1、万 联 证 券 请阅读正文后的免责声明 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 把握政策把握政策新方向，聚焦高景气新方向，聚焦高景气优质赛道优质赛道 强于大市强于大市（维持） 医药生物医药生物行业行业 20212021 年年度度投资策略投资策略报告报告 日期：2020 年 12 月 16 日 行业核心观点：行业核心观点： 近几年医药行业系统性改革不断促进行业规范性提高及产业升级，在 政策端改革和医保支付端引导下，行业未来结构性发展的趋势将越发 明显。我们认为，政策方面（药品、耗材的集采）的影响短期内会持 续存在，明年医药板块将更加倾向于集采覆盖领域中有核心竞争力的 优质个股以及政策免疫

2、领域中质地优异的成长型个股。因此，从行业 整体发展趋势出发，除了聚焦于行业白马龙头外，建议扩大视角至高 景气度细分赛道中估值相对合理、业绩成长较快、业绩迎来拐点的部 分个股。 2021 年度建议关注以下几条投资主线： 1.在药品集采逐渐趋于常态化 的大环境中，创新药依旧是未来行业中最具确定性、景气度较高的主 要赛道；2.创新药研发产业链（CXO）受益于全球制药巨头外包业务的 离岸转移以及国内创新药的发展，不断深入融合到创新药产业链和生 命周期中； 3.随着医用高值耗材集采的落地， 有创新技术基金支出12663亿元，比 上年增长10.4%。 居民医保基金收入8575亿元， 支出8191亿元， 分

3、别比上年增长9.3%、 15.1%，居民医保基金当期结存384亿元，结余率为4.5%再创新低。 图表13：居民基本医疗保险收支（亿元）及结余率情况 资料来源：医保局，万联证券研究所 尽管目前医保基金的收支处于相对平衡的状态，但是随着人口老龄化程度加剧及医 疗技术不断提高， 医保基金的支出增速将会持续上升， 而劳动人口的下降又会导致缴 纳医保的人数降低。据国家统计局统计公报显示，2019年我国新增人口467万，人口 自然增长率3.34%， 连续几年创新低。 人口老龄化已经是未来10-20年内一个非常严峻 的问题，生育率的降低无疑是雪上加霜。 今年8月份国家医保局分别发布了基本医疗保险用药管理暂行

4、办法及2020年国 家医保目录调整工作方案 （征求意见稿） ， 标志着我国医保药品目录进入了动态调整 时代，由原来的每两年调整一次变为每年调整一次。医保目录的动态调整加速了“腾 笼换鸟”的推进，不仅有效地减少了医保基金在某些低性价比药品上的无畏支出，还 有利于及时增加临床价值高且急需的创新药，剔除掉高价的“僵尸药” ，使医保目录 药品结构与临床需求匹配；对企业而言也可以根据医保目录的调整来优化自身的产 品结构，不断创新的同时提升自身的竞争力。 33.7% 24.6% 30.5% 23.0% 18.2% 12.9% 15.6% 11.8% 12.4% 10.0% 4.5% 0% 5% 10% 1

5、5% 20% 25% 30% 35% 40% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 20092000019 收入支出结余率 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 12 页 共 32 页 图表14：2001-2019年我国新增人口及人口自然增长率 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 医保控费对二级市场投资方向所产生的影响我们认为主要体现在以下两方面：1.1.医医 保控费的重点品种应回避。保控费的重点品种应回避。 主要

6、是临床治疗效果不明确， 同时占据较大医保支出的品 种，包括中药注射剂、中成药以及一些非治疗性用药等。这些品种一直是医保控费的 重要方向， 相关上市公司的业绩也在持续下滑。 我们认为这种趋势未来不存在反转的 可能， 因为科学合理用药是现代化医疗发展的必由之路。 2 2. .寻找医保体系外寻找医保体系外的的增长品增长品 种。种。除了医保支付体系内的品种外，越来越多的医药产品、医药服务都逐渐转向to C 的模式以满足消费升级背景下人们对更高医疗服务质量的需求。这类产品和服务通 常不在医保报销范围内， 属于超出基本医疗需求的升级服务， 但是即使是自费也有很 大的市场。其中具有代表性的有生长激素、生殖服

