1、无 界 2018中国投资市场报告 世 邦魏 理 仕 研 究 部 030417 引 言城 市 无 界区 位 无 界 273337 用 途 无 界金 融 无 界科 技 无 界 42 结 论 无界 中国投资市场报告2018 无界 中国投资市场报告2018 当今中国，地域与行业间的相互联系渐入肌理，边际正不断模糊乃至消散。我们看到基建和产业驱动经济 要素在城际间奔流不息，城市的生长与演变沿空间和时间维度快速并行，金融、科技与地产三者的交互和 创新目不暇接，继续以囿于一城、一地、一个行业的割裂视角来看待房地产投资不免有管中窥豹而失之全 局之虞，无界当成为引领下一阶段中国房地产投资的新思维。 无界思维并非

2、地产界的新鲜事物，从业者们早已或多或少地应用于各种业务实践之中。世邦魏理仕撰写此 报告的初衷在于系统梳理无界思维方法，促其运用由自发而自觉，进而更好地为房地产投资决策提供参 考。报告全篇分为五大部分： 城 市 无 界 区位无界 用途无界 金 融 无 界 科技无界 报告将分别从城市、区位、物业用途、地产金融及科技的颠覆式影响五个维度切入，在立足于房地产投资 根本逻辑的同时，致力于超越固有的思维边际，引发前瞻性的思考。 引 言 第一 部 分 城市 无 界 城市 与 城 市 群 基建成熟完善、以及科技带来的交流便利与效率提 升,使得经济和人的活动范围早已超越于行政区划边 界。产业在空间集聚、扩散的动

3、态过程也渐渐使得 工商业活动不再囿于单一的城市，而是在一个联系 紧密的城市群中分工、协作和迁移。房地产投资的 战略视角亦应如是。 中国的改革开放造就了40年经济总量增长三十余倍(扣除 通胀)的经济奇迹。这轮高增长以深圳、厦门、上海、天 津等沿海城市开放为先导，逐渐向周边与内陆辐射，并随 城镇化发展和产业集聚与分工形成城市群。 城市群内一般存在一个或两个核心城市作为增长极。经济 增长发端于增长极，逐步依点-轴-网络的路径辐射整个城 市群并最终形成一体化。城市群内始终存在着一组同时作 用的对偶效应，即极化效应 生产要素向增长极聚集和扩 散效应 生产要素由增长极向周边城市扩散。理论上认 为，在市场机

4、制作用下，城市群发展过程中极化效应通常 先于和大于扩散效应。然而政府为消除区域发展过度不平 衡在税收、土地、人口、产业、基建等方面的积极干预则 使这组效应间的关系及其对城市群的影响更加复杂。 世邦魏理仕认为，以城市群角度看待一地商业地产投资具 有战略意义，因为认清城市群所处阶段以及极化 - 扩散效 应下生产要素的群内流动路径无疑有助于判断群内各城市 的商业地产发展趋势和投资机会。例如扩散效应下产能溢 出所带来的核心城市内工业区块的城市更新，以及周边城 市人口与就业增长推动的住宅和商铺需求，极化效应下核 心城市的商务办公需求等。 无界 中国投资市场报告2018 城 市 无 界 由于地域广大且区域

5、发展不平衡，国内各城市群发展处于 不同阶段。17个主要城市群1近十年（2008-2017）经济 数据的分析，可以看到国内城市群的发展情况和趋势如 下： 从群际发展趋势来看，以十年为跨度，京津冀、长三角、 大湾区这三大先发城市群的全国经济规模2占比由39.2% 降为38.6%，显示出全国经济发展一体化的趋势产业梯度 转移、区域发展扶持政策和基建投资的共同作用下，成 渝、武汉等中西部城市群迅速崛起。 这一发展趋势在房地产市场上已有所反映。世邦魏理仕的 统计数据显示，2008-2017年，中西部城市群的办公、商 业和仓储物业的出租面积占比由12.3%提升至23.9%。 值得注意的是，三大城市群的经济

6、占比近三年有重拾升势 的迹象。我们认为这与中国经济转型中发达地区具备更好 的新经济基础有关，下一小节中将就此展开进一步分析。 1本文根据数据可得性对其中17个主要城市群加以计算分析。17个城市群包括京津冀、山西、呼包鄂、东北、长三角、江淮、海西、环湖、山东半岛、中原、武汉、长沙、珠三角、成渝、黔中、滇中、陕西。 2 为便于对于大湾区的整体探讨，本文所研究全国经济体量均包括港澳 无界 中国投资市场报告2018 04 中西部城市群商业和物流地产出租面积占全国市场比例 沿海城市群开启一体化，长江经济带快速崛起 数据来源: 世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 40% 30% 20% 10% 0%

