1、 Table_Info1 迈瑞医疗迈瑞医疗 300760.SZ 首次覆盖首次覆盖 行业：医药生物行业：医药生物 TABLE_TITLE 迈瑞医疗首次覆盖报告迈瑞医疗首次覆盖报告 全球视野的综合器械龙头，三大业务拉动长期增长 TABLE_SUMMARY 平台型平台型医疗医疗器械龙头， 立足本土放眼全球器械龙头， 立足本土放眼全球。 公司已成为中国第一、 全球领先的 医疗器械公司。 自创立起秉持内生外延协同战略， 建立自主研发体系， 由单一 监护产品向多领域发展，开展外延并购，通过收购 DataScope 等优质标的， 逐步进军海外市场与本土高端市场。 管理层技术背景深厚，研发体系完善， 研 发投

2、入长期高于行业平均水平。销售渠道及团队成熟，覆盖本土及海外市场。 万亿器械市场，行业空间稳健增长万亿器械市场，行业空间稳健增长。2019 年全球医疗器械市场约 5000 亿美 元，保持年增速 5%左右的稳健步伐。欧美日等发达国家的市场需求以升级换 代为主，市场规模较大且增速稳定。2018 年中国市场规模为 5304 亿元人民 币，升级换代需求叠加渗透率提升推动行业增速高达 20%，预计 2022 年国 内市场将超万亿元。 基于工程师红利与政策优势， 中国逐渐缩小与海外同行的 产品差距，器械产业渐进性创新特性有利于本土企业开展产业追赶。 “三驾马车”推动公司业务持续成长“三驾马车”推动公司业务持

3、续成长。1）生命信息与支持：基石业务，监护 设备全球领先； 麻醉中低端进口替代空间巨大；除颤器械打破进口垄断，细分 领域高速成长。2）体外诊断：核心成长板块，血液业务领先，高端市场抢占 外资份额；生化前期仪器布局良好，试剂放量可期；免疫卡位国产替代，高天 花板保障长期成长。3）医学影像：并购整合 Zonare 后，彩超突破高端壁垒。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级： 生命信息与支持板块受益疫情需求， 监护仪， 呼吸机等 迅速放量。 体外诊断业务除血球外均受疫情影响较大。影像方面， 便携式设备 受益， 台式销售放缓， 疫情后受影响业务将恢复增长。 预计 2020-2022 年 EPS 分

4、别为 5.20/6.40/8.03 元，最新股价对应 PE 分别为 68/55/44X。考虑到公司 为综合型器械企业， 且未来三年的快速增长， 按照可比公司给予 2021 年 PEG 3.0X，对应估值 5097.38 亿元，对应 2021 年目标价为 419.30 元，相比最新 股价 351.53 元存在 19%的上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示风险提示 行业竞争加剧，业务不达预期风险；疫情及国际政治局势风险；汇率波动风险 盈利预测盈利预测 盈利预测简表盈利预测简表 2019A 2020E 2021E 2022E 实际实际 预测预测 预测预测 预测预测 营业收入 16555.

5、99 22096.30 27032.30 32801.10 营业收入增长率(%) 20.38 33.46 22.34 21.34 净利润 4680.65 6317.86 7777.38 9765.06 净利润增长率(%) 25.85 34.98 23.10 25.56 EPS(元/股) 3.85 5.20 6.40 8.03 市盈率(P/E) 47.24 67.64 54.95 43.76 市净率(P/B) 11.88 16.56 12.35 9.39 资料来源：野村东方国际证券 证券研究报告证券研究报告 2020 年 12 月 10 日 评级评级(首次) 增持增持 目标价目标价(首次) 41

6、9.30 元 收盘价收盘价(2020/12/10) 351.53 元 潜在上行空间潜在上行空间 19% 基本数据基本数据 总股本总股本 (百万股百万股) 1216 流通股本流通股本(百万股百万股) 499 总市值总市值 (亿元亿元) 4274 流通市值流通市值 (亿元亿元) 1755 52 周最高周最高/最低价最低价 (元元) 406.01/174.5 30 日日均成交额日日均成交额 (百万元百万元) 1930.18 股价走势图股价走势图 Table_Pic2 Table_Author1 分析师分析师 医药研究团队 -9 17 44 71 98 124 19/1220/0320/0620/09

7、20/12 % 迈瑞医疗沪深300 Table_Info4 Nomura | 迈瑞医疗(300760.SZ) 2020.12.10 Table_Info4 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 2 利润表（百万元）利润表（百万元） 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 至至 12 月月 31 日日 2019A 2020E 2021E 2022E 至至 12 月月 31 日日 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 16556 22096 27032 32801 货币资金 14273 21049 28003 37399 同比增速 20% 33%