7、务、连锁眼科齿科医院等方向。 2.22.2 药品集采药品集采走向走向常态化常态化，器械集采器械集采拉开序幕拉开序幕 2.22.2.1.1 全国全国药品集采药品集采逐步常态化逐步常态化，下一轮下一轮范围将进一步扩大范围将进一步扩大 2020年7月29日，上海阳光医药采购网正式发布全国药品集中采购文件（GYYD2020- 1） ，公布了第三批药品集采所涉及的品种及约定采购量等信息。继第一轮的25个品 种和第二轮的32个品种后， 此次集采品种数量增至56个。 本轮集采最终产生中选企业 123家及55个品种的191个品规，平均降价幅度为53%，最高降幅达到95%以上。此次药 品集采整体上沿用了第二批集

8、采规则，仅在细则上做了进一步的优化和调整： 1.在第二批集采规则中，实际申报企业数量超过11家时，最多入围企业数量为6家， 而在此次集采规则中最多入围企业数量上升至8家。品种的增加及对入围企业数量的 放宽有利于减缓较为激烈的竞争格局，鼓励和促进更多的企业参与集采。 2.针对部分品种， 第三批集采对约定采购量及采购周期也有所调整。 在约定采购量方 面，阿莫西林颗粒剂、利奈唑胺口服常释剂型等8个抗生素各地首年约定采购量均略 有下降，全国实际中选企业数为1家的，为首年约定采购量计算基数的40%；全国实际 中选企业数为2家的，为首年约定采购量计算基数的50%；全国实际中选企业数为3家 的，为首年约定采

9、购量计算基数的60%；全国实际中选企业数为4家及以上的，为首年 约定采购量计算基数的70%；在在采购周期方面，阿扎胞苷注射剂、莫西沙星氯化钠 注射剂、左乙拉西坦注射用浓溶液本轮采购周期原则上为1年，采购周期内若提前完 成当年约定采购量，超出部分中选企业仍按中选价进行供应，直至采购周期届满。 3.34% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 新增人口（万）自然增长率 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 13 页 共 32 页 图表15：第三批全国药

10、品集中采购品种目录（基数单位：万；申报价单位：元） 品种序号 品种名称 规格 首年约定采购量计算基数 最高有效申报价 1 阿那曲唑口服常释剂型 1mg 2376.5015 8.8571 2 阿哌沙班口服常释剂型 2.5mg 141.6813 28.4286 3 阿扎胞苷注射剂 100mg 15.3596 996.0000 4 氨基葡萄糖口服常释剂型 0.25g 57923.1898 1.2650 0.75g 15270.3507 2.9333 5 氨溴索口服常释剂型 30mg 36956.2884 0.2000 6 奥氮平口腔崩解片 5mg 424.0680 9.2571 10mg 165.2

11、312 15.7371 7 奥美拉唑口服常释剂型 10mg 26817.7532 0.2000 20mg 103304.6813 0.3400 8 布洛芬缓释控释剂型 0.3g 45031.3980 0.4529 9 布洛芬颗粒剂 0.1g 2284.4332 0.7233 0.2g 2879.5810 1.2296 10 地氯雷他定口服常释剂型 5mg 6245.1152 1.4758 11 多潘立酮口服常释剂型 10mg 74692.8008 0.4521 12 二甲双胍缓释控释剂型 0.5g 163085.4223 0.3400 13 二甲双胍口服常释剂型 0.25g 200058.46

12、48 0.2000 0.5g 266170.7815 0.3400 14 非布司他口服常释剂型 20mg 135.0755 4.0168 40mg 12099.6445 6.8286 15 非那雄胺口服常释剂型 1mg 674.2431 5.8686 16 非那雄胺口服常释剂型 5mg 20928.7096 5.8686 17 氟西汀口服常释剂型 20mg 2830.1275 7.3168 18 枸橼酸西地那非片 25mg 177.8709 28.3474 50mg 518.4501 48.1906 100mg 220.9190 81.9240 19 甲钴胺口服常释剂型 0.5mg 17530