7、写字楼零售物业物流仓储 城市群经济占全国比重 明显上升 稳定（一体化阶段） 稳定（极化阶段） 下降 200820092000162017 辽中南 京津冀 长三角 海西 大湾区 长株潭 环湖 江淮 武汉 成渝 山东 半岛 从城市群内部的发展趋势来看，三大先发城市群均已出现由极化主导转向扩散主导的迹象，但程度上又存在差异。 3 经济占比指当年城市生产总值占城市圈所在地区生产总值比例。城市圈生产总值暂以对应省份总体数值模拟替代。 4 目前我国共已确定9个国家中心城市，包括北京、天津、上海、广州、重庆、成都、武汉、郑州、西安。 无界 中国投资市场报告2018

8、 增长极城市经济占所在城市群比重与一体化进程 数据来源: 国家统计局，世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 城市群 长三角 大湾区 京津冀 成渝、武汉 等二线城市群 极化效应主导 一体化发展相对领先 极化和一体化并行 一体化进程缓慢 上海在2008-2017十年间在长三角城市群中 经济占比3由21.2%下降至18.6%。 近三年新经济推动下上海的极化效应重新放大 区域内发展同城化趋势虽日益明显, 但深圳在 创新经济带动下近年来再次极化的倾向明显 南京、杭州的经济占比提升更快，已成为推动 长三角城市群发展的两个次增长极 群内经济一体化进程表现成因 广深港三核地位牢不可破；大湾区各城市地理分 布

9、紧密的特点加上产业和基建的互联使广深与周 边城市间出现同城化趋势 北京、天津与河北各城市间产业梯度落差过大； 天津在此轮产业结构调整中相对滞后;雄安新 区的建设使京津冀城市群进一步向北京或环京都 市圈极化 国家在全国城镇体系规划中明确提出要打造一批 除原有直辖市外的国家中心城市4，以及随之而来 的政策支持引导，进一步加速了城市群内经济动 能向增长极汇集 北京作为增长极在城市群中发展速度日趋加快 城市群核心城市（如成都、重庆、武汉等） 的经济占比不断提升 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 200820132017 武汉 武汉 极化一体化（扩散） 长株潭江淮成渝

10、长沙合肥重庆成都北京天津广州深圳上海南京杭州 京津冀大湾区长三角 如上文中提及，城市群内部长期来看遵循极化向扩散化的 发展路径，但过程中会受到政策、产业、基建等因素的影 响。 经济动能切换是造成三大城市群核心城市近年来再度极化 的重要原因。以信息科技及科研产业附加值占地区GDP比 值作为新经济动能强弱的判断指标，我们发现北京、杭 州、深圳、南京、上海的这一比值占据国内城市前五位， 且2012-2016年间均有明显上升。同一时期，相关城市群 呈现出围绕上述核心城市极化增长的趋势。 人口和土地政策也对城市群发展有至关重要的影响。例如 北京和上海的城市总规已就建设用地和常住人口规模作出 较为严格的上

11、限管理，这将强化两地对所处城市群的扩散 效应。而近年来二线城市纷纷发起的“抢人大战”则有助于 其在城市群内进一步极化。 公路、高铁、机场等基础设施建设从长期来看是城市群一 体化的必要条件，但短期内基建的影响趋于中性。基建将 放大原有的极化 扩散效应，并推动城市群发展进入下一 阶段。如大量基建投资在长三角城市群的作用体现为促进 一体化发展，而在成渝等二线城市群则将加速极化。 无界 中国投资市场报告2018 06 影 响 城 市 群 发 展 的 主 要 因 素 信息科技与科研产业附加值占GDP比重 数据来源: 各地方统计局，世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 0%4%8%12%16%20% 北

12、京 杭州 深圳 南京 上海 沈阳 天津 重庆 广州 成都 大连 武汉 苏州 青岛 无锡 宁波 20162012 无界思维里城市不再是地图上某个孤立的点，而是被置于 一张紧密关联又互相影响的城市网中。对城市群际和群内 发展趋势及其影响因素的一体化梳理将有助于投资者在制 定城市战略时更具前瞻性。从当前国内主要城市群的发展 趋势来看，我们认为其对房地产投资的指导意义如下： 新经济引领下三大先发城市群的核心城市短中期内出现阶 段性再极化趋势。建议优先关注核心城市内与经济转型方 向贴合的房地产类型，例如办公楼、科技园区、具改造潜 力的工业物业和地块等。 长期来看，三大先发城市群（尤其是长三角和大湾区）将

