1、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 12 月月 22 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持） 快快手手 算法之上的普惠算法之上的普惠 短视频的长逻辑短视频的长逻辑 传媒传媒行业深度报告行业深度报告 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 传媒 -4.4 -11.0 11.2 沪深 300 2.1 7.6 25.6 相关报告 传媒行业周报：芒果内容电商开启新征程 看贺岁春节双档重燃需求 关注优质影院院线 三剑客2020-12-20 传媒行业周报：调整中如何看？ 2020-12-13 传媒行业深度报告： 从博纳影业看影视院线 与流媒体发展

2、趋势2020-12-10 传媒行业周报： 院线是否会被取代？ 2020-12-06 传媒行业事件点评报告：游戏买量的思考 2020-12-04 投资要点：投资要点： 快手以普惠为核心快手以普惠为核心 连接被忽视的大多数连接被忽视的大多数 社会分配资源易现 “马 太效应” ，快手践行资源匹配上倾向公允并在效率与资源平等中平 衡。注意力分配是互联网时代底层逻辑，快手以普惠为核心，连接 被忽视的大多数，助推注意力没有数字鸿沟。快手营收从 2017 年的 83.4 亿元增加至 2019 年的 391.2 亿元（复合增速 117%） ，其中快 手核心营收之一的直播收入占比逐步下降 （从 2017 年的

3、95.3%下降 至 2020 上半年的 68.5%） ；快手营收之二的在线营销收入占比逐步 提升（从 2017 年的 4.7%提升至 2020 上半年的 28.3%） ，2020 年 11 月递交招股书，快手的资本化也有望带来产业链红利。 2025 年年中国中国短视频短视频用户用户日均使用时长占比日均使用时长占比有望有望提升提升至至 25.1%， 商业， 商业 变现核心直播打赏与营销变现核心直播打赏与营销，短视频平台化后新商业模式如电商，短视频平台化后新商业模式如电商直播直播 具备新势能具备新势能 中国移动用户短视频应用日均时长占比有望从2019 年的 15.6%提升至 2025 年的 25.

4、1% （即短视频日均时长从 2019 年 的 0.68 小时提升至 2025 年的 1.68 小时） ； 短视频行业商业变现中， 2019 年短视频直播打赏、 在线营销市场规模分别为 1400 亿元、 814 亿元，预计 2025 年分别达到 4166 亿元、4653 亿元，复合增速分 别为 19.9%、33.7%；短视频只是序章，中国直播电商市场交易规 模有望从 2020 年的 1.05 万亿元增加至 2021 年的 1.995 万亿元， 增速为 136.5%、90%，快手切入视频内容电商赛道有望开启新增长 曲线。 行业行业评级及投资策略评级及投资策略 给予行业推荐评级。短视频赛道中快手收

5、获大量流量，庞大流量池的变现也成为发展重点，快手率先推出招 股书（2020 年 11 月）拟登陆港股。2020 年疫情加速线上化娱乐生 活，短视频代表的头部企业快手从自身的短视频商业模式变现逐步 衍生至直播电商领域。 从投资角度看从投资角度看， 第一类相对成熟平台企业 （从 内容优势累积粉丝流量优势后进行内容电商变现） ，其中代表企业芒 果超媒；第二类，受益于快手上市后的产业链上下游（营销板块） ， 其中代表企业蓝色光标（2019 年 10 月蓝色光标发布公告，基于其 子公司多盟与快手长期稳定合作关系，快手对多盟提供更多信用额 度支持，快手向蓝色光标旗下子公司多盟提供 5 亿元额度的授信） 。

6、 风险提示：风险提示： 用户留存的风险、内容管控的风险、电商等商业变 现低于预期的风险、假设部分的数据不具有可比性的风险；推荐标 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 传媒 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 的业绩不及预期的风险；宏观经济波动的风险。 重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2020-12-21 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级评级 300058.SZ

7、 蓝色光标 6.01 0.29 0.29 0.36 21.09 20.72 16.69 买入 300413.SZ 芒果超媒 69.4 0.65 1.02 1.32 106.77 68.04 52.58 买入 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 oPqPnNnQwPqRrOrQsPrMrPaQdNbRsQrRmOoOiNpOmOeRpNpN6MrQnOxNsPmPxNmOzQ 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 快手：连接被忽略的大多数 . 5 1.1、 快手出现的背景：网络结构与内容两要素 . 5 1.2、 什么是快手？普惠 实现注意力没有数字鸿沟 .