13、7.7507 0.6799 20 卡培他滨口服常释剂型 0.15g 449.5593 3.0502 0.5g 11245.7568 7.6667 21 卡托普利口服常释剂型 12.5mg 6497.2869 0.2000 25mg 50996.1250 0.3400 22 喹硫平口服常释剂型 25mg 2301.4615 0.4715 0.1g 29621.7209 1.3627 0.2g 3431.5615 2.3166 0.3g 27.2977 3.1598 23 拉米夫定口服常释剂型 0.15g 14.1304 0.2000 0.3g 41.3592 0.3400 24 来曲唑口服常释剂

14、型 2.5mg 7297.4456 9.5280 25 氯氮平口服常释剂型 25mg 84879.2960 0.2000 26 美金刚口服常释剂型 10mg 2271.1715 12.8622 4mg 4958.4374 5.4180 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 14 页 共 32 页 27 孟鲁司特咀嚼片 5mg 7508.7870 6.4273 28 孟鲁司特颗粒剂 0.5g:4mg 2635.6664 6.7786 29 匹伐他汀口服常释剂型 1mg 7134.4374 3.2353 2mg 12721.0352 5.5000 30

15、 普芦卡必利口服常释剂型 1mg 19.4315 6.3698 2mg 85.9979 10.8286 31 曲美他嗪口服常释剂型 20mg 65372.2617 0.7833 32 塞来昔布口服常释剂型 0.2g 14230.6656 5.0000 33 舍曲林口服常释剂型 50mg 16108.6369 1.8850 34 坦洛新（坦索罗辛）缓释控释剂型 0.2mg 29448.6365 2.0790 35 碳酸氢钠口服常释剂型 0.5g 78311.5562 0.2000 36 替格瑞洛口服常释剂型 90mg 15924.7599 8.4500 37 托法替布口服常释剂型 5mg 75.

16、6936 66.2879 38 维格列汀口服常释剂型 50mg 4747.4955 4.0893 39 维生素 B6 口服常释剂型 10mg 88584.3462 0.2000 40 西酞普兰口服常释剂型 20mg 2845.2698 3.0900 41 西替利嗪口服常释剂型 10mg 9221.4442 0.5125 42 缬沙坦口服常释剂型 40mg 31512.4056 0.4321 80mg 91550.327 0.7346 160mg 185.303 1.2488 43 盐酸达泊西汀片 30mg 88.6948 71.7567 60mg 16.1745 121.9864 44 依托考

17、昔口服常释剂型 30mg 34.8551 4.1694 60mg 3256.3531 7.0880 90mg 16.9006 9.6678 120mg 269.4833 12.0496 45 乙胺丁醇口服常释剂型 0.25g 27908.9342 0.2000 46 右佐匹克隆口服常释剂型 3mg 5146.7355 2.6143 47 左乙拉西坦口服液体剂 10%(150ml:15g) 55.4100 236.9500 48 左乙拉西坦注射用浓溶液 5ml:500mg 10.2070 340.0000 49 阿莫西林颗粒剂 0.125mg 12461.5624 0.2008 50 利奈唑胺口

18、服常释剂型 600mg 68.9407 319.5170 51 莫西沙星氯化钠注射剂 250ml:莫西沙星 0.4g 与氯化钠 2.0g 802.6699 219.1600 52 左氧氟沙星滴眼剂 5ml:24.4mg 1676.9489 29.3900 53 环丙沙星口服常释剂型 0.25g 2801.8753 0.6800 54 头孢地尼口服常释剂型 100mg 23547.1948 3.7250 55 头孢克洛口服常释剂型 0.25g 10454.7408 1.6848 0.5g 2073.9948 2.8642 56 克拉霉素口服常释剂型 250mg 10206.9281 0.5467

19、 500mg 617.9692 0.9294 资料来源：上海阳光医药采购网，万联证券研究所 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 15 页 共 32 页 随着全国各地相继执行第三批国家药品集采的中选结果，第四批集采的品种筛选已 经开展。根据今年7月份国家医疗保障局召开的座谈会来看，第四批集采品种有望扩 展至注射剂、生物制品（胰岛素）以及中成药，同时对部分临床替代性简单明确的品 种将探索按适应症招标。第三批集采的落地不仅预示着国家级药品采购逐步趋于常 态化，从仿制药行业的发展角度来看，除少数壁垒较高、竞争格局较好的品种外，大 部分仿制药的利润空间将进