13、 延续一体化进程。已确立崛起趋势的次增长极（南京、杭 州）的物业价值将持续受益。同时，基建改善和同城化预 期下，长三角的南通、大湾区的佛山、东莞、惠州、中山 等城市与核心城市联系度有望显著提升，建议优先关注人 口和产业导入直接受益的住宅、商业、工业物流领域的机 会。 中西部城市群和海西城市群持续快速极化，核心城市（成 都、重庆、武汉、长沙等）各类房地产短期面临不同程度 的供过于求风险，但中长期存在系统性的投资机会。 下一小节中我们以近期关注度急剧上升的大湾区为例，用 城市无界的视角去梳理此间的房地产投资战略。 无界 中国投资市场报告2018 城 市 无 界 对 房 地 产 投 资 的 启 示

14、无界 中国投资市场报告2018 08 城市群 视 角下 粤港澳 大 湾区 的 房地产 投 资机 遇 大 湾 区 规 划 与 新 的 机 遇 粤港澳大湾区（以下简称大湾区）是指由广州、深圳、佛 山、东莞、惠州、珠海、中山、江门、肇庆（市区范围） 9市和香港、澳门两个特别行政区组成的城市群。 大湾区拥有在科创、贸易物流、金融和服务领域各具优势 的深圳、广州、香港三个增长极，亦包括先进制造业基础 雄厚的珠三角其余各城市，内部经济分工明确且联系紧 密。2017年大湾区总体经济规模达11.7万亿人民币，是仅 次于东京湾区的全球第二大湾区经济体。预计到2020年， 大湾区有望成为全球第一大湾区经济体。 中

15、央政府在2018年的政府工作报告中明确指出要出台实施 粤港澳大湾区发展规划纲要。在更为一体化的制度框架 下，人口流入、创新和产业升级、基建和同城化将加速推 动大湾区的发展和融合，也将为我们在无界视野下提示房 地产投资的战略机遇所在。 无界 中国投资市场报告2018 大湾区11城的功能定位 城市 广州 深圳 佛山 东莞 惠州 中山 江门 珠海 肇庆 香港 澳门 未来大湾区中功能定位 世界旅游休闲中心 大湾区核心增长极、国家科技产业创新中心、枢纽型网络城 市、国际交往中心 大湾区核心增长极、全球科技产业创新中心、“一带一路” 交通枢纽、有全球影响力的海洋中心城市 国家制造业创新中心、全球制造创新中

16、心、大湾区西部航空 枢纽、大湾区高品质森林城市 大湾区先进制造业基地，区域性综合交通枢纽、产业创新中 心和历史文化名城 国际金融中心、航运中心、贸易中心；亚太国际法律及争端 解决服务中心、国际资产管理中心、国际创新科技中心 大湾区先进制造业中心 大湾区西翼枢纽门户城市 珠江西岸的核心城市、大湾区创新发展示范区 连接大西南的枢纽门户城市、大湾区新型城市 大湾区科技成果转化高地 无界 中国投资市场报告2018 10 数据来源：世邦魏理仕根据公开信息整理， 2018年第二季度 肇庆 江门 中山 佛山 广州 东莞 惠州 深圳 香港 珠海 澳门 未来 同 城 圈 大湾 区 一 体 化 远 景 5 长三角

17、以区域内主要15个城市2020年规划为基础；京津冀以区域内主要13个城市为基础估算 6 2017年中国独角兽报告， 工信部 人 口 持 续 流 入 2018至2020年期间，大湾区常住人口预计增加500至 600余万人，年增幅2.9%，明显领先于京津冀和长三角， 而大湾区不含港澳的人口年增速甚至高达3.3%。城市群 核心城市的对比更为强烈；为了疏解超大城市人口过多导 致的资源环境压力，北京、上海的最新城市规划已明确至 2020年乃至更远期的2035年的常住人口增长目标仅为100万 左右；与之对比，广州和深圳在十三五规划（2016-2020 年）期间的常住人口预期增长分别为100万和200余万。

18、 科创引 领 产 业 升 级 ， 城 市 定 位 分 工 明 确 世界知识产权组织等合著的2017年全球创新指数报告 （GII）显示，深圳-香港为世界第二创新群落。大湾区不 但拥有腾讯、华为、格力等登上全球舞台的科技领军企 业，更汇集了国内14%的独角兽公司6。 广深科技创新走 廊2017年获批，加之香港在金融、服务、知识产权等方 面与国际接轨的优势，未来大湾区将是中国向创新经济转 型的引领区域。 同时我们也注意到，2017年大湾区的第三产业占比为 64%，扣除港澳后该比例仅为50%左右，距离国际湾区 80%以上的三产占比差距显著，未来产业转型升级的空间 巨大。大湾区各城市间的明确分工和良好产