8、 6 1.3、 快手的成长历程：注意力是互联网核心资源 . 8 1.4、 快手的核心竞争力.11 1.5、 快手优势 . 14 1.6、 快手商业模式及财务数据：直播收入占比下滑 营销收入占比提升 . 17 2、 短视频赛道后如何看？直播打赏、营销、电商等 . 22 2.1、 短视频只是序章 快手内容电商开启. 24 2.2、 快手估值如何看？. 31 3、 行业评级及投资策略. 33 4、 风险提示 . 34 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：快手：移动互联网时代基础节点手机中的生活 . 5 图 2：什么是 RSS Feeds . 6 图 3：快手生态

9、：只有生活才有生意. 7 图 4：快手日活、发布作品用户数、累积点赞、库存短视频数 . 8 图 5：快手生态：只有生活才有生意. 8 图 6：快手生态. 9 图 7：快手 A 站及快手小剧场 . 9 图 8：2017-2019 年、2019 与 2020 上半年快手日活、月活用户、单日用户使用时长 . 10 图 9：2011-2020 年快手发展历程 .11 图 10：快手 8.0 Logo.11 图 11：快手页面（创作内容与表达自我） . 12 图 12：快手的核心技术 . 13 图 13：快手：每一位认真生活的普通人被看见 . 15 图 14：快手自研 YCNN 深度推理学习引擎 . 1

10、6 图 15：2017-2019 年及 2019-2020 上半年快手营收及同比增速 . 17 图 16：2017-2019 年及 2019-2020 上半年快手营收之一直播收入及占比走势 . 18 图 17：快手营收之一直播收入（直播打赏） . 18 图 18：2017-2019 年及 2020 上半年快手营收之一营销收入及占比走势. 19 图 19：快手营销业务（不同广告呈现方式） . 20 图 20：2017-2019 年及 2020 上半年快手净利润及同比增速 . 21 图 21：2017-2019 及 2020 上半年快手毛利率、经调净利率 . 21 图 22：2015、2019、2

11、025 年中国移动互联网用户按核心应用程序功能分类的日均使用时长 单位：小时. 22 图 23：2019 2025 年中国移动广告市场规模及预测 . 23 图 24：2019 2025 年中国移动广告市场规模及预测 . 23 图 25：2019 2025 年中国移动广告市场规模及预测 . 24 图 26：快手招聘（国内加码电商招聘、国外加大运营招聘） . 25 图 27：快手小店展示 . 27 图 28：2014-2019 年中国网络零售额规模及同比增速 . 28 图 29：2016-2020 年中国移动电商用户规模及预测（亿人） 、同比增速 . 29 图 30：2017-2021 年中国直播

12、电商渗透率及预测 . 29 图 31：2017-2021 年中国直播电商行业市场交易规模及同比增速. 30 图 32：京东+快手战略合作发掘新流量入口 . 31 表 1：快手核心收入之一直播用户的单用户付费收入 单位：元 . 19 表 2：快手估值推演 . 32 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 快手：连接被忽略的大多数快手：连接被忽略的大多数 1.1、 快手出现的背景：网络结构与内容两要素快手出现的背景：网络结构与内容两要素 每一代互联网的演进均基于生态系统的变化， 每一次生态的变化也会带来新的商 业模式，其中，网络结构与内容两要素主导整个互联网大生态系统。 主导因素主导