20、一步被压缩，行业集中度将进一步提升。我们认为，未来 行业结构性分化趋势将得到进一步强化：原研和仿制品种依靠优质及低成本抢占市 场，同时倒逼相关企业加大创新投入力度。从长期来看，创新药依旧是这一领域中未 来市场发展的主要路线。 2.2.22.2.2 国家级国家级医疗器械集采拉开序幕医疗器械集采拉开序幕，高值高值医用医用耗材耗材打响第一枪打响第一枪 今年10月16日国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布了国家组织冠脉支架集 中带量采购文件（GH-HD2020-1） ,意向采购的产品共涉及12家中外企业以及27个产 品，首年意向采购总量约为107万个，占全国使用量的80%。此次高值医用耗材集中带 量

21、采购于11月5日正式在天津开标，共有10款产品中选，均价从1.3万元跌到700元， 国内产品平均降价92%，进口产品平均降价95%。其中吉威医疗的Excrossal心跃支架 中标价格最低为469元，与最新挂网价格13300元相比降价超过96%，万瑞飞鸿的NOYA 中标价最高为798元，冠脉支架的销售灰色空间被大幅削减。 图表16：国家组织冠脉支架集中带量采购中选结果 序号 企业名称 产品名称 商品名 中标价格 （元） 首年意向采购量 （个） 首年意向采购量 占比 1 吉威医疗 药物涂层支架系统（雷 帕霉素） Excrossal 469 100690 9.37% 2 易生科技 药物洗脱冠脉支架系

22、统 Tivoli 549 41865 3.90% 3 微创医疗 冠脉雷帕霉素洗脱钴基 合金支架系统 Firebird2 590 247940 23.07% 4 乐普医疗 钴基合金雷帕霉素洗脱 支架系统 GuReater 645 120560 11.22% 5 美敦力 药物洗脱冠脉支架系统 Resolute 648 51667 4.81% 6 微创医疗 冠脉雷帕霉素洗脱钴基 合金支架系统 Firekingfisher 750 12176 1.13% 7 金瑞凯利 药物支架系统 Helios 755 53441 4.97% 8 波士顿科学 铂铬合金依维莫司洗脱 冠状动脉支架系统 PROMUS PR

23、EMIER 776 59842 5.57% 9 波士顿科学 依维莫司洗脱冠状动脉 支架系统 PROMUS Element Plus 776 32251 3.00% 10 万瑞飞鸿 冠状动脉钴铬合金可降 解涂层雷帕霉素药物洗 脱支架系统 NOYA 798 9774 0.91% 资料来源：天津市医药采购中心，医药魔方，万联证券研究所 而在第一批高值耗材冠脉支架国家集中采购刚刚尘埃落定时，第二轮集采的准备工 作就已经开始。根据国家医疗保障局医药价格和招标采购指导中心发布的文件显示， 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 16 页 共 32 页 第二批医用

24、高值耗材集采品类扩增至6大类产品，即人工髋关节、人工膝关节、除颤 器、封堵器、骨科材料以及吻合器，同时对第一批血管介入类、非血管介入类、起搏 器、眼科类产品进行增补。骨关节和冠脉支架有着相似的特点：市场需求量大且增长 稳定以及存在较大的降价空间。此外，根据2020中国医疗器械蓝皮书和2019中 国医疗器械蓝皮书 的数据分别显示， 2019年我国骨科植入耗材市场规模为304亿元、 2018年我国骨关节产品中进口品牌的比例约为73%。 我们认为，国家级医疗器械集采会和药品集采一样，常态化是必然趋势。作为医保控 费的方式之一，无论是药品还是器械，其集采的方向必将聚焦于临床需求量较大、有 真正临床价值