19、业梯度将保障 产业升级和转移的顺利推进，并创造相应的商业房地产投 资机会。 无界 中国投资市场报告2018 国际湾区与大湾区的第三产业比重（2017） 主要城市群5及大湾区各城市2020年规划人口与增长 (2017-2020) 数据来源: 各地方统计局，世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 数据来源：各城市国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要，世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 主要城市群 大湾区各城市 年均 复合增长 (2017-2020) 2020 规划人口 (万) 年均 复合增长 (2017-2020) 2020 规划人口 (万) 年均 复合增长 (2017-2020) 2020

20、规划人口 (万) 12,1262.2% 长三角 12,3722.1% 京津冀 7,4652.8% 1,550 3.1% 1.8% 3653.8% 大湾区 广州 佛山 中山 1,4806.8% 8508000.5% 5041.8% 深圳 东莞 惠州 4751.4% 4351.9% 702.7% 江门 肇庆 澳门 1800.6% 7560.8% 珠海 香港 93.0% 92.6% 70.9% 58.6% 52.3% 48.0% 47.8% 44.7% 43.1% 40.7% 40.1% 香港 92.5% 纽约 湾区 85.7% 旧金山 湾区 80.7% 东京 湾区 67.8% 大湾区 平均 澳门广

21、州深圳东莞珠海中山江门肇庆惠州佛山 7 为便于测量和比较，表格中的城际距离均为百度地图城市标记点（政府机构所在地）之间的直线距离 高 强 度 基 建 投 资 推 动 同 城 化 2015-2017年，大湾区三年累计基建投资强度近每平方公 里690万元，在全国主要城市群中排名第一。随着未来港 珠澳大桥、深中通道、虎门二桥、虎门公铁两用桥（深茂 铁路二期）等重大项目的推进、高铁和城际轨道交通网络 的铺开，大湾区的内外连接度将大幅提升：城际到达时间 将全部缩短至两小时之内，对省内腹地乃至广西、江西等 地的辐射力度大幅提升，广佛、深莞惠等多个一小时同城 生活圈成型。 广佛地 铁 ： 同 城 化 样 本

22、 同城化是城市群一体化的最直观示例。三大城市群中，大 湾区土地面积最小，城市间距最为紧密，是同城化的最佳 实践区域。早在2008-2009年，广佛就已启动同城化规 划；广佛地铁首通于2010年，是国内第一条城际地铁。 2017年，广佛同城化“十三五”发展规划(20162020 年)发布，两地在公交、医疗、教育、社会保障等领域 资源共通共享方面的不断推进将进一步促进经济和社会的 同城化。 广佛地铁是广佛同城化进程的一个缩影。2013-2017年广 佛地铁客流年均增幅23.5%，平均每公里载客量年均增长 也达到13.1%，而其中一半的客流来自广佛间穿梭通勤人 士 。十三五期间两地将推进建设9条地铁

23、城际衔接通道， 网络状地铁对接的构建将使广佛联系更加紧密。 无界 中国投资市场报告2018 12 城市群基建投资强度 国内三大城市群城际距离比较 800 700 600 500 400 300 200 100 0 京津冀长三角大湾区*成渝中原海西 * 此处以珠三角数据替代大湾区 数据来源: 国家交通运输部，世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 数据来源：各城市统计局，世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 大湾区长三角京津冀 （万平方公里） 5.6 澳门-珠海 10 肇庆-惠州 200 广州-佛山 20 21.9 苏州-无锡 30 连云港-温州 750 上海-苏州 上海-嘉兴 90 21.7 北

24、京-廊坊 50 承德-石家庄 440 北京-廊坊 50 土地面积 （公里）7 最短城际距离 （公里） 最长城际距离 核心城市与最近 非核心城市距离 （公里） 万元/平方公里 大湾区另一核心城市深圳和其相邻的东莞、惠州也正在经历同城化的过程。三城的轨交互联近两年陆续上马，而制造业 的梯度转移早已在区域内逐步展开，华为、大疆、蓝思科技、康佳等相继在东莞拓展生产。 2016年东莞房价大涨40% 正是人口、产业持续从深圳溢入东莞对后者房地产需求和价值产生无界影响的例证。未来随着深中通道的通车以及大湾 区整体规划实施，深圳和中山、香港的联系亦有望进一步拉近。 无界 中国投资市场报告2018 数据来源：广

25、佛地铁官网，世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 广佛地铁客流量及增速（2013-2017） 广佛、深莞惠地铁网络图 广佛地铁乘客来源（2017） 05,00010,00015,000 万人 25.9% 12.9% 7.4% 6.0% 28% 23% 49% 广州市内乘客广佛城际间乘客 佛山市内乘客 年客运量年增速 2013 2014 2015 2016 2017 佛山 广州 广州南站 东莞 深圳 机场 上屋 荔林 广佛线 2号线 11号线 松岗 通过与国际湾区的对比，我们可以发现大湾区当前的商业地产发展仍存在一定的差距。以写字楼为例，2017年底大湾区 优质写字楼总量约3200万平方米， 较