13、因素 1：网络结构：网络结构：从：从 PC 端到移动端路径差异端到移动端路径差异 网络结构在 PC 网页时代与移动互联网时代的不同在于，PC 网页时代，网页是 基础节点， 是静态且不能私有， 所以搜索引擎成了强势结构 （典型的树状索引） 。 用户从谷歌或百度进来，搜索引擎会根据网站的内容相关度、连接权重，推荐给 用户。相对来看，移动互联网时代，基础节点成为了手机，移动互联网时代，基础节点成为了手机，网络结构以半封闭的 app 应用为主导，节点链接相对复杂，网络去中心化程度较高。进而，搜索引擎 在移动互联网时代失去核心位置（如百度） 。 图图 1：快手：移动互联网时代基础节点手机中的生活快手：移

14、动互联网时代基础节点手机中的生活 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 主导要素主导要素 2：内容：内容：2004 年年 RSS Feeds 改变分发方式改变分发方式 内容的价值是取决于能否流动， PC 网页时代的内容分发与获取的成本相对较高， 如 需 要 检 索 更 多 内 容 才 能 找 到 准 确 相 关 内 容 。 2004 年年 RSS Feeds （Really Simple Syndication 聚合内容）新的基因出现后聚合内容）新的基因出现后（是由（是由 Netscape 早早 期研发后来由期研发后来由 Dave Winer将其广泛应用）将其广泛应用） ， RSS的图标

15、也是在2004年由tephen Horlander 研发， rss feeds 为内容的分发带来变化，内容从用户主动抓取变为被 动接受，RSS Feeds 可根据用户的特点与需求及时性并精准的推动给用户，用 户端的体验也得以提升。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 2：什么是什么是 RSS Feeds 资料来源：Writers Write、国海证券研究所 水的价值在流通的生态中得以体现，内容如同水一样，也需要流转，信息流的存信息流的存 在加速了内容的流动，进而信息流成为整个互联网生态系统中的核心在加速了内容的流动，进而信息流成为整个互联网生态系统中的核心。内容本 身是分发基

16、本单位，形态多种如文字、图片、音乐、影视剧、网文。音频视频或 者 VRAR 成为内容新载体， 由于 UGC 的视频内容生产门槛较低， 与信息流结合的视频内容生产门槛较低， 与信息流结合 可产生更高效的分发，进而促使视频内容的发展可产生更高效的分发，进而促使视频内容的发展，但发展到生命周期成熟阶段，但发展到生命周期成熟阶段 后，内容后，内容生产生产也从也从 UGC 逐步提升至逐步提升至 PGC。 在每一次的变革中，如若掌握了改变网络结构网络结构+内容两要素内容两要素的能力，也将成为某 一领域的头部选手， 这也解释了为什么在 BAT 的主流市场格局中仍出现了抖音、 快手等，因为传统的网络结构是精英

17、主导，建立网页，需要资金、技术随后生成 页面进而推广，其成本相对较高，但现今的移动互联网结构相对优化，UGC 内 容生产门槛相对较低，每个人也具备了传播的能力。在人人皆是自媒体时代，注 意力也就成为宝贵的流量资源， 其流量的分配结果也会直接影响用户的获得感和 幸福感。和很多资源一样，注意力资源有马太效应的自然倾向，即少数群体享和很多资源一样，注意力资源有马太效应的自然倾向，即少数群体享 受多数资源。受多数资源。谁具有打破注意力的“马太效应”的能力，谁就有望踏上下一个谁具有打破注意力的“马太效应”的能力，谁就有望踏上下一个 商业浪潮商业浪潮。 快手快手致力于致力于通过技术降低视频拍摄分发的门槛通

18、过技术降低视频拍摄分发的门槛， 以， 以普惠普惠为核心为核心原则，原则， 用基尼系数控制平台上用户之间的“贫富差距用基尼系数控制平台上用户之间的“贫富差距，进而推动了快手踏上短视频浪，进而推动了快手踏上短视频浪 潮之上。潮之上。 1.2、 什么是快手？普惠什么是快手？普惠 实现注意力没有数字实现注意力没有数字鸿沟鸿沟 一个时代的结束，也是另一个时代的一个时代的结束，也是另一个时代的开启开启 快手的普惠理念下让更小的颗粒快手的普惠理念下让更小的颗粒 度有机会被看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平度有机会被看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平 1990 年，美国未来学家托夫