25、体现、国产品牌占有一定市场份额的品种。从消费者的角度来看，集采 降低了居民在某些疾病治疗时的支出费用，在一定程度上缓解了“看病贵”的问题； 从医院的角度来看，集采减少了“以药养医”的不正风气，有利于促进医生将更多的 精力和时间放在患者的治疗服务中； 从企业的角度来看， 集采在促进企业向创新方向 转型的同时也有望加速部分国产品牌的进口替代； 从二级市场投资的角度来看， 在集 采的大背景下，有创新&重磅产品即将上市、有丰富研发管线的优质企业必定会取得 更多的市场份额及投资者的青睐。 图表17：第二轮高值医用耗材集采可能涉及到的部分公司 公司名称 证券代码 人工髋关节、膝关节、 骨科材料 爱康医疗

26、HK:01789 春立医疗 HK:01858 大博医疗 SZ:002901 威高股份 HK:01066 微创医疗 HK:00853 凯利泰 SZ:300326 除颤器、封堵器、吻合 器 乐普医疗 SZ:300003 先健科技 HK:01302 天臣医疗 SH:688013 戴维医疗 SZ:300314 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表18：我国骨科植入耗材市场规模及增速 图表19：2018年我国骨关节产品国产化情况 资料来源： 2020中国医疗器械蓝皮书 ，万联证券 资料来源： 2019中国医疗器械蓝皮书 ，万联证券 164 193 225 262 304 17.68% 16.58%

27、16.44% 16.03% 15% 16% 16% 17% 17% 18% 18% 0 50 100 150 200 250 300 350 200182019 市场规模（亿元）同比增速（%） 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 17 页 共 32 页 2.32.3 创新创新是长期是长期主题主题，坚定坚定看好看好医药创新及其医药创新及其产业链产业链 自2015年以来， 国内医药市场进行了一场自上而下的改革， 国家药监局先后出台了多 项改革文件，从审评、生产、医保支付等各个环节对医药创新进行支持。医药创新的 大环境不断优化，企

28、业创新活力被释放。尤其是2019年科创板设立以来，一批优秀的 创新药、创新器械公司IPO上市，国产医药创新开始进入加速期。 图表20：2016-2020年发布的针对医药创新的主要政策 政策 发布机构 发布时间 主要内容 关于解决药品注册申请积压实行优先审评审批 的意见 CFDA 2016/2 对创新药和临床急需药品进行优先审评 化学药品注册分类改革 CFDA 2016/3 对仿制药和创新药重新分类 关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械 创新的意见 国务院 2017/1 加快临床急需药品和医疗器械上市审批速 度、鼓励创新 药品临床试验机构管理规定 卫健委 2018/5 对境外药物临床试验机构

29、的管理规范 关于调整药物临床试验审评审批的公告 NMPA 2019/5 新药临床试验申请规范 药品生产监督管理办法 NMPA 2020/3 全面落实药品上市许可持有人制度 新版化药和生物制品注册分类 NMPA 2020/7 1类创新药可获得优先审评、自主定价 权、准入通道顺畅 资料来源：国务院、卫健委、NMPA，万联证券研究所 2.3.12.3.1 审批效率提升，加速创新医药产品研发审批效率提升，加速创新医药产品研发 在政策支持下， 国内企业创新药的研发申报数量和审评效率显著提升。 根据CDE 2019 年度药品审评报告 显示， 2019年药审中心受理1类化学药创新药注册申请573件 （219

30、 个品种） ，品种数较2018年增加了39.5%，其中受理IND申请206个品种，较2018年增长 了46.1%。 2019年受理生物制品IND申请310件 （预防用IND申请7件， 治疗用IND申请303 件） ，较2018年增长了4%；受理生物制品NDA 124件，较2018年增长了45.9%。 图表21：16-19年化学药创新药注册申请受理数（个） 图表22：16-19年生物制品IND和NDA注册受理数量（个） 资料来源：CDE，万联证券研究所 资料来源：CDE，万联证券研究所 此外，创新医疗器械的申报审评也同样处于加速期。2014年国家食药监局发布创新 医疗器械特别审批程序（试行） ，

31、其核心内容就是为了鼓励医疗器械的研究与创新， 在保证质量的前提下加快创新医疗器械的审评。 2018年在原有的试行程序上， 国家药 监局又修订发布了创新医疗器械特别审查程序 。创新医疗器械的审判程序对申请 13 37 42 75 77 112 115 144 0 50 100 150 200 250 20019 进口国产 157 7 225 41 274 66 303 117 0 50 100 150 200 250 300 350 治疗用IND治疗用NDA 20019 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第