26、经济规模相近的东京湾区和纽约湾区分别低40%和55%。未来随着经济增长和结 构转型，大湾区的写字楼需求提升空间巨大。而大湾区内尤其是珠三角区域优质物流设施的人均面积与依然有较大提升 空间。 当然，上述发展进程和投资机会需要通过15年乃至更长的 时间来逐步实现。那么在短中期内，大湾区内各种物业类 型的增长将主要聚焦于哪些城市，而我们又如何以城市无 界思维来帮助判断将是投资者所更为关注的问题。 无界 中国投资市场报告2018 14 城 市 无 界 ： 大 湾 区 商 业 地 产 投 资 策 略 * 珠三角指大湾区港澳以外的9个城市 美国零售面积均不包括沿街店铺；物流仓储面积以近10年完工项目作为现

27、代物流仓储 数据来源：世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 全球主要湾区商业地产存量（2017） 区域 写字楼面积 万平方米 零售物业面积 万平方米 物流仓储面积 万平方米 写字楼面积/第三产业产值 平方米/万元 人均零售 面积 人均仓储 面积 珠三角* 大湾区 旧金山湾区 纽约湾区 东京湾区 0.4 0.4 2.5 1.3 0.4 0.2 0.1 0.2 0.2 0.2 5.3 6.6 8.5 7.3 5.0 898 1,318 72 396 853 2,378 3,084 1,201 2,620 1,432 2,287 3,865 2,026 7,017 5,279 高 端 商 务 继

28、续 向 核 心 城 市 集 聚 ,利 好 广 深 港 写 字 楼 投 资 鉴于当前大湾区内大部分二线城市的第三产业比重均在 50%以下，尚不具备发展高端服务的产业和人才基础；因 此短中期内，建议写字楼投资聚焦对高端商务资源具虹吸 效应的香港、广州和深圳。 广深已经成为全国写字楼租赁最为活跃的市场： 2015-2017年，两市办公楼新增租赁面积和租金增长两项 指标均位列全国前三。广深均已进入第二轮的写字楼新区 建设，广州的琶洲、国际金融城和深圳前海等区域正吸引 越来越多的租户和投资者的目光。 香港不仅是大湾区也是整个中国大陆的国际门户，中资企 业尤其是大型国企持续涌入中环等核心板块。2017年，

29、 中资企业在香港写字楼市场的出租面积占比已达11%。4 月底，港交所修改交易规则允许同股不同权的新兴科技公 司、未盈利的生物科技公司在其主板上市；5月，中央政 府明确支持香港成为国际创新科技中心。香港加快融入国 家创新战略将有助于进一步巩固其门户城市地位。我们期 待大湾区规划的出台进一步消弭香港与中国大陆城市在制 度、社会等方面的障碍，在更紧密无间的联系下香港国际 级的金融和服务水准、商务环境和开放体系将吸引更多的 大陆企业和资本。 无界 中国投资市场报告2018 中资企业需求在香港写字楼市场占比（2012-2017） 数据来源：世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 40% 35% 30%

30、25% 20% 15% 10% 5% 0% 12% 11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 中资企业在总出租面积中占比（左轴） 中资企业在每年新增吸纳面积中占比（右轴） 2001520162017 8 产业转移背景下的深-莞人才流动现状研究调查报告， 东莞市人才工作领导小组办公室与东莞人才发展研究院，2017年 重 大 基 建 推 进 ： 珠 江 西 岸 区 域 提 升 和 新 物 流 中 心 的 形 成 未来一年内，珠江口将有港珠澳大桥、虎门二桥相继通 车，珠江口两岸的通行能力届时将大为改善，此后虎门公 铁两用桥（2021年）和深中通道（2024年）的落成将

31、对 两岸交通形成进一步提升。这将有助于推动珠江西岸相对 欠发达区域的经济发展，主要惠及区域包括珠海、江门、 中山和广州的南沙副中心。 重大基建项目对物流地产的影响最为直接。预计珠江西岸 的中山翠亨新区、珠海洪湾港区和江门鹤山将形成新的物 流枢纽。与国内长三角和京津冀城市群相比，大湾区物流 仓储需求充沛但仓库面积相对缺乏，高标仓库具备良好的 投资价值。 产 业 转 移 和 同 城 化 ： 核 心 周 边 城 市 的 工 业 、 科 技 园 区 和 购 物 中 心 的 投 资 机 会 广深制造业外迁以及随之而来的工作岗位和人口转移是大 湾区内的长期趋势，而广佛、深莞惠的同城化将加速这一 进程。产业