19、勒提出“数字鸿沟”一词。他指出，拥有与未拥有 信息时代工具的人之间存在鸿沟。中国积极推行的“宽带中国” 、 “互联网+”战 略、数字中国，以及 5G 战略，都是消除数字鸿沟的重要战略举措。但，从资源 角度看， 注意力是一种资源， 大部分人是无法享用， 无法获得很多陌生人的关注， 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 如果将注意力的鸿沟填平，让更多普通人被关注，增加人与人的连接，即拉平注 意力鸿沟。 在大视频时代（中国的长期投入催生了视频时代，同时智能手机的普及、4G 网 络的普及、支付的便利、物流的发达） ，快手的普惠理念下让更小的颗粒度有机快手的普惠理念下让更小的颗粒度有机 会被会

20、被看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平。快手服务于普通 人的记录与分析， 平等普惠是快手的核心价值观， 每个人生产的内容都有机会被 分发。快手的库存短视频超过 200 亿个，如何将 200 亿个视频与观看视频的用 户进行匹配？行业选择是运营好长尾曲线中头部的视频内容即可， 快手的不同做 法是，希望尾部视频统一被感兴趣的人看到。 图图 3：快手生态：只有生活才有生意快手生态：只有生活才有生意 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 短视频是快手用户在平台上生产与消费内容的主要形式，短视频是快手用户在平台上生产与消费内容的主要形式，短

21、视频通过动态影像 传递丰富的视觉与听觉信息，展现生活的瞬间，具有快速广泛的传播特点，快手 通过提供简易使用工具，降低创作门槛高，使得用户均可成为内容创作者，使得 快手的内容更加大众化，进而搭建了快手的“真实生活平台” 。 截止 2020 年上半年快手应用每月平均短视频上传量超过 11 亿，累计超过 200 亿个短视频上传至快手应用， 大量用户数据以及内容利于快手完善算法以提升用 户体验。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 图图 4：快手日活、发布作品用户数、累积点赞、库存短视频数快手日活、发布作品用户数、累积点赞、库存短视频数 资料来源：快手官网、国海证券研究所 在视频的分发中不

22、希望头部视频内容占据较多的时间，快手用基尼系数快手用基尼系数 gini coefficient 控制平台上用户之间的“贫富差距，不进行流量倾斜控制平台上用户之间的“贫富差距，不进行流量倾斜。快手以其普 惠的流量分发和真实的分享社区属性， 获取真实用户留存， 让快手融合了技术的 魅力、市场的力量和时代的光芒，从 PC 互联网时代到移动互联网，从门户到移 动 app，从长视频到短视频，每一代技术驱动应用，应用不断迭代，2020 年年 末的反垄断开启，促进技术创新,利于激发市场主体活力、营造公平的竞争环境 从而发挥市场的作用，一个时代的结束，也是一个时代的开启。 1.3、 快手的成长历程快手的成长历

23、程：注意力是互联网核心资源注意力是互联网核心资源 2020 上半年快手平均日活上半年快手平均日活 2.6 亿人、平均月活亿人、平均月活 4.8 亿人亿人 快手科技创始人宿华在被看见的力量中说，注意力是互联网的核心资源，快注意力是互联网的核心资源，快 手希望让更多人得到注意力并提升每个人的幸福感手希望让更多人得到注意力并提升每个人的幸福感；快手科技创始人程一笑指 出，快手是一个连接器，连接每一个人，尤其是容易被忽略的大多数。 图图 5：快手生态：只有生活才有生意快手生态：只有生活才有生意 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 2011 年，快