32、 18 页 共 32 页 的医疗器械产品明确提出了三个方面的要求： 第一是专利， 申请人需在中国依法拥有 产品核心技术发明专利权， 或者依法通过受让取得在中国发明专利权或其使用权； 或 者核心技术发明专利的申请已由国务院专利行政部门公开； 第二是性能， 产品主要工 作原理或作用机理为国内首创，技术上处于国际领先水平且性能或者安全性与同类 产品比较有根本性改进，并且具有显著的临床应用价值；第三是定型，申请人应该已 完成产品的前期研究并具有基本定型产品， 研究过程真实和受控， 研究数据完整和可 溯源。 从审批数量上来看，截至2020年上半年，共有262款医疗器械产品进入创新器械特别 审批程序，其中

33、三类医疗器械就有98个，并且呈现逐年稳步上升的趋势。从审批通过 的品类来看，高值耗材和IVD占比最多，这恰恰也是近几年国产替代最成功的的几个 细分行业（冠脉支架、骨科耗材、化学发光诊断仪器和试剂等产品） ，进一步验证了 创新审批程序对国产产品的正面促进作用。 图表23：2014-2020年食药监局批准的第三类医疗器械 图表24：历年特别审批的创新器械分类占比 资料来源：动脉网，万联证券研究所 资料来源：动脉网，万联证券研究所 审评审批制度往往代表监管层态度和方向，我们可以看到国内的药品器械审批制度 在2016年后已经实现了质的变化， 创新产品的审批结果也取得相当大的进步。 展望明 年，我们认为

34、创新药、创新器械的审评审批通道将进一步完善优化，创新产品的过审 数量将持续增加，将会有越来越多的优质创新医药公司脱颖而出。 2.3.22.3.2 二级市场将持续迎来创新药企二级市场将持续迎来创新药企I IPOPO热潮热潮 2019年科创板设立，其初衷即是为生物医药、信息技术等创新型企业提供融资渠道。 截止到2020年12月7日， 已有200家新兴产业公司登陆科创板， 其中生物医药类公司45 家，在所有行业中占比最高。 1 7 9 10 18 17 24 1 9 11 12 21 19 25 0 5 10 15 20 25 30 200020 企业数量

35、产品取证数 144.55% 45.17% 27.10% 15.60% 9.30% 4.20% 8.30%10.40% 高值耗材IVD治疗器械影像 手术机器人软件人工智能检测器械 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 19 页 共 32 页 图表25：科创板前200家上市公司中各行业分类占比 资料来源：Wind，万联证券研究所 在已上市的45家生物医药类公司中，绝大多数都以创新药、创新器械研发为主，甚至 其中不乏尚未盈利的生物科技类公司。 从上市后的股价表现来看， 绝大多数创新型医 药公司都取得了相当大的涨幅。 对于生物科技类公司的估值， 二级市场更

36、多的是考虑 公司的产品研发储备以及未来的市场空间，而非当前短期的盈利情况。 图表26：科创板上市的创新药/创新器械类公司 证券代码证券代码 公司名称公司名称 上市日期上市日期 总市值（亿）总市值（亿） 主要业务方向主要业务方向 688177.SH 百奥泰-U 2020-08-20 154 创新药、生物类似药 688180.SH 君实生物-U 2020-08-13 615 创新药 688185.SH 康希诺-U 2020-08-06 931 创新疫苗 688050.SH 爱博医疗 2020-07-29 177 眼科医疗器械 688189.SH 南新制药 2020-07-22 65 创新药 688

37、198.SH 佰仁医疗 2020-07-21 81 介入医疗器械 688202.SH 美迪西 2020-07-20 86 CRO 688222.SH 成都先导 2020-07-15 146 CRO 688266.SH 泽璟制药-U 2020-07-07 195 生物药 688277.SH 天智航-U 2020-06-22 201 骨科手术机器人 688278.SH 特宝生物 2020-06-19 166 生物药 688298.SH 东方生物 2020-04-16 168 IVD 688085.SH 三友医疗 2020-04-09 84 骨科植入耗材 688321.SH 微芯生物 2020-03

