1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 快手科技快手科技：社交筑垒，百亿冲锋社交筑垒，百亿冲锋 传媒系列报告之 19 2020 年 12 月 7 日 强烈推荐/首次 快手科技快手科技 公司公司报告报告 报告摘要： 1. 坚持公平普惠的社区平台坚持公平普惠的社区平台。快手创始人程一笑认为“明星和大 V的生活 有需要被记录，普通人的生活也是值得被记录” 。产品定位奠定快手成为国 内最为活跃的社区平台之一的基础。根据快手招股书披露，目前快手平台的 内容创作者用户占整体平

2、台月活用户的比例超过 25%。 快手新 Logo 和品牌 Slogan 表明公司在发展社区内容生态同时，会继续坚持普惠价值观，服务 于每一个人的多种需求和不同人群的不同需求， 让用户通过快手看见熟悉的 世界、发现更大的世界、打开新世界。快手公平普惠的价值观与其产品定位 相统一。 2. 下沉是短视频赛道的决胜战场下沉是短视频赛道的决胜战场。2019 年的年中，快手发起“3 亿日活” 的 K3 战役。用户获取方面，公司双拳出击：一方面，公司以 10 亿元现金 红包以及金额较大的独家合作费成为 2020 年央视春晚独家互动合作伙伴； 另一方面，公司推出快手极速版以获取增量下沉用户。从事后结果看，快手

3、 极速版获取用户的效果显著，截至 2020 年 6 月，快手极速版月活规模超过 1.2 亿，用户留存率良好。竞争对手抖音也推出“抖音极速版”以及“抖音 火山版” 与快手竞争下沉市场， 可以看到， 下沉将是短视频赛道的决胜战场。 3. 社交分发是快手下沉的社交分发是快手下沉的利器利器。2016 年上半年，快手用户数初具规模，基 于平台流量以人而非短视频内容为节点，公司选择直播作为商业化手段，舍 弃广告变现模式。在拥有庞大私域流量的 KOL 群体支持下，快手顺利切入 直播赛道。根据 Questmobile 的数据，截至 2020 年 Q1，快手平台直播用 户的渗透率超过 50%；快手直播业态显著领

4、先抖音。因此，我们可以看到， 以人为节点的社交分发驱动快手成为了全球最大的直播平台。 那么短视频平 台攻克下沉市场的利器， 是内容还是社交？根据 PC 互联网时代 QQ 成功的 经验以及最新快手直播成功的经验，我们认为，具有较强社交属性的快手或 将占据优势。 4. 短视频平台对短视频平台对 KOL 呈现呈现“黑洞效应黑洞效应”。 目前快手抖音两家平台的短视频内 容同质化现象越来越显著， 平台方均有打造差异化的内容类型的动力。 2019 年，快手举办首届光合创作者大会，宣布平台将扶持 10 万个优质创作者， 重点覆盖超过 20 个垂类。可以观察到，越来越多的 KOL/明星入驻短视频 平台。例如李

5、子柒在快手平台粉丝数已经超过 900 万，张召忠、德爷等垂 类 KOL 均已经入驻短视频平台。 5. 快手是国内第一大娱乐直播平台快手是国内第一大娱乐直播平台。 （1）快手是以虚拟礼物打赏流水计最 大的直播平台。2019 年国内直播虚拟礼物打赏市场规模约 1400 亿元，其 中快手直播打赏收入 314 亿元，市场占有率约 22%， （2）快手是以直播平 均月付费用户计最大的直播平台。快手与 B 站均已形成特有的社区文化。 与 B 站相比，快手平台付费用户规模、付费率以及单个付费用户月均付费 金额（ARPPU）均处于领先水平。 公司简介：公司简介： 快手是全球领先的内容社区和社交平台。根 据艾瑞

6、咨询，截至 2020 年 6 月 30 日止六个 月，全球范围内，快手是以虚拟礼物打赏流 水及直播平均月付费用户计最大的直播平 台；以平均日活跃用户数计第二大的短视频 平台；以及以商品交易总额计第二大的直播 电商平台。 未来未来 3 3- -6 6 个月重大事项提示：个月重大事项提示： 发债及交叉持股介绍发债及交叉持股介绍: : 交易数据交易数据 52 周股价区间（元） 总市值（亿元） 流通市值（亿元） 总股本/流通 A股 （万股） 流通 B股/H股（万股） 52 周日均换手率 5252 周股价走势图周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 -30.9% -20.9% -10.9% -

7、0.9% 9.2% 19.2% 29.2% 10/28 12/282/284/286/288/28 沪深300 P2 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 快手科技：社交筑垒，百亿冲锋 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 6. 6. 快手是国内第二大直播电商平台快手是国内第二大直播电商平台。去中心化以及以 KOL 为节点的流量分发机制让快手于 2016 年上半年顺利切入直播业态。 经历两年发展，快手直播生态自下而上探索出带货新模式。2018 年下半年，快手官方上线快手小店并举办卖货节，标志其正式 切入电商市场。经历 2019 年的供应链建设以及