24、手成立（也叫作 GIF 快手） ，专做 GIF 动图工具型产品（短视频的 雏形） ；2012 年成为中国短视频先驱，帮助用户在移动设备上制作、上创及观看 短视频；2013 年 7 月， 快手由工具型产品转型为短视频社区，推出（快手工具 增加内容功能， 用户产生的内容可在社区中分享给所有网友） ； 2013 年年底产品 加入智能算法；2014 年 11 月去掉 GIF 改名为“快手” ；2015 年 1 月，快手每 日活跃用户超过千万用户；2016 年快手推出直播功能作为平台的自然延申。 图图 6：快手生态快手生态 资料来源：快手招股书、国海证券研究所 2018 年快手日活超过 1 亿人 （20

25、17 年第四季度若按照虚拟打赏所得收入计， 快 手主站位列全球单一直播平台的头把交椅） ； 2018 年 6 月， 快手完成对二次元社 区 A 站的整体收购；2018 年快手平台面对大量商业需求的评论后，启动快手电 商。 图图 7：快手快手 A 站及快手小剧场站及快手小剧场 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 2019 年，快手日活达到 1.756 亿人，月活超过 3.3 亿人；2019 年 8 月快手正式 推出快手极速版（快手极速版具备快手主站的大多数功能，但快手极速版专注快手极速版具备快手主站的大多数功能，但快手极速版专注 于通过更

26、简单的界面体验为用户提供更沉浸式的内容消费体验于通过更简单的界面体验为用户提供更沉浸式的内容消费体验） ，若以商品交易 总额计，快手成为世界第二大直播电商平台。2020 年上半年快手的中国应用程 序及小程序的平均日活跃用户数 2.6 亿人，平均月活 4.8 亿人，单个日活用户在 快手的日均使用时常超过 85 分钟，日均访问快手应用超过 10 次。 图图 8：2017-2019 年、年、2019 与与 2020 上半年快手日活、月活用户、单日用户使用时长上半年快手日活、月活用户、单日用户使用时长 资料来源：快手招股书、国海证券研究所 快手对用户与商家的意义：快手对用户与商家的意义： 1、 面向用

27、户：快手是向用户提供休闲娱乐、学习、创作内容与社交的平台； 2、 面向商家：快手向商家提供线上影响解决方案及电商的平台，帮助商家触达 目标客户并互动。基于快手庞大用户规模与参与度，利于快手为商家提供线 上营销解决方案，并成为产品及服务的分销渠道。 0.67 1.17 1.76 1.55 2.58 1.36 2.41 3.30 2.95 4.85 52.7 64.9 74.6 72.5 85.3 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 0 1 2 3 4 5 6 20019H12020H1 平均日活用户（亿人）平均日活用户（亿人） 平均月活用户（亿人）平均

28、月活用户（亿人） 单日均用户日均使用时长（分钟）单日均用户日均使用时长（分钟） 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 9：2011-2020 年快手发展历程年快手发展历程 资料来源：快手官网、国海证券研究所绘制 图图 10：快手快手 8.0 Logo 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 1.4、 快手的核心竞争力快手的核心竞争力 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 1.4.1、 快手核心技术快手核心技术 快手的核心技术分别为计算机视觉、突破视频处理与压缩、语音音乐识别、多快手的核心技术分别为计算机视觉、突破视频处理与压缩、语音音乐识别、多 模态模态理解理

29、解。 快手基于深度强化学习的个性化推荐引擎， 允许用户关注有趣和有用 的内容， 并根据用户的共同兴趣将观众与创作者联系， 该引擎也是全球较少的可 以使用不同算法用于优化双列缩略图格式和上下滑个性化推送的大型引擎之一， 可以同时对两种模式的数据进行联合深度学习。 在上下滑个性化推送模式下， 用 户向上滑动时会自动播放下一个推荐视频， 引入惊喜元素及测试未发现的用户偏 好。 通过提供两种不同的交互模式， 快手能够满足更多用户喜好并能够研究有价 值的用户行为数据，该数据能够帮助快手改善用视频内容理解及内容推荐。 图图 11：快手页面（创作内容与表达自我）快手页面（创作内容与表达自我） 资料来源：快手