38、-26 184 创新分子药物 688336.SH 三生国健 2020-02-21 167 生物药 688338.SH 赛科希德 2020-02-05 55 IVD 688358.SH 祥生医疗 2020-01-23 48 超声影像设备 688389.SH 普门科技 2020-01-17 82 IVD 688393.SH 安必平 2019-12-09 41 IVD 688399.SH 硕世生物 2019-12-05 110 IVD 688488.SH 艾迪药业 2019-12-03 120 创新化学药及人源蛋白产品 688166.SH 博瑞医药 2019-11-08 202 创新药 45 424

39、2 25 2323 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 生物医药高端装备信息技术新材料集成电路节能环保 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 20 页 共 32 页 688505.SH 复旦张江 2019-11-05 215 生物药 688520.SH 神州细胞-U 2019-11-05 230 生物药 688108.SH 赛诺医疗 2019-10-30 62 介入医疗器械 688139.SH 海尔生物 2019-10-25 230 低温存储设备 688068.SH 热景生物 2019-09-30 25 IVD 68858

40、0.SH 伟思医疗 2019-08-12 69 康复医疗器械 688016.SH 心脉医疗 2019-07-22 169 介入医疗器械 688029.SH 南微医学 2019-07-22 241 微创手术器械 资料来源：Wind，万联证券研究所 除了A股科创板外，港股的生物科技板块同样发展的如火如荼。2018年，港交所对上 市制度进行了改革， 允许未盈利的生物科技公司上市。 在随后的两年内， 以百济神州、 信达生物、君实生物、歌礼制药为代表的的一批优秀的创新药公司赴港上市，掀起了 一股生物科技热潮。 创新医药公司二级市场创新医药公司二级市场I IPOPO热潮明年将持续。热潮明年将持续。从创新周

41、期来看，国内真正意义上的医 药创新才不过刚刚起步， 目前既没有形成真正意义上的国际化创新大公司， 也没有引 领全球的创新性产品诞生。 参照美国的市场经验， 医药创新热潮持续了近半个世纪直 到今天依旧火热。从行业内部竞争格局来看，目前各家公司都有自己的特色和优势， 很难说某一领域已经被哪家公司占领， 热门创新领域的新型公司层出不穷。 不管是一 级市场还是二级市场， 创新医药公司的融资需求在不断增加。 明年的二级市场将迎来 更多的创新医药企业上市，二级市场的IPO热潮也将持续带动投资热潮。 2.3.32.3.3 热门靶点竞争激烈热门靶点竞争激烈，看好具备持续创新能力的平台型企业看好具备持续创新能力

42、的平台型企业 在创新研发的策略上，国内企业目前大多选择me-too或者fast-follow的模式。这种 模式的好处在于研发成功率高， 能够快速切入市场为企业带来收入。 但这种模式的缺 点也比较明显， 一旦出现成功的品种众多企业纷纷跟进， 在热门靶点容易出现扎堆现 象。 以PD-1/PD-L1产品为例， 2014年默沙东和BMS的PD-1产品先后获批 （即K药Keytruda 和O药Opdivo） ,随后其销售业绩进入快速爆发阶段。 2019年K药和O药的销售收入分别 为111亿/72亿美元。其亮眼的销售业绩也使得其他企业纷纷跟进。截止2020年12月， 国内已有6款PD-1产品、2款PD-L

43、1产品上市，而处在临床试验阶段即将上市的PD-1产 品多达10余家。价格方面，国产药品进入后将PD-1的治疗费用从的20多万/年直接杀 低至10万以内，即将开展的PD-1集采价格预期普遍在3万/年左右。 图表27：国内已上市PD-1/PD-L1产品 类型 PD-1 PD-L1 进口 国产 进口 厂家 默沙东 BMS 君实生物 信达生物 恒瑞医药 百济神州 阿斯利康 罗氏 通用名 帕博丽 珠单抗 纳武利 尤单抗 特瑞普利 单抗 信迪利单 抗 卡瑞丽珠 单抗 替雷利珠 单抗 度伐利尤 单抗 阿替丽珠 单抗 商品名 可瑞达 欧狄沃 拓益 达伯舒 艾立妥 百泽安 英飞凡 泰圣奇 资料来源：CFDA，万

