假

28、设 2025 年国内单晶硅片的产能将达到 300GW。但由于近两年各企 业为提升竞争力扩大布局，扩产计划呈现加速态势，因此国内主要单晶 硅片厂商 2021 年产能之和即将达到 265GW，距离 300GW 的目标已经 非常临近。因此我们可以假设到 2025 年时期，存量 300GW 的改造替换 需求为行业的主要需求来源， 而每年的新增可以暂时假设在20GW左右。 图图 9：近两年近两年单晶硅片行业扩展加速单晶硅片行业扩展加速 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 大硅片趋势下，有望提升复合材料产品渗透率和单产品价格。大硅片趋势下，有望提升复合材料产品渗透率和单产品价格。 目前出于继续降低发电成

29、本的考虑，大型硅片厂商都在逐步将产品矩阵 向大硅片方向推动。2020 年已经呈现较为明显的趋势，而跟据 CPIA 的 预测，2025 年大硅片的市占率将达到 80%的水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 图图 10：大硅片成为行业趋势大硅片成为行业趋势 数据来源：CPIA 大硅片趋势下对碳基复合材料热场大硅片趋势下对碳基复合材料热场行业存在多重影响：行业存在多重影响：首先从渗透率的 角度来看，大硅片产能往往需要更大的拉晶炉，对热场材料的物理性能 要求会更高，因此将有望加

30、速碳基复合材料对传统等静压石墨材料的替 代过程。 因此在 2025 年的市场假设中， 将碳基复合材料渗透率的假设提 升至 80%。 图图 11：近两年公司产品需求也呈现大型化趋势近两年公司产品需求也呈现大型化趋势 数据来源：公司公告 同时，更大的拉晶炉一方面将减少每单位 GW 产能对应的炉数，在此假 设 2025 年的平均水平为 80 个/GW；但同时也会增加单炉的材料使用量 和单位售价，因此在此假设为 25 万元/套。 在此， 跟据上述假设， 我们可以对 2025 年的行业空间进行测算：（300GW 存量需求/1.5 年替换周期+20GW 年新建需求） *80%渗透率*80 个拉晶体 炉/G

31、W *25 万元/套。可以计算得出 2025 年市场空间有望达到 35 亿元人 民币，约为 2020 年的 7 亿元的 5 倍左右，行业将呈现快速扩容趋势。 表表 7：2025 年市场空间测算可达年市场空间测算可达 35 亿元人民币亿元人民币 部件部件 替换寿命替换寿命 年新增单晶硅片产能年新增单晶硅片产能 20GW 13.07% 63.39% 68.34% 10.98% 57.07% 77.57% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 201720182019 26英寸以上产品销量占比 坩埚导流筒 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之

32、后的免责条款部分 13 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 存量单晶硅片产能存量单晶硅片产能 300GW 碳基复合材料热场替换碳基复合材料热场替换/改造周期改造周期 1.5 年 存量替换存量替换/改造改造需求需求 （300GW/1.5）=200GW 新建新建+替换替换+改造改造 220GW 大硅片趋势下大硅片趋势下碳碳-碳复合材料渗透率碳复合材料渗透率 80% 2025 年总需求年总需求*渗透率渗透率 176GW 单位长晶体炉数（个单位长晶体炉数（个/GW） 80 单炉收入体量（万元单炉收入体量（万元/个）个） 25 市场总体量（亿元）市场总体量

33、（亿元） 35.2 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 3.3. 半导体国产化半导体国产化有望进一步贡献增量市场有望进一步贡献增量市场 在国内光伏单晶拉制炉热场材料行业处于快速发展起点的同时，国内半 导体产业的发展同样孕育着巨大的市场。 在半导体硅片的生产过程中，同样涉及到单晶拉制的过程。但与光伏硅 片生产不同之处在于，由于半导体硅片最终纯度要求明显更高，因此对 温度等环境指标具有更精确的控制要求。同时，半导体行业也具有硅片 大型化的趋势， 因此性能更稳定的碳-碳复合材料热场产品具备明显的优 势。 图图 12：半导体硅片拉晶相对光伏产业半导体硅片拉晶相对光伏产业对环境要求更高对环境要求更高

34、数据来源：南京晶能官网 从半导体硅片行业既有格局来看，日本（信越化学，SUMCO） ，欧洲 （Siltronic， SOITEC） ， 中国台湾 （环球晶圆， 合晶科技） ， 韩国 （SK Siltron） 等国家地区占据明显的优势。因此设备与耗材产业链也主要集中在日本， 美国，欧洲，韩国等国家，其中日本产业链发展相对更完善，成熟。 图图 13：半导体产业链主要集中在日美欧韩等国家地区半导体产业链主要集中在日美欧韩等国家地区 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 数据来源：沪硅