30、招股书、国海证券研究所 计算机视觉与机器学习端，快手为用户提供一系列滤镜、增强现实效果，为用计算机视觉与机器学习端，快手为用户提供一系列滤镜、增强现实效果，为用 户带来更加活力的视觉内容户带来更加活力的视觉内容， 例如快手用户可与卡通角色互换表情和动作， 使用 智能滤镜一探自己不同年龄的模样，并通过短视频及直播向他人分享上述效果， 也进一步促进了快手生态中的内容丰富性与交互性。 快手自研的短视频和直播技术以保障高质量的内容传输，快手开发了行业领先快手自研的短视频和直播技术以保障高质量的内容传输，快手开发了行业领先 的视频编译码器，其视频编码标准（的视频编译码器，其视频编码标准（KVC） ，在主

31、观质量相同的情况下，KVC 可 大幅缩减媒体文件的大小， 并提高视频播放的流畅度。 在确保视频质量的前提下 节省带宽而言，KVC 比其他短视频平台所采用的现有编码标准更加先进；快手 针对直播开发了私有传输协议，快手传输协议(KTP)及基于流式的直播多码率自 适应标准(LAS)，利用联合信源信道编码技术根据现实世界中遇到的因网络状况 波动而自动适应各类直播源数据质量， 显著提高弱网直播信号上传速度及传输稳 定性。因此，快手可以提供更高分辨率、更低延迟且更流畅的直播使用体验，以 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 此进一步提升用户参与度。 快手基于超大规模大数据计算引擎以及自研的 M

32、MU 算法能够每天实时分析约 1500 万条视频及百万小时的直播内容，核心技术的门槛也进一步助推了快手的 护城河。 图图 12：快手的核心技术快手的核心技术 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 资料来源：快手官网、国海证券研究所 1.5、 快手优势快手优势 1.5.1、 快手：从快手：从 GIF 工具转为社区的窗口优势工具转为社区的窗口优势 快手创始人在投资秒拍之后，瞄准了做手机动图的 GIF 快手（程一笑在 2011 年 首创 GIF 快手） ，2013 年 GIF 快手从工具型定位转型为短视频社交平台，其在 2014 年 11 月更名为快手。我们认为，做工具类的产品较难转为平

33、台（如美图秀 秀，从美图工工具延申到社交及电商，均未得到较好发展） ，因为变现是较大问 题，但是 GIF 快手作为一个工具，在面对发展瓶颈后积极转型，从工具转为社 区，形成自己的流量并交互。 快手从快手从 GIF 工具转为社区能够成功，我们认为核心是时间窗口优势工具转为社区能够成功，我们认为核心是时间窗口优势，因为用户 还没有对快手 GIF 的品牌认知停留在“工具”层面时，快手就转为了社区，再 从社区升级为社交， 本质上是一个网络结构， 快手也在不断致力于真实用户体验， 进而助推其演变为月活 7.76 亿用户级别的产品。快手满足年轻人表达、拓展自 己交际圈的需求，也需要被注意，同时能够解释更多

34、有共同爱好的人。所有新的 领域，若争取到年轻用户的支持，是后续发展的关键。在社区中，若获得关注、 也获得他人尊重，其对社区的粘性也就形成了。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图图 13：快手：每一位认真生活的普通人被看见快手：每一位认真生活的普通人被看见 资料来源：快手大数据研究院、国海证券研究所 1.5.2、 快手：技术普惠的初心快手：技术普惠的初心 快手起初在三四线的下沉市场快速获得支持， 也得益于快手的技术算法驱动， 是 给予每个人表达的机会， 通过推荐算法每个人可平等的分发自己的内容， 每个各 位特色的内容也较容易的被关注到， 每个人的创作欲望被激发后， 也推动了内容 生产的正向循环。快手将人工智能技术深入到了骨髓中。通过匹配机制