44、联证券研究所 这种研发模式对于患者和国家医保而言无疑是的，以相对较低的价格提供了更多的 药品选择以及更广的药物可及性。 但是对于企业而言， 这种激烈竞争的模式使得产品 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 21 页 共 32 页 的速度要求越来越快， 产品的储备深度更深。 研发速度稍慢有可能市场就已经变成红 海，过于依赖单一产品的企业在盈利的持续性上面临较大考验。因此，在选择创新药 /创新器械标的时，我们认为相比于公司单个品种的收入预期，更应该侧重考虑的以 下两方面：1）研发储备深厚，能持续有新产品进入市场，能持续产生收入和利润； 2）具备成熟的营

45、销网络，在产品上市后能快速通过销售网络上量。 3 3、医药行业医药行业 20212021 年度年度投资策略投资策略 尽管在未来一段时间内，医药行业仍然面临集采降价（药品及高值耗材等） 、部分用 药受限（监控品种、医保目录调整）等一系列行业政策的影响，但我们依旧保持对行 业未来整体持续向好的看多逻辑： 一一、行业未来市场前景依旧广阔行业未来市场前景依旧广阔：在人口老龄化趋势不改、医疗技术进步不断带来革 命性新产品和商业模式、 刚性医疗需求以及高端自主医疗需求不断增长的背景下， 未 来医药行业市场前景依旧广阔，行业整体仍将保持稳健增长。 二二、 行业内部结构性变化显著行业内部结构性变化显著： 近几

46、年医药行业系统性改革不断促进行业规范性提高 及产业升级， 在政策端改革和医保支付端引导下， 行业未来结构性发展的趋势将越发 明显。我们认为，政策方面（药品、耗材的集采）的影响短期内会持续存在，明年医 药板块将更加倾向于集采覆盖领域中有核心竞争力的优质个股以及政策免疫领域中 质地优异的成长型个股。因此，从行业整体发展趋势出发，除了聚焦于行业白马龙头 外，建议扩大视角至高景气度细分赛道中估值相对合理、业绩成长较快、业绩迎来拐 点的部分个股。2021年度建议关注以下几条投资主线： 1.在药品集采逐渐趋于常态化的大环境中， 创新药依旧是未来行业中最具确定性、 景 气度较高的主要赛道；2.创新药研发产业

47、链（CXO）受益于全球制药巨头外包业务的 离岸转移以及国内创新药的发展， 不断深入融合到创新药产业链和生命周期中； 3.随 着医用高值耗材集采的落地，有创新技术&有望实现国产替代的医疗器械企业在未来 将更具竞争优势，可获得更多市场份额；4.自主消费升级、高品质医疗需求增加的趋 势将使医疗服务领域保持较高的景气度，其中龙头企业有望快速发展继续享受较高 估值溢价； 5.零售药房领域的集中度在未来将进一步提升， 具有规模效应和盈利能力 的连锁龙头企业有能力承接处方外流从而有望享受政策所带来的红利；6.疫情+基本 面双轮驱动疫苗领域的发展，有重磅产品上市&放量、加速国产替代的优质企业有望 实现业绩的快

48、速增长。 重点重点行业及行业及个股个股推荐推荐 CROCRO：行业高景气度，创新药产业链最受益的细分赛道：行业高景气度，创新药产业链最受益的细分赛道 全球新药研发持续投入全球新药研发持续投入。 近几年随着医学和生物科学技术的进步， 以单抗和肿瘤免疫 为代表的各种新型治疗药物和治疗技术层出不穷。 尤其是大量的药品专利到期， 仿制 药挤压专利药市场， 各大制药公司为了能维持持续的业绩增长， 需要不断投入新药研 发。2019年全球新药研发支出1827亿美元，预计2023年将增长至2168亿美元。 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |医药生物医药生物 万联证券研究所 第 22 页 共 32 页 图表28：2014-2023E全球医药研发投入 资料来源：Frost&Sullivan,万联证券研究所 C CRORO渗透率提升，市场规模快速增长渗透率提升，市场规模快速增长。相较于制药公司自行组织