8、 2020 年上半年的百亿补贴，快手直播带货交易规模呈现爆发式增长态势。2020 年，快手直播电商 GMV 超过 1000 亿元，仅次于淘宝直播。 7. 7. 快手具备年收入超过快手具备年收入超过 10001000 亿商业化潜力亿商业化潜力。快手科技营业收入主要来自直播、线上营销及其他业务。2020 年上半年，直播 打赏实现 173.49 亿元，同比增长 17%；线上营销实现 71.62 亿元，同比增长 222%；游戏、电商等其他业务实现 8.1 亿元，同 比增长 3140%。除了直播打赏业务（2019 年全年收入 314 亿元） ，广告与电商均有巨大变现空间。经测算，2025 年，快手广告

9、收入有望达到 300 亿元/年；直播电商业务贡献收入有望达到 512 亿元/年。 8 8. . 盈利预测与估值盈利预测与估值： 我们预计，2020-2022 年公司营收分别为 572 亿元（+46%） 、755 亿元（+32%） 、951 亿元（+26%） 。2020-2022 年公司营 业利润分别为-29 亿元、133 亿元、206 亿元，经调整 EBITDA为 4.8 亿元、187 亿元、280 亿元。 估值：估值： （1）单用户估值法：参考具有社交属性的互联网企业单月活估值情况，2019 年 B 站单个月活用户平均估值是 291 元，陌陌 单个月活用户平均估值是 313 元。基于快手单用

10、户时长约是前两者的 2 倍且仍具有提升空间，我们给予快手 2020 年单用户估 值 600 元，对应公司市值 3720 亿元。 （2）分业务估值 直播打赏业务：采用 PS 估值法，参考欢聚，虎牙，斗鱼等。基于快手直播经营指标稳健，我们给予 2020 年快手直播打赏业 务 6X PS，对应业务估值 2331 亿元。 非电商贡献的广告业务： 采用 PS 估值法， 参考微博。 基于快手广告变现效率逐渐提升， 我们给予2020 年快手广告业务 7X PS， 对应业务估值 738 亿元。 直播电商业务：用 P/GMV估值，参考阿里巴巴、京东、拼多多，按 2020 年快手 GMV目标 2500 亿元计算，

11、对应电商业务的 估值 875 亿元。 根据分业务估值测算，2020-2022 年，快手科技合理估值为 3944亿元、4941 亿元、5967 亿元。 2017-2022E公司分业务估值公司分业务估值 单位：亿元单位：亿元 2020E2020E 2 2021E021E 2022E2022E 直播打赏业务 2331 2613 2826 非电商贡献的广告业务 738 998 1286 电商业务 875 1330 1855 合计合计 3944 4941 5967 资料来源：公司招股书，东兴证券研究所 风险提示：风险提示： （1）公司短视频及直播业务的竞争力下降； （2）短视频行业以及直播电商行业的监管

12、政策趋严； （3）短视频产品侵 犯用户隐私。 nMtMmMpRnMmQoPsQqNpQqN6M9RbRmOpPmOnNeRoPmOiNoOyQ6MnMnNNZrRqQMYnQzR 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 快手科技：社交筑垒，百亿冲锋 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1. 坚持公平普惠的社区平台坚持公平普惠的社区平台 . 6 2. 下沉是短视频赛道的决胜战场下沉是短视频赛道的决胜战场 . 8 3. 社交分发是快手下沉的利器社交分发是快手下沉的利器 . 11 4. 短视频平台对短视频平台对 KOL 呈现呈现“黑洞

13、效应黑洞效应”. 13 5. 快手是国内第一大娱乐直播平台快手是国内第一大娱乐直播平台 . 16 6. 快手是国内第二大直播电商平台快手是国内第二大直播电商平台 . 18 6.1 直播电商模式 . 18 6.2 直播电商优势 . 19 6.3 直播电商潜在市场 . 21 7. 快手具备年收入超过快手具备年收入超过 1000 亿商业化潜力亿商业化潜力 . 22 8. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 25 8.1 盈利预测 . 25 8.2 估值 . 26 8.2.1 单用户估值. 26 8.2.2 分业务估值. 26 9. 风险提示风险提示 . 28 P4 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 快

14、手科技：社交筑垒，百亿冲锋 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表格目录表格目录 表表 1：2020年年 6月短视频平台运营数据月短视频平台运营数据 . 9 表表 2：快手新旧版本以及与抖音对比：快手新旧版本以及与抖音对比.12 表表 3：2020年爱奇艺网络剧分账模式年爱奇艺网络剧分账模式.15 表表 4：快手平台对不同商品渠道的技术服务费收费标准：快手平台对不同商品渠道的技术服务费收费标准 .19 表表 5：2020年三大直播电商平台人气主播与非人气主播对比年三大直播电商平台人气主播与非人气主播对比 .20 表表 6：2019年快手及对