32、和人口的无界流动将为同城化中的二线城市创 造哪些房地产的投资机遇？2017年东莞市的一份调查报 告8让我们窥见一些有价值的线索。 该报告显示，2015-2016年，东莞在深-莞人才流动中实 现了顺差：平均每月有6268名深圳人想到东莞企事业单 位求职，比想去深圳求职的东莞人多出326人。从人才流 动的行业结构来看，深圳实现了服务业人才顺差，而东莞 获得在制造业人才上的净流入。 短中期来看，在东莞以及与之城市定位和区位相近的佛 山、惠州、中山，投资者应该优先考虑工业、科技园区等 产业地产，以及与之配套的住宅和商业设施的投资机会。 同一份调查显示，41%的由深圳迁至东莞工作的人才认为 生活和工作中

33、最主要的问题是商业配套缺乏，在所有选项 中排名第一。由于同城化趋势下中高端消费将受到核心城 市虹吸效应的影响，建议东莞、佛山等核心周边城市的购 物中心投资应以紧靠工作和社区人口的社区商业和区域型 购物中心为主。 无界 中国投资市场报告2018 16 数据来源：东莞市人才工作领导小组办公室与东莞人才发展研究院， 世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 2015-2016年求职意向人数 数据来源：中国邮政总局，世邦魏理仕研究部， 2018年第二季度 三大城市群快递数量与仓储面积之比（2017） 快递数量（左轴） 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0

34、0 500 1,000 1,500 珠三角 万件件 长三角京津冀 每方米物流面积对应快递数量（右轴） 14.26万 15.04万 2010 - 2015年 深圳企业 落户东莞 886家 制造业 金融业 服务业 IT 第 二 部 分 区 位 无 界 区 位 无 界 房地产界的不变法则：区位，区位，区位。但区位 是相对且变化的。 当投资视角从城市群走向城市，一个城市的区位选择便成 为投资决策的下一步。区位之所以成为房地产的铁律，是 因为经济环境、市场供需等因素共同作用下房地产周期复 杂多变，而区位在这诸多不确定性中为房地产提供了具备 穿越周期能力的价值之锚，是房地产作为一种投资收益较 为稳定的资产

35、类别的重要禀赋之一。 但在无界视角下，我们必须认识到区位并非一成不变，而 且在城市建设速度领先全球的中国，区位价值变化更应是 影响房地产投资的重要考量。此外，淮南为橘而淮北为 枳，同一区位对不同类型的房地产而言价值亦有差异。当 前业内对区位价值因素的认知多处于定性的经验判断层 面，其中并不乏被反复验证的真知灼见。例如公共交通通 达性、商业酒店配套之于办公楼区位，交通和辐射区域内 人口之于购物中心区位，或者医院、学校、公园等公共设 施之于住宅区位等等。 因此，如何将区位价值这一抽象概念解构成可量化、可预 测的变量，并由此清晰勾勒出区位价值与房地产表现的相 互关系和影响路径， 对投资者以及商业地产

36、研究意义非 凡。出于报告篇幅以及数据可得性的缘故，我们在这一章 节中将以国内主要城市的办公楼市场为例，来找出影响区 位价值的变量，并通过对比不同区位的价值变化趋势及差 异为投资者提供投资参考与建议。 无界 中国投资市场报告2018 价格 时间 物业价格 区位价值 经济、市场等 周期因素 区 位 样 本 选 取 区位价值在时间和空间上具有异质性，世邦魏理仕对北上广深四大一线城市和13个二线城市共计96个写字楼商务区（子 市场）2014年和2017年截面数据进行研究，通过数理模型的设立解构投资市场中影响“区位”及其变化的核心因素（指 标）。 无界 中国投资市场报告2018 18 数据来源：世邦魏理

37、仕研究部，2018年第二季度 数据样本描述性统计 34个 子市场 15个 核心市场 19个 非核心市场 31个 核心市场 31个 非核心市场 62个 子市场 总存量（万平方米） 平均楼龄（年） 平均空置率 平均租金（元/平方米/月） 2,117.3 9.7 6.4% 328.9 总存量（万平方米） 平均楼龄（年） 平均空置率 平均租金（元/平方米/月） 1,105.7 7.4 11.4% 249.3 总存量（万平方米） 平均楼龄（年） 平均空置率 平均租金（元/平方米/月） 2,140.3 8.6 24.3% 99.2 总存量（万平方米） 平均楼龄（年） 平均空置率 平均租金（元/平方米/月）