8、22% 21% 交易性金融资产 0 0 0 0 营业成本 5755 7667 9407 11412 应收账款及应收票据 1695 1695 2555 3011 毛利 10801 14429 17626 21389 存货 2265 3077 3737 4534 营业收入 65% 65% 65% 65% 预付账款 137 192 235 285 税金及附加 212 232 284 344 其他流动资产 354 522 633 758 营业收入 1% 1% 1% 1% 流动资产合计 18724 26535 35163 45987 销售费用 3606 4751 5812 7052 可供出售金融资产 营

9、业收入 22% 22% 22% 22% 持有至到期投资 管理费用 765 1072 1271 1394 长期股权投资 5 5 5 5 营业收入 5% 5% 5% 4% 投资性房地产 69 114 159 204 研发费用 1466 2011 2433 2854 固定资产合计 2684 3664 4765 5985 营业收入 9% 9% 9% 9% 无形资产 953 998 1043 1088 财务费用 -408 -265 -368 -491 商誉 1301 1221 1161 1111 营业收入 -2% -1% -1% -1% 递延所得税资产 457 457 457 457 资产减值损失 -1

10、57 -5 -5 -5 其他非流动资产 1440 1654 1779 1914 信用减值损失 -9 0 0 0 资产总计资产总计 25634 34650 44533 56752 其他收益 385 552 649 853 短期借款 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 应付票据及应付账款 1244 1430 1701 2064 净敞口套期收益 0 0 0 0 预收账款 988 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 应付职工薪酬 1311 2108 2493 2910 资产处置收益 -1 0 0 0 应交税费 291 442 541 656 营业利润营业利润 5379 7177 883

11、8 11083 其他流动负债 1209 2860 3192 3610 营业收入 32% 32% 33% 34% 流动负债合计 5043 6841 7926 9240 营业外收支 -11 15 20 20 长期借款 0 0 0 0 利润总额利润总额 5368 7192 8858 11103 应付债券 0 0 0 0 营业收入 32% 33% 33% 34% 递延所得税负债 57 57 57 57 所得税费用 683 874 1081 1338 其他非流动负债 1917 1917 1917 1917 净利润 4685 6318 7777 9765 负债合计负债合计 7017 8815 9900 1

12、1214 营业收入 28% 29% 29% 30% 归属于母公司的所有者权益 18593 25811 34609 45514 归属于母公司的净利润归属于母公司的净利润 4681 6318 7777 9765 少数股东权益 24 24 24 24 同比增速 26% 35% 23% 26% 股东权益股东权益 18617 25835 34633 45538 少数股东损益 4 0 0 0 负债及股东权益负债及股东权益 25634 34650 44533 56752 EPS（元/股） 3.85 5.20 6.40 8.03 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 至至 12 月月 31 日日 2019

13、A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 4722 7346 7448 9912 投资 -5 -55 -50 -55 基本指标基本指标 资本性支出 -773 -514 -445 -460 至至 12 月月 31 日日 2019A 2020E 2021E 2022E 其他 0 0 0 0 EPS 3.85 5.20 6.40 8.03 投资活动现金流净额投资活动现金流净额 -778 -569 -495 -515 BVPS 15.29 21.23 28.47 37.44 债权融资 0 0 0 0 PE 47.24 67.64 54.95 43.76 股权融资 0

14、 0 0 0 PEG 1.83 1.93 2.38 1.71 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 PB 11.89 16.56 12.35 9.39 筹资成本 -1216 0 0 0 EV/EBITDA 40.11 61.20 49.29 38.92 其他 -26 0 0 0 ROE 25% 24% 22% 21% 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 -1242 0 0 0 ROIC 22% 22% 20% 19% 现金净流量现金净流量 2726 6776 6953 9397 资料来源：野村东方国际证券 pOoRrRoQrQsOnMmOrMtMsPaQaO7NoMqQnPqQfQrQnPl

15、OnMoP8OmNqQwMmQqRuOrQvN Table_Info4 Nomura | 迈瑞医疗(300760.SZ) 2020.12.10 Table_Info4 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 3 正文目录正文目录 平台型器械龙头，立足本土放眼全球平台型器械龙头，立足本土放眼全球 .5 成长史：内生外延协同成长，高端化重塑业绩景气成长史：内生外延协同成长，高端化重塑业绩景气 .6 一致行动人股份占比高，股权结构稳定一致行动人股份占比高，股权结构稳定.7 管理层技术背景强，研发持续投入管理层技术背景强，研发持续投入 .8 万亿器械市场，行业空间稳健增长万亿器械市场