35、产业招股说明书，SEMI 但目前随着国内半导体行业的发展，以及政策的倾斜与扶持，国产硅片 行业亦走向了快速发展的起点。从行业发展的规律来看，国内硅片制造 产业发展可能在前，而随着规模的发展将有望带动上游的设备与耗材行 业，其中亦将包含单晶炉热场材料行业。半导体产业链同样具备较强的 成长属性，并在更高性能要求的情况下热场产品均价也将更高，因此半 导体硅片市场也将孕育较大的热场材料市场空间。 4. 卡位卡位优质客户资源，产能瓶颈即将打破优质客户资源，产能瓶颈即将打破 4.1. 光伏市场光伏市场下游格局相对清晰，占据最一线客户资源下游格局相对清晰，占据最一线客户资源 目前单晶体硅片行业格局集中度相对

36、较高。从 2020 年底预计产能来测 算，隆基股份、中环股份、晶科能源、晶澳科技将分别为为行业的前四 名。而从目前行业扩产节奏向龙头集中的趋势来看，目前行业龙头地位 均较为稳固。 图图 14：下游单晶硅片行业新增产能聚集在行业龙头下游单晶硅片行业新增产能聚集在行业龙头 数据来源：各公司公告，国泰君安证券研究 65 45 21 16 100 75 30 24 0 20 40 60 80 100 120 隆基中环晶科晶澳 单晶硅片行业TOP4产能规划(GW) 20202021 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 17 Table_Page 金博股份金博股份

37、(688598)(688598) 而行业 TOP4 均位列公司 2019 年前五大客户中， 且有部分需求通过拉晶 设备厂商晶盛机电等实现。 2019 年此前五大客户占公司营收总比重高达 74.08%。热场材料行业的商业模式，涉及到客户不同生产线的个性化需 求，因此其实具备相当的用户粘性。目前看公司已经与行业龙头建立起 较为成熟和深入的合作关系，有望随着下游龙头的扩张而快速成长。 图图 15：公司核心客户均为行业龙头：公司核心客户均为行业龙头，占比较高，占比较高 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 同时，在半导体领域，公司产品亦已在有研半导体，神工半导体等行 业领先的企业中进行应用或试用，卡位

38、在设备产业链国产化替代的最 前端。 4.2. 产能将在产能将在 2 2021021 年快速突破，打卡成长空间年快速突破，打卡成长空间 目前产能成为公司成长相对的瓶颈。 公司近两年产能利用率均处于100% 附近较为紧张的情况。我们测算 2020 年底公司经过既有产能的技改和 扩产，实际产能有望实现 300 吨。而 2021 年公司募投项目扩产一期，以 及利用超募项目扩产二期，有望在年中分别释放 200 吨/350 吨产能，将 有力打破制约公司增长的产能瓶颈。 2021 年底公司产能有望达到 850 万 吨，为 2020 年底的 2.8 倍，为 2019 年底的 4.25 倍。 图图 16：202

39、1 年公司产能或将迎来巨大突破年公司产能或将迎来巨大突破 21.17% 18.55% 13.14% 11.49% 9.72% 25.92% 2019年营收占比 隆基晶科中环晶盛机电晶澳其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 17 Table_Page 金博股份金博股份(688598)(688598) 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2020 年 8 月，公司公告股权激励草案，2020 至 2022 年相对于 2019 年 基数的营收增长幅度，不低于 40%，100%，160%。亦彰显出管理层对 于增长前景较强的信心。 表表 8：公司股权激励考核

40、彰显管理层较强增长信心公司股权激励考核彰显管理层较强增长信心 归属期归属期 业绩考核目标业绩考核目标 第一期第一期 以 2019 年营业收入为基数，2020 年营业收入增长率不低于 40%； 第二期第二期 以 2019 年营业收入为基数，2021 年营业收入增长率不低于 100%； 第三期第三期 以 2019 年营业收入为基数，2022 年营业收入增长率不低于 160%。 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 5. 风险提示风险提示 技术路径变革风险。技术路径变革风险。公司目前业务快速发展基于单晶硅片成为行业主流 技术路径的重要背景，若下游技术发生重大变革或将影响公司需求。 下游需求不及预期。下游需求不及预期。产业链成本降低低于预期或影响太阳能装机，从而 影响公司需求。 110.82 187.87 202.05 300 850 107.37% 94.99% 99.92% 88.00% 90.00% 92.00% 94.00% 96.00% 98.00% 100.00% 102.00% 104.00% 106.00% 108.00% 110.00% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 20020E2021E 产能(吨)产能利用率(%)