38、 1,689.7 5.5 32.4% 81.5 一线市场二线市场 注：纳入考察范围的指标与关键指标呈现不同程度的线性关系，但识别指标的回归结果更优，因此将其作为本组影响因素的最终指标纳入后文相关分析。 * 区域关联度矩阵是以各个子市场的商务资源作为基础，以子市场之间的通达性作为衡量标准创造出来的变量，可用于测算各个子市场与本子市场之间的商务资源关联度。 模型研究的对象是同一城市中不同区位（即不同子市场） 在投资价值层面的差异。因此，我们将子市场的租金均值 按城市均值进行离差化处理，得出子市场值与城市均值的 比例关系，以剔除城市间租金绝对值的差异对研究问题的 影响。 通过回归模型，我们确定了六组

39、解释子市场资产表现（租 金）的影响因素。其中，每一组因素都存在一系列关联指 标作为备选指标接受模型检验，最后通过回归分析确认关 联度最高（显著性最强）的核心指标作为“识别指标”。这 六组识别指标对子市场租金表现的联合解释力超过50%。 需要强调的是，未纳入识别指标的其他考察指标与识别指 标存在不同程度的共线性关系，其显著性在模型引入的自 变量控制识别指标后，结果不显著。说明虽然多个指标对 某一维度都有影响，但最终确立的识别指标的代表性最 优、解释力最强。 鉴于本章节研究问题是区位本身，因此衡量区位条件的直 接因素（如核心与非核心区位的主观判定、与城市地理中 心的直线距离等）不再纳入模型；取而代

40、之的是以模型最 终确立的影响区位价值的六大维度。 无界 中国投资市场报告2018 研 究 方 法 论 模 型 设 定 数据来源：世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 模型设定 影响因素/维度其他考察指标识别指标 投资信心与开发强度写字楼供应量、写字楼未来供应、外资开发商占比等 单一业权楼宇占比、LEED认证楼宇占比、楼龄、楼宇硬件 指标系列等 写字楼总去化面积、写字楼进驻率、子市场距离、子市场 通勤时间、进驻企业数等 百货、购物中心、目的性卖场等商业存量、公寓存量等 与机场、火车站及大型公共交通枢纽的通勤时间、其他 公共配套设施数量等 政府补贴及其他非量化激励政策等 优质写字楼总存量 甲级写字

41、楼占比 区域关联度矩阵* 国际高星级酒店数 地铁线条数 国家级新区、自贸区、高新区、 省市级政府所在地 楼宇整体品质 区域间商务资源 关联度 商务设施配套 基础建设配套 政策激励因素 在识别出影响写字楼区位价值的六大因素后，以2014-2017年时间段对所选取的96个子市场的区位价值进行时序分析， 在每一个城市中识别出1-3个区位价值提升幅度最大的子市场（如上图所示）。 何谓 “ 区 位 价 值 提升 ” ？ 回归模型识别出影响写字楼及投资市场的六大维度及其对应的关键“识别指标”。以识别指标测算子市场在2014-2017年 之间租金离差拟合值的变化率，正向变化幅度最大的子市场被识别为“区位价值

42、提升”幅度最大的子市场。通过对比 2014-2017年子市场租金离差实际值的变化率，结果显示超过80%子市场的拟合走势与实际走势方向一致，其中奥运 村、四川北路、琶洲等多个子市场的实际租金涨幅高于所在城市平均涨幅。这一结果说明模型的稳健性、解释力均符合 预期，为下一步我们运用该模型预测区位价值未来提升空间提供了依据。 需要指出的是，受宏观经济、市场供需、心理预期等因素影响，市场表现（以租金为代理指标）和区位存在不同步变化 的可能性。例如我们在实际观测中会发现某些新兴区域的价格先于或晚于区位价值变化。但中长期来看，物业价格应当 会围绕区位价值上下波动并同向运行。 无界 中国投资市场报告2018

43、20 数据来源：世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 2014-2017年模型测度区位价值提升最大的写字楼子市场 北 京 上 海 广 州 深 圳 武汉 无锡 苏州 杭州 宁波 青岛 大连 沈阳 天津 南京 成 都 重 庆 望京 奥运村 南京路 光谷 金 融 城 大 源 琶洲 长沙 金融街 城南 高新科技园 南油 北外滩 四川北路 世博 东部新城 湖西 崇安 新街口 钱江新城 金融商贸开发区 星海广场 海尔路 江 北 嘴 大 石 化 核心 商 务 区 非核 心 商 务 区 写字楼规模与投资区位价值提升的内生关系 300 万平方米数量级市场规模 分析历史数据，不难发现成都、重庆、武汉等强二线城市