16、，行业空间稳健增长 .10 公司三驾马车：生命信息与支持、体外诊断与医学影像公司三驾马车：生命信息与支持、体外诊断与医学影像 .13 生命信息与支持：监护设备全球领先，麻醉除颤前景广阔生命信息与支持：监护设备全球领先，麻醉除颤前景广阔 .13 监护仪：基石业务，进军高端化并塑造全产品线龙头监护仪：基石业务，进军高端化并塑造全产品线龙头 .14 麻醉机：中低端进口替麻醉机：中低端进口替代，市场空间巨大代，市场空间巨大 .18 除颤仪：打破进口垄断，细分业务高速成长除颤仪：打破进口垄断，细分业务高速成长 .19 体外诊断：血液业务领先，化学发光卡位国产替代体外诊断：血液业务领先，化学发光卡位国产替

17、代 .21 血液诊断：传统优势项目，挤压高端市场外资份额血液诊断：传统优势项目，挤压高端市场外资份额 .23 生化诊断：创新仪器助力国产替代，试剂放量可期生化诊断：创新仪器助力国产替代，试剂放量可期 .24 免疫诊断：化学发光后来居上，发力免疫诊断：化学发光后来居上，发力 TLA 保障未来增长保障未来增长 .27 医学影像：并购整合，彩超突破高端壁垒医学影像：并购整合，彩超突破高端壁垒 .33 投资建议投资建议 .36 业务拆分业务拆分 .36 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 .38 风险提示风险提示 .39 图表目录图表目录 图表 1：2014 年至今迈瑞医疗营业收入及增速 .5 图表

18、 2：2014 年至今迈瑞医疗归母净利润及增速 .5 图表 3：2014-2019 年公司各项业务营收 .6 图表 4：2014-2019 年公司各项业务毛利 .6 图表 5：2014-2019 年公司核心业务毛利率 .6 图表 6：1991-2020 年迈瑞医疗发展史 .7 图表 7：迈瑞医疗股权结构 .8 图表 8：迈瑞医疗管理层 .8 图表 9：2006-2019 年迈瑞医疗研发投入及占比 .9 图表 10：全球医疗器械市场规模及增长率 .10 图表 11：中国医疗器械市场规模及增长率 . 11 图表 12：全球医疗器械研发费用及增长率 . 11 图表 13：全球前 10 医疗器械公司

19、2019 年营收及增速 .12 图表 14：全球医疗器械市场份额（2019） .12 图表 15：生命信息与支持服务营收及增速 .13 图表 16：生命信息与支持类毛利、毛利占比及毛利率 .13 图表 17：迈瑞医疗生命信息与支持业务子板块营收占比 .14 图表 18：生命信息与支持业务子板块毛利率 .14 图表 19：迈瑞医疗监护仪全产品线 .15 图表 20：公司监护仪产品的销售额及增速 .16 图表 21：公司监护仪产品的销量及增速 .16 图表 22：中国监护仪市场份额 .16 图表 23：全球监护仪市场份额 .16 图表 24：中国监护仪市场规模及增速 .17 图表 25：全球监护仪

20、市场规模及增速 .17 Table_Info4 Nomura | 迈瑞医疗(300760.SZ) 2020.12.10 Table_Info4 请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明 4 图表 26：中国监护仪市场渗透率 .17 图表 27：县级医院监护仪配备要求 .18 图表 28：公司麻醉机产品的销售额及增速 .18 图表 29：公司麻醉机产品的销量及增速 .18 图表 30：麻醉机市场规模 .19 图表 31：迈瑞医疗麻醉机产品线 .19 图表 32：2018 年中国麻醉机市场份额 .19 图表 33：2019 年中国麻醉机市场份额 .19 图表 34：公司除颤仪产品的

21、销售额及增速 .20 图表 35：公司除颤仪产品的销量及增速 .20 图表 36：中国除颤仪市场规模及增速 .20 图表 37：迈瑞医疗除颤仪全产品线 .21 图表 38：公司体外诊断营收及增速 .21 图表 39：公司体外诊断类毛利、毛利率占比及毛利率 .21 图表 40：迈瑞医疗体外诊断子板块营收占比 .22 图表 41：公司体外诊断业务子板块毛利率 .22 图表 42：全球体外诊断市场规模及增速 .22 图表 43：全球体外诊断市场分类占比 .22 图表 44：中国体外诊断市场规模及增速 .23 图表 45：中国体外诊断市场分类占比 .23 图表 46：中国血液诊断市场规模及增速 .24 图表 47：迈瑞医疗血液诊断仪器 .24 图表 48：迈瑞医疗流水线产品 .24 图表 49：中国生化诊断市场规模 .25 图表 50：封闭式与开放式生化诊断厂商 .25 图表 51：中国生化诊断市场份额 .26 图表 52：中国生化诊断仪器市场份额 .26 图表 53：迈瑞医疗生化诊断仪器 .26 图表 54：公司体外诊断试剂列表 .27 图表 55：各公司体外诊断试剂营收占比 .27 图表