15、标公司商业化能力年快手及对标公司商业化能力.23 表表 7：微博以及腾讯社交单个用户的广告收入：微博以及腾讯社交单个用户的广告收入 .23 表表 8：阿里巴巴及拼多多电商业务货币化率：阿里巴巴及拼多多电商业务货币化率 .24 表表 9：2017-2022E公司分业务营收预测公司分业务营收预测.25 表表 10：2017-2022E公司营业成本及费用预测公司营业成本及费用预测 .25 表表 11：2017-2022E公司营收及业绩预测公司营收及业绩预测.26 表表 12：快手单：快手单个月活用户估值个月活用户估值 .26 表表 13：快手直播打赏业务估值：快手直播打赏业务估值 .26 表表 14

16、：快手非电商贡献的线上营销业务估值：快手非电商贡献的线上营销业务估值 .27 表表 15：快手直播电商业务估值：快手直播电商业务估值 .27 表表 16：2017-2022E公司分业务估值公司分业务估值.27 插图目录插图目录 图图 1：截至：截至 2020年年 11月月 23日日#马保国马保国#话题数量及播放量话题数量及播放量 . 6 图图 2：截至：截至 2020年年 6月月 30日止六个月中国短视频及直播平台比较日止六个月中国短视频及直播平台比较. 7 图图 3：快手全新：快手全新 Logo 和品牌和品牌 Slogan . 7 图图 4：抖音与快手日活用户增长：抖音与快手日活用户增长趋势

17、（万人）趋势（万人） . 8 图图 5：2019年年 9月下沉市场细分行业用户规模同比增量及同比增长率月下沉市场细分行业用户规模同比增量及同比增长率 . 9 图图 6：2019Q3-2020Q3 短视频用户规模渗透率短视频用户规模渗透率.10 图图 7：2019Q3-2020Q3 互联网巨头用户规模渗透率互联网巨头用户规模渗透率.10 图图 8：抖：抖音与快手日活用户日均使用时长（分钟）音与快手日活用户日均使用时长（分钟） .10 图图 9：2020年年一二线网民与下沉网民日均使用手机时长一二线网民与下沉网民日均使用手机时长 .10 图图 10：互联网产品流量分发方式：互联网产品流量分发方式

18、. 11 图图 11：快手旧版本用户行为快手旧版本用户行为.12 图图 12：抖音：抖音用户行为用户行为 .12 图图 13：2020Q1 抖音快手直播用户占比抖音快手直播用户占比 .13 图图 14：2020Q1 抖音快手抖音快手人均单日使用时长（分钟）人均单日使用时长（分钟） .13 图图 15：2019年快手年快手 Top 10 垂类垂类 KOL 粉丝贡献占比粉丝贡献占比 .13 图图 16：2019年抖音年抖音 Top 10 垂类垂类 KOL 粉丝贡献占比粉丝贡献占比 .13 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 快手科技：社交筑垒，百亿冲锋 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智

19、兴盛之源 DONGXING SECURITIES 图图 17：快手抖音短视频平台对细分内容渠道构成威胁：快手抖音短视频平台对细分内容渠道构成威胁 .14 图图 18：典型：典型 KOL 开始入驻抖音快手短开始入驻抖音快手短视频平台视频平台.14 图图 19：2020/10/16-2020/11/16 游戏直播平台日均活跃用户游戏直播平台日均活跃用户 .15 图图 20：2020/10/16-2020/11/16 游戏直播平台活跃主播游戏直播平台活跃主播 .15 图图 21：A站月独立设备数（万）站月独立设备数（万） .16 图图 22：B站月独立设备数（万）站月独立设备数（万） .16 图图

20、23：互联网公司：互联网公司 2019 年直播业务收入（亿元）年直播业务收入（亿元） .16 图图 24：快手直播打赏业务付费用户数及渗透率：快手直播打赏业务付费用户数及渗透率 .17 图图 25：B站直播打赏业务付费用户数及渗透率站直播打赏业务付费用户数及渗透率 .17 图图 26：快手直播打赏业务付费用户数及：快手直播打赏业务付费用户数及 ARPPU .17 图图 27：虎牙、斗鱼直播业务付费用户数及：虎牙、斗鱼直播业务付费用户数及 ARPPU .17 图图 28：快手以及竞争对手直播电商交易规模（亿元）：快手以及竞争对手直播电商交易规模（亿元） .18 图图 29：快手电商：快手电商抽佣率抽佣率 .19 图图 30：2020年年 5月月-10月直播带货平台上榜主播带货金额月直播带货平台上榜主播带货金额 .