44、在优质写字楼总存量达到300万平方米数量级时，市场规 模量变带来质变，市场出现共通的阶段特征：新兴板块崛 起，商务资源流动加速，租金阶段性回调。因此，我们认 为可将300万平方米作为判断二线城市写字楼市场版图快 速扩张和重塑的简易量化指标。 2014-2017年，优质写字楼存量（截至2017年末）超过 300万的城市的价值提升区位几乎全部位于非核心板块或 新兴商务区，显示出多中心格局形成过程中的成长性机 遇。与此相对，市场规模小于300万平方米的城市，价值 提升区位则大多仍停留于核心CBD，新区建设方兴未艾， 投资机遇仍聚焦传统商务区。 无界 中国投资市场报告2018 注：重庆核心子市场为江北

45、嘴CBD，该区域虽然归为核心，但其发展历史较短，市场仍具有新区的阶段特征。 数据来源：世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 写字楼存量与区位价值提升 03009006001,2001,500 上海 北京 深圳 成都 广州 重庆 杭州 武汉 宁波 长沙 天津 青岛 苏州 南京 大连 无锡 沈阳 总存量（万平方米，建筑面积） 低 高 甲级写字楼乙级写字楼 投资机会以核心区为主以非核心区为主核心区与非核心区并重 市 场 开 发 强 度 为给投资者的未来投资策略提供更有价值的参照，在回归模型的稳健性和解释力满足条件的基础上，我们通过六大维度 对2018-2020年子市场的区位价值未来提升空间进行预测。

46、通过与2017年的拟合值对比，识别出未来每个城市区位价 值提升最大的1-3个子市场。结果显示，不同能级、不同规模、不同成熟度的市场，其投资区位变化在时序上呈现出截然 不同的特点。区位在部分城市的“改变”伴随在其他城市的“不变” 。 综合来 看 ， 价 值 提 升 区 位 从 核 心 商 务 区 转 向 新区的可能性，与市场开发强度及成熟度具有正向相关性。 无界 中国投资市场报告2018 22 数据来源：世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 2018-2020年模型预测价值提升最大的写字楼子市场 北 京 上 海 广 州 深 圳 长沙 武汉 无锡 苏州 杭州 宁波 青岛 大连 沈阳 天津 南京 成

47、 都 重 庆 南京路 光谷 金 融 城 天 府 新 区 琶洲 河西 前海 高新科技园 蛇口 虹桥 C B D 北外滩 前滩 世博 东部新城 湖东 太湖新城 河西 钱江新城 金融商贸开发区 星海广场 海尔路 江 北 嘴 渝 北 核心商 务 区 非核心 商 务 区 C B D 丽泽 我们的区位价值模型对物业投资的另一个重要作用在于： 在一线城市发展年代较为久远的子市场中，识别出租金实 际值长期低于模拟值的子市场。此类子市场具有共同特 点：坐拥城市核心区位、发展历史久远、土地资源稀缺、 基础配套及通达性上佳。结合之前归纳出的区位影响因 素，我们认为因总体楼宇品质偏低、体量偏小导致集聚度 较差是造成此

48、类子市场的区位价值未完全实现的两大原 因。这也意味着这些传统子市场是城市更新主题下增值型 投资的理想标的。 依据数据结果，我们识别出四大一线城市最具代表的子市 场分别是：上 海 的 人 民 广 场 和 徐 家 汇 、 北 京 的王府 井、 广 州 的 天 河 体育 中 心 、 深 圳 的 蔡 屋 围 。 以其中总体楼宇品质最低（甲级写字楼建筑面积占比指标 最低）的人民广场板块为例，该板块多年来始终是增值型 投资的热点区域，且投资者通过收购项目改造均已获得租 金和资本值的大幅提升。近期一个案例是2017年腾飞收 购位于九江路收购成交的乙级楼宇宝龙大厦，改造后租金 提升幅度达到30%以上。类似的情

49、况也出现在徐家汇，楼 宇品质和存量规模的限制致使其区位价值未能完全体现， 预计区域标杆性项目徐家汇中心的逐步交付将对周边老旧 项目的价格起到提升作用。 城 市 更 新 与 核 心 区 位 投 资 机 遇 无界 中国投资市场报告2018 数据来源：世邦魏理仕研究部，2018年第二季度 一线城市面临城市更新机遇的子市场概览 150亿 2015-2017年 人民广场写字楼 增值型投资总额 3.8年 50%+ 人民广场写字楼增值型 资本值增幅 人民广场写字楼 增值型投资 持有年限 人民广场 徐家汇 王府井 天河体育中心 蔡屋围 首个优质 写字楼交付年份 优质写字楼存量 （平方米） 单一业权写字楼存量 （平方米） 甲级写字楼 建面占比 平均楼龄 （年） 686,335 431,017 489,756 1,686,445 420,498 686,335 431,017 489,756 701,092 282,423 41% 44% 62% 60% 85% 15.0 11.0 13.4 12.4 14.0 1995 1996 1997 1997 1996 无界 中国投资市场报